1、 证券证券研究报告研究报告上市上市公司深度公司深度 计算机应用计算机应用 视觉人工智能解决方案领导者，视觉人工智能解决方案领导者， 5G5G 浪潮下将实现第三次飞跃浪潮下将实现第三次飞跃 25 年专注与沉淀，成就全球领先视觉人工智能解决方案年专注与沉淀，成就全球领先视觉人工智能解决方案领导者领导者 公司 1994 年成立以来便专注于数字影像及计算机视觉技术的研 发，目前搭载虹软视觉算法方案的智能手机及 IoT 设备累计出货 量超过 10 亿台。经过 25 年积累，公司沉淀了大量视觉人工智能 领域底层算法库，产品化和工业化能力强，技术具备通用性和延 展性， 对计算机视觉具有前瞻性理解， 能快速推

2、出适应不同行业、 客户的解决方案，永远保持快市场一步引领消费电子视觉方案。 保持与产业链上下游长期的广泛的合作，公司在不同芯片平台优 化能力强，可极大降低视觉人工智能硬件门槛，在最短的响应时 间内帮助客户在“功能-性能-功耗-硬件成本”四方面达到最优平 衡。公司在手机计算机视觉完整解决方案优势较为明显，客户覆 盖了 iPhone 之外的全球绝大部分手机品牌商， 同时积极将视觉人 工智能技术更多应用于智能汽车、智能家居、智能保险、智能零 售、互联网视频等领域。 5G 时代光学变革加速，单客户收入持续提升时代光学变革加速，单客户收入持续提升；屏下指纹方案屏下指纹方案为为 公司公司打开新打开新成长成

3、长空间空间 （1）手机厂商持续对镜头方案升级创新，多摄渗透率快速提升，手机厂商持续对镜头方案升级创新，多摄渗透率快速提升， 单机单机摄像头数量与算法复杂度提升，手机视觉算法需求保持增摄像头数量与算法复杂度提升，手机视觉算法需求保持增 长长。随着搭载双摄/三摄/多个摄像头的手机出货量快速增长，全 球摄像头出货量保持高增长，IDC 预测 20192021 年手机摄像头 出货量从 44 亿颗增长到 75 亿颗。Counterpoint 预计 20192022 年全球搭载三摄智能手机出货量从 2.3 亿部增长到 7.5 亿部，渗 透率从 16%提升至 51%，随着智能手机光学部分创新发展，更多 视觉人

4、工智能技术会被应用到智能手机中，从而衍生出更多更复 杂的算法，因此智能手机光学部分硬件平台+算法的单机价值量 快速增长，公司作为算法提供商，单客户收入稳步提高。 （2）5G 手机手机 VR/AR 应用爆发带动对应用爆发带动对手机手机 3D 感测、建模的要求感测、建模的要求 提升提升，TOF/结构光结构光方案引领深度方案引领深度视觉视觉需求增长需求增长。根据 IDC 数据， 2019 年全球 5G 手机出货量占比约 0.5%。到 2023 年，5G 手机出 货量有望达到 4 亿台占比 26%。 5G 时代下， 智能手机图像与视频 相关体验与交互将全面提升，随着 TOF/结构光方案普及，TOF 视

5、 觉方案在手机中的普及也将使 3D 人脸识别、3D 建模以及手势识 别、体感游戏、AR/VR 等应用也将快速普及，反过来增强手机厂 商对深度成像的投入。Yole 预计手机 3D 成像渗透率将从 2018 年的 13.5%迅速上升至 2023 年的 55%。 公司早已研发完成了深 度视觉算法与 TOF、 结构光、 主动双目摄像头等硬件的深度整合， 预计未来深摄视觉解决方案有望成为公司智能手机视觉方案下 一个爆发板块。 首次评级首次评级 增持增持 石泽蕤石泽蕤 执业证书编号：S01 吴桐吴桐 执业证书编号：S1440519120

6、001 发布日期： 2020 年 02 月 24 日 当前股价： 85.39 元 主要数据主要数据 股票价格绝对股票价格绝对/相对市场表现（相对市场表现（%） 1 个月 3 个月 12 个月 12.36/10.23 126.92/121.57 195.67/187.28 12 月最高/最低价（元） 109.88/34.84 总股本（万股） 40,600.0 流通 A 股（万股） 4,026.55 总市值（亿元） 346.68 流通市值（亿元） 34.38 近 3 月日均成交量（万） 435.78 主要股东 虹润资本管理有限公司 29.24% 股价表现股价表现 相关研究报告相关研究报告 -46%

7、 4% 54% 104% 虹软科技上证指数 虹软科技虹软科技(688088)(688088) 上市 A 股公司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 （3）屏下光学指纹需求高增长，公司凭借视觉算法优势、出众的平台工业化能力有望成为光学屏下指纹新竞）屏下光学指纹需求高增长，公司凭借视觉算法优势、出众的平台工业化能力有望成为光学屏下指纹新竞 争者，打开新成长空间争者，打开新成长空间。根据 WitsView 测算，全球智能手机中全面屏手机渗透率 2021 年将达到 92.1%。全面屏 手机的快速渗透与 OLED 屏的占比提升将拉动屏下指纹识别需求高增长， 根据 IHS 预测屏下指纹手机

8、渗透率将从 2019 年 13.9%提升到 2021 年 29.9%， 其中屏下光学指纹方案将获得最广泛使用。 目前屏下光学指纹识别方案中， 算法仍然有较大提升和优化空间，研发实力和资金实力弱的厂商难以参与市场竞争，这也给了光学算法优势大 的后来者机会。 虹软以视觉算法、 芯片平台出色的优化能力和工业化能力为长项， 结合 IC 设计公司的硬件能力， 我们相信公司会推出极具性价比、性能优秀的屏下光学指纹方案。2020 年年初公司已拥有屏下光学指纹识别方 案原型，与手机厂商着手 Design in，屏下光学指纹方案有望在 2020 年规模化贡献收入。按照在 2020-2022 年间 公司市占率从

9、1.5%-15%进行预测， 预计 20202021 年公司来自于屏下光学指纹解决方案收入将达到 1.05 亿、 5.80 亿元、13.85 亿元。 智能驾驶与智能驾驶与 IoT 打开视觉算法蓝海市场打开视觉算法蓝海市场，预，预计智能驾驶多应用场景视觉解决方案将在今年规模化商用，成为公计智能驾驶多应用场景视觉解决方案将在今年规模化商用，成为公 司司中期发展动力中期发展动力。摄像头将成为智能驾驶标配，一套完整的 ADAS 系统一般配备至少 6 个摄像头，未来实现全 部辅助驾驶功能需要摄像头数量将达到 918 个。 目前多数车企宣布在 2020 年前后开始量产 L3 级别自动驾驶汽 车。根据中商产业

10、研究院数据，全球车载摄像头出货量有望从 2014 年的 2800 万颗增至 2020 年的 8361 万颗。 公司拥有公司拥有较强的通用底层算法较强的通用底层算法技术技术，向智能驾驶与向智能驾驶与 IoT 应用场景顺利延展应用场景顺利延展。凭借对行业演进规律的理解，公司 形成了大量模块化的产品和多平台适用的底层嵌入式算法库，能为不同行业的客户快速提供高性能、高效率、 硬件平台适应性强、功耗控制优良的解决方案。智能驾驶方面，目前公司已经拥有成熟的 ADAS 解决方案，融 合积累多年的暗光高反差拍摄、防抖等影像视频增强算法技术，具有响应速度快、抗干扰性强、兼容各种车型 等优势；IoT 领域，公司已

11、将视觉 AI 解决方案拓展至智能无人零售、智能冰箱、智能保险定损等领域，未来将 向更多细分领域拓展。 盈利预测与估值盈利预测与估值：结合 IDC、德银等数据综合判断，我们预计 2019-2020 年搭载虹软算法多摄手机分别约 1.85 亿台、3.01 亿台，搭载虹软算法的安卓手机分别约 6.55 亿台，7.31 亿台。从而得出虹软 20192020 年智能手机 视觉解决方案业务收入分别为 5.7 亿元、6.9 亿元，同比增长 30%、21%。预计公司屏下光学指纹解决方案收入 2020 年将实现 1.05 亿元。虽然汽车等 IoT 产品相关收入 2018 年只有 368 万元，随着公司 DSM、

12、ADAS、AVM 等 产品取得突破，我们预计 20192020 年汽车等 IoT 产品将开始规模贡献收入，分别达到 3000 万元、6500 万元。 最终预计预计 20192020 年公司总收入将达到年公司总收入将达到 6.03 亿元、亿元、8.64 亿元，同比增长亿元，同比增长 31.5%、43.4%。预计预计 20192020 年年 公司公司归母归母净利润净利润分别分别为为 2.2 亿元、亿元、3.7 亿元，同比增长亿元，同比增长 42%、65%。首次评级，给予“增持”评级。首次评级，给予“增持”评级。 风险提示风险提示：1、技术升级迭代风险；2、新业务开发和拓展不及预期、市场竞争加剧的风

13、险；3、主要客户采购量 波动的风险；4、核心人才流失或优秀人才不足、人力成本上升的风险。 公司盈利预测和比率公司盈利预测和比率 20162016 20172017 20182018 2019E2019E 2020E2020E 营业收入（百万元） 261.0 345.9 458.1 602.5 863.8 同比增速 32.54% 32.42% 31.54% 43.36% 净利润（百万元） 80.4 86.3 157.6 223.4 368.1 同比增速 7.43% 82.49% 41.81% 64.73% 毛利率 92.30% 93.66% 94.29% 92.72% 86.84% 净利率 30

14、.79% 24.96% 34.39% 37.08% 42.61% ROE 56.11% 29.73% 15.32% 17.56% 22.44% EPS（元） 0.20 0.21 0.39 0.62 1.02 资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部 rQqPoOtPrMqOoMrQpQxOsNaQ9R9PnPrRmOrRiNoOpNlOtRnQ6MnNvNwMnRtQwMtRqM 上市 A 股公司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一、25 年沉淀成就全球领先视觉人工智能解决方案领导者 . 1 1.1 25 年的专注与沉淀，成就全球领先的视觉人工智能解决方案领导者

15、 . 1 1.2 端计算基础算法积累深厚、平台优化能力出众、客户粘性强，主营收入快速增长 . 1 1.3 管理团队持股比例高，核心创始团队稳定，高待遇和高激励促进公司良性发展 . 8 二、5G 时代光学变革加速，单客户收入持续提升，屏下指纹方案打开新空间 . 10 2.1 5G 时代摄像头数量与算法复杂度提升，手机视觉算法需求保持增长 . 10 2.2 TOF/结构光普及带动手机深度影像需求增长，深摄 3D 和 AI 功能有望成为下一个手机视觉增 长爆点 . 12 2.3 5G 智能手机光学性能再提升、人机交互需求增加，预计未来公司手机影像算法业务将稳定增 长 . 15 2.4 屏下光学指纹需

16、求高增长，公司凭借视觉算法优势、出众的平台工业化能力有望成为光学屏 下指纹新竞争者，打开新成长空间 . 16 三、智能驾驶与 IoT 多应用场景助力公司打开视觉算法蓝海市场 . 20 3.1 摄像头是自动驾驶汽车之“眼”，未来将成为自动驾驶汽车标配 . 20 3.2 视觉算法决定环境感知能力，国内算法企业具本土优势 . 23 3.3 公司拥有较强的通用底层算法技术，向智能驾驶与 IoT 应用场景延展视觉解决方案，汽车和 IoT 视觉解决方案将成为公司中期增长动力 . 24 3.4 打造 AI 开放平台，助力生态伙伴 . 27 四、盈利预测与估值 . 28 五、风险提示 . 30 上市 A 股公

17、司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 图表目录图表目录 图表 1：虹软科技发展历史，专注数字影像及计算机视觉技术 25 年 . 1 图表 2：公司与产业链合作伙伴深度合作 . 2 图表 3：虹软依靠丰富的底层算法库、极强的平台优化能力，提供逐步完善的手机视觉人工智能产品 . 3 图表 4：虹软服务的各行业重要客户举例 . 4 图表 5：虹软提供较为完整智能手机单摄/多摄、深度摄像多种解决方案 . 4 图表 6：虹软目前提供的智能驾驶与 IoT 智能设备视觉解决方案 . 4 图表 7：虹软近三年固定费用模式和计件模式收入及占比（单位：万元） . 5 图表 8：虹软科技近三年人均

18、营收、人均净利润（单位：万元） . 5 图表 9：虹软科技过去三年主营业务收入构成（单位：万元） . 6 图表 10：虹软科技 2018 年手机业务分产品线收入 . 6 图表 11：公司过去三年及 2019H1 净利润和同比增速 . 7 图表 12：公司过去三年及 2019H1 经营性现金流净额（单位：万元） . 7 图表 13：公司客户遍布全球，每年约 50%收入来自于境外客户（单位：%） . 7 图表 14：研发投入不断增加，占营收比重持续超过 30%（单位：万元） . 8 图表 15：管理、销售费用率逐年下降（单位：万元）. 8 图表 16：公司股权结构，实际控制人与员工合计持股超过 5

19、0% . 9 图表 17：近三年公司研发人员中研究通用基础算法人员占比 . 9 图表 18：公司研发人员占比超过 70%（单位：人） . 9 图表 19：安卓手机出货量占比约 87%，20182023 年五年复合增长率约 1.7%，快于 iPhone . 10 图表 20：2019 年全球智能手机出货量前五的品牌. 10 图表 21：20182023 年预计 5G 手机出货量快速增长 . 10 图表 22：IDC 预计 2023 年 5G 手机出货量占比为 26% .11 图表 23：近年来全球智能手机单部搭载摄像头数量逐年提升 .11 图表 24：全球智能手机摄像头出货量预测（单位：亿颗）

20、.11 图表 25：2019 年全球智能手机多摄渗透率将快速提升. 12 图表 26：2019 主流手机品牌三摄渗透率 . 12 图表 27：虹软科技目前提供的智能深摄视觉解决方案. 13 图表 28：智能手机 3D 感测模组市场规模不断提升 . 14 图表 29：智能手机 3D 感测结构光与 TOF 方案对比 . 14 图表 30：近年搭载 3D 成像方案的机型及发布时间 . 14 图表 31：公司不同种类智能手机视觉解决方案营收均实现快速增长（单位：万元） . 15 图表 32：智能手机摄像头数量与功能增加，视觉算法解决方案功能与复杂度提升，深摄有望成为下一个爆 发点 . 15 图表 33

21、：虹软视觉解决方案使用摄像头数量与适用手机类型 . 15 图表 34：公司各类视觉解决方案的手机搭载次数（单位：万次） . 16 图表 35：全球与中国指纹识别芯片市场规模及预测. 17 图表 36：屏下指纹识别占比在 2022 年有望至 50% . 17 图表 37：三种屏下指纹技术方案对比，目前光学方案得以量产 . 17 图表 38：屏下光学指纹准直层方案 . 18 上市 A 股公司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 图表 39：屏下光学指纹小孔成像方案 . 18 图表 40：屏下光学指纹摄像模组方案图示 . 18 图表 41：屏下光学指纹摄像模组方案 . 18 图表 4

22、2：汇顶科技屏下光学指纹得到广泛商用，量产机型覆盖华为、VIVO、小米、OPPO 等多品牌 . 19 图表 43：虹软屏下光学指纹收入测算 . 19 图表 44：国内外部分车企量产自动驾驶汽车时间表. 20 图表 45：自动驾驶三大模块：感知层、决策层和执行层 . 21 图表 46：主要的 ADAS 车载摄像头及功能. 21 图表 47：2017 年全球 ADAS 产品渗透率尚较低 . 23 图表 48：全国车载摄像头出货量预测（单位：万颗）. 23 图表 49：国内自动驾驶创业公司例举 . 23 图表 50：80%的碰撞是由于驾驶员事发前 3 秒的疏忽造成 . 25 图表 51：虹软目前针对

23、自动驾驶解决方案包括：智能座舱视觉解决方案、360 环视视觉解决方案、智能驾 驶辅助解决方案三大类 . 25 图表 52：公司三大智能驾驶视觉方案功能与算法优势. 26 图表 53：虹软目前推出的 IoT 视觉解决方案 . 26 图表 54：虹软为广大中小企业提供 AI 开放平台，使计算机视觉和人脸识别技术在各行业得到广泛应用 27 图表 55：主流 AI 开放平台对比 . 27 图表 56：虹软有望借助上市和历史发展机遇实现第三次飞跃 . 28 图表 58：虹软科技应收拆分与预测（收入单位：百万元） . 28 图表 59：虹软科技盈利预测 . 29 图表 60：公司与可比公司动态估值比较 .

24、 30 1 上市 A 股公司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 一、一、25 年沉淀成就全球领先视觉人工智能解决方案领导者年沉淀成就全球领先视觉人工智能解决方案领导者 1.1 25 年的专注与沉淀，成就全球领先的视觉人工智能解决方案领导者 虹软科技股份有限公司是虹软科技股份有限公司是全球领先的计算机视觉人工智能技术开拓者，服务于世界各地的客户，在全球范全球领先的计算机视觉人工智能技术开拓者，服务于世界各地的客户，在全球范 围内为智能手机、智能汽车、物联网围内为智能手机、智能汽车、物联网 IoT 等智能设备提供一站式视觉人工智能解决方案。等智能设备提供一站式视觉人工智能解决方案

25、。公司在杭州、上海、 南京、深圳、台北、硅谷、东京、都柏林等地设有商业与研发基地，多年发展公司成功聚集了众多的视觉领域 专家，并吸纳和培养了来自国内外一流高校的优秀人才作为生力军。 25 年研发积淀深耕数字影像及计算机视觉技术，虹软成为图像和成像领域算法领军企业年研发积淀深耕数字影像及计算机视觉技术，虹软成为图像和成像领域算法领军企业。1994 年 5 月 19 日，ArcSoft US 在美国加利福尼亚州成立。ArcSoft US 成立以后，专注于图像和成像领域算法软件的研发。1995 年，ArcSoft US 推出了图像编辑软件 PhotoStudio，在随后十年的数码影像高速发展时期，广

26、泛应用于同时期主 流的扫描仪和数码相机产品中，同时早在 2001 年开始嵌入式 PDA 及功能机产品的开发，为移动终端设备先行 者。2003 年 2 月，ArcSoft US 在中国杭州设立全资子公司虹软有限。2004 年，公司捕捉到拍照手机市场蕴藏巨 大潜力， 开始专注于移动摄影的影像处理和拍摄技术， 成为世界上最早进入移动领域的传统影像软件公司。 2015 年公司协助手机厂商发布了业界第一款 RGB+Mono 方案的后置双摄手机。2019 年，基于公司多年积累的底层 算法和技术应用经验，为各 IoT 领域的目标客户提供视觉 AI 智能的一体化解决方案，应用于智能汽车、智能 零售、智能电梯等

27、相关领域。2020 年初，公司屏下光学指纹的识别算法原型完成，并具备高产量生产能力。可 以看到，在数字影像产业几次巨大的变化中，公司都踩准了节奏、把握了正确的方向，反映了公司出色的战略 眼光、深厚的技术积累和工业化能力以及关键时刻的执行力。经过 25 年在数字影像领域的技术沉淀，搭载虹软 产品的设备累计出货量超过 10 亿台，公司也是目前视觉人工智能领域为数不多能盈利的企业。 图表图表 1：虹软科技发展历史，专注数字影像及计算机视觉技术虹软科技发展历史，专注数字影像及计算机视觉技术 25 年年 资料来源：公司官网，中信建投证券研究发展部 1.2 端计算基础算法积累深厚、平台优化能力出众、客户粘

28、性强，主营收入快速增长 2 上市 A 股公司深度报告 虹软科技虹软科技 请参阅最后一页的重要声明 公司长期专注于嵌入式设备算法的研究与开发，沉淀大量视觉人工智能领域底层算法库，产品化和工业化公司长期专注于嵌入式设备算法的研究与开发，沉淀大量视觉人工智能领域底层算法库，产品化和工业化 能力强，技术具备通用性和延展性，对计算机视觉具有前瞻性理解，能快速推出适应不同行业、客户的解决方能力强，技术具备通用性和延展性，对计算机视觉具有前瞻性理解，能快速推出适应不同行业、客户的解决方 案，永远保持快市场一步引领消费电子视觉方案。案，永远保持快市场一步引领消费电子视觉方案。在数码相机以及手机功能机时代，虹软就开始专注视觉人工 智能技术的研发与应用，通过 20 多年在数字影像领域的持续研发投入，凭借对行业演进规律的理解，公司形成 大量模块化的产品和基础支持算法库，目前公司已掌握了诸如人体识别、物体识别、场景识别、图像增强、三 维重建、人证核检、活体检测和虚拟人像动画等各类核心技术，构建了完整的视觉人工智能技术体系，且公司 对相关算法技术的理论基础、实现方法等有着较为深入的理解和实践。截至 2019 年上半年，虹软在视觉人工智 能领域共拥有专利 132 项（其中发明专利 127 项） 、软件著作权 75 项。在大量模块化的产品和基础