【研报】餐饮行业系列深度研究之三：谁是影响餐饮龙头估值的关键因子？-210519（44页）.pdf

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1、澳优：底部位置确认投资逻辑：1、羊奶粉确认复苏趋势。Q1公司羊奶粉实现收入8.7亿元，同比-7.1%，环比+15.3%。其中，中国境内羊奶粉收入8.3亿元，同比-5.9%，环比+29.7%。去年Q1由于疫情渠道囤货基数较高，羊奶粉收入同比下降，环比角度，经过去年一整年调整，年初以来窜货平台的成交价格逐月递增，今年Q1羊奶粉已处于复苏趋势中。澳优佳贝艾特羊奶粉保持国内羊奶粉市场30%+份额的绝对龙头位置，经过公司迅速调整，经销商信心恢复，今年通过独家冠名口碑综艺戏剧新生活、携手热门电视剧赘婿品牌力认知度进一步扩大。2、牛奶粉海普诺凯销售增速超预期。Q1公司牛奶粉实现收入10.5亿元。其中，海普诺

2、凯1897收入7.2亿元、同比+58.7%。去年全年海普诺凯1897收入同比+52.7%，今年Q1海普诺凯1897仍然保持高速成长，超此前预期。3、主业盈利能力稳定。Q1公司净利率15.2%，盈利能力保持稳定。其中Q1毛利率51.1%，我们判断毛利率同比下降与生产羊乳清的副产品贸易亏损、存货拨备增加有关。Q1销售费用率25.5%，管理费用率8%，同比持平，公司费用率稳定，符合全年计划。盈利预测：预计2021-23年净利12.5(+24%)/15.2(+22%)/18.1(+19%)亿元，目前股价对应2021年P/E 14.2倍，买入评级。风险提示：出生人口大幅持续下降，食品安全问题。太二初步证

3、明跨赛道孵化力，平台型企业属性逐渐显现。九毛九采用创始团队持股的模式(太二 15%/煎饼 20%/那未大叔 20%，九毛九、怂火锅股权激励也在推进)，充分调动品牌团队积极性。此外，公司内部采用赛马机制，各品牌团队独立决策、相互学习借鉴，给与创始团队极高的经营自主性。九毛九餐饮通过孵化太二酸菜鱼初步证明了自身跨赛道孵化能力，故市场对于公司新品牌怂火锅/烤鱼品牌同样充满期待。目前怂火锅品牌已在广州、海南开出两家门店，根据嗨牛财经报导，广州门店开业四个月后，单店业绩突破了 200 万营业额，预计翻台率 4.5 次+，海南(12 月开业)翻台率预计同样优秀，根据美团显示，怂火锅第三家店已经在深圳京基百

4、纳筹备装修中。短期看怂火锅模型仍有待打磨(观察进驻购物商圈后的表现)，但若未来怂火锅品牌能够顺利铺开，公司的成长动能将得到接续，公司估值水平也有望维持高位!太二正处高增期+平台型企业预期支撑估值中枢居高位(PEG>1x)。2016 年以来的历史门店运营数据(翻座率、门店增速)，以及疫情下太二快速的复苏能力，是市场投资者愿意给与九毛九公司高估值的最核心原因。其次，太二品牌的成功孵化，市场看好公司未来持续跨赛道孵化怂火锅等新品牌的能力，愿意给予公司适当的平台型公司溢价。自行业横向对比来看，2021 年 2 月以来九毛九为几家餐饮行业上市公司中股价相对最抗跌的标的，我们认为太二靓丽的经营数据是这波行情演绎的最核心变量。未来公司是否能够持续享受估值溢价，需要密切跟踪太二的门店开拓节奏及新品牌孵化的实际效果。

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