1、公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 24 流量流量持续持续兑现兑现，互联网金互联网金融服务融服务平台平台前景可期前景可期 东方财富（东方财富（300059300059）深度）深度报告报告 分析师：分析师： 张继袖 SAC NO： S02 2020 年 03 月 31 日 投资要点：投资要点： 国内领先的互联网金融服务平台运营商国内领先的互联网金融服务平台运营商 公司成立于 2005 年，初期通过运营东方财富网及多个专业频道（包

2、括天天 基金网、股吧、东方博客等）向互联网用户提供财经资讯和金融信息，积累 了庞大用户群体。2012 年公司开始积极寻求流量变现途径，先后获得基金代 销牌照、通过外延并购获得券商牌照、进入公募基金管理行业等，目前已在 资讯、社交、理财、交易和决策需求进行了全方位业务布局。公司 2019 年 业绩快报显示实现归母利润 18.26 亿元， 较上年同期增长 90.49%， 证券业务 贡献度持续提升，互联网基因券商价值持续超预期。 基金代销能力突出，占据第三方基金销售龙头地位基金代销能力突出，占据第三方基金销售龙头地位 东方财富网成立三年时间便成功在国内财经网站中突围，凭借积累的丰富客 户基础和良好的

3、交易终端体验， 流量变现途径之一的基金代销业务增长迅速， 天天基金的基金代销数量稳居第三方基金代销机构第一位。 公司货基产品 “活 期宝”在取现自由度和基金购买多样性上超过同类产品，销售额及交易笔数 增长迅速，高换手客户粘性强。虽然流量巨头也在纷纷布局基金代销行业， 基于公司目前的市场地位及代销收入结构，预计对公司整体影响有限。 切入互联网券商领域，协同效果显著切入互联网券商领域，协同效果显著 公司借助前期积累的庞大用户群、互联网金融服务平台以及低佣金费率迅速 取得了显著的“互联网+券商”协同效果：对于东方财富证券，借助公司的流 量优势， 其经纪、 两融市占率快速提升， 股基交易额市占率由 2

4、010 年的 0.49% 升至 2018 年的 4.67%， 排名行业前 20， 两融余额市占率由 2014 年的 0.08% 升至 2018 年的 1.37%，营业收入市场份额由 2014 年的 0.32%增加至 2018 年的 0.68%。对于公司来说，2016 年起证券业务超过基金代销业务成为公司 的主要营收和利润来源，并且贡献度在不断提高。 对标嘉信理财，对标嘉信理财，公司财富管理转型前景可期公司财富管理转型前景可期 嘉信理财从成立至今经历了“佣金折扣证券经纪商资产集合商互联网转 型线上经纪全面综合理财”四个阶段，目前已经成为美国头部财富管理机 构之一。随着金融产品的丰富以及理财需求的

5、扩大，国内客户原有以股票为 主的单一投资模式也将转变为以产品配置为主的优化型服务模式。公司在广 告、金融数据服务、基金代销、证券业务外，还在积极布局公募基金、保险 期货代理、 征信、 文化信息服务等业务， 首支上证 50 指数型基金已成功发售， 另有两只基金尚处于审查阶段，公司打造互联网金融服务大平台的步伐在加 快。 投资建议投资建议 相比传统券商，公司具备优良的互联网基因，流量优势是零售证券业务的重 证券分析师证券分析师 张继袖 助理分析师助理分析师 王磊 SAC No： S17 评级：评级： 买入买入 上次评级： 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 16.05 最近半

6、年股价相对走势最近半年股价相对走势 -8% 1% 10% 19% 28% 19/919/1220/3 东方财富沪深300 公公 司司 研研 究究 证证 券券 研研 究究 报报 告告 深深 度度 报报 告告 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 2 of 24 要基础。随着公司金融牌照日趋健全以及线下布局的加速，在服务客户多样 性理财需求的能力上将显著提高，加深了理财服务的广度和深度，我们看好 公司的财富管理转型前景。根据设定的假设条件及 2019 年业绩快报，

7、我们 预计公司 2020-2021 年营收分别为 51.6、 63.29 亿元， 净利润为 25.6、 35.28 亿元，对应的 EPS 分别为 0.38、0.53 元，当前股价（截至 2020 年 3 月 31 日）对应的 PE 为 42.1、30.55 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 市场波动风险；市场竞争加剧导致基金代销市占率下降风险；公司金融业务 拓展不达预期 财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主营收入 2546.79 3123.45 4228.48 5160.44 6328.67 (+/-)% 8.29% 22.64%

8、 35.38% 22.04% 22.64% 息税前利润（EBIT） 523.77 1019.36 1972.54 2620.58 3530.75 (+/-)% -12.30% 94.62% 93.51% 32.85% 34.73% 净利润 636.90 958.70 1826.50 2559.93 3527.89 (+/-)% -10.77% 50.52% 90.52% 40.16% 37.81% 每股收益（元） 0.15 0.19 0.27 0.38 0.53 oPpQpPqMtOoQoMpOsNwPoN8O9R9PoMqQoMoOjMpPmQlOoOpN6MpPwOwMtPnPvPsOtP

9、 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 3 of 24 表表 1 1：三张表及主要财务指标三张表及主要财务指标 资产负债表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 12080 11334 14889 16723 19273 营业收入 2547 3123 4228 5160 6329 应收票据及应收账款 329 258 433 514 636 营

10、业成本 397 371 381 414 444 预付账款 57 64 62 69 73 营业税金及附加 27 31 42 52 63 其他应收款 2480 3101 3686 4536 5547 销售费用 316 260 301 361 380 存货 142 146 143 157 168 管理费用 1101 1192 1269 1393 1519 其他流动资产 18582 13906 13906 13906 13906 研发费用 182 250 262 320 392 流动资产合计 36340 34372 38682 41467 45166 财务费用 -32 156 155 147 140

11、长期股权投资 410 445 467 497 527 资产减值损失 81 12 23 23 23 固定资产合计 1761 1716 1526 1335 1145 其他收益 30 19 0 0 0 无形资产 69 77 77 77 77 投资收益 201 211 388 538 746 商誉 2932 2927 2927 2927 2927 公允价值变动收益 -22 49 -42 4 4 长期待摊费用 79 90 90 90 90 资产处置收益 -1 -1 -5 -5 -5 其他非流动资产 3 15 15 15 15 营业利润 682 1131 2136 2988 4113 资产总计 41845

12、 39811 43930 46532 50047 营业外收支 -3 -10 -14 -14 -14 短期借款 298 213 213 213 213 利润总额 679 1121 2122 2974 4099 应付票据及应付账款 82 106 95 104 111 所得税费用 44 163 296 414 571 预收账款 135 137 199 237 293 净利润 635 958 1826 2560 3528 应付职工薪酬 236 245 243 267 285 归属于母公司所有者的净利润 637 959 1826 2560 3528 应交税费 62 35 66 73 93 少数股东损益

13、-2 0 0 0 0 其他流动负债 19963 16296 16296 16296 16296 基本每股收益 0.15 0.19 0.27 0.38 0.53 长期借款 5408 4815 4515 4265 4065 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 预计负债 0 0 0 0 0 营收增长率 8.29% 22.64% 35.38% 22.04% 22.64% 负债合计 27164 24116 23685 23727 23715 EBIT 增长率 -12.30% 94.62% 93.51% 32.85% 34.73% 股东权益 14680 15695 202

14、45 22805 26333 净利润增长率 -10.77% 50.52% 90.52% 40.16% 37.81% 现金流量表（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 销售毛利率 84.41% 88.11% 90.98% 91.98% 92.99% 净利润 637 959 1826 2560 3528 销售净利率 24.93% 30.68% 43.20% 49.61% 55.74% 折旧与摊销 216 247 191 191 191 ROE 4.34% 6.11% 9.02% 11.23% 13.40% 经营活动现金流净额 -6160 2667 982 1738

15、2189 ROIC 8.83% 20.06% 33.55% 40.57% 47.78% 投资活动现金流净额 -70 -1176 305 493 701 BVPS 2.19 2.34 3.01 3.40 3.92 筹资活动现金流净额 8894 -1806 2268 -397 -340 资产负债率 64.92% 60.58% 53.92% 50.99% 47.38% 现金净变动 2665 -314 3555 1834 2550 PE 169.23 112.43 59.01 42.10 30.55 期初现金余额 11765 14415 11334 14889 16723 PB 7.34 6.87 5

16、.32 4.73 4.09 期末现金余额 14415 14110 14889 16723 19273 EV/EBITDA 84.42 61.00 45.41 34.20 25.10 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 4 of 24 目 录 1.公司介绍：国内领先的互联网金融服务平台运营商 . 6 1.1 由网络财经信息平台向综合金融运营商转型 . 6 1.2 证券业务成公司主要收入来源，营收结构实现转型 . 6 1.3 股权结构稳定且集中，确保公司战略执行能力较强 . 7 2.公司发展核心变量：庞大用户访问量和高粘性 . 8 2.1“以客户为中

17、心”的经营理念奠定流量基础 . 8 2.2 流量变现：基金代销+证券业务 . 10 2.2.1 基金代销能力突出，占据第三方基金销售龙头地位 . 10 2.2.2 切入互联网券商领域，协同效果显著 . 13 3.互联网金融平台向财富管理平台转型，未来可期 . 16 3.1 折扣经纪商到财富管理平台嘉信理财 . 16 3.2 公司财富管理转型前景可期 . 17 4.盈利预测与估值 . 20 5.风险提示 . 21 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 5 of 24 图 目 录 图图 1 1：东方财富发展历程：东方财富发展历程 . 6 图图 2 2：

18、20102010- -2019H2019H 公司营收结构公司营收结构 . 7 图图 3 3：2019H2019H 公司证券业务构成情况公司证券业务构成情况 . 7 图图 4 4：垂直财经门户网站按日均覆盖人数排名：垂直财经门户网站按日均覆盖人数排名 . 9 图图 5 5：财经网站单月日均浏览页面前：财经网站单月日均浏览页面前 5 5 位排名（万页）位排名（万页） . 9 图图 6 6：20122012- -20172017 年各财经网站总页面浏览量对比年各财经网站总页面浏览量对比 . 9 图图 7 7：20122012- -20172017 年各财经网站总访问次数对比年各财经网站总访问次数对比

19、 . 9 图图 8 8：20122012- -20172017 年财经类网站用户访问时长对比年财经类网站用户访问时长对比 . 9 图图 9 9：我国手机网民规模（万人）及占比：我国手机网民规模（万人）及占比 . 10 图图 1010：20202020 年年 2 2 月证券服务应用类月证券服务应用类 APPAPP 月活数及环比增速月活数及环比增速 . 10 图图 1111：公司基金代销规模（亿元）：公司基金代销规模（亿元） . 11 图图 1212：截至：截至 20202020 年年 3 3 月月 2424 日独立基金销售机构代销情况日独立基金销售机构代销情况 . 11 图图 1313：活期宝介

20、绍：活期宝介绍 . 11 图图 1414：活期宝交易笔数及销售额：活期宝交易笔数及销售额 . 11 图图 1515：移动端：移动端 APPAPP 月活数据（万人）月活数据（万人） . 12 图图 1616：公司基金销售收入构成（亿元）：公司基金销售收入构成（亿元） . 12 图图 1717：东方财富证券营收和利润情况（亿元）：东方财富证券营收和利润情况（亿元） . 13 图图 1818：20182018 年公司证券业务营收及利润占比年公司证券业务营收及利润占比 . 13 图图 1919：东方财富证券股基交易额及市占率：东方财富证券股基交易额及市占率 . 14 图图 2020：东方财富证券经纪业

21、务收入（亿元）：东方财富证券经纪业务收入（亿元） . 14 图图 2121：东方财富证券营业成本率：东方财富证券营业成本率 . 14 图图 2222：东方财富证券佣金率：东方财富证券佣金率 . 14 图图 2323：东方财富证券融资融券余额及市占率：东方财富证券融资融券余额及市占率 . 15 图图 2424：东方财富证券营业部数量：东方财富证券营业部数量 . 16 图图 2525：直接上市券商：直接上市券商 20182018 年杠杆倍数年杠杆倍数 . 16 图图 2626：嘉信理财发展阶段：嘉信理财发展阶段 . 17 图图 2727：嘉信理财营收结构：嘉信理财营收结构 . 17 图图 2828

22、：中国高净值人群数量及可投资资产规模：中国高净值人群数量及可投资资产规模 . 18 图图 2929：中国互联网理财用户规模及网民使用率：中国互联网理财用户规模及网民使用率 . 18 图图 3030：东方财富综合金融服务平台：东方财富综合金融服务平台 . 19 图图 3131：上证：上证 50ETF50ETF 产品费率产品费率 . 19 表 目 录 表表 1 1：三张表及主要财务指标三张表及主要财务指标 . 3 表表 2 2：截至：截至 20192019 年三季度末公司前十大股东持股情况年三季度末公司前十大股东持股情况 . 7 表表 3 3：市场主要参与者：市场主要参与者 . 8 公司深度报告公

23、司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 6 of 24 1.公司介绍：公司介绍： 国内领先的互联网金融服务平台国内领先的互联网金融服务平台运运 营商营商 1.1 由由网络网络财经信息平台财经信息平台向向综合金融运营商综合金融运营商转型转型 昔日互联网财经信息平台昔日互联网财经信息平台成长成长为综合金融服务提供商。为综合金融服务提供商。2005-2012 年，公司通过 运营东方财富网及多个专业频道包括天天基金网、股吧、东方博客等，向互联网 用户提供财经资讯和金融信息，用户访问量及用户黏性不断提升，强大的平台保 障为公司转型发展打下了坚实基础。 2012 年，公司开始

24、积极寻找流量变现途径，围绕资讯、社交、理财、交易和决策 需求进行全方位业务布局。如 2012 年 7 月 20 日， 子公司上海天天基金销售有限 公司取得基金销售业务资格，进入公募基金代销领域；2014-2015 年，公司相继 收购香港宝华世纪证券及西藏同信证券，获得券商牌照，进军互联网券商领域； 2018 年 10 月，公司获批设立西藏东财基金管理有限公司，跻身公募基金管理行 业。截至目前，公司的主要业务包括证券业务、金融电子商务服务业务、金融数 据服务业务及互联网广告服务业务等。 图图 1 1：东方财富发展历程东方财富发展历程 资料来源：公司公告，渤海证券 1.2 证券业务证券业务成成公司

25、公司主要主要收入来源收入来源，营收结构，营收结构实现转型实现转型 公司 2015 年拓展证券业务之前，金融数据服务、广告服务和基金销售是其主要 收入来源，其中基金销售业务贡献最大，2015 年占比达到 83.47%。2016 年受 市场环境等综合因素影响，公司基金销售规模同比大幅下降，同年证券业务超过 基金销售业务成为公司第一大收入来源， 证券业务收入比重由 2016 年的 48.85% 扩大至 2019H1 的 66.04%，呈逐年扩大趋势。 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 7 of 24 证券业务中， 占比最高的是证券经纪业务， 2019

26、 年上半年经纪业务净收入为 8.76 亿元，同比增长 60.15%，占比达到 66%；其次是利息净收入 3.65 亿元，占证券 业务收入的 28%，其他证券业务的收入占比较小。 图图 2 2：2 2010010- -20192019H H 公司营收结构公司营收结构 图图 3 3：2 2019019H H 公司证券业务公司证券业务构成情况构成情况 资料来源：wind，渤海证券 资料来源：wind，渤海证券 1.3 股权结构稳定股权结构稳定且集中，确保公司战略执行能力较强且集中，确保公司战略执行能力较强 公司股权结构均衡稳定，根据 2019 年三季报披露数据，公司前十大股东合计持 股 34.47%

27、。其中，公司董事长、创始人其实持股 21.99%，第二、第三大股东沈 友根、陆丽丽与董事长其实分别系父子和夫妻关系，三位关联人合计持股 27.31%，其他持股人持股比例都在 5%以下，创始人及其一致行动人始终对公司 有较强的控制能力，可以保证公司战略有很强的执行力。 表表 2 2：截至截至 2 2019019 年三季度末公司前十大股东持股情况年三季度末公司前十大股东持股情况 排名排名 股东名称股东名称 持股占比（持股占比（%） 1 其实 21.99 2 沈友根 2.69 3 陆丽丽 2.63 4 中央汇金资产管理有限责任公司 1.45 5 香港中央结算有限公司(陆股通) 1.24 6 中国工商

28、银行股份有限公司-易方达创业板交易型开放式指数证券投资基金 1.13 7 鲍一青 1.12 8 史佳 0.98 9 陶涛 0.64 10 安徽省铁路发展基金股份有限公司 0.60 合合 计计 34.47 资料来源：公司公告，渤海证券 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 8 of 24 2.公司公司发展核心发展核心变量变量： 庞大用户访问量和高粘性庞大用户访问量和高粘性 2.1“以客户为中心”“以客户为中心”的的经营理念经营理念奠定奠定流量基础流量基础 PC 端用户端用户访问量访问量、粘性粘性双高双高的互联网金融服务平台。的互联网金融服务平台。东方

29、财富网成立于 2005 年，通过运营传统的财经网站平台、创新的互动交流社区“股吧” 、 “基金吧”等 向广大互联网用户提供专业、及时、海量的财经资讯和金融信息，积累了大规模 的网站用户群，使“东方财富网”这个集信息、社交为一体的创新平台成为广大 普通投资者了解我国财经和金融信息的重要窗口。 公司成立时行业内的主要企业有和讯网、新浪财经、金融界、大智慧等。2006 年7月-2009年10月东方财富网在我国所有互联网网站中日均覆盖人数指标排名 逐步提高，并在 2007 年 3 月以后一直领先另两大垂直财经门户网站“和讯”和 “金融界” 。从用户访问量指标来看，自 2006 年 7 月东方财富网单月

30、日均浏览页 面指标增长迅速，2007 年 8 月起在我国财经网站单月日均浏览页面数排名第一。 表表 3 3：市场主要参与者市场主要参与者 商业模式商业模式 分类分类 特点特点 代表企业代表企业 依托于网站平台 垂直财经门户网站 凭借其专业化的信息提供， 吸引了诸多高端的深 度财经信息用户 东方财富 和讯网 金融界 综合门户财经频道 凭借多年来积累的门户网站品牌知名度和广泛 客户基础，进入网络财经信息服务市场， 以开 设财经频道的方式，细分其网站用户 新浪财经 搜狐财经 腾讯财经 依托于金融数据终端 金融数据服务商 主要由一些早期的免费金融数据终端运营商构 成 同花顺 大智慧 资料来源：招股说明书，渤海证券 公司深度报告公司深度报告 请务必阅读正文之后的免责声明请务必阅读正文之后的免责声明 9 of 24 图图 4 4：垂直财经门户垂直财经门户网站按日均覆盖人数排名网站按日均覆盖人数排名 图图 5 5：财经网站单月日均浏览页面前财经网站单月日均浏览页面前 5 5 位排名（万页）位排名（万页） 资料来源：艾瑞咨询iUserTracker，渤海证券 资料来源：