1、 1 精选层受理公司巡礼系列精选层受理公司巡礼系列 恒拓开源恒拓开源：提供航空提供航空 ITIT 软件与服务，致力于实现民航业信息化：软件与服务，致力于实现民航业信息化：恒 拓开源主要为航空公司、机场及民航保障企业提供安全自主可控的软 件服务及整体解决方案。公司以航空业务为特色，拥有超过 10 年的行 业服务经验，是国内领先的民用航空业信息化技术及服务供应商，产 品覆盖飞行安全、运行控制、机务维修、航空油料等核心民航 IT 系统。 公司已为国航、东航、厦航等 49 家航司提供 IT 服务，覆盖超过 70% 的国内航司，其中有 35 家长期使用公司自主研发的航班运行控制 （FOC） 系列产品。

2、公司已投入运行的系统每天为国内超过 12000 架次 的航班提供运行控制及保障服务， 在全国 145 个机场为超过10000 架次 航班提供智慧加油支持，每年为 1000 余万旅客提供购票和旅行服务。 航班运行控制解决方案航班运行控制解决方案 FOCFOC 为核心产品，以定制化软件开发为主为核心产品，以定制化软件开发为主： 恒拓开源提供软件开发及技术服务、系统集成及其服务（即提供解决 方案） 、运维服务三大业务，主要产品分为智慧航空公司和智慧机场两 大系列，以开源代码为基础提供定制化软件服务。公司是国家高新技 术企业，拥有软件企业和软件产品“双软认证” ，获得国际航空运输协 会颁发的新分销能力

3、（NDC）三级认证，也是国内第一家获得全单 （ONE Order）认证的 IT 供应商。公司研发的 CFP 计算机飞行计划系 统具有完全自主知识产权，打破国外垄断，获民航局科技进步奖。 行业视角行业视角：航司转型需求航司转型需求+ +政策支持，航空政策支持，航空 ITIT 稳步发展：稳步发展：航空 IT 具 有技术、市场、人才、品牌四大壁垒。由于民航业务复杂，技术要求 高，国内多数航司缺乏大型信息系统开发经验，偏向于技术外包，需 要如恒拓开源等航空 IT 企业的技术支持；未来智慧航司、智慧机场的 部署更将为此类企业带来广阔的市场空间。SITA 调查数据显示，2018 年全球航空公司的 IT 总

4、支出约 408 亿美元， 占航空公司收入的 4.8%； 全球机场 IT 总支出约 100 亿美元，占据收入 6.1%，达到历史新高。 横纵对比横纵对比：中中国国航信、千方科技业务综合、体量较大，恒拓开源专注航信、千方科技业务综合、体量较大，恒拓开源专注 于航空于航空 ITIT 领域：领域：中国航信、千方科技为综合业务集团，营收远高于恒 拓开源；川大智胜同为航空 IT 供应商。公司 2019 年实现营业收入 2.79 亿（+6.34%） ，归母净利润 2483.02 万元（+24.50%） ；川大智胜营收 3.43 亿，其中航空与空管业务收入 2.07 亿。公司 2019 年毛利率 40.33%

5、，显 著高于可比公司平均水平；研发费用率 4.16%，在同行业中比例偏低。 风险提示：风险提示： 面向面向客户客户主要主要为大型航空公司及机场，为大型航空公司及机场， 公司公司议价空间较小，议价空间较小， 未来利润可能难以跟随收入增长；公司的前五大客户收入占比较高未来利润可能难以跟随收入增长；公司的前五大客户收入占比较高。 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 06 月月 21 日日 恒拓开源：恒拓开源：恒心开拓航空恒心开拓航空 IT，拥抱民航信息化新契机，拥抱民航信息化新契机 Tabl e_BaseI nf o 新三板主题报告新三板主题报告 证券研究报告 诸海滨诸海滨 分析师 SA

6、C 执业证书编号：S05 相关报告相关报告 生物谷中成药灯盏花制 剂龙头，坐拥云南优势道地 药材 2020-06-19 富士达：专业射频连接器生 产商迎接 5G 与防务国产化 新机遇 2020-06-19 贝特瑞锂电池负极材料 龙头，出货量已连续 7 年领 先 2020-06-18 远茂股份：一站式、综合型 业务流程外包服务商，拟挂 牌精选层 2020-06-17 科创板开板一周年，51 家 TMT 公司成功上市-科创板 系列报告 2020-06-17 2 主题报告 内容目录内容目录 1. 写在前面：恒拓开源精选层获受理，民航业信息化稳步发展写在

7、前面：恒拓开源精选层获受理，民航业信息化稳步发展. 4 2. 恒拓开源：持续发力航空恒拓开源：持续发力航空 IT系统，迎接民航信息化产业机遇系统，迎接民航信息化产业机遇 . 5 2.1. 发展历程：起始于开源软件平台，专注深耕民航 IT 业务 . 5 2.2. 股权结构：创始人马越为实际控制人，中国智能交通持有 30%股份 . 5 2.3. 主营业务：业务涵盖航司、机场各领域，FOC 航班运行控制解决方案为核心产品 . 7 2.4. 商业模式：以航司、机场为重点客户，提供专业定制软件服务 . 12 2.4.1. 采购模式：项目采购与日常采购两种模式，根据价格服务综合评定供应商 . 13 2.4

8、.2. 服务模式：研发并提供个性化解决方案，同时负责客户培训 . 13 2.4.3. 销售模式：招投标、谈判获取合同，基于 IT 业客户粘性持续提供后续服务 . 13 2.4.4. 研发模式：以开源技术为手段，迭代开发注重创新 . 14 2.5. 竞争优势：充分利用开源技术，把握行业先发优势积累大量客户. 14 2.5.1. 品牌与客户：拥有优质客户资源和丰富项目经验，航司覆盖率超 70% . 14 2.5.2. 技术与研究：以开源技术为核心，取得166 项软件著作权. 15 2.5.3. 产品与市场：相比对标产品性价比更高，本地化优势明显 . 16 2.6. 业绩表现：营业收入稳步增长，归母

9、净利润同比增加 24.5% . 17 2.7. 发行方案：拟募 3856 万股，主要用于 FOC 产品升级 . 19 3. 行业视角：信息化需求行业视角：信息化需求+政策支持，民航政策支持，民航 IT稳步发展稳步发展 . 21 3.1. 盈利模式：标准化与定制两大模式，软件研发是主要成本 . 21 3.2. 竞争壁垒：行业壁垒较高，技术水平 + 客户资源打造核心竞争力. 21 3.3. 市场规模：中国航司 IT 支出占收入 1.2%，与全球水平相比有较大上升空间. 22 3.4. 竞争格局：一超多强格局下中国航信地位领先，恒拓开源客户优势明显 . 24 3.5. 发展趋势： “自主可控”IT

10、政策东风正劲，民航软件国产化是长期趋势 . 25 3.5.1. 信息安全日益受重视，民航 IT 系统国产化是长期趋势 . 25 3.5.2. 5G、物联网、人工智能等新一代信息技术参与发展，与民航业深度融合 . 25 3.5.3. 企业上云提速，云服务平台将是民航业信息化发展的新模式 . 25 4. 横纵对比：中国航信、千方科技业务综合体量较大，恒拓开源专注航空横纵对比：中国航信、千方科技业务综合体量较大，恒拓开源专注航空 IT领域领域 . 27 4.1. 产品对比：中国航信、千方科技实力雄厚，川大智胜领先空管领域 . 27 4.2. 业绩对比：可比公司间营收差异较大，恒拓开源 2019 年毛

11、利率 40.33% . 28 5. 聚焦风险：市场对技术升级要求高，公司的议价能力较弱聚焦风险：市场对技术升级要求高，公司的议价能力较弱 . 32 5.1. 技术风险：开源代码既是利好更是挑战，科技发展考验技术升级能力. 32 5.2. 经营风险：大型客户为主议价能力较弱，对前五大客户依赖度高. 32 图表目录图表目录 图 1：恒拓开源发展历程. 5 图 2：恒拓开源股权结构. 6 图 3：2019 年航空领域业务收入占比 . 8 图 4：智慧航司产品概览. 8 图 5：航班运行控制管理解决方案产品模块. 9 图 6：营销服务管理解决方案产品模块. 9 图 7：指挥调度管理整体解决方案业务全景

12、图 . 10 图 8：智慧航油管理解决方案全景图 .11 图 9：机场车辆运营监控作业管理模式图 .11 图 10：2017-2019 年公司主营业务收入情况 . 12 rQoRrPwOrRpQpPpQrPqOmP7NdN6MnPoOnPmMfQmMtNfQnPsR8OqQzQxNpOuMxNsQnQ 3 主题报告 图 11：恒拓开源商业模式 . 12 图 12：恒拓开源服务模式. 13 图 13：2017-2019 年公司研发费用（万元） . 14 图 14：公司主要客户及服务项目 . 15 图 15：公司的开源技术特点 . 15 图 16：恒拓开源的全国性客户服务体系. 16 图 17：2

13、017-2019 年公司营业收入及增长情况 . 17 图 18：2017-2019 年公司归母净利润及增长情况 . 17 图 19：公司主营业务收入按行业构成（万元） . 17 图 20：公司主营业务收入按地区构成（万元） . 18 图 21：公司主营业务收入按季度构成（万元） . 18 图 22：综合毛利率情况（%） . 18 图 23：业务分类毛利率情况（%） . 18 图 24：2017-2019 年费用支出情况（%） . 18 图 25：2019 年管理费用构成 . 19 图 26：2019 年研发费用构成 . 19 图 27：航空 IT 领域主要壁垒. 21 图 28：机场的技术发展

14、历程 . 22 图 29：2018 年航旅乘客 IT 技术使用情况（%） . 23 图 30：人工与自助服务的旅客满意度（满分为 10 分） . 23 图 31：2016-2019 年全球航空公司 IT 支出及在收入中占比 . 23 图 32：2016-2019 年全球机场 IT 支出及在收入中占比 . 23 图 33：2016-2018 年中国航空公司 IT 支出及在收入中占比 . 24 图 34：航空业产业链. 24 表 1：公司实际控制人控制的其他企业. 6 表 2：持有公司 5%以上股份的股东介绍 . 7 表 3：公司前 10 名股东持股情况及限售情况 . 7 表 4：机务维修解决方案

15、主要产品. 9 表 5：2019 年公司前五大客户销售情况 . 14 表 6：恒拓开源正在从事的主要研发项目 . 16 表 7：公司拟投资项目和募集资金运用. 19 表 8：民航信息化领域经营模式 . 21 表 9：民航业支持政策 . 25 表 10：民航软件供应领域主要竞争公司. 27 表 11：可比公司的可比业务情况 . 28 表 12：可比公司营业收入情况. 29 表 13：可比公司毛利率情况 . 29 表 14：可比公司竞争产品毛利率情况 . 30 表 15：可比公司研发费用率情况 . 30 表 16：可比公司销售费用率情况 . 30 表 17：可比公司管理费用率情况 . 30 表 1

16、8：可比公司财务费用率情况 . 31 4 主题报告 1. 写在前面写在前面：恒拓开源精选层获受理，恒拓开源精选层获受理，民航业民航业信息化信息化稳步发展稳步发展 2020 年 5 月 15 日， 恒拓开源软件向全国股转公司提交了股票向不特定合格投资者公开发行 并在精选层挂牌的申请文件，本次拟公开发行不超过 3856 万股股票，募集资金扣除发行费 用后的净额将全部用于公司主营业务相关的项目，具体募集资金总额将由董事会根据相关规 定及实际情况与主承销商协商确定。 恒拓开源成立于 2007 年，是一家提供行业应用软件开发和专业技术服务的供应商，主要为 航空公司、机场及民航保障企业提供安全自主可控的软

17、件服务及整体解决方案。公司提供具 有自主知识产权的民用航空核心软件服务，是国内较早为民航业提供高质量信息化服务的供 应商， 也是目前国内民航信息化领域参与程度较深、 服务面较广的供应商之一。 围绕航空业， 恒拓开源提供软件开发及技术服务、系统集成及其服务、运维服务三大业务，主要产品分为 智慧航空公司和智慧机场两大系列，软件开发及技术服务业务贡献绝大部分收入。目前投入 运行的系统每天为国内超过 12,000 架次的航班提供运行控制及保障服务，在全国 145 个机 场为 10000+架次航班提供智慧加油支持； 每年为 1000 余万旅客提供购票和旅行服务。 2019 年公司实现营业收入 2.79

18、亿（+6.34%） ，归母净利润为 2483.02 万元（+24.50%） 。 2019 年，我国民航旅客运输量达 6.6 亿人次，同比增长 7.9%，民航旅客周转量为 11,705.1 亿人公里，同比增长 9.3%；全行业完成航空运输总周转量 1,292.7 亿吨公里，连续 16 年位 居世界第二； 全行业营业收入 1.06 万亿元， 同比增长 5.4%。 根据民航局预测， 到 2035 年， 我国航空人均年出行次数超过 1 次，运输规模超越美国成为全球第一。空中交通流量迅猛增 长，需处理的信息量亦不断增加，航空公司 IT 系统国产替代进程加快，智慧化机场建设方兴 未艾，相应应用系统和软件市

19、场空间广阔。民航信息化领域已有成熟企业参与，Sabre、中 国民航信息集团有限公司、川大智胜、远航通信等均为恒拓开源的竞争企业。相比而言，恒 拓开源较早开始为民航业提供信息化服务，具有先发优势，建立了包括航空公司（如国航、 东航、南航、海航、厦门航空） 、机场（如首都国际、上海浦东）以及政府部门在内的客户 群，有一定的市场地位。 综上所述，我们认为，综上所述，我们认为，各大航空公司与机场的系统、软件将各大航空公司与机场的系统、软件将继续快速升级，继续快速升级，民航业民航业信息化信息化水水 平持续提高平持续提高，需求端不断扩展，市场空间持续增长。需求端不断扩展，市场空间持续增长。基于此，我们对航

20、空 IT 领域的发展情况 进行深入分析，做出如下思考： 从招股说明书出发，恒拓开源的核心业务、竞争优势是什么？业绩表现与本次发行情况 如何？ 站在当前时点，民航 IT 解决方案市场规模、市场结构、应用场景、商业模式及竞争格局 等方面将如何发展？ 从产品、经营业绩角度出发，恒拓开源与 Sabre、中国民航信息集团、川大智胜等公司 相比，优劣势如何？ 5 主题报告 2. 恒拓开源恒拓开源：持续发力航空持续发力航空 IT 系统系统，迎接民航信息化产业机遇，迎接民航信息化产业机遇 2.1. 发展历程发展历程：起始于开源软件平台，专注：起始于开源软件平台，专注深耕深耕民航民航 IT 业务业务 恒拓开源成

21、立于 2007 年，是一家从事行业应用软件开发和专业技术服务的公司，主要为航 空公司、机场及民航保障企业提供安全自主可控的软件服务及整体解决方案。恒拓开源以航 空业务为特色，拥有超过 10 年的行业服务经验，是国内领先的民用航空业信息化技术及服 务供应商，打造了面向航空公司和机场运行的完备产品、技术服务及解决方案，覆盖运行控 制、飞行安全、市场营销、机务维修、航空油料等核心民航 IT 系统。 公司主要产品分为智慧航空公司和智慧机场两大系列，提供软件开发及技术服务、系统集成 及其服务（即提供解决方案） 、运维服务三大业务。通过多年努力，公司已经成为保障民航 业安全运行的核心软件供应商之一，是 S

22、abre、Jeppesen 等国外软件厂商在我国民航信息 化安全领域的可靠替代者。2015 年，恒拓开源正式挂牌新三板（股票代码：834415） ，成为 本土首家以开源技术进入资本市场的公众公司，并于 2018 年以优秀的经营业绩和市场表现 顺利进入创新层。公司 2019 年获“2019 年中国企业微服务年度影响力企业”奖项。 图图 1：恒拓开源发展历程恒拓开源发展历程 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心制图 恒拓开源已为中国国航、东方航空、南方航空、海南航空、深圳航空、厦门航空等 49 家运 输航空公司提供 IT 信息化服务， 国内运输航空公司客户覆盖率超过 70% （根

23、据民航局公报， 截至 2018 年底，我国共有运输航空公司 60 家） ，其中有 35 家航空公司长期使用公司自主 研发的航班运行控制（FOC）系列产品。目前，恒拓开源在民航领域开发运行的 IT 系统每 日最多为国内超过 12000 架次的航班提供运行控制及保障服务， 约占国内航空公司日航班总 量的 90%；每年最多为超过 3000 万人次旅客提供购票和旅行服务；为中国航油提供的智慧 加油自动化系统，广泛应用于北京首都国际机场、上海浦东国际机场、成都双流国际机场等 国内 160 余个机场。凭借在软件行业的多年积累，公司现已将业务范围拓展至政务、电信、 汽车、制造业及医药健康等众多行业领域，积累

24、了如国家税务总局、中国移动、长安汽车、 联想、美的、欧派家居、华润三九等一批国内知名企业及政府客户。 2.2. 股权结构股权结构：创始人马越：创始人马越为为实际控制实际控制人人，中国智能交通持有中国智能交通持有 30%股份股份 公司第一、二大股东持股比例相近，无控股股东，实际控制人为马越。2017 年 1 月 1 日至 2020 年 2 月 12 日，公司控股股东为盈辉互联，2020 年 2 月 12 日，由于公司定向发行股票 6 主题报告 完成新增股份登记，第二大股东西藏智航与第一大股东盈辉互联持股比例接近，发行人控股 股东由盈辉互联变更为无控股股东。 本次发行前， 马越直接持有公司 9.9

25、8%的股份， 通过盈辉互联间接控制公司 23.05%的股份， 共计 33.03%的股份。2019 年 11 月，马越与武洲等人签署一致行动协议 ，签署人同意在 公司决策运营等治理活动中，将与马越保持一致行动，马越合计控制公司 40.30% 的股份。 本次发行前，公司董事会有 8 名非独立董事，其中董事武洲、吉斌、刘德永与马越保持一致 行动。马越可以对公司的日常经营产生重大影响。同时，中国智能交通系统（控股）有限公 司 （港交所： 1900） 通过西藏智航和亚邦伟业控制恒拓开源 30.05%的股份。 并出具承诺函， 在持有恒拓开源的股份期间，不单独或联合其他股东谋求对恒拓开源的控制。 图图 2：

26、恒拓开源股权结构恒拓开源股权结构 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心 公司实际控制人马越控制的其他企业包括盈辉互联、杭州码道投资、共青城码道投资和共青 城博码投资。 表表 1：公司实际控制人控制的其他企业：公司实际控制人控制的其他企业 公司公司 介绍介绍 盈辉互联盈辉互联 从事技术开发、推广、转让、咨询与服务；销售计算机、软件及辅助设备。持有公司 23.05% 的股份，除此以外无实际经营业务。马越为控股股东。 杭州杭州码道投资码道投资 从事实业投资、投资管理和投资咨询。马越为控股股东。 共青城码道投资共青城码道投资 从事实业投资、投资管理和投资咨询。马越为控股股东。 共青城

27、博码投资共青城博码投资 从事实业投资和项目投资，马越为控股股东。 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心 7 主题报告 除公司实际控制人马越外，其他持有公司 5%以上股份的主要股东为盈辉互联、西藏智航、 亚邦伟业和宥盛资管。 表表 2：持有公司：持有公司 5%以上股份的股东介绍以上股份的股东介绍 公司公司 介绍介绍 马越马越 1972 年5 月出生，中国国籍，无境外永久居留权，软件工程专业，毕业于美国俄克拉荷马 市大学，硕士研究生学历。1999 年 10 月至 2000 年 7 月，任美国 Exelon 公司软件技 术支持工程师；2000 年8 月至 2001 年 6 月，任美

28、国 Centervill Technology 公司资深软 件开发工程师；2001年 8 月至 2007年 5月，就职于美国 Lexicon genetic 公司，历任软 件架构师、资深软件架构师、软件开发经理。2007 年 6 月至 2011年 3 月，任天津彰科 科技有限公司执行董事、总经理。 2011 年 3 月至 2020 年 1 月，就职于恒拓开源及其前 身，任董事长及总经理。2020 年 1 月至今，任恒拓开源董事长。 盈辉互联盈辉互联 从事技术开发、 推广、转让、咨询与服务；销售计算机、软件及辅助设备。持有公司23.05% 的股份，除此以外无实际经营业务。马越为控股股东。 西藏智

29、航西藏智航 提供轨道交通方面的技术服务，包括智能交通管理和控制技术、交通基础信息采集设备和 处理设备及软件、 计算机软硬件及外部设备等， 江苏中智交通科技有限公司持有 100%股份。 亚邦伟业亚邦伟业 从事通讯设备的研发和销售，具体包括开发通讯设备、自动控制设备、宽带多媒体设备， 承接自动化工程、机电工程、系统集成工程等， Fairstar Success Holdings Limited 持有 80%的股份，江苏中智交通科技有限公司持有20%的股份。 宥宥盛资管盛资管 从事资产管理、实业投资与投资管理，控股股东为王一诚。 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心 本公开发行前，

30、公司前十名股东持股情况及限售情况如下。 表表 3：公司前：公司前 10 名股东持股情况及限售情况名股东持股情况及限售情况 序号序号 股东名称股东名称 股份数量（股）股份数量（股） 占比占比 股份性质股份性质 限售股份限售股份（股）（股） 1 盈辉互联 22,854,384 23.05% 非国有法人股东 22,854,384 2 西藏智航 21,348,824 21.53% 非国有法人股东 21,348,824 3 马越 9,891,882 9.98% 自然人股东 9,891,882 4 亚邦伟业 8,445,945 8.52% 非国有法人股东 8,445,945 5 宥盛资管 6,293,00

31、0 6.35% 非国有法人股东 - 6 朗润益发 4,101,532 4.14% 非国有法人股东 - 7 田依禾 1,949,722 1.97% 自然人股东 1,949,722 8 邹小祥 1,868,814 1.88% 自然人股东 - 9 武洲 1,513,430 1.53% 自然人股东 1,513,430 10 吉斌 1,479,430 1.49% 自然人股东 1,479,430 合计合计 79,746,963 80.44% - 67,483,617 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心 2.3. 主营业务主营业务：业务涵盖航司、机场各领域，业务涵盖航司、机场各领域，FO

32、C 航班运行控制解决方案为核心航班运行控制解决方案为核心 产品产品 在民用航空信息化领域，公司主要产品分为智慧航空公司系列和智慧机场系列两大类，智慧 航空公司系列产品主要包括：航班运行控制（FOC）管理解决方案、营销服务管理解决方案 与机务维修管理解决方案；智慧机场系列产品主要为基于机场综合保障所需的指挥调度、安 全监控、航油管理等领域的整体解决方案。 8 主题报告 图图 3：2019 年航空领域业务收入占比年航空领域业务收入占比 资料来源：恒拓开源公开发行股票说明书，安信证券研究中心 智慧航空公司系列产品 航空公司生产运行过程是按照航班计划的时刻，利用民航客机将旅客和货物安全运输到目的 地，过程涉及航务、机务、机组、配载、地面服务、调度等部门，集成了订座、离港系统、 货运系统、