1、科技先锋系列科技先锋系列报告报告183 Teladoc ：全球领先全球领先的远程医疗的远程医疗服务商服务商 图片来源：Teladoc官网 许英博许英博 首席科技产业分析师首席科技产业分析师 陈俊陈俊云云 前瞻研究高级分析师前瞻研究高级分析师 中信证券研究部中信证券研究部 前瞻研究前瞻研究 2020年年12月月30日日 1 1 1 1 Teladoc Health简介简介 资料来源：Teladoc Health官网，中信证券研究部 Teladoc是一家全球领先的远程医疗平台，通过视频和电话等提供医疗护理服务。Teladoc health 于2002年6月13日在德克萨斯州成立，然后于2008年1

2、0月16日改变其注册地址为特 拉华州，于2015年首次公开募股，总部位于纽约。Teladoc拥有大量的经委员会认证的医 生和相关医疗专业人士，可以处理各类急性病的诊断，例如上呼吸道感染、尿道感染、鼻 窦炎、皮肤病等，同时可以治疗焦虑等心理疾病。在超过175个国家/地区中，Teladoc Health在2020年的虚拟医疗平台KLAS排名中名列前茅，利用十多年的专业知识和数据驱 动的见解来满足消费者不断增长的远程医疗护理需求。 Teladoc Health公司发展历程公司发展历程 2002年 Teladoc成立， 是美国第一家 远程医疗企业 2005年 推出“TelaDoc医疗 服务”，向员工提

3、 供方便廉价的医疗 途径 2007年 成为大型企业供 应商，并与其他 公司战略合作 2008年 TriZetto市场 联盟，获取对 方公司的福利 健康管理客户 2009年 Teladoc A轮融资 900万美元 2013年 收购ConsultADoctor 公司，由此获得个体 和中小型企业客户， 扩张服务市场。 2014年 以1720万美 元收购远程 医疗公司 AmeriDoc 2015年 公司宣布在纽交 所上市，进入到 全球市场开拓和 全领域扩张阶段 2017年 收购Best Doctors, 加 强慢病远程 医疗。 2020年 收购InTouch Health和 Livongo nMpQm

4、MmRxOnMrOrQrMsPrP8OdN7NoMpPtRpPiNoPtRfQmPoO6MnMqQvPnOpRwMsRmM 2 2 2 2 核心管理层信息核心管理层信息 资料来源：公司官网，中信证券研究部 CEO&董事董事 Doximity董事会成员 曾任WellPoint, Inc.(现 Anthem, Inc.)和Empire BlueCross BlueShield行 政领导职务 宾夕法尼亚大学国际关系 文学学士学位 Jason GorevicDan Trencher 高级高级副总裁副总裁 曾任WellPoint(现为 Anthem, Inc.)和 WellChoice, Inc.领导职

5、 务 宾夕法尼亚大学经济学 学士学位、芝加哥大学 工商管理硕士学位 David Sides COO 美国医疗管理学院研 究员 曾任streamlined Health CEO 加州大学伯克利分校 的生物物理学学士学 位、密苏里大学哥伦 比亚分校的MBA和 MHA学位 Mala Murthy CFO 曾任美国运通全球商业服 务部门的首席财务官 Jadavpur University计算 机科学和工程学士学位、 印度管理学院MBA学位、 耶鲁大学公共和私人管理 硕士学位 3 3 3 3 产品产品介绍介绍 资料来源： Teladoc Health官网，中信证券研究部 主要产品主要产品具体介绍具体介绍

6、 Virtual Primary Care 从年度体检和日常健康需要到管理慢性病和更复杂的挑战，会员与他们的初级护理团队 建立了持续的远程医疗护理的关系。 Telehealth 会员可以寻找跨越多个专业的持牌医生来解决医疗护理需求。访问后，92%的患者认为 解决了具体需求。 Mental Health Services Teladoc的心理健康服务范围从持续访问心理健康专家到专家医疗意见的复杂情况。 Teladoc Health通过执业治疗师、心理学家和咨询师完成了超过3300万次治疗，帮助人 们获得指导、支持和救济。 Chronic Care Management Teladoc通过智能连接

7、设备、个性化数字辅导、全天24小时健康专业人员在线答疑，满 足会员各种健康需求，在会员需要时进行人性化接触，帮助慢性病患者过上更幸福、健 康的生活。 Expert Medical Services 当会员面临复杂的医疗需求时，Teladoc的专业医疗服务可以帮助他们做出决定。 专家根据每个病人的特殊需要，审查病历、病理和检验结果，以确认诊断和治疗计划的 准确性。 Integrated Virtual Care Teladoc通过一个集成平台提供数十种临床服务，提供全方位的虚拟护理功能。 Teladoc Health作为一个方便的途径，将会员连接到他们所需的医疗保健从按需访 问持照医生到与世界顶

8、级专家进行复杂的病例咨询。 Platform and Program Services Teladoc Health通过提供端到端的虚拟护理平台、集成的设备和运营支持服务，为供应 商提供相应的解决方案，以扩展虚拟护理服务，并提高患者和医生的满意度和访问量 Teladoc Health主要产品介绍主要产品介绍 4 4 4 4 主要主要客户类型客户类型 资料来源： Teladoc Health官网，中信证券研究部 全球雇主全球雇主 Teladoc Health服务超过40%的财富500强雇主， 以及数以千计的小企业、工会和公共部门雇主， 为他们的员工提供远程医疗服务。 Teladoc Health

9、与全球的医院与卫生系统，以及 和美国各类医疗计划合作，以加快远程医疗的 应用，给客户带来优越的体验。 医院、卫生系统和医疗计划医院、卫生系统和医疗计划 保险公司保险公司 Teladoc Health与70多家全球保险和金融服务公 司合作，为会员提供高质量的远程医疗服务。 个人消费者个人消费者 Teladoc Health帮助数百万人解决了各类医疗问 题。 5 5 5 5 主要渠道主要渠道 资料来源：公司官网 渠道合作伙伴：医疗计划（涵盖了50个以上美国医疗计划）、保险&金融公司（70个全球保 险&金融公司） B2B直接渠道：雇主（涵盖了全球500强的40%）、医院及医疗系统（4000个护理中心

10、） DTC(Direct to consumer)：个人消费者（建立了心理疾病治疗平台） Teladoc Health Teladoc Health 渠道示意图渠道示意图 6 6 定价策略定价策略 会员订阅费会员订阅费&访问费访问费 Teladoc 会员订阅费 访问费 (VFO) 会员订阅费 + 访问费 收费方式：收费方式： 每个成员每月订阅费（PMPM）获得服务的 基础上，根据实际访问次数支付访问费。 客户代表：客户代表： 埃森哲、美国银行、General Mills . 收费收费方式：方式： 每个成员每月支付较高的订阅费（PMPM）， 其中包括了一定数量的访问次数。 客户代表：客户代表：

11、安泰、加州蓝盾、Carefirst 适用于零散客户适用于零散客户 收费方式：收费方式： 根据实际访问次数收取费用。 客户代表：客户代表： Jefferson Health, Mass General Brigham, Orlando Health and Adventist Health 资料来源：中信证券研究部绘制 公司主要收取订阅费，在部分合同中以及对于零散客户也会根据实际访问次数收取费用。 公司主要成本来自于支付给专业服务人员以及持牌医师的费用，主要由就诊和服务的次数决定。 7 7 营业收入及同比增速营业收入及同比增速（百万百万美元美元，%） 毛利及毛利率毛利及毛利率（百万百万美元美元，

12、%） 公司公司年度年度收入收入及拆分及拆分（%，百万百万美元）美元） EBITDA及及EBITDA%（百万百万美元美元，%） 年度财务数据年度财务数据 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 营业收入同比增速 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 100 200 300 400 500 毛利毛利率 -80% -60% -40% -20% 0% 20% -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 EBITDAEBITDA% 0% 20% 40% 60% 80% 100%

13、0 100 200 300 400 500 600 会员订阅费%访问费%会员订阅费访问 资料来源：公司财报，中信证券研究部 8 8 毛利及毛利率毛利及毛利率（百万百万美元美元，% %）EBITDA及及EBITDA%（百万百万美元美元，% %） 季度财务数据季度财务数据 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 100 200 300 400 营业收入同比增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 50 100 150 200 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4

14、 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 毛利润毛利率 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% -20 -10 0 10 20 30 40 50 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 EBITDAEBITDA% 营业收入及同比增速营业收入及同比增速（百万百万美元美元，%） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 9 9 资料来源

15、：Kaiser Family Foundation，中信证券研究部 提供和鼓励使用远程提供和鼓励使用远程医疗医疗服务的大型雇主的比例服务的大型雇主的比例 行业背景：多数雇主主动提供远程医疗服务行业背景：多数雇主主动提供远程医疗服务 大多数雇主现已都提供远程医疗服务；越来越多的公司正在积极采取措施引导员工使用这种服 务。 2019年凯撒家庭基金会(Kaiser Family Foundation)对2012名雇主进行的一项调查发现，69% 的受访企业现在为员工提供涵盖远程医疗的计划；48%的受访企业同时激励员工使用这项服 务。通过进一步研究，特别针对大型雇主(即200名员工以上)，发现82%的雇

16、主提供远程医疗服 务，53%的雇主提供激励。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 200182019 提供远程医疗服务鼓励使用远程医疗服务 1010 行业背景：医生数量供不应求行业背景：医生数量供不应求 资料来源： Association of American Medical Colleges、UnitedHealth Group等（含预测），中信证券研究部 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 2017 2018 2019 2020 2021 2022

17、2023 2024 美国医学院联合会预计，到2032年，全国将有5万-12万的医生短缺。进一步细分后，将会 看到2万-5万的初级护理医生和3万-7万的专家短缺。 UNH的另一份报告指出，美国居民中有13%居住在缺乏初级护理医生的地区。UNH估计， 到2030年，初级护理医生的短缺可能会增加到4万。尤其是在农村地区，医生的短缺可能会 推动远程医疗服务的使用。 预计医生数量缺口预计医生数量缺口美国医生数量缺口分布图美国医生数量缺口分布图 1111 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Teladoc Health和和Livongo合并后在美国约有合并后在美国约有1230亿美金的亿美金的潜在市场空间（

18、潜在市场空间（单位：十亿美金）单位：十亿美金） 市场规模市场规模 0 5 10 15 20 25 30 general medicine behavioral health expert medhospitals and health systems diabeteshypertension 2020年8月5日，Teladoc宣布了对于Livongo的收购计划，并在不到三个月的时间内完成此次 收购。Livongo是一家美国慢性病数字化管理的科技公司，以糖尿病解决方案为起点，逐步扩 展到高血压管理等领域。 在本次并购后，Teladoc产品组合将进一步拓展至慢性病管理领域，潜在市场空间（TAM）将

19、 扩大到1230亿美元。 1212 从美国市场来看，Teladoc覆盖了5600万用户，国内市场潜在客户达7300万，1.9亿用户有 待覆盖。 从国际市场来看，Teladoc目前仅覆盖了1%的市场份额，仍有11亿的潜在市场有待开发。 美国本土潜在市场美国本土潜在市场全球潜在市场全球潜在市场 市场规模市场规模 17% 23% 60% TeladocTeladoc的潜在客户其他市场机会 1% 99% Teladoc潜在市场 资料来源：公司财报，中信证券研究部 1313 中长期成长：持续并购丰富产品矩阵中长期成长：持续并购丰富产品矩阵 2013年 收购Consult a Doctor，获取中小企 业

20、客户 2014年 收购AmeriDoc 获取中小型雇主 2015年 收购BetterHelp拓 展行为健康市场和 D2C业务 2016年 收购HealthiestYou协助 Teladoc实现平台现代化 2017年 收购Best Doctors，拓 展疑难杂症方面业务 2018年 收购欧洲最大的虚拟医 疗供应商Advance Medical拓展海外市场 2019年 收购MdecinDirect, 拓展法国市场 2020年 收购虚拟护理公司 InTouch Health、慢性病 管理公司Livongo 公司并购历程公司并购历程 持续并购丰富产品矩阵持续并购丰富产品矩阵 资料来源：公司财报，中信证

21、券研究部 1414 Best Doctors访问量情况访问量情况 HealthiestYou访问量情况访问量情况 Advance Medical访问量情况访问量情况 BetterHelp访问量情况访问量情况 中长期成长中长期成长：并购发挥显著协同效应：并购发挥显著协同效应 1X 1.3X 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 2017Q42019Q4 1X 1.3X 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 2018Q42019Q4 1X 100X 0 20 40 60 80 100 120 2015Q42019Q4 1X 2.4X 0 0.5 1 1.5 2

22、2.5 3 2016Q42019Q4 资料来源：公司财报，中信证券研究部 1515 访问数量变化（百万）访问数量变化（百万） 中长期成长性：中长期成长性：客户数量持续增加客户数量持续增加 资料来源：公司财报，中信证券研究部 会员数量变化（百万）会员数量变化（百万） 在2019年已经拥有超过3670万的美国付费会员，并全球超过175个国家提供超过40种语言 的服务，并保持在全年24小时不间断提供远程医疗协助。 访问数量的2015-2019年复合年均增长率为64% 会员数量的2015-2019年复合年均增长率为32% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000

23、 4500 200182019 0 5 10 15 20 25 30 35 40 200182019 1616 公司公司2019年本土及国际收入分布年本土及国际收入分布 中长期成长性：中长期成长性：国际市场扩张国际市场扩张 国际市场美国市场 公司全球潜在市场公司全球潜在市场 Teladoc Health在2017年以4.4亿美元的现金和Teladoc Health股票收购了Best Doctors，从 而扩展了其国际市场能力，创造了约1亿美元的收入。Best Doctors专注于癌症和神经性疾 病，同时拥有由数百个专业组成的超过5万名医生组成的医疗网

24、络。 Teladoc Health在2018年以3.52亿美元的现金和Teladoc Health股票收购了Advanced Medical Health Care，从而增强了其在全球的影响力。Advance Medical是一家更为传统的 远程医疗提供商，它与众多向其雇主市场推广Advance Medical功能的医疗计划有关，并直 接与300多家可以利用Advance Medical的国际医师网络的跨国公司建立关系。 1% 99% Teladoc潜在市场 资料来源：公司财报，中信证券研究部 1717 未来发展未来发展动力：客户动力：客户ARPU持续提升持续提升 美国付费美国付费会员会员ARPU（美元）（美元） 39 45 56 54 0 10 20 30 40 50 60 20019 付付费费会员利用率（会员利用率（LTM） 6.30% 8.10% 10.80% 11.90% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 2016Q42017Q42018Q42019Q4 资料来源：公司财报，中信证券研究部