1、1/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深 度 报 告 上机数控上机数控(603185) 报告日期：2021 年 1 月 21 日 崛起！光伏崛起！光伏 2 21010 大硅片龙头！全球单晶硅大硅片龙头！全球单晶硅将将“三分天下”“三分天下” 上机数控系列深度报告之四 table_zw 公 司 研 究 机 械 设 备 行 业 证 券 研 究 报 告 投资要点投资要点 上机数控：光伏单晶硅“后浪”上机数控：光伏单晶硅“后浪” ！210 大硅片龙头！全球单晶硅大硅片龙头！全球单晶硅将将“三分天下”“三分天下” 单晶硅为目前光伏产业链中壁垒高、竞争格局极好、利润丰厚的环节，

2、之前隆基、中环两家占 据 70%以上份额。上机数控作为专业化的独立第三方供应商，抓住单晶硅向“210/182 大尺寸” 升级的机遇“弯道超车” ，在 210 大硅片领域迅速形成核心竞争力，成功崛起。近期公司获得 292 多亿硅片大单，其中大部分为 210 订单。我们预计全球单晶硅市场将“三分天下” 。 核心竞争力：单晶硅品质一流、盈利能力极强、客户十分友好核心竞争力：单晶硅品质一流、盈利能力极强、客户十分友好高成长性！高成长性！ （1）产品品质：全市场一流。 （2）盈利能力：2020 年第三季度毛利率近 33%，已比肩行业龙 头，且预计 2021 年具溢价的 210 大硅片出货比例提升，盈利能

3、力将领先市场。 （3）客户友好： 当前硅片龙头实施一体化战略，与硅片客户在电池片、组件领域直接竞争；公司作为独立第三 方专业化厂商，获得客户大量大单。 （4）高成长性：公司执行能力极强，扩产速度极快。 “产能过剩”？“产能过剩”？210 大硅片未来大硅片未来 2 年预计供不应求，公司将以年预计供不应求，公司将以 210 为主为主 市场担心 2021 年底硅片产能可能近 300GW、或出现严重产能过剩；我们认为理论过剩产能 可能仅 30GW 左右，占比约 10%，主要体现于第四季度，且将加速落后产能淘汰。鉴于硅片 产能建设周期在 2 年左右，预计 2021-2022 年 210 大硅片将供不应求

4、。公司产品以 210 大尺寸 为主，生产效率更高，成本低于 166/182 硅片；目前 210 硅片较 166/182 硅片单瓦溢价 6%。 “价格战”？“价格战”？降价为大趋势，压力测试：均价下降降价为大趋势，压力测试：均价下降 20%，公司净利率仍，公司净利率仍处处较高较高水平水平 测算公司 2020 年前三季度单晶硅价格 2.5-2.7 元/片，毛利率 25%，净利率近 18%。目前 166 硅片价格 3.25 元/片。考虑规模效应、成本降低、210 产品比例提升盈利能力提升，考虑硅料 价格上涨，即使硅片销售均价下降 20%至 2.6 元/片左右，预计公司仍可保持较高净利率。 “拥硅为王

5、拥硅为王”？”？公司与大全、协鑫、通威公司与大全、协鑫、通威、新特、新特、天合天合合作良好，未来硅料有保障合作良好，未来硅料有保障 公司已向大全、协鑫、新特采购多晶硅料近 100 亿元，和通威、天合合作紧密。公司迈向光 伏 210 大硅片龙头，采购量将领先于全市场，为战略优先客户，有望获硅料厂商优先保障。 光伏单晶硅：光伏单晶硅：预计预计公司公司 2021 年出货量有望增长年出货量有望增长 3 倍以上，倍以上，2022 年有望大幅增长年有望大幅增长 光伏切片机：迎光伏切片机：迎 210/182 大尺寸迭代，公司切片机业务将迎新一轮增长！大尺寸迭代，公司切片机业务将迎新一轮增长！ 投资建议：考虑

6、战略地位和高成长性投资建议：考虑战略地位和高成长性、对光伏行业的战略、对光伏行业的战略性性贡献，贡献，目标市值目标市值 600 亿元亿元 预计 2020-2022 年公司净利润 6/20/35 亿元，增长 224%/240%/72%，PE 为 62/22/12 倍。公司迈 向 210 大硅片龙头，全球单晶硅未来有望“三分天下” ，公司将对光伏行业作出战略性贡献。考 虑公司高成长性，给予 2021 年 30 倍 PE，6-12 月目标市值 600 亿元。维持“买入”评级。 风险提示：疫情对光伏风险提示：疫情对光伏需求影响、全行业大幅扩产导致竞争格局恶化需求影响、全行业大幅扩产导致竞争格局恶化。

7、财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入 806 3687 11570 20846 (+/-) 18% 357% 214% 80% 净利润 185 600 2038 3513 (+/-) -8% 224% 240% 72% 每股收益（元） 0.8 2.6 7.5 12.9 P/E 202 62 22 12 ROE 11% 29% 43% 39% PB 16.6 15.8 6.1 4.1 评级评级 买入买入 上次评级 买入 当前价格 ￥160.58 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2020 0.83

8、2Q/2020 0.38 1Q/2020 0.35 4Q/2019 0.19 table_stktrend Table_relateTable_relate 相关报告相关报告 1 【上机数控】深度：成长三部曲 高品质、高接受度、高盈利能力- 20201009 2 【上机数控】近期共获 292 亿元硅片 大单， 迈向 210 大硅片龙头！ -浙商机械 国防 20210120 3 【上机数控】近 1 个月获 251 亿元大 单，独立第三方 210 大硅片龙头受众客 户 高 度 认 可 ！ - 浙 商 机 械 军 工 202011202 【上机数控】近期共获 292 亿元硅片 大单， 迈向 210

9、大硅片龙头！ -浙商机械 国防 202101202021.01.20 2 【上机数控】近 1 个月获 251 亿元大 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 2/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 预计 2020-2022 年公司净利润 6/20/35 亿元，增长 224%/240%/72%，PE 为 62/22/12 倍。 考虑公司光伏 210 大硅片龙头的战略地位和高成长性，以及公司对光伏行业的战略性贡献，给予 2021 年 30 倍 PE，6-12 月目标市

10、值 600 亿元。维持“买入”评级。 关键假设关键假设 1）光伏度电成本持续降低， “平价时代”临近，未来几年光伏需求有望“井喷” ； 2）公司单晶硅具持续降 本能力：随着公司规模扩大、技术成熟度提升，公司单晶硅成本具有持续下降空间。3）公司单晶硅扩产顺利， 未来产能将进一步扩大，并兼容 210 尺寸及相关尺寸。 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 1 1）市场）市场担心单晶硅行业担心单晶硅行业加速扩产，加速扩产，产能过剩产能过剩，竞争格局，竞争格局将恶化将恶化。我们认为： （1）据测算，2021 年硅片实际过剩缺口仅 30GW，且绝大多产能在 21 年四季度释放。预计未来 2 年

11、210 大 硅片产能将结构性紧张，且盈利能力优于小尺寸硅片。公司在 210 大尺寸硅片领域拥有全市场规模领先的先进 产能，2021 年公司硅片产能将达到 20GW 左右。 （2）CPIA 预测“十四五”期间全球光伏新增装机量有望达 222-287GW/年，远超目前水平！我们认为，产 能过剩仅是短期一时的行为，头部企业的高效先进产能具有核心竞争力。 2 2）市场）市场担心产能过剩将引发价格战，担心产能过剩将引发价格战，对公司的盈利能力表示担忧对公司的盈利能力表示担忧。我们认为： （1）单晶硅价格下降为中长期趋势，优质企业具有成本相对优势，可以保持较好盈利能力。 （2）公司已经历 2020 年第二

12、、三季度硅片价格快速下跌、硅料价格快速上涨环境下，仍能保持 25%毛利 率、16-18%净利率，随着 210 大尺寸硅片出货占比的提升，盈利能力将进一步提升，具有较强的抗风险能力。 3 3）市场）市场担心硅料产能紧缺，担心硅料产能紧缺，对硅料保障问题担忧对硅料保障问题担忧。我们认为： （1）硅料产能在 2020、2021 年底将分别达到 54.5、57.5 万吨，可分别支撑 180GW、190GW 需求，基本满 足 2021 年新增装机量需求。未来随着硅料产能的释放、N 型硅片耗硅量的减少，硅料紧缺问题将彻底到解决。 （2）公司与新特、大全、保利协鑫签订长单近 100 亿元，2021 年 13

13、GW 产能已获硅料保障。同时，公司与 通威、天合合作紧密，硅料保障问题不大。 4 4）市场质疑公司切片机业务）市场质疑公司切片机业务未来未来的持续性。的持续性。我们认为： （1）受益大尺寸硅片迭代需求，公司切片机业务有望迎来新一轮增长。我们认为 2021-2023 年为大尺寸切 片机替换原有小尺寸切片机的大年。 （2）随着异质结行业未来 N 型硅片薄片化（120-130um）需求的扩张，我们判断，公司有望成为 N 型硅片 切片机未来龙头，强力推动行业薄片化进程！ 股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 公司单晶硅业务和切片机业务获大额订单；公司单晶硅扩产进度超预期；210 大尺寸需求超预期。 投

14、资风险投资风险 新冠疫情对光伏海外需求影响、硅片价格短期内大幅下跌风险。 rQtNrOsPnNrMpRuNqNqRnNbRcM6MnPqQpNoPeRoOoPjMsQtRaQpPxOuOpMzRMYtQnN table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 3/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 光伏单晶硅三问：产能过剩、价格战、硅料保障？光伏单晶硅三问：产能过剩、价格战、硅料保障？ . 5 2. 产能过剩？产能过剩？210 大硅片大硅片未来未来 2 年内将供不应求年内将供不应求 . 6 2.1. 供给端：2021 年硅片名

15、义产能超 300GW，实际产能并非严重过剩 . 6 2.2. 需求端：“平价上网”时代临近，光伏需求有望“井喷” . 7 2.3. 210 大尺寸：下游扩产超 90GW，210 大硅片将供不应求 . 8 3. 价格战？价格战？价格下行为大趋势，上机数控已经历压力测试价格下行为大趋势，上机数控已经历压力测试 . 10 3.1. 光伏：价格下行为历史大趋势，具核心竞争力才能胜出 . 10 3.2. 210 大硅片溢价明显，盈利能力超 166、182 尺寸硅片 . 11 3.3. 上机数控压力测试：即使均价下降 20%，仍能保持较高净利率 . 12 3.4. 上机数控：不考虑价格下降，2021 年盈

16、利能力具提升空间 . 14 4. 硅料保障？硅料保障？阶段性紧缺，上机数控已锁定重要供应商阶段性紧缺，上机数控已锁定重要供应商 . 15 4.1. 硅料：紧缺为短期阶段性，并非常态 . 15 4.2. 上机数控：已锁定重要供应商，硅料已得到保障 . 16 5. 上机数上机数控：控：210 大硅片龙头，大硅片龙头，292 亿大单展现实力亿大单展现实力 . 17 5.1. 光伏 210 大硅片龙头，产品结构改善盈利能力进一步提升！ . 17 5.2. 扩产速度超预期，2021 年产能有望达 20GW，出货量将大增 . 18 6. 光伏切片机：迎光伏切片机：迎 210/182 大尺寸迭代，大尺寸迭代

17、，N 型硅片薄片化需求型硅片薄片化需求 . 19 6.1. 210/182 大尺寸迭代，2021 年需求将超 20 亿元，公司将充分受益 . 19 6.2. 异质结行业有望爆发，公司有望为 N 型薄片化切片机未来龙头！ . 20 7. 投资建议：考虑战略地位和高成长性，目标市值投资建议：考虑战略地位和高成长性，目标市值 600 亿元亿元 . 21 7.1. 盈利预测：预计 2020-2022 年收入、净利润大幅增长 . 21 7.2. 估值分析：光伏设备+单晶硅，成长空间大；公司被低估 . 24 8. 风险提示风险提示 . 25 图目录图目录 图 1：单晶硅：光伏产业链中利润最丰厚环节，隆基、

18、中环两家占据 70%以上份额，未来将“三分天下” . 5 图 2：隆基、中环寡头垄断，占据了 70%的单晶硅份额 . 5 图 3：硅片行业 CR5 占据了市场 70%以上的份额（包含多晶硅） . 5 图 4：“十四五”国内光伏新增装机量有望年均达 70-90GW/年 . 8 图 5：预计全球光伏新增装机量有望年均达 222-287GW/年 . 8 图 6：2019 年我国光伏发电量同比增长 26% . 8 图 7：2019 年我国光伏发电量占 3.1%，未来空间大 . 8 图 8：单晶硅片(156mm156mm)价格走势图 . 11 图 9：光伏行业：之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降

19、，平价时代有望来临 . 11 图 10：目前 210 硅片单瓦溢价达 3 分钱，溢价率 6% . 12 图 11：2019 年上机数控单晶硅毛利率介于隆基、中环之间 . 13 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 4/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 12：2020 年 Q3 上机单晶硅预测毛利率已接近隆基 H1 数据 . 13 图 13：公司 2020 年 1-9 月单晶硅收入 17.2 亿元，毛利率 25.2% . 13 图 14：预计上机数控平均出货价格在 2.52.7 元/片左右 . 13 图 15：隆基、上机、中环净利率

20、分单季度数据对比 . 14 图 16：2020 年四季度至今，各尺寸硅片价格均维持稳定 . 14 图 17：2019 年国内多晶硅料产能达 46 万吨 . 15 图 18：2019 年国内硅料行业 CR5 份额占比 76% . 15 图 19：弘元新材二期 8GW 单晶项目点火成功 . 18 图 20：弘元新材厂房示意图，目前已安装单晶炉 576 台 . 18 图 21：上机数控：此前切片机累计市占率达 45% . 20 表目录表目录 表 1：2021 年硅片名义产能超 300GW，但实际产能并非严重过剩 . 6 表 2：主要单晶硅厂商 2021 年投产计划预测：大部分产能将在 2021 年第

21、四季度释放 . 7 表 3：市场质疑 210 大尺寸在设备兼容性、产业链配套、运输、良率、热斑等均存在问题，我们认为终将解决 . 9 表 4：2021 年硅片、电池片、组件三大环节，主流厂商大尺寸投产计划预测 . 10 表 5：目前 210 硅片单瓦溢价达 3 分钱，溢价率 6% . 12 表 6：未来随着产能的提升、规模效益的渐显、工艺的改善、人力成本的降低、210 出货占比的提升，盈利能力有望 进一步提升 . 14 表 7：2020 年底，全球硅料产能预计达 54.5 万吨，可对应支撑 164GW 需求 . 16 表 8：公司与新特、大全、保利协鑫连续签订两大单晶硅料采购合同，对应保障 2

22、021 年硅料 12.6-13.8GW . 16 表 9：公司与天合光能大单合同统计，未执行订单合计金额超 102 亿元 . 17 表 10：公司与东方日升签订 114 亿单晶硅订单 . 17 表 11：公司与阿特斯、正泰新能源大单合同统计，2021-2023 年订单合计金额达 76 亿元 . 17 表 12：上机数控现有单晶硅拉晶项目的产能、产销情况（单位：吨） . 19 表 13：上机数控在光伏切片机领域主要竞争对手 . 20 表 14：HJT 规划产能超 45GW，预计 2021 年将有 10-20GW 的 HJT 新增产能投放 . 21 表 15：公司包头单晶硅项目收入预测（敏感性分析

23、） . 22 表 16：公司包头单晶硅项目盈利预测（敏感性分析） . 22 表 17：公司主营业务收入预测（分项目） ，单位：百万元 . 23 表 18：上机数控：与光伏设备主要上市公司估值比较：公司估值被明显低估 . 24 表 19：上机数控：与单晶硅主要上市公司估值比较：公司估值被明显低估 . 24 表附录：三大报表预测值 . 26 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 5/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 光伏单晶硅三问：产能过剩、价格战、硅料保障光伏单晶硅三问：产能过剩、价格战、硅料保障？ 单晶硅为光伏产业链中壁垒高、竞

24、争格局极好、利润丰厚的环节。 2019 年隆基、中环 2 家占据了单晶硅市场 70%以上的份额。 图图 1：单晶硅单晶硅：光伏产业链中利润最丰厚环节光伏产业链中利润最丰厚环节，隆基、中环两家隆基、中环两家占据占据 70%以上份额以上份额，未来将“三分天下”，未来将“三分天下” 资料来源：各公司公告、新闻、黑鹰光伏，浙商证券研究所整理 图图 2：隆基、中环寡头垄断，占据了隆基、中环寡头垄断，占据了 70%的单晶硅份额的单晶硅份额 图图 3： 硅片： 硅片行业行业 CR5 占据了市场占据了市场 70%以上的份额以上的份额 （包含多晶硅）（包含多晶硅） 资料来源：各公司公告、浙商证券研究所 资料来源

25、：CPIA、PVInfolink、浙商证券研究所整理 2021 年硅片行业各大厂家加速扩产，市场对于单晶硅行业发展、及上机数控的盈利 能力和成长性抱有担忧。核心体现在：核心体现在： 1) 硅片产能严重过剩？ 2) 价格战导致竞争格局恶化？ 3) 硅料产能能否保障行业需求？ 我们将在本文基于行业和上机数控情况，分别进行讨论和分析。 41% 32% 11% 12% 2% 2% 20192019年底主要单晶硅厂商产能市占率年底主要单晶硅厂商产能市占率 隆基 中环 晶澳 晶科 上机 京运通 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 6/27 请务必阅读

26、正文之后的免责条款部分 2. 产能过剩产能过剩？210 大硅片未来大硅片未来 2 年内将供不应求年内将供不应求 2.1. 供给端：供给端：2021 年硅片名义产能超年硅片名义产能超 300GW，实际产能并非严重过剩，实际产能并非严重过剩 从总产能的维度来从总产能的维度来分析分析：受益光伏行业大发展及大尺寸硅片需求迭代，2021 年硅片 行业将迎来史上最大的一轮产能扩张周期。但我们判断，实际有效产能供给有限。 1) 供给端：供给端：据不完全统计，预计 2020 年、2021 年按行业前 6 名硅片厂家总产能将达到 193GW 和 304GW 以上，2021 年全年新增产能有可能超 110GW。

27、2) 需求端：需求端：据 IHSMarkit 最新预测，预计 2021 年的光伏新增装机量将达到 158GW。 看似接近看似接近 1 140GW40GW 的过剩是否严重？我们一步步来测算：的过剩是否严重？我们一步步来测算： 1) 实际实际组件需求：组件需求：按照组件与装机量 1.2 的容配比计算，对应组件真实需求为 190GW。 2) 有效有效产能产能供给供给： 硅片产能从 2020 年底的 193GW 爬坡到 2021 年底的 304GW， 假设对有 效产能进行折中计算，则对应实际有效产能供给约 250GW。 3) 老老产能产能正常正常淘汰：淘汰：假设 2019 年的 101.5GW 产能中

28、有 30%已成为 2021 年的低效率淘 汰产能，则对应淘汰产能约 30GW。 4)4) 最终最终测算测算出实际出实际过剩量过剩量：250GW-190GW-30GW=3 30GW0GW；过剩比例为：；过剩比例为：3 30 0GWGW/250/250GW=GW=1212% %。 我们判断：我们判断： 硅片硅片产能产能会会有一定有一定正常正常过剩，过剩， 但但有效产能远没有效产能远没市场市场想象的那么大！想象的那么大！ 同时，同时， 1 15858、1 16666 小尺寸将面临更大的过剩淘汰压力，小尺寸将面临更大的过剩淘汰压力，210210 大尺寸供给大尺寸供给将持续将持续紧张！紧张！ 表表 1：

29、2021 年硅片名义产能超年硅片名义产能超 300GW，但实际产能并非严重过剩，但实际产能并非严重过剩 厂商 2019 年底产 能 （GW） 2020 年底产能 规划（GW） 2021 年底产 能规划 （GW） 地点 项目 公告时间 预计 2021 年新 增（GW） 隆基 42 80 120 曲靖 曲靖年产 10GW 单晶硅棒和硅片建设项 目 2019/12/7 10 曲靖 曲靖（二期）年产 20GW 单晶硅棒和硅 片项目 2020/9/23 20 丽江 丽江（三期）年产 10GW 单晶硅棒项目 2020/9/22 10 中环 33 55 75 呼和浩特 中环五期单晶硅项目 2019/3/19

30、 20 晶科 11 20 35 上饶 10GW 硅片、10GW 电池、10GW 组件生产 及研发总部项目 2020/4/14 10 乐山 四川晶科三期 5GW 拉棒 2020/12/23 开工 5 晶澳 11.5 18 30 曲靖 曲靖二期年产 20GW 单晶拉棒及切片项 目 2020/8/14 12 上机 2 13 20 包头 年产 8GW 单晶硅拉晶生产项目 2020/7/7 7 京运 通 2 7 24 乌海 乌海 10GW 高效单晶硅棒项目 2020/6/16 5 乐山 24GW 单晶拉棒、切方项目 2020/11/5 12 合计 101.5 193 304 资料来源：各公司公告、官网、

31、光伏们，浙商证券研究所整理（2020&2021 年产能规划为我们预测值） table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 7/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从产能投放节奏的维度来分析：从产能投放节奏的维度来分析：前三季度供需格局不必过度担忧，四季度产能投放 集中，但同时第四季度也是光伏装机的旺季，有望受益光伏需求大幅增长。 1) 根据公司公告、媒体公开报道统计，我们对 2021 年行业前 6 家硅片供应商的产能投 放节奏进行大致推测，预计 2021 年 Q1-Q4 硅片产能投放的大致节奏为 18GW、15GW、 17GW、62GW，四季度将

32、迎来产能达产的高峰期。 2) 我们我们判断判断：2021 年前三季度行业受硅片产能释放所带来的的过剩压力较小。虽然四 季度将有较大产能进行释放，但四季度作为光伏行业装机传统的旺季，占比全年需 求约 30%40%以上，有望缓冲产能释放所带来的过剩压力。 表表 2：主要单晶硅厂商：主要单晶硅厂商 2021 年投产计划预测年投产计划预测：大部分产能将在大部分产能将在 2021 年第年第四季度释放四季度释放 2021 年投产进度（预计时间） 厂商 项目 公告时间 预计 2021 年新 增（GW） Q1 Q2 Q3 Q4 隆基 曲靖年产 10GW 单晶硅棒和硅片建设 项目 2019/12/7 10 10

33、 曲靖（二期）年产 20GW 单晶硅棒和 硅片项目 2020/9/23 20 20 丽江（三期）年产 10GW 单晶硅棒项 目 2020/9/22 10 10 中环 中环五期单晶硅项目 2019/3/19 20 5 15 晶科 10GW 硅片、10GW 电池、10GW 组件生 产及研发总部项目 2020/4/14 10 10 四川晶科三期 5GW 拉棒 2020/12/23 开工 5 5 晶澳 曲靖二期年产 20GW 单晶拉棒及切片 项目 2020/8/14 12 12 上机 年产 8GW 单晶硅拉晶生产项目 2020/7/7 8 8 京运通 乌海 10GW 高效单晶硅棒项目 2020/6/1

34、6 5 5 24GW 单晶拉棒、切方项目 2020/11/5 12 12 合计合计 112112 1818 1515 1717 6262 资料来源：各公司公告、官网、光伏们，浙商证券研究所整理（2021 年产能投放节奏为我们预测值） 2.2. 需求端：需求端： “碳中和”指引下，“碳中和”指引下， “平价上网”临近，光伏“平价上网”临近，光伏将将“井喷”“井喷” “碳中和” ：中国将采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于 2030 年前达 到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和。光伏和风电等新能源发展，是实现“碳中 和”的重要途径。 在光伏行业“平价上网”的大背景下，CPIA 预测“

35、十四五”期间国内光伏新增装机 量有望达 70-90GW/年，全球有望达 222-287GW/年！ 我们预计， 随着需求的爆发， 产能过剩仅是短期行为， 头部企业的高效先进产能具有 核心竞争力。 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 8/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 4： “十四五”国内光伏新增装机量有望年均达“十四五”国内光伏新增装机量有望年均达 70-90GW/年年 图图 5：预计全球预计全球光伏新增装机量有望年均达光伏新增装机量有望年均达 222-287GW/年年 资料来源：CPIA、浙商证券研究所 资料来源：CPIA，

36、浙商证券研究所 根据国际可再生能源署（IRENA）的数据，太阳能项目从 2018 年的每年 94GW 提升至 2050 年的每年 372GW。如果这一目标得以实现，那么至本世界中叶（2050 年） ，太阳 能在全球能源中的占比会达到 25%。 图图 6：2019 年我国光伏发电量同比增长年我国光伏发电量同比增长 26% 图图 7：2019 年我国光伏发电量占年我国光伏发电量占 3.1%，未来空间大，未来空间大 资料来源：CPIA，浙商证券研究所整理 资料来源：CPIA，浙商证券研究所整理 2.3. 210 大尺寸：大尺寸：2021 年年下游扩产超下游扩产超 90GW，210 大硅片将供不应求大

37、硅片将供不应求 2 21010 大尺寸为大势所趋，大尺寸为大势所趋，带来的降本空间让行业看到了机遇，带来的降本空间让行业看到了机遇，210210 尺尺寸发展进度远远寸发展进度远远 超过了行业的预期超过了行业的预期。 1) 制造端：制造端： 大尺寸硅片可以提升硅片、 电池和组件的产出量， 从而降低每瓦生产成本； 2) 产品端产品端：大尺寸硅片能有效提升组件功率，通过优化电池和组件的设计提高组件效 率； 3) 系统端：系统端：随着单片组件的功率和效率提升，大尺寸硅片可以减少支架、汇流箱、电 缆、土地等成本，从而摊薄单瓦系统成本。 市场质疑 210 大尺寸存在设备兼容性、产业链配套、运输、良率、热斑

38、等问题，但我 们认为，这些问题随着下游需求的爆发都将被解决。 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 9/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 3：市场质疑市场质疑 210 大尺寸在设备兼容性、产业链大尺寸在设备兼容性、产业链配套、运输、良率、热斑等均配套、运输、良率、热斑等均存在问题存在问题，我们认，我们认为终将解决为终将解决 硅片尺寸 存在的问题 对应解决方案 210 210 大尺寸设备兼容性？ 目前新上产线基本会上 210 设备，并同时向下兼容 182 尺寸 210 产业链配套尚未打通？ 据天合光能：从 9 月开始，中环股份间接

39、向天合光能供应的 210 大硅片达 400 兆瓦左右，而且每个月 的量还在增加，2020 年年底天合光能 210 组件出货量有望达到 12GW。 据中环股份预测，2021 年一季度，公司 210 大硅片月产量将达到 1.52GW。 设备端：设备端：主流厂商基本完成了 210 产品的研发升级，以晶盛机电、上机数控、捷佳伟创、宝馨科技、 迈为股份、高测股份为代表的设备企业均已有 210 配套的产品设备产出。 电池片端：电池片端：1）2020 年 7、8 月份，爱旭先后宣布投资 22 亿元、40 亿元，在天津新建 5.4GW 的 210 晶 硅电池项目、在浙江义乌新建 10GW 的 210 晶硅电池

40、项目。2）通威与天合战略合作，形成完整的 210mm 尺寸产业链。 运输问题？ 据天合的运输 210 组件方案：短长双层垂直堆垛包装方法，使标准集装箱的包装瓦特进一步提高了约 9%，提供了更加经济、安全和可靠的物流解决方案 据东方日升的方案：Titan 600Wp 双面双玻组件，每个 40 英尺的高柜可以运输 584 片，运输成本可以 控制在 0.004$瓦左右。 210 硅片各规格组件的每瓦运输成本均低于 166 组件，个别组件运输成本高于 182 组件运输成本，但 与 210 组件整体带来的降本效应相比两者间的运输成本差异实质上很小 中环 2020 年 1 月发布专利：“一种大尺寸硅片用包

41、装装置”。提供了一种大尺寸硅片用包装装置及其 使用方法，尤其是竖直放置且边长为 180-220mm、厚度为 150-200m 的硅片包装，解决了现有技术中 硅片包装材料和包装方式过于简单，不适合大尺寸硅片的包装且不易取放的技术问题，防止在运输过 程中出现崩损及碎片，安全性高且适普性强。 良率问题？ 目前上机、中环 210 硅片良品率均已达到 95%以上。爱旭大尺寸电池片良率为 95% 隐裂问题？ 将大硅片变成半片和三分片可以使隐裂、裂纹的可能性大大降低 多主栅技术可以降低隐裂带来的影响，更好的克服隐裂/裂纹对功率损失的影响 采用双玻组件可以减少隐裂与裂纹 热斑问题？ 210 硅片组件更易产生热

42、斑是误解，实际上 210 切半组件热板风险更低，已有实验数据予以支持 资料来源：各公司公告、光伏测试网，浙商证券研究所整理 210210 大尺寸需求大尺寸需求：下游产能扩产有望超市场预期。 1)1) 据不完全统计，预计 2021 年底硅片、电池片、组件的 210 大尺寸产能规分别有望超 80GW、90GW、90GW。 2)2) 可以看到，210 大尺寸已在光伏各环节受到较高的接受和认可度，210 大尺寸需求、 及扩产进度有望超市场预期。 3)3) 同时，因硅片产能较电池片、组件的扩产速度更慢，一因硅片产能较电池片、组件的扩产速度更慢，一旦下游旦下游 2 21010 大尺寸需求超预大尺寸需求超预

43、 期，期，2 21010 大硅片的结构性紧缺状态可能加剧。大硅片的结构性紧缺状态可能加剧。 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 10/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 4：2021 年年硅片、电池片、组件三大环硅片、电池片、组件三大环节，主流节，主流厂商厂商大尺寸大尺寸投产计划预测投产计划预测 企业名称 210 产能供应情况预测 210 产能预计 （2021 年底） 硅片 中环 2022 年硅片产能将达到 85GW,其中 G12 达到 50GW 80GW 上机数控 硅片产能预计超 20GW 隆基 2021 年尺寸供应视市场需求

44、供应 京运通 2021 年尺寸供应视市场需求供应 通威&天合 2021 年一期 7.5GW 210 尺寸硅片产能达产 电池 通威 2021 年底 210 向下兼容产能为 20GW 90GW 爱旭 2020 年底兼容 210 以下的电池产能为 24GW 天合光能 2021 年电池产能达 26GW,其中 18-20GW 为 210 电池 东方日升 2021 年电池片产能达 20GW，其中 210 电池达 13GW 通威&天合 2021 年 15GW 210 电池片产能达产 组件 天合光能 2020 年底组件产能达 22GW,其中 210 产能 12GW,2021 年底组件产能达 50GW 以上,2

45、10 组件产能为 35GW 90GW 东方日升 2021 年组件产能达 30GW，预计 210 尺寸产能达 16GW 阿特斯 2021 年底组件产能达 25.7GW，预计部分为 210 尺寸 环晟光伏 2020 年底 210 组件产能 3GW,2021 年计划扩至 12-15GW 通威&天合 2021 年 15GW 210 组件产能达产 亿晶光电 2021 年 210 组件产能预计超 6GW 资料来源：各公司公告、官网、光伏们，浙商证券研究所整理（2021 年产能投放节奏为我们预测值） 3. 价格战价格战？价格下行为大趋势，上机数控价格下行为大趋势，上机数控模拟模拟压力测试压力测试 3.1.

46、光伏：价格下行为历史大趋势，光伏：价格下行为历史大趋势，具核心竞争力才能胜出具核心竞争力才能胜出 硅片价格下行是历史大势所趋，从 2010 年的 100 元/片，下跌至目前的 3 元钱左右/ 片，过去 10 年价格下降了 97%。 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 11/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 8：单晶硅片单晶硅片(156mm156mm)价格走势图价格走势图 资料来源：Wind、浙商证券研究所整理 光伏行业逐渐摆脱补贴、 变成平价上网之后， 需求才会真正爆发。 光伏行业的竞争格 局， 也会随着二三线厂商的退出变得愈

47、发清晰， 光伏行业各环节集中度将不断提高。 图图 9：光伏行业：之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临光伏行业：之前由政策和技术驱动，未来技术驱动成本下降，平价时代有望来临 资料来源：CPIA，浙商证券研究所 头部厂商因拥有更高的盈利能力、 更优的成本管控能力、 以及更强的融资能力， 在行 业的下行期间，因具备更强的核心竞争力，抵御风险能力更强。 3.2. 210 大硅片溢价明显，盈利能力超大硅片溢价明显，盈利能力超 166、182 尺寸硅片尺寸硅片 210210 大大硅片硅片盈利能力：盈利能力：目前单瓦售价存在 6%的溢价空间，单瓦成本较 182、166 硅片 更低。

48、1)1) 售价端：售价端：截至 2021 年 1 月 20 日，目前 166、182、210 硅片均价分别为 3.22 元/片、 3.90 元/片、和 5.48 元/片；对应单瓦售价分别为 0.51、0.51、0.54 元，目前目前 2 21010 大硅片大硅片较较 1 16666 股票股票单瓦单瓦溢价达溢价达 3 3 分钱，溢价率分钱，溢价率 6%6%。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 2011-08 2011-12 2012-04 2012-08 2012-12 2013-04 2013-08 2013-12 2014-04 2014-08 2014-12 2015

49、-04 2015-08 2015-12 2016-04 2016-08 2016-12 2017-04 2017-08 2017-12 2018-04 2018-08 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 table_page 上机数控上机数控( (603185603185) )深度报告深度报告 12/27 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 10：目前目前 210 硅片单瓦溢价达硅片单瓦溢价达 3 分钱，溢价率分钱，溢价率 6% 资料来源：PVInfolink、浙商证券研究所 表表 5：目前目前 210 硅片单瓦硅片单瓦较较 166 和和 182 硅片硅片溢价达

50、溢价达 3 分钱，溢价率分钱，溢价率 6% 硅片价格（元） 单片瓦数 单瓦价格（元） 溢价空间 （元） 溢价率 166 尺寸 3.22 6.31 0.51 - - 182 尺寸 3.9 7.62 0.51 0.00 0% 210 尺寸 5.48 10.14 0.54 0.03 6% 资料来源：PVInfolink、浙商证券研究所整理 2)2) 成本端：成本端：在拉晶过程中，210 硅片单位时间出棒更多（面积大很多，拉速略慢些） ， 单瓦成本相对 166、182 尺寸更低。目前上机的 210 大硅片良率已达 95%左右，与传 统 166 小尺寸硅片良率差异已经不大，我们判断随着工艺的改进、良率的