建发股份-业务高增长价值待重估-210730（15页）.pdf

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1、双主业经营，价值被低估建发股份是供应链和房地产双主业经营，市场给予估值折价。建发股份在同等规模地产公司中的 PB 偏低，在主要供应链公司中 PB 最低，当前 PB 处于历史低点。建发股份 2020年的股息率在交运行业位居前列。分业务估值和分上市资产估值都显示建发股份的价值被低估。预计 2021-23 年建发股份的收入和利润继续较快增长。根据 DDM 和分部估值法，取两者结果的平均值，给予目标价 12.42 元，“买入”评级。盈利有望较快增长假设大宗供应链业务保持较快增长。建发股份作为行业头部公司具备竞争优势，市场份额持续提升，带来销量持续增长。2021 年大宗商品价格上涨，贡献额外的增速。考

2、虑到 2021年一季度公司营业收入增速 59%，假设 2021 年收入增长 50%，2022-23 年增速下降到 20%和 15%。假设周转加快使供应链业务毛利率下降。供应链业务提供垫资服务，周转加快导致垫资时间缩短，带来的增值减少，毛利率下降。高周转是供应链服务的核心之一，未来有望继续加快，所以假设毛利率继续下降，2021-23 年下降到 1.6%、1.5%、1.4%。假设房地产销售和结算增速放缓。房地产调控加码，预计全国房地产销售增速下滑，建发股份也将受影响。销售增速下滑将带动结算增速滞后下滑，预计 2021-23 年结算收入增速分别为 30%、20%、10%。假设房地产限价导致毛利率下降。各地对新房销售的限价严格，土地出让还存在竞争，预计未来房地产开发项目的毛利率将继续下降。假设 2021-23 年建发股份房地产业务毛利率分别为 18%、17%、16%。

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