1、 建议投资者谨慎判断，据此入市，风险自担。 新材料新材料行业行业 谨慎推荐 （首次） 国内碳纤维领军企业国内碳纤维领军企业，募投项目将打开成长空间，募投项目将打开成长空间 风险评级：中风险 中简科技（300777）深度报告 2020 年 3 月 24 日 投资要点：投资要点： 李隆海 SAC 执业证书编号： S0340510120006 电话： 邮箱：LLH 主要数据主要数据 2020 年年 3 月月 23 日日 收盘价(元) 34.49 总市值（亿元） 137.96 总股本(百万股) 400.01 流通股本(百万股) 40.01 ROE（TTM） 13.94% 12

2、 月最高价(元) 49.87 12 月最低价(元) 7.27 股价走势股价走势 资料来源：东莞证券研究所，Wind 相关报告相关报告 公司简介公司简介：国内碳纤维领军企业国内碳纤维领军企业。公司目前拥有一条150吨/年（12K）或 50吨/年（3K）高性能碳纤维生产线，主要用于批量生产ZT7系列碳纤维和 研发新产品。公司主要客户为国内大型航空航天企业集团， 产品最终用户 为军方。公司ZT7 系列（高于 T700 级）碳纤维产品打破了发达国家对宇 航级碳纤维的技术装备封锁，各项技术指标达到国际同类型产品先进水 平，已被批量稳定应用于我国航空航天八大型号。2019年，公司实现营业 收入2.34亿元

3、， 同比增长10.28%； 归属于上市公司股东的净利润1.37亿元， 同比增长13.33%；实现每股收益0.34元。 公司公司是国内碳纤维企业少数能持续盈利企业之一是国内碳纤维企业少数能持续盈利企业之一。 碳纤维研发投入大、 周 期长，研发失败风险非常大。国内碳纤维行业产能利用率非常低，而碳纤 维的生产成本中折旧成本占比非常高， 这是国内碳纤维企业实现稳定盈利 非常难。另外一个重要原因国外高端碳纤维领域采取技术封锁， 低端碳纤 维领域采取低价倾销的销售策略， 我国碳纤维“有产能，无产量”现象严重我国碳纤维“有产能，无产量”现象严重。国家统计数据，2017年我国碳 纤维理论产能为2.6万吨， 而

4、碳纤维产量只有7400吨， 产能利用率只有28%。 2017年我国碳纤维需求量为2.35万吨，其中碳纤维及制品进口量1.61万 吨，占比68.5%。 我国军机升级换代加速促进碳纤维需求我国军机升级换代加速促进碳纤维需求。 碳纤维因其“轻而强”和“轻而 硬”的特性，被广泛应用于战斗机和直升机的机体、主翼、尾翼、刹车片 及蒙皮等部位，减重效果显著，并且碳纤维复合材料逐渐从承力、次承力 结构向主承力结构方向发展。 我国新型战斗机使用碳纤维复合材料比例不 断提升，而我国仍有三成比例作战飞机是二代作战飞机。 募投项目将打开公司成长空间募投项目将打开公司成长空间。 2019年公司首次公开发行， 募投资金全

5、部 用于“1000 吨/年国产 T700级碳纤维扩建项目” ，募投项目投资总额6.83 亿元。截至2019年9月30日，项目已经累计投入5.43亿元。根据公司2019 年半年报披露，项目预计在2021年3月31日可达到可使用状态。由于新冠 疫情影响，项目调试进度收到一定影响。 投资建议投资建议。 公司作为国内领先的碳纤维企业， 产品目前主要应用于军用， 另外公司是国内碳纤维企业少数能持续盈利企业之一。 随着募投项目即 将投产逐渐释放产能，打破公司产能限制， 公司业绩将进入一个新的成 长空间。预计公司2019年、2020年EPS分别0.34元、0.45元，目前股价 对应PE分别为101倍、76倍

6、，首次给予公司“谨慎推荐”投资评级。 风险提示：风险提示：产品价格下跌，研发风险，募投项目投产低于预期。 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 中简科技沪深300 深 度 深 度 研 究 研 究 公 司 研 究 公 司 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 中简科技（300777）深度报告 2 目 录 1. 公司简介：国内碳纤维领军企业公司简介：国内碳纤维领军企业 . 4 1.1 公司持续的高研发投入，技术不断突破将打开广阔的成长空间 . 6 2.碳纤碳纤维行业简介维行业简介 . 7 2.1 我国碳纤维“有产能，无产量”现象严重 . 11 2.2

7、 我国军机升级换代加速促进碳纤维需求 . 12 2.3 我国民用大飞机量产将带来大量碳纤维需求 . 13 3.公司与同行业上市公司对比分析公司与同行业上市公司对比分析 . 14 3.1 公司是国内碳纤维企业少数能持续盈利企业之一 . 14 3.2 公司 ROE 整体好于光威复材，碳纤维毛利率相差无几 . 15 3.3 碳纤维的生产成本中折旧成本占比非常高 . 16 4.募投项目将打开公司成募投项目将打开公司成长空间长空间 . 17 5.投资建议投资建议. 17 插图目录 图 1：中简科技股权结构 . 4 图 2：公司营业收入和净利润情况（亿元） . 6 图 3： 公司主营业务收入结构（2019

8、H） . 6 图 4：公司持续的高研发投入 . 7 图 5：碳纤维产业链 . 7 图 6：白色的为碳纤维原丝，黑色的为碳纤维成品 . 9 图 7：碳纤维织物（机织物） . 9 图 8：碳纤维应用领域广泛 . 9 图 9：2018 年全球碳纤维下游需求不同行业占比情况 . 10 图 10：2018 年全球各国碳纤维理论产能占比情况 . 10 图 11：我国碳纤维主要生产企业产能情况（万吨） . 11 图 12：我国战斗机使用碳纤维复合材料比例也不断提升 . 12 图 13：二代作战飞机仍占我国作战飞机中三分之一 . 13 图 14：歼-20 . 13 图 15：直 20 . 13 图 16：C9

9、19 . 14 图 17：公司与同行业上市公司盈利对比 . 15 图 18：公司与光威复材收入对比（亿元） . 15 图 19：公司与光威复材归母净利润对比（万元） . 15 图 20：公司与光威复材碳纤维及织物 ROE 对比 . 15 图 21：公司与光威复材碳纤维及织物毛利率对比 . 16 表格目录 表 1：公司碳纤维产能、产量和销量情况（吨） . 4 表 2：公司主营业务产品具体情况 . 5 nMqPrRtPqNoQtRoPtMzQtQaQcM6MpNpPsQpPfQqQoNjMoMoQbRqQxOvPpPpOvPsRmR 中简科技（300777）深度报告 3 表 3：公司主要产品及相关

10、核心技术的演变情况 . 5 表 4：碳纤维按照原丝类型分类 . 8 表 5：碳纤维按照丝束大小分类 . 8 表 6：碳纤维按照拉伸强度及模量分类 . 8 表 7：中简科技生产的碳纤维性能与日本东丽及国家标准对比 . 8 表 8：各种飞行器减重的经济效益数据分析表 . 9 表 9：碳纤维不同应用领域价格差异 . 11 表 10：美国军用飞机所用不同材料占比情况 . 12 表 11：碳纤维生产成本中折旧占比情况 . 16 表 12：公司盈利预测简表 . 18 中简科技（300777）深度报告 4 1. 公司简介：公司简介：国内碳纤维国内碳纤维领军领军企业企业 公司成立于2008年，2015年公司整

11、体变更为股份有限公司，于2019年5月在深交所 上市。公司从建立开始就一直进行关于高性能碳纤维产品的研发和销售，在受让取得的 山西煤化所“干喷湿纺高性能 CCF-3 制备技术”基础上，通过多年自主研发和技术创 新，掌握了先进的碳纤维制备核心技术，形成了高强型ZT7系列（高于T700级） 、ZT8系 列（T800级） 、ZT9系列（T1000/T1100级）和高模型ZM40J（M40J级）石墨纤维工程稳定 化生产能力，公司凭借ZT7系列（高于T700级）高强型碳纤维制备技术，已成为国内航 空航天高端领域国产T700级碳纤维稳定批量供应商。 公司最大控股股东为华泰投资，实际控制人是杨永岗、温月芳。

12、杨永岗、温月芳均 为国内碳纤维行业领军人物，杨永岗为科技部863主题专家组成员，2013年12月，入选 中组部第二批“万人计划” （国家科技创新领军人才） 。 图1：中简科技股权结构 资料来源：公司公告，东莞证券研究所 公司目前拥有一条150吨/年（12K）或50吨/年（3K）高性能碳纤维生产线，主要用 于批量生产ZT7系列碳纤维和研发新产品。公司ZT7 系列（高于 T700 级）碳纤维产品 打破了发达国家对宇航级碳纤维的技术装备封锁，各项技术指标达到国际同类型产品先 进水平，已被批量稳定应用于我国航空航天八大型号。 表1：公司碳纤维产能、产量和销量情况（吨） 项目 2016 2017 201

13、8 产能 50.00 50.00 50.00 产量 45.29 63.29 68.00 销量 44.37 56.31 71.18 产能利用率 90.58% 126.58% 136.00% 资料来源：招股说明书，东莞证券研究所 中简科技（300777）深度报告 5 表2：公司主营业务产品具体情况 2016 2017 2018 碳纤维 销量（吨） 40.76 49.70 63.55 销售单价（元/KG） 2904 2861 2968 单位成本（元/KG） 894 616 599 毛利率 69.22% 78.47% 79.81% 销售收入（亿元） 1.18 1.42 1.89 碳纤维织物 销量（吨）

14、 8.82 7.56 6.96 销售单价（元/KG） 3588 3533 3376 单位成本（元/KG） 1337 930 756 毛利率 62.75% 73.67% 77.60% 销售收入（亿元） 0.32 0.27 0.24 资料来源：招股说明书，东莞证券研究所 表3：公司主要产品及相关核心技术的演变情况 发展阶段 详细情况 1、2008 年至 2011 年，完 成 T700 级碳纤维工程产业 化 2008 年 4 月 28 日，公司为承担科技部“863 聚丙烯腈基碳纤维工程化”重 点项目而成立。2010 年 8 月建成了一条 150 吨/年（12K）或 50 吨/年（3K） 高性能碳纤维

15、生产线。2010 年 10 月第一批高性能碳纤维原丝正式下线，开 始了自制原丝的氧化碳化调试工作。2011 年 2 月，制备出了符合航空航天 指标要求的 T700 级碳纤维产品，这标志着公司生产工艺已全线打通，可转 入航空航天型号产品评价验证阶段。 2、2011 年至 2012 年，公司 ZT7 系列（高于 T700 级）碳 纤维通过航空领域试验验 证，ZT8 系列（T800 级）碳 纤维规模化产品率先通过科 技部评价 2011 年 3 月， 公司生产的高性能 T700 级碳纤维进入航空领域材料筛选及验 证阶段，经过多批次现场取样、性能评价和评审后，于 2012 年 5 月纳入航 空型号管理，

16、并于 2012 年 11 月转入工程应用验证阶段，该产品牌号确定 为 ZT7 系列， 这标志着国产高性能 T700 级碳纤维关键技术和工程化实现重 大突破，填补了国内 T700 级碳纤维工程化应用的空白。2012 年 6 月，公司 实现 ZT8 系列碳纤维稳定生产，并率先通过科技部现场取样评价。 3、2012 年至 2014 年，公司 ZT7 系列（高于 T700 级）碳 纤维通过航空航天产品定型 转入批量稳定供货，成功研 制高模型 ZM40J（M40J 级） 石墨纤维 2012 年 12 月至 2014 年 3 月，完成型号工程应用阶段的多批次评审，标志 着公司生产的 ZT7 系列国产高性能

17、碳纤维首次真正应用在我国自主研发的 航空航天装备上， 打破了国外对高端碳纤维的封锁和限制， 转入批量稳定供 货阶段。2013 年 4 月，国内率先研制成功高模型 ZM40J（M40J 级）石墨纤 维，拉伸强度远高于同级别进口 M40J 石墨纤维，并实现工程化稳定制备。 4、2014 年 4 月至今，公司 ZT7 系列（高于 T700 级）碳 纤维进入稳定供货阶段，并 进行更高性能碳纤维的研发 2014 年 4 月，公司 ZT7 系列碳纤维及碳纤维织物已开始批量稳定生产，全 面应用于航空航天领域， 标志公司生产的高性能 ZT7 系列碳纤维已通过航空 航天装备材料试验验证，公司进入稳定供货阶段。2

18、015 年 7 月，公司高强 型碳纤维研制取得突破， 采用湿法纺丝技术研制成功 T1000 级碳纤维； 2015 年 8 月，国内率先研制成功 ZT9 系列（T1000/T1100 级别）高强中模型碳纤 维， 其拉伸强度和拉伸模量均超过 T800 碳纤维， 尤其是拉伸模量超过 T1100 级碳纤维， 可作为自主设计的换代碳纤维材料满足航空航天新一代型号应用 需求。2017 年，公司着手进行 T1100 碳纤维技术开发，并已取得突破性进 展。2017 年 4 月，公司突破了 M55J 和 M60J 高强高模碳纤维制备技术，正 在进行工程规模化转化； 2018 年 5 月 M55J 高强高模碳纤维

19、通过科技部组 织的课题验收。 中简科技（300777）深度报告 6 资料来源：招股说明书，东莞证券研究所 公司业绩情况：公司业绩情况：2015-2019年，公司营业收入从1.36亿元增长到2.34亿元，复合增 长率14.53%；公司归属于上市公司股东的净利润从0.47亿元增长到1.37亿元，复合增长 率30.70%。 2019年，公司实现营业收入2.34亿元，同比增长10.28%；归属于上市公司股东的净 利润1.37亿元，同比增长13.33%；实现每股收益0.34元。公司预计非经常性损益对净利 润的影响金额1171万元，2018年同期金额1504万元。 图2：公司营业收入和净利润情况（亿元）

20、图3： 公司主营业务收入结构（2019H） 资料来源：wind资讯，东莞证券研究所 资料来源：wind资讯，东莞证券研究所 公司产品目前主要应用于军用领域：公司产品目前主要应用于军用领域：公司生产的碳纤维及碳纤维织物主要客户为国 内大型航空航天企业集团，产品最终用户为军方。公司所生产的 ZT7 系列碳纤维产品 经过航空航天权威单位近三年的摸底、稳定性、许用值、工程应用等多个阶段多个批次 的严格评价，各项指标均达到航空航天要求，综合性能优于日本东丽 T700 级碳纤维， 正式进入批量生产阶段，打破了国外对高性能碳纤维的封锁和限制，成为国内航空航天 领域国产 T700 级碳纤维稳定批量供应商。 1

21、 1. .1 1 公司持续的高研发投入公司持续的高研发投入，技术技术不断突破将打开广阔的成长空间不断突破将打开广阔的成长空间 2016-2019（1-9） ，公司研发投入分别为1276万元、1721万元、2468万元、1244万 元，占营业收入比例分别为8.48%、10.18%、11.61%、7.81%。公司“技术领先，专注应 用”的战略思路，公司持续强化研发投入，进一步强化公司在国内碳纤维市场的先发优 势。 公司公司ZT8ZT8系列（系列（T800T800级） 、级） 、ZT9ZT9系列（系列（T1000/T1100T1000/T1100级）碳纤维持续研发投入，将打开级）碳纤维持续研发投入，

22、将打开 公司广阔的成长空间公司广阔的成长空间。目前，世界范围内实现T1000级和T1100级碳纤维工业化生产和市 场销售的企业只有日本东丽（TORAY）和美国赫克塞尔（HEXCEL） ，国内各领域对T1000 级和T1100级碳纤维市场需求尚未进入大批量应用阶段，并且全部被日本东丽（TORAY） 和美国赫克塞（HEXCEL）所垄断。公司于2014年起开始高强型T1000级、T1100级碳纤维 的研发，以 T1100为目标，自主开发出ZT9（T1000/T1100 级）碳纤维，提供2个批次纤 维给航空航天用户进行性能评价。2015年8月，公司研发的高强型ZT9系列碳纤维经北京 航空航天大学检测，

23、性能已达到T1000级碳纤维技术指标，拉伸模量超过T1100级碳维， 具备工程产业化条件。2017年，公司着手开始进行 T1100碳纤维技术开发，并已取得突 破性进展。 中简科技（300777）深度报告 7 图4：公司持续的高研发投入 资料来源：公司公告，东莞证券研究所 2.碳纤维行业简介碳纤维行业简介 碳纤维（Carbon Fiber，简称 CF）是由聚丙烯腈（PAN） （或沥青、粘胶）等有机 母体纤维采用高温分解法在1,000摄氏度以上高温的惰性气体下碳化（其结果是去除碳 以外绝大多数元素）制成的，是一种含碳量在 90%以上的无机高分子纤维。 图5：碳纤维产业链 资料来源：光威复材招股说明

24、书，东莞证券研究所 目前市场销售的90%以上的碳纤维，是以聚丙烯腈（PAN）纤维为原料制成的聚丙烯 腈基碳纤维，其它还包括沥青、粘胶基碳纤维。 8.48% 10.18% 11.61% 7.81% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 20019（1-9） 研发投入研发投入/营业收入 中简科技（300777）深度报告 8 表4：碳纤维按照原丝类型分类 分类 优势 劣势 应用现状 聚丙烯腈（PAN）基 成品品质优异，工艺较简 单，产品力学性能优良 -

25、已经成为碳纤维主流 沥青基 原料来源丰富， 碳化收率高 原料调制复杂，产品性 能较低 目前规模较小 粘胶基 高耐温性 碳化收率低，技术难度 大，设备复杂，成本高 主要用于耐烧蚀材料及 隔热材料 资料来源：光威复材招股说明书，东莞证券研究所 表5：碳纤维按照丝束大小分类 分类 特点 应用领域 小丝束 初期以 1K、3K、 6K 为主，逐 渐发展为 12K 和 24K 主要应用于国防军工等高科技领域，以及体育休闲用品，如 飞机、导弹、火箭、卫星和渔具、高尔夫球杆、网球拍等 大丝束 48K 以上碳纤维称为大丝束碳 纤维， 包括 48K、 60K、 80K 等 主要应用于工业领域，包括：纺织、医药卫生

26、、机电、土木 建筑、交通运输和能源等 资料来源：光威复材招股说明书，东莞证券研究所 表6：碳纤维按照拉伸强度及模量分类 按力学性能分类 国家标准牌号 日本东丽牌号 高强型 GQ3522 T300 GQ4522 T700 高强中模型 QZ5526 T800 QZ6026 T1000 高模型 GM3040 M40 高强高模型 QM4035 M40J QM4040 M46J QM4045 M50J QM4050 M55J QM4055 M60J 资料来源：光威复材招股说明书，东莞证券研究所 表7：中简科技生产的碳纤维性能与日本东丽及国家标准对比 中简牌号 与日本东丽产品比较 与国家标准比较 ZT7

27、系列-3K/12K 整体性能高于 T700 级， 拉伸强度 与 T700 相当，拉伸模量高于 T700 属于 GQ4522 性能范畴， 但拉伸模量接近上限 ZT8-6K/12K 与 T800H 相当 属于 QZ5526 性能范畴 ZT9-6K/12K 与 T1000/T1100 性能相当，拉伸模 量高于 T1000/T1100 属于 QZ5526 性能范畴， 但拉伸强度和拉伸模 量接近上限 ZM40J-6K/12K 与 M40J 性能相当 拉伸强度高于 GM3040， 拉伸模量低于 GM3040 资料来源：招股说明书，东莞证券研究 中简科技（300777）深度报告 9 图6：白色的为碳纤维原丝

28、，黑色的为碳纤维成品 图7：碳纤维织物（机织物） 资料来源：光威复材招股说明书，东莞证券研究所 资料来源：光威复材招股说明书，东莞证券研究所 碳纤维“刚柔并济” ，具有出色的力学性能和化学稳定性，密度不到钢的1/4、强度 是钢的5-7倍，是目前已大量生产的高性能纤维中具有最高的比强度和最高的比模量的 纤维，并具有低密度、耐腐蚀、耐高温、耐摩擦、抗疲劳、震动衰减性高、电及热导性 高、热及湿膨胀系数低、X光穿透性高、非磁体但有电磁屏蔽效应等特点，是发展国防 军工与国民经济的重要战略物资，广泛应用于军工、航空航天、体育用品、汽车工业、 能源装备、医疗器械、工程机械、交通运输、建筑及其结构补强等领域。

29、 图8：碳纤维应用领域广泛 资料来源：赛奥碳纤维，东莞证券研究所 用碳纤维复合材料代替钢或者铝，减重效率可达到20%-40%，因此在航空航天领域 得到广泛青睐。飞机结构材料约占起飞总重量的30%左右，减轻结构材料的重量可以带 来许多好处。对军用飞机而言，减重在节省燃油的同时扩大了作战半径，提高了战场生 存力和战斗力；对于客机而言，减重节省了燃油、提高了航程和净载能力，具有显著的 经济效益。 表8：各种飞行器减重的经济效益数据分析表 种类 效益/（美元/KG） 轻型民航机 60 直升机 100 中简科技（300777）深度报告 10 航空发动机 450 战斗机 450 干线飞机 450 超音速民

30、航机 1000 近地轨道卫星 2000 同步轨道卫星 20000 航天飞机 30000 资料来源：招股说明书，东莞证券研究所 根据赛奥碳纤维数据：2018年，全球碳纤维需求量9.26万吨，其中风电叶片需求量 2.20万吨，占比23.76%；航空航天需求量2.10万吨，占比22.68%；体育休闲需求量1.43 万吨，占比15.44%；汽车需求量1.08万吨，占比11.66%。 图9：2018年全球碳纤维下游需求不同行业占比情况 资料来源：赛奥碳纤维，东莞证券研究所 美国、日本、中国碳纤维美国、日本、中国碳纤维理论理论产能占比到达产能占比到达6 60 0% %，集中度非常高，集中度非常高。根据赛奥

31、碳纤维 数据： 2018年， 全球碳纤维理论产能达到15.48万 （小丝束9.77万吨， 大丝束5.71万吨） ， 其中，美国碳纤维理论产能为3.73万吨，占比24%；日本碳纤维理论产能为2.91万吨， 占比19%；中国大陆的碳纤维产能为2.68万吨，占比17%，另外匈牙利（1万吨） 、墨西哥 （1万吨） 、中国台湾（0.88万吨）和法国（0.82万吨） 。 图10：2018年全球各国碳纤维理论产能占比情况 资料来源：赛奥碳纤维，东莞证券研究所 23.76% 22.68% 15.44% 11.66% 26.46% 风电叶片航空航天体育休闲汽车其他 24.10% 18.80% 17.31% 6.

32、46% 6.46% 5.68% 5.30% 15.89% 美国日本中国大陆匈牙利墨西哥中国台湾法国其他 中简科技（300777）深度报告 11 碳纤维价格差异非常大碳纤维价格差异非常大。不同型号及不同应用领域的碳纤维价格差异巨大，碳纤维 价格从每千克几十元到上千元不等，部分特种用途碳纤维价格甚至达到了每千克万元。 比如T300级别的碳纤维，用于风电叶片（24K）产品单价大概80元/千克左右，而用于 军工领域（3K、6K）的产品单价却达到了1000-3000元/千克。原因是由于高品质小丝束 纤维的工艺流程长、 控制精度高、 生产效率低， 导致出品单位质量纤维的能耗成倍增长。 另外，军工领域用碳纤维，有时候需要专线专用，使得生产成本更加高昂。 表9：碳纤维不同应用领域价格差异 应用领域 对应碳纤维材料 丝束大小 价格区间（元/千克） 国防军工、航天 T1000、T800、T300、M 系列高模 3K、6K