1、 1/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深 度 报 告 报告日期：2019 年 11 月 16 日 把握工缝机行业底部把握工缝机行业底部复苏复苏先先机，厚积而薄发机，厚积而薄发 杰克股份深度报告 行 业 公 司 研 究 所 属 行 业 证 券 研 究 报 告 潘贻立 执业证书编号：S02 ： ： 报告导读报告导读 工业缝制设备周期低谷行业充分洗牌，产能转移带来海外市场潜在需求增量。 杰克股份逆势坚持中高端技术研发市场突破，头部布局蓄势待发。 投资要点投资要点 寡头格局寡头格局打造打造全球缝制设备行业头把交椅全球缝制设备

2、行业头把交椅 公司是全球唯一布局缝制前端+中端的设备制造商。公司通过收购迈卡、VBM 不断完善 产品布局，打造一体化服装智能制造解决方案供应商。自 2015 年来，公司始终保持高 于行业的增长，连续超越飞跃、标准、中捷，市占率年提升 2 到 3 个百分点。2018 年杰 克股份实现营业收入 41.52 亿元，坐上全球工业缝制设备行业头把交椅，裁床技术领先 全球。缝纫设备目前国内前百强企业的设备销售规模近 200 亿，随着人工替代的确定性 行业需求趋势，未来 5 年市场空间预期有望达到 300 亿以上。公司大力投入的智能化中 高端设备渗透率将成为业务增长重点。2019 年上半年公司的智能缝制板块

3、收入 6748 万 元，同比增长 109%，作为未来发展趋势，高附加值产品占比还有望进一步提升。 有望率先有望率先于于行业行业周期底部周期底部复苏，复苏，杰克品牌杰克品牌逆势布局逆势布局中高端中高端市场市场 受全球经济放缓、工缝机内在更新周期等因素影响，设备行业自 2018 年下半年出现景 气下行，2019 年形成行业低点，2020 年有望实现底部复苏。由于近两年设备投资需疲 软，行业内竞争加剧，在行业内企业大幅减产减员的大环境下，公司基本维持了相对稳 定的收入规模， 2019 年全年销量下降幅度明显小于行业。 未来杰克股份将受益于中高端 设备需求产值提升带来的市场规模扩张和下游洗牌后的集中度

4、提升。 公司逆势坚持投入 中高端产品线的研发突破，2018 年公司研发费用为 2.05 亿，同比增长 54.68%，占收入 比重 4.9%。 公司规划建设杰克智能高端缝制装备制造基地， 第一期将在年底投产。杰克 股份逆势布局中高端市场转型，厚积薄发，静待享受行业企稳后的量价齐升。 下游传统下游传统纺服产能转移东南亚，纺服产能转移东南亚，海外海外潜在需求潜在需求带来设备增量市场带来设备增量市场 受中美贸易战影响，大环境的不确定性加速了中国服装产能向外转移的进程。而东南亚 的人力成本优势，未来产业规模巨大。假设中国出口产能转移 50%，且全部转移至东南 亚地区，则会产生 1386 亿美元的新厂服装

5、产能（以 18 年出口额计算），大约能带来 1213 万台设备需求。中国工业缝纫机平均出口价格为 300 美元/台，这将带来约 36 亿美 元的工缝机潜在增量市场。与日本高端机相比，中国的工业缝纫设备出口定位更符合东 南亚市场潜在投资需求。目前杰克股份有近一半收入来自海外，海外重点市场正是目前 服装出口额和缝纫机进口额双升的东南亚国家，布局已占据先机。 盈利预测及估值盈利预测及估值 我们预测公司 20192021 年主营收入分别为 34.01 亿元、40.93 亿元和 48.10 亿元，同比 增速为-18%、20%、18%；实现归母净利润为 3.42 亿、4.32 亿、5.77 亿元，同比增长

6、- 24.67%、26.32%、33.56%，实现每股收益 1.11 元、1.40 元、1.88 元，对应 2019-2021 年 的 PE 为 20 倍、16 倍和 12 倍。 投资建议投资建议 table_invest 评级评级 买入买入 买入 首次评级 当前价格 22.62 LastQuaterEpLastQuaterEp 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 3Q/2019 0.14 2Q/2019 0.17 1Q/2019 0.38 4Q/2018 0.27 table_stktrend 公司简介公司简介 杰克股份是工业缝制机龙头， 于 2017 年上市，是全球唯一布 局缝制前端+中

7、端的设备制造 商。 table_research 报告撰写人： 潘贻立 数据支持人： 潘贻立 -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 18-11 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 杰克股份 上证指数 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度报告）深度报告 2/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 工业缝纫机下游纺织服装行业需求迎来底部回暖趋势，公司自 2019 年三季度盈利环比 出现边际改善，经营状况趋稳环比下滑幅度收窄，预计四季度将实现净利润同比增速转 正，迎来业绩拐点，

8、2020 年先于行业重回较快增速。随着产品升级迭代需求和行业集中 度的逐渐提升，公司有望不断扩张中高端市场份额，并通过管理优化实现降本增效和毛 利率的稳步提升。公司年销量增速高于行业平均近 20%，行业加速趋于寡头格局，公司 将享受明显估值溢价。 考虑到其考虑到其未来的成未来的成长弹性以及在行业的龙头地位，我们给予公司长弹性以及在行业的龙头地位，我们给予公司 “买入”评级“买入”评级，对应对应 2020 年年 30 倍倍的的估值估值目标目标。 风险因素风险因素 宏观经济景气度下行导致的下游服装行业投资下降、原材料成本上升（主要为钢材）、 美元汇率波动等风险。 财务摘要 table_predic

9、t （百万元）（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 主营收入 4152 3401 4093 4810 (+/-) 48.98% -18.00% 20.00% 18.00% 净利润 455 343 433 579 (+/-) 40.43% -24.67% 26.32% 33.56% 每股收益（元） 1.48 1.11 1.40 1.88 P/E 15.28 20.38 16.16 12.03 资料来源：Wind，浙商证券研究所 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度报告）深度报告 3/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1.

10、寡头格局打造全球缝制设备行业头把交椅寡头格局打造全球缝制设备行业头把交椅. 6 1.1. 杰克股份是国内缝制机械行业龙头企业 . 6 1.1.1. 公司立足中端，拓展中高端，兼顾中低端。 . 6 1.1.2. 股权结构 . 7 1.2. 行业下行趋缓，公司触底回暖将先于同行 . 8 1.2.1. 公司三季报业绩环比边际改善，经营状况趋稳。 . 8 1.2.2. 公司盈利能力显著优于同行业水平 . 9 1.3. 逆势新增产能布局，厚积薄发 . 9 1.4. 物联网缝纫机新品实现放量销售 . 10 1.5. 行业充分洗牌带来头部企业驱动力，公司坚定研发投入加并购突破高端技术国产替代. 11 2.

11、有望率先于行业周期底部复苏，杰克品牌逆势布局中高端市场有望率先于行业周期底部复苏，杰克品牌逆势布局中高端市场 . 13 2.1. 行业景气度低迷，品牌面临集中度提升 . 13 2.2. 设备自动智能化升级趋势所在，行业增长空间巨大 . 13 2.3. 中低端设备产能面临洗牌，中高端头部效益显现 . 15 2.3.1. 服装行业竞争加剧，头部企业加大中高端设备需求 . 15 2.3.2. 低端产能面临加速洗牌，杰克品牌受益于行业集中度提升 . 15 2.4. 服装产业消费需求体现弱周期性 . 16 2.4.1. 我国纺织服装产业从依赖出口逐渐转向内需支撑 . 16 2.4.2. 跌速放缓，消费属

12、性体现弱周期 . 17 2.4.3. 出口受限，代工厂逐步向东南亚转移 . 18 3. 下游传统纺服产能转移东南亚，海外潜在需求带来设备增量市场下游传统纺服产能转移东南亚，海外潜在需求带来设备增量市场 . 19 3.1. 贸易持久战大环境下的不确定性将加速国内产能向东南亚转移 . 19 3.1.1. 去全球化趋势大环境不确定性笼罩，制造型企业寻求出路 . 20 3.2. 东南亚设备增量市场规模巨大 . 20 3.2.1. 测算服装产能规模对应的设备需求 . 20 3.2.2. 未来服装产能转移背景下带来工业缝机增量需求 . 21 3.3. 放眼全球市场，提前布局抢得先机 . 22 3.3.1.

13、 中国缝纫机出口占据世界半壁江山，赢得东南亚市场先机 . 22 3.3.2. 杰克市占率逆势持续增长，拓展海外市场. 23 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 25 4.1. 关键假设 . 25 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度报告）深度报告 4/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4.2. 风险因素分析. 25 4.3. 盈利预测与估值 . 27 4.3.1. 估值 . 27 4.3.2. 投资建议 . 28 图表目录 图 1：杰克股份股权架构图 . 7 图 2：公司经营性现金流 . 8 图 3：公司应收账款周转天数持续优化 . 8 图 4：公

14、司存货周转天数 . 8 图 5：公司年销售额（亿元） . 9 图 6：公司毛利率情况 . 9 图 7：公司固定资产和在建项目增加 . 10 图 8：固定资产增加带来产量提升 . 10 图 9：公司研发投入持续加大 . 11 图 10：公司新增技术专利数量（项） . 11 图 11：工缝机历年产量与出口，周期性明显 . 13 图 12：2017 年至今百家设备企业销量 . 13 图 13：纺服行业人均年产值（单位：万/人） . 14 图 14：智慧缝制综合能力评测得分 . 14 图 15：自动缝制设备出口占比变化 . 14 图 16：出口工缝机均价走势（单位：美元） . 14 图 17：中高端设

15、备年进口额大幅上涨 . 15 图 18：设备行业利润下滑导致企业数量减少 . 16 图 19：公司销售额增速始终高于行业 . 16 图 20：2000 年来服装行业发展 . 16 图 21：全国居民人均衣着消费支出 . 17 图 22：衣着支出占比 . 17 图 23：服装行业收入下跌速度放缓 . 17 图 24：16-19 年服装行业出口金额 . 18 table_page 杰克股份（杰克股份（603337603337）深度报告）深度报告 5/30 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 25：2018 年中国服装出口地区 . 18 图 26：中国与东南亚国家最低工资 . 20 图 27：中国

16、历年平均工资 . 20 图 28：工缝机存量模型（单位：万台） . 21 图 29：历年产量，进出口情况（单位：万台） . 21 图 30：产能系数变化（单位：万元/台） . 21 图 31：我国纺织从业人员人数（单位：人） . 21 图 32：20 年间服装产能由欧美转向亚洲 . 22 图 33：工缝机年出口额（亿美元） . 22 图 34：国内缝制机械出口国 . 22 图 35：近几年钢价变化 . 25 图 36：2018 年以来美元兑人民币汇率总体上升 . 26 表 1：公司工业缝纫机产品系列 . 6 表 2：公司主要客户销售占比 . 7 表 3：杰克股份募投项目 . 10 表 4：公司通过并购进一步丰富了自动化、智能化产品品类，大幅扩长智能缝制版图 . 11 表 5：服装产品受贸易战清单影响较大 . 19 表 6：缝纫机出口大国 . 22 表 7：日本前五出口目的地国 . 23 表 8：杰克股份主要出口地 .