1、通信通信/通信设备通信设备 1 / 16 中天科技中天科技（600522.SH） 2020 年 05 月 15 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次） 日期 2020/5/15 当前股价(元) 12.40 一年最高最低(元) 12.63/7.00 总市值(亿元) 380.20 流通市值(亿元) 380.20 总股本(亿股) 30.66 流通股本(亿股) 30.66 近 3 个月换手率(%) 312.2 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 5G 推进推进“如日中天” ，光纤光缆静待佳音“如日中天” ，光纤光缆静待佳音 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 赵良毕（分析师）赵良毕（分析师）

2、 戴晶晶（联系人）戴晶晶（联系人） 证书编号：S0790520030005 证书编号：S0790120040005 公司提升公司提升 ICT 综合服务能力业绩有望边际改善，首次覆盖给予“增持”评级综合服务能力业绩有望边际改善，首次覆盖给予“增持”评级 公司是全球 ICT 基础设施和服务提供商，目前产品涵盖光通信、电网、海洋三大 领域，经营业绩稳健。公司通信网络领域产品线涵盖云、管、端多维度全系列， 受益于5G基站建设提速对光纤光缆的拉动、 海外发展中国家光纤需求逐步放量， 以及数据流量增长对光纤芯数的需求增长，叠加新冠疫情对光纤产能的影响， 2020 年光纤光缆行业有望企稳重回增长态势，公司营

3、收具备增长基础；同时公 司电力、海洋业务发展向好，总体来看经营业绩有望边际改善。我们预测公司 2020/2021/2022 年可实现归母净利润为 24.13/29.01/34.88 亿元，同比增长为 22.5%/20.2%/20.3%， EPS 为 0.79/0.95/1.14 元， 对应 PE 分别为 15.8/13.1/10.9 倍， 相对可比公司，存在一定估值优势，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司重研发，全面布局通信网络产业链确保稳健发展公司重研发，全面布局通信网络产业链确保稳健发展 公司自成立伊始即专注于信息通信领域，重研发，研发投入始终保持行业领先， 2019 年研发投入 11 亿

4、，研发人员 1965 人；并不断推陈出新完善通信网络产业 链布局，目前产品线涵盖云、管、端多维度全系列：包括 5G 通信网络的物理基 础设施，无线网络、承载网络以及物联网终端等，以满足客户多样化需求，提升 客户黏性。随着通信网络 4G 到 5G 的全新升级，公司通信网络各产业链协调共 进发展，确保经营业绩稳健。 光纤光缆行业有望企稳，公司经营业绩有望企稳回升光纤光缆行业有望企稳，公司经营业绩有望企稳回升 由于新冠疫情对产能的影响，2020 年光纤光缆行业过剩产能逐步出清。5G 建设 提速带动移动通信光纤光缆需求有望复苏， 数据流量快速增长倒逼有线网络带宽 升级，光纤芯数有望增加，光纤光缆总需求

5、有望迎来新一轮增长态势，光纤光缆 供需关系有望企稳，行业重回健康发展态势。公司光纤光缆全产业链布局，客户 认可度较高，有望随着行业复苏迎来业绩边际改善。 风险提示：风险提示：海外业务及投资不确定；光通信行业供需失衡；输配电产品市场开 拓不确定 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 33,924 38,771 44,439 51,047 58,705 YOY(%) 25.2 14.3 14.6 14.9 15.0 归母净利润(百万元) 2,122 1,969 2,413 2,901 3,488 YOY(%)

6、 18.6 -7.2 22.5 20.2 20.3 毛利率(%) 14.7 12.8 13.0 13.0 13.0 净利率(%) 6.3 5.1 5.4 5.7 5.9 ROE(%) 10.9 9.2 10.2 11.1 11.9 EPS(摊薄/元) 0.69 0.64 0.79 0.95 1.14 P/E(倍) 17.9 19.3 15.8 13.1 10.9 P/B(倍) 2.0 1.8 1.7 1.5 1.3 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60% --05 中天科技沪深300 开 源 证 券

7、开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 2 / 16 目目 录录 1、 ICT 综合发展，稳健经营 . 4 1.1、 集团深耕电信基础设施领域近三十载 . 4 1.2、 公司 2019 年受光纤光缆行业供过于求业绩承压，增加研发投入的同时控费 . 5 1.3、 光通信毛利高，静待增长新机会 . 6 1.4、 公司布局全球营销网络，海内外市场共同发展. 7 2、 光通信、电力、海洋三头并进，企业增长潜力无限. 8 3、 新基建带动 5G 快速发

8、展，公司面临新一轮增长 . 9 3.1、 光通信业务：光纤光缆企稳，预计需求上升. 9 3.1.1、 光纤光缆青黄不接，处于历史低位. 9 3.1.2、 光纤预制棒作为产业链核心，需求恢复增长，公司有望从中获益 . 10 3.1.3、 5G 的快速发展将带动光纤光缆需求上升 . 10 3.1.4、 发展中国家光纤普及较低，海外机会不容忽视 . 11 3.2、 电力传输：国网大力重启特高压建设 . 11 3.3、 海洋系列：海上风电“抢装潮” . 12 4、 盈利预测与投资建议 . 12 4.1、 核心假设 . 13 4.2、 盈利预测 . 13 5、 风险提示 . 13 附：财务预测摘要 .

9、14 图表目录图表目录 图 1： 公司具备 5G 通信传输整体解决方案 . 4 图 2： 公司股权结构清晰且稳定 . 4 图 3： 公司营业总收入呈增长趋势 . 5 图 4： 公司 2019 年归母净利润受光纤光缆价格下降下探 . 5 图 5： 公司控费效果显现 . 5 图 6： 公司 2013-2019 研发费用持续增长 . 6 图 7： 公司研发支出位于行业前列（亿元） . 6 图 8： 公司研发人员数量居行业前列 . 6 图 9： 2019 年收入主要来源于三大板块 . 7 图 10： 除光通信外其他细分板块收入均上升（亿元）. 7 图 11： 公司光通信及网络与海洋两板块毛利较高 .

10、7 图 12： 公司境外收入不断上升 . 8 图 13： 公司业务涉及光通信、电力、海洋装备等多领域 . 8 图 14： 中天科技在全球光纤光缆市场中占有一席之地. 9 图 15： 光纤光缆中纤芯为核心 . 9 图 16： 光纤光缆行业用途广泛 . 9 图 17： 国内光纤光缆企业的营收 2019 都出现了不同程度的下滑（营收增速） . 10 图 18： 2020 年国家电网投资及带动社会投资电网超万亿 . 12 图 19： 国内海上风电加速增长 . 12 oPpQpOmPmRpOyRmOxPsOyQ9P8Q8OsQpPpNnNiNqQsPjMrQxP7NqQvMNZtRqOuOnOrR 公司

11、首次覆盖报告公司首次覆盖报告 3 / 16 表 1： 公司布局全球营销网络 . 7 表 2： 光纤预制棒是光纤光缆行业的产业价值核心 . 10 表 3： 中国人均拥有光纤数量低于美国 . 11 表 4： 公司是特高压输电主流供应商 . 12 表 5： 可比公司估值：中天科技存在一定估值优势 . 13 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 4 / 16 1、 ICT 综合发展，稳健经营综合发展，稳健经营 1.1、 集团集团深耕深耕电信基础设施领域电信基础设施领域近三十载近三十载 中天科技中天科技集团集团成立于成立于 1992 年，年，成立初始专注于成立初始专注于信息通信领域、开发生产通信光缆，信息通

12、信领域、开发生产通信光缆， 持续深耕传统优势产品，持续深耕传统优势产品，并不断推陈出新完善通信网络产业链布局，并不断推陈出新完善通信网络产业链布局，目前产品线涵 盖云、管、端多维度全系列：5G 通信网络的物理基础设施，无线网络、承载网络以 及物联网应用与平台的建设， 形成从无线到有钱， 从无源到有源等产品种类近300种， 包括光纤光缆、光模块、数据中心、PON、5G 室内外以及物联网终端等 5G 系列化 产品， 下游客户包括中国移动、 中国电信、 中国铁塔等国内运营商以及西班牙电信、 德国电信、 法国电信、 沃达丰等大批国际知名通信运营商， 公司在国际光网络建设和 全球光纤光缆行业的市场竞争实

13、力不断提升，目前已成功跻身全球十大电信基础设 施品牌。 图图1：公司具备公司具备 5G 通信传输整体解决方案通信传输整体解决方案 资料来源：公司公告 公司股权结构稳定。公司股权结构稳定。中天科技集团是中天科技的第一大股东，薛济萍持股中天科技 集团 65%，为公司实际控制人。此外，中国前三大股东还包括中金公司及中央汇金 公司。 图图2：公司股权结构清晰且稳定公司股权结构清晰且稳定 数据来源：Wind、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 5 / 16 公司公司是国内光电缆品种最齐全的国家级重点高新技术企业，是国内光电缆品种最齐全的国家级重点高新技术企业，旗下拥有多个子公司， 深耕各领

14、域：旗下子公司中天科技海缆有限公司是我国第一家拥有完全自主知识产 权的海底光缆厂商；控股子公司中天科技光纤有限公司是一家专业从事光纤生产的 高科技制造商，位于行业前列。 1.2、 公司公司 2019 年年受光纤光缆行业供过于求受光纤光缆行业供过于求业绩承压，业绩承压， 增加研发投入的同增加研发投入的同 时时控费控费 公司营收公司营收自自 2013 年年以来以来呈呈增长增长趋势趋势，利润利润总额总额 2019 年年略有下降略有下降。公司 2019 年实现 营业总收入 387.71 亿元，同比上升 14.29%；归母净利润 19.68 亿元约 19.69 亿元， 同比下降 7.21%，主要受 20

15、19 年以来的光纤光缆行业供大于求，运营商的普通光缆 集采价格从光纤每芯公里从 60 多元下降到 30 多元的影响，受益于过剩产能出清， 2020 年价格有望回升。 图图3：公司营业总收入公司营业总收入呈增长趋势呈增长趋势 图图4：公司公司 2019 年归母净利润受光纤光缆价格下降年归母净利润受光纤光缆价格下降下探下探 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 公司公司三费费用三费费用占营业总收入比重降低，费用管理能力提高占营业总收入比重降低，费用管理能力提高。公司销售费用、财务费 用和管理费用（含研发）占营收比重自 2013 年起呈下降趋势，费用管控效果明显，

16、有望带来毛利率提升。 图图5：公司公司控费效果显现控费效果显现 数据来源：Wind、开源证券研究所 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 80.00% 90.00% 100.00% 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 400.00 450.00 200019 营业总收入（亿元）营收同比 -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00%

17、 70.00% 80.00% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 200019 归属母公司股东的净利润（亿元） 归母净利润同比 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200019 销售费用 （亿元）财务费用 （亿元） 管理费用（含研发） （亿元）三费/营业总收入 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 6 / 16 公司公司一直一直注重注重科研创新科研创新， 保持人才与技

18、术优势， 保持人才与技术优势， 不断提高研发生产能力， 不断提高研发生产能力。 公司在北、 上等地设有研发中心， 与国内重点大学合作， 建有博士后科研站。 公司研发投入逐年 提高，2019 年研发费用达 11.01 亿元、研发人数为 1965 人，研发投入居行业前列。 图图6：公司公司 2013-2019 研发费用持续增长研发费用持续增长 图图7：公司研发公司研发支出位于行业前列（亿元）支出位于行业前列（亿元） 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 图图8：公司研发人员数量居行业前列公司研发人员数量居行业前列 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.3、 光通

19、信光通信毛利高，毛利高，静待增长新机会静待增长新机会 公司公司主营业务包括光通信、电力传输、海洋装备、新能源主营业务包括光通信、电力传输、海洋装备、新能源等等，形成四大业务板块，形成四大业务板块。公 司保持产业链一体化和产品线特色化布局，巩固主营业务。2019 年商品贸易、电力 传输、 光通信及网络占据公司主营构成的前三位， 分别占 41.55%， 24.37%与 18.15%。 公司光通信板块营收下滑，其他产品均呈增长态势。公司光通信板块营收下滑，其他产品均呈增长态势。按产品来看，电力、海洋、新能 源等细分产品板块均呈增长状态，光通信及网络在 2019 年营业收入略有下滑，主要 受 2019

20、 年以来的光纤光缆行业供大于求，随着过剩产能出清，5G 建设提速，有望 拉动 2020 年光纤需求。 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 0 2 4 6 8 10 12 200019 研发费用 （亿元）研发费用/营业总收入 0.0000 2.0000 4.0000 6.0000 8.0000 10.0000 12.0000 14.0000 16.0000 研发支出（亿元） 0.0000 500.0000 1,000.0000 1,500.0000 2,000.0000 2,500

21、.0000 3,000.0000 研发人员数量 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 7 / 16 图图9：2019 年年收入主要来源于三大板块收入主要来源于三大板块 图图10：除光通信除光通信外外其他细分板块收入均上升其他细分板块收入均上升（亿元）（亿元） 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 光通信及网络板块与海洋系列板块所带来的毛利率处于各细分产品板块前列，光通信及网络板块与海洋系列板块所带来的毛利率处于各细分产品板块前列，光通 信及网络板块与海洋系列板块 2019 年毛利率分别为 31.47%与 38.79%，结合两板块 收入情况可知公司毛利率贡献主要依靠

22、光通信及网络。 图图11：公司公司光通信及网络与海洋两板块毛利较高光通信及网络与海洋两板块毛利较高 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.4、 公司布局全球营销网络，海内外市场共同发展公司布局全球营销网络，海内外市场共同发展 公司公司深耕国内市场的同时深耕国内市场的同时不断开发海外市场不断开发海外市场，布局全球营销网络，布局全球营销网络。公司目前设有 10 个海外营销中心，6 家运营多个海外工厂，包括印度、巴西、印尼、摩洛哥、土耳其 与德国；设有 58 个海外办事处，主营产品服务全球电力公司。 表表1：公司布局全球营销网络公司布局全球营销网络 布局全球营销网络布局全球营销网络 内容内容 海外

23、营销中心 10 个 海外生产基地 6 家 海外办事处 58 处 产品销路 147 个国家及地区 产品覆盖 全球 156 家电力公司 资料来源：公司公告、开源证券研究所 商品贸易 （%）, 41.55 电力传输 （%）, 24.37 光通信及 网络 （%）, 18.15 铜产品 （%）, 5.61 海洋系列 （%）, 5.38 新能源材 料 （%）, 3.42 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 （亿元） （亿元） （亿元） （亿元） （亿元） （亿元） 商品贸易 电力传输 光通信及 网络 铜产品海洋系列

24、 新能源材 料 20019 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 20019 商品贸易 （%）电力传输 （%） 光通信及网络 （%）海洋系列 （%） 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 8 / 16 公司不断优化市场结构，在国际光网络建设和全球光纤光缆市场具备较强竞争力。公司不断优化市场结构，在国际光网络建设和全球光纤光缆市场具备较强竞争力。 内外同时 2016-2019 年公司境外收入呈上升趋势，2019 年公司实现境外收入 107.13 亿元，预计未来境外收入的占比将进一步提高。 图图12：公司境外收入不断上升公司境

25、外收入不断上升 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、 光通信、电力光通信、电力、海洋三头并进，企业增长潜力无限、海洋三头并进，企业增长潜力无限 公司公司业务业务除光通信业务外，还横跨除光通信业务外，还横跨电力、新能源电力、新能源、新材料、新材料等多个领域，等多个领域，主营产业覆盖 信息通信、智能电网、海洋装备、新能源、新材料、智能制造等，已成长为新兴战略 智能制造集团，为中国企业 500 强，旗下拥有 89 家子公司，16000 余名员工，自主 开发 1700 余个自主知识产权的国家级新品与专利。 图图13：公司公司业务涉及光通信、电力、海洋装备等业务涉及光通信、电力、海洋装备等多领域多领

26、域 资料来源：公司官网、开源证券研究所 在电力传输方面，公司积极参与特高压电网和智能电网建设，已形成输配电一体化在电力传输方面，公司积极参与特高压电网和智能电网建设，已形成输配电一体化 完整产业链。完整产业链。特高压输电方面，产品包括节能导线、特种导线、OPGW、吕包钢等； 城市输电、农配网建设方面，产品包括高中低压全系列电力电缆、电缆附件、变压器 等。 0 50 100 150 200 250 300 20019 境内 （亿元）境外 （亿元） 1999-进入海洋系统 研发生产海底光缆 2000-进入电网传输领域 中天日历光缆有限公司 2002-中天科技在上交所上市 中天

27、科技光线有限公司 2006-中天科技完成股权分置改革 2010-进入精工制作领域 中天科技装备电缆有限公司 中天合金技术有限公司 2011-进入新能源领域 中天科技第二次公开发行股票 承担国家“十二五”“863”项目 2012-光通信20周年 股份公司上市10周年 印度工厂成立 2013-被认定为国家企业技术中心 巴西工厂成立 2015-“空天、地面、海洋”全领域新理念 亮相北京通信展 中天新兴材料有限公司、中天电气技术有 限公司、中天射频电缆有限公司、江苏中 天科技电缆附件有限公司等 2016-中国企业500强 中天储能成为唯一入围工信部2016年智 能制造试点示范项目的锂电池企业 2018

28、-印尼、摩洛哥工厂开工；收购土 耳其高压电缆厂 中天品牌亮相纽约联合国总部 2019-布局5G 与电信、移动、铁塔、华为、中兴开展 5G创新合作 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 9 / 16 在海洋装备方面，公司已具备海缆在海洋装备方面，公司已具备海缆-海底观测、勘探海底观测、勘探-海缆敷设海缆敷设-风机施工于一体的海风机施工于一体的海 洋系统工程总集成能力。洋系统工程总集成能力。海缆方面包括：海底光缆、海底电缆和海底光电复合缆。 公司除了在光纤光缆领域已树立的龙头地位之外， 在电力传输以及海洋装备业务上，公司除了在光纤光缆领域已树立的龙头地位之外， 在电力传输以及海洋装备业务上， 也都在国

29、内处于领先地位，三大业务齐头并进，也都在国内处于领先地位，三大业务齐头并进，2019 年光纤光缆业务营收下降导致 电力传输以及海洋装备业务营收占比超过光纤光缆业务，随着光纤光缆行业景气度 提升，三项业务有望更为均衡。 3、 新基建带动新基建带动 5G 快速快速发展，公司面临新一轮增长发展，公司面临新一轮增长 3.1、 光通信业务：光纤光缆企稳，预计需求上升光通信业务：光纤光缆企稳，预计需求上升 公司为全球公司为全球 ICT 基础设施和服务提供商，具备提供综合解决方案的能力，已形成物基础设施和服务提供商，具备提供综合解决方案的能力，已形成物 理基础设施群、无线网全以及承载网群。理基础设施群、无线

30、网全以及承载网群。公司在国际光网络建设和全球光纤光缆市 场中具备强竞争实力，是国内外通信运营商的首选合作伙伴。 图图14：中天科技在全球光纤光缆中天科技在全球光纤光缆市场市场中中占有一席之地占有一席之地 数据来源：网络电信信息研究院、开源证券研究所 3.1.1、 光纤光缆青黄不接，处于历史低位光纤光缆青黄不接，处于历史低位 光纤光缆光纤光缆作为通信电缆，具有作为通信电缆，具有频带宽、损耗低、抗干扰力强、可靠性高等优点频带宽、损耗低、抗干扰力强、可靠性高等优点，广泛 应用于固定接入网、城域网、骨干网与无线接入网中。 图图15：光纤光缆光纤光缆中中纤芯为核心纤芯为核心 图图16：光纤光缆光纤光缆行

31、业行业用途广泛用途广泛 资料来源：通信世界 资料来源：通信网、开源证券研究所 在在 2G/3G/4G、FTTH 高速成长的高速成长的时代，时代，我国光纤光缆我国光纤光缆行业行业经历经历发展发展黄金期黄金期，光通信，光通信 技术渗透率不断增加技术渗透率不断增加。但但 2019 年，光纤光缆行业处于青黄不接的状态年，光纤光缆行业处于青黄不接的状态：5G 处于起 步状态，尚未达到大规模建设；运营商消化 2017 与 2018 年光纤光缆的库存；国际 康宁, 17% 长飞, 14% 亨通光电, 11% 古河电工 /OFS, 10% 富通, 9% 中天科技, 9% 普睿司曼, 7% 住友电工, 6% 藤仓, 4% 其他, 6% 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 10 / 16 经济政治环境变化（中美贸易摩擦） ；在多种因素影响下，光纤光缆供大于求，需求 下行， 光纤价格出现明显下滑， 市场较为疲软， 以中天科技为代表的国内光纤光缆专 长企业的营收与利润都出现了不同程度的下滑。 图图17：国内光纤光缆企业的营收国内光纤光缆企业的营收 2019 都出现了不同程度的下滑都出现了不同程度的下滑（营收增速）（营收增速） 数据