1、 公司报告公司报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 1 博杰股份博杰股份（002975） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 03 月月 18 日日 投资投资评级评级 行业行业 机械设备/专用设备 6 个月评级个月评级 增持（首次评级） 当前当前价格价格 147 元 目标目标价格价格 157.25 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 69.47 流通A 股股本(百万股) 17.37 A 股总市值(百万元) 10,211.60 流通A 股市值(百万元) 2,552.90 每股净资产(元) 9.92 资产负债率(%) 27.00 一年内最高/最低(元) 166.83/41.52 作者

2、作者 邹润芳邹润芳 分析师 SAC 执业证书编号：S04 朱晔朱晔 联系人 许利天许利天 联系人 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 全球领先全球领先 ICT 测试设备商，测试设备商，把握把握 5G 射频射频/声声学等学等电子电子风口风口 专注自动化测试，专注自动化测试，ICT 测试设备全球领先，扩展射频测试设备全球领先，扩展射频/声学等多风口声学等多风口 公司具备 15 年自动化测试设备研发生产经验，为苹果、微软、思科、谷苹果、微软、思科、谷 歌、高通歌、高通等品牌运营商及鸿海、广达、仁宝、和硕、纬创资通等全球著名 电子产品智能制造商提供检测设备，产

3、品覆盖电学（ICT/FCT） 、射频、声 学、光学测试设备，下游覆盖消费电子、汽车电子、医疗电子、工业电子 等多个行业。 业绩成长性良好，毛利率业绩成长性良好，毛利率/净利率吸引力净利率吸引力强强，苹果为重要的苹果为重要的消费电子消费电子客户客户 近年来，公司业绩成长性良好，营收从 2016 年的 3.91 亿元增长至 2018 年 的 6.87 亿元，归母净利润从 2016 年的 0.78 亿元增长至 1.12 亿元。其中， 2017 年公司因实施股权激励计划确认股权支付费用，同年研发费用大增， 导致因管理成本上升带来归母净利润下降 58.5%，剔除相关因素影响后， 2017 年净利润增幅为

4、 28.38%。据 2019 年业绩预告，全年营收 8.27 亿元， 同比+20.29%， 归母净利润 1.50 亿元， 同比+34.72%， 持续呈现良好成长性。 出口收入占出口收入占 59%， 苹果为第一大品牌运营商客户， 占收入比例近， 苹果为第一大品牌运营商客户， 占收入比例近 20%： 2018 年出口收入 4.03 亿元，占比 59%，其中保税区出口量 2018 年高达 2.96 亿 元，占比 43%；来自我国大陆地区的收入为 2.85 亿元，占比约 41%，略少 于整体出口收入。2016-2019H1 公司主要品牌运营商客户为苹果、微软、 思科，其中苹果是公司最大的品牌运营商客户

5、，其中苹果是公司最大的品牌运营商客户，2018 年来自苹果的销售年来自苹果的销售 收入高达收入高达 1.34 亿元，占公司当年收入总额的亿元，占公司当年收入总额的 19.5%。微软与思科也是公司 重要的品牌运营商客户，2018 年来自思科、微软的销售收入占比分别为 3.4%和 2.7%。 自动化测试设备：有效解决劳动力成本上升、人工测试甄别率低的问题自动化测试设备：有效解决劳动力成本上升、人工测试甄别率低的问题 对于电子产品制造厂商而言，产品检测是确保产品质量的主要手段，项目 包括：主板主板 ICT 在线测试、在线测试、FCT 功能测试，无线射频测试、音频测试、屏功能测试，无线射频测试、音频测

6、试、屏 幕和幕和 LED 显示测试、 重力感应器测试和恒压力测试显示测试、 重力感应器测试和恒压力测试等。 自动化测试种类多、 测试精度要求高， 传统人工测试速度有限， 存在主观/客观因素干扰等问题。 据公司招股说明书，2019 全球工业机器人销量将达到 41.4 万台，17-19 年 复合增速超 12%，我们认为自动化测试设备作为其重要领域之一需求将持 续提升。该类设备可提升产线效率、提高产品质量一致性，预计中高端电 子产品测试设备市场空间将逐步打开。 盈利预测与评级：盈利预测与评级：公司自身成长性良好、研发投入水平较高。自动化测试 设备市场将有望伴随下游电子产品制造商产品种类持续增长而增加

7、，此外 如 5G 基站建设、卫星互联网等新需求对射频组件检测需求有望逐步增加， 预计公司将在未来几年继续保持高成长性。预计 19-21 年营收增速分别为 20.31%/57.39%/47.74%，营收分别为 8.27/13.02/19.23 亿元，归母净利润为 1.48/2.44/3.60 亿元，EPS 为 2.13/3.51/5.18 元，PE 为 68.88/41.88/28.38x。 考虑可比估值法，2020 年可比公司 PE 为 44.8x，目标价 3.51*44.8=157.25 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险风险提示提示：客户集中风险，外销收入占比较高，疫情导致海外需求下滑。

8、 财务数据和估值财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 482.23 687.40 826.98 1,301.59 1,922.92 增长率(%) 23.49 42.55 20.31 57.39 47.74 EBITDA(百万元) 117.52 199.79 179.60 288.44 428.27 净利润(百万元) 32.43 111.62 148.25 243.82 359.81 增长率(%) (58.48) 244.25 32.81 64.47 47.57 EPS(元/股) 0.47 1.61 2.13 3.51 5.18 市盈率(P/

9、E) 314.93 91.48 68.88 41.88 28.38 市净率(P/B) 41.25 25.86 18.18 12.68 8.76 市销率(P/S) 21.18 14.86 12.35 7.85 5.31 EV/EBITDA 0.00 0.00 55.98 34.50 22.35 -13% 20% 53% 86% 119% 152% 185% -072019-11 博杰股份专用设备 沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 内容目录内容目录 1. 专注工业自动化测试设备，专注工业自动化测试设备，ICT 测试全球领先，扩展射频测试全球领

10、先，扩展射频/声学声学 . 4 2. 盈利与成长性良好，聚焦电学盈利与成长性良好，聚焦电学/射频射频/声学等消费电子检测声学等消费电子检测 . 5 2.1. 深度聚焦自动化测试设备核心业务，逐步铺设自动化组装业务 . 5 2.2. 盈利与成长性良好，出口主导收入，高研发投入是高盈利的重要条件 . 7 2.3. 资产经营效率较高，现金流情况/偿债能力均健康 . 9 2.4. 发展历程：以电学 ICT 检测设备为出发点，覆盖射频/声学/光学检测 . 11 2.5. 客户分析：苹果/思科/微软等品牌商，鸿海/广达/和硕/仁宝等制造商. 12 3. 消费电子检测设备行业方向：降低劳动力成本、提高检测精

11、度消费电子检测设备行业方向：降低劳动力成本、提高检测精度. 13 3.1. 工业自动化设备需求增加，消费电子带动自动化测试/组装设备需求量 . 13 3.1.1. 自动化测试行业：射频/电学/声学/光学/恒压力/传感器测试 . 13 3.1.2. 自动化组装行业：柔性组装系统是未来发展方向 . 14 4. 盈利预测与评级盈利预测与评级 . 15 5. 风险提示风险提示 . 16 图表目录图表目录 图 1：公司自动化测试设备、自动化组装设备产品图谱. 4 图 2：公司股东与旗下参控股公司结构 . 4 图 3：公司主要客户图谱（品牌运营商、代工生产商两类客户） . 4 图 4：2016A-2019

12、H1 公司营收及其增速情况 . 7 图 5：2016A-2019H1 公司归母净利润及其增速情况 . 7 图 6：公司营收主要来自新制自动化设备，18 年占 79%(单位：亿元) . 8 图 7：出口占大头，保税区占比 43%；大陆地区 41%(单位：亿元) . 8 图 8：2016A-2019H1 公司毛利率与净利率情况 . 8 图 9：2016A-2019H1 公司研发费用及其占收入的比例 . 8 图 10：2016-2019H1 公司三费情况及其占收入的比例 . 9 图 11：2016-2019H1 公司固定资产与无形资产情况 . 9 图 12：2016-2019H1 公司资产负债率情况

13、 . 9 图 13：2016A-2019H1 公司流动比率及速动比率情况. 10 图 14：2016A-2019H1 公司经营性现金流净额及期末现金余额情况 . 10 图 15：2016-2019H1 公司 ROE 与 ROA 情况 . 10 图 16：博杰股份业务发展历程 . 11 图 17：2018 年公司客户结构（按照占公司整体收入的比重排序） . 12 图 18：16A-19H1 来自主要品牌运营商客户的收入(亿元) . 12 图 19：16A-19H1 来自主要代工生产商客户的收入(亿元) . 12 图 20：我国城镇非私营单位就业人员年平均工资（元） . 13 图 21：2001-

14、2019E 全球工业机器人销售情况 . 13 oPpQqQtPnQqOmOpOqPwPsRaQbP7NmOpPsQqQiNoOnOlOmNvM6MnNyQMYtPtMwMrQnN 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 3 图 22：公司所处行业：工业自动化生产线中的自动测试与组装设备 . 13 图 23：公司所处行业的上下游行业 . 13 图 24：电子产品功能测试图（以消费电子为例） . 14 图 25：2015-2021E 公司营收、营业成本及毛利情况 . 15 图 26：2015-2021E 公司营收增速及毛利率情况 . 15 图 27：公司所在检测行业可比公司 2020

15、年万得一致预期 PE 情况（截至 3 月 17 日） . 16 表 1：公司自动化测试设备主要产品：电学测试（ICT/FCT） 、射频测试、声学测试等 . 5 表 2：公司自动化组装设备主要产品 . 6 表 3：2020 年 IPO 募集资金项目及适用计划（单位：亿元） . 9 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 4 1. 专注工业自动化测试设备，专注工业自动化测试设备，ICT 测试测试全球领先，扩展射频全球领先，扩展射频/声学声学 博杰股份专注工业自动化博杰股份专注工业自动化测试测试设备研发生产，设备研发生产，产品覆盖电学产品覆盖电学（ICT/FCT） 、射频、射频、声学、光

16、声学、光 学测试设备，学测试设备，以及电子产业相关以及电子产业相关自动化组装自动化组装设备设备，为消费电子、汽车电子、医疗电子、工 业电子等多个行业提供电子产品性能测试及产品组装设备，实现客户生产线的半自动化/ 全自动化生产，提高生产效率和产品良品率。自动化测试设备为公司优势领域，电学 ICT 测试设备处于世界领先水平。 图图 1：公司自动化测试设备、自动化组装设备产品图谱公司自动化测试设备、自动化组装设备产品图谱 资料来源：公司 IPO 招股说明书 P124，天风证券研究所 公司成立于 2005 年 5 月，总部位于广东珠海，实际控制人为王兆春、付林、成君（三人 合计持股比例达 52.47%

17、） 。 自成立起公司即获得国外知名客户订单， 逐步发展出 ICT 测试、 电学测试、声学测试、射频测试、自动化测试等多个领域，现已成立研发/设计/制造、销 售等 2 类共 8 家参控股公司。 图图 2：公司股东与旗下参控股公司结构公司股东与旗下参控股公司结构 资料来源：Wind，天风证券研究所 目前公司客户覆盖苹果、微软、思科、谷歌、高通、Juniper Network 等全球 500 强著名高 科技品牌商，以及鸿海、广达、仁宝、和硕、纬创资通等全球著名电子产品智能制造商。 图图 3：公司公司主要客户图谱（品牌运营商、代工生产商两类客户）主要客户图谱（品牌运营商、代工生产商两类客户） 资料来源

18、：公司 IPO 招股说明书 P191-200，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 5 2. 盈利与成长性良好，聚焦电学盈利与成长性良好，聚焦电学/射频射频/声学等消费电子检测声学等消费电子检测 公司是一家专注于工业自动化设备与配件的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术公司是一家专注于工业自动化设备与配件的研发、生产、销售及相关技术服务的高新技术 企业，致力于为客户提供自动化测试和自动化组装一站式解决方案。企业，致力于为客户提供自动化测试和自动化组装一站式解决方案。目前公司产品主要应 用于消费电子、汽车电子、医疗电子和工业电子等行业的电子产品性能测试及产品组装

19、， 帮助客户实现生产线的半自动化和全自动化，提高生产效率和产品良品率。目前，公司已 形成了可靠性高、质量稳定、技术先进、应用领域广泛、规格品种齐全的产品线，拥有成 熟的生产工艺、快速的研发和产品转化能力以及良好的售后服务，在国内外市场上具有较 强的竞争实力。 2.1. 深度聚焦自动化测试设备核心业深度聚焦自动化测试设备核心业务，逐步铺设自动化组装业务务，逐步铺设自动化组装业务 自动化测试为公司传统优势领域， 产品系列全面丰富， 覆盖自动化测试为公司传统优势领域， 产品系列全面丰富， 覆盖电学 （电学 （ICT/FCT） 、） 、 射频、 声学、射频、 声学、 光学等诸多领域，其中光学等诸多领域

20、，其中 ICT 测试设备处于世界领先水平。测试设备处于世界领先水平。公司自主研发了 ICT 测试设备的 设计和开发平台，有效降低设备设计难度、提高设计效率，可及时为客户提供复杂的软硬 件定制化方案，满足客户前沿产品的测试需求；公司与业界测试平台供应商（如 Keysight Technologies, Teradyne）建立了良好的合作开发关系，深度优化并提高产品的测试覆盖率 和精确度。同时，公司是全球知名服务器品牌商戴尔、思科和惠普 ICT 测试设备的主要供 应商，已形成超过 10 年、持续稳定的合作关系。 表表 1：公司自动化测试设备主要产品：电学测试（公司自动化测试设备主要产品：电学测试（

21、ICT/FCT） 、射频测试、） 、射频测试、声学测试等声学测试等 主要产品名称主要产品名称 产品用途产品用途 产品图示产品图示 电学测试- ICT 测试设备 应用于 PCBA 开短路、 缺件、 错 件、虚焊等缺陷测试 电学测试- FCT 测试设备 应用于工业服务器、 电脑主板等 PCBA 功能测试 射频 测试设备 应用于电子产品射频信号功能 测试 声学 测试设备 应用于电子产品声学性能测试 传感器 测试设备 应用于智能手机、平板电脑、智 能穿戴设备传感器的测试 LED 测试设备 应用于电子产品上 LED 灯光学 性能测试 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 6 环境光感应器

22、测试设备 应用于智能手机、 平板电脑等电 子产品的环境光感应器的测试 高精度微小元件 分拣系统设备 应用于微小电子元器件的表面 缺陷检测，如电阻、电容和电感 音频、射频、光 学一体测试机 应用于电子产品的音频、射频、 光学等功能的一站式测试 磁铁测试机 应用于电子产品磁铁的磁通量、 磁力的测试 资料来源：公司招股说明书 P163-P166，天风证券研究所 自动化组装为公司重点发展方向自动化组装为公司重点发展方向，公司将顺应智能制造的时代趋势，加大研发投入、丰富 产品类型，以提高效率、减少人工为目标，大力开发自动化、智能化组装设备，并依托现 有的国际化客户资源优势，将产品系列快速拓展至自动化组装

23、领域，扩大业务布局，提升 综合竞争力。 表表 2：公司自动化公司自动化组装组装设备主要产品设备主要产品 主要产品名称主要产品名称 产品用途产品用途 产品图示产品图示 自动涂胶机 应用于智能手机、 平板电脑的外 壳自动涂胶 镭射自动 组装设备 应用于智能手机、 平板电脑的按 键的自动组装 平板镜头 自动组装设备 应用于智能手机行业、 平板的按 键和镜头保持架自动组装 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 7 激光焊接机 应用于 Apple Pencil（智能触控 笔）装配生产线自动焊接 螺母焊接机 应用于电子产品小型螺母的自 动激光焊接 点胶机 应用于智能手机、 平板电脑流水 线的

24、产品视觉辅助点胶 自动打包机设备 应用于产品包装捆扎、捆绑 设备配件- Holder 治具 应用于智能手机、 平板电脑流水 线的产品定位、 辅助测试和装配 资料来源：公司招股说明书 P166-P168，天风证券研究所 未来公司将继续加大在下游应用领域的研发投入和产业布局，拓宽和丰富自动化前沿技术 在测试和组装领域的应用场景，不断推陈出新，完善自身工业自动化设备产品线，为公司 进一步扩大产能、开拓市场奠定坚实的基础。 2.2. 盈利与成长性盈利与成长性良好，出口主导收入，高研发投入是高盈利的重要条件良好，出口主导收入，高研发投入是高盈利的重要条件 2016-2019H1 公司业绩呈现较为良好的成

25、长性，公司业绩呈现较为良好的成长性，营收从 2016 年的 3.91 亿元增长至 2018 年的 6.87 亿元， 2019 上半年实现 4.05 亿收入， 根据根据 2019 年业绩预告， 全年营收约为年业绩预告， 全年营收约为 8.27 亿元，同比亿元，同比+20.29%；归母净利润从 2016 年的 0.78 亿元增长至 2018 年的 1.12 亿元，其 中 2017 年公司净利润同比下降 58.48%，主要因该年公司实施股权激励计划、确认 3376.6 万元的股权支付费用， 以及同年研发费用同比大增 82.89%、 人民币贬值造成 1420.5 万元汇 兑损益所致；剔除相关因素影响后

26、，2017 年净利润增幅为 28.38%，与同期收入变动趋势和 幅度相匹配。2019 上半年公司实现 0.73 亿元归母净利润，据 2019 年业绩预告，全年全年归母归母 净利润约为净利润约为 1.50 亿元，同比亿元，同比+34.72%，持续呈现良好成长性。，持续呈现良好成长性。 图图 4：2016A-2019H1 公司营收及其增速情况公司营收及其增速情况 图图 5：2016A-2019H1 公司归母净利润及其增速情况公司归母净利润及其增速情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 3.91 4.82 6.87 4.05 -0.8% 23.5% 42.5%

27、41.3% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 2016A2017A2018A2019H1 营业总收入(亿元)营收增速YoY% 0.78 0.32 1.12 0.73 223.4% -58.5% 244.3% 61.4% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 2016A2017A2018A2019H1 归母净利润(亿元)归母净利润增速YoY% 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 8 从

28、营收结构来看，从营收结构来看， 2018 年公司年公司 79%的收入均来自新制自动化设备， 该板块营收的收入均来自新制自动化设备， 该板块营收 5.43 亿元，亿元， 占据收入比例较大占据收入比例较大；第二大收入贡献板块为设备配件销售，2018 年收入 0.75 亿元，占比 11%，此外如改制自动化设备与技术服务等也对公司整体营收有所贡献。 从客户结构来看，公司整体收入来源以出口为主，总计从客户结构来看，公司整体收入来源以出口为主，总计 4.03 亿元，亿元，占比占比 59%，其中保税区，其中保税区 出口量出口量 2018 年高达年高达 2.96 亿元， 占比亿元， 占比 43%， 亚洲直销

29、0.76 亿元， 占比 11%， 北美洲直销 0.24 亿元， 占比 4%。 中国大陆地区地域收入来源也较多， 2018 年来自大陆的收入为 2.85 亿元， 占比约 41%，略少于整体出口收入。 图图 6： 公司营收主要来自新制自动化设备，公司营收主要来自新制自动化设备， 18 年占年占 79%(单位： 亿元单位： 亿元) 图图 7：出口占大头，保税区占比出口占大头，保税区占比 43%；大陆地区；大陆地区 41%(单位：亿元单位：亿元) 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司盈利能力稳定向好，公司盈利能力稳定向好， 2016-2018 年毛利率基本维持在

30、 50%左右， 2019 上半年为 47.9%， 净利率 2016、2018 两年持续稳定在 15%以上（2017 年的增速下滑为实施股权激励计划、 确认股权支付费用所致，不属于经营性变化导致的净利率下滑） ，根据 2019 业绩预告，公 司营收 8.27 亿元，归母净利润 1.5 亿元，净利率 18.2%。我们认为，公司稳定的盈利能力我们认为，公司稳定的盈利能力 主要来自三方面： （主要来自三方面： （1）优质的公司治理能力， （）优质的公司治理能力， （2）持续的研发投入， （）持续的研发投入， （3）优质的消费电子）优质的消费电子 检测行业赛道。检测行业赛道。 图图 8：2016A-20

31、19H1 公司毛利率与净利率情况公司毛利率与净利率情况 图图 9：2016A-2019H1 公司研发费用及其占收入的比例公司研发费用及其占收入的比例 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 研发费用的持续投入是保证公司盈利能力的重要因素。研发费用的持续投入是保证公司盈利能力的重要因素。 2016-2018年， 公司研发费用从0.35 亿元增长至 0.75 亿元，实现了翻倍以上的投入。2019 上半年公司持续投入研发，费用为 0.44 亿元。从从 2016-2019H1 的研发费用来看，整体约占据营业收入的的研发费用来看，整体约占据营业收入的 10%左右，高比例左

32、右，高比例 的研发费用预计也将在未来支撑公司的盈利能力的研发费用预计也将在未来支撑公司的盈利能力。 公司三费控制良好，体现出优秀的公司管理能力。公司三费控制良好，体现出优秀的公司管理能力。2016 年-2019 上半年，公司多数年份的 三费占收入的比例基本控制在收入 20%比例以内， 其中 2017 年略有提升， 但也未超过收入 总额的 30%，且三费占比呈现出整体稳中有降的效果。我们认为，公司未来公司管理水平 将有望进一步巩固，从而实现利润水平的有效增厚。 5.43 ; 79% 0.40 ; 6% 0.75 ; 11% 0.30 ; 4% 新制自动化设备 改制自动化设备 设备配件销售 技术服

33、务 2.96 ; 43% 0.76 ; 11%0.24 ; 4% 0.07 ; 1% 2.85 ; 41% 保税区出口 亚洲 北美洲 其他(地区) 中国大陆 49.6% 51.0% 50.0% 47.9% 20.1% 7.0% 16.5% 18.4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2016A2017A2018A2019H1 毛利率净利率 0.35 0.64 0.75 0.44 8.9% 13.2% 10.9%10.8% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 2016A2017A201

34、8A2019H1 研发费用(亿元)研发费用占营收比例 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 9 图图 10：2016-2019H1 公司三费情况及其占收入的比例公司三费情况及其占收入的比例 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3. 资产经营效率资产经营效率较高，较高，现金流现金流情况情况/偿债能力偿债能力均健康均健康 从公司的固定资产与无形资产情况来看，近年来公司正在持续建设产能和研发技术，固定 资产总额从 2016 年的 0.22 亿元提升至 2019H1 的 0.42 亿元，无形资产从 2016 年的 0.01 亿元大幅提升至2019H1的0.48亿元。 公司整体公司整体

35、自自2018年起进行年起进行了较大规模的资产投入，了较大规模的资产投入， 我们预计未来将有望反映到中长期的增长中。我们预计未来将有望反映到中长期的增长中。 公司的固定资产、无形资产的建设与研发并没有影响公司的杠杆水平公司的固定资产、无形资产的建设与研发并没有影响公司的杠杆水平，公司的杠杆率反而，公司的杠杆率反而 朝着更加健康的趋势发展朝着更加健康的趋势发展2016 年公司的资产负债率基本维持在 35%-38%之间， 而杠杆 水平在 2018 年有所下降，2019H1 降至 29.6%的较低水平，我们认为，在实现资产建设的 同时能够降低公司经营杠杆，验证了公司高效经营资产的能力。 图图 11：2

36、016-2019H1 公司固定资产与无形资产情况公司固定资产与无形资产情况 图图 12：2016-2019H1 公司公司资产负债率情况资产负债率情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 据公司招股说明书，本次据公司招股说明书，本次 IPO 募集资金募集资金总额约总额约 6 亿元，亿元，股数不超过股数不超过 1736.67 万股，具体万股，具体使使 用计划如下用计划如下表所示。表所示。截至 2020 年 1 月 31 日，公司以自筹资金预先投入募集资金投资项目 的实际投资金额为 0.47 亿元，预计相关项目落地的时间将较早。 表表 3：2020 年年 IPO

37、募集资金项目及适用计划（单位：亿元）募集资金项目及适用计划（单位：亿元） 项目名称项目名称 总投资额总投资额 募集资金募集资金 投资额投资额 建设投资建设投资 设备投资设备投资 工程建设工程建设 其他费用其他费用 铺底流动铺底流动 资金资金 自动化测试设备建设项目 2.39 2.39 1.37 0.51 0.04 0.47 自动化组装设备建设项目 0.77 0.77 0.39 0.23 0.01 0.14 研发中心项目 0.87 0.87 0.31 0.50 0.02 0.04 补充营运资金 1.20 1.20 1.20 合计合计 5.22 5.22 2.06 1.24 0.07 1.85 天

38、风证券研究所 0.47 0.60 0.78 0.43 -0.06 0.09 -0.04 -0.01 0.25 0.68 0.56 0.24 16.9% 28.3% 19.0% 16.4% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 2016A2017A2018A2019H1 销售费用(亿元)财务费用(亿元)管理费用(亿元)三费占比 0.22 0.30 0.34 0.42 0.01 0.05 0.47 0.48 0.00 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 2016A2017A2018A2

39、019H1 固定资产(亿元)无形资产(亿元) 35.7% 37.9% 33.9% 29.6% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016A2017A2018A2019H1 资产负债率 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 10 除杠杆率较为健康外， 公司整体资产流动性逐步改善， 现金情况整体健康：除杠杆率较为健康外， 公司整体资产流动性逐步改善， 现金情况整体健康： 流动比率从 2016 年的2.48x上升至2.19H1的2.77x， 经营性现金流净额从2018年底的0.28亿元上升至19H1 的 0.71 亿元，期末现金及现金等价物余额常年为正

40、，且基本维持在 0.7 亿元以上的水平。 图图 13：2016A-2019H1 公司流动比率及速动比率情况公司流动比率及速动比率情况 图图 14： 2016A-2019H1 公司经营性现金流净额及期末现金余额情况公司经营性现金流净额及期末现金余额情况 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 最后从公司整体的资产回报能力角度分析， 公司的最后从公司整体的资产回报能力角度分析， 公司的 ROA 与与 ROE 水平整体稳健水平整体稳健， 其中 2017 年主要是受到公司实施股权激励计划、确认股权支付费用的影响所致，从 2019H1 的情况 来看，ROA 为 13.1%，同比增加 1.9 个百分点，ROE 为 17.2%，同比增加 1.3 个百分点。我 们预计，随着公司固定资产、