1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 后疫情时代，中国制造业是否会被其他新兴经济体（尤其是东南亚国家）替代？ 这是一个很多人关心的问题。我们从产业链、原材料供应和市场出发，比较分析 中国以及东南亚国家的制造业基本面，发现中国在这几个方面都存在明显优势， 东南亚国家对我国短期不构成威胁。 哪些国家能在产业链上替代中国？哪些国家能在产业链上替代中国？从工业生产能力来看，东南亚的工业生产能力 远低于我国，东南亚国家工业基础相对薄弱。劳动人口上，我国拥有世界第一的 劳动力人口数量，且受教育程度遥遥领先于东南亚国家，体现出我国劳动力质量 的优势

2、。虽然由于“追赶效应”快速释放，我国劳动力成本有明显上升，但鉴于 我国劳动力生产率稳步提高，与东南亚国家相比，我国制造业相对成本较低的优 势并没有丧失。制造业配套能力上，东南亚国家整体上逊于我国，我国发达的基 础设施与价廉物美的物流服务加分不少。但值得注意的是，我国能源成本不占优 势。 哪些国家能在原材料供应上替代中国？哪些国家能在原材料供应上替代中国？在中美贸易摩擦的背景下，美国对我国原 材料进口依赖仍然较高，在纺织品和衣服大类上尤其明显。美国自印度、泰国、 越南、菲律宾进口占比并没有呈现上升态势，可见这些国家并没有对中国的初级 产品形成替代。 哪些国家能在市场上替代中国？哪些国家能在市场上

3、替代中国？我国消费规模远超东南亚国家。2018年，我国国 内消费规模仅次于美国，是世界第二大消费市场，且潜在规模仍然巨大。庞大的 市场体量也给在中国企业创造了一定优势。尽管菲律宾、泰国、越南等国为了吸 引外来投资，纷纷对外来投资给予不同程度的优惠政策，但从FDI来看，三个国家 的FDI并没有出现大幅的增长。另一方面，我国金融市场发展已取得巨大成就，但 与我国经济发展水平相比，仍然相对滞后。受益于金融市场加速开放，近年更多 外资流入相关领域，企业营商环境持续改善。我国金融业开放程度虽处于发展中 国家较高水平，但仍远低于发达国家。 总体看，中国在产业链、原材料供应、市场规模这三个方面总体看，中国在

4、产业链、原材料供应、市场规模这三个方面都都存在明显优势。存在明显优势。短 期内，东南亚国家对中国制造业的替代有限。但从长期来讲，东南亚国家的发展 对于我国挑战与机遇并存。我们需要关注劳动密集型行业转移，同时支持制造业 进一步走向高附加值领域。按照中央经济工作会议部署，强化国家战略科技力量 和产业链供应链自主可控成为明年的前两大重点任务，我国高技术制造业迎来重 要发展机遇期。 风险提示：风险提示： 全球疫情持续蔓延，全球政治经济不确定性加大。 民生证券研究院民生证券研究院 宏观宏观研究研究 东南亚国家能替代中国吗？东南亚国家能替代中国吗？ 产业链、原材料供应和市场比较分析产业链、原材料供应和市场

5、比较分析 宏观宏观专题研究专题研究 2020 年年 12 月月 28 日日 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录目录 一、为什么会有产业转移？一、为什么会有产业转移？ . 3 二、哪些国家能在产业链上替代中国？二、哪些国家能在产业链上替代中国？. 5 2.1 东南亚国家工业生产能力与我国存在巨大差距 . 5 2.2 东南亚国家的劳动力与我国存在较大差距 . 6 2.3 我国仍然具有劳动力成本综合优势 . 8 2.4 制造业配套能力上，东南亚国家整体上逊于我国 . 9 三、哪些国家能在原材料供应上替代中国？三、哪些国家能在原

6、材料供应上替代中国？. 13 3.1 美国在原材料多个大类上对我国具有较强依赖 . 13 3.2 东南亚国家对美原材料供应与我国仍存在较大差距 . 13 四、哪些国家能在市场上替代中国？四、哪些国家能在市场上替代中国？. 15 4.1 我国消费和投资规模遥遥领先 . 15 4.2 我国金融市场相对滞后，亟需进一步提高 . 18 五、中国的挑战与机遇五、中国的挑战与机遇 . 20 风险提示风险提示 . 20 pOoRrRnQyRqRpQrQtOqNqOaQaO7NsQpPnPnNkPnMmOiNsQyR7NpOnNxNsOtQuOmNwP 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格

7、，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 一、一、为什么会为什么会有产业转移有产业转移？ 劳动力成本增加导致产业不具备比较优势。劳动力成本增加导致产业不具备比较优势。大卫李嘉图（David Ricardo）提出 的比较优势理论认为，每个国家都应该遵守“两利相权取其重，两弊相衡取其轻”的原 则，生产其具有比较优势的产品。比较优势理论虽有诸多假设，但其结论却被切实地反 映到了当下的国际经济结构。从微观来看，企业是逐利的，市场经济条件下生产要素禀 赋的特性决定了生产成本。一个经济体会随着经济发展出现劳动力成本增加和劳动对象 （原材料、燃料等）短缺的情况，导致失去对企业的吸引力。企业只有顺应比较

8、优势的 变化，选择向劳动力价格更低，劳动对象更丰富的国家迁移或投资，才能维持合理的成 本，在全球的市场竞争中立于不败之地。原先经济较落后的国家，则会积极发挥资源丰 富、要素成本低、市场潜力大的优势，抓紧实现经济的快速增长。 历史上总共发生了三次大规模的产业转移。 第一次产业转移：第一次产业转移： 20 世纪 50 年代，美国将纺织、钢铁等传统制造业向日本、西 德国转移，进行海外投资以及资本运输。 第二次产业转移：第二次产业转移： 20 世纪 7080 年代，日本、西德将附加值较低的劳动密集型产 业转移，推动了亚洲“四小龙”等新兴工业化国家的发展。 第三次产业转移：第三次产业转移：在 20 世纪

9、 90 年代以来，欧美和日本等发达国家和亚洲“四小 龙” 等新兴工业化国家将失去竞争优势的劳动密集型产业和一部分技术密集型产业转移到 中国和东南亚国家。 图图 1：历史上的历史上的 3 次产业转移次产业转移 资料来源：世界银行，民生证券研究院 政治因素带来了不确定性。政治因素带来了不确定性。2018 年以来，中美间不断发生贸易摩擦。美国通过一 系列贸易投资保护主义措施，制造经贸冲突，包括启动“301 条款”、“232 调查”以及 双反调查，征收保护性高额关税、设置进口配额等，企图让生产与产业链迁出中国。这 可能成为跨国公司在全球产业链布局时需要考虑的因素。 新冠疫情对全球产业链带来很大影响。新

10、冠疫情对全球产业链带来很大影响。 疫情暴发导致各国普遍受到严重冲击， 全球 经济一度陷入停摆的状态。多国加强防控措施，采取了关闭边境、停飞航班、限制贸易 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 和人员流动等措施。疫情对全球产业链造成了深度的影响，长期来看，可能会推进逆全 球化趋势，也会强化企业收缩产业链或多元化产业链的动机。 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 二、二、哪些国家能在产业链上替代中国？哪些国家能在产业链上替代中国？ 2.1 东南亚国家工业生产能力与我

11、国存在巨大差距东南亚国家工业生产能力与我国存在巨大差距 东南亚国家工业增加值远不及中国。东南亚国家工业增加值远不及中国。2019 年，我国现价工业增加值为 5.59 万亿美 元，印度体量为 7153 亿美元，仅为我国的 12.8%；泰国、菲律宾、越南体量则更小，分 别为 1815 亿美元、1136 亿美元、903 亿美元，为我国的 3.3%、2%和 1.6%。从趋势上来 看，这四个国家的增速也远低于我国。将我国各地工业增加值折算为美元，印度工业生 产能力约为我国制造业第一大省广东省的 1.3 倍。泰国、菲律宾、越南工业生产能力可 位列我国省份第 9、第 16、第 18 位，分别与湖南、重庆、内

12、蒙相当。 图图 2：东南亚国家工业增加值远不及中国东南亚国家工业增加值远不及中国 资料来源：Wind，民生证券研究院 图图 3：东南亚国家工业能力相当于我国一省东南亚国家工业能力相当于我国一省 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：采用美元兑人民币年平均汇率，将我国各地工业增加值（人民币计价） 折算为美元计价。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 亿美元中国越南泰国 菲律宾印度 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 印 度 广 东 江 苏 山 东 浙 江 河 南 福 建 湖 北 四 川 泰 国 湖 南 河

13、北 安 徽 上 海 陕 西 江 西 辽 宁 菲 律 宾 重 庆 山 西 越 南 亿美元亿美元工业增加值比较（工业增加值比较（20192019年）年） 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 中国工业增加值占中国工业增加值占 GDPGDP 比重更高。比重更高。尽管近年来我国工业增加值占 GDP 比重有所下 降，2019 年为 39%，比 2011 年（46.5%）下降了 7.5 个百分点，但仍明显高于东南亚国 家以及印度。2019 年越南、泰国、菲律宾、印度该比重分别为 34.5%、33.4%、30.2%、 24.9%。中国的工业生

14、产能力远高于东南亚国家。 图图 4：中国工业增加值占中国工业增加值占 GDP 比重更高比重更高 资料来源：世界银行，民生证券研究院 2.2 东南亚国家东南亚国家的劳动力与的劳动力与我国存在较大差距我国存在较大差距 中国劳动力人口中国劳动力人口世界第一世界第一。截至 2019 年，我国总人口 14.3 亿，印度人口与我国基 本持平，越南、菲律宾、泰国分别为我国的 6.7%、4.9%、7.5%。而在 15-64 岁劳动力数 量上， 印度劳动力人口仅次于我国， 2019 年大约等同于我国的三分之二， 越南、 菲律宾、 泰国分别为我国的 7%、5.9%、5.1%。 图图 5：中国劳动力人口有优势中国劳

15、动力人口有优势 资料来源：Wind，联合国贸易和发展会议，民生证券研究院 从劳动力人口占本国人口比重来看，中国仍然处于较高水平。从劳动力人口占本国人口比重来看，中国仍然处于较高水平。2019 年，中国 15-64 20 25 30 35 40 45 50 工业增加值 比重（%） 中国越南泰国 菲律宾印度 82561 5769 4185 4792 54878 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 中国越南泰国菲律宾印度 各国劳动力人口（各国劳动力人口（2019年）年） 万人 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询

16、业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 岁劳动人口占 70.72%，0-14 岁占 16.80%，65 岁及以上占 11.48%。2010 年中国劳动人 口达到历史峰值，占比为 73.27%，与之相比，中国劳动人口占比出现了下滑。但对比东 南亚国家，中国的劳动力占比仍然处于较高水平。 图图 6：中国的劳动力占比仍然处于较高水平中国的劳动力占比仍然处于较高水平（2019 年）年） 资料来源：Wind，民生证券研究院 劳动力质量上，劳动力质量上，中国受教育程度遥遥领先。中国受教育程度遥遥领先。中国“六普”数据显示，2010 年我国超 过 60%的人口受过中等以上教育。而泰国、越南、

17、菲律宾、印度等国劳动力中受过中等 以上教育的比例， 均与我国存在约 20 个百分点甚至更高的差距。 国家统计局数据显示， 我国教育普及程度近几年仍在不断提高。受教育程度是衡量劳动力质量的重要指标，与 产出能力具有正向关系；我国逐步由“人口红利”过渡到“人才红利” 。 图图 7：中国劳动力受教育程度较高中国劳动力受教育程度较高 资料来源：Wind，国际劳工组织，民生证券研究院 注：中国数据采用“六普”总人口抽样结果。 70.72 69.23 70.77 64.21 67.00 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 中国越南泰国菲律宾印度 % 0-14岁15-64岁65

18、岁及以上 61.8 41.9 40.4 31.4 23.7 0 10 20 30 40 50 60 70 中国2010泰国2019越南2019菲律宾2016印度2018 %受过中等以上教育的劳动力在全部劳动力中占比 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 2.3 我国仍然具有劳动力成本综合优势我国仍然具有劳动力成本综合优势 中国劳动力中国劳动力涨幅大于东南亚国家涨幅大于东南亚国家。相对低廉的劳动力价格能够支撑 “追赶效应” 快速释放，表现为经济快速增长。但在经济水平不断发展的过程中，劳动力绝对成本优 势会逐步削弱。2010 年，中

19、国的制造业就业人员平均工资约为 381 美元/月，为美国的 9.8%， 而到了2018年， 这一比例攀升至19.6%。 8年间， 中国制造业平均工资上涨138.8%。 大部分发达国家制造业工资增速慢，而中国上升较快。在此期间，东南亚国家的制造业 工资涨幅低于中国。2018 年，中国的制造业薪资是泰国的约两倍，菲律宾、越南的约 3 倍。 图图 8：中国制造业工资中国制造业工资与发达国家与发达国家制造业工资对比制造业工资对比 资料来源：国际劳工组织，民生证券研究院 图图9：中国制造业工资上升较快中国制造业工资上升较快 资料来源：Wind，民生证券研究院 中国劳动力生产率中国劳动力生产率稳步提高稳步

20、提高，与东南亚国家相比我国制造业依然具有相对成本较，与东南亚国家相比我国制造业依然具有相对成本较 低的优势。低的优势。工业增加值除以工业就业人数（采矿业+制造业+建筑业）可以计算出工业的 劳动生产率。中国劳动力生产率在 8 年间提高 30.7%，从 2010 年的 4315 美元/人上升 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 美元/月 中国德国日本 韩国美国 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 美元/月 中国菲律宾泰国越南 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报

21、告 9 到 2018 年的 5638 美元/人。与发达国家相比，中国劳动力生产力仍有一段距离，2018 年为美国的 61.9%，德国的 71.2%，日本的 62.1%。但中国积极推动技术创新，取得了卓 越的生产率增长。 与东南亚国家相比， 我国的劳动生产率远高于菲律宾、 越南以及泰国， 并且不断拉大差距。尽管劳动薪资增长，但我国制造业依然具有相对成本较低的优势。 图图10：中国劳动力生产率猛增中国劳动力生产率猛增，逐渐追上发达国家逐渐追上发达国家 资料来源：世界银行，国际劳工组织，钱诚 “中国制造”还具有劳动力成本 比较优势吗？ ，载经济纵横2020 年第 4 期，民生证券研究院 图图11：中

22、国依然具有相对成本较低的优势中国依然具有相对成本较低的优势 资料来源：世界银行，国际劳工组织，钱诚 “中国制造” 还具有劳动力成本 比较优势吗？ ，载经济纵横2020 年第 4 期，民生证券研究院 2.4 制造业配套能力上，东南亚国家整体上逊于我国制造业配套能力上，东南亚国家整体上逊于我国 东南亚国家基础设施水平不如中国。东南亚国家基础设施水平不如中国。 世界经济论坛数据显示， 2019 年越南、 泰国、 菲律宾等国在交通基础设施、公用事业基础设施等不同维度上都与我国存在明显差距。 用铁路举例，全国铁路营业里程 13.9 万公里，其中高铁超过 3.5 万公里，位居世界第 0 1000 2000

23、 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 美元/月 中国德国日本美国 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000 美元/月 中国菲律宾泰国越南 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 一。十三五现代综合交通运输体系发展规划中提出，将打造横贯东西、纵贯南北、内畅 外通的“十纵十横”综合运输大通道。 图图12：交通基础设施国际比较交通基础设施国际比较 资料来源：WEF_The Global Competitiveness Report 2019，民生

24、证券研究院 图图13：公用事业基础设施国际比较公用事业基础设施国际比较 资料来源：WEF_The Global Competitiveness Report 2019，民生证券研究院 值得注意的是，我国能源成本已不占优势。值得注意的是，我国能源成本已不占优势。能源价格是企业支出的重要组成部分， 对于工业竞争力和影响能源消费模式起着重要作用。 我国柴油、 汽油零售价与印度相近， 越南、泰国、菲律宾均相对于我国具有优势。工业电力价格方面，2018 年中国平均电费 为 0.10 美元/度，东南亚国家与我国几乎持平，但我国正在积极布局巨型水电站和光 伏电站。四川省和云南省交界处的白鹤滩水电站和西北的光

25、伏发电站都将优化能源结构， 一定程度上降低我国的用电成本。 68.9 52.2 56.8 41.5 66.4 0 10 20 30 40 50 60 70 80 中国越南泰国菲律宾印度 得分 交通基础设施得分（2019） 86.9 79.8 78.9 74.1 69.8 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 中国越南泰国菲律宾印度 得分 公用事业基础设施得分（2019） 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 图图14：柴油零售价国际比较柴油零售价国际比较 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院

26、 图图15：汽油零售价国际比较汽油零售价国际比较 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 中国物流服务物美价廉。中国物流服务物美价廉。世界银行数据显示，2018 年大陆地区物流绩效综合指数 达到 3.61，在全球范围内名列前茅，印度、菲律宾、泰国、越南分别为 3.13.、2.93、 3.41、 3.27。 而 2019 年我国物流成本占 GDP 比重为 14.5%， 低于越南 （20%） 和泰国 （15%） ， 略高于菲律宾（13%）和印度（13%） 。物美价廉的物流服务为生产、运输提供了优势。 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 美元/公升中国越南泰国 菲律

27、宾印度 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 美元/公升中国越南泰国 菲律宾印度 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 图图16：中国物流中国物流服务评分较高服务评分较高（2019） 资料来源：世界银行，民生证券研究院 图图17：中国物流成本不高中国物流成本不高 资料来源：世界银行，民生证券研究院 3.61 3.18 2.90 3.41 3.27 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 中国印度菲律宾泰国越南 得分 物流综合指数 20.0 15.0 14

28、.5 13.0 13.0 10 12 14 16 18 20 22 越南泰国中国菲律宾印度 物流成本占物流成本占GDP比重（比重（2019） % 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 三三、哪些国家能在原材料供应上替代中国？哪些国家能在原材料供应上替代中国？ 3.1 美国在原材料多个大类上对我国具有较强依赖美国在原材料多个大类上对我国具有较强依赖 美国对我国原材料进口依赖较高。美国对我国原材料进口依赖较高。我们利用 UNCTAD 数据库，基于 SITC 分类标准， 计算了美国从我国进口的原材料在其同类项目总进口中的占比，发现美

29、国在纺织品和衣 服大类上对我国依赖最高。 2019 年在中美贸易摩擦的背景下， 自华进口仍占到了其总进 口额的约三分之一 （32.8%） 。 其次是农业原料 （5.8%） 、 钢铁 （4.8%） 、 基本食品 （3.76%） 、 矿石和金属（3.59%） 。2015 年，分别占到了美国进口额的 38.8%，6.5%，7.5%、5.48%、 6.44%。纺织品和衣服以及钢铁这两个大类下降较为明显。可见贸易摩擦对自华进口占 比出现了一定的负面影响，但总体来说对我国依赖较高。 图图 18：美国在纺织品和衣服大类上对我国依赖最高美国在纺织品和衣服大类上对我国依赖最高 资料来源：联合国贸易和发展会议，民

30、生证券研究院 3.2 东南亚国家对美原材料供应与我国仍存在较大差距东南亚国家对美原材料供应与我国仍存在较大差距 东南亚国家没有对中国的初级产品形成替代。东南亚国家没有对中国的初级产品形成替代。 以初级产品大类为例， 受中美贸易摩 擦影响，过去两年美国自我国进口的初级产品（包含食品，饮料，农矿原料，动植物油 脂，不含燃料）在其进口中占比出现明显下降，但 2019 年仍占到了 3.5%（2015 年为 5.31%） ，自印度、泰国、越南、菲律宾进口占比分别为 2.6%、2%、1.7%、0.6%。与 2015 年相比，印度、泰国、越南、菲律宾中，仅有印度的占比上升 0.36%，其他国家均有所 下降，

31、可见这些国家并没有对中国的初级产品形成替代。 0 5 10 15 20 25 30 35 %美国自华进口在其总进口中占比(2019) 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 图图 19：东南亚国家没有对中国的初级产品形成替代东南亚国家没有对中国的初级产品形成替代 资料来源：Wind，联合国贸易和发展会议，民生证券研究院 注：图中数据为美国自该国进口的初级产品（不含燃料）金额在其初级产品 （不含燃料）全部进口金额中占比。 美国仍然依赖我国钢铁进口。美国仍然依赖我国钢铁进口。再以占比下降较为明显的钢铁产品为例，2019 年美 国自我

32、国进口的钢铁在其钢铁进口中占比为 4.8%，自印度、越南、泰国、菲律宾进口占 比分别为 2.4%、1.7%、1.1%、0.2%，与 2015 年相比分别增长-0.79%、1.18%、0.65%、 -0.01%，我们认为，并不对中国钢铁产品构成威胁。 图图 20：美国仍然依赖我国钢铁进口美国仍然依赖我国钢铁进口 资料来源：Wind，联合国贸易和发展会议，民生证券研究院 注：图中数据为美国自该国进口的钢铁金额在其钢铁全部进口金额中占比。 0 1 2 3 4 5 6 中国越南 泰国菲律宾 初级产品进口占比 （不含燃料）(%) 0 2 4 6 8 10 12 14 钢铁进口占 比(%) 中国越南泰国

33、菲律宾印度 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 四四、哪些国家能在市场上替代中国？哪些国家能在市场上替代中国？ 4.1 我国我国消费和投资规模消费和投资规模遥遥领先遥遥领先 我们基于世界银行数据，以支出法 GDP 衡量的最终消费支出和资本形成总额为标 准，在可比口径下比较了金砖五国中的其他四国以及东南亚国家的国内消费规模和国内 投资规模。 我国消费规模远超东南亚国家。我国消费规模远超东南亚国家。2018 年，我国国内消费规模为 7.7 万亿美元，约 占全球消费的 11%，仅次于美国，是世界第二大消费市场。与金砖五国中的其他四

34、国相 比，印度、巴西、俄罗斯、南非分别为我国的 25.4%、20.8%、14.8%、3.9%，四国加起 来也只有我国的 64.8%。 而东南亚国家的消费规模与我国不在同一个水平， 泰国、 越南、 菲律宾的市场规模分别为 3342 亿美元、 1719 亿美元、 2934 美元， 不及我国体量的 20 分 之一。展望上来看，未来中国国内消费占比持续上升和日益庞大的中等收入群体的崛起 将带来更多的增长，中国的潜在市场空间广阔。 图图 21：我国消费规模远超我国消费规模远超其他其他金砖四国金砖四国 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 注：图中数据为国际可比数据，口径为以支出法 GDP 衡量的

35、最终消费支出。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 消费规模 亿美元 中国印度俄罗斯 巴西南非 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 16 图图 22：我国消费规模我国消费规模与东南亚国家不在一个量级与东南亚国家不在一个量级 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 注：图中数据为国际可比数据，口径为以支出法 GDP 衡量的最终消费支出。 东南亚国家与我国投资规模差距明显。东南亚国家与我国投资规模差距明显。2018 年，我国国内投资规模为 6.1 万亿美

36、 元，印度、俄罗斯、巴西、南非分别为我国的 14.1%、6%、4.6%、1.1%，四国加起来也 只有我国的 25.8%。泰国、越南、菲律宾的投资规模分别为 1275 亿美元、650 亿美元、 941 亿美元，与我国差距明显。 图图 23：我国我国投资规模很大投资规模很大 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 注：图中数据为国际可比数据，口径为以支出法 GDP 衡量的资本形成总额。 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 0 20000 40000 60000 80000 100000 消费规模 亿美元 消费规模 亿美元 中国泰国（右轴） 越南（

37、右轴）菲律宾（右轴） 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 投资规模 亿美元 中国印度俄罗斯 巴西南非 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 图图 24：东南亚国家与我国投资规模差距明显东南亚国家与我国投资规模差距明显 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 注：图中数据为国际可比数据，口径为以支出法 GDP 衡量的资本形成总额。 东南亚国家的东南亚国家的 FDIFDI 增长幅度有限。增长幅度有限。菲律宾、泰国、越南为了吸引外来投资，纷纷对 外来投资给予不同程度的优惠政策

38、。但从 FDI 来看，三个国家的 FDI 并没有出现大幅的 增长， 泰国和菲律宾呈现负增长。 而 2019 年中国吸引 FDI 全球比重 9.6%， 仅次于美国。 图图 25：东南亚国家的东南亚国家的 FDI 增长增长不明显不明显 资料来源：Wind，世界银行，民生证券研究院 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 投资规模 亿美元 投资规模 亿美元 中国泰国（右轴） 越南（右轴）菲律宾（右轴） 0 100 200 300 400 500 600 0 500 1000 1500 2

39、000 2500 3000 3500 中国印度 菲律宾（右侧）泰国（右侧） 越南（右侧） 亿美元亿美元 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 18 表表 1 1：各国免税政策各国免税政策（2 2018018- -20192019 年）年） 资料来源： 对外投资合作国别（地区）指南 ，民生证券研究院 4.2 我国金融市场相对滞后，亟需进一步提高我国金融市场相对滞后，亟需进一步提高 我国金融市场发展已取得巨大成就， 但与我国经济发展水平相比， 仍然相对滞后。我国金融市场发展已取得巨大成就， 但与我国经济发展水平相比， 仍然相对滞后。 从

40、国内上市公司数量来看， 2019 年我国国内上市公司有 3777 家， 远高于巴西 （324 家） 和俄罗斯 （213 家） ， 但少于印度 （5065 家， 2018 年） 。 上市公司总市值占 GDP 比重来看， 2019 年我国该比重为 59.4%， 高于俄罗斯 （34.5%， 2018 年） ， 但明显落后于印度 （75.8%） ， 甚至略低于巴西（64.5%） 。 图图 26：国内上市公司总数低于印度国内上市公司总数低于印度 资料来源：世界银行，民生证券研究院 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 国内上市公 司数（家） 中国印度俄罗斯巴西 宏观专

41、题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 图图 27：我国我国上市公司总市值占上市公司总市值占 GDP 比重比重不高不高 资料来源：世界银行，民生证券研究院 我国金融业开放程度处于发展中国家较高水平。我国金融业开放程度处于发展中国家较高水平。OECD 公布的金融业 FDI 限制指数 直接衡量了每个国家金融业对外开放的水平。金融业的开放能够吸引更多外资流入相关 领域，帮助企业改善营商环境。2019 年中国金融业 FDI 限制指数为 0.24，较 2010 年的 0.60 下降了 0.36。 中国的金融业在近几年出现了大幅的改善， 这种改善

42、主要发生在 2018 年以来。同时，中国在金融业的开放程度已经达到了发展中国家中的较高水平。印度 （0.26） 、泰国（0.46） 、菲律宾（0.49）的开放程度低于我国，而越南（0.118）高于我 国。值得注意的是，OECD 国家平均水平为 0.03，大幅高于中国。 图图28：我国金融业开放程度处于发展中国家较高水平我国金融业开放程度处于发展中国家较高水平 资料来源：Wind，OECD，民生证券研究院 0 20 40 60 80 100 120 % 中国印度俄罗斯巴西 0.24 0.075 0.264 0.494 0.456 0.118 0.494 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5

43、 0.6 中国巴西印度俄罗斯泰国越南菲律宾 限制指数 金融业金融业FDIFDI限制指数限制指数（20192019） 宏观专题研究宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 五五、中中国的挑战与机遇国的挑战与机遇 总体看， 中国在产业链、 原材料供应、 市场规模这三个方面都存在明显优势。 短期内， 东南亚国家对中国制造业的替代有限。 但从长期来讲， 东南亚国家的发展对于我国挑战与 机遇并存。 我们需要关注劳动密集型行业转移。我们需要关注劳动密集型行业转移。 前文提出中国劳动力效率远高于东南亚国家， 但 东南亚国家劳动力工资水平大幅低于我国仍是事实

44、。 典型的如纺织行业、 家具制造等行业 早在数年前就发生了产业转移，并带动中国对外直接投资增长。英特尔（Intel）、富士康 （Foxconn）、LG、三星(Samsung)等知名制造商也都在东南亚投资设厂。但东南亚国家当 地工人素质有待提高、罢工事件常有发生，制约了企业发展的动力。 中国制造业将进一步走向高附加值领域。中国制造业将进一步走向高附加值领域。 我国出口产品不断向价值链上游攀升。 11 月， 机电产品出口占比提升至 62.0、高新技术产品出口占比提升至 32.1，集成电路、计算 机、 医疗器械等高技术、 高附加值产品出口强劲， 同比增速分别达 26.4%、 31.2%和 19.5%

45、。 产业升级预计将使产品更有竞争力，并推动消费升级，更全面地释放中国需求潜力。 图图29：我国高附加值产品出口不断提升我国高附加值产品出口不断提升 资料来源：Wind，民生证券研究院 制造业科技创新的重要性被提高到了国家战略的层面上。制造业科技创新的重要性被提高到了国家战略的层面上。按照中央经济工作会议部 署，强化国家战略科技力量和产业链供应链自主可控成为明年的前两大重点任务。预计 2021 年高科技投资将更加受到重视，以解决核心技术被“卡脖子”的问题为目标，加快支 持制造业升级。 我们认为， 在政策和市场共同推动下， 2021 年我国高技术制造业迎来重要 发展机遇期。 风险提示风险提示 全球

46、疫情持续蔓延，全球政治经济不确定性加大。 0 50 100 150 200 0 1000000 2000000 3000000 4000000 5000000 6000000 7000000 出口金额:集成电路:当月值 出口金额:高新技术产品:计算机与通信技术:当月值 出口金额:医疗仪器及器械:人民币:当月值（右侧） 万美元万美元 宏观专题研究 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 21 插图目录插图目录 图 1：历史上的 3 次产业转移 . 3 图 2：东南亚国家工业增加值远不及中国 . 5 图 3：东南亚国家工业能力相当于我国一省 . 5

47、图 4：中国工业增加值占 GDP 比重更高 . 6 图 5：中国劳动力人口有优势 . 6 图 6：中国的劳动力占比仍然处于较高水平 . 7 图 7：中国劳动力受教育程度较高 . 7 图 8：中国制造业工资与发达国家制造业工资对比 . 8 图 9：中国制造业工资上升较快 . 8 图 10：中国劳动力生产率猛增，逐渐追上发达国家 . 9 图 11：中国依然具有相对成本较低的优势 . 9 图 12：交通基础设施国际比较 . 10 图 13：公用事业基础设施国际比较 . 10 图 14：柴油零售价国际比较 . 11 图 15：汽油零售价国际比较 . 11 图 16：中国物流服务评分较高 . 12 图

48、17：中国物流成本不高 . 12 图 18：美国在纺织品和衣服大类上对我国依赖最高 . 13 图 19：东南亚国家没有对中国的初级产品形成替代 . 14 图 20：美国仍然依赖我国钢铁进口 . 14 图 21：我国消费规模远超其他金砖四国 . 15 图 22：我国消费规模与东南亚国家不在一个量级 . 16 图 23：我国投资规模很大 . 16 图 24：东南亚国家与我国投资规模差距明显 . 17 图 25：东南亚国家的 FDI 增长不明显 . 17 图 26：国内上市公司总数低于印度 . 18 图 27：我国上市公司总市值占 GDP 比重不高 . 19 图 28：我国金融业开放程度处于发展中国家较高水平 . 19 图 29：我国高附加值产品出口不断提升 . 20 表格目录表格目录 表 1：各国免税政策 . 18