1、国有资本加入，助力业务拓展。截至 2020 年上半年，杭州市下城区国有投资控股集团有限公司为公司第一大股东，持股比例 20%。公司于 2019 年引入国资控股股东杭州市下城区国有投资控股集团有限公司，国有战略投资人的加入有助于公司巩固和开拓融资渠道，降低融资成本，同时在国家医改政策推进的过程中，有助于公司与公有制医疗机构更好的开展合作，扩展核心业务的深度与广度。在本次股权转让变更中，双方约定，公司将继续聚焦主营业务、加强资源投入、保持发展战略的持续性和稳定性。营收与净利润总体延续较快增长。2015 年以来，公司营业收入与净利润总体实现加速稳步增长，公司业绩的增长主要来源于核心产品销量的提升。2

2、017 年公司充分利用收购国内外子公司的契机，强化管理团队建设，引进专业优秀人才，加强渠道协同能力，横向拓展业务，实现了快速发展和巩固提高的良好平衡。2015-2019 年间，公司的营收、归母净利润整体保持了良好的增长态势，复合增速达到 44%;2020 上半年营业收入为 29 亿元，同比降低 10.7%;归母净利润为 1 亿元，同比降低 36%。2020 上半年增速断崖式下滑与新冠病毒疫情影响有关，但是我们预计在疫情结束后将会逐步恢复稳定增长的态势。IVD 相关试剂及其他耗材的销售为核心业务。从业务收入占比来看，IVD 试剂及其他耗材的销售是公司的核心业务，在 2016-2019 年间业务收

3、入始终占公司总收入九成以上，2019年的销售收入占比约 95%，而 2020 年上半年的试剂及其它耗材的占比略有下降变为 84%，原因是仪器的销售收入占比上升到 14%。传统代理业务是公司商业板块收入主要来源。传统代理业务是以 IVD 产品的流通配送为基础，为各类医学实验室提供包括丰富的产品组合服务、先进的冷链仓储物流、定期维护保养及属地化快速响应维修服务在内的全产业供应链服务。2019 年公司商业板块实现销售收入 67.7 亿元，同比增长 17.9%，毛利率为 25.4%。目前公司商业板块业务有三大类：传统代理业务、集约化业务及区域检测中心和第三方实验室，2019 年公司传统代理业务收入为4

4、7.7 亿元，仍然是收入主要来源。传统代理业务是公司商业板块收入主要来源。传统代理业务是以 IVD 产品的流通配送为基础，为各类医学实验室提供包括丰富的产品组合服务、先进的冷链仓储物流、定期维护保养及属地化快速响应维修服务在内的全产业供应链服务。2019 年公司商业板块实现销售收入 67.7 亿元，同比增长 17.9%，毛利率为 25.4%。目前公司商业板块业务有三大类：传统代理业务、集约化业务及区域检测中心和第三方实验室，2019 年公司传统代理业务收入为47.7 亿元，仍然是收入主要来源。销售费用率逐年下降，财务费用压力有望缓解。公司四项费用中，销售费用率比重最高。 2020 上半年销售费

5、用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 8.9%、5.4%、3.6%、 0.5%。相较于同类公司，润达医疗近 5 年四费率较为稳定，经营状况平稳。公司管理费用率自 2016 年开始总体逐年下降，其主要原因除了政策倾斜，促使各医院检验科选择大型代理商外，还与公司集约化服务逐渐完善、区域服务能力增强有关。公司引入国有股东后，公司与公立医疗合作将会更加密切，共建区域检验中心有望争取更大的政府支持力度，公司的销售成本将明显下降，资金压力与现金流将得到有效缓解。融资成本也凭借着国资背景，财务费用有望能够大幅下降。现金流持续稳健增长，资金状况近年来明显改善。2015 年后，公司逐步并购其他公司，实

6、现公司业务多样化、全面化发展。2018 年公司优化产业结构，调整供货流程，提高了渠道供应能力，对上游供应商的议价能力提高较大，应付账款进一步增加。公司资金状况得到了进一步好转，现金净流量连续两年为正。2020 年由于疫情影响，华中等地销售额存在波动，但随着疫情好转，湖北、上海等主要市场已逐渐恢复，预计对公司财务状况的影响不大。院内实验室综合服务商的业务模式是什么?院内实验室综合服务商的收入来源于检验科的成本。假设检验科是一个生产检验报告单的工厂，一张检验报告单的成本包括试剂，设备等生产资料成本(大概占比 10-30%)，人工成本(15%20%)，还包括生产报告单过程中的质量控制成本(60%80

7、%)，包括 QA和 QC。院内实验室综合服务商的收入来源分为两方面：1)生产资料：为检验科提供试剂和设备;2)为实验室提供 QA 与 QC 成本管理服务。根据检验科的不同发展历程，从一个小型作坊，到中型实验室，最后到巨型工厂，通过院内实验室综合服务商提供试剂/设备、QA和 QC 成本集约化管理，可以极大提高检验科效率。检验科成本控制需求带来院内实验室综合服务商需求快速提升。润达的业务由传统的经销代理(1.0 版)，演变到集约化业务(针对大中型实验室工厂，2.0 版本)，区检中心业务(3.0 版，医联体，医共体)，未来院内巨型第三方实验室工厂。润达在实验室建设运营过程中的角色是一个监工和管理的角

8、色，保证实验室产出的报告成本最低，质量可靠。公立医院检验科可以分为院内实验室和第三方医学实验室(ICL)，但我国医疗卫生资源主要集中在大型公立医院，天然决定了公立医院检验科为我国医改的主阵地。公司未来发展定位于院内实验室综合服务商，主要是为医院检验科提供服务，通过集约化业务和区域检验中心业务为公立医院检验科提供全面的解决方案以达到公立医院实验室降本增效的目的。公司是国内较早一批从 IVD 流通企业转型为院内实验室综合服务商的企业，我们认为市场对于公司盈利模式有三点认知偏差： 市场认为流通企业盈利能力较差，但我们认为器械流通企业相较于药品流通企业具备更高壁垒，因为除了具备渠道价值之外，还需要具备

9、售后服务能力，专业化的服务能力提升了器械流通企业的盈利水平; 市场认为传统器械流通企业对下游客户粘性低，对下游的议价能力弱导致账期较长，我们认为公司打造院内实验室综合服务商能够实现下游机构利益深度绑定，极大提升下游客户粘性。公司的集约化业务及区域检验中心业务收入占比已经提升至 30%，未来呈现不断扩大趋势，目前已经转型为一家院内实验室综合服务商; 市场认为院内综合服务商的市场前景不大，我们认为院内实验室综合服务商相对于第三方独立医学实验室具有两点优势，第一市场规模大，院内实验室综合服务商的市场空间是院外第三方实验室的市场规模的 6-7 倍;第二具备院内实验室综合服务商具备轻资产经营的优势，可复制能力更强。