1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 华铁股份（000976）深度研究报告 推荐推荐（维持维持） 轨交零部件龙头，徜徉千亿蓝海轨交零部件龙头，徜徉千亿蓝海 目标目标区间区间：6.4-8.0 元元 当前价：当前价：5.72 元元 轨交零部件轨交零部件将迎来更新将迎来更新+新增需求大爆发新增需求大爆发。十三五以来，我国铁路固定投资额 一直维持高位。截至 2019 年底，动车组保有量超过 3500 组且平均每年以 300 组的体量递增，城轨车辆保有量为 3.5 万辆且十四五新增车辆数仍将增长，机 车保有量超过 2.2 万台，货车保有量超过

2、 85 万辆。庞大的车辆保有量及新增 量催生零部件市场需求。庞大的车辆保有量和新增量催生轨交零部件行业需 求， 并且最早一批的高铁动车组也进入到了维修保养更新替换阶段，更新维保 市场潜力巨大。据测算，我国轨交配件年市场空间达千亿级别。我国高铁目前 一些关键的零部件，例如制动系统与车轴轮对还需要从国外进口， 或者从中外 合资厂购入，进口替代仍有空间。 他山之石他山之石：复盘复盘克诺尔与西屋制动，轨交大国克诺尔与西屋制动，轨交大国必将必将孕育孕育出巨型出巨型配件公司配件公司。德 国与美国这两个轨交大国中， 克诺尔与西屋制动都经历了通过兼并收购扩大产 品线，建立平台化模式，最终成为行业寡头的过程。克

3、诺尔 2018 年营业收入 达到 66.16 亿欧元，净利 7 亿欧元。西屋制动 2018 年营业收入达到 43.64 亿美 元，净利 2.95 亿美元，均为市值超过千亿人民币的公司。同样作为轨交大国 的中国，在不久的未来也有望出现一个轨交资源整合者，做出轨交零部件平台 化效应，打造中国自己的轨交零部件巨头。 华铁华铁股份股份轨交零部件轨交零部件平台型企业布局平台型企业布局渐渐成成，铁路业务控制人成公司控铁路业务控制人成公司控股股东股股东 开启战略新篇章开启战略新篇章。 华铁股份目前通过子公司青岛亚通达以及华铁西屋法维莱生 产十余种轨道交通装备制造核心产品，主要包括给水卫生系统、备用电源、制

4、动闸片、贸易配件、撒砂装置、空调、车门、车钩及缓冲器系统、制动系统等， 在业务布局上已领先于国内其他竞争对手。收购山东嘉泰切入高铁座椅领域， 平台化布局再下一城。公司股权转让顺利完成，铁路业务实控人成控股股东。 铁路业务实控人在轨交行业拥有 20 余年从业经验，旗下拥有包括德国领先的 铁路轮轴企业 BVV 在内的大量轨交行业优质资产，将更有效的推动公司战略 转型，进一步开展轨交平台型公司战略。 盈利预测及投资建议。盈利预测及投资建议。 我们维持预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 3.2 亿、 5.11 亿、6.09 亿，对应 EPS 为 0.20、0.32、0.38 元，对应 PE

5、 为 29 倍、18 倍、 15 倍，维持目标价范围 6.4-8 元，维持“推荐”评级。 风险风险提示：提示：动车组招标不及预期，市场竞争加剧，新产品拓展不及预期。 主要财务指标主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 1,731 1,879 2,783 3,285 同比增速(%) -0.4% 8.5% 48.1% 18.0% 归母净利润(百万) 145 320 511 609 同比增速(%) -70.5% 119.4% 59.8% 19.3% 每股盈利(元) 0.09 0.20 0.32 0.38 市盈率(倍) 63 29 18 15 市净率(倍) 2 2

6、 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年1月13日收盘价 证券分析师：李佳证券分析师：李佳 电话： 邮箱： 执业编号：S0360514110001 证券分析师：鲁佩证券分析师：鲁佩 电话： 邮箱： 执业编号：S0360516080001 证券分析师：赵志铭证券分析师：赵志铭 电话： 邮箱： 执业编号：S0360517110004 总股本(万股) 159,568 已上市流通股(万股) 159,444 总市值(亿元) 91.27 流通市值(亿元) 91.2 资产负债率(%) 16.3 每股净资产(元)

7、2.7 12 个月内最高/最低价 6.37/3.81 华铁股份 （000976） 2018 年中报业绩预告点评： 轨交小年业绩逆势增长，拟收购北京科英资源整 合再进一步 2018-06-28 华铁股份（000976）重大事项点评：中报业绩 平稳增长，拟进行股权转让开启战略新篇章 2019-09-16 华铁股份（000976）重大事项点评：铁路业务 实控人成控股股东，打造轨交零部件平台型企业 开启战略新篇章 2020-01-10 -16% 1% 18% 35% 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 2019-01-152020-01-13 沪深300华铁股份 相

8、关研究报告相关研究报告 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) 公司基本数据公司基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 铁路设备铁路设备 2020 年年 01 月月 14 日日 华铁股份华铁股份（000976）深度研究报告深度研究报告 ）1210 号 2 目 录 一、轨交装备进入一、轨交装备进入“存量存量+增量增量”双周期叠加时代双周期叠加时代 . 6 （一）轨交车辆保有量屡创新高，市场迎来存量机遇 . 6 （二）车辆逐步进入大修期，庞大的存量市场孕育广阔的零部件市场机会 . 7 （三）交通强国建设纲要发布，增量市场方兴未艾 . 9 1、铁路：投资维持高位，城市

9、群建设带动城际发展 . 9 2、城市轨道交通：52 号文新规后建设加速，长期发展潜力大 . 12 二、轨交零部件年市场空间达千亿，行业整合进行时二、轨交零部件年市场空间达千亿，行业整合进行时 . 15 （一）轨交零部件种类繁多 . 15 1、高铁动车组涉及九大关键技术和十大配套系统 . 15 2、城轨机电设备包含十一大系统 . 16 （二）轨交配件年市场空间达千亿级别，预计未来两年动车组+城轨零部件年市场空间超 600 亿 . 16 1、预计未来两年我国铁路动车零部件产品年均市场空间超 370 亿元 . 16 2、未来两年我国城市轨道交通零部件产品年均市场空间约 230 亿元 . 17 （三）

10、我国轨交零部件行业已经历了一轮国产化，下一个风口在制动系统及轮对市场 . 18 1、主要轨交零部件产品已经历了一轮国产替代 . 18 2、下一个风口，制动系统和轮对市场进口替代空间仍广阔 . 21 （四）他山之石：轨交大国孕育大的轨交配件公司，平台化整合是关键 . 21 1、德国克诺尔：生于德国铁路黄金时代，制动系统起家，并购打造国际领先的轨交零部件企业. 21 2、西屋制动：世界轨交装备行业奠基者，相继并购法维莱、GE 运输两巨头 . 25 三、华铁股份：轨交零部件平台型公司布局已成，产业链整合未来可期三、华铁股份：轨交零部件平台型公司布局已成，产业链整合未来可期 . 30 （一）转型轨交配

11、件企业，铁路业务实控人成控股股东开启战略新篇章 . 30 1、历史沿革：华丽转型，打造轨交零部件平台 . 30 2、铁路业务实控人将成为公司控股股东，开启战略新篇章 . 31 （二）平台型布局已成，品类拓展空间广阔 . 32 1、传统产品稳居半壁江山 . 32 2、联合国际领先企业，丰富产品品类 . 34 3、收购山东嘉泰，进军高铁座椅市场 . 34 （三）管理层国际视野，产业链整合未来可期 . 35 1、管理层在轨交领域资源丰厚，旗下拥有高铁配件核心资产 BVV，产业链整合未来可期 . 35 2、高铁轮对技术含量高，更新频率大，市场空间广阔 . 35 四、盈利预测与投资建议四、盈利预测与投资

12、建议 . 36 （一）盈利预测及投资建议 . 36 华铁股份华铁股份（000976）深度研究报告深度研究报告 ）1210 号 3 （二）可比公司估值对比分析 . 37 五、风险提示五、风险提示 . 38 华铁股份华铁股份（000976）深度研究报告深度研究报告 ）1210 号 4 图表目录 图表 1. 动车组拥有量逐年攀升 . 6 图表 2. 机车拥有量超过 2 万台 . 6 图表 3. 客车拥有量超过 4.7 万辆 . 6 图表 4. 货车拥有量超过 85 万辆 . 6 图表 5. 城轨车辆运营量逐年攀升 . 7 图表 6. 动车组修程修制 . 7 图表 7. 城轨地铁修程修制 . 8 图表

13、 8. 不同铁路轨交零部件维修替换周期统计 . 8 图表 9. 全国铁路营业里程逐年攀升 . 9 图表 10. 全国高铁营业里程快速增长 . 9 图表 11. 铁路固定资产投资额保持高位 . 10 图表 12. 预计 2020 年铁路固定资产投资保持 8000 亿强度规模 . 10 图表 13. “八纵八横”铁路网规划 . 11 图表 14. 预计未来三年高铁通车数里程维持高位 . 12 图表 15. 全国城市轨道交通营业里程快速增长（公里） . 13 图表 16. 新规 52 号文与旧规 81 号文对比 . 13 图表 17. 预计地铁线路 2020 年迎通车高峰 . 14 图表 18. 高

14、速动车组关键技术及配套技术 . 15 图表 19. 城轨机电设备构成 . 16 图表 20. 未来两年我国铁路动车零部件产品年均市场空间预计超 370 亿元 . 17 图表 21. 未来两年我国城市轨道交通零部件产品年均市场空间约 230 亿元 . 17 图表 22. 我国高铁动车组经历了引进消化吸收再创造的过程 . 18 图表 23. 中国中车不同车型技术来源 . 18 图表 24. 目前高铁核心技术国产化程度高 . 19 图表 25. 20 世纪初期德国铁路总里程数快速攀升 . 22 图表 26. 克诺尔并购历程 . 22 图表 27. 克诺尔发展历史概览 . 23 图表 28. 克诺尔分

15、产品营业收入 . 24 图表 29. 克诺尔总营业收入 . 24 图表 30. 过去 20 年克诺尔净利率水平上台阶式提升 . 24 图表 31. 克诺尔上市后市值超千亿人民币 . 25 图表 32. 西屋制动历史沿革 . 26 华铁股份华铁股份（000976）深度研究报告深度研究报告 ）1210 号 5 图表 33. 西屋制动 2006 以来的并购情况（轨道交通行业） . 26 图表 34. 西屋制动全球化布局 . 27 图表 35. 海外收入占公司总营收 2/3 . 27 图表 36. 西屋制动近年来运输产品占比提升 . 28 图表 37. 西屋制动营业收入持续增长 . 28 图表 38.

16、 西屋制动毛利润及其变化 . 28 图表 39. 西屋制动净利润及其变化 . 28 图表 40. 西屋制动近十年间最高涨幅达 5.5 倍 . 29 图表 41. 华铁股份营业收入（亿元） . 30 图表 42. 华铁股份归母净利润（亿元） . 30 图表 43. 公司发展历程 . 30 图表 44. 公司四大核心子公司打造轨交装备核心产品全面布局 . 31 图表 45. 华铁股份股权结构 . 31 图表 46. 2016-2018 华铁各产品营业收入(亿元) . 32 图表 47. 2016-2018 华铁各业务产品毛利率 . 32 图表 48. 青岛亚通达主要竞争对手情况 . 32 图表 49. 给水卫生系统市场空间 . 33 图表 50. 给水卫生系统后市场占比 . 33 图表 51. 备用电源市场空间约为 10 亿 . 33 图表 52. 备用电源后市场占比 . 33 图表 53. 华铁股份布局高铁配件市场十余种产品 . 34 图表 54. 高铁座椅市场空间约为 20 亿 . 35 图表 55. 高铁座椅后市场占比 . 35 图表 56. 高铁车轮年市场空间超过 20 亿 .