1、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2021 年年 01 月月 14 日日 公司研究公司研究 评级：评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖） 研究所 证券分析师： 证券分析师： 涡轮增压器小行业迎来大发展涡轮增压器小行业迎来大发展 科华控股科华控股（603161）深度报告）深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 科华控股 -13.3 -5.7 14.1 沪深 300 10.9 13.8 30.6 市场数据 2021-01-14 当前价格（元） 15.97 52 周价格区间（元） 11.43 - 20.40 总市值（百万） 2130.40 流通市值（百万） 1

2、108.32 总股本（万股） 13340.00 流通股（万股） 6940.00 日均成交额（百万） 50.76 近一月换手（%） 155.87 相关报告 投资要点：投资要点： 公司是全球涡轮增压器零部件龙头企业。公司是全球涡轮增压器零部件龙头企业。公司主要产品包括涡轮壳 及其装配件、 中间壳及其装配件和其他机械零部件， 其中涡轮壳是涡 轮增压器最核心部件。 公司近几年发展不断壮大， 2015-2019 年营收 年化增长率为 21.36%。2019 年公司实现营收 16.23 亿元，同比增 长 18%。 公司产品覆盖全球约 70%-80%汽车品牌， 覆盖中国约 90% 汽车品牌。龙头地位显著。

3、拟非公开发行， 新增945万件涡轮增压器零部件， 扩产产能提升80%。 公司 2020 年 8 月 28 发布非公开发行 A 股股票预案，并于 12 月 22 日获得证监会批文。根据公告，公司拟非公开发行募集不超过 9.4 亿 元，用于汽车涡轮增压器部件生产项目，及补充流动资金。定增募投 项目达产后预计新增收入 16.05 亿元人民币，预计新增净利润 2.18 亿元。公司现有各类产品年产能约 1175 万件/年。预计本次汽车涡轮 增压器零部件扩产项目 2022 年达产后新增产能 945 万件/年。 汽车涡轮增压器未来汽车涡轮增压器未来 5 年迎来快速发展，年均复合增长率预计达到年迎来快速发展，

4、年均复合增长率预计达到 12%。受节能汽车、混合动力汽车销量提升，推动涡轮增压器渗透率 由目前的 50%提升至 2025 年的 95%以上，假设 2025 年乘用车销 量 2500 万辆，装配涡轮增压的汽车约 2000 万，相比 2019 年市场 容量增加一倍。 目前汽车涡轮增压器行业竞争格局寡头化， 发展大浪 潮下公司最为受益。 乘新能源发展大浪潮，电机零件等新产品带来新增长。乘新能源发展大浪潮，电机零件等新产品带来新增长。2021 年 1 月 5 日，公司发布新能源汽车新产品发布会，在纯电动车型方面，产品 主要包括新能源汽车电机零部件（以 HVH250 电机为例，公司目前 已量产相关盖帽、

5、封套、连接器等产品） 。在混合动力汽车方面，公 司凭借传统产品龙头地位，涡壳、中间壳等产品已配套宝马、奥迪、 理想、比亚迪、标致等车型，客户覆盖豪华品牌及部分主流合资、自 主品牌。 盈利预测和投资评级：盈利预测和投资评级：基于审慎性，暂不考虑本次非公开发行后的并 表，我们预计 2020-2022 年公司营业收入分别为 18.3 亿元、22.21 亿元、28.93 亿元，同比增速分别为 13%/21%/30%，归母净利润分 别为 0.3 亿元、1.38 亿元、2.6 亿元，对应 20202022 年 EPS 分别 为 0.14 元、0.66 元和 1.24 元。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

6、合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。 -0.2000 -0.1000 0.0000 0.1000 0.2000 0.3000 0.4000 0.5000 科华控股沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 风险提示风险提示：1）新能源汽车现已全球加速推进，并且呈现出未来主流 化趋势， 因此会带来燃油车销量的下滑， 从而对涡轮增压器产品需求 的减少。2）海外出口业务受汇率、贸易保护等不确定性风险。3） 公司非公开增发实施进程中的不确定性， 新增产能释放不及预期的风 险。 预测指标预测指标 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入

7、（百万元） 1623 1830 2221 2893 增长率(%) 18% 13% 21% 30% 归母净利润（百万元） 82 30 138 260 增长率(%) -21% -63% 357% 88% 摊薄每股收益（元） 0.62 0.14 0.66 1.24 ROE(%) 6.40% 2.38% 11.52% 24.30% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 oPtMnNqNuNmNsNnMsPsPoQaQaO6MmOrRpNrQiNpPrQfQrQnQbRqQuNMYmRsNMYoNuM 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 公司是全球涡轮增压器零部件

8、龙头企业公司是全球涡轮增压器零部件龙头企业 . 5 1.1、 公司主要产品为涡轮壳、中间壳等，是全球细分龙头 . 5 1.2、 股权结构清晰且集中，实际控制人持股 47.97% . 10 1.3、 拟非公开发行，新增 945 万件涡轮增压器零部件，扩产产能提升 80% . 11 2、 汽车涡轮增压器未来汽车涡轮增压器未来 5 年迎来快速发展，年均复合增长率预计达到年迎来快速发展，年均复合增长率预计达到 12% . 13 2.1、 受节能汽车、混合动力汽车销量提升，推动涡轮增压器渗透率由目前的 50%提升至 2025 年的 95%以 上 . 13 2.2、 行业竞争格局寡头化，发展大浪潮下公司最

9、为受益 . 16 3、 乘新能源发展大浪潮，电机零件等新产品带来新增长乘新能源发展大浪潮，电机零件等新产品带来新增长 . 19 4、 盈利预测与评级盈利预测与评级 . 20 5、 风险提示风险提示 . 21 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：公司主要产品围绕涡轮增压零部件等 . 5 图 2：20152020 前三季度公司营收及同比增速 . 6 图 3：20152020 前三季度公司归母净利润及同比增速 . 6 图 4：受新产品、新项目初期产能释放有限，公司毛利率 2020 年前三季度下滑至 11.72% . 6 图 5：涡轮壳业务毛利率下降最为明显（%）

10、 . 6 图 6：公司 2016-2019 各产品单价（元/件） . 7 图 7：公司 2016-2019 各产品单位成本（元/件） . 7 图 8：20152019 年公司收入构成以涡轮壳及中间壳为主（百万元） . 7 图 9：涡轮壳和中间壳在涡轮增压器中成本占比较高，约 30%45% . 9 图 10：科华控股处于汽车制造业产业链二级供应商位置 . 9 图 11：2020 年全球涡轮增压器市场 CR3=71% . 10 图 12：2020 年中国涡轮增压器市场 CR3=91% . 10 图 13：陈洪民、陈小科父子合计控股 47.97% . 11 图 14：公司部分汽车品牌合作伙伴 . 1

11、2 图 15：2015 年2019 年公司营收构成中，海外占比不断提升（百万元） . 13 图 16：世界主要国家和地区乘用车降低 CO2 排放时间图 . 14 图 17：2025 年汽车销量结构中，节能及新能源汽车销量占比将达到 50% . 15 图 18：公司产品品种多 . 16 图 19：公司部分顶尖自动化设备 . 17 图 20：公司自动化、智能化生产线 . 17 图 21：公司总部余桥厂区示图 . 17 图 22：本次拟定增投资新厂区图示 . 17 图 23：公司研发投入高于同行业其他公司（百万元）. 18 图 24：20172019 年公司销售费用率逐年改善 . 18 图 25：2

12、0172019 年公司管理费用率低于行业 . 18 图 26：公司配套新能源汽车电机部件，新产品展示 . 19 图 27：预计 2025 年新能源汽车销量达到 608 万辆，年化增长率为 37%，公司新产品放量可期 . 20 表 1：公司现拥有全资子公司 2 家，参股公司 1 家（百万元） . 8 表 2：汽车涡轮增压器 5 种铸造毛坯主要材料和工艺 . 8 表 3： 节能与新能源汽车技术路线图 2.0明确了 2025/2030 及 2035 年的降油耗目标 . 14 表 4：公司在插电混合动力的产品已积累大量优质客户 . 19 表表 5：公司：公司 20192022E 收入及利润盈利预测收入

13、及利润盈利预测 . 21 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 公司是全球涡轮增压器零部件龙头企业公司是全球涡轮增压器零部件龙头企业 1.1、 公司主要产品为涡轮壳、中间壳等，是全球细分公司主要产品为涡轮壳、中间壳等，是全球细分 龙头龙头 科华控股是一家专业从事涡轮增压器关键零部件产品的研发、 生产及销售的高新 技术企业， 公司主要产品包括涡轮壳及其装配件、 中间壳及其装配件和其他机械 零部件。公司成立于 2002 年，于 2018 年 1 月在上海证券交易所上市。 图图 1：公司主要产品围绕涡轮增压零部件等公司主要产品围绕涡轮增压零部件等 资料来源：公司公告、国海证券研究所

14、从盈利能力方面看，公司 20152020 年前三季度营收稳步增长，2015-2019 年 营收年化增长率为 21.36%。 2019 年公司实现营收 16.23 亿元， 同比增长 18%， 在 2018，2019 年全球汽车产量负增长的情况下，公司营收逆势增长主要受益于 涡轮壳订单的进一步释放。 在归母净利润方面，2019 年公司实现归母净利润 0.82 亿元，同比下降 21.2%， 盈利能力的下降主要是由于公司向高端产品转型， 产能释放不足从而拖累整体毛 利率的下降，毛利率由 2016 年 34.4%下降至 2019 年 17.16%，2020 年前三季 度降至 11.72%。 证券研究报告

15、 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 2：20152020 前三季度前三季度公司营收及同比增速公司营收及同比增速 图图 3： 20152020 前三季度前三季度公司归母净利润及同比增速公司归母净利润及同比增速 资料来源：wind，国海证券研究所 资料来源：wind，国海证券研究所 分产品来看， 公司总体毛利率下降主要受占收入比重较大的涡轮壳业务毛利率下 降影响：公司总体毛利率 2016-2020 前三季度从 34.41%降至 11.72%，主要受 营收占比过半的涡轮壳业务毛利率下降影响，涡轮壳业务毛利率 2016-2020 前 三季度从 41.2%降至 15.49%，由于新产品的迭代推出，

16、导致公司产能爬坡，带 来了产能利用率的下滑，从而间接提升产品成本，拖累了产品平均毛利率。预计 随着后续产能的释放，利润率将重新回到稳步水平。 图图 4：受新产品、新项目初期产能释放有限，公司毛利受新产品、新项目初期产能释放有限，公司毛利 率率 2020 年前三季度下滑至年前三季度下滑至 11.72% 图图 5：涡轮壳业务毛利率下降最为明显（涡轮壳业务毛利率下降最为明显（%） 资料来源： ，wind，国海证券研究所 资料来源：wind，国海证券研究所 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 180

17、0 营收（左轴，百万）同比增速（右轴） -140% -120% -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 归母净利润（左轴，百万）同比增速（右轴） 34.41 31.08 23.64 17.16 11.72 13.65 11.62 7.6 5.08 -1.47 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 200192020Q1-Q3 销售毛利率(%)销售净利率(%) 41.2 37.33 24.17 15.49 0 10 20 30 40 50 60 20162

18、01720182019 涡轮壳及其装配件中间壳及其装配件 汽车零部件制造其他业务 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 图图 6：公司公司 2016-2019 各产品单价（元各产品单价（元/件）件） 图图 7：公司公司 2016-2019 各产品单位成本（元各产品单位成本（元/件）件） 资料来源：公司公告，国海证券研究所 资料来源：公司公告，国海证券研究所 从产品从产品结构来结构来看，看， 20152019 年，年， 涡轮壳收入增长迅速， 占营收比重提高涡轮壳收入增长迅速， 占营收比重提高。 2019 年公司涡轮壳业务实现营收 11.29 亿元，同比增长 28%，对营收贡献较大，占

19、营收比重从 2015 年 58.2%增至 2019 年 69.6%。 图图 8：20152019 年公司收入构成以涡轮壳及中间壳为主（百万元）年公司收入构成以涡轮壳及中间壳为主（百万元） 资料来源： Wind，国海证券研究所 截止 2020 年 6 月底，公司拥有 2 家全资子公司，1 家参股公司，主营业务范围 包括机械制造、电池研发生产及商品进出口。公司全资子公司包括联华机械（主 营：机械配件、铸件的生产、销售，自营和代理各类商品和技术的进出口业务） 和德国 LYKH GmbH 公司（主营：采购和销售，各种商品进出口业务） ，公司参 股科华动力 10%，科华动力主营燃料电池零部件的研发、生产

20、、销售，汽车零 部件及配件制造，新能源汽车动力系统零部件的研发、生产、销售等。 234.8 244.3 251.3 282.6 0 50 100 150 200 250 300 20019 汽车零部件制造中间壳及配件涡轮壳及配件 138.1 153.1 190.6 238.8 0 50 100 150 200 250 300 20019 汽车零部件制造中间壳及配件涡轮壳及配件 58.2% 55.2% 51.5% 64.0% 69.6% 31.4% 34.3% 40.3% 31.8% 27.6% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0%

21、 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 200182019 涡轮壳及其装配件中间壳及其装配件汽车零部件制造 其他业务涡轮壳收入占比中间壳收入占比 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 表表 1：公司现拥有全资子公司公司现拥有全资子公司 2 家，参股公司家，参股公司 1 家（百万元）家（百万元） 序号序号 被参控公司被参控公司 参控关系参控关系 直接持直接持 股比例股比例 被参控公司被参控公司 注册资本注册资本 投资额投资额 净利润净利润 总资产总资产 主营业务主营业务

22、 1 溧阳市联华机械 制造有限公司 子公司 100% 50 50.15 182.01 机械制造 2 江苏科华动力科 技有限公司 子公司 10% 25 -0.15 12.55 电池研发生产 3 LYKH GmbH 子公司 100% 0.39 0.39 0.04 0.39 商品进出口 资料来源：Wind，国海证券研究所（截止 2020 年 6 月 30 日） 1）涡轮壳是涡轮增压器最核心部件，工艺较为复杂且直接决定涡轮增压产品使）涡轮壳是涡轮增压器最核心部件，工艺较为复杂且直接决定涡轮增压产品使 用效果。用效果。国内涡轮增压器铸造生产主要表现在 5 个零部件上，分别为压气机壳、 涡轮壳、叶轮、涡轮

23、、中间体以及增压器喷嘴环等。分别对应不同材质及工艺设 备。其中，涡轮壳体是增压器的关键零件，其气道形状显著影响节能及尾气处理 效果。 表表 2：汽车涡轮增压器汽车涡轮增压器 5 种铸造毛坯主要材料和工艺种铸造毛坯主要材料和工艺 序号序号 零件零件 材质材质 工艺设备工艺设备 1 涡轮壳 球墨铸铁 消失模工艺、树脂自硬砂工艺、湿型砂高压造型工艺、铁 型腹砂、覆膜砂壳型 2 压气机壳 铝合金 树脂自硬砂工艺、金属型重力浇注工艺、低压铸造 3 中间体 灰口铸铁 树脂自硬砂工艺、湿型砂高压造型工艺、覆膜砂壳型 4 压气机叶轮 铝合金 硅溶胶石膏模精铸工艺 5 涡轮及喷嘴环 镍基合金 石蜡精密铸造工艺、

24、真空熔炼 资料来源：机械工业第九设汁研究院有限公司，国海证券研究所 从成本端来看，涡轮壳和中间壳在涡轮增压器中成本占比较高（20%35%及 7%8%） ，是涡轮增压器较为重要的核心零部件。制造工艺有 3040 道工序。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 图图 9：涡轮壳和中间壳在涡轮增压器中成本占比较高，约涡轮壳和中间壳在涡轮增压器中成本占比较高，约 30%45% 资料来源：头豹咨询、国海证券研究所 2）增压器外壳及中间壳在产业链中属于二级供应商。）增压器外壳及中间壳在产业链中属于二级供应商。公司主营产品是涡轮增压 器外壳和中间壳， 在汽车制造业产业链中属于二级供应商。 公司的客

25、户是一级供 应商，包括博格华纳，霍尼韦尔，盖瑞特，上海菱重等，他们制造涡轮增压器并 供应到整车厂。 图图 10：科华控股处于汽车制造业产业链二级供应商位置科华控股处于汽车制造业产业链二级供应商位置 资料来源：华培动力招股书，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 3）公司产品覆盖全球约）公司产品覆盖全球约 70%-80%汽车品牌，覆盖中国约汽车品牌，覆盖中国约 90%汽车品牌。龙头汽车品牌。龙头 地位显著。地位显著。根据头豹数据显示，涡轮增压器行业市场集中度较高。2020 年，全 球涡轮增压器制造巨头有 5 家，包括盖瑞特、博格华纳、三菱重工、石川岛和大 陆集团，五大

26、巨头占据 85%市场份额。国内市场中，集中度更为显著，盖瑞特、 博格华纳、三菱重工、石川岛四家公司，占据 96%市场份额。 图图 11：2020 年全球涡轮增压器市场年全球涡轮增压器市场 CR3=71% 图图 12：2020 年中国涡轮增压器市场年中国涡轮增压器市场 CR3=91% 资料来源：头豹研究院、国海证券研究所 资料来源：头豹研究院、国海证券研究所 1.2、 股权结构清晰且集中，实际控制人持股股权结构清晰且集中，实际控制人持股 47.97% 公司股权结构明晰，公司股权结构明晰，截止 2020 年三季度末，公司创始人、实际控制人陈洪民先 生担任董事长持股 35.5%，其子，实际控制人陈小

27、科持股 10.07%。科华投资持 股 2.4%，科华投资为陈洪民控制的公司，陈洪民持有科华投资 100%的股权。 父子合计控股 47.97%。 除控股股东外，公司股东还包括上海尚颀股权投资基金，持股比例为 1.22%， 尚颀股权投资基金包括南方希望实业有限公司 （持有尚颀股权投资基金持股比例 43%） 、 上海汽车集团股权投资有限公司 （持有尚颀股权投资基金持股比例 42%） 等。 盖瑞特盖瑞特 28% 博格华纳博格华纳 28% 三菱重工三菱重工 15% 石川岛石川岛 12% 博世马勒博世马勒 5% Turbo Energy 3% 大陆集团大陆集团 2% 其他其他 7% 2020年全球涡轮增压

28、器行业市场格局年全球涡轮增压器行业市场格局 盖瑞特盖瑞特 5% 博格华纳博格华纳 41% 三菱重工三菱重工 32% 石川岛石川岛 18% 其他其他 4% 2020年中国涡轮增压器行业市场格局年中国涡轮增压器行业市场格局 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 13：陈洪民、陈小科父子合计控股陈洪民、陈小科父子合计控股 47.97% 资料来源：wind，公司公告、国海证券研究所 1.3、 拟非公开发行， 新增拟非公开发行， 新增945万件涡轮增压器零部件，万件涡轮增压器零部件， 扩产产能提升扩产产能提升 80% 公司 2020 年 8 月 28 发布非公开发行 A 股股票预案，

29、并于 12 月 22 日获得证监 会批文。根据公司公告，公司拟非公开发行募集不超过 9.4 亿元，用于汽车涡轮 增压器部件生产项目，及补充流动资金。根据公司公告，定增募投项目达产后预 计新增收入 16.05 亿元人民币，预计新增净利润 2.18 亿元。 表表 1：本次非公开发行要素本次非公开发行要素 相关要素相关要素 发行规模发行规模 本次非公开发行的股票数量不超过本次非公开发行前公司总股本的 30%，即不超过 4,000 万 股（含本数） ，募集资金总额不超过 84,000 万元（含本数） 锁定期锁定期 投资者认购的股票自本次非公开发行结束之日起 6 个月内不得转让 定价基准日定价基准日 本

30、次非公开发行股票发行期首日 定价原则定价原则 发行价格不低于定价基准日前 20 个交易日公司股票交易均价的 80% 发行对象发行对象 不超过 35 名的特定对象 募投项目募投项目 汽车涡轮增压器部件生产项目（项目总投资额 11.55 亿元，拟使用募集资金金额 5.9 亿元） 、 补充流动资金（2.5 亿元） 项目进展项目进展 2020 年 12 月 22 日领取批文，批文有效期 12 个月 资料来源：公司公告，国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 公司现有各类产品年产能约公司现有各类产品年产能约 1175 万件万件/年。年。 预预计本次汽车涡轮增压器零部件扩产计本次

31、汽车涡轮增压器零部件扩产 项目项目 2022 年达产后新增产能年达产后新增产能 945 万件万件/年。年。根据公司公告，预计本次扩产项目 投产后三年达产，投产后第一年的产能为设计生产能力的 30%，投产后第二年 的产能为设计生产能力的 70%，投产后第三年的产能为设计生产能力的 100%。 根据公司公告，车涡轮增压器部件生产项目达产当年，可实现营业收入 16.05 亿元，实现净利润 2.18 亿元，税后财务内部收益率 13.48%，静态投资回收期 8.76 年(含建设期)。 表表 2：本次非公开发行本次非公开发行拟新增拟新增年产年产 945 万件涡轮增压器零部件万件涡轮增压器零部件 项目名称项

32、目名称 汽车涡轮增压器部件生产项目 投资投资金额金额 总投资 11.55 亿元 项目建设期限项目建设期限 48 个月 项目选址项目选址 江苏中关村科技产业园汽车零部件产业园内 项目建设规模项目建设规模 项目完全达产后，将形成年产涡轮增压器关键零部件 945 万件的生产能力 预计销售额预计销售额 项目达产后，预计新增年销售收入 10.18 亿元（不含税），新增年净利润 10,427 万元 资料来源：公司公告，国海证券研究所 新增产能促进新增产能促进近近一步发展一步发展。 公司凭借先进的技术优势、 良好的品质优势保持了与 行业内大客户的稳定合作，并积极开拓新客户，产品销售收入增长较快，2017 年

33、至 2019 年， 公司的营业收入年均复合增长率为 33.06%， 下游市场需求旺盛。 本项目建设有利于公司顺应行业发展趋势，为公司未来持续发展夯实基础。 图图 14：公司公司部分汽车品牌合作伙伴部分汽车品牌合作伙伴 资料来源：公司官网、国海证券研究所 从客户结构来看，随着公司“国际化”战略不断拓展，海外市场营收占比不断提 升。 2019年公司海外市场收入以86.36亿元首次超过国内市场收入75.46亿元， 海外市场收入占比从 2015 年 20.8%增至 53.2%。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 15：2015 年年2019 年公司营收构成中，海外占比不断提升（百

34、万元）年公司营收构成中，海外占比不断提升（百万元） 资料来源：wind，国海证券研究所 2、 汽车涡轮增压器未来汽车涡轮增压器未来 5 年迎来快速发展， 年均复年迎来快速发展， 年均复 合增长率预计合增长率预计达到达到 12% 2.1、 受节能汽车、混合动力汽车受节能汽车、混合动力汽车销量提升，推动涡轮销量提升，推动涡轮 增压器渗透率由目前的增压器渗透率由目前的 50%提升至提升至 2025 年的年的 95%以上以上 1） 结果端：结果端：涡轮增压技术可提高汽油发动机近涡轮增压技术可提高汽油发动机近 20%的燃油效率、提高柴油发的燃油效率、提高柴油发 动机近动机近 40%的燃油效率。的燃油效率

35、。 从内燃机技术角度来看，在二氧化碳排放控制有较大潜力可以开发，从而促 进涡轮增压器发展。随着世界范围内能源、环境问题的加剧，发展内燃机节 能和降低二氧化碳排放是汽车内燃机的迫切任务。根据盛世华研数据显示， 我国乘用车的任务是每年降低 5%的二氧化碳排放量。 20.8% 21.2% 27.5% 45.5% 53.2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 200182019 国外中国大陆其他地区国外收入占比 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 图图 16：世

36、界主要国家和地区乘用车降低世界主要国家和地区乘用车降低 CO2 排放时间排放时间图图 资料来源：wind，国海证券研究所 目前汽车企业所采用“节能减排”技术主要包括整车轻量化、高效内燃机、涡轮 增压技术和自动变速器、混合动力、电子控制技术等，其中涡轮增压技术被普遍 认为是更经济有效的 “节能减排” 技术。 涡轮增压主要作用为提高发动机进气量， 从而提高发动机功率和扭矩，涡轮增压技术可提高汽油发动机近 20%的燃油效 率、提高柴油发动机近 40%的燃油效率。 2） 政策端：政策端： 节能与新能源汽车技术路线图节能与新能源汽车技术路线图 2.0中，明确中，明确 2035 年节能汽车与年节能汽车与

37、新能源汽车年销售量各占新能源汽车年销售量各占 50%。推动涡轮增压器渗透率快速提升。推动涡轮增压器渗透率快速提升。此外，此外， 插电式混合动力所需涡轮增压器改造需求也将大幅增长。插电式混合动力所需涡轮增压器改造需求也将大幅增长。 2020 年 10 月 27 日，由工业和信息化部指导、中国汽车工程学会发布了节能 与新能源汽车技术路线图 2.0 ， 技术路线图 2.0 进一步研究确认了全球汽车技术 “低碳化、信息化、智能化”发展方向。在减排方面，提出我国汽车产业碳排放 将于 2028 年左右先于国家碳减排提前达峰，至 2035 年，碳排放总量较峰值下 降 20%以上。 表表 3： 节能与新能源汽

38、车技术路线图节能与新能源汽车技术路线图 2.0明确了明确了 2025/2030 及及 2035 年的降油耗目标年的降油耗目标 2025 年年 2030 年年 2035 年年 乘用车 新 车 油 耗 达 到4.6L/100km （WLTC） 新 车 油 耗 达 到3.2L/100km （WLTC） 新 车 油 耗 达 到2.0L/100km （WLTC） 商用车 货车油耗较 2019 年降低 8%以 上；客车油耗较 2019 年降低 10%以上 货车油耗较 2019 年降低 15%以 上；客车油耗较 2019 年降低 10%以上 货车油耗较 2019 年降低 15%以 上；客车油耗较 2019

39、年降低 20%以上 节能汽 车 传统能源乘用车新车平均油耗 5.6L/100km（WLTC)； 混动新车占传统能源乘用车的 50%以上 传统能源乘用车新车平均油耗 4.8L/100km（WLTC)； 混动新车占传统能源乘用车的 75%以上 传统能源乘用车新车平均油耗 4L/100km（WLTC)； 混动新车占传统能源乘用车的 100%以上 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 新能源 汽车 新能源汽车占总销量 20%左右 新能源汽车占总销量 40%左右 新能源汽车占总销量 50%以上 氢燃料电池汽车保有量达到 10 万辆左右 氢燃料电池汽车保有量达到 100 万辆左右 智能网 联汽

40、车 PA/CA 级智能网联汽车占汽车 年销量的 50%以上，HA 级汽车 开始进入市场， C-V2X 终端新车 装备率达 50% PA/CA 级智能网联汽车占汽车 年销量的70%， HA级超过20%， C-V2X 终端装配基本普及 各类网联式高度自动驾驶车辆 广泛运行于中国广大地区，中国 方案智能网联汽车与智慧能源、 智能交通、智慧城市深度融合 资料来源：节能与新能源汽车技术路线图 2.0，国海证券研究所 3） 假设假设 2025 年乘用车销量年乘用车销量 2600 万辆万辆（包括（包括 2000 万辆节能汽车、万辆节能汽车、600 万辆新万辆新 能源汽车）能源汽车） ，假设节能汽车装配涡轮增

41、压器的比例为假设节能汽车装配涡轮增压器的比例为 100%，那么，那么 2020 年年装装 配涡轮增压的汽车约配涡轮增压的汽车约 2000 万，相比万，相比 2019 年市场容量增加一倍。年市场容量增加一倍。 根据缘满财经2020年11月数据显示， 2019年国内狭义乘用车销售量为2069.76 万辆， 其中装配涡轮增压器的汽车销售约 1000 万辆， 占总销售比重为 48.31%。 2025 年，根据新能源汽车产业发展规划 (20212035 年)规划，所有混动 车型 100%安装涡轮增压器，按照狭义乘用车销售量预计 2500 万辆汽车测算： 装配涡轮增压器的汽车（含 PHEV、HEV HEV

42、、48V、ICE）每年预计约 2000 万辆，占总销售比重约 80%，预计新增 1000 万辆。 图图 17：2025 年汽车销量结构中，节能及新能源汽车销量占比将达到年汽车销量结构中，节能及新能源汽车销量占比将达到 50% 资料来源：Wind，公司公告，国海证券研究所 我们假设20192025年插电混合动力汽车年均复合增长率为60.8%， 那么， 2025 年插电混合动力汽车销量预计在 387.3 万台。 插电式混合动力汽车需要使用燃油 时，涡轮增压器壳较低排放提供较大动力，进而提升燃油使用场景的驾驶体验。 插电式混合动力汽车涡轮增压器渗透率高达 95%，日常保养费用低，消费者有 充分动力选

43、购。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2020年2025年 PHEVBEVHEV48VICE 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 2.2、 行业竞争格局行业竞争格局寡头化寡头化，发展大浪潮，发展大浪潮下公司最为受下公司最为受 益益 1） 涡轮增压器前涡轮增压器前 5 大厂商占据大厂商占据 70%以上以上市场份额。下游涡轮增压器制造商规市场份额。下游涡轮增压器制造商规 模化发展将有力推动上游增压器零部件企业的规模化发展。模化发展将有力推动上游增压器零部件企业的规模化发展。 目前， 全球涡轮增压器市场已经形成寡头竞争的市场格局，

44、 年产量排名前五的涡 轮增压器制造商盖瑞特、博格华纳、三菱重工、石川岛以及博世马勒占据全球 70%以上的市场份额， 竞争优势明显。 下游涡轮增压器制造商规模化发展将有力 推动上游增压器零部件企业的规模化发展。 2） 公司具备产品、设备、客户、研发能力、产能等显著优势公司具备产品、设备、客户、研发能力、产能等显著优势，将充分受益行业，将充分受益行业 发展大浪潮。发展大浪潮。 公司产品品种多，质量佳：公司公司约有涡轮壳 296 种，中间壳 611 种，新能源 30 种，其他 96 种，年研发能力 600 种。产品具有高精度，耐高温，高清洁度 等特点。 图图 18：公司产品品种多公司产品品种多 资料

45、来源：公司招股说明书、国海证券研究所 公司公司自动化、智能化生产水平高，精细化管理提升质量管理水平：自动化、智能化生产水平高，精细化管理提升质量管理水平：公司具有 众多顶尖自动化智能化生产设备和生产线，在铸造、加工、检测等生产流程中智 能监控中心随时监控，做好质量管理。科华控股的 PPM（每百万件废品率）为 80，低于行业水平 200。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 图图 19：公司部分顶尖自动化设备公司部分顶尖自动化设备 图图 20：公司自动化、智能化生产线公司自动化、智能化生产线 资料来源：科华控股、国海证券研究所 资料来源：科华控股、国海证券研究所 此外，公司还具备稳

46、定的优质客户群，汽车品牌覆盖广的优势，产品覆盖全球约 70%80%汽车品牌，覆盖中国约 90%汽车品牌。在产能规划方面，公司目前已 是全球上市公司产能第一位零部件， 后续随着定增项目后新产能的增加， 将进一 步夯实公司龙头地位。公司现有产能 1175 万件/年为全球上市企业第一，定增项 目达产后预计新增收入 16.05 亿元，新增净利 2.18 亿元，预计三年时间产能以 30%，70%，100%的爬坡速度实现产能全部释放，至 2022 年新增产能 945 万 图图 21：公司总部余桥厂区示图公司总部余桥厂区示图 图图 22：本次拟定增投资新厂区图示本次拟定增投资新厂区图示 资料来源：科华控股、

47、国海证券研究所 资料来源：科华控股、国海证券研究所 3） 与同行业其他公司相比，公司在研发投入、费用率管控方面优势显著，龙头与同行业其他公司相比，公司在研发投入、费用率管控方面优势显著，龙头 地位进一步突出。地位进一步突出。 相比同行业其他公司，公司研发投入大，自主研发能力强。20182020 年前三 季度，公司研发投入金额分别为 58.61/62.45/46.08 百万元，研发投入显著高于 同行业其他公司。 在研发成果方面， 公司自有专利技术多， 截止 2020 年 11 月， 公司具有专利数 98 种，自主研发实力强。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 图图 23：公司研发

48、投入高于同行业其他公司（百万元）公司研发投入高于同行业其他公司（百万元） 资料来源：Wind、国海证券研究所 在费用支出方面，公司销售费用率、管理费用率近三年大幅改善，销售费用率处 于行业较高水平， 管理费用率处于行业较低水平。 公司销售费用率从2017年11.6% 降至 2019 年 5.1%， 但仍高于行业水平。 管理费用率从 2017 年 12.4%降至 2019 年 3%，总体低于行业水平。 图图 24：20172019 年公司销售费用率逐年改善年公司销售费用率逐年改善 资料来源：wind，国海证券研究所 图图 25：20172019 年公司管理费用率低于行业年公司管理费用率低于行业

49、资料来源：wind，国海证券研究所 58.61 44.76 36.92 33.55 62.45 54.25 33.66 39.76 46.08 35.95 21.35 28.67 0 10 20 30 40 50 60 70 科华控股蠡湖股份华培动力贝斯特 201820192020Q1-Q3 11.6% 7.6% 5.1% 3.2% 4.2% 3.3% 2.8% 4.1% 3.1% 2.0% 2.5% 2.3% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 201720182019 科华控股蠡湖股份华培动力贝斯特 12.4% 4.3% 3.0% 4.8% 5.1%

50、5.6% 11.2% 12.2% 12.7% 13.3% 9.1% 8.7% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 201720182019 科华控股蠡湖股份华培动力贝斯特 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 3、 乘新能源发展大浪潮，乘新能源发展大浪潮， 电机零件等电机零件等新产品带来新新产品带来新 增长增长 2021 年 1 月 5 日，公司发布新能源汽车新产品发布会，在纯电动车型方面，产 品主要包括新能源汽车电机零部件（以 HVH250 电机为例，公司目前已量产相 关盖帽、封套、连接器等产品） 。在混合动力汽车方面，公司凭借传