1、 公司报告公司报告 | 公司深度研究公司深度研究 1 海信视像海信视像（600060） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 01 月月 23 日日 投资投资评级评级 行业行业 家用电器/视听器材 6 个月评级个月评级 买入（调高评级） 当前当前价格价格 12.48 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 1,308.48 流通A股股本(百万股) 1,308.48 A 股总市值(百万元) 16,329.85 流通A股市值(百万元) 16,329.85 每股净资产(元) 10.89 资产负债率(%) 42.97 一年内最高/最低(元) 13.27/7.31 作者作

2、者 蔡雯娟蔡雯娟 分析师 SAC 执业证书编号：S08 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 海信电器-公司点评:公司拉开混改 大 幕 ， 期 待 进 一 步 激 发 活 力 2019-12-25 2 海信电器-季报点评:毛利率改善明 显，新品未来表现可期 2019-10-23 3 海信电器-半年报点评:受 TVS 并表 影响，上半年业绩承压 2019-08-09 股价股价走势走势 更名之后，如何实现困境反转？更名之后，如何实现困境反转？ 过去半年以来，海信视像动作不断，引人瞩目过去半年以来，海信视像动作不断，引人瞩目 2019 年 7 月，青岛市国资委在官网公布了

3、102 户混改企业目录，海信集 团位列首位；从 2019 年 11 月至 2020 年 1 月，海信电子控股累计增持股 份占公司总股本 2%；2019 年 12 月，公司将名称“海信电器”正式更名 为“海信视像” ，海信电子控股成为公司控股股东。19 年彩电行业低迷的 情况下，20 年是否有回暖迹象？此次混改会给公司带来哪些方面的改善 与制度放松？ 内销内销：外部环境边际改善外部环境边际改善，多品牌化运营最大化恢复利润，多品牌化运营最大化恢复利润。随着地产竣工 数据逐步回暖，2020 年东京奥运会有望刺激部分更新需求，面板价格温 和上涨有望使得价格战降温，行业边际出现改善的迹象。2019 年，

4、公司 在社交电视、激光、超高清、叠屏等领域高端新品引人瞩目，产品结构不 断优化；同时，多品牌战略进可攻（高端产品提升毛利率） 、退可守（高 性价比产品应对价格战，守住市场份额） 。 外销：外销：TVS 整合阵痛减去，海外市场份额不断提升整合阵痛减去，海外市场份额不断提升。TVS 渠道整合完成后， 其原有渠道逐渐切换为自建渠道，省去了大量代理费。1 月 14 日，海信 集团副总工程师王志刚透露，2019 年东芝在日本市场占有率名列前茅， 已经开始盈利。1H19，海信及东芝牌电视合计在日本市场的销售量占有率 达 20.9%，超过索尼和松下；在北美市场电视业务销售额同比增长达到 34.26%,其中美

5、国市场同比增长达 65.08%。 主业拓展：主业拓展：商业显示、互联网运营市场空间广阔商业显示、互联网运营市场空间广阔。公司在公告中表示：公 司已从单一的电视产品制造企业逐渐发展成为集视像技术研发应用， 全场 景云平台运营为一体的综合解决方案提供商。目前公司已经在智慧教育、 会议平板、互联网电视领域有所布局。 混改大幕已经拉开混改大幕已经拉开。改名完成后，控股股东转为海信电子。混改后公司将 改善治理，增大激励。 我们认为，我们认为，2020 年外部边际改善，内生增长稳健，公司年外部边际改善，内生增长稳健，公司将将迎来困境反转。迎来困境反转。 投资建议：投资建议：调整 19-21 年归母净利润分

6、别为 4.30、6.62、9.22 亿元，当前 股价对应 19-21 年分别 38.0 x、24.7x、17.7xPE，当前 PB 为 1.15X。给予 公司 1.4-1.6X 的合理估值，引入 19 年三季报 BPS 10.89 元，对应目标价 15.2-17.4 元， 较当前股价有 23%-41%上升空间。 考虑公司高比例在手现金 和 TVS 扭亏带来的业绩弹性，将公司评级由“增持”上调至“买入” 。 风险风险提示提示：面板价格涨幅过高压缩利润；中美贸易战影响外销市场；公司 渠道整合进度未能完成；TVS 扭亏为盈进度不及预期。 财务数据和估值财务数据和估值 2017 2018 2019E

7、2020E 2021E 营业收入(百万元) 32,870.41 35,128.28 35,181.10 37,791.73 41,893.79 增长率(%) 3.26 6.87 0.15 7.42 10.85 EBITDA(百万元) 1,254.62 1,934.89 547.41 836.32 1,192.82 净利润(百万元) 966.53 392.40 429.98 662.45 921.88 增长率(%) (45.05) (59.40) 9.57 54.07 39.16 EPS(元/股) 0.74 0.30 0.33 0.51 0.70 市盈率(P/E) 16.90 41.61 37.

8、98 24.65 17.71 市净率(P/B) 1.19 1.16 1.13 1.10 1.05 市销率(P/S) 0.50 0.46 0.46 0.43 0.39 EV/EBITDA 14.00 5.50 30.63 14.48 14.32 资料来源：wind，天风证券研究所 -16% -6% 4% 14% 24% 34% 44% --01 海信视像视听器材 沪深300 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 2 内容目录内容目录 前言前言. 5 1. 内销市场：多品牌化运作，最大化恢复利润增长内销市场：多品牌化运作，最大化恢复利润

9、增长 . 6 1.1. 外部环境边际改善 . 6 1.1.1. 前三季度行业低迷，四季度竣工数据回暖 . 6 1.1.2. 价格战有望降温 . 7 1.2. 差异化品牌运作. 9 1.3. 激光电视、ULED 超清等高端新品发布，产品结构优化 . 10 1.3.1. 激光电视大屏时代的王者 . 11 1.3.2. 社交电视家庭社交娱乐智慧中心 . 12 1.3.3. 叠屏电视液晶电视显示技术的里程碑 . 13 1.4. 渠道整合提升经营效率 . 13 2. 海外市场：海外市场：TVS 扭亏为盈，海信扭亏为盈，海信+东芝市占率不断提升东芝市占率不断提升 . 14 3. 主业延展：商业显示、互联网

10、运营市场空间广阔主业延展：商业显示、互联网运营市场空间广阔 . 15 3.1. 进军商业显示发挥技术优势 . 15 3.1.1. 布局智慧教育 . 16 3.1.2. 智能会议 . 18 3.2. 互联网电视 . 18 4. 混改大幕拉开混改大幕拉开 . 20 4.1. 青岛国资企业混改基本情况 . 20 4.2. 更名之后，集团在视像领域资产整合加速 . 20 4.3. 改善公司治理 . 21 5. 业绩预测业绩预测 . 24 5.1. 销量预测 . 24 5.2. 费用率预测 . 25 5.3. 营收预测 . 25 5.4. 毛利率与净利率. 26 5.5. 估值分析 . 27 5.6.

11、投资建议 . 28 6. 附录附录 . 29 6.1. 特大型国资电子信息产业集团海信集团 . 29 集团四大产业格局 . 29 集团经营情况 . 29 6.2. 集团控股公司 . 30 广东海信物业服务有限公司 . 31 海信集团财务有限公司 . 31 青岛海信智慧家居系统股份有限公司 . 31 青岛海信通信有限公司 . 32 青岛智动精工电子有限公司 . 33 6.3. 海信多媒体产业梳理 . 34 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 3 聚好看科技股份有限公司 . 34 青岛海信宽带多媒体技术有限公司 . 35 图表目录图表目录 图 1：前三季度中国市场彩电出货量下滑 2

12、.8% . 6 图 2：零售端彩电销售量与销售额双双下滑 . 6 图 3：地产竣工数据刺激彩电行业需求 . 7 图 4：国内液晶电视面板价格与面板企业毛利率持续下滑 . 7 图 5：海信视像季度归母净利润自 2017 半年以来大幅下滑 . 8 图 6：彩电零售端价格持续下滑 . 8 图 7：历史上，奥运会与世界杯会一定程度拉动电视销量 . 9 图 8：2019 年零售市场分品牌均价（元） . 9 图 9：每百户彩电拥有量保持平稳 . 10 图 10：零售端彩电尺寸不断增加 . 10 图 11：冰箱行业零售量连年下滑 . 11 图 12：海尔冰箱业务稳健增长 . 11 图 13：海信激光电视发展

13、历程 . 11 图 14：海信发布全球首台卷曲屏幕激光电视 . 12 图 15：海信发布 100 吋 L9 三色激光电视 . 12 图 16：海信社交电视 S7 VS 华为智慧屏 . 12 图 17：叠屏电视原理. 13 图 18：中国电视行业内销及外销情况 . 14 图 19：海信视像的海外收购历程 . 14 图 20：公司定位为综合解决方案提供商 . 15 图 21：海信商显主要股东结构 . 15 图 22：大陆商用显示产品年度销售额 . 16 图 23：海信智慧教育解决方案 . 16 图 24：海信交互式触摸一体机 . 16 图 25：视源股份业务拓展历程 . 17 图 26：聚好学 A

14、PP 教育资源覆盖从少儿到高中等领域 . 18 图 27：海信智能会议解决方案 . 18 图 28：聚好看科技有限公司股权结构 . 19 图 29：海信视像四大核心优势 . 20 图 30：海信国际营销公司股权结构 . 21 图 31：海信电子控股为海信集团骨干员工激励平台 . 22 图 32：复盘公司控股股东及一致行动人的增减持情况 . 23 图 33：2018Q1-2019Q3 今季度费用率情况 . 25 图 34：公司季度毛利率与净利率情况 . 26 图 35：海信视像历史 PB（倍） . 27 图 36：公司在手净现金情况 . 28 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究

15、4 图 37：海信集团产业布局 . 29 图 38：青岛海信智慧家居系统股份有限公司股权结构图 . 32 图 39：青岛海信电子产业控股股份有限公司股权结构图 . 32 图 40：青岛海信通信有限公司股权结构图 . 33 图 41：青岛智动精工电子有限公司股权结构图 . 33 图 42：EMS 产业链. 34 图 43：公司产品应用分类及应用场景 . 35 图 44：光模块的产业链及公司产品在产业链所处位置 . 36 图 45：中国光芯片市场规模预测（亿美元） . 36 图 46：数据中心与电信市场规模预测（亿元） . 36 图 47：2017 年光芯片国产化率 . 37 图 48：中国光器件

16、市场规模（亿美元） . 37 图 49：全球主要光器件厂商市场份额占比图 . 37 图 50：2018 年国内光器件企业市场份额 . 38 图 51：中国光模块市场规模及同比增长（亿美元） . 39 图 52：2017 年光收发模块国产化率 . 39 图 53：2018 年光模块厂商市场份额 . 39 表 1：教育 IWB 市场规模 . 17 表 2：销售商品所产生的关联交易金额（亿元） . 21 表 3：美的集团六期股票期权激励计划 . 22 表 4：保守预测：预计公司 2024 年达成 4000 万台出货量目标 . 24 表 5：中性预测：预计公司 2023 年达成 4000 万台出货量目标 . 24 表 6：乐观预测：预计公司 2022 年达成 4000 万台出货量目标 . 24 表 7：费用率预测 . 25 表