1、证券研究报告证券研究报告 （优于大市优于大市，维持），维持） 海通教育：海通教育：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教过会，传智教 育专注育专注IT培训培训 2020年年12月月27日日 概览概览 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 1.本周看点本周看点 2.行业观点行业观点 3. A股行情回顾：股行情回顾：6家上涨，家上涨，21家下跌家下跌 4.港股行情回顾：港股行情回顾：13家上涨，家上涨，11家下跌家下跌 5.美股行情回顾：美股行情回顾：6家上涨，家上涨，10家下跌家下跌 6.A股公司估值股公司估值 7.港股及美股公司估值港股及美股公

2、司估值 8.风险提示风险提示 oPpQoOtOwPnMrOpOqNqNrPbRcM9PoMpPsQoOeRmNtRfQoMzR8OnMoNwMmQtRxNmPtM 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 传智教育主要从事非学历、应用型计算机信息技术（主要从事非学历、应用型计算机信息技术（IT）教育培训服务，曾于）教育培训服务，曾于2016年挂牌年挂牌 新三板，新三板，2020年成为年成为A股首家教育类股首家教育类IPO过会企业过会企业。 公司2006年成立，2010年在中关村软件园成立“黑马程序员”线下训练营，2014年推出“ 博学谷”线上培训，201

3、7年开始运营IT非学历高等教育业务。 2016至2019年，公司收入公司收入CAGR为为19.6%，归母归母净利润净利润CAGR为为35.7%。公司2019年营业 收入在国内IT教育培训机构排名第二。公司预计2020年营业收入6.43亿元（-30.35%）， 归母净利润6292.41万元（-65.09%），扣非归母净利3653.65万元（-75.34%）。 图图 公司收入及增速（公司收入及增速（2016-3Q2020） 图图 公司净利润及增速（公司净利润及增速（2016-3Q2020） 5.40 6.99 7.91 9.24 4.41 29.4 13.2 16.8 -37.9 -50 -40

4、-30 -20 -10 0 10 20 30 40 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 200193Q20 营业收入（亿元，左轴） 营业收入yoy（%，右轴） 0.72 1.37 1.72 1.8 0.14 90.3 25.5 4.7 -91 -120 -100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 0 0 0 1 1 1 1 1 2 2 2 200193Q20 净利润（亿元，左轴） 净利润yoy（%，右轴） 1. 本周看点：本周看点：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教育专注过会，传智教育专注IT培训

5、培训 以以IT学科短期现场培训为主，体系成熟。学科短期现场培训为主，体系成熟。公司主营业务为非学历、应用型计算机信息技术教 育培训，分为IT短期培训、IT非学历高等教育培训和少儿非学科素质教育培训三大业务线： IT短期培训：面向有IT学习需求的成年人，包括4-6个月的现场培训（IT学科短期现场培训 、泛IT学科短期现场培训）和不超过1年的线上培训，其中IT短期现场培训设立了21个教学 中心，覆盖全国19个城市。2020年上半年该类业务收入占比为年上半年该类业务收入占比为92.7%。 IT非学历高等教育培训：面向高中毕业生，提供2.5年-4年的IT技能教学服务，于江苏省沭 阳县设立传智专修学院以

6、开展此类业务。 少儿非学科素质教育培训：面向7-12岁青少儿开展在线编程培训。 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 学科（学科（IT短期培训）短期培训） 班级类型班级类型 城市类型城市类型 学费（万元）学费（万元） JavaEE、HTML&JS+前端 就业班（9个月线下） 一线城市 3.3 就业班（6个月线下+3个月线上） 一线城市、其他城市 2.1-2.3 高手班 一线城市 1.2-1.6 Python+数据分析 就业班（9个月线下） 一线城市 3.3 就业班（6个月线下+3个月线上） 一线城市、其他城市 2.1-2.3 大数据 就业班（9个月线

7、下） 一线城市 3.5 就业班（6个月线下+3个月线上） 一线城市、其他城市 2.3-2.5 人工智能开发、智能机器 人软件开发 就业班 一线城市 2.3 Linux云计算+运维开发 就业班 一线城市 1.8 软件测试 就业班 一线城市、其他城市 1.7-1.9 1. 本周看点：本周看点：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教育专注过会，传智教育专注IT培训培训 募资扩大培训规模，加强课程开发能力募资扩大培训规模，加强课程开发能力。公司拟发行4024万股，发行后实控人黎活明、陈 琼直接持股39.06%，员工持股平台（田长、乐邦、人欢、合鼎、地宽）共计持股11.9%。 此次募资用途主要为：

8、此次募资用途主要为：（1）拟投资2.1亿元（占71.5%）开展IT职业培训能力拓展项目； （2）拟投资0.8亿元（占28.5%）开展IT培训研究院建设项目。 扩大培训规模，加强课程开发能力。扩大培训规模，加强课程开发能力。IT职业培训能力拓展项目是对已有业务的延伸和拓展， 通过场地扩张、购臵设备、增加人员等手段，扩大培训规模，实现规模效应；IT培训研究院 建设项目有利于加强课程开发能力，提供创新原动力。 资料来源：传智教育招股书，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 表表 发行后公司股权结构发行后公司股权结构 股东名称股东名称 本次发

9、行前股本结构本次发行前股本结构 本次发行后股本结构本次发行后股本结构 持股数（万股）持股数（万股） 比例（比例（%） 持股数（万股）持股数（万股） 比例（比例（%） 黎活明 9024.86 24.92% 9024.86 22.42% 陈琼 6697.83 18.49% 6697.83 16.64% 天津心意云 2410.98 6.66% 2410.98 5.99% 上海创稷 2173.02 6.00% 2173.02 5.40% 北京创新工场 1810.44 5.00% 1810.44 4.50% 宁波君度德瑞 1629.44 4.50% 1629.44 4.05% 方立勋 1322.89 3

10、.65% 1322.89 3.29% 苏州宜仲 1159.05 3.20% 1159.05 2.88% 天津田长 1061.01 2.93% 1061.01 2.64% 天津乐邦 967.08 2.67% 967.08 2.40% 天津人欢 964.03 2.66% 964.03 2.40% 天津合鼎 948.79 2.62% 948.79 2.36% 天津地宽 845.14 2.33% 845.14 2.10% 1. 本周看点：本周看点：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教育专注过会，传智教育专注IT培训培训 IT培训行业持续景气培训行业持续景气。2014-2018年年均复合增速为1

11、4.1%，预计2019-2022年年均复合增速为 17.8%，2022年市场规模将达到129亿元。 IT行业从业人数增长较快。行业从业人数增长较快。2012-2019年从业人数的年均复合增长率为7.04%， IT行业对高素 质IT人才需求旺盛，我国高等教育的IT教育无法满足市场需求，用工缺口持续扩大，而IT教育 培训机构提供相应课程、培养优质IT人才。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 资料来源：传智教育招股书，海通证券研究所 图图 IT增值教育服务市场规模及增速增值教育服务市场规模及增速 图图 IT行业从业人数行业从业人数 418 470 54

12、6 574 586 618 645 673 12.4 16.2 5.1 2.1 5.5 4.4 4.3 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2000182019 从业人员数（万人，左轴） 人数增长率（%，右轴） 39 44 50 58 66 79 94 111 129 12.8 13.6 16.0 13.8 19.7 19.0 18.1 16.2 0 5 10 15 20 25 0 20 40 60 80 100 120 140 200172018

13、2019E2020E2021E2022E IT增值教育服务市场规模（亿元，左轴） IT增值教育服务市场规模yoy（%，右轴） 1. 本周看点：本周看点：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教育专注过会，传智教育专注IT培训培训 受疫情影响大，受疫情影响大，IT短期现场培训毛利率暂时下降短期现场培训毛利率暂时下降。2020年1-6月主营业务毛利率为27.84%， 比2019年减少21.22pct，主要因为短期现场培训业务受疫情影响，招生人数下降、毛利率下 降幅度较大；而IT线上培训、少儿非学科素质教育培训以线上授课为主，疫情期间报名人数增 多；IT非学历高等教育培训毛利率较为稳定，培训时间

14、为2.5-4年相对较长，学员人数未受到 疫情的明显影响。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 资料来源：传智教育招股书，海通证券研究所 图图 传智教育各项费用率传智教育各项费用率 图图 传智教育各业务毛利率传智教育各业务毛利率 48.27 49.2 46.36 49.82 21.23 34.23 25.59 36.35 38.34 -21.35 73.79 56.21 45.78 47.74 77.68 64.96 57.45 56.83 60.94 -40 -20 0 20 40 60 80 100 200191H2020

15、IT学科短期现场培训（%） 泛IT学科短期现场培训（%） IT线上培训（%） IT非学历高等教育培训（%） 10.2 7.99 9.41 13.26 22.65 15.97 11.7 11.34 10.82 15.48 4.97 6.36 5.27 6.96 14.34 0.55 -0.08 -0.36 -0.11 -0.11 -5 0 5 10 15 20 25 200191H2020 销售费用率（%） 管理费用率（%） 研发费用率（%） 财务费用率（%） 1. 本周看点：本周看点：A股首家教育类股首家教育类IPO过会，传智教育专注过会，传智教育专注IT培训培训 2.

16、行业观点行业观点 A股上市公司布局教育板块多采用并购+整合方式，建议关注质地纯正、转型决心强，业绩增长具确定性 的细分领域龙头。建议关注： 早教：我们认为早教行业参培率较教育其他细分子行业低，渗透率提升有望带动行业发展，龙头有望优 先受益。推荐：美吉姆。 K12课外辅导：疫情影响下，培训行业线上课程可缓解线下课程暂停压力。同时不具备较强线上培训能 力的小型培训机构或受压退出培训行业，行业集中度有望提升。建议关注：新东方在线。 职教培训：政策扶持叠加市场需求，双轮驱动职教行业发展。（a）需求端，海通宏观2019年1月4日外 发报告找工作变难了么？从多个维度佐证了稳中趋于缓的就业趋势，并指出经济减

17、速利润转差，就业 压力自然显现。我们认为就业压力变大有望激发职业培训需求。（b）政策端：2019年2月13日，国务院 印发国家职业教育改革实施方案，2019政府工作报告再次提出鼓励企业和社会力量举办高质量职业 教育。推荐：中公教育，中国东方教育。 高等教育：2019政府工作报告提出：改革完善高职院校考试招生办法，鼓励更多应届高中毕业生和退 役军人、下岗职工、农民工等报考，2019年大规模扩招100万人。 我们测算假设2019年高职院校扩招100 万人，对应普通专科招生规模同比增27%，学生人次增加有望带动民办高校发展。建设产教融合型企业 实施办法（试行）在此前加快推进教育现代化实施方案（201

18、8-2022 年）、国家职业教育改革实 施方案两份文件基础上，进一步细化标准，有望加快产教融合型企业建设的推进实施工作。建议关注： 中汇集团，中教控股。 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. A股行情回顾：股行情回顾：6家上涨，家上涨，21家下跌家下跌 近两周上证综指收近两周上证综指收3396.56，上涨，上涨1.5%。深证成指收。深证成指收14017.06，上涨，上涨3.4%。 近两周近两周Wind K12指数收指数收545.40，下跌，下跌-8.7%。 两周涨幅前三：国新文化（两周涨幅前三：国新文化（+8.4%）、华图山鼎（）、华图山鼎（+

19、6.4%）、松发股份（）、松发股份（+5.5%） 两周跌幅前三：凯文教育（两周跌幅前三：凯文教育（-27.7%）、电光科技（）、电光科技（-24.3%）、和晶科技（）、和晶科技（-21.5%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 A股教育板块涨跌幅（股教育板块涨跌幅（%，2020年年12月月14日至日至2020年年12月月27日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 8.4 6.4 5.5 1.1 1.1 0.9 -1.7 -2.4 -3.0 -3.0 -3.6 -4.3 -5.8 -6.4 -7.0 -7.2 -9.0 -9.3 -9.

20、4 -10.1 -12.1 -12.2 -12.5 -13.6 -21.5 -24.3 -27.7 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 国 新 文 化 华 图 山 鼎 松 发 股 份 视 源 股 份 中 公 教 育 昂 立 教 育 中 文 在 线 拓 维 信 息 东 方 时 尚 开 元 教 育 全 通 教 育 美 吉 姆 盛 通 股 份 世 纪 天 鸿 三 盛 教 育 *ST 勤 上 世 纪 鼎 利 新 开 普 洪 涛 股 份 方 直 科 技 豆 神 教 育 科 德 教 育 佳 发 教 育 威 创 股 份 和 晶 科 技 电 光 科 技 凯 文 教 育 4. 港股

21、行情回顾：港股行情回顾：13家上涨，家上涨，11家下跌家下跌 近两周恒生指数收近两周恒生指数收26386.56，下跌，下跌-0.5%。恒生中国企业指数收。恒生中国企业指数收10430.53，下跌，下跌-0.2%。 两周涨幅前三：辰林教育（两周涨幅前三：辰林教育（+16.2%）、中汇集团（）、中汇集团（+10.2%）、中教控股（）、中教控股（+9.9%） 两周跌幅前三：思考乐教育（两周跌幅前三：思考乐教育（-18.4%）、天立教育（）、天立教育（-10.8%）、中国春来（）、中国春来（-10.1%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 港股教育板块涨跌幅（港股教育板块涨跌幅（%，2020年

22、年12月月14日至日至2020年年12月月27日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 16.2 10.2 9.9 8.6 6.9 6.0 5.9 3.6 3.5 2.8 1.2 0.7 0.6 0.0 0.0 -0.4 -3.0 -3.9 -4.1 -4.3 -4.6 -5.0 -7.5 -10.1 -10.8 -18.4 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 辰 林 教 育 中 汇 集 团 中 教 控 股 网 龙 宝 宝 树 集 团 中 国 新 华 教 育 新 高 教 集 团 嘉 宏 教 育 希 望 教 育 卓

23、越 教 育 集 团 21 世 纪 教 育 中 国 东 方 教 育 宇 华 教 育 民 生 教 育 枫 叶 教 育 华 立 大 学 集 团 睿 见 教 育 成 实 外 教 育 银 杏 教 育 中 国 科 培 新 东 方 在 线 澳 洲 成 峰 高 教 博 骏 教 育 中 国 春 来 天 立 教 育 思 考 乐 教 育 5. 美股行情回顾：美股行情回顾：6家上涨，家上涨，10家下跌家下跌 近两周纳斯达克指数收近两周纳斯达克指数收12804.73，上涨，上涨3.4%。道琼斯指数收。道琼斯指数收30199.87，上涨，上涨0.5%。 两周涨幅前三：新东方（两周涨幅前三：新东方（+7.8%）、无忧英语（

24、）、无忧英语（+6.2%）、朴新教育（）、朴新教育（+5.2%） 两周跌幅前三：安博教育（两周跌幅前三：安博教育（-12.8%）、跟谁学（）、跟谁学（-11.6%）、达内科技（）、达内科技（-7.2%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图 美股教育板块涨跌幅（美股教育板块涨跌幅（%，2020年年12月月14日至日至2020年年12月月27日）日） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 7.8 6.2 5.2 3.4 2.9 2.2 0.0 0.0 -2.8 -3.7 -4.4 -4.6 -5.4 -6.6 -7.2 -11.6 -12.8 -

25、15 -10 -5 0 5 10 新 东 方 无 忧 英 语 朴 新 教 育 好 未 来 四 季 教 育 海 亮 教 育 全 美 在 线 正 保 远 程 教 育 瑞 思 学 科 英 语 尚 德 机 构 精 锐 教 育 红 黄 蓝 流 利 说 博 实 乐 达 内 科 技 跟 谁 学 安 博 教 育 6. A股公司估值股公司估值 表表 A股教育板块公司估值（截至股教育板块公司估值（截至2020年年12月月27日）日） 资料来源：Wind，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 备注： 取自Wind一致预期，EPS取最新股数全面摊薄EPS。

26、 A股股 市值市值 股价股价 EPS（元）元） PE（X） （亿元）（亿元） （元）（元） 2017 2018 2019 2020E 2017 2018 2019 2020E 早幼教早幼教 美吉姆美吉姆 50 6.03 0.02 0.04 0.14 0.11 272 158 42 56 威创股份威创股份 44 4.84 0.21 0.17 -1.36 0.00 23 28 - - K12学历学历 豆神教育豆神教育 83 9.60 0.23 -1.60 0.04 0.01 41 - 272 768 K12培训培训 昂立教育昂立教育 43 14.89 0.43 -0.93 0.19 0.11 35

27、 - 79 141 凯文教育凯文教育 30 5.00 0.04 -0.16 0.06 -0.14 129 - 79 - 职业教育职业教育 中公教育中公教育 2319 37.60 0.01 0.19 0.29 0.41 3157 201 129 91 开元教育开元教育 24 7.06 0.47 0.29 -1.86 0.00 15 24 - - 教育信息化教育信息化 视源股份视源股份 726 108.70 1.03 1.50 2.41 2.45 105 72 45 44 7. 港股及美股公司估值港股及美股公司估值 表表 美股教育板块公司估值（截至美股教育板块公司估值（截至2020年年12月月27

28、日）日） 资料来源：Wind，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 备注： EPS取自Wind一致预期，取最新股数全面摊薄EPS，以1USD=6.8435CNY/1HKD=0.8826CNY的收盘中间价汇率换算。博实乐、枫叶教育、睿 见教育、宇华教育财年为每年9月1日至次年8月31日，新东方为每年6月1日至次年5月31日，好未来为每年3月1日至次年2月28/29日，其余公司为每年1 月1日至12月31日。中教控股因财年调整2018年EPS覆盖期间仅为1月1日至8月31日。 表表 港股教育板块公司估值（截至港股教育板块公司估值（截至2020

29、年年12月月27日）日） 13 美股美股 市值市值 股价股价 EPS（美元）美元） PE（X） （亿美元）（亿美元） （美元）（美元） 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E 幼教幼教 博实乐博实乐 7 5.84 0.24 0.30 2.02 0.00 24 19 3 - K12培训培训 好未来好未来 418 69.71 1.03 1.60 0.00 1.54 68 44 - 45 新东方新东方 290 172.46 1.87 1.89 0.00 2.92 92 91 - 59 港股港股 市值市值 股价股价 EPS（港元）港元） PE（X） （亿

30、港元）（亿港元） （港元）（港元） 2017 2018 2019E 2020E 2017 2018 2019E 2020E K12 枫叶教育枫叶教育 61 2.05 0.16 0.21 0.24 0.00 13 10 8 - 睿见教育睿见教育 83 3.82 0.11 0.16 0.18 0.00 35 23 21 - 天立教育天立教育 162 7.82 未上市 0.11 0.14 0.21 - 73 55 37 K12+高高 等等 宇华教育宇华教育 225 6.73 0.11 0.18 0.16 0.00 60 37 42 - 成实外教育成实外教育 69 2.22 0.12 0.13 0.1

31、4 - 19 17 - - 民生教育民生教育 45 1.07 0.07 0.09 0.08 0.11 22 12 13 10 高等高等 中教控股中教控股 325 15.12 0.24 0.20 0.31 0.00 63 74 50 - 希望教育希望教育 150 2.08 未上市 0.03 0.07 0.10 - 79 31 22 新高教集团新高教集团 76 4.82 0.18 0.17 0.24 0.14 27 28 20 34 8. 风险提示风险提示 市场竞争风险 商誉减值风险 经营场所不确定风险 人力短缺及流失的风险 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明