1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021.01.10 从幕后走向台前，美国鸡的品牌化之旅从幕后走向台前，美国鸡的品牌化之旅 肉鸡行业专题研究肉鸡行业专题研究 ) m 证书编号 本报告导读：本报告导读： 美国现代家禽养殖行业从美国现代家禽养殖行业从 1930 年开始分别经历了规模化以及品牌化发展历程，产业年开始分别经历了规模化以及品牌化发展历程，产业 持续扩张集中度不断增加，最终形成以肉制品综合体为模式的寡头格局。持续扩张集中度不断增加，最终形成以肉制品综合体为模式的寡头格局。 摘要：摘要： 比较优势导致市场集中度不断向龙头集中。比较优势导致市场集中度不断向龙头

2、集中。从美国发展历程来看，比较 优势主要体现在成本优势、 公司抗风险能力以及产品的溢价。 美国禽产业 通过垂直一体化，增加了产业链抗风险能力，并且通过运用新技术，不断 降低成本获取低成本优势。 以此优势为基础， 相关公司通过大幅扩建产能 以及并购扩张带来公司的高成长，产业集中度不断提升。此外，高效率以 及高度标准化生产促使美国肉鸡产业成为世界上经济效益最高的养殖系 统，也形成了像 Tyson，JBS 这样的肉质品生产巨头。但由于通过竞争残 存的企业普遍是高效率企业，鸡价不断走低，最终在 1970s 导致了美国鸡 肉产品出现了极端低价， 促使龙头公司一方面加大并购力度， 另一方面促 使相关公司向

3、下游进行转型。 产品力、渠道力、产品力、渠道力、品牌品牌力推动产品溢价及利润增长。力推动产品溢价及利润增长。1970s 后，美国肉鸡 行业在控制成本外需要寻找新的突破点。此时，在公司端：相关公司不断 加大鸡肉产品研发，鸡肉产品 SKU 迎来爆发性增长，并且产生了多种爆 品，相关产品逐渐从标准化产品发展成为差异化产品。渠道上，相关公司 一方面在 B 端渠道稳步发展，通过嫁接 B 端的仓储、物流系统，带动公 司低成本进入 C 端渠道，C 端的销量迅速崛起。在行业端：受美国人均 收入提升带来的消费升级影响， 美国中产阶级的健康意识不断增强， 促进 了鸡肉需求重新提升。 随着多产品与多渠道布局日趋完善

4、， 促进相关品牌 形成，最终带来产品溢价，利润提升。 把握国内发展机遇，走规模化和品牌化道路。把握国内发展机遇，走规模化和品牌化道路。近年来，由于国内大型鸡 肉生产厂商的产能大幅扩充， 我国鸡肉市场集中度向龙头进一步集中， 公 司成长性凸显。此外，由于竞争加剧，鸡肉价格维持低位，国内鸡肉生产 商也不断向下游进行扩张， 目前我国白羽鸡深加工食品款式相对较少， 发 展空间巨大， 将成为价值挖掘点。 目前我国鸡肉消费端都具备相应的需求 基础，生产端具备了部分竞争优势，为向品牌化扩张奠定了基础。 投资建议：投资建议： 推荐养殖业中企业有高品牌价值， 注重下游深加工能力的优秀 标的：圣农发展、湘佳股份、

5、温氏股份、立华股份。 风险提示：风险提示：疫病风险、鸡肉变动风险、原材料价格波动风险。 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 相关报告 农业政策持续关注，转基因玉米商业化 临近 2021.01.10 农业聚焦种源“卡脖子” ，继续推荐种养 殖龙头 2020.12.28 农业聚焦生物育种产业化，持续推荐种 植链 2020.12.21 农业粮食丰收，生猪期货上市，继续推 荐种养殖 2020.12.13 农业价格上涨助推板块景气，继续关注 种、养殖 2020.12.07 行 业 专 题 研 究 行 业 专 题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研

6、 究 报 告 农业农业 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 24 目目 录录 1. 规模化发展 40 年，比较优势是关键 . 3 1.1. 垂直一体化推动了产业分工并提升了行业抗风险能力 . 3 1.2. 技术进步带来部分企业/地区比较优势的提升 . 5 1.3. 产业集中度提升是比较优势必然体现 . 7 1.4. 规模化后，鸡价稳定，波动率下滑 . 8 2. 产品进行差异化，向品牌化迈进 . 9 2.1. 产品力、渠道力、品牌力推动产品溢价与利润增长 . 9 2.2. 产品差异化提供成长驱动力 . 10 2.3. B 端先行，

7、C 端扩张，多渠道布局日趋完善 . 11 2.4. 产品差异化与多渠道布局打造完整品牌 . 12 3. 规模化和品牌化成为中国养殖产业发展趋势 . 14 3.1. 集中度继续提升是主旋律 . 14 3.2. 深加工食品发展空间巨大 . 16 3.3. 把握机遇，走品牌化道路 . 17 3.3.1. 竞争加剧后，企业拥有向下游扩张的动力 . 17 3.3.2. 产业也迎来变革机遇 . 17 3.3.3. 相关企业为向下游扩张做好了准备 . 19 4. 投资建议：行业下半场，规模化及品牌化是趋势 . 20 4.1. 价格强化企业经营，品牌化是发力核心 . 20 4.2. 圣农发展：养殖与食品端双轮

8、驱动，打造白羽鸡龙头企业 . 20 4.3. 温氏股份：生猪黄鸡双龙头 . 21 4.4. 立华股份：高成长的黄羽鸡区域龙头与生猪养殖新星 . 21 4.5. 湘佳股份：黄羽鸡冰鲜产品行业龙头 . 22 5. 风险提示 . 23 5.1. 疫病风险疫病风险 . 23 5.2. 产品价格波动产品价格波动 . 23 5.3. 原材料价格波动原材料价格波动 . 23 qRqPmMnQvMmNqPoPqNnQsM6MbP9PsQnNoMpOfQoOmNkPnMqR6MoPnOMYmRvMNZmMmN 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of

9、24 1. 规模化发展规模化发展 40 年，比较优势是关键年，比较优势是关键 美国禽类养殖行业发展过程我们认为大致可分为三个时期：1）1930 年 到 1960 年垂直一体化与规模化发展 2）1960 年到 1970 年代中期现代化 养殖体系完全建设 3）1980 年到现在头部企业扩张与品牌化建立。总结 发展历程， 在 1970s 之前， 行业以提升效率和提升集中度为核心， 在 1970s 后，经历了产品差异化及品牌化发展。 图图 1：70 年代完成规模化后步入品牌化发展年代完成规模化后步入品牌化发展 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 1.1. 垂直一体化推动了产业分工并提升了行业抗风险能

10、力垂直一体化推动了产业分工并提升了行业抗风险能力 垂直一体化垂直一体化产生推动了行业分工并有效分散了上下游风险。产生推动了行业分工并有效分散了上下游风险。早期美国农 业产业不把肉鸡作为可工业化生产的畜牧业产品。但是随着市场对于鸡 肉的需求增长不断提升价格，超额利润促使更多农场开始扩张，也导致 饲料厂订单激增，在供应链上处于资金优势地位。而由于养殖端散户押 款压力大，养殖风险高，这种风险的不对等反而影响整体产业健康。 图图 2：早期是以养户为中心的生产模式：早期是以养户为中心的生产模式 数据来源：USDA、国泰君安证券研究 垂直一体化的起步。垂直一体化的起步。在 20 世纪 30 年代饲料厂开始

11、尝试签订合同，农民 以预定价格将禽肉卖给经销商，用以分散产业中下游风险。饲料厂将信 贷借给农民购买饲料来生产活鸡。饲料厂将向农民提供从孵化场购买雏 鸡所需的资金，债务由鸡群的价值担保。当鸡群准备上市时，农夫将其 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 24 出售给加工商并偿还饲料厂的费用。这种在供应链中资金优势的存在， 促使有资金优势的公司合并了饲料厂，孵化场和加工业务，从而开始了 垂直一体化的起步。 图图 3：垂直一体化体系示意图：垂直一体化体系示意图 数据来源：National Chicken Council，国泰君安证券研究

12、垂直一体化通过协作提升产业链抗风险能力垂直一体化通过协作提升产业链抗风险能力。在美国以食用为目的饲养 的所有家禽中，有 90以上是由独立农场主同生产的，这些农场主都是 与鸡肉综合生产和加工公司签订合同的。家禽生产合同是垂直一体公司 与农民之间的协议。农民倾向于生产到公司需要的重量和数量为止，农 民可以以此获得额外的收入补偿。家禽合同两个主要部分：提供生产资 料的责任划分和用于确定养殖者的报酬。养殖者提供土地和住房设施、 公用资源 （电力和水） 、 人工、 运营费用。 公司规定动物成长的最终体重， 提供饲料，药物和到场人员服务。当农民与鸡肉加工者达成协议以饲养 肉鸡时，他们将获得有保障的市场，从

13、而避免了市场风险（即无法出售 其产品或不得不亏本出售的风险） 。 图图 4：1996 年肉鸡生产合同期限结构统计年肉鸡生产合同期限结构统计 图图 5：美国绝大部分肉鸡为合同生产（：美国绝大部分肉鸡为合同生产（2006 年）年） 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 垂直一体化促使科技进步快速应用于产业链，促进效率提升。垂直一体化促使科技进步快速应用于产业链，促进效率提升。到 1970s 时，行业在分工协作后，通过实施营养素发现，根除疾病等计划，传统 育种进行遗传改良以及机械化和自动化技术，在短时间内快速缩短养殖 45% 23% 17% 8% 7% 定制一组

14、鸡合同 1-3年期合同 3-7年期合同 7年期以上合同 不详 91% 9% 合同生产 公司自有农场 独立生产 多种形式 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 24 周期。养殖技术的关键指标中可以看出养殖周期死亡率料肉比等指标在 1970 年之后就不再有明显提升，行业在 1970 年在养殖技术已经成熟。 此时，中期现代化养殖体系已经完全建设，行业效率提升和集中度提升 逐步放缓。 图图 6：养殖周期（左）死亡率（右）：养殖周期（左）死亡率（右） 图图 7：平均上市重量与料肉比：平均上市重量与料肉比 数据来源：USDA，国泰君安证券研究

15、 数据来源：ERS，国泰君安证券研究 1.2. 技术进步带来部分企业技术进步带来部分企业/ /地区比较优势的提升地区比较优势的提升 技术优势技术优势促进成本下滑促进成本下滑 1：高效率鸡棚淘汰实力较弱散户高效率鸡棚淘汰实力较弱散户。在 1940 年代 后期，出现了自动饲喂，这极大地降低了饲喂家禽的成本和劳动强度。 除改良的饲养技术外，还在水禽通风系统、雏鸡分拣设备和饲料清洁器 等领域进行了创新，鸡肉生产成本逐步下滑。同时在成本不断下滑的情 况下，行业内养殖户不断竞争，造成价格下滑，不可避免地淘汰了实力 较弱的农民和综合企业。 图图 8：1940 年后拥有养鸡场的农场占比在规模化过程中迅速下降年

16、后拥有养鸡场的农场占比在规模化过程中迅速下降 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 技术优势技术优势促进成本下滑促进成本下滑 2： 国家家禽改良计划降低整体死淘率。： 国家家禽改良计划降低整体死淘率。 1935 年， 美国国会法案针对鸡白痢设立国家家禽改良计划（简称“NPIP” ） ，47 个州陆续加入该计划， 该计划由联邦、 州、 企业及实验室多方联合实施， ， 主要对象为种鸡。 此后拓展到火鸡、 水禽、 观展禽、 育种群、 商品蛋鸡、 肉鸡等。1967 年，多数孵化场通过了无鸡白痢认证，美国基本根除了种 禽白痢。随后又逐步增加了涉及的病种，例如肠炎沙门氏菌、支原体、 0.00% 5.00%

17、 10.00% 15.00% 20.00% 0 20 40 60 80 100 120 1925 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 养殖周期死亡率 0 1 2 3 4 5 6 7 1925 1940 1950 1960 1970 1980 1990 2000 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 平均上市重量（磅）料肉比 0 20 40 60 80 100 1910 1920 1925 1930 1935 1940 1945 1950 1954 1959 1

18、964 1969 1974 1978 1982 1987 1992 % 拥有鸡棚的农场占比 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 24 禽流感、外来新城疫、衣原体和鸡病毒性关节炎等人禽共患病和重要禽 病，共计 7 种。以无疫认证为抓手建立激励约束机制严格市场准入、施 行无疫企业认证是 NPIP 计划成功实施的核心环节。 NPIP 确定了对加入 该计划的企业资格审核要求和条件,各州官方兽医机构对加入NPIP的企 业进行定期监督管理。该计划降低了死亡淘汰率，促进了成本的下降。 图图 9： NPIP 发展历程简图发展历程简图 图图 10

19、：NPIP 实施主体及职责实施主体及职责 数据来源：中国知网 数据来源：中国知网 技术优势技术优势促进成本下滑促进成本下滑 3：育种体系满足行业发展需求。：育种体系满足行业发展需求。在 1960 年代至 1980 年代，肉鸡选择计划的大部分重点是相对容易衡量的标准，包括蛋 的产量，孵化率，生长率和饲料转化率。服务于大量生产在家中食用的 肉鸡的市场，通过选择实时生产特性，提高生产效率。在 1990 年代和 这个十年中，随着人们对食品服务和深加工产品的需求增加，肉鸡加工 业的日趋成熟，越来越多的注意力放在肉的产量上，即每只进入加工厂 的鸡肉可以加工的可销售磅（或公斤）肉的百分比包括去内脏的产量以

20、及最重要的去骨胸脯肉的产量。进一步的加工要求越来越多的胸肉来满 足消费者对易于制备且口感良好的有益健康产品不断变化的需求。育种 公司将基因选择集中在胸肌沉积上，使得胸肉在鸡总活重中所占的百分 比急剧增加。 图图 11：育种提升肉鸡胸肉占比以满足消费需求：育种提升肉鸡胸肉占比以满足消费需求 13.00% 14.00% 15.00% 16.00% 17.00% 18.00% 19.00% 20.00% 21.00% 69200020004200520062007 胸肉占比 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请

21、务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 24 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 1.3. 产业集中度提升是比较优势必然体现产业集中度提升是比较优势必然体现 地区成本优势使得产能集中地区成本优势使得产能集中在部分区域在部分区域。成本和相对盈利能力随着规模 化不断改变也导致了地区间的转移和家禽生产的集中。并且由于南部具 有适宜的气候，低价土地和低产土壤以及缺乏土地和劳动力替代用途的 地区的比较优势，饲养家禽可能对南方农民有吸引力。如今，家禽生产 主要集中在美国东部的农场， 美国 97%的肉鸡产量集中在 17 个州。 美国 有近 83的家禽养殖场位于东北，东南，三角洲和玉米带地区。 1995

22、年，四个地区（东北，三角洲和东南部）占美国家禽和蛋生产总值的近 70。 所有农场中约有 29位于这些地区。 他们生产的农业产值的 25。 图图 12：美国主要肉鸡屠宰深加工厂多处于南方：美国主要肉鸡屠宰深加工厂多处于南方 、 数据来源：USDA 头部规模化企业集中度不断提升。头部规模化企业集中度不断提升。随着产业集中度的增加，农场产能的 集中度也在不断增加，通过对比 1992 年与 1997 年的数据我们也能看出 产能的集中度依然在大幅上升。 图图 13：进入：进入 90 年代产能集中度依然不断提升年代产能集中度依然不断提升 4951.00 293.00 159.00 686.00 1536.

23、00 3856.00 3759.00 4971.00 2407.00 1319.00 6000.00 4000.00 2000.000.002000.00 4000.00 6000.00 1-1999 2000-15999 16000-29999 30000-59999 60000-99999 多于750000 19921997 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 24 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 头部企业并

24、购带来产业集中度进一步提升。头部企业并购带来产业集中度进一步提升。 从 1963 年开始， 禽屠宰行业 的集中度不断增加， 到 2004 年排名前四位的公司控制了最终产品市场的 一半以上。加工厂大小的增长更为引人注目。1972 年，拥有 400 多名员 工的工厂约占鸡肉和火鸡产量的四分之一，但到 1992 年， 这些大型工厂 控制的份额已增加到 80以上。而集中度的提升也使得产业价格波动率 下降，体现了规模经济对于生产要素成本的影响。 图图 14：产业集中度不断提升最终：产业集中度不断提升最终 CR4 到达到达 50%左右左右 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 1.4. 规模化后，鸡价稳定

25、，波动率下滑规模化后，鸡价稳定，波动率下滑 1975 年前年前鸡肉价格受联邦限制，鸡肉价格受联邦限制，促进行业促进行业挖掘下游产品溢价。挖掘下游产品溢价。由于经历 二战、越南战争，美国早期鸡肉价格受到联邦价格管制，绝对价格持续 低迷， 由于 1974 年石油危机导致产业生产成本快速上涨， 最终在企业游 说下政府在 75 年初解除了联邦价格控制法案，鸡肉绝对价格开始上涨。 这样的背景突出了肉鸡行业需要提升在成本效益控制之外新的突破点。 在 USDA 的一场学术会议中，零售专家指出美国公民收入的提升为市场 提供了多样化的消费者需求。食品店 SKU 从 1960 年的 16 万种上升到 1969 年

26、底的 32 万种其中还不包括迭代替换的产品数量。这种消费升级 带来的产品品类的丰富考验了厂商需要提升对于消费者需求的洞察，也 加速头部企业进入下一阶段。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 1963 1972 1982 1992 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 CR4PPI变化率 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 24 图图 15：价格控制长期抑制鸡肉价格增长：价

27、格控制长期抑制鸡肉价格增长 图图 16：75 年价格管制结束，鸡肉绝对价格上涨年价格管制结束，鸡肉绝对价格上涨 数据来源：FED，国泰君安证券研究 数据来源：FED，国泰君安证券研究 高效率系统高效率系统促使成本不断降低，鸡肉价格相较收入水平逐步下滑。促使成本不断降低，鸡肉价格相较收入水平逐步下滑。作为 世界上效率最高，经济效益最好的养殖系统，美国鸡肉价格相较于居民 平均工资比例持续走低， 相较于 1980 年，当前美国鸡肉价格相对于平均 工资而言已经便宜了 2 倍以上。高效率保证的低成本提升了消费者对于 鸡肉的需求，目前鸡肉是美国人均消费最多的肉类。 图图 17：价格与居民平均工资比例持续走

28、低价格与居民平均工资比例持续走低 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 2. 产品产品进行差异化进行差异化，向品牌化迈进，向品牌化迈进 2.1. 产品力、渠道力、品牌力推动产品溢价与利润增长产品力、渠道力、品牌力推动产品溢价与利润增长 产品差异化与多渠道布局催化品牌诞生，推动产品溢价与利润增长。产品差异化与多渠道布局催化品牌诞生，推动产品溢价与利润增长。美 国价格管制后，肉鸡行业在控制成本外需要寻找新的突破点。受收入提 升带来的消费升级影响，鸡肉产品更加丰富多元，逐渐从标准化产品发 展成为差异化产品。新产品的出现增加了消费者对鸡肉产品的需求，也 带来了更多利润。加之产业链与多渠道布局日趋完善，

29、逐步形成品牌价 值，带来产品溢价，利润进一步提升。 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 1945- 1947- 1948- 1950- 1952- 1954- 1955- 1957- 1959- 1961- 1962- 1964- 1966- 1968- 1969- 1971- 1973- 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 1975-01-01 1977-09-01 1980-05-01 1983-01-01 1985-09-01 1988-05-01 1991-01-01 1993-

30、09-01 1996-05-01 1999-01-01 2001-09-01 2004-05-01 2007-01-01 2009-09-01 2012-05-01 2015-01-01 2017-09-01 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 1980年1月 1981年7月 1983年1月 1984年7月 1986年1月 1987年7月 1989年1月 1990年7月 1992年1月 1993年7月 1995年1月 1996年7月 1998年1月 1999年7月 2001年1月 2002年7月 2004年1月 2005年7月 2007年1月 2008年7月 2010年1月 20

31、11年7月 2013年1月 2014年7月 2016年1月 2017年7月 2019年1月 比价（鸡肉价格比平均小时收入） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 24 图图 18：美国零售与批发价格逐年增高：美国零售与批发价格逐年增高 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 2.2. 产品差异化提供成长驱动力产品差异化提供成长驱动力 消费升级，差异化产品逐步代替标准化产品消费升级，差异化产品逐步代替标准化产品。价格管制后，零售专家指 出美国公民收入的提升为市场提供了多样化的消费者需求。食品店 SKU 从 1960 年的 16 万种

32、上升到 1969 年底的 32 万种其中还不包括迭代替换 的产品数量。这种消费升级带来的产品品类的丰富考验了厂商需要提升 对于消费者需求的洞察，也加速头部企业进入下一阶段。 图图 19：新产品创造更多消费者对鸡肉产品需求：新产品创造更多消费者对鸡肉产品需求 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 爆品开发显著提升产品利润率爆品开发显著提升产品利润率。以泰森食品为例，在成功开发从鸡肉餐 盒到以鸡肉为基础的热狗等爆品后，公司意识到这种创新的深加工都可 以帮助公司抵御市场波动。美国中产阶级的健康意识不断增强，预示着 该行业的未来发展。泰森以此为发力点，对该类产品进行品牌营销。从 1966 年， 这些产

33、品对泰森而言并不是重要的收入来源， 但是到 1980 年， 此类产品成为泰森成功的基石， 其利润率高达 22， 是整个肉鸡的三倍。 25.00 45.00 65.00 85.00 105.00 125.00 145.00 Jan-90 Jul-91 Jan-93 Jul-94 Jan-96 Jul-97 Jan-99 Jul-00 Jan-02 Jul-03 Jan-05 Jul-06 Jan-08 Jul-09 Jan-11 Jul-12 Jan-14 Jul-15 Jan-17 Jul-18 Wholesale broiler compositeRetail-wholesale sprea

34、d 0 5 10 15 20 25 30 35 40 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 人均消费(公斤) 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 24 2.3. B B 端先行，端先行，C C 端扩张，多渠道布局日趋完善端扩张，多渠道布局日趋完善 产业与渠道布局日趋完善产业与渠道布局日趋完善。以泰森为例，泰森打造了行业内最为完整的 产业链

35、，从上游的种鸡繁育，孵化、养殖，再到加工深加工乃至产品分 销，形成了高度协同的生产体系，养殖业务所需的种鸡全部来自上游子 公司。从泰森年报中将鸡肉端收入分为四部分别分是对消费者产品，食 品服务（包括对餐饮公司供给、学校、军队等） ，同行业销售以及国际业 务。 图图 20：泰森食品鸡肉业务收入组成：泰森食品鸡肉业务收入组成 数据来源：公司年报 B 端渠道稳步发展， 预先包装家禽的普及降低人工成本。端渠道稳步发展， 预先包装家禽的普及降低人工成本。 在 B 端客户上， 泰森的广告活动设定了很高的标准，其中大部分集中在迎合机构食品服 务客户的行业出版物上。这些采购商包括从快餐到高级餐饮，以及公立 学

36、校，疗养院，军事设施，医院和监狱。供应 300 多种加工食品满足不 同实际加工场景。进一步加工的出现也降低了下游客户的人工成本。自 从预先包装的家禽变得普及后，下游店铺不再需要像许多经过训练的屠 宰专员。去骨，贴上定价标签和打包鸡肉已经全部转移到了泰森的加工 厂进行操作，这给整合商和零售商都带来了明显的好处。 图图 21：泰森食品：泰森食品 2019 年收入情况年收入情况 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 2719921997 乙烯

37、托盘分装鸡肉香肠、其他加工鸡肉 大包装鸡肉（境内）大包装鸡肉（出口） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 24 数据来源：公司官网 大力发展大力发展 C 端营销，深加工抵御市场波动。端营销，深加工抵御市场波动。在 C 端上，泰森食品成功开 发从鸡肉餐盒到以鸡肉为基础的热狗等爆品后，公司意识到这种创新的 深加工都可以帮助公司抵御市场波动。美国中产阶级的健康意识不断增 强，预示着该行业的未来发展。泰森以此为发力点，对该类产品进行品 牌营销。 图图 22：美国深加工以及便利包装鸡肉食品比重逐年增长：美国深加工以及便利包装鸡肉食品比重

38、逐年增长 数据来源：USDA，国泰君安证券研究 2.4. 产品差异化与多渠道布局打造完整品牌产品差异化与多渠道布局打造完整品牌 并购与产品线并购与产品线扩张带来了产品差异化与品牌多样化。扩张带来了产品差异化与品牌多样化。以泰森为例，通过 扩张产品线不断研发新产品使得公司在下游消费终端价格保持稳定克服 了一直低迷的鸡肉价格。对于美国消费力崛起的中产阶级，泰森抓住机 遇不断在覆盖中产阶级的媒介上投放广告，树立其专业的鸡肉食品供应 者的形象，配合着产品差异化带来的产品溢价使其直接反应到品牌价值 上。 表表 1：泰森并购时间轴泰森并购时间轴 收购时间 标的公司 业务简介 收购价格 标的收购前营收 19

39、89 Holly Farms 肉鸡屠宰加工 14.5 亿美元 16 亿美元 1998 Hudson Foods 肉鸡屠宰加工 6.82 亿美元 16.65 亿美元 2001 IBP 猪、牛屠宰加工 32 亿美元 2014 Hillshire 包装快餐食品 78 亿美元 40.85 亿美元 2017 Advance pierre 三明治类快餐食品 32 亿美元 15.65 亿美元 2017 Original Philly Holdings 肉蛋白调理品 2.26 亿美元 2018 Keystone 肉蛋白调理品 21.6 亿美元 25 亿美元 2018 Tecumseh Poultry 鸡肉加工

40、 3.82 亿美元 2019 Thai and European operations of BRF 泰国及欧洲鸡肉屠宰 3.26 亿美元 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 2719921997 乙烯托盘分装鸡肉香肠、其他加工鸡肉 大包装鸡肉（境内）大包装鸡肉（出口） 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 24 数据来源：泰森官网，国泰君安证券研究 提升深加工水平提升

41、深加工水平带来品牌价值。带来品牌价值。总结公司从肉鸡到名牌切鸡的演变我们 可以看出从首先出售了活鸡，然后建立了第一家屠宰场。然后把它们以 不同方式放进不同规格的包装里。只要公司可以对鸡肉做更多的加工和 包装，消费者就能从中体验会更大的产品溢价，多样的产品线和包装样 式也将消费体验与品牌相绑定，进一步提升品牌价值。 图图 23：泰森食品调理半成品：泰森食品调理半成品 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 多渠道与产业布局为品牌化奠定基础。多渠道与产业布局为品牌化奠定基础。 以泰森食品为例， B 端稳步发展， 加大宣传力度，同时大力发展 C 端，积极研发爆品，为树立泰森品牌奠 定基础。泰森积极拓宽

42、产业链，加快了下游深加工厂以及快餐食品品牌 的并购速度，通过识别可以发力的细分市场以及发展快速的食品品牌间 接布局下游食品行业。发力下游深加工需要进行并购获得企业内部没有 积累的深加工技术以及其他品牌的带来的品牌效应。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 24 图图 24: 泰森下游拥有庞大的品牌组合泰森下游拥有庞大的品牌组合 、 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 安全放心高品质企业安全放心高品质企业形象形象带来品牌价值带来品牌价值。 1970 年开始主要的头部企业开 始投放电视广告进行品牌营销。 目前在杂货店出售的肉鸡中

43、有 95具有 品牌名称。 以泰森为例， 泰森通过重塑上海品茶从一个 “养鸡公司” 到 “安全健康的食物供应者” ，帮助企业获得巨大成功。公司所有员工包 括 CEO 本人出现在公众场合以及媒体广告中时一律穿着卡其色工装， 塑造与上海品茶一致的创始人来自农场深入养殖过程的形象。企业还大 力宣传对于农民生活的帮助对于运输司机的关怀等。这些都为泰森树立 积极健康有社会责任感的企业形象。泰森的家族继承的模式也让消费者 逐步信任多年经营的泰森品牌伴随着消费者的时代迁徙形成有历史积 淀的品牌价值。 图图 25: 1940 年泰森成立穿着卡色工装年泰森成立穿着卡色工装 图图 26： 创始人与第二代合影坚持公司

44、工装文化创始人与第二代合影坚持公司工装文化 数据来源：公司官网 数据来源：公司官网 3. 规模化和品牌化成为规模化和品牌化成为中国养殖产业中国养殖产业发展趋势发展趋势 3.1. 集中度继续提升是主旋律集中度继续提升是主旋律 市场集中度向龙头进一步集中市场集中度向龙头进一步集中。以白羽鸡和国鸡为例，2019 年以来白羽 肉鸡行业情况持续向好，2020 年尽管受新冠疫情影响，但仍处于较好盈 利状态，预计白羽鸡出栏量达到 50 亿只。大型白羽肉鸡企业新增项目较 多，规模集中在 1 亿只至 1.4 亿只，产能新增 11.5 亿只。国鸡行业产能 也大幅增加，2020 年预计出栏量也增加到的 50 亿只，

45、2020 年有许多项 目签约、在建和投产，2020 年前十名国鸡养殖龙头企业的年出栏规模均 在 3000 万只以上。 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 24 表表 2: 2020 年白羽肉鸡企业新增项目年白羽肉鸡企业新增项目 表表 3: 2020 年国鸡龙头企业预估年国鸡龙头企业预估 序号序号 公司公司 规模（万只）规模（万只） 类别类别 1 双汇发展 20000 肉鸡 2 圣农集团 750 种鸡场 900 肉鸡场 6.72 万吨 食品厂 12000 肉鸡 3 仙坛股份 12000 肉鸡 4 宏发食品 10000 肉鸡 5

46、金锣集团 10000 肉鸡 6 南洋食品 10000 肉鸡 7 石羊集团 10000 肉鸡 排序排序 企业企业 20202020 年预估出栏量年预估出栏量 1 温氏股份 10.3 亿只 2 立华股份 3.12 亿只 3 德康集团 1 亿只 4 力源集团 8000 万只 5 参皇集团 7000 万只 6 和盛集团 6000 万只 7 湘佳股份 5000 万只 8 富凤集团 4000 万只 9 天农集团 3500 万只 10 春茂股份 3500 万只 数据来源：新禽况，国泰君安证券研究 数据来源：新禽况，国泰君安证券研究 产业集中度应继续提升，企业逐步走上规模化养殖道路。产业集中度应继续提升，企业

47、逐步走上规模化养殖道路。据中国畜牧业 协会统计，养鸡上市企业的肉鸡出栏量占据全国肉鸡出栏量近 25%。温 氏股份作为肉鸡行业的龙头企业，2019 年出栏肉鸡 9.25 亿羽， 同比增加 23.7%，成为国内首个肉鸡养殖超过 9 亿羽的企业，市占率约 10%。2020 年白羽鸡新增项目中，双汇发展、圣农集团、仙坛股份等龙头企业的项 目规模超过 1 亿只， 共计 9.6 亿只， 占总规模的 83%， 产业集中度提高。 但 2017 年美国白羽肉鸡加工 CR4 约 56.3%，但同期中国白羽肉鸡加工 CR10 仅约 48%， 黄羽鸡市场 CR10 为 10%左右， 未来产业集中度上升空 间打，未来应

48、进一步提升，将会涌现出更多的肉鸡自养自宰的一体化龙 头企业，对行业成本控制有明显帮助。 图图 27:白羽肉鸡屠宰量前十企业出栏量占比白羽肉鸡屠宰量前十企业出栏量占比 数据来源：博亚和讯，国泰君安证券研究 并购扩张将成为行业发展常态。并购扩张将成为行业发展常态。从行业发展的阶段来看，我国禽类养殖 阶段类似与美国 1970 年左右的产业形态。 总体来讲现代化养殖模式已经 初步形成。预计在未来产业集中度还会不断提升，养殖企业并购地方小 型养殖企业加速产能扩张，通过收购食品深加工厂熟食品牌发力下游深 加工食品市场可能会成为新的行业发展趋势。以圣农发展为例，2017 年 收购圣农食品 100%股权， 形

49、成从饲养到食品加工一体化的经营格局， 从 上游养殖、屠宰延伸至肉制品深加工领域。2019 年肉鸡产业并购基金正 56% 58% 49% 44% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20016 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 24 式成立，并在甘肃地区进行战略布局，加快整合国内优质资源，推动产 业链走出福建、走向全国。 3.2. 深加工食品发展空间巨大深加工食品发展空间巨大 深加工食品深加工食品发展空间巨大。发展空间巨大。 泰森食品鸡肉产品有 84 种包括对各种深加工 预调味品

50、类，还通过并购获取大量品牌，在不同鸡肉品类都有专属品牌 进行产品营销。目前我国白羽鸡深加工食品款式相对较少，同样是头部 白羽鸡养殖企业的圣农发展、正大食品，新希望六和等企业深加工食品 数量加总以远不及一家泰森食品深加工食品款式。这反映出了国内养殖 企业在研究下游深加工产品时研发能力以及消费者调研方面的不足，企 业需要对深加工食品的细分市场进行研究探索可能获得消费者认可的产 品。 图图 28: 泰森庞大的鸡肉产品线泰森庞大的鸡肉产品线 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 深加工处理增加产品附加值， 成为价值挖掘点。深加工处理增加产品附加值， 成为价值挖掘点。 产业集中度相对稳定后， 企业往往通