1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 交通运输交通运输 航空运输航空运输 长期发展前景较好，期待疫情后期出现超额收益长期发展前景较好，期待疫情后期出现超额收益 2020 年年 06 月月 15 日日 评级评级 推荐推荐 评级变动 维持 合理区间合理区间 6.93-8.82 元元 交易数据交易数据 当前价格（元） 6.68 52 周价格区间（元） 6.31-10.00 总市值（百万） 98768.74 流通市值（百万） 67742.50 总股本（万股） 1452481.52 流通股（万股） 996213.18 涨跌幅涨跌幅比较比较 % 1M

2、 3M 12M 中国国航 1.44 -12.44 -18.16 航空运输 6.88 -8.78 -19.01 黄红卫黄红卫 分析师分析师 执业证书编号：S0530519010001 相关报告相关报告 1 中国国航：中国国航（601111）公司点评： 疫情影响2020年H1业绩， 低估值提供安全边际 2020-04-01 2 中国国航：中国国航（601111）公司点评： 国货航剥离拖累营收，新租赁准则推动利息上 行 2019-08-30 预测指标预测指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入（亿元） 1367.74 1361.81 95

3、5.04 1472.19 1586.87 净利润（亿元） 73.36 64.09 -22.99 79.27 90.42 每股收益（元） 0.51 0.44 -0.16 0.55 0.62 每股净资产（元） 6.42 6.44 6.30 6.77 7.34 P/E 12.89 14.75 -41.12 11.93 10.46 P/B 1.01 1.01 1.03 0.96 0.89 资料来源：贝格数据，财信证券 投资要点：投资要点： 品牌价值凸显，长期业绩稳定增长品牌价值凸显，长期业绩稳定增长：中国国航是中国唯一载国旗飞行 的民用航空公司，品牌价值凸显。品牌优势赋予公司相比同行更强的 定价优势。

4、2019年国内四大航空公司中，中国国航的每客公里收益、 毛利率位于首位，而且中国国航对政府补贴依赖程度最低，而资产负 债率最低，运营风险相对较低。2002-2019 年中国国航的营业收入 CAGR、归母净利润 CAGR分别为 10.53%、12.79%，长期业绩较快增 长。受疫情影响，2020年 Q1公司业绩暂处盈利低点。 国内航空长期发展前景向好，中国国航受益低油价环境国内航空长期发展前景向好，中国国航受益低油价环境：1978-2019 年国内航空旅客量年增速、 旅客周转量增速约为同期 GDP 增速的 1.70 倍、1.74倍。即使“十四五”时期国内经济增速目标下调至 6%，如假 设航空对

5、GDP 弹性系数不变，十四五期间国内航空旅客量年增速、旅 客周转量增速亦可分别达 10%、10.4%。同时，2020 年航空票价市场 化改革基本完成，中国国航将受益“市场调节航线的扩容、航线提价 幅度的放开”。随着全球原油需求下滑，预计原油价格中枢将从此前 70美元/桶降低至 50美元/桶左右，中国国航亦受益于低油价环境。 基地网络优势凸显基地网络优势凸显，疫情后期或将取得超额收益，疫情后期或将取得超额收益：中国国航依托北京 首都国际机场基地优势，有利于保持较高收益水平。北京大兴机场在 2019年 9月底前投运，国航等星空联盟成员保留在首都机场运营，东 航、南航等天合联盟成员整体搬迁至位于大兴

6、的新机场运营。由于北 京首都机场距离北京商业中心更近，将强化了驻留在首都机场的中国 国航等星空联盟的航司议价能力。新冠疫情冲击下，航空股严重跑输 大盘，三大航当前市净率在 1.0倍至 1.1倍之间，当前航空指数或存在 严重低估。参照 2003 年非典、2008 年经济危机前后的航空股走势。 预计在 2020年新冠疫情过后，航空指数或将取得超额收益。 投资建议：投资建议：预计 2020-2022年 EPS 分别为-0.16/0.55/0.62 元，BVPS 分 别为 6.30/6.77/7.34元。虽然预计疫情将明显拖累 2020年 H1业绩，但 国内航空业长期发展前景较好，给予公司 1.1-1

7、.4X 市净率估值，2020 年底估值合理区间在 6.93-8.82元，维持“推荐”评级。 风险提示：风险提示：国内外新冠疫情持续失控风险；油价大幅上涨；汇率风险。 -29% -23% -17% -11% -5% 1% 7% --06 中国国航航空运输 公司深度公司深度 中国国航中国国航（601111） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 内容目录内容目录 1 公司概况：长期业绩较快增长，品牌价值凸显公司概况：长期业绩较快增长，品牌价值凸显. 4 1

8、.1 公司简介：中国唯一载国旗飞行的民用航空公司. 4 1.2 业务综述：航空客运为最主要业绩来源 . 5 1.3 业绩概况：长期业绩较快增长，但目前暂时处于盈利低点. 6 2 业务概况：短期虽受疫情冲击，国内航空长期发展前景较好业务概况：短期虽受疫情冲击，国内航空长期发展前景较好 . 8 2.1 驱动力一：航空长期需求向好，高铁挤出效应减弱 . 8 2.2 驱动力二：大兴机场投运利好国航，航司议价能力提升 . 10 2.3 驱动力三：票价市场化改革持续推进，中国国航受益航线提价幅度放开 . 11 2.4 汇率及油价：油价下跌将较大程度改善公司业绩，汇率对业绩影响较小 . 12 2.5 新冠疫

9、情：中国国航受新冠疫情较大冲击，但疫情后期或取得超额收益 . 13 3 竞争优势：品牌及基地网络优势明显，竞争优势：品牌及基地网络优势明显，2020-2021 年运力有望持续增长年运力有望持续增长 . 15 3.1 竞争优势一：全球领先的航空公司，品牌优势凸显，定价能力较强 . 15 3.2 竞争优势二：依托北京首都国际机场，基地网络优势凸显. 16 3.3 竞争优势三：预计 2020-2021年运力仍将较快增长，保障业绩持续兑现. 16 4 盈利预测盈利预测 . 17 5 投资建议投资建议 . 18 6 风险提示风险提示 . 18 图表目录图表目录 图 1：中国国航的发展历程图. 4 图 2

10、：2020 年 Q1 末，中国国航的控股结构图 . 5 图 3：中国国航的业务布局图. 6 图 4：2002 年-2020 年 Q1，中国国航的业绩增速. 6 图 5：2002 年-2020 年 Q1，中国国航的盈利能力. 6 图 6：2019 年，中国国航的营业收入占比（分类型） . 7 图 7：2019 年，中国国航的营业收入占比（分地区） . 7 图 8：2002 年-2020 年 Q1，中国国航的销售商品提供劳务收到的现金/营业收入 . 8 图 9：2002 年-2020 年 Q1，中国国航的经营活动现金净流量/净利润. 8 图 10：2018 年，中国人均乘机次数仅 0.44 次/人

11、，远低于同期发达国家水平. 8 图 11：1978-2019 年，航空旅客量年增速约为同期 GDP 增速的 1.70 倍 . 8 图 12：部分国外国家，人均 GDP 与人均乘机次数走势较为一致，暂时未出现明显拐点9 图 13：2008-2018 年，中国高铁运距、航空运距的走势 . 10 图 14：2016-2018 年，高铁平均运距连续 3 年负增长 . 10 图 15：北京大兴机场距离商业中心的距离较首都机场更远 .11 图 16：中国民航市场调节价的航线总量 . 12 图 17：2013-2019 年，东航、国航、南航国内航线的收入客公里收益走势 . 12 图 18：2015 年 3

12、月-迄今，航空煤油出厂价(含税，元/吨). 13 图 19：2012 年-迄今，美元兑人民币中间价 . 13 图 20：2020 年 1-4 月，国内主要航空公司的客运量增速 . 13 图 21：2020 年 Q1，国内主要航空公司的业绩表现 . 13 图 22：2000 年迄今，航空指数及万得全 A 指数的走势 . 14 nMtMoQwOrRqPrRsNoQrPnO9PbPaQmOrRnPqQeRmMqOeRoPpR9PmMuNxNoPqOvPrRmP 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表 1

13、：中国国航 2017-2019 年及 2020 年 1-3 月客运业务的主要运营数据 . 7 表 2：2020 年中国国航各个月份的客运量及增速预测 . 14 表 3：2019 年国内四大航空公司运营及财务指标（上市公司） . 15 表 4：2019 年底中国国航集团的机队详细情况 . 16 表 5：2020-2022 年，中国国航的飞机引入计划及退出计划. 17 表 6：2020-2022 年，中国国航的营业收入预测 . 17 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1 公司概况：公司概况：长期业绩

14、较快增长，长期业绩较快增长，品牌价值凸显品牌价值凸显 1.1 公司简介：公司简介：中国唯一载国旗飞行的民用航空公司中国唯一载国旗飞行的民用航空公司 中国唯一载国旗飞行的民用航空公司，品牌价值凸显中国唯一载国旗飞行的民用航空公司，品牌价值凸显：中国国际航空股份有限公司 前身为 1988 年成立的中国国际航空公司。2002 年 10 月，中国国际航空公司联合中国航 空总公司和中国西南航空公司，成立了中国航空集团公司。2004 年 9 月，作为中国航空 集团控股的航空运输主业公司，国航股份在北京正式成立。2004 年 12 月，中国国际航空 股份有限公司在香港和伦敦成功上市。2006 年 8 月，中

15、国国航在上交所上市。 中国国航是中国唯一载国旗飞行的民用航空公司以及世界最大的航空联盟（星空联 盟）成员，服务质量高，品牌价值凸显。2019 年底，中国国航（含控股公司）经营客运 航线已达 770 条（国际航线 137 条、地区航线 27 条、国内航线 606 条） ，通航国家（地 区）43 个，通航城市 187 个（国际 65 个、地区 3 个、国内 119 个） ；同时，中国国航通 过与星空联盟成员等航空公司的合作，将航空服务进一步拓展到 195 个国家（地区）的 1317 个目的地。 图图 1：中国国航的发展历程图中国国航的发展历程图 资料来源：公司官网，财信证券 中国三大航之一，央企信

16、用背书保障稳定发展中国三大航之一，央企信用背书保障稳定发展：中国国航是中国三大航之一。2020 年 Q1 末，中航集团公司直接持有和通过其全资子公司中航有限间接持有中国国航共计 51.70%的股份，为中国国航的控股股东。而国务院国资委持有中航集团公司 90%股权， 为中国国航的实际控制人。央企信用背书，使其可获得较低融资成本，并在高经营杠杆 的民航业稳步发展。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 2：2020 年年 Q1末末，中国国航的控股结构图中国国航的控股结构图 资料来源：2020年第一

17、季度报告，财信证券 1.2 业务综述：业务综述：航空客运为最主要业绩来源航空客运为最主要业绩来源 航空客运为中国国航的最主要业绩来源航空客运为中国国航的最主要业绩来源：中国国航业务分为航空运输相关业务收入 和其他业务收入。 航空运输相关业务：航空运输相关业务：2019 年航空运输相关业务收入 1329.91 亿元（营收占比为 97.66%） ，为最主要的收入来源。航空运输相关业务包括航空客运业务、航空货 运业务以及航空运输配套业务。1）航空客运业务包括中国大陆、港澳台地区、 海外地区的航空客运业务，2019 年航空客运营收 1245.25 亿元（占航空运输相 关业务收入为 93.63%） ；2

18、）航空运输配套业务包括酒店运营管理、商品销售、 航空器维修等，2019 年航空运输相关业务中其他收入为 27.34 亿元（占航空运 输相关业务营收比例为 2.06%） ；3）2018 年底，公司将所持有的国货航 51%股 权转让给中国航空资本控股，公司航空货运业务规模将有较大幅度下降。2019 年航空货运及邮运营收 57.32 亿元（占航空运输相关业务收入为 4.31%） 。 其他业务其他业务：其他业务收入主要为地面服务收入和常旅客里程收入等。2019 年其 他业务收入 31.90 亿元，占总营收比例为 2.34%。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免

19、责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 3：中国国航的业务布局图中国国航的业务布局图 资料来源：2019年年度报告及中国国际航空股份有限公司2020年度第八期超短期融资券募集说明书，财信证券 1.3 业绩概况：业绩概况：长期业绩较快增长，但目前暂时处于盈利低点长期业绩较快增长，但目前暂时处于盈利低点 长期长期业绩较快增长，盈利能力较强业绩较快增长，盈利能力较强，但目前暂时处于盈利低点，但目前暂时处于盈利低点：2002-2019 年中国国 航的营业收入 CAGR、归母净利润 CAGR 分别为 10.53%、12.79%，长期来看，公司业绩 持续较快增长。2019 年中国国

20、航实现营收 1361.81 亿元（同比-0.43%） ，实现归母净利润 64.09 亿元（同比-12.65%） 。 盈利能力而言，2011-2019 年，中国国航的加权 ROE 维持在 6.30%-16.99%之间（平 均值在 9.68%） ，虽然盈利能力波动较大，大部分年份的盈利能力较强。 图图 4：2002年年-2020年年 Q1，中国国航的中国国航的业绩增速业绩增速 图图 5：2002年年-2020年年 Q1，中国国航的盈利能力中国国航的盈利能力 资料来源：Wind资讯，财信证券 资料来源：Wind资讯，财信证券 新冠疫情背景下， 中国民航业遭受重大冲击， 航班次数及航空旅客出行量锐减，

21、 2020 年 Q1，中国国航实现营收 172.56 亿元（同比-46.99%） ，实现归母净利润-48.05 亿元（同 比-276.48%） 。 -500.00% 0.00% 500.00% 1000.00% 1500.00% -500.00 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 营收（亿元）归母净利润（亿元） 营收增速归母净利润增速 -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 201

22、5 2016 2017 2018 2019 2020Q1 毛利率净利率加权ROE 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表表 1：中国国航中国国航 2017-2019年及年及 2020 年年 1-3 月客运业务的主要运营数据月客运业务的主要运营数据 项目项目 2017 年度年度 2018 年度年度 2019 年度年度 2020 年年 1-3 月月 可用座位公里（百万） 247,815.03 273,600.29 287,787.61 40,668.80 其中：国内航线 147,938.97 160,

23、134.78 167,662.03 25,060.40 国际航线 90,723.28 103,475.62 109,336.78 14,509.00 中国香港、澳门及台湾 9,152.77 9,989.88 10,788.80 1,099.40 收入客公里（百万） 201,078.49 220,528.34 233,176.14 27,592.80 其中：国内航线 122,876.89 132,102.72 138,193.52 17,136.00 国际航线 71,039.18 80,390.72 86,618.30 9,785.30 中国香港、澳门及台湾 7,162.42 8,034.91

24、8,364.31 671.5 旅客人次（千） 101,576.66 109,726.59 115,006.12 13,713.60 其中：国内航线 83,524.14 89,257.14 92,550.97 11,355.00 国际航线 13,487.46 15,365.15 17,096.11 1,927.20 中国香港、澳门及台湾 4,565.07 5,104.30 5,359.05 431.4 客座利用率 81.14% 80.60% 81.02% 67.80% 其中：国内航线 83.06% 82.49% 82.42% 68.40% 国际航线 78.30% 77.69% 79.22% 67

25、.40% 中国香港、澳门及台湾 78.25% 80.43% 77.53% 61.10% 资料来源： 中国国际航空股份有限公司2020年度第八期超短期融资券募集说明书 ，财信证券 国内、国际业务分布均衡国内、国际业务分布均衡，航线网络均衡互补航线网络均衡互补：2019 年公司 91.44%营收来自航空客 运业务。2019 年营收分布而言，中国大陆营收占比 63.01%、港澳台地区及海外地区营收 占比 34.65%、其他业务（地区）营收占比 2.34%。公司长期坚持“国内国际均衡发展， 以国内支撑国际”的市场布局原则，截至 2019 年末，中国国航集团经营客运航线达 770 条，其中国际航线 13

26、7 条，地区航线 27 条，国内航线 606 条。目前，公司形成了广泛均 衡的国内、国际航线网络，覆盖了中国经济最发达、人口密度最高的区域，并在国内飞 往欧洲和北美等主流国际航线上具有绝对的领先优势。 图图 6：2019年，年，中国国航的营业收入占比（分类型）中国国航的营业收入占比（分类型） 图图 7：2019年，年，中国国航的营业收入占比（分地区）中国国航的营业收入占比（分地区） 资料来源：Wind资讯，财信证券 资料来源：Wind资讯，财信证券 折旧成本占比高，经营现金流状况较佳：折旧成本占比高，经营现金流状况较佳：由于飞机等固定资产折旧成本高（2019 年 公司固定资产折旧及使用权资产折

27、旧合计为 210.63 亿元，税后折旧成本为同期净利润为 72.52 亿元的 2.18 倍） ， 2019 年中国国航的销售商品提供劳务收到的现金与营业收入之比 为 118.14%，经营活动现金净流量与净利润之比 186.94%。 航空客运, 91.44% 航空货运及 邮运, 4.21% 其他业务, 4.35% 中国大陆, 63.01% 港澳台地区 及海外地 区, 34.65% 其他业务 (地区), 2.34% 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 8：2002年年-2020年年 Q1，中国国

28、航中国国航的的销售商品提供劳销售商品提供劳 务收到的现金务收到的现金/营业收入营业收入 图图 9：2002年年-2020年年 Q1，中国国航中国国航的的经营活动现金净经营活动现金净 流量流量/净利润净利润 资料来源：Wind资讯，财信证券 资料来源：Wind资讯，财信证券 2 业务概况：业务概况：短期虽受疫情冲击，国内航空长期发展前景较好短期虽受疫情冲击，国内航空长期发展前景较好 2.1 驱动力一驱动力一：航空长期需求向好，高铁挤出效应减弱：航空长期需求向好，高铁挤出效应减弱 航空需求长期向好，预计十四五国内航空旅客周转量增速约航空需求长期向好，预计十四五国内航空旅客周转量增速约 10.4%：

29、2018 年中国人 均乘机次数仅为 0.44 次（2019 年为 0.47 次） ，远低于 2018 年发达国家 1 次至 2.72 次的 水平，潜在发展空间巨大。航空需求具备消费升级属性，1978-2019 年，国内航空旅客量 年增速、旅客周转量增速约为同期 GDP 增速的 1.70 倍、1.74 倍。即使“十四五”时期国 内经济增速目标下调至 6%，如假设航空对 GDP 弹性系数不变，十四五期间国内航空旅 客量年增速、旅客周转量增速亦可分别达 10%、10.4%。 2018 年全国民航工作会议文件显示， 中国将于 2035 年满足人均乘机次数 1 次， 运输 规模全球第一目标，重点发展国际

30、航空、低成本航空等。 图图 10：2018年，中国人均乘机次数仅年，中国人均乘机次数仅 0.44次次/人，远低人，远低 于同期发达国家水平于同期发达国家水平 图图 11：1978-2019年，航空旅客量年增速约为同期年，航空旅客量年增速约为同期 GDP 增速的增速的 1.70 倍倍 资料来源：Wind资讯（注释：中国2019年人均乘机次数为 0.47），财信证券 资料来源：Wind资讯（注释：1978-2019年以旅客周转量、 GDP增速为基准的拟合曲线为：y = 1.7449x + 0.0006，R = 0.1701），财信证券 中国理论人均乘机次数更接近美国、 澳大利亚情形：中国理论人均乘

31、机次数更接近美国、 澳大利亚情形： 国外而言， 随着人均 GDP 增加， 人均乘机次数均相应增加，并未显示明显拐点迹象，消费升级及航空需求提升将是长期 0% 50% 100% 150% 0.00 500.00 1,000.00 1,500.00 2,000.00 销售商品提供劳务收到的现金（亿元） 销售商品提供劳务收到的现金/营收 -200% 0% 200% 400% 600% -200.00 0.00 200.00 400.00 600.00 经营活动现金净流量（亿元） 经营活动现金净流量/净利润 0.12 0.44 1.00 1.05 1.32 1.70 2.72 0.00 0.50 1.

32、00 1.50 2.00 2.50 3.00 印度中国日本法国德国韩国美国 2018年人均乘机次数（次/人） y = 1.7039x - 0.0059 R = 0.1457 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00% 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 过程。 横向对比而言， 人均 GDP 一定时， 对于地域面积辽阔的国度 （如美国、 澳大利亚） ， 人均乘机次数将高于地

33、域面积狭窄的国家（如日韩英法德等） 。由于中国幅员辽阔，理论 人均乘机次数预计偏高（更接近美国、澳大利亚情形） 。 图图 12：部分国外国家，部分国外国家，人均人均 GDP 与人均乘机次数与人均乘机次数走势较为一致，暂时未出现明显拐点走势较为一致，暂时未出现明显拐点 资料来源：Wind资讯（1970-2018年统计数据），财信证券 预计国内高铁对航空需求边际替代效应将减弱：预计国内高铁对航空需求边际替代效应将减弱：国内快速发展的高铁运营线路对航 空需求产生一定替代作用。2019 年底，中国高铁营业里程达到 3.5 万公里，根据中长 期铁路网规划 ，2020 年、2025 年、2030 年，中国

34、高铁里程规模则分别达 3 万公里（已 经超额完成目标） 、3.8 万公里、4.5 万公里。根据规划 ，未来 11 年，国内高铁里程还 有 28.57%的增量空间。 以高铁运行时速 200-250km/h 及 3.5-4 个小时的舒适经济抵达时间计算，高铁主要对 800 公里以下的航线产生替代作用。由于高铁运输替代作用，2008-2018 年，航空平均运 距从 1497 公里增长至 1756 公里。而高铁平均运距则从 2008 年 213 公里增加至 2015 年 402 公里，2016/2017/2018 年分别下跌至 380 公里、335 公里、334.5 公里。近三年来高 铁平均运距连续放

35、缓，一定程度上说明高铁对短程航线的替代已经较为充分，后续高铁 对航空需求的边际替代效应将减弱。 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070,000.0080,000.00 美国日本韩国印度澳大利亚英国法国德国 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 13：2008-2018年，中国高铁运距、航空运距的走势年，中国高铁运距、航空运距的走势 图图 14：2016-2018年

36、，年，高铁平均运距连续高铁平均运距连续 3年负增长年负增长 资料来源：Wind资讯，财信证券 资料来源：Wind资讯，财信证券 2.2 驱动力二：驱动力二：大兴机场投运利好国航大兴机场投运利好国航，航司议价能力提升，航司议价能力提升 千万级机场时刻资源放缓千万级机场时刻资源放缓利好利好三大航， 大兴机场投运利好国航：三大航， 大兴机场投运利好国航： 2018 年 2000 万级、 1000 万级机场平均增速分别仅为 7.3%（同比-4.2pct） 、15.6%（同比-8.0pct） 。2019 年民 航“控总量、调结构”力度不减，严格执行航班时刻配置政策，严控主辅协调机场和保 障能力不足但业务

37、量增长过快机场的时刻增量，预计千万级以上机场的旅客运输量将延 续 2018 年以来的增速放缓态势，利好在一、二线城市机场拥有较多时刻资源的三大航。 北京大兴机场在 2019 年 9 月底前投运。根据北京大兴国际机场规划，在 2021 年日 均航班量将达到 1050 架次（4500 万人次旅客吞吐量） ，2025 年日均航班量将达到 1570 架次 （7200 万人次旅客吞吐量） 。 同时， 北京首都国际机场将在 2020 年至 2025 年通过 “提 质增效”改造计划，实现旅客吞吐量 8200 万人次目标。按照北京新机场航空公司基地 建设方案 ，国航等星空联盟成员保留在首都机场运营，东航、南航

38、等天合联盟成员整体 搬迁至位于大兴的新机场运营，搬迁过渡期为 4 年。由于北京市商业中心集中在北边， 相较首都机场而言，从大兴机场过去金融街、国贸、上地、望京等商业中心的时间成本、 金钱成本将有较大提升，从而强化了驻留在首都机场的中国国航等星空联盟航司议价能 力。 0.00 500.00 1000.00 1500.00 2000.00 高铁运距（公里）航空运距（公里） (100.00) (50.00) 0.00 50.00 100.00 150.00 高铁运距增量（公里）航空运距增量（公里） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文

39、之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 15：北京大兴机场距离商业中心的距离较首都机场更远：北京大兴机场距离商业中心的距离较首都机场更远 资料来源：搜狐网，财信证券 2.3 驱动力三：驱动力三：票价市场化改革持续推进票价市场化改革持续推进，中国中国国航受益航线提价幅度放开国航受益航线提价幅度放开 2020 年航空票价市场化改革基本完成：年航空票价市场化改革基本完成：根据 2015 年 12 月关于推进民航运输价格 和收费机制改革的实施意见 ：2017 年，民航竞争性环节运输价格和收费基本放开。到 2020 年， 市场决定价格机制基本完善， 科学、 规范、 透明的价格监管体系基本建立。 2016 年 10 月关于深化民航国内航空旅客运输票价改革有关问题的通知提出：800 公里以 下航线、 800 公里以上与高铁动车组列车形成竞争航线旅客运输票价交由航空公司依法自 主制定。 2017 年 12 月 关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知 规定 5 家以上（含 5 家）航空运输企业参与运营的国内航线，国内旅客运价实行市场调 节价，由航空运输企业依