1、 长高集团（002452）公司深度报告 2021 年 11 月 30 日 http:/ 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：投资评级：买入买入（维持维持） 报告日期：报告日期：2021 年年 11 月月 30 日日 目前股价 10.54 总市值（亿元） 65.33 流通市值（亿元） 44.84 总股本（万股） 61,981 流通股本（万股） 42,542 12 个月最高/最低 10.54/4.67 数据来源：贝格数据 2021-04-20 厚积薄发厚积薄发 扬帆起航扬帆起航 长高集团长高集团（002452）公司深度报告公司深度报告 2019A 2020A 2021E 2022E 202

2、3E 营业收入（百万元） 1,159.13 1,561.73 2,013.22 2,489.55 2,981.24 (+/-%) 10.04% 34.73% 28.91% 23.66% 19.75% 归母净利润 （百万元） 144.90 213.08 279.36 357.55 474.46 (+/-%) 158.89% 47.05% 31.11% 27.99% 32.70% 摊薄 EPS（元/股） 0.23 0.35 0.45 0.58 0.77 PE 45.02 30.49 23.38 18.27 13.76 资料来源：长城证券研究院 新型电力系统新型电力系统建设建设推动电网投资高景气：推

3、动电网投资高景气：南网规划“十四五”期间，将投资 6700 亿元用于电网建设，较十三五期间同比提升超 30%，其中 3200 亿元将用于配电网投资，国网提出十四五计划投入 3500 亿美元构建新型电力系统。 我们认为投资将呈现结构性增长的特点， 重点投入的方向包括特高压、智慧变电站、配网升级、电网节能等方向。公司经过前期持续扎根，不断夯实基础， 形成涵盖开关、 组合电器、 配网设备、 EPC 完整的产业链，在电网投资的高景气下将实现快速发展。 公司是公司是隔离开关接地开关类产品全国制造业单项冠军隔离开关接地开关类产品全国制造业单项冠军。公司在隔离开关和接地开关类产品领域持续扎根了二十余年， 产

4、品形成从中压到特高压全电压等级的覆盖， 为国内几乎所有特高压工程项目提供了产品和服务， 隔离开关接地开关类产品被工信部认定为“全国制造业单项冠军” 。新型电力系统下特高压建设持续推进，预计公司在特高压招标中份额稳固。 布局布局组合电器产品快速放量，产品迭代升级贡献增长组合电器产品快速放量，产品迭代升级贡献增长。组合电器（GIS）具备可靠性高、维护少、占地小等优势，正在替代传统敞开式开关。公司已具备 110kV 和 220kV 的组合电器产品， 在 2020 年已成为公司营收贡献最大的设备类产品。 新产品 550kVGIS 预计明年完成型式试验并在明年下半年投入市场。公司正在新建 GIS 生产厂

5、房，也是公司今年非公开发行的募投项目之一，建成后预计可达到 25 亿元的产能。 EPC 项目项目逐步放量，新能源逐步放量，新能源项目项目有望成为公司有望成为公司重要重要业绩增长点业绩增长点。公司拥有国内为数不多的民营甲级资质的设计院， 可在全国各地广泛参与各省级电力公司的投标； 同时公司具备新能源项目的开发、建设和运维的经验和能力，也具备新能源项目开发中电气装备供应能力。在双碳目标下，我们认为公司将加速推进新能源项目开发模式， 利用渠道、 设计和建设能力的优势，寻找电站运营方共同推进新能源项目的开发。 配网设备布局全面， 有望持续收益配网建设配网设备布局全面， 有望持续收益配网建设。 公司在配

6、网方面已具备真空断路器、 高压开关柜、 高压环网柜、 箱式变电站等产品， 同时储备了 12kV非晶合金变压器、 一二次融合柱上真空断路器等新产品。公司除了继续重-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%20/1120/1221/121/221/321/421/521/621/721/821/921/1021/11长高集团电力设备及新能源沪深300核心观点核心观点 盈利预测盈利预测 股价表现股价表现 相关报告相关报告 公公司司深深度度报报告告 公公司司报报告告 电电力力设设备备与与新新能能源源 证券研究报告证券研究报告 市场数据市场数据 公司深度报告 长城证券2 请参考最后一

7、页评级说明及重要声明 视两网集招订单外，同时加强销售队伍建设，加大对二三级市场的开发力度，未来随着销售渠道下沉，配网业务有望收获高增长。 盈利预测：盈利预测： 十四五期间电网投资高景气， 公司提早布局对产品进行技术迭代，预计明年 550kVGIS 产品和组合电器产能扩充项目都将落地；同时公司进行渠道改革，2020 年新能源 EPC 项目和配网设备收入也开始呈现出高增的趋势。 我们预计 2021-2023 年公司实现营业收入分别为 20.13 亿元、24.9 亿元、29.8 亿元，实现归母净利润分别为 2.79 亿元、3.57 亿元、4.74亿元， 对应 EPS 分别为 0.45、 0.58、

8、0.77， 对应当前股价的 PE 倍数为 23X、18X、14X，维持公司买入评级。 风险提示：风险提示：电网投资不及预期、价格战、原材料价格上涨、系统性风险。 lVhUcZkWdWfUwOvNxPyQ7N9R6MnPoOsQrQkPqRoMlOnNpN6MpPzQvPqNqPxNpMqM 公司深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录目录 1. 双轮驱动 机遇将至 . 5 1.1 公司发展历程 . 5 1.2 业务板块构成 . 6 1.3 财务数据分析 . 7 2. 新型电力系统目标下电网投资加速 . 9 2.1 投资加速构建新型电力系统 . 9 2.2 特高压投资稳重求进

9、 . 11 2.3 变电配网设备迎新增和替换需求 . 12 3. 厚积薄发 锐意进取 . 15 3.1 开关类产品的全国制造业单项冠军 拓展 GIS 产品. 15 3.2 EPC 逐步放量 新能源业务有望爆发 . 17 3.3 配网产品布局全面 资源整合有助销量增长 . 20 4. 风险提示 . 22 5. 盈利预测 . 22 5.1 附：盈利预测表 . 22 公司深度报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程 . 5 图 2：公司股权结构 . 5 图 3：公司营业收入（万元）和同比增速（%） . 7 图 4：公司归母净利润（万元）和同比增速（%

10、） . 7 图 5：公司销售毛利率和净利率 . 8 图 6：公司销售费用率和管理及研发费用率变化 . 8 图 7：电力行业市场规模（按发电量 kWh 统计） . 9 图 8：我国电网建设投资完成额（亿） . 9 图 9：国家电网的跨区域特高压输电通道 . 11 图 10：衡阳供电公司 110kV 狮子山变电站 . 12 图 11：500kVHGIS 组合电器展示 . 13 图 12：组合电器招标量 . 13 图 13：电力设备产品分类 . 15 图 14：制造业单项冠军第六批遴选和第三批通过复核企业名单的公示 . 15 图 15：气体绝缘金属封闭开关设备（GIS） . 17 图 16：复合式组

11、合电器（HGIS） . 17 图 17：华网电力资质荣誉 . 17 图 18：公司开发的光伏、风电项目示例 . 18 图 19：中国和全球光伏新增装机规模（GW） . 19 图 20：中国和全球新增装机规模（GW） . 19 图 21：非晶合金变压器和硅钢变压器毛利率差异 . 20 图 22：一二次融合断路器示例 . 20 图 23：长高森源营业收入及同比增速 . 21 图 24：长高森源净利润及同比增速 . 21 图 25：浙江富特的主要电源产品 . 21 表 1：2020 年公司主要控参股公司分析（单位：万元） . 7 表 2：国网新董事长上任后的关键表态 . 10 表 3：特高压线路规划

12、 . 11 公司深度报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 双轮驱动双轮驱动 机遇将至机遇将至 1.1 公司公司发展历程发展历程 公司业务以“电”为核心，业务涵盖输变电设备制造、电力设计与工程服务等领域的专业化集团，主要产品为我国的电力能源行业提供高压隔离开关（DS） 、组合电器（GIS） 、断路器(CB)、成套开关柜、环网柜、柱上断路器、配电自动化终端等产品，以及电力设计和工程服务，业务已遍布全国各省及部分海外国家。公司主要客户为电网公司（包括国家电网和南方电网）及其下属各省级分公司、发电企业等。 公司技术力量雄厚，拥有多项行业领先的核心技术，先后为国内外多条特高压交直流电

13、力重大工程提供设备。同时，公司也是国家认定企业技术中心、国家火炬计划重点高新技术企业，被国家发改委、工信部列为“国家工业强基项目”，主要人员曾获得国家科学进步奖特等奖、中国电力科学院科学进步奖等诸多荣誉。 图图 1：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网 长城证券研究院 公司实际控制人为马孝武先生，也为公司第一大股东；林林先生为公司常务副总、董事会秘书；马晓先生为公司总经理，是实际控制人马孝武先生的儿子。 图图 2：公司股权结构公司股权结构 公司深度报告 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：Wind 长城证券研究院 1.2 业务业务板块板块构成构成 公司目前拥有两大业

14、务板块：输变电设备制造和电力工程设计与施工。 输变电设备板块：输变电设备板块：公司技术创新能力强，生产实力雄厚，主打产品有隔离开关和接地开关、组合电气、成套电器。隔离开关和接地开关是公司传统优势产品，产品电压等级从 10kV 至 1100kV 全覆盖，是国家工信部认定的制造业单项冠军产品，拥有国家认定的企业技术中心、曾荣获国家科学技术进步奖特等奖等多项重要荣誉。 组合电气又称 GIS，目前公司已经拥有 110kV 和 220kV 的产品，550kVGIS 正在研发，从 2019 年 220kVGIS 投入市场开始，订单迅速放量，在 2020 年已成为公司营收贡献最大的设备类产品；成套电器主要由

15、两家子公司生产，产品种类较多，主要是高低压成套设备、开关柜、环网柜等产品，原主要应用于各配网变电站和用户工程，现也开始应用于光伏、风电等新能源电站。 电力工程设计与施工方面：电力工程设计与施工方面：公司有丰富的新能源开发、设计及 EPC 总包经验。全资子公司湖北华网电力工程有限公司具备电力工程设计甲级证书和新能源专业乙级等资质证书，近两年承接了数十个多类型的光伏电站设计或 EPC 项目，资质优良，经验丰富，可发展潜力大。全资子公司长高新能源电力近几年完成的新能源项目有淳化中略 80MW 风电项目、邢台万阳 50MW 光伏电站项目、河北赵县户用屋顶分布式光伏电站项目、 神木顺利 40 兆瓦光伏电

16、站项目、 河北井陉 16 兆瓦光伏电站项目等。 近两年公司经营业绩稳步增长，国家清洁能源的发展带来电网升级改造需求也给公司未来的发展带来了机遇和挑战。公司聚焦电力能源主业，通过产品自主研发、收购兼并等方式扩充产品门类，强化产品结构，不断加强产品的智慧化、数字化、环保型升级。同时，重点加快推进光伏、发电、储能等新源项目的开发、设计及 EPC 总包业务。 2021 年以来公司研发的 GW7-252 智能隔离开关、 ZW68-12/T630-20 户外高压交流真空断路器、一二次融合户外真空断路器、12kV 全息感知环网箱、环保型标准化环网箱、标准化欧变等多款绿色型、 智慧型产品通过了型式试验， 其中

17、部分产品成功挂网。 同时 550kV组合电器（GIS）产品也在加紧研发，研发成功后，将进一步夯实组合电器（GIS）产品的市场地位，提升产品的核心竞争力。 公司电力工程服务板块，从光伏到风电、从工程施工到设计总包，逐步形成新能源电力服务各个环节的粘合巩固，为公司发展电力能源综合服务商打下牢固的基础。 公司深度报告 长城证券7 请参考最后一页评级说明及重要声明 1.3 财务数据分析财务数据分析 2020 年在新冠肺炎疫情和全球经济衰退的双重不利影响下，公司续推进“聚焦主业，有进有退”的发展战略，完成了长高房地产公司和长高综合能源服务公司的股权转让，加快剥离公司非主营业务，集中优势资源大力发展输变电

18、设备和电力工程设计服务业务。2020 年，公司实现营收 15.62 亿元，同比增长 34.73%；实现归属于上市公司股东的净利润 2.13 亿元，主要经济指标创造了历史新高。 通过不断夯实主业，公司实现了新旧动能的转换，核心竞争力得到了进一步的提升，业绩保持了稳健增长。2021 年三季度，公司实现营业收入 4.04 亿元，实现归属于上市公司股东的净利润 7169.19 万元，同比增长 25.99%，前三季度公司共实现营业收入 11.067 亿元，同比增长 5.64%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.917 亿元，同比增长 9.83%。公司继续保持了稳健的发展态势。 图图 3：公司公司营业收

19、入（万元）和同比增速（营业收入（万元）和同比增速（%） 图图 4：公司公司归母净利润（万元）和同比增速（归母净利润（万元）和同比增速（%） 资料来源：Wind 长城证券研究院 资料来源：Wind 长城证券研究院 2020 年输配电设备板块实现营业收入 13.11 亿元，占公司营业总收入的 83.93%，同比增长 44.44%，该板块毛利率 2020 年为 34.76%，推动公司整体毛利率提升显著。据新会计准则的规定，履行销售合同交货义务而发生的运输费用记入营业成本，销售费用同比降低 23.81%。由于股权转让导致合并报表范围发生变化，加之管理效率提升，管理费用同比降低 13.82%，2020

20、年期间费用率同比下降 7.13pct 至 16.92%。 2020 年输变电设备板块各子公司业绩都迎来历史新高， 其中， 长高开关实现营业收入 4.44亿，同比增加 8.71%；净利润 1.45 亿，同比增加 46.46%；长高电气实现营收 6.09 亿，同比增加 148%，实现净利润 5.6 亿，同比增加 129%。2021 年上半年公司输变电设备板块实现营业收入 6.41 亿元，同比增长 16.84%；电力能源设计、服务与总包实现收入 3289万元，同比增长 31.41%。 表表 1：2020 年公司主要控参股公司分析（单位：万元）年公司主要控参股公司分析（单位：万元） 公司名公司名 称称

21、 主要业务主要业务 总资产总资产 净资产净资产 营业收入营业收入 营业利润营业利润 净利润净利润 湖南长高高压开关有限公司 生产、销售1100KV 及以下高压隔离开关和接开关等高84135.46 44798.9 44439.15 16844.7 14498.2 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00营业收入（亿元）同比增速（%）-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-3.00-2.00-1.000.001.002.003.0020152016

22、20020归母净利润（亿元）同比增速（%） 公司深度报告 长城证券8 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司名公司名 称称 主要业务主要业务 总资产总资产 净资产净资产 营业收入营业收入 营业利润营业利润 净利润净利润 压电器等 湖南长高电气有限公司 生产、销售组合电器和断路器等 高压电器；销售机电产品等 81449.57 24610.83 60929.44 6344.8 5607.45 湖南长高成套电器有限公司 生产、销售高低压成套设备、高压电器元器件系列产品等 24576.19 14064.36 14064.36 2901.16 2535.66 资料来源：公司年报，长

23、城证券研究院 2021 年前三季度管理费用率持续降低至 9.05%，同时为了开拓市场销售费用率提升至5.17%，期间费用小幅下降带来毛利率上升 0.6Pct。2021 年前三季度公司的销售毛利率和净利率分别为 33.52%和 14.03%，较 2020 年底变动幅度分别为-1.41Pct 和 0.72Pct。 图图 5：公司销售毛利率和净利率公司销售毛利率和净利率 图图 6：公司销售费用率和管理及研发费用率变化公司销售费用率和管理及研发费用率变化 资料来源：Wind 长城证券研究院 资料来源：Wind 长城证券研究院 2021 年前三季度公司宁乡产业园二期工程 7 号、8 号、10 号厂房已经

24、完工并交付使用。5号高净化度的智慧厂房正在建设中，该厂房净化度 10 万级，相当于医疗洁净标准，同时将引进先进的智慧化数控机床及工业机器人， 并将生产的大数据通过 MES 系统与国家电网数据系统对接，实现数字化、智慧化管控。项目建成后，可使宁乡产业园厂房面积增加至约 12.3 万平方米，相当于现有厂房面积基础上翻一倍，产能将提高至 20 亿元。 公司于 9 月 8 日完成首次非公开发行，实际发行 79,969,085 股，募集资金 3.758 亿元，募集资金将用于公司金洲产业园二期项目、总部技术中心及区域运营中心建设项目以及补充流动资金。同时，公司完成了淳化中略 80MW 风电项目、神木顺利

25、40MWp 光伏项目的出售，进一步补充了公司的发展资金。为公司未来的发展提供了充足的资金支持。 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%销售毛利率（%）销售净利率（%）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%销售费用率（%）管理及研发费用率（%） 公司深度报告 长城证券9 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 新型电力系统目标新型电力系统目标下下电网电网投资加速投资加速 2.1 投资加速构建新型电力系统投资加速构建新型电力系统 十三五期间，国家电网公司近年售电量从 3.61 万亿千瓦时（2016）增长至 4.57 万

26、亿千瓦时（2020） ，年平均售电量增速超 8%。大规模的电力市场需求，将催生推动电网投资额的增加，同时光伏、风电等可再生能源的大规模发展，也给电网投资带来了新的挑战。 2021 年 3 月公布的 国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要中提出“构建现代能源体系” ，明确指出将“提高特高压输电通道利用率。加快电网基础设施智能化改造和智能微电网建设，提高电力系统互补互济和智能调节能力，加强源网荷储衔接，提升清洁能源消纳和存储能力，提升向边远地区输配电能力” 。 图图 7：电力行业市场规模（按发电量电力行业市场规模（按发电量 kWh 统计）统计） 资料来源：Wind 长城证券

27、研究院 2009 年国网提出坚强智能电网规划，计划到 2020 年全面建成坚强智能电网，2016-2020年电网投资基本维持 4500-5000 亿元。2020 年，国家电网公司发展总投入 5569 亿元，比2019 承诺投资额高 11.98%。 其中， 电网投资 4605 亿元， 同比增长 3%， 比承诺投资额 （4080亿元）高出 12.87%。今年年初公布的国家电网有限公司 2020 社会责任报告中提到国家电网 2021 年计划实现营业收入 2.83 万亿元，实现利润 650 亿元、净利润 470 亿元，新兴产业年收入达到 1100 亿元。同时 2021 年预计将实现总投入 5795 亿

28、元，同比增加 226亿元，其中电网投资 4730 亿元，同比增加 125 亿元。 图图 8：我国电网建设投资完成额（亿）我国电网建设投资完成额（亿） 0%2%4%6%8%10%12%14%16%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,0002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020发电量(亿千瓦时)同比增速（%） 公司深度报告 长城证券10 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：Wind 长城证券研究院 今年以来，国家电

29、网、南方电网公司纷纷明确了“十四五“期间加速构建新型电网的战略规划，为后续大规模电网投资提供了动力： 2021 年 11 月，南方电网公司印发南方电网“十四五”电网发展规划(以下简称规划)提出，“十四五”期间，南方电网电网建设将规划投资约 6700 亿元，投资额相比十三五期间同比提升 36%，其中 3200 亿元将用于配电网投资。进入“十四五”后，国网新任董事长辛保安提出十四五计划投入 3500 亿美元（折合 2.2 万亿人民币）推进电网转型升级。 2020 年 11 月，国网董事长毛伟明调任湖南省代理省长；2021 年 1 月，辛保安任新一任国网董事长。梳理新董事长过往履历和上任后的相关表态

30、来看，我们认为国网战略能够平稳过渡。近期辛保安董事长划定“十四五”投资底线，并明确了“十四五”国网发展战略为“碳达峰，碳中和”的新型电力系统，新型电力系统仍将是未来电网发展的主线。 表表 2：国网新国网新董事长上任后的关键表态董事长上任后的关键表态 时间时间 时间时间 内容内容 2020 年 12 月 12 月份月度工作例会 全力推进各级电网建设，包括特高压加快推进，数字化新基建项目包括特高压加快推进，数字化新基建项目建设； 2020 年 12 月 “碳达峰、碳中和”专题会议 国网要确保实现“碳达峰、 碳中和”目标， 包括加快电网向能源互联网转型升级快电网向能源互联网转型升级，打造清洁能源优化

31、配置平台打造清洁能源优化配置平台等； 2021 年 01 月 2021 年安委会第一次会议 加快建设华中特高压骨干网架；要大力提升设备质量； 2021 年 01 月 国网两会 坚持建设具有中国特色国际领先的能源互联网企业这个目标蓝图不动摇； 2021 年 01 月 世界经济论坛“达沃斯议程” 未来 5 年，国网将年均投入超国网将年均投入超 700 亿美元，推动电网向能源互联网升级亿美元，推动电网向能源互联网升级，促进能源清洁低碳转型，助力实现“碳达峰、碳中和”目标； 2021 年 03 月 “碳达峰、碳中和” 行动方案 在能源供给侧，构建多元化清洁能源供应体系； 在能源消费侧，全面推进电气化和

32、节能提效； 2021 年 07 月 加快建设新型电力系统，助力实现“双碳”目标 1）完善特高压骨干网架和跨区域电力传输，加快电网向能源互联网升级； 2）增强电网系统调节能力，加大抽水蓄能建设，推 进新型储能应用； 3）实施新型电力系统科技攻关； 4）拓展电能替代广度深度； 2021 年 09 月 2021 能源电力转型国际论坛 未来五年计划投入 3500 亿美元亿美元，推进电网转型升级； 随着“双 碳”进程加快和能源转型深化，亟待加快构建新型电力系统新型电力系统； 资料来源：国家电网 长城证券研究院 -20%-10%0%10%20%30%40%0.001,000.002,000.003,000

33、.004,000.005,000.006,000.002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020电网基本建设投资完成额（亿）同比增速（%） 公司深度报告 长城证券11 请参考最后一页评级说明及重要声明 2.2 特高压投资特高压投资稳重求进稳重求进 国网行动方案主要任务分为：1）推动电网向能源互联网升级，着力打造清洁能源优化配置平台；2）推动网源协调发展和调度交易机 制优化，着力做好清洁能源并网消纳；3）推动全社会节能提效，着力提高终端消费电气化水平；4）推动公司节能减排加快实施，着 力降低自身碳排放水平； 5

34、） 推动能源电力技术创新， 着力提升运行安全和效率水平。 其中，加快构建坚强智能电网（加快构建川渝特高压交流主网架，扩展和完善华北、华东特高压交流主网架，加快建设华中特高压骨干网架） 、加大跨区输送清洁能源力度（已建通道逐步实现满送；“十四五”规划建成 7 回特高压直流）为具体工作内容，特高压作为重点建设内容成为十四五的工作重点。 图图 9：国国家电网的跨区域特高压输电通道家电网的跨区域特高压输电通道 资料来源：国家电网 长城证券研究院 2021 年 3 月 1 日，国家电网发布 “碳达峰、碳中和”行动方案中提出： “十四五”期间，国家电网已建跨区输电通道逐步实现满送，提升输电能力 3527

35、万千瓦。规划建成 7回特高压直流，新增输电能力 5600 万千瓦。到 2025 年，国网经营区跨省跨区输电能力达到 3.0 亿千瓦，输送清洁能源占比达到 50%。 “十四五”规划建成 10 回特高压线路，总投资额超千亿元。我们预计包含：待核准的驻马店-武汉、南昌-武汉，2019-2021 年招标完成、开工中的南阳-荆门-长沙、南昌-长沙、荆门-武汉、白鹤滩-江苏、白鹤滩-浙江，及 2020 年提出的 3 条金上-湖北、陇东-山东和哈密北-重庆（预计单条线路约 200 亿元投资规模） 。 表表 3：特高压线路规划特高压线路规划 工程名称工程名称 状态状态 预计核准预计核准 实际核准实际核准 建设

36、目标建设目标 公司深度报告 长城证券12 请参考最后一页评级说明及重要声明 工程名称工程名称 状态状态 预计核准预计核准 实际核准实际核准 建设目标建设目标 张北-雄安 已核准开工 2018Q4 2018.11 促进可再生能源消纳 驻马店-南阳 已核准开工 2018Q4 2018.12 配套工程（青海-河南） 驻马店-武汉 待核准 2018Q4 配套工程（青海-河南） 南昌-武汉 待核准 2018Q4 配套工程（雅中-江西） 南昌-长沙 已核准 2018Q4 2020 配套工程（雅中-江西） 荆门-武汉 已核准 2018Q4 2020 配套工程（陕北-湖北） 南阳-荆门-长沙 已核准 2019

37、 2020 提高电网安全稳定水平 青海-河南 已核准开工 2018Q4 2018.1 促进可再生能源消纳 陕北-湖北 已核准开工 2018Q4 2019.1 能源基地外送 雅中-江西 已核准开工 2018Q4 2019.8 促进可再生能源消纳 白鹤滩-江苏 待核准 2019 2020 促进可再生能源消纳 白鹤滩-浙江 待核准 2019 2020 促进可再生能源消纳 金上-湖北 预可研 陇东-山东 预可研 哈密北-重庆 预可研 资料来源：国家电网，长城证券研究院 隔离开关和接地开关在特高压输电中的总投资占比大约 1%-2%。公司为国内几乎所有特高压工程项目提供了产品和服务， 曾先后为中国第一条

38、1100kV 特高压交流输电工程、 世界首条800kV 特高压直流输电工程、世界首个6600kV 特高压直流输电工程、中国第一条疆电外送特高压直流线路、全国首个跨区直流联网输电工程等国家重点工程和项目提供设备和服务，设备全部正常投入运行。 公司是世界上唯一实现了 500kV 高海拔（大于 4000m)交流超高压1000kV 交流特高压800kV 直流特高压1100kV 直流特高压500kV 柔性直流隔离开关等多项前沿技术自主研发和系列产品工程化的高科技公司，拥有亚洲最大的隔离开关接地开关生产基地，能够研发、生产所有电压等级的隔离开关、接地开关产品，具有较强的竞争优势和市场美誉度，市场占有率常年

39、稳居行业前列，预计公司将持续从特高压的推进中受益。 2.3 变电配网变电配网设备迎新增和替换需求设备迎新增和替换需求 变电站智慧升级是适应新型电力系统的基础。变电站智慧升级是适应新型电力系统的基础。国家电网于 2019 年推广智慧变电站首批 7个项目试点，充分应用大数据、云计算、物联网、移动互联、人工智能等现代信息技术，在发电端、电网、输电线路、营配终端、用户电表、综合能效、储能等诸多环节，采用“全面感知”的先进传感技术对变电站环境量、物理量、状态量、电气量进行全面采集，通过大数据、云计算进行自我检测、诊断、分析和自我学习，实现电力系统各环节万物互联、人机交互，具有状态全面感知、信息高效处理、

40、应用便捷灵活特征的智慧服务系统。 公司公司中标湖南衡阳中标湖南衡阳 110kV 狮子山变电站断路器等设备智能化改造项目狮子山变电站断路器等设备智能化改造项目。该站建成后，将全面实现变电站设备状态全息感知、倒闸操作远方一键顺控、机器替代人工巡检、设备缺陷主动预警、故障异常智能联动、设备资产全寿命周期管理等功能，大幅减少日常运维工作量，提升安全生产精益管控水平。根据衡阳电网的规划，将继续加大智慧变电站改造力度，力争 5 年内实现 110 千伏及以上变电站全覆盖 图图 10：衡阳供电公司衡阳供电公司 110kV 狮子山变电站狮子山变电站 公司深度报告 长城证券13 请参考最后一页评级说明及重要声明

41、资料来源：北极星电力网 长城证券研究院 组合电器渗透率逐步提升。组合电器渗透率逐步提升。110kV 以上的变电站中用的高压开关主要分为封闭式和敞开式两种方案，封闭式方案的产品是组合电器，将母线、断路器、隔离开关、互感器和避雷器集成到充满 SF6 气体的系统中，价格较高，占地面积很小，适合紧凑型的变电站；敞开式方案的品包括断路器，隔离开关、互感器和避雷器，均裸露在空气中。整个方案造价较低，但是占地面积较大，近年来组合电器的渗透率不断增加，2020 年国网招标量延续高增同比增长 78%、2021 年前四批招标量同比增长 101%。 图图 11：500kVHGIS 组合电器展示组合电器展示 图图 1

42、2：组合电器招标量组合电器招标量 资料来源：北极星电力网，长城证券研究院 资料来源：国家电网，长城证券研究院 配网建设主要涉及城市配网、农网改造、分布式微网等。配网建设主要涉及城市配网、农网改造、分布式微网等。2015 年能源局提出 2016-2020年配网累计投资不低于 1.7 万亿元，截至 2020 年配网自动化率已高达 90%。南网十四五规划投资 6700 亿，其中配电网投资占比 3200 亿，2019 年国网电网投资额为 4473 亿元，其中配网投资 2380 亿元，占比 53.2%。我们认为配网投资投未来除常规的配网扩容及自动化改造外，更多的方向是会往配网对新能源的友好型上去倾斜。

43、-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%020004000600080004000200202021前四批数量（个kVA）同比增速 公司深度报告 长城证券14 请参考最后一页评级说明及重要声明 配网主要包含：1）一次设备，包括配电变压器、开关类（隔离开关、柱上断路器、环网柜等） ；2）二次：配电主站、配电子站、DTU/FTU/TTU 等终端设备。由于配网设备种类比较多、量比较大，所以配网设备招标由国网公司集采和网省公司同时招标。由于分开采购一次设备和二次设备往往出现问题，所以一二次融合设备的渗透率开始提升。 一二次融合设备设计之初

44、即集成一次&二次设备， 可实现对设备或线路故障研判、 定位与 隔离，减少电网公司巡线、检修成本。产品包括智能柱上开关、智能环网柜等。国网 2016年即提出配电设备一二次融合 技术方案 ，随着标准及各家技术方案完善，2021 年为行业导入期，未来一二次融合的销量渗透率有望不断提升。 公司深度报告 长城证券15 请参考最后一页评级说明及重要声明 3. 厚积薄发厚积薄发 锐意进取锐意进取 3.1 开关类产品开关类产品的的全国制造业单项冠军全国制造业单项冠军 拓展拓展 GIS 产品产品 公司成立公司成立以来以来专注于专注于隔离隔离、接地、接地开关开关业务业务。公司在隔离开关和接地开关类产品领域持续扎根

45、了二十余年，产品从中压，到高压，到超高压，再到特高压，多项技术填补了国内空白，在国际上处于领先地位，是世界上唯一实现了 500kV 高海拔（大于 4000m)交流超高压1000kV 交流特高压800kV 直流特高压1100kV 直流特高压500kV 柔性直流隔离开关等多项前沿技术自主研发和系列产品工程化的高科技公司。 图图 13：电力设备产品分类电力设备产品分类 资料来源：长城证券研究院整理 公司市场占有率常年稳居行业前列。公司市场占有率常年稳居行业前列。公司为国内几乎所有特高压工程项目提供了产品和服务， 参与建设了张北柔性直流输电示范工程、 藏中联网工程等众多国家重点工程项目。由于在特高压方

46、面的技术领先性和做出的突出贡献，获得了“国家科学技术进步奖特等奖” 、中国电力科学院科学技术进步奖一等奖等荣誉。 隔离开关接地开关类产品被工信部认定为“全国制造业单项冠军”隔离开关接地开关类产品被工信部认定为“全国制造业单项冠军” 。2021 年 11 月 8 日工信部发布了关于制造业单项冠军第六批遴选和第三批通过复核企业名单的公示 ，在全国范围内共认定了 118 家单项冠军示范企业，141 个单项冠军产品。长高集团下属子公司湖南长高高压开关有限公司的隔离开关接地开关类产品被认定为“单项冠军产品” 图图 14：制造业单项冠军第六批遴选和第三批通过复核企业名单的公制造业单项冠军第六批遴选和第三批

47、通过复核企业名单的公示示 公司深度报告 长城证券16 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：公司官网，长城证券研究院 高压开关行业壁垒包括资质壁垒和技术壁垒，因此在客户确定长期合作关系后，中标的份额相对稳定，且对客户有比较好的粘性。 资质壁垒：资质壁垒：高压开关产品直接运行在高压电网中，对电力系统和电网安全运行至关重要，企业在进入该领域时必须经过严格审查，包括质量体系认证、各种挂网运行许可证、安全运行业绩及全部质量合格证书等资质证明。 技术壁垒：技术壁垒：定制话供货必须根据客户的技术要求进行个性化参数设计，需要较高的加工精度，要求企业具备较强的研发和工艺设计能力，随着电压等级的提高，产品

48、涉及电子、材料、机械、力学等多个科技领域最新技术的应用与研究。 组合电器优势明显，渗透率逐步提升。组合电器优势明显，渗透率逐步提升。110kV 以上的变电站中用的高压开关主要分为封闭式和敞开式两种方案，封闭式方案的产品是组合电器，将母线、断路器、隔离开关、互感器和避雷器集成到充满 SF6 气体的系统中，价格较高，占地面积很小，适合紧凑型的变电站；敞开式方案的品包括断路器，隔离开关、互感器和避雷器，均裸露在空气中。整个方案造价较低，但是占地面积较大，近年来组合电器的渗透率不断增加，公司已经形成覆盖 110kV、220kV 组合电器的产品。 从隔离开关延伸至组合电器双轮驱动。从隔离开关延伸至组合电

49、器双轮驱动。公司自主研发生产的 110kV-220kV 组合电器已成为继隔离开关外的主要产品。2019 年，公司组合电器订单大幅增长，产品在河南南阳镇平 220KV 变电站、南阳荆子关 220KV 变电站、天津大辛庄 220KV 变电站等一次性运行成功。2020 年，公司在国网 2020 年组合电器招标采购项目中，公司中标约 5.58 亿元，占招标总金额的比重约 5.62%。 公司深度报告 长城证券17 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 15：气体绝缘金属封闭开关设备（气体绝缘金属封闭开关设备（GIS） 图图 16：复合式组合电器（复合式组合电器（HGIS） 资料来源：公司官网，长城证券

50、研究院 资料来源：公司官网，长城证券研究院 GIS 产品升级，从产品升级，从 220kV 到到 500kV。2020 年公司完成了对主要产品 220kV GIS 设计结构改进、110kVGIS 断路器的优化设计及其他方面的验证试验并应用。公司自主研发生产的 110kV-220kV 组合电器已经成为公司继隔离开关外的主要产品，同时公司在加大 550kV产品研发力度，预计明年年底产品将形成量产能力。另一方面，电压等级越高的产品，其盈利能力越强，公司已经在国网具备很好的客户渠道，新产品的落地将有助于提升公司竞争力，同时也将提升其盈利能力。 3.2 EPC 逐步放量逐步放量 新能源业务有望爆新能源业务

51、有望爆发发 公司自公司自 2015 年起进入新能源年起进入新能源 EPC 业务业务。2015 年 9 月与华网电力合作承接邢台万阳新能源开发有限公司 50MW 光伏地面电站项目，于 2015 年 12 月与陕西建工承接神木顺利新能源有限公司 40MW 光伏地面电站项目，合同造价分别为 4.35 亿元、3.42 亿元，其中公司所占合同金额比重为 5.35 亿元。2016 年起，公司在完成光伏地面电站的经验基础上，向分布式光伏、风电 EPC 等利润率较高的项目转移。 华网电力华网电力是目前国内为数不多的民营甲级设计院是目前国内为数不多的民营甲级设计院。2016 年 7 月，公司以自有资金 3 亿元

52、向华网工程原股东方收购华网电力 100%股权。华网电力于 2016 年 8 月 11 日完成工商变更，成为长高集团全资子公司。华网电力的主营业务包括新能源、电力工程设计、施工和总包等，具备电网、电源领域全面的设计和总包资质，包括送变电工程设计甲级、新能源发电乙级、送变电工程承包 二级、电力工程承装三级、承修、承试四级和工程咨询丙级等各项设计、工程资质。公司先后承接 500kV 以下送变电、新能源工程设计及总承包项目 800 多项， 其中设计项目 350 多项， 配网项目 400 多项， 工程总承包项目 50 多项，新能源设计及总承包项目 30 多项。 图图 17：华网电力资质荣誉华网电力资质荣

53、誉 公司深度报告 长城证券18 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：公司官网，长城证券研究院 公司公司持续持续推进推进光伏、风电项目光伏、风电项目的的开发开发和转让和转让。2016 年公司完成了河北邢台万阳 50MWp光伏电站和陕西神木顺利 40MWp 光伏电站并网发电，承接了河北井陉世茂 16MW 光伏电站项目的总包工程；2017 年完成了顶晖屋顶分布式光伏项目 45MW、孝感三汊地面光伏二期项目并网，签订了岳阳华容光伏项目 110kV 升压站及外送线路和武汉市水务集团三金潭污水处理厂供电项目；2018 年拓展淳化 80MW 风电项目，并推进神木、井陉两个光伏项目以及淳化风电项目出售

54、。 2019年推进淳化中略80MW风电项目严格按计划推进，项目进行前期准备工，完成神木项目的处置实现资金回笼；2020 年长高新能源电力建设的淳化中略 80MW 风电项目在报告期内实现了全容量并网， 并在 2021 年 3 月签署了淳化中略 80MW 风电项目、神木顺利 40MW 光伏项目的股权转让协议 图图 18：公司开发的光伏、风电项目示例公司开发的光伏、风电项目示例 公司深度报告 长城证券19 请参考最后一页评级说明及重要声明 资料来源：公司官网 长城证券研究院 国家不断加大对新能源行业的政策支持，双碳目标下新能源发展蕴藏着更多的机会。国家不断加大对新能源行业的政策支持，双碳目标下新能源

55、发展蕴藏着更多的机会。截至 2020 年底，全球风电新增装机容量为 96.7GW，国内新增吊装容量 57.8GW，并网装机容量 71.67GW， 均创下历史新高， 新增装机占全球新增装机比例超 60%。 截至 2020 年底，我国光伏新增装机容量为48.2GW， 累计装机规模达 253GW； 全球新增光伏装机达 130GW，同比增长 13%。预计十四五阶段光伏、风电的装机将继续保持稳步高增长。 图图 19：中国和全球光伏新增装机规模（中国和全球光伏新增装机规模（GW） 图图 20：中中国和全球新增装机规模（国和全球新增装机规模（GW） 资料来源：Wind 长城证券研究院 资料来源：Wind 长

56、城证券研究院 公司输变电设备产能充裕公司输变电设备产能充裕、产品线齐全产品线齐全。在光伏、风电 EPC 项目中，涉及的主要采购零件除光伏组件、风机、叶片、逆变器、塔筒等主要设备需要外购之外，还需要采购变电站、组合电器、成套电器、汇流箱等变配电设备，公司强大的电气配套能力可以为公司EPC 项目有效降低采购成本，提高利润率。 0%10%20%30%40%50%60%020406080020000192020中国装机（GW）全球装机（GW）中国全球占比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%02040

57、6080000020中国装机（GW）全球装机（GW）中国全球占比(%) 公司深度报告 长城证券20 请参考最后一页评级说明及重要声明 公司的 EPC 能力可通过与资源企业互补，进一步拓宽下游项目开发空间，与电站持有者共同开发。前期多以自主开发后卖出股权的方式为主，存在投入资金较大、资金成本高等弊端。公司表示未来在投资新能源项目上会调整思路，尽量寻求与央企类大型企业进行深度合作，借助其资源、资金优势，充分发挥公司设计和建设能力的优势，共同开发。 3.3 配网配网产品布局全面产品布局全面 资源整合有助销量增长资

58、源整合有助销量增长 长高森源厚积薄发，产品力逐步提升。长高森源厚积薄发，产品力逐步提升。2015 年公司收购湖南雁能森源 100%股权，不足其在产业链的短板，提高中低压开关及配电设备的竞争力，目前长高森源已经形成真空断路器、高压开关柜、高压环网柜、箱式变电站等产品。2020 年长高森源完成了 40.5kV标准化开关柜，并通过国网验收；开发了 40.5kV 充气式 SF6 开关柜、12kV 非晶合金变压器、12kV 标准化欧式箱变，并通过省级鉴定；开发智慧 PT 柜。长高成套成功研发了一二次融合柱上真空断路器并取得型式试验报告，深化配网标准化订制手车开关柜，环网柜研制并通过验收，符合国网招标要求

59、。 新国标推动节能变替代及新增需求激增新国标推动节能变替代及新增需求激增。2020 年 12 月，工信部等联合印发“变压器能效提升计划（2021-2023 年）”，要求到 2023 年，高效节能变压器运行比例提高 10%，当年新增变压器中 75%以上为高效节能变压器。同时，将推动 电网公司制定淘汰低效变压器计划，到 2023 年淘汰其不合标变压器，且电网 2021 年 6 月新采购变压器应为节能变。公司已经开发 12kV 非晶合金变压器，未来有望受益于变压器升级换代。 配网设备一二次融合或成趋势。配网设备一二次融合或成趋势。配网设备采购中也经常面向不同厂商分别采购一次设备和二次设备，然后在安装

60、环节中组合使用，存在问题：1）如一二次设备接口不匹配，兼容性、扩展性、互换性差，成套设备安装繁琐；2）缺乏一二次设备联动测试机制，发生遥信抖动、设备凝露现象，无法满足线损计算需求等；一二次融合或成未来趋势。公司已经成功研发了一二次融合柱上真空断路器并取得型式试验报告，未来有望受益。 图图 21：非晶合金变压器和硅钢变压器毛利率差异非晶合金变压器和硅钢变压器毛利率差异 图图 22：一二次融合断路器示例一二次融合断路器示例 资料来源：扬电科技 长城证券研究院 资料来源：北极星电力网 长城证券研究院 上述新产品的快速迭代研发，是公司在技术研发和市场认知的成果，体现了公司具备前瞻性的眼光和技术能力。近

61、年来，公司在稳定国网集招市场外，同时加快了南网市场的开拓及二三级市场的下沉。其中南网市场取得了一定突破，多款产品通过了南网型号审查， 为后续订单获取打下了较好的基础。 公司推行销售政策改革， 不断扎根二三级市场，实现了二三级市场的稳步发展，在总订单中比例不断提升，以湖南片区为例，通过销售政策改革，持续整合集团的销售资源，实现了订单的快速增长。 20.00%21.00%22.00%23.00%24.00%25.00%26.00%201820192020非晶合金变压器硅钢变压器 公司深度报告 长城证券21 请参考最后一页评级说明及重要声明 图图 23：长高森源营业收入及同比增速长高森源营业收入及同

62、比增速 图图 24：长高森源净利润及同比增速长高森源净利润及同比增速 资料来源：公司年报，长城证券研究院 资料来源：公司年报，长城证券研究院 参股富特车载充电机，未来有望收获投资收益。公司近期将所持有的浙江富特公司 1.8%的股权（共计约 144.14 万股） ，转让给栖港蔚峰，转让价格 4500 万元，交易完成后，公司在浙江富特的持股比例从约 11.84%变更为 10.04%。 浙江富特现主要客户包括雷诺日产联盟（国内指定供应商） 、LG（通用） 、ICS（大众） 、长城、广汽、蔚来、小鹏等国内外知名主机厂，目前已经完成 E 轮融资，广汽资本、蔚来资本、安吉产投、小米长江产业基金等知名企业政

63、府陆续成为公司战略股东。 图图 25：浙江富特的主要电源产品浙江富特的主要电源产品 资料来源：浙江富特哦公司官网 长城证券研究院 -20%-10%0%10%20%30%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000200192020收入（万元）同比增速（%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%02004006008001,0001,200200192020净利润（万元）同比增速（%） 公司深度报告 长城证券22 请参考最后一页评级说明及重要声明 4. 风险提示风险提示 电网

64、投资不及预期、价格战、原材料价格上涨、系统性风险。 5. 盈利预测盈利预测 十四五期间电网投资高景气，公司提早布局对产品进行技术迭代，预计明年 550kVGIS产品和组合电器产能扩充项目都将落地；同时公司进行渠道改革，2020 年新能源 EPC 项目和配网设备收入也开始呈现出高增的趋势。 我们预计 2021-2023 年公司实现营业收入分别为 20.13 亿元、24.9 亿元、29.8 亿元，实现归母净利润分别为 2.79 亿元、3.57 亿元、4.74 亿元，对应 EPS 分别为 0.45、0.58、0.77，对应当前股价的 PE 倍数为 23X、18X、14X，维持公司买入评级 5.1 附

65、：盈利预测表附：盈利预测表 利润表（百万） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,159.13 1,561.73 2,013.22 2,489.55 2,981.24 成长性 营业成本 750.45 1,016.23 1,399.39 1,720.78 2,009.65 营业收入增长 10.04% 34.73% 28.91% 23.66% 19.75% 销售费用 90.52 68.97 86.57 107.05 128.19 营业成本增长 -3.42% 35.42% 37.70% 22

66、.97% 16.79% 管理费用 109.70 94.54 116.77 131.95 146.08 营业利润增长 147.41% 116.92% 21.36% 27.17% 36.59% 研发费用 57.11 67.97 80.53 99.58 119.25 利润总额增长 165.40% 57.28% 27.73% 27.31% 32.91% 财务费用 19.12 27.03 6.04 7.47 8.94 归母净利润增长 158.89% 47.05% 31.11% 27.99% 32.70% 其他收益 11.63 26.10 20.00 8.70 13.30 盈利能力 投资净收益 7.28

67、-7.43 -0.80 -0.32 -2.85 毛利率 35.26% 34.93% 30.49% 30.88% 32.59% 营业利润 117.01 253.82 308.03 391.71 535.06 销售净利率 10.09% 16.25% 15.30% 15.73% 17.95% 营业外收支 43.55 -1.30 14.52 18.92 10.72 ROE 6.91% 7.95% 15.33% 16.87% 18.92% 利润总额 160.56 252.52 322.56 410.64 545.77 ROIC 44.80% 19.89% 15.92% 17.61% 29.85% 所得税

68、 19.77 44.63 48.38 61.60 81.87 营运效率 少数股东损益 -4.12 -5.19 -5.19 -8.51 -10.56 销售费用/营业收入 7.81% 4.42% 4.30% 4.30% 4.30% 归母净利润 144.90 213.08 279.36 357.55 474.46 管理费用/营业收入 9.46% 6.05% 5.80% 5.30% 4.90% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 4.93% 4.35% 4.00% 4.00% 4.00% 流动资产 1,829.04 2,135.27 2,479.10 2,500.58 3,217.17 财务费用

69、/营业收入 1.65% 1.73% 0.30% 0.30% 0.30% 货币资金 340.76 542.29 124.22 378.47 455.82 投资收益/营业利润 6.22% -2.93% -0.26% -0.08% -0.53% 应收票据及应收账款合计 809.20 936.46 1,329.63 1,338.57 1,679.80 所得税/利润总额 0.12 0.18 0.15 0.15 0.15 其他应收款 135.51 68.89 101.83 102.07 90.93 应收账款周转率 1.69 1.88 1.88 1.99 2.10 存货 405.97 410.21 635.

70、95 507.08 660.37 存货周转率 2.74 3.83 3.85 4.36 5.11 非流动资产 1,118.67 1,481.15 1,563.88 1,646.23 1,606.44 流动资产周转率 0.67 0.79 0.87 1.00 1.04 固定资产 482.75 495.47 663.11 784.42 856.09 总资产周转率 43.05% 47.58% 52.57% 60.80% 66.47% 资产总计 2,947.71 3,616.42 4,042.97 4,146.81 4,823.61 偿债能力 流动负债 1,398.48 1,700.66 2,023.98

71、 1,847.07 2,147.60 资产负债率 56.96% 59.39% 55.77% 50.11% 49.17% 短期借款 359.40 653.72 387.17 30.00 30.00 流动比率 1.31 1.26 1.22 1.35 1.50 应付款项 600.49 581.66 1,036.03 1,159.53 1,315.37 速动比率 1.02 1.01 0.91 1.08 1.19 非流动负债 280.65 447.28 230.83 231.08 224.25 每股指标（元） 长期借款 29.07 236.45 - - - EPS 0.23 0.35 0.45 0.58

72、 0.77 负债合计 1,679.13 2,147.95 2,254.82 2,078.15 2,371.85 每股净资产 2.03 2.73 2.87 3.34 3.98 股东权益 1,268.58 1,468.47 1,788.16 2,068.66 2,451.76 每股经营现金流 0.06 0.39 0.23 1.34 0.37 股本 529.40 533.49 619.64 619.64 619.64 每股经营现金/EPS 0.27 1.12 0.52 2.32 0.49 留存收益 726.86 921.76 1,160.96 1,449.97 1,843.62 少数股东权益 11.

73、86 12.75 7.56 -0.94 -11.50 估值 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 负债和权益总计 2,947.71 3,616.42 4,042.97 4,146.81 4,823.61 PE 45.02 30.49 23.38 18.27 13.76 现金流量表 （百万） PEG 1.27 0.99 -0.11 0.52 0.45 经营活动现金流 807.70 205.73 144.43 828.08 232.28 PB 5.20 3.86 3.67 3.16 2.65 其中营运资本减少 -261.13 -17.58 -200.10 397.27 -325.19 EV/EBITDA 11.56 9.21 17.20 12.44 9.37 投资活动现金流 -1,757.00 -534.22 -129.66 -125.32 -72.85 EV/SALES 2.10 2.10 3.32 2.41 2.00 其中资本支出 226.01 430.08 230.00 225.00 120.00 EV/IC 2.10 1.95 3.47 3.88 3.15