1、 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 三维度三维度成本控制，成效显著成本控制，成效显著 公司的低成本战略成效显著，主要从三维度严控成本：第一，工艺上公司是我国 率先使用水煤浆加压气化工艺的企业，其多喷嘴对置式水煤浆气化技术效率高， 多项效率指标表现优异；第二，公司重视技改，不断采取节能改造措施降低生产 成本；第三，公司注重内部管理，严控管理费用、销售费用、财务费用。 “一头多线”柔性联产，平滑产品周期“一头多线”柔性联产，平滑产品周期性性 公司各产品下游相关性不大， 公司可根据产品市场需求变化进行产品间、 系统间、 园区间的联产联动。公司各产品销量与价格基本符合正相关关系。 “一头多线” 利

2、于公司适时调整产品结构，力求效益最大化。 氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提升氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提升 合成氨和甲醇产能的提升是公司产品多样化的基础，也是公司内生增长的关键。 公司自技改以来，氨醇产能阶段性增长，内生动力持续提升，截至 19 年上半年， 公司氨醇产能合计为 204.02 万吨，其中合成氨产能为 134.02 万吨，已完全实现 自给自足，甲醇产能为 70 万吨。公司积极投资固定资产，通过其强大的内生动 力的稳健增长，带来了效益及产业规模的持续增长。 进军高附加值产品领域，赋予增长新动力进军高附加值产品领域，赋予增长新动力 公司投资建设精己二酸品质提升项目和己内酰胺

3、及尼龙新材料项目， 己内酰胺及 尼龙 6 新材料项目将使公司建立起己二酸-己内酰胺-尼龙 6 的产业链，公司煤化 工产业链有望进一步向下游附加值更高的材料延伸。 投资建议投资建议 公司作为煤化工龙头，打造的“一头多线”柔性联产展示了其较强的成本优势， 新项目有望继续延续成本优势，并进一步拓展公司产业链。我们预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 1.58，1.73、1.93 元，对应当前股价 PE 为 11.3、10.2 和 9.2 倍，公司 PE（TTM）为 12.04 倍，行业中位值为 16.80 倍，首次覆盖，给 予“推荐”评级。 风险提示风险提示 产品价格下滑、原材料价格大幅

4、波动、新项目进度不及预期等。 盈盈利预测与财务指标利预测与财务指标 项目项目/ /年度年度 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 14,357 14,594 15,470 16,651 增长率（%） 37.9% 1.6% 6.0% 7.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 3,020 2,563 2,820 3,139 增长率（%） 147.1% -15.1% 10.0% 11.3% 每股收益（元） 1.86 1.58 1.73 1.93 PE（现价） 9.5 11.3 10.2 9.2 PB 2.4 2.0 1.7 1.5 资料来源：公司公告、民生证券研究院 推荐

5、推荐 首次评级 当前价格当前价格： 16.8816.88 元元 交易数据交易数据 2020-2-28 近 12 个月最高/最低 （元） 21.05/13.24 总股本（百万股） 1,626.66 流通股本（百万股） 1,620.33 流通股比例（%） 99.61 总市值（亿元） 274.58 流通市值（亿元) 273.51 该股与沪深该股与沪深 300 走势比较走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 分析师：邓健全分析师：邓健全 执业证号： S01 电话： 邮箱： 相关研究相关研究 1.华鲁恒升(600426):盈利企稳、 成本有下 降空

6、间 2.华鲁恒升(600426)公司调研简报:成本 优势显著，新建项目打开新空间 -45% 5% 55% 19/3/1 19/6/1 19/9/1 19/12/1 20/3/1 沪深300 华鲁恒升 华鲁恒升（华鲁恒升（600426600426） 公司研究/深度报告 成本优势成本优势+ +内生发展，龙头有望再上新台阶内生发展，龙头有望再上新台阶 深度研究报告深度研究报告/基础化工基础化工 2020 年年 03 月月 02 日日 证券研究报告 2 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 目录目录 一、煤化工龙头，业绩稳定增长一、煤化工龙头，业绩稳定增长 . 3 3 1、内生发展标杆企业 . 3 2、

7、公司架构精简明确，内控制度完善 . 3 3、山东国资委实际控股，股权结构清晰 . 4 4、公司业绩持续稳定增长，严控费用支出 . 4 二、三维度成本控制，成效显著二、三维度成本控制，成效显著 . 6 6 1、先进的洁净煤技术强化煤炭利用率 . 6 2、重视技改，减轻污染并取得可观经济效益 . 7 3、注重内部管理，严控期间费用 . 7 三、 “一头多线”柔性联产，平滑产品周期性三、 “一头多线”柔性联产，平滑产品周期性 . 9 9 四、氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提四、氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提升升 . 1313 1、公司现有产能以氨醇为基础 .13 2、氨醇产能阶段性增长，内

8、生动力持续提升 .13 3、固定资产不断增加，产能释放带动效益增长 .15 五、展望未来：新项目投建，赋予增长新动力五、展望未来：新项目投建，赋予增长新动力 . 1616 1、新项目有望助力利润中枢的提升 .16 2、己内酰胺及尼龙新材料项目打造一体化新材料产业基地 .16 六、投资建议及盈利预测六、投资建议及盈利预测 . 2020 插图目录插图目录 . 2323 表格目录表格目录 . 2323 pOoRmMmQrMtNtRoPrOyRrOaQcMbRsQrRmOnNeRqQpMeRoOtQ9PnNuNMYoMqNuOnNpR 证券研究报告 3 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 一、一、煤化

9、工龙头，煤化工龙头，业绩稳定增长业绩稳定增长 1、内生发展标杆企业、内生发展标杆企业 集团前身为德州化肥厂，1968 年建厂，1980 年，拉开了技术改造的帷幕。至 1989 年， 企业总计投资 4000 多万元，成为山东省化肥行业的排头兵。1990 年，公司在全国同行业首 先兴建了年产 11 万吨尿素工程。之后，企业生产能力扩大到 30 万吨/年，基本上达到了效益 规模，从而确立了尿素在公司的主导产品地位。 从 1994 年开始，企业开始重点发展化工产业，陆续开发了以甲醇、甲醛、有机胺等一 碳化工产品链，目前公司已成为全球最大的 DMF 供应商。 2018 年 5 月， 肥料功能化项目部分生

10、产装置试车成功， 打通流程， 进入试生产阶段； 2018 年 10 月，50 万吨/年乙二醇项目投产；2018 年 12 月，10 万吨/年三聚氰胺项目（二期）生产 线投产。2019 年投资建设酰胺及尼龙新材料项目（30 万吨/年） 。 图图 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 2、公司架构精简明确，内控制度完善、公司架构精简明确，内控制度完善 公司股东大会、董事会、监事会及经理层之间权责明确，相互制衡、相互协调、运转平 稳。公司始终把规范运作视为企业健康发展的基础保障，公司建立健全各项内控制度，不断 完善公司治理结构，持续提高规范运作水平，实现公司持续、稳

11、定、健康的发展。 建厂， 年产 合成 氨 5000 吨、 碳铵2 万吨 达到 年产6 万吨 合成 氨、 20万 吨碳 铵的 生产 能力 兴建 了年 产11 万吨 尿素 工程 4万吨 /年 DMF、 6万吨 /年甲 醇、 首套 国产 化大 氮肥 项目 投产 20万 吨甲 醇项 目投 产 10万 吨/年 醋酐 项目 1#生 产线 投产 16万 吨/年 己二 酸项 目A、 B线、 15万 吨/年 硝酸 投产 20万 吨/年 多元 醇投 产 10万 吨/年 三聚 氰胺 项目 (一期) 生产 线投 产 60万 吨/年 硝酸 项目 (一期) 生产 线投 产 50万 吨/年 乙二 醇、 10万 吨/年 三聚

12、 氰胺 项目 (二期) 生产 线投 产 投资 建设 酰胺 及尼 龙新 材料 项目 （30 万吨/ 年） 1968 2013 2010 2014 1989 2012 1990 2007 2004 2015 2018 2019 证券研究报告 4 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 图图 2：公司组织架构情况公司组织架构情况 资料来源：公司官网，民生证券研究院 3、山东山东国资委实际控股，股权结构清晰国资委实际控股，股权结构清晰 公司股权结构清晰，实际控制人为山东省国有资产监督委员会，为地方性国有企业。 图图 3：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：公司年报，民生证券研究院 4、公司业绩持续稳定增

13、长，严控费用支出、公司业绩持续稳定增长，严控费用支出 公司业绩多年来稳定增长，2019 年前三季度，公司营业收入和净利润有略微下降，主要 原因是产品景气度有所下滑， 营业收入为 106.11 亿元， 较去年同期下降 2.19%； 营业利润 22.52 亿元，较去年同期下降 24.52%；净利润 19.12 亿元，较去年同期下降 24.58% ；归属于母公 司所有者的净利润 19.12 亿元，较去年同期下降 24.55% 。 山东省国有资产监督委员会 华鲁控股集团有限公司 山东华鲁恒升集团有限公司 山东华鲁恒升化工股份有限公司 61.19% 100% 32.09% 华鲁投资发展有限公司 100%

14、 0.098% 证券研究报告 5 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 图图 4：公司近年业绩情：公司近年业绩情况（亿元，况（亿元，%） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 费用方面，公司在不断扩大经营的同时，也积极控制费用支出，优化结构和提升利润， 2019 年前三季度三费支出占营收的 7.11%。 图图 5：公司近年三费公司近年三费 (亿元亿元)及三费率（及三费率（%）变化情况）变化情况 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 (50) 0 50 100 150 200 0 50 100 150 200 2001720182019Q1-Q3 营业总收入（左轴）

15、净利润（左轴） 净利润增长率（右轴） 0% 2% 4% 6% 8% 0 1 2 3 4 2001720182019Q1-Q3 销售费用-左轴 管理费用-左轴 财务费用-左轴 三费率-右轴 证券研究报告 6 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 二二、三维度成本控制，成效显著三维度成本控制，成效显著 1、先进的洁净煤技术强化煤炭利用率、先进的洁净煤技术强化煤炭利用率 根据反应原料在气化炉内部反应时的运动形式和气化炉构造的不同，将煤气化技术分为 三类： 固定床气化、 流化床气化和气流床气化。 固定床气化技术以鲁奇连续式气化炉为代表， 该工艺成熟稳定，是世界上早期的煤气化技术之一

16、，目前我国有 11 家公司使用此工艺，气 化炉共 130 台。 流化床气化技术是以恩德炉为代表的气化技术，主要用于生产燃料气和合成氨原料气等， 该技术因常压气化，气化效率和碳转化率低，已逐渐被淘汰。 气流床气化分为水煤浆进料和粉煤气进料两种方式，该工艺以煤种适应范围广，污染排 放低，处理负荷高等优势在现代煤气化中应用最为广泛，其中 GE 水煤浆气化技术在我国有 55 家企业使用，气化炉共 159 台，公司所使用的多喷嘴对置式水煤浆技术在我国有 37 家企 业使用，气化炉共 107 台，壳牌干煤粉气化技术在我国有 22 家企业使用，气化炉共 28 台。 表表 1：主要煤气化工艺比较主要煤气化工艺

17、比较 固定床固定床 流化床流化床 气流床气流床 主要代表主要代表 鲁奇气化炉 恩德气化炉 多喷嘴气化炉、多喷嘴气化炉、GEGE 气化炉气化炉 壳牌气化炉 煤种煤种 褐煤、长焰煤和 烟煤 褐煤、长焰煤、 不粘结烟煤 大部分的烟煤（气大部分的烟煤（气 煤和气肥煤）煤和气肥煤） 无烟煤、 烟煤、 褐煤、 石油焦等 碳转化率碳转化率 90 92 98 99 CO +H 2 含量含量/ %/ % 65 68 8386 90 冷煤气效率冷煤气效率 93 76 80 8085 有效气有效气（CO +H 2）比比 煤耗煤耗 - 580 530600 525 有效气（有效气（CO +H 2）比）比 氧耗氧耗 2

18、20 190210 330380 337 优点优点 工艺成熟可靠， 氧耗低，原料制 备、排渣处理成 熟 减少了煤气带出 的飞灰对废热锅 炉炉管受热面的 磨损 气化炉结构简单，气化炉结构简单， 输煤系统稳定，可输煤系统稳定，可 以回收难处理的有以回收难处理的有 机废水机废水 碳转化率高，有效气 成分高，采用特殊的 水冷壁气化炉，使用 寿命长 缺点缺点 煤企成分复杂， 合成气中含有不 需要的甲烷；大 量污水需要处 理； 块煤价格改， 增加成本 常气压化，气化 效率和碳转化率 有待提高 气化效率受煤的成气化效率受煤的成 浆性影响很大浆性影响很大 气化压力不能太高， 设备结构复杂，专利 费高 资料来源

19、： 煤气化技术及各种气化炉实际应用现状综述 ，民生证券研究院 （注：比煤耗、比氧耗的数据仅供参考，主要与所用煤的煤质有直接的关系） 水煤浆气化技术作为气流床气化技术的一种，技术成熟可靠，并可以使用低成本的烟煤 作为造气原料。公司是我国率先使用水煤浆加压气化工艺的企业，于 2005 年所建成投产的 多喷嘴对置式水煤浆气化技术已完全成熟，该技术气化效率高、适合煤的大规模气化，其装 置运转率可达 80%以上，设备、材料国产化程度高。对比同期的 GE（单喷嘴）水煤浆气化 证券研究报告 7 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 技术，比煤耗低 5%19%，比氧耗低 1027%，并且生产的有效气含量提高 2

20、%。相比之 下，公司使用的多喷嘴对置式技术理论上更易实现大型化。从操作费用相比，喷嘴气化技术 比 GE 气化技术投资增加了 28150 万元， 但每年可节省运行费用 4075 万元， 投资回收期约为 6.9 年。 2、重视技改，减轻污染并取得可观经济效益重视技改，减轻污染并取得可观经济效益 公司具有极强的环保意识，并重视公司员工的健康，不断采取生产工艺节能改造等措施 以降低生产成本，在节能降耗的基础上还实现了可观的经济效益。例如公司于 2006 年新上 的一套综合回收处理装置，通过气体燃烧、废水焚烧以及热量回收三大步骤将所产生的废气 废液进行回收。系统运行后，回收了四台造气炉的吹风气和其他废气

21、，不仅真正做到了无害 化处理，还在污水焚烧后副产出 450、3.82MPa 的蒸汽 25t/h，年增效益近 2000 万元，同时 还节约了 1000 万元污水生化处理费和几十万元的排污费。2010 年，公司为解决醋酸节能新 工艺改造项目投产后的供水紧张问题，对装置实行了节水改造。通过将尿素解析液替代锅炉 给水做密封水和对废热锅炉的污水回收利用，每年为公司减少脱盐水用量 7.92 万 m3，年节 约生产成本 365 万元。 表表 2：公司生产工艺改造项目公司生产工艺改造项目 项目名称项目名称 投资金额投资金额 2002 合成氨改造工程 2259 万元 2002 PSA-CO 变压吸附装置 173

22、4 万元 2002 资源综合利用项目 3674 万元 2005 化肥原料煤本地化及动力结构调整 56292 万元 2006 公用工程及生产扩能项目改造 15513 万元 2009 尿素产品多元化及节能技术改造项目 1900 万元 2009 氨合成能量系统优化项目 1164 万元 2009 原料气醇烃化节能技术改造项目 620 万元 2009 醋酸装置节能新工艺改造项目 441859 万元 2010 5 万吨/年合成尾气制乙二醇节能项目 45230 万元 2013 10 万吨/年醇酮装置节能改造项目 50754 万元 2014 传统产业升级及清洁生产综合利用项目 283109 万元 2014 锅

23、炉结构调整项目 38883 万元 2016 空分装置节能技术改造项目 50618 万元 资料来源：公司公告，民生证券研究院 3、注重内部管理，严控期间费用、注重内部管理，严控期间费用 2018 年，公司的期间费用率(不包括研发费用)为 4.02%，较煤化工行业的平均值 9.04% 和基础化工行业的平均值 16.43%低。 2019 年前三季度的期间费用率为 4.64%， 远低于煤化工 行业的平均值（9.24%）和基础化工行业的平均值（17.42%） 。 公司规范管理，在营销公司下设化肥销售公司、化工销售公司、国际贸易公司、客户服 证券研究报告 8 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 务公司，构

24、建了明确分工、密切合作、服务监督的最优营销架构，降低了销售费用。 公司严控管理费用，优化产品、技术、资源、市场、人才等结构, 让其更富有效率、更 节约合理、创造更多价值。公司精简人员，提高人员利用率，没有子公司。公司园区化大生 产渐成体系， 建立了多层次、 全方位的内部控制检查和监督体系， 促使了人员的高效率运转。 公司2018年员工人数为3749人， 人均营收382.96万元/人， 远高于煤化工行业人均营收250.24 万元/人，确保了较低的管理费用率。 图图 6：近年来公司近年来公司及行业期间费用率情况（及行业期间费用率情况（%） 图图 7：近年来公司及行业销售费用率情况（近年来公司及行业

25、销售费用率情况（%） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 图图 8：近年来近年来公司以及行业管理费用率（不包括研发费用）情况（公司以及行业管理费用率（不包括研发费用）情况（%） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 公司资产负债率常年处于较低水平，其中 2018 年资产负债率为 35.32%，2019 年前三季 度资产负债率为 26.99%。较低的资产负债率促使公司财务费用率一直低于行业平均水平。 图图 9：近年来公司资产负债率情况（近年来公司资产负债率情况（%） 图图 10：近年来公司近年来公司及行业财务费用率情况及行业财务费用率情况（%）

26、 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 0 10 20 20019Q1-Q3 煤化工行业平均值 华鲁恒升 基础化工行业平均值 0 2 4 6 20019Q1-Q3 煤化工行业平均值 华鲁恒升 基础化工行业平均值 0 5 10 15 20019Q1-Q3 煤化工行业平均值 华鲁恒升 基础化工行业平均值 0 20 40 60 200182019Q1-Q3 0 5 20019Q1-Q3 煤化工行业平均值 华鲁恒升 基础化工行业平均值 证券研究报告

27、 9 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 三三、 “一头多线”柔性联产，平滑产品周期性“一头多线”柔性联产，平滑产品周期性 煤炭的利用， 追根到底是能源的利用， 成本最低化和效率最高化是体现经济效益的关键。 煤炭应用成本的下降主要依赖于转化效率的提高，包括选用高效洁净煤气化技术和采用多联 产的综合利用工艺。多联产就是指多种煤炭转化技术通过优化耦合集成在一起，以同时获得 多种高附加值的化工产品（甲醇、醋酸、DMF 等） 、多种洁净的二次能源（气体燃料、液体 燃料、电等） 、其他工业气体（CO、H2、CO2） ，以及充分利用工艺过程的热量转化为动力 的生产系统。多联产技术优化集成方式既有“串联”又

28、有“并联” ，还有可能实现更加复杂 的组合方式。 公司生成的水煤气有以下三种去向： 一条路线为水煤气经过第一、 第二变换炉完全变换， 将水煤气中的 CO 成份降低至所需的浓度，再经过净化后，送往合成氨、己二酸或乙二醇工 段；一条路线水煤气分为两部分：一部分水煤气经过副线（换热器和分离器）将水煤气的温 度降低到 40 摄氏度，与部分经过变换的气体配气，使变换后气体中的 CO 含量在 2425% 左右，经过净化后进入甲醇合成工段生产出甲醇；一条路线为水煤气经过变换副线将水煤气 的温度降低到 40 摄氏度， 经过净化和变压吸附工段提高 CO 的浓度， 作为用于生产羰基化产 品的原料气。 图图 11：

29、公司“一头多线”联产工艺：公司“一头多线”联产工艺（%） 资料来源：公司公告，民生证券研究院 公司主要产品为肥料、醋酸及衍生品、有机胺、己二酸及中间品、多元醇等。公司根据 市场变化适时调整产品结构，力求效益最大化。 证券研究报告 10 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 图图 12：各产品近年营收占比（：各产品近年营收占比（%） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 公司首套国产化大化肥装置开车后，在洁净煤气化技术的基础上进行科技攻关，通过新 老厂区工艺互联互通，原创性地开发出同时生产合成氨、甲醇及 CO 的复合工艺，实现了三 种工艺的自主调节。2009 年建成 20 万吨醋酸装置之后，公

30、司又将“一头三线”工艺进一步 延伸拓展，实现了尿素、醋酸和聚氨酯配套产品的自主调节，形成了“一头多线”循环经济 柔性多联产，从而最大限度地提高了资源的综合利用率。公司可根据市场变化进行产品间、 系统间、园区间的联产联动，哪种产品市场好、盈利多就多产，而合成氨和甲醇还可以从市 场上采购进行灵活补充，协同效应强，综合效益显著。同时公司各产品下游应用不尽相同， 景气度关联不大，在一种产品景气度受影响时可以及时转换生产重心。 表表 3：公司各产品下游情况公司各产品下游情况 产品产品 下游下游 尿素 复合肥 农用氮肥 三聚氰胺 工业板材 车用尿素 DMF 聚氨酯浆料 腈纶和氨纶 医药和染料 醋酸 纺织品

31、 烟用滤嘴 塑料制品 工业溶剂 粘合剂乙基 纤维素 人造纤维 涂料 薄膜 缩醛树脂/耐 气油管道 乳化剂 纸张 农药 染料 羧酸甲基纤维素 PTA（23%） 食用醋酸 双乙烯酮 乙二醇 纺织服装 包装材料 表面活性剂 印刷 增塑剂 纸张 己二酸 鞋底原料 PU 浆料 尼龙 66 涂料 资料来源：百川咨询，民生证券研究院 0 20 40 60 80 100 2001720182019.01-06 肥料 多元醇 有机胺 己二酸及中间品 醋酸及衍生品 证券研究报告 11 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 表表 4：公司现有工程原料气用量（公司现有工程原料气用量（CO+H2）一

32、览表）一览表 项目名称项目名称 原料气原料气 Nm3/h 氨合成能量系统优化项目 20 万吨合成氨装置 50000 23 万吨 DMF 装置 13900 大型氮肥 30 万吨合成氨装置 75000 洁净煤生产 20 万吨甲醇装置 64830 10 万吨醋酐装置 7100 16 万吨己二酸项目 18463 20 万吨多元醇项目 20830 5 万吨乙二醇项目 15527 60 万吨硝酸项目 50889 醋酸节能新工艺改造工程项目 190249.5 50 万吨乙二醇项目 155270 肥料功能化项目 60 万吨合成氨装置 150000 合计 812058.5 全厂最大原料气（CO+H2）产量 68

33、7104 现有工程各项目均满负荷生产，原料气的缺口 124954.5 资料来源：公司环评报告，民生证券研究院 若现有工程各项目均满负荷生产，原料气有 124954.5Nm3/h 的缺口，公司采用“一头多 线“的联合化生产工艺，可以在不增加全厂原料气生产能力的条件下，依据市场需求通过调 节各产品的产量、外购甲醇和液氨，减少现有及在建工程原料气的用量，来满足全厂各装置 产品以及后续发展的需要，达到原料气的一个动态供需平衡。 图图 13：肥料肥料销量与价格情况（万吨，元销量与价格情况（万吨，元/吨）吨） 图图 14：丁辛醇销量与价格情况（万吨，元丁辛醇销量与价格情况（万吨，元/吨）吨） 资料来源：W

34、ind 资讯，民生证券研究院 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 - 500 1,000 1,500 2,000 - 50 100 150 200 250 20018 产量-左轴 单价（不含税）-右轴 - 2,000 4,000 6,000 8,000 16.5 17.0 17.5 18.0 18.5 19.0 19.5 20018 产量-左轴 单价-不含税-右轴 证券研究报告 12 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 图图 15：有机胺销量与价格情况（万吨，元有机胺销量与价格情况（万吨，元/吨）吨） 图图 16：己二酸及中间品己二酸及中间品销

35、量与价格情况（万吨，元销量与价格情况（万吨，元/吨）吨） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 图图 17：醋酸及衍生品醋酸及衍生品销量与价格情况（万吨，元销量与价格情况（万吨，元/吨）吨） 资料来源：Wind 资讯，民生证券研究院 - 2,000 4,000 6,000 33 34 35 36 37 38 20018 产量-左轴 单价-不含税-右轴 - 5,000 10,000 30.0 31.0 32.0 33.0 34.0 20018 产量-左轴 单价-不含税-右轴 - 1,000 2,000 3,

36、000 4,000 5,000 60.0 61.0 62.0 63.0 64.0 20018 产量（醋酸及中间品）-左轴 单价-不含税-右轴 证券研究报告 13 华鲁恒升（华鲁恒升（600426） 四四、氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提升氨醇产能阶段性增长，强内生性促效益提升 1、公司现有产能以氨醇为基础、公司现有产能以氨醇为基础 煤气化平台主要生产合成气，不同煤气化工艺得到的合成气比例是不同的，因此水煤气 的变化可以调整下游产品结构。公司合成气中的主要化学品为合成氨和甲醇，根据公司生产 工艺流程可知，合成氨和甲醇产能的提升是公司产品多样化的基础，也是合成氨和甲醇产能

37、的提升是公司产品多样化的基础，也是内生增长内生增长的关键的关键。 截至 19 年上半年，公司氨醇产能合计为 204.02 万吨，占全厂产能的 28.70%。其中合成氨产 能为 134.02 万吨，甲醇产能为 70 万吨。 表表 5：公司现有工程产能情况一览表公司现有工程产能情况一览表 名称名称 现有工程产能现有工程产能（万吨）（万吨） 备注备注 合成氨 134.02 131.85 自用，2.17 外售 甲醇 70.00 50 自用，20 外售 尿素（熔融） 180.00 49.6 自用，130.4 外售 DMF 23.00 外售 甲胺 12.32 外售 甲醛 3.00 外售 醋酸 80.00 外售 醋酐 10.00 外售 己二酸 16.00 外售 乙二醇 55.00 外售 硝酸 75.00 30 自用，45 外售 多元醇 20.00 外售 三聚氰胺 10.00 外售 碳酸氢铵 22.55