深度剖析不同政策框架下流动性与资金利率的关系：兼论对于未来资金面的看法（23页）.pdf

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深度剖析不同政策框架下流动性与资金利率的关系：兼论对于未来资金面的看法（23页）.pdf

1、危机前后，欧央行利率走廊机制下，宽松流动性使市场利率逼近走廊下限欧洲央行的货币政策框架与中国有些相似之处。危机前，欧央行实行最低准备金，即金融机构 2 年以内到期的存款及债券需按2%缴纳存款准备金，银行体系准备金维持较低水平，欧央行构造以存款便利利率为下限、边际贷款便利利率为上限、主要再融资利率作为政策基准利率的利率走廊，通过公开市场操作调控市场隔夜利率。在市场流动性较为稳定的情况下，该操作框架有效运行，因此危机前市场利率围绕主要再融资政策基准利率上下波动。金融危机期间，欧央行于 2008 年 10 月 8 日将利率走廊宽度由 200BP 缩窄至 100BP，主要系较宽的利率走廊会带来隔夜利率

2、的高波动，为使银行融资成本接近MRO 利率，因而缩窄走廊宽度。与此同时，欧央行通过FRFA、LTRO 等新型工具向市场投放流动性，银行体系准备金开始小幅上升，使得市场利率逐渐逼近利率走廊下限。而在 2011 年 4 月欧元区通胀上升至2.8%超过欧央行设置的 2%的警戒线且存在潜在抬高的趋势后，欧央行重新上调基准利率50BP 至1.5%，银行体系准备金有所下滑，流动性相对收紧使市场利率再次趋向MRO 基准利率。随着全球金融危机的进一步深化，欧元区一些国家的债务危机开始显现，并引发债券二级市场的流动性紧缺。为缓解流动性缺乏的问题，欧央行于 2011 年5 月引入证券市场计划(SMP)，并在201

3、1 年底至2012 年初欧央行陆续推出 CBPP II 和三年期 LTROs I-II，为银行体系大规模注入流动性。2012年9月，西班牙国债收益率再创新高，欧央行使用直接货币交易计划(OMT)取代之前的证券市场计划，在二级市场中不设上限地直接购买剩余期限在 1-3 年的问题政府债券，以确保国债违约风险为零。大量流动性投放直接导致2012 年欧央行银行体系准备金大幅增长，过剩流动性使得货币市场资金利率不断逼近欧央行利率走廊下限。而在 2014 年底至今，欧央行持续的量化宽松政策下，银行体系准备金持续高增长，进而导致2015 年以来欧洲货币市场利率持续逼近甚至突破欧央行利率下行，维持在负利率区间。

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