1、 请务必阅读正文之后的免责条款 核心客户车型升级，生态合作不断拓展核心客户车型升级，生态合作不断拓展 华阳集团（002906）深度跟踪报告2020.7.14 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈俊斌陈俊斌 首席制造产业 分析师 S01 尹欣驰尹欣驰 汽车分析师 S02 公司的核心客户长城汽车车型平台开启全面升级， 全新公司的核心客户长城汽车车型平台开启全面升级， 全新 B30 平台的新一代哈弗平台的新一代哈弗 H6 和哈弗大狗即将上市，且搭载了公司配套的汽车智能座舱电子系列产品。和哈弗大狗即将上市，且搭载了公司配套的汽车智能座舱电子系列

2、产品。 公司有望受益于长城汽车全新车型周期；突破头部自主品牌长安、广汽和合资公司有望受益于长城汽车全新车型周期；突破头部自主品牌长安、广汽和合资 品牌福特配套； 汽车座舱电子生态合作不断拓展， 与华为的深度合作稳步推进，品牌福特配套； 汽车座舱电子生态合作不断拓展， 与华为的深度合作稳步推进， 未来成长可期，维持“买入”评级。未来成长可期，维持“买入”评级。 深度配套长城深度配套长城汽车汽车，有望受益全新有望受益全新平台平台。公司与长城汽车建立了长达十多年的 战略合作伙伴关系，为长城汽车全系车型配套车机系统、流媒体后视镜等座舱 电子产品，2019 年对长城销售占公司收入比例为 22%。预计长城

3、汽车于 2020 下半年起逐渐将原有的 CH/CHB/CHK 平台升级为 A30/B30/C30 平台，分别覆 盖小型车、紧凑型车和中大型车。基于 B30 推出的第三代 H6 和哈弗大狗料将 分别于三季度和四季度亮相，座舱电子配置相较上一代车型显著提升。哈弗 H6 是长城汽车一直以来的主力车型，历年年销量均在 30 万辆以上，公司有望显著 受益。 研发投入研发投入持续，蓄力长远发展持续，蓄力长远发展。公司重视研发投入，上市以来三年研发投入均 在 3 亿元水平，研发费用率在 7%以上，显著高于行业水平。截至 2019 年，公 司拥有专利 531 项，其中发明专利 172 项，研发人员占比达到 3

4、5.5%。公司座 舱电子新产品储备丰富，流媒体后视镜延时低、帧率高、视野宽、自动防眩， 性能显著优于传统后视镜；HUD 产品行业领先，C-HUD、W-HUD 和 AR-HUD 产品谱系完整、梯次清晰；ADAS 产品包括 360 环视和“煜眼”系统，具有较强的 视觉感知和内参测定性能，能够显著提升驾驶体验。 客户不断突破，发力打造座舱生态。客户不断突破，发力打造座舱生态。公司不断突破长安、广汽等头部自主品牌 和福特等合资品牌新客户。其中，公司的双联屏产品实现了对长安 UNI-T 的配 套，且为平台产品订单，有望树立标杆示范效应。公司在 2020 全球智能汽车大 会（GIVC）上发布“华阳开放平台

5、（AAOP）”。AAOP 聚焦智能座舱平台化， 通过分层分类技术架构与模块化、标准化的 SDK 化封装，实现硬件生态与车联 生态的软硬解耦。公司与华为的合作也在稳步推进，有望借助华为在通信、芯 片等领域的先进技术，不断推进在智能座舱和自动驾驶领域的产品开发。 风险因素：风险因素：汽车行业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩 展不及预期。 华阳集团华阳集团 002906 评级评级 买入买入（维持维持） 当前价 20.08 元 总股本 473 百万股 流通股本 202 百万股 52周最高/最低价 20.08/10.04 元 近1 月绝对涨幅 16.07% 近6 月绝对涨幅 22.03

6、% 近12月绝对涨幅 50.71% 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 投资建议：投资建议：公司有望受益于核心客户长城汽车车型平台的全面升级，不断突破头部自主 品牌长安、广汽和合资品牌福特等客户；汽车座舱电子生态合作不断拓展，发布华阳开 放平台 （AAOP） ， 与华为的深度合作稳步推进， 未来成长可期， 维持 2020/21/22 年 EPS 预测 0.20/0.41/0.54 元，维持“买入”评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,468.78 3,383.41 3,360.00

7、3,951.47 4,631.36 营业收入增长率 -17% -2% -1% 18% 17% 净利润(百万元) 16.64 74.49 96.18 193.08 253.50 净利润增长率 -94% 348% 29% 101% 31% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.04 0.16 0.20 0.41 0.54 毛利率% 20% 22% 22% 23% 23% 净资产收益率 ROE% 0.49% 2.16% 2.76% 5.29% 6.60% 每股净资产（元） 7.19 7.27 7.38 7.71 8.11 PE 502 125 99 49 37 PB 2.8 2.8 2.8 2.6 2

8、.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 7 月 10 日收盘价 oPsNmMqPpQtRwOoRmQpQoN7NdNaQsQoOsQrReRqQtMiNnMtO9PnNzRuOrMxPwMrQoO 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 目录目录 深度配套长城，覆盖全系车型深度配套长城，覆盖全系车型 . 1 长城车型平台升级，公司有望全面收益长城车型平台升级，公司有望全面收益 . 2 长城车型平台升级，哈弗 H6 和大狗将上市 . 2 座舱电子配置更高，公司有望直接受益 . 3 研发投入持续，蓄力长远发展研发投入持续，蓄力长

9、远发展 . 5 客户不断向上突破，联手华为打造生态客户不断向上突破，联手华为打造生态 . 6 风险因素风险因素 . 8 投资建议投资建议 . 8 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 插图目录插图目录 图 1：公司对长城销售额和占比情况 . 1 图 2：一体化交互仪表盘 . 1 图 3：流媒体全视屏后视镜 . 1 图 4：华阳荣获长城汽车哈弗 F7 项目质量先锋奖 . 2 图 5：2019 年华阳连获长城汽车三项大奖 . 2 图 6：2013-2019 年长城汽车不同车型平台销量统计（辆） . 3 图 7：哈弗大狗（B06）正面照 . 3 图 8：全新哈

10、弗 H6（B01）侧面照 . 3 图 9：2013-2019 年长城哈弗 H6 及衍生车型销量（辆） . 4 图 10：哈弗全新 H6 . 4 图 11：哈弗大狗 . 4 图 12：公司近五年研发费用情况 . 5 图 13：公司近三年所获专利统计 . 5 图 14：公司为长安 UNI-T 配套的双联屏 . 5 图 15：流媒体全视屏后视镜 . 5 图 16：W-HUD 成像展示 . 6 图 17：AR-HUD 成像展示 . 6 图 18：“煜眼”技术三大优势 . 6 图 19：公司的 360 环视系统 . 6 图 20：搭载在长安 UNI-T 的华阳双联屏 . 7 图 21：搭载华阳数码“煜眼

11、”技术的新宝骏 E300 演示自动泊车功能 . 7 图 22：华为 5G 基带芯片 Balong 5000 . 7 图 23：华为 Harmony OS 系统 . 7 图 24：华阳开放平台（AAOP）技术框架 . 8 图 25：华阳开放平台（AAOP）合作案例 . 8 表格目录表格目录 表 1：哈弗大狗、新版 H6 和老版 H6 座舱电子配置 . 4 表 2：公司盈利预测和估值评级 . 9 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 1 深度配套长城，覆盖全系车型深度配套长城，覆盖全系车型 长城是公司持续的第一大客户，两者持续十余年战略合作长城是公司持续的第

12、一大客户，两者持续十余年战略合作。公司自 2006 年开始为长 城汽车系列车型进行配套，至今公司与长城汽车建立了长达十四年的战略合作伙伴关系， 为长城汽车全系车型配套车机系统、流媒体后视镜等座舱电子产品。近五年长城一直都是 公司第一大销售客户，2019 年对长城销售占公司收入比例为 22%。 图 1：公司对长城销售额和占比情况 资料来源：公司公告，中信证券研究部 深度配套长城，覆盖全系车型。深度配套长城，覆盖全系车型。公司早期就开始为长城汽车配套车载导航仪、车载视 频播放器等产品，覆盖哈弗全系车型，包括 H2、H4、H6、M6 等。随着长城等客户对汽 车座舱电子的配置要求越来越高，以及公司不断

13、推出新的技术和产品，智能交互车机、液 晶仪表和流媒体后视镜也开始配套。当前公司对长城的配套已经渗透包含高端品牌 WEY 在内的全系车型，如新产品流媒体后视镜产品已经开始配套 WEY 品牌的 VV5 和 VV7 等 车型。公司依托于与长城汽车的深度合作关系，不断将新技术和产品推向市场，保持行业 的领先地位。 图 2：一体化交互仪表盘 图 3：流媒体全视屏后视镜 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 公司获得长城高度认可，具有显著的示范效应。公司获得长城高度认可，具有显著的示范效应。公司与长城深度合作多年，始终保持 5.47 7.67 8.16 5.22 7.60 13% 18% 20% 15%

14、 22% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2 4 6 8 10 200182019 销售额（亿元）销售占比 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 2 稳定的供货表现和快速的研发响应，受到长城的高度认可。2017 年，公司与长城汽车、 国广中播合作开发的 “卫星移动多媒体概念房车” 得到国家工信部等代表的高度评价。 2018 年 9 月，华阳集团荣获“长城汽车哈弗 F7 项目质量先锋奖” 。2019 年 12 月，华阳通用荣 获长城汽车授予的“统计质量先锋奖” 、 “提产质量保障奖”和“质量经营贡献奖”三大荣 誉奖项。

15、基于核心客户长城对公司的高度认可，我们认为未来公司与长城的合作还将进一 步加深。 图 4：华阳荣获长城汽车哈弗 F7 项目质量先锋奖 图 5：2019 年华阳连获长城汽车三项大奖 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 长城车型平台升级，公司有望全面收益长城车型平台升级，公司有望全面收益 长城车型平台升级，哈弗长城车型平台升级，哈弗 H6 和大狗和大狗将将上市上市 全新平台开启长城新车型周期，全新平台开启长城新车型周期，B01、B06 下半年即将亮相。下半年即将亮相。自 2015 年起，长城汽 车开始布局打造全新车型平台，经过多年的研发储备，预计长城汽车于下半年起逐渐将原 有的 CH、CHB、

16、CHK 平台进行梳理，并升级为 A30、B30、C30 平台，分别覆盖小型车、 紧凑型车和中大型车。同时长城汽车还将保留皮卡的 P71 平台和欧拉 A0、A00 级别电动 车的 ME 平台，并在未来推出与光束汽车专属的新能源平台（生产 Mini 品牌和长城新自主 品牌） 。 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 3 图 6：2013-2019 年长城汽车不同车型平台销量统计（辆） 资料来源：Marklines，中信证券研究部 基于基于 B30 推出的第三代推出的第三代 H6（代号（代号 B01，偏城市化）和哈弗大狗（代号，偏城市化）和哈弗大狗（代号 B0

17、6，城市越，城市越 野野 SUV）等重要车型）等重要车型料料将分别于三季度和四季度亮相。将分别于三季度和四季度亮相。与 H6 以往的车型矩阵不同（此前 分为 H6 红蓝标及 Coupe 版本） ，长城的新一代紧凑型 SUV 同时推出了传统城市 SUV 风 格的 B01 和硬派越野风格的 B06 车型，也是为了更好的应对市场的新需求，满足更个性 化的消费者。此外，新一代 H6 的长宽高分别为 4653/1886/1730mm，轴距为 2738mm， 车长相比现款 H6 增加了 53mm，轴距增加 58mm，为消费者带来更大的车身空间。我们 预计，未来基于 B30 平台的车型销量未来将占到公司总销

18、量 60%以上，B01 和 B06 的新 车换代将是公司最为重要的一次升级。 图 7：哈弗大狗（B06）正面照 图 8：全新哈弗 H6（B01）侧面照 资料来源：爱卡汽车 资料来源：长城汽车官网 座舱电子配置座舱电子配置更高更高，公司公司有望有望直接直接受益受益 哈弗哈弗 H6 历史销量优异，历史销量优异，是长城的支柱产品。是长城的支柱产品。2011 年长城在行业内率先推出哈弗 H6 （第一代哈弗 H6，对标本田 CRV） ，凭借哈弗 H6 的性价比优势迅速占领紧凑级 SUV 的 市场， 并且常年保持同级别车销量第一。 在经历了 6 年的一路狂奔后， 哈弗 H6 在 2017Q2 进行了全面升

19、级，推出了第二代哈弗 H6。作为长城汽车的支柱产品，哈弗 H6 的成功，使 得长城汽车在国内市场站稳了脚跟，也带动了一批国产零部件供应商共同发展。 13 12 10 11 12 14 15 28 36 40 65 68 71 76 14 15 28 27 23 18 9 21 9 5 3 1 1 1 - 20 40 60 80 100 120 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 x 10000 P71（皮卡平台）CHB平台CHK平台CH平台ME平台轿车 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 4 图 9：2013-201

20、9 年长城哈弗 H6 及衍生车型销量（辆） 资料来源：中汽协，中信证券研究部 哈弗哈弗新新 H6 及大狗座舱电子配置优异。及大狗座舱电子配置优异。哈弗推出的新一代 H6 及大狗车型，其中亮点 即是座舱电子。通过新、老两代 H6 车型的对比，可以看到，新版 H6 在仪表、智能车机 系统、 HUD 及车载充电等座舱电子相关领域均有不同程度的升级。 而哈弗大狗则配备了智 能车机系统，液晶仪表盘以及智能语音识别系统，在智能化的道路上迈出了坚实的一步。 同时还配备了华阳集团所产的 W-HUD 大尺寸抬头显示，有效提升了产品的豪华感和科技 感。我们预计，公司有望受益于哈弗 H6 及哈弗大狗的热卖。 图 1

21、0：哈弗全新 H6 图 11：哈弗大狗 资料来源：长城汽车官网 资料来源：长城汽车官网 表 1：哈弗大狗、新版 H6 和老版 H6 座舱电子配置 车型名称车型名称 仪表仪表 智能车机系统智能车机系统 HUD 车载充车载充电电 语音识别系统语音识别系统 老版 H6 3.5 英寸 9 英寸，触控液 晶屏 无 USB （前排 1 个/后排 2 个） 无 新版 H6 飞航式虚拟 悬浮仪表 12.3 英寸， 超智 联触控屏 10 英寸，智能全彩 抬头显示 无线充电 无 哈弗大狗 液晶仪表盘 有 W-HUD 大尺寸抬 头显示 有 有 资料来源：汽车之家，长城汽车官网，中信证券研究部 22 32 37 58

22、 51 45 39 4 7 12 5 4 2 1 2 14 0 10 20 30 40 50 60 70 2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年 x 10000 H6M6H7F7 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 5 研发投入研发投入持续，蓄力长远发展持续，蓄力长远发展 研发投入持续研发投入持续，专利数量领先，专利数量领先。公司重视研发投入，上市以来研发费用均在 3 亿元水 平，研发费用率在 7%以上，显著高于行业水平。截至 2019 年底，公司拥有专利 531 项， 其中发明专利 172 项；研发人员为 1749 人

23、，占比达到 35.5%。凭借多年的研发积累，公 司在车载智能网联、高精度及实时导航、软件工程、抬头显示、数字仪表、辅助驾驶、智 慧照明、驱动电源等方面掌握了核心技术，具有较强的系统集成能力和产品开发能力。 图 12：公司近五年研发费用情况 图 13：公司近三年所获专利统计 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 座舱电子座舱电子储备储备丰富丰富，车机，车机、后视镜、后视镜产品技术产品技术升级升级。公司研发聚焦在车机、后视镜等座 舱电子产品上，不断推陈出新。公司为长安新车型 UNI-T 配套 10.25 英寸的双联屏，搭载 了长安最新的驾乘系统；UNI-T 累计预

24、订量已经超过 1 万台，市场认可度较高。公司的流 媒体后视镜产品具有延时低（30 毫秒)、帧率高（60 帧/秒） ，视野宽（62.5，视野是传 统后视镜的两倍）的特性，且不受后排座椅遮挡，具备自动防眩功能，提升驾驶体验，保 障驾乘安全。 图 14：公司为长安 UNI-T 配套的双联屏 图 15：流媒体全视屏后视镜 资料来源：汽车之家 资料来源：公司官网 HUD 产品产品示范效应示范效应显著显著，有望推动有望推动配置提升配置提升。华阳子公司华阳多媒体于 2012 年开始 2.06 2.38 2.96 3.63 3.13 4.98% 5.61% 7.10% 10.45% 9.25% 0% 2% 4

25、% 6% 8% 10% 12% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 200182019 研发费用（亿元）研发费用率 486 633 531 100 158 172 0 100 200 300 400 500 600 700 201720182019 专利总计发明专利 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 6 组建 HUD 团队，目前已推出较为成熟的组合式抬头显示器（C-HUD） 、风挡式抬头显示器 （W-HUD）和增强显示抬头显示器（AR-HUD）三类产品解决方案。其中，W-HUD 产品 性价比高

26、，已获得多个国内以及海外车企的订单；AR-HUD 产品集公司多年新产品研发积 累于一身，融合了 ADAS、仪表、导航等技术，并计划于 2021 底开始陆续搭载量产车型。 图 16：W-HUD 成像展示 图 17：AR-HUD 成像展示 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 ADAS 布局布局开始收获开始收获，推推出出 360 环视系统环视系统和和“煜眼煜眼”技术技术。公司在 ADAS 领域布局 前瞻，近年相继推出了 360 环视系统和“煜眼”技术。其中，360高清全景环视系统支持 2D、3D 显示，完成多个摄像头图像的无缝拼接，实现无死角无畸变地真实呈现汽车周边 环境。 “煜眼”技术主要是用

27、于优化摄像头的内参（摄像头中心、焦距等参数）测定效率， 公司“煜眼”摄像头产品已经斩获宝骏在内的多家车企产品的订单。此外， “煜眼”技术 方案还获得了百度阿波罗的青睐，开始在自动驾驶车队上应用。 图 18：“煜眼”技术三大优势 图 19：公司的 360 环视系统 资料来源：盖世汽车 资料来源：公司官网 客户客户不断不断向上向上突破，突破，联手联手华为打造生态华为打造生态 客户客户不断不断突破，突破，打开打开成长空间成长空间。公司通过产品升级不断实现对长城等核心客户的深度 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 7 渗透，未来随着新客户拓展，同样的模式有望复

28、制。公司目前已突破长安、广汽等头部自 主品牌和福特等合资品牌新客户，其中，双联屏产品实现了对长安 UNI-T 的配套，搭载“煜 眼”系统的摄像头产品配套新宝骏 E300，赋能自动泊车系统。随着未来新产品在新客户车 型上逐步建立口碑，公司有望依托汽车座舱电子丰富的产品矩阵，实现对长安等优质客户 的深度配套，打开广阔的成长空间。 图 20：搭载在长安 UNI-T 的华阳双联屏 图 21：搭载华阳数码“煜眼”技术的新宝骏 E300 演示自动泊车功能 资料来源：易车网 资料来源：新浪网 公司与华为合作，公司与华为合作，赋能赋能座舱电子域和智能驾驶域座舱电子域和智能驾驶域。早在 2016 年公司就与华为

29、在车载 系统领域开始了前瞻合作，公司有望借助华为在通信、芯片等领域的先进技术，加快在座 舱电子域和智能驾驶域的研发和落地，保持行业领先地位。在车联网领域，公司与华为基 于华为的器件芯片和鸿蒙系统已经展开合作，推动手机应用无缝连接座舱车机系统。2019 年 8 月， 华为与公司联合推出车及手机互联方案 Huawei HiCar， 象征着公司的车网协同、 V2x 技术逐渐落地， 预计年底将会推出产品。 在智能驾驶领域， 双方的合作也在稳步推进。 图 22：华为 5G 基带芯片 Balong 5000 图 23：华为 Harmony OS 系统 资料来源：华为官网 资料来源：IT 之家 华阳开放平台

30、（华阳开放平台（AAOP）发布，打造车联网开放生态发布，打造车联网开放生态。7 月 10 日，公司在 2020 全球 智能汽车大会（GIVC）上发布“华阳开放平台（AAOP） ” 。该平台聚焦智能座舱平台化， 通过车规级标准器件、丰富硬件配置、统一软件接口、高效研发模式和完善诊断系统，为 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 8 车联网生态打造一个开放式、可定制的平台，推进行业专业化分工。AAOP 通过分层分类 技术架构与模块化、标准化的 SDK 化封装，实现硬件生态与车联生态的软硬解耦，能够 帮助客户在应用逻辑层实施差异化的定制开发。 目前 AAOP

31、可灵活适配当前知名的车联网 系统， 包括华为 HiCar、 阿里斑马、 腾讯车联 TAI、 百度 Duer OS 等， 大大降低开发难度， 打造车网联开放生态。 图 24：华阳开放平台（AAOP）技术框架 图 25：华阳开放平台（AAOP）合作案例 资料来源：公司官网 资料来源：公司官网 风险因素风险因素 汽车行业景气度下行； 产品研发进度不及预期； 新产品和新客户扩展不及预期。 投资建议投资建议 公司公司深度配套长城汽车，有望受益全新平台。深度配套长城汽车，有望受益全新平台。公司与长城汽车建立了长达十多年的战 略合作伙伴关系， 为长城汽车全系车型配套车机系统、 流媒体后视镜等座舱电子产品，

32、2019 年对长城销售占公司收入比例为 22%。预计长城汽车于 2020 下半年起逐渐将原有的 CH/CHB/CHK 平台升级为 A30/B30/C30 平台，分别覆盖小型车、紧凑型车和中大型车。 基于 B30 推出的第三代 H6 和哈弗大狗料将分别于三季度和四季度亮相，座舱电子配置相 较上一代车型显著提升。哈弗 H6 是长城汽车一直以来的主力车型，历年年销量均在 30 万辆以上，公司有望显著受益。 客户不断客户不断实现实现突破，发力打造座舱生态。突破，发力打造座舱生态。公司不断突破长安、广汽等头部自主品牌和 福特等合资品牌新客户。其中，公司的双联屏产品实现了对长安 UNI-T 的配套，且为平

33、台 产品订单，有望树立标杆示范效应。公司在 2020 全球智能汽车大会（GIVC）上发布“华 阳开放平台（AAOP） ” 。AAOP 聚焦智能座舱平台化，通过分层分类技术架构与模块化、 标准化的 SDK 化封装，实现硬件生态与车联生态的软硬解耦。公司与华为的合作也在稳 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 9 步推进，借助华为在通信、芯片等领域的先进技术，不断推进在智能座舱和自动驾驶领域 的产品开发。 公司有望受益于核心客户长城汽车车型平台的全面升级，不断突破头部自主品牌长安、 广汽和合资品牌福特等客户； 汽车座舱电子生态合作不断拓展， 发布华阳开放平台

34、 （AAOP） ， 与华为的深度合作稳步推进， 未来成长可期。 维持 2020/21/22 年 EPS 预测 0.20/0.41/0.54 元，维持“买入”评级。 表 2：公司盈利预测和估值评级 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,468.78 3,383.41 3,360.00 3,951.47 4,631.36 营业收入增长率 -17% -2% -1% 18% 17% 净利润(百万元) 16.64 74.49 96.18 193.08 253.50 净利润增长率 -94% 348% 29% 101% 31% 每股收益 EPS(

35、基本)(元) 0.04 0.16 0.20 0.41 0.54 毛利率% 20% 22% 22% 23% 23% 净资产收益率 ROE% 0.49% 2.16% 2.76% 5.29% 6.60% 每股净资产（元） 7.19 7.27 7.38 7.71 8.11 PE 502 125 99 49 37 PB 2.8 2.8 2.8 2.6 2.5 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：股价为 2020 年 7 月 10 日收盘价 华阳集团（华阳集团（002906）深度跟踪报告深度跟踪报告2020.7.14 10 利润表 （百万元） 指标名称指标名称 2018 2019 2020E 2021

36、E 2022E 营业收入 3,469 3,383 3,360 3,951 4,631 营业成本 2,759 2,624 2,617 3,043 3,547 毛利率 20.47% 22.43% 22.11% 22.98% 23.41% 营业税金及附加 24 20 20 24 28 销售费用 201 197 212 237 266 营业费用率 5.79% 5.83% 6.30% 6.00% 5.75% 管理费用 143 138 151 158 185 管理费用率 4.11% 4.09% 4.50% 4.00% 4.00% 财务费用 (15) (4) (13) (6) 4 财务费用率 -0.43%

37、-0.13% -0.38% -0.14% 0.10% 投资收益 32 23 15 20 20 营业利润 (7) 52 80 179 239 营业利润率 -0.22% 1.55% 2.38% 4.52% 5.16% 营业外收入 4 3 3 3 3 营业外支出 7 6 6 6 6 利润总额 (11) 49 77 176 236 所得税 (29) (25) (19) (18) (18) 所得税率 263.36 % -49.56 % -25.00 % -10.00 % -7.50% 少数股东损益 1 (0) 0 0 0 归属于母公司股 东的净利润 17 74 96 193 253 净利率 0.48%

38、2.20% 2.86% 4.89% 5.47% 资产负债表 （百万元） 指标名称指标名称 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 539 782 637 759 946 存货 590 540 572 560 653 应收账款 1,134 1,082 1,047 1,252 1,484 其他流动资产 978 919 1,090 1,157 1,237 流动资产 3,242 3,322 3,345 3,728 4,320 固定资产 877 958 1,068 1,188 1,358 长期股权投资 90 124 124 124 124 无形资产 83 84 84 84 84 其他长期资产 255 214 224 254 274 非流动资产 1,305 1,380 1,500 1,650 1,840 资产总计 4,547 4,702 4,845 5,378 6,160 短期借款 0 10 108 314 696 应付账款 632 483 481 560 652 其他流动负债 448 693 690 779 896 流动负债 1,0