【公司研究】吉比特-公司首次覆盖报告：《问道》夯实业绩基石差异化赛道拓宽成长边界-210412（24页）.pdf

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1、盈利预测与投资建议关键假设营业收入及毛利自主及联合运营游戏：公司研发能力突出、运营经验丰富，已上线主要贡献业绩的核心产品包括问道手游、魔渊之刃、不朽之旅、不思议迷宫、地下城堡2等。我们预计 2021 年 2 月 1 日上线的一念逍遥将为公司贡献亮眼年流水，成为公司继问道之后的第二大业绩支撑;预计公司储备项目中的剑开仙门、摩尔庄园、复苏的魔女、地下城堡 3：魂之诗等将于 2021 年上线，并贡献业绩增量。假设核心产品贡献流水保持稳定、授权运营的产品与代理方的分成比例保持稳定、公司自主运营的产品与渠道方的分成比例保持稳定。假设公司自研游戏一念逍遥贡献收入增量亮眼，致自研游戏收入占比提升，从而公司整

2、体毛利率较2020 年有所提升。授权运营游戏：公司授权运营游戏主要为问道端游，已稳定运营十余年，假设随着问道端游用户的小幅流失，2021-2023 年毛利率较2020 年略有下降。期间费用率销售费用率：2018-2020 年分别为 8.08%、10.37%、10.91%，考虑到市场买量费用上升，再加之公司为一念逍遥等自研游戏铺量推广，假设 2021-2023 年销售费用率有所上升，分别为11.15%、11.20%、11.30%。管理费用率：2018-2020 年分别为 7.41%、8.53%、8.57%，考虑到公司已具规模效应，经营管理稳定，假设2021-2023 年管理费用率保持稳定，分别为

3、8.57%、8.57%、 8.57%。研发费用率：2018-2020 年分别为 17.35%、15.31%、15.70%，考虑到公司相较于扩招研发人员更倾向于提高研发人员工作效率与产出，假设 2021-2023 年研发费用率略有上升，分别为15.80%、15.85%、15.90%。盈利预测结合上述假设分析，我们预测公司 2021-2023 年营业收入分别为 37.91、45.10、52.85 亿元，同比分别增长38.22%、18.98%、17.18%;归属于母公司股东的净利润分别为 14.09、16.24、18.51 亿元，同比分别增长34.62%、15.28%、13.98%，对应当前股本的 EPS 分别为19.60 元、22.60 元、25.76 元。

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