1、 雷曼光电雷曼光电（300162） 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公 司 深 度 公 司 深 度 小间距显示小间距显示进入高速成长期进入高速成长期，COB 封装封装 迎来迎来增长增长拐点拐点 买入买入（首次）（首次） 投资摘要投资摘要 小间距显示领军企业，小间距显示领军企业，COB 封装最强王者。封装最强王者。雷曼光电是一家中国 领先的 LED 制造企业，拥有从封装到应用的一体化产业布局，主要产 品包括 LED 超大屏幕显示屏、LEDHUB 智慧会议系统、家用 LEDPLAY 雷曼巨幕和 LED 智慧照明。得益于优质的研发团队，公司 在 201

2、7 年推出 COB 小微间距 LED 显示面板，成为产业内首家掌握 COB 小微间距 LED 显示面板生产技术的上市企业。公司在 COB 封装 领域深耕多年，2021年上半年在 COB显示产品中市场占有率超 30%， 位居国内第一。2021 年 9 月公司发布第二期股权激励计划，以 2020 年 度营业收入8.19亿元为基数，2021-2023年营收增长率不低于46.55%、 132.04%、254.16%，彰显公司发展信心。 超高清显示催生超高清显示催生 Micro LED 需求，掌握需求，掌握 COB 先发优势受益小先发优势受益小微微 间距发展间距发展。像素点间距突破 P1.0mm，小间距

3、 LED均价下降到 2.5万元 /平方米，技术成熟度不断提升推动 Micro LED 显示应用加速落地。 2020 年，全球小间距 LED 显示市场规模约 27 亿美元，受益于小间距 显示从专显向商显、家显等千亿级市场的应用拓展，叠加疫情缓解带 来需求反弹，预计到2025年小间距LED显示市场规模将超90亿美元， CAGR 为 27%。COB 技术路径伴随像素点间距不断缩小优势逐渐凸 显，雷曼作为 COB龙头，占据先发优势。目前国内小间距 LED显示市 场 COB 渗透率不到 10%，预计到 2025 年将接近 25%。 雷曼引领大屏智慧，共享千亿市场。雷曼引领大屏智慧，共享千亿市场。公司基于

4、 COB 封装技术、独 有的可大幅提升视觉分辨率、可明显降低成本的像素引擎专利技术优 势，自主研发并量产间距为 0.6mm - 1.9mm 的多规格 COB 8K Micro LED 超高清显示产品，陆续推出雷曼智慧会议系统 LEDHUB、138 寸 4K 旗舰版 LEDPLAY 雷曼巨幕等产品，已完成从专业显示市场到商用 显示、家用显示市场的覆盖。根据国家广电总局、工业部发布超高 清视频产业发展行动计划（2019-2022 年） ，预计到 2022 年国内超高 清视频产业总体规模超过 4万亿元，4K生态体系达到基本完善，8K关 键技术产品研发和产业化取得突破。借力政策东风，公司围绕 8K 超

5、高 清产业发展，凭借行业领先的 98.49%的良品率，有望快速打开成长天 花板，实现业绩快速增长。 盈利预测盈利预测 首次覆盖给予首次覆盖给予“买入买入”评级评级。我们预计公司2021-2023 年净利润分别 为 0.78、1.93 和 3.17 亿元，对应 EPS 分别为 0.22、0.55 和 0.91 元。当 前股价对应 2021-2023 年 PE 值分别为 52.44、21.23 和 12.90 倍。我们 看好 COB 封装快速降本后在显示屏领域实现快速渗透，公司作为国内 COB封装龙头将受显著受益并实现份额提升，随着 COB工艺和成本不 断优化，公司将快速从专业显示向商用显示和家用

6、显示领域推进，进 一步打开成长空间，实现业绩的快速增长。 风险提示风险提示 显示屏行业增长、COB渗透率提升、公司产能扩张低于预期。 数据预测与估值数据预测与估值 单位：百万元单位：百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 819 1302 2000 2961 年增长率 -15.3% 59.0% 53.6% 48.0% 归母净利润 -316 78 193 317 年增长率 -880.9% 124.7% 147.0% 64.6% 每股收益（元） -0.90 0.22 0.55 0.91 市盈率（X） 52.44 21.23 12.90 市净率（X） 4.08 6.03 4

7、.69 3.44 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所，上海证券研究所（2021年年12月月03日收盘价）日收盘价） 行业行业: 电子行业电子行业 日期日期: 2021 年年 12 月月 5 日日 基本数据基本数据 报告日股价（元） 11.7 12mth A 股价格区间（元） 4.58-14.07 总股本（百万股） 349.51 无限售 A股/总股本 76% 流通市值（亿元） 30.91 最近最近 6 个月股票与沪深个月股票与沪深 300 比较比较 -10% 11% 33% 54% 75% 97% 雷曼光电沪深300 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 2

8、目目 录录 一、小间距显示领军企业，一、小间距显示领军企业，COB 封装最强王者封装最强王者 . 4 1.1显示封装一体化布局，技术变革迎来拐点 . 4 1.2 收入规模快速提升，盈利能力逐步改善 . 6 1.3 深耕显示领域，技术成就地位 . 7 二、超高清显示催生二、超高清显示催生 Micro LED需求，小间距市场迎来高速发展需求，小间距市场迎来高速发展 . 10 2.1 Micro LED是超高清显示终极方案，COB是最佳封装方式 . 10 2.2 技术逐步成熟促进成本优化，需求复苏带动小间距市场 迎来爆发期 . 14 2.3 国产厂商占据小间距 LED主要份额，雷曼掌握 COB 先发

9、 优势 . 16 三、雷曼引领大屏智慧，共享千亿市场三、雷曼引领大屏智慧，共享千亿市场 . 18 3.1 深耕 COB 布局专业显示，扩展商显家显打开成长天花板 . 18 3.2 疫情促使视频会议需求提升，LED 会议一体机迎来发展 机会 . 21 3.3 5G+8K 拉动家用高清显示需求，超高清电视有望实现超 预期增长 . 23 四、盈利预测与投资建议四、盈利预测与投资建议 . 27 五、风险提示五、风险提示 . 29 六、附表六、附表 . 30 图图 图图 1 公司历史沿革公司历史沿革 . 5 图图 2 公司历年营收公司历年营收 . 6 图图 3 公司历年归母净利润公司历年归母净利润 .

10、6 图图 4 公司营收结构变化情况公司营收结构变化情况 . 7 图图 5 2021 年前半年度公司营业收入结构年前半年度公司营业收入结构 . 7 图图 6 公司毛利率净利率情况公司毛利率净利率情况 . 7 图图 7 公司期间费用率占总营收比例公司期间费用率占总营收比例 . 7 图图 8 公司股权结构（截止公司股权结构（截止 2021 年三季度）年三季度） . 8 图图 9 不同不同 LED 显示技术芯片尺寸和像素点间距特征显示技术芯片尺寸和像素点间距特征 . 10 图图 10 正装正装 COB 和倒装和倒装 COB 对比示意图对比示意图 . 12 图图 11 正装正装 COB 和倒装和倒装 C

11、OB 对比示意图对比示意图 . 14 图图 12 全球全球 LED 显示屏市场空间及增速显示屏市场空间及增速 . 14 图图 13 全球小间距全球小间距 LED 显示屏市场空间及增速显示屏市场空间及增速 . 14 图图 14 国内小间距国内小间距 LED 均价走势均价走势 . 15 图图 15 小间距小间距 LED 显示渗透率变化显示渗透率变化 . 15 图图 16 国内商用显示市场空间及增国内商用显示市场空间及增速速 . 15 图图 17 COB 技术在小间距技术在小间距 LED 显示渗透率变化显示渗透率变化 . 16 图图 18 全球全球 LED 显示市场竞争格局显示市场竞争格局 . 17

12、 kUiXcZjZcXcXxPzRuMwObR9R8OpNpPpNrQeRoPmOiNnNrP9PnNuNuOtOmONZmNnO 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 3 图图 19 小间距小间距 LED 显示市场竞争格局显示市场竞争格局 . 17 图图 20 COB 技术路径国内市场格局技术路径国内市场格局 . 17 图图 21 公司海外和国内业务占比情况（公司海外和国内业务占比情况（%） . 19 图图 22 公司国内外收入情况一览（亿元）公司国内外收入情况一览（亿元） . 19 图图 23 公司公司 COB 技术的技术的 Micro LED 业务增速情况业务增

13、速情况 . 20 图图 24 公司从专显市场逐步渗透进商用和家用市场公司从专显市场逐步渗透进商用和家用市场 . 20 图图 25 公司显示屏幕产能情况公司显示屏幕产能情况 . 21 图图 26 公司产能及渠道布局公司产能及渠道布局 . 21 图图 27 全球永久性居家办公人数比例全球永久性居家办公人数比例 . 21 图图 28 国内视频会议市场规模及预测国内视频会议市场规模及预测(亿元亿元) . 21 图图 29 中国数字会议系统需求量及预测（十万台）中国数字会议系统需求量及预测（十万台） . 22 图图 30 雷曼光电雷曼光电 8K LED 超高清显示产品率先通过超高清显示产品率先通过 8K

14、 认证认证 . 25 表表 表表 1 公司公司 LED 显示器产品显示器产品 . 4 表表 2 雷曼雷曼 LEDHUB 智慧会议系统智慧会议系统 . 4 表表 3 公司公司 LED 智慧照明智慧照明 . 5 表表 4 公司高管核心技术团队公司高管核心技术团队 . 8 表表 5 公司股权激励计划公司股权激励计划 . 9 表表 6 LCD、OLED 和和 Micro LED 显示技术对比显示技术对比 . 11 表表 7 正装、倒装和垂直结构正装、倒装和垂直结构 LED 芯片对比芯片对比 . 12 表表 8 SMD、IMD（N 合一）和合一）和 COB 封装方式对比封装方式对比 . 13 表表 9

15、家用显示市场空间测算家用显示市场空间测算 . 15 表表 10 各显示屏参数的区别对比各显示屏参数的区别对比 . 18 表表 11 公司合作项目一览公司合作项目一览 . 20 表表 12 雷曼雷曼 LEDHUB 智慧会议系统性能参数智慧会议系统性能参数 . 23 表表 13 5G+8K 应用场景应用场景 . 24 表表 14 5G+8K 案例案例 . 24 表表 15 5G+8K 应用场景应用场景 . 25 表表 16 雷曼雷曼 Micro LED 私人影院对比私人影院对比 SAMSUNG The Wall 26 表表17公司分业务收入、成本、增速与毛利率预测（单位：百公司分业务收入、成本、增

16、速与毛利率预测（单位：百 万元）万元） . 28 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 4 一、小间距显示领军企业，一、小间距显示领军企业，COB 封装最强王者封装最强王者 1.1 显示封装显示封装一体化布局，技术变革迎来拐点一体化布局，技术变革迎来拐点 深圳雷曼光电科技股份有限公司成立于深圳雷曼光电科技股份有限公司成立于 2004 年，是年，是国内国内 LED 制造先锋企业之一，主要聚焦制造先锋企业之一，主要聚焦 LED 中下游业务，产品包括中下游业务，产品包括 LED 超大尺寸超大尺寸显示显示屏屏、LEDHUB 智慧会议系统、智慧会议系统、LEDPLAY 雷雷 曼

17、巨幕、曼巨幕、LED 智慧照明。智慧照明。公司在 LED 封装、LED 设计和智能控 制技术等方面深耕十余年，是行业内COB集成封装技术的先行企 业。基于公司本身拥有出色的 LED封装实力，业务逐步向下游拓 展，推出采用COB封装技术的Micro LED超高清显示屏、LED固 装显示屏、LED 创意显示屏、LEDHUB 智慧会议系统、家用 LEDPLAY 雷曼巨幕、LED 智慧照明等产品，并已广泛用于安防、 监控、教育、指挥、调度、商业、会议等多个领域，客户集中在 政府、公安、交通等部门及企业中。 表表 1 公司公司 LED 显示器显示器产品产品 产品类别产品类别 产品间距产品间距 产品特点产

18、品特点 应用领域应用领域 基于 COB 封装的 Micro LED 超高清显 示屏 P0.6mm- P1.9mm 1）可无缝拼接，尺寸可无限扩展、 比例及规格可自由定制； 2）具有 高防护性、高可靠性：防撞、防 潮、防尘、防霉、防静电、正面防 水、超低失效率； 3）具有沉浸体 验的超高清显示效果：自发光、高 对比度、高刷新率、宽色域、广视 角； 4）寿命长，能耗低、安装拆 卸便捷，维护成本低。 专业显示：专业显示：安防（公安、刑侦、经侦、技 侦等） 、应急（医疗急救、疾控中心、消 防、人防等） 、交通（高速公路、轨道交 通、民航等） 、能源（水电、核电、石油 煤炭等） 、军队、司法的监控中心、

19、调度 指挥中心、数据中心等； 商业显示：商业显示：广电传媒、企业会议、展览展 示、影院、商业零售、校园教育等； 家家用显示：用显示：家庭电视、私人影院。 固装显示 屏 户内固装： P2mm-P6mm P4mm- P20mm 采用压铸铝结构，可确保良好拼接 效果；双重防水；并联模组结构无 风扇；安装维护方便，可前后维 护；户外条形屏/透明屏通透性好。 楼宇广告、商业广告、户外传媒、数字告 示牌、球场屏等。 租 赁 显 示 屏 P2mm- P10mm 轻便；安装简单快捷；不同点间距 之间可互换模组，相互拼接。 舞台演艺、展览展会、主题公园、礼堂 等。 创 意 显 示 屏 P2mm- P20mm 外

20、观创新度高；安装方式多样化； 视觉冲击力强。包括 LED球形屏、 易拉罐型屏、柔性屏、钻石屏、圆 柱屏、圆形屏、三角屏、鱼缸屏、 梯形屏、地砖屏、条形屏、LOGO 屏等。 博物馆、科技馆、体育馆、展厅、会议 室、星级酒店、高铁站、机场、舞台、电 视台、酒吧、影院、KTV、商场等的创意 展。 数据来源：公司年报，上海证券研究所数据来源：公司年报，上海证券研究所 表表 2 雷曼雷曼 LEDHUB 智慧会议系统智慧会议系统 产品类别产品类别 尺寸尺寸 产品特点产品特点 应用领域应用领域 110 寸 138 寸 165 寸 1）基于新一代 COB 超高清显示面板， 具有防护性高、可靠性高、清晰度高 等

21、；2）可多点触碰写、实现人机交 互；3）华为海思芯片，内置安卓及 Windows双系统，操作简便；4）高度集 成视频会议、文件管理、书写白板、无 线传屏等多功能于一体。 智慧商务：智慧商务：会议远程、远程招聘、异地 合作等； 智慧政务：智慧政务：治安监控、沙盘指挥、视频 会议等； 智慧教育：智慧教育：校园课堂、培训学习等； 智慧医疗：智慧医疗：远程会诊、远程监护、智慧 园区管理、病房探视等。 数据来源：公司年报，上海证券研究所数据来源：公司年报，上海证券研究所 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 5 表表 3 公司公司 LED 智慧照明智慧照明 产品类别产品类别 应

22、用领域应用领域 综合良率综合良率 LED工矿灯系列、LED面板灯系列、LED线条灯、LED高棚灯、 LED 停车场灯等 室内通用照明 98.6% LED鞋盒灯、LED 油站灯系列、LED外墙灯系列、LED路灯系列等 户外通用照明 98.5% LED教室灯、LED 黑板灯、LED录播面板灯、护目面板灯等 教育照明 98.2% LED隧道灯、LED 筒灯、格栅平板灯、LED条形灯盘 交通照明 98.4% 数据来源：公司年报，上海证券研究所数据来源：公司年报，上海证券研究所 回顾公司前期发展，快速完成从产业链中游到下游的覆盖。回顾公司前期发展，快速完成从产业链中游到下游的覆盖。 2004-2006

23、年期间，公司凭借优秀的研发实力和市场开拓能力一 举成为 LED 封装市场的优质企业；2006-2008 年，公司先后成立 福永 LED 显示屏工厂、白芒 LED 照明工厂，完成从 LED 器件封 装到LED应用产品的完整产业链布局；2011年公司在深交所创业 板挂牌上市，成为国内首家上市的 LED显示屏企业。 公司上市后一直在公司上市后一直在 LED 显示领域进行高科技创新，围绕显示领域进行高科技创新，围绕 8K 超高清产业发超高清产业发展展，把累积技术和产业链优势转化成长期发展的动，把累积技术和产业链优势转化成长期发展的动 能。能。2017 年公司在 COB 小微间距 LED 生产上完成技术

24、突破，成 为行业内率先掌握该技术的上市企业；2019 年公司推出了全球首 款基于 COB 技术的 324 寸 8K Micro LED 超高清显示屏，并攻克 点间距 P0.9mm的 COB微间距产品；2020年公司在荷兰 ISE展会 上发布全球首款基于 COB技术的超高清 0.6mm间距的 Micro LED 显示屏，同时，公司研发了独有专利的可大幅提升视觉分辨率、 并可明显降低成本的像素引擎技术；2021 年公司发布 138 寸家用 LEDPLAY雷曼巨幕，正式迈进 TO C端，完成专用、商用及家用 的全方位布局。 图图 1 公司历史沿革公司历史沿革 数据来源：公司官网，上海证券研究所数据来

25、源：公司官网，上海证券研究所 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 6 1.2 收入规模快速提升，盈利能力逐步改善收入规模快速提升，盈利能力逐步改善 海外市场需求好转，叠加海外市场需求好转，叠加 5G+8K 变革变革助推助推，公司业绩，公司业绩快速快速 提升提升。2018-2020年公司分别实现营业收入7.34亿元、9.67亿元、 8.19亿元，归母净利润分别为-0.36亿元、0.40亿元、-3.16亿元； 2021 年前三季度公司实现营业收入 9.23 亿元,同比提升 40.59%， 归母净利润 0.45 亿元，同比增长 7137.19%。2020 年公司营收和 归

26、母净利润均有所下滑，主要系受到疫情、国际贸易冲突、关税、 汇率等多方面影响，导致供需收紧，叠加公司为快速开拓国内市 场，加大研发和销售投入，以及子公司海外拓展受阻，从而进行 商誉计提。2021 年前三季度，随着海外市场需求逐步恢复，同时 在国内5G+8K的超高清视觉新变革的助推下，公司业绩表现强劲。 图图 2 公司历年营收公司历年营收 图图 3 公司历年公司历年归母净利润归母净利润 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所上海证券研究所 LED显示屏完成工艺突破，显示屏完成工艺突破，业绩业绩占比逐年提升。占比逐年提升。2018年公

27、司 业务主要分为显示（40.50%）和照明（51.32%）产品。同年，公 司在 COB小间距 LED显示领域实现工艺突破，发布 COB小间距 高清显示面板，并迅速在安防、监控、指挥中心、教育等多个领 域实现渗透，显示屏业务营收占比逐年提升。2021 年半年度公司 显示屏和照明产品收占比分别达到 70.60%、27.82%。 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 7 图图 4 公司营收结构变化情况公司营收结构变化情况 图图 5 2021 年年前前半年半年度度公司公司营业收入结构营业收入结构 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：

28、Wind，上海证券研究所上海证券研究所 公司毛利率趋于稳定，期间费用率公司毛利率趋于稳定，期间费用率呈下降趋势。呈下降趋势。2018- 2020年，公司毛利率均在 20%以上；2021年前三季度公司毛 利率为 24.04%，净利率为 5.09%。2020年受全球疫情影响， 公司业绩承压，导致净利率大幅下滑。2021 年全球疫情有所 好转，LED显示屏需求回暖，公司净利率回归正常。2021 年 前三季度公司期间费用为 1.74 亿元，同比提升 2.96%，主要 系公司扩充国内营销团队，以及研发投入加大所致。 图图 6 公司毛利率净利率情况公司毛利率净利率情况 图图 7 公司期间费用公司期间费用率

29、占总营收比例率占总营收比例 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所上海证券研究所 1.3 深耕显示领域，技术成就地位深耕显示领域，技术成就地位 公司属于家族企业，股权结构集中。李漫铁、王丽珊、李跃 宗和李琛为公司实际控制人，同时也是一致行动人，持股比例分 别为 17.59%、11.72%、1.61%和 1.58%，其中，李跃宗与王丽珊 系夫妻关系，李漫铁和李琛为其子女。公司第三大股东杰得投资 持股比例为 11.52%，李漫铁和李跃宗是其实际控制人。希旭投资 持股比例为 1.19%，王丽珊是其实际控制人。 公司公司深度深度 请务必

30、阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 8 图图 8 公司股权结构（截止公司股权结构（截止 2021 年三季度）年三季度） 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所，上海证券研究所 公司管理团队具备丰富的企业管理经验和公司管理团队具备丰富的企业管理经验和专业专业的技术的技术实力实力。 总裁李漫铁复合背景出身，先后毕业于华南理工大学无线电技术 专业和上海交通大学 EMBA 专业；副总裁左剑铭曾在多家企业中 担任高管职务，管理经验丰富；财务总监张琰拥有多年财务管理 经验，为公司规模不断扩大打下基础。公司长期以来追求技术创 新，研发投入持续提升，2020 年公司研发人员达到 278 人，占员 工

31、比例达 17.70%。截止 2021 年半年报，公司累计获得国内专利 300余项，具备完整的自主知识产权体系。 表表 4 公司高管核心技术团队公司高管核心技术团队 姓名姓名 职位职位 学历背景学历背景 工作经验工作经验 李漫铁李漫铁 总裁 董事长 董事 硕士研究生 曾任惠州市政府无线电管理委员会科员；广东惠州粤新通讯发展有限公 司总经理。现任深圳雷曼光电科技股份有限公司董事长兼总裁，并任惠 州雷曼光电科技有限公司执行董事兼总经理、深圳市拓享科技有限公司 董事长、深圳市康硕展电子有限公司董事等职务。 左剑铭左剑铭 副总裁 董事会秘书 硕士研究生 曾任哈尔滨理工大学机械工程一系讲师；在国泰君安证券

32、股份有限公司 先后担任经纪业务总部经理、大企业战略合作总部经理等职务；成都康 弘药业集团股份有限公司董事会秘书兼证券事务总监；南京中油恒燃石 油燃气股份有限公司副总经理、董事会秘书；深圳光聚通讯技术开发有 限公司总经理；上海宝藤生物医药科技股份有限公司副总裁。现任本公 司董事、运营副总裁、董事会秘书。 张琰张琰 财务总监 硕士研究生 历任深圳市艾玛化妆品有限公司财务经理；深圳市正道兴发展实业有限 公司财务经理。2004 年加入本公司，历任本公司财务经理、财务副总 监、风控部总监，现任公司财务总监。 数据来源：数据来源：Wind，上海证券研究所，上海证券研究所 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重

33、要声明请务必阅读尾页重要声明 9 股权激励计划股权激励计划彰显公司发展信心彰显公司发展信心。公司为了建立更为优质、 长效的激励机制，提升员工工作积极性，公司分别在 2017年（第 一期）和 2021年（第二期）发布股激励计划，激励对象包括公司 及子公司董事、高管、中层管理人员及核心技术（业务）骨干成 员。第二期股权激励计划以公司 2020 年营业收入 8.19 亿元为基 数，2021-2023 年营收增长率不低于 46.55%、132.04%、254.16%， 对应营收 12.00亿元、19.00亿元、29.01 亿元。 表表 5 公司股权激励计划公司股权激励计划 时间时间 名称名称 激励对象

34、激励对象 业绩考核目标业绩考核目标 2017 第一期股权 激励计划 公司管理人员及核心技术 （业务）骨干人员 考核年度为 2018-2020 年三个会计年度，每个会计年度考核 一次，以 2017 年营业收入为基数，2018、2019、2020 年营 业收入增长率不低于 160%、290%、550%。 2021 第二期股权 激励计划 公司（含控股子公司）任 职的董事、高级管理人 员、中层管理人员和核心 技术（业务）骨干人员 本激励计划在 2021-2023 年三个会计年度，分年度对公司的 业绩进行考核以，以 2020年营业收入为基数，2021、2022、 2023 年 营 业 收 入 增 长 率

35、 不 低 于46.55%、132.04%、 254.16%。 数据来源：公司年报，上海证券研究所数据来源：公司年报，上海证券研究所 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 10 二、超高清显示催生二、超高清显示催生 Micro LED需求，小间距市需求，小间距市 场迎来高速发展场迎来高速发展 2.1 Micro LED是超高清显示终极方案，是超高清显示终极方案，COB是最佳封装是最佳封装 方式方式 小间距、微尺寸成为小间距、微尺寸成为 LED 显示发展趋势，显示发展趋势，Micro LED 给出给出 超高清显示终极方案超高清显示终极方案。LED 显示技术一直沿着小间距、

36、微尺寸的 发展趋势不断演进，伴随着像素点间距缩小到P2.5mm（2.5mm） 以内，芯片尺寸微缩到 1mm 以内，小间距 LED 显示时代开启， LED 显示产业也成功打开了更高分辨率的应用市场。小间距、微 尺寸的趋势继续推动着小间距显示往小微间距显示拓展，Mini LED 显示以及 Micro LED 显示技术应运而生。Micro LED 显示技 术是指以自发光的微米量级的 LED芯片为发光像素单元，并将其 组装到驱动面板上形成高密度 LED 阵列的显示技术。Micro LED 芯片尺寸缩小到 50 微米以内，像素点间距更是小于 P1.5mm，对 应显示屏像素密度大幅提升，在视觉一致性、对比

37、度、色域以及 亮度等显示效果上表现十分出色。Mini LED 显示属于从小间距 LED显示到 Micro LED的过渡阶段，芯片尺寸处于 50-200微米， 像素点间距在 P1.5mm-P0.3mm。 图图 9 不同不同 LED 显示技术芯片尺寸和像素点间距特征显示技术芯片尺寸和像素点间距特征 数据来源：数据来源：TrendForce，上海证券研究所，上海证券研究所 Micro LED对比对比LCD、OLED显示技术在各项显示性能上均显示技术在各项显示性能上均 具备显著优势，诠释超高清显示终级方案亮点具备显著优势，诠释超高清显示终级方案亮点。LCD（液晶显示 方案）和 OLED（有机发光二极管

38、）是目前主流的平板显示技术。 LCD 靠背光面板发光，材料寿命长，具备显著的成本优势，在手 芯片尺寸芯片尺寸 （mm） 1.0 0.2 0.05 像素点间距像素点间距 （mm） 2.5 1.5 0.3 小小间距间距LED 显示显示 Mini LED 显示显示 Micro LED 传统传统LED 显示显示 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 11 机、电脑和电视等多种尺寸屏幕都有应用；但是 LCD存在结构较 厚、漏光、对比度较低、可视角窄、功耗高、响应时间长、不可 弯曲等劣势。 OLED 通过有机发光材料实现自发光，结构厚度较 LCD 变薄，不漏光，对比度高，可视角广

39、，功耗较低，响应时间 较短，可以弯曲，目前主要应用于手机、电脑等中小屏幕；但是 OLED 存在材料寿命较短，成本较高等劣势。Micro LED 作为新 一代显示技术，相比LCD和OLED显示性能更加优越，不仅结合 了前两者对比度高、可视角广、材料寿命长和可弯曲的优势，更 是在结构厚度、功耗、响应时间以及操作温度等方面有着更加优 越的表现；不过目前 Micro LED 技术还不太成熟，成本较高，凭 借其超高清、无缝拼接的优势在超大屏领域有一定应用。 表表 6 LCD、OLED 和和 Micro LED 显示技术对比显示技术对比 指标对比指标对比 LCD OLED Micro LED 结构结构 机

40、理机理 背光 自发光 自发光 亮度亮度 中 中 高 对比度对比度 5000：1 可视角可视角 窄 广 广 功耗功耗 高 中 低 响应时间响应时间 毫秒 微秒 纳秒 材料寿命材料寿命 长 短 长 柔性柔性 不可弯曲 可弯曲 可弯曲 操作温度操作温度 0-60 -50-70 -100-120 数据来源：数据来源：MicroDisplay，中国光学，上海证券研究所，中国光学，上海证券研究所 Micro LED 显示技术将显示技术将 LED 芯片作为像素发光单元，芯片作为像素发光单元，LED 芯片的结构和封装方式都是影响芯片的结构和封装方式都是影响 Micro LED显示器件综合性能的显示器件综合性能

41、的 关键。关键。LED芯片的结构主要有正装、倒装和垂直三种结构，芯片的结构主要有正装、倒装和垂直三种结构，LED 芯片的封装方式主要有芯片的封装方式主要有 SMD（表面贴装） 、（表面贴装） 、IMD（N 合一）和合一）和 COB（板上封装）等方式，预计整体（板上封装）等方式，预计整体 LED 显示的技术路径将沿显示的技术路径将沿 着从着从 SMD 到到 COB 的方向发展。的方向发展。 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 12 图图 10 正装正装 COB 和倒装和倒装 COB 对比示意图对比示意图 数据来源：行家说，上海证券研究所数据来源：行家说，上海证券研究所

42、 正装芯片存在成本优势，倒装芯片性能优越更符合小间距正装芯片存在成本优势，倒装芯片性能优越更符合小间距 LED 显示市场长远发展趋势。显示市场长远发展趋势。正装芯片是最早的 LED 芯片结构， 从上至下结构依次为电极、P 型半导体层、发光层、N 型半导体 层和蓝宝石衬底，结构特征导致其在散热性、发光效率、可靠性 等方面相对较差，但是在成本和工艺成熟度上有相对优势。倒装 芯片结构和正装芯片刚好相反，这使得倒装芯片在发光效率、散 热性、可靠性等方面表现优异，但是相比正装芯片成本较高。垂 直芯片在电流密度、可靠性方面表现突出，但是受制于高成本以 及低量产能力的限制。 表表 7 正装、倒装和垂直结构正

43、装、倒装和垂直结构 LED 芯片对比芯片对比 指标对比指标对比 正装芯片正装芯片 倒装芯片倒装芯片 垂直芯片垂直芯片 结构结构 电极位置电极位置 正负电极位于出光面 正负电极位于底面 正负电极分别位于出光面和底面 键合方式键合方式 引线 焊盘 焊盘+引线 电流密度电流密度 拥挤 较均匀 均匀 发光效率发光效率 较高 高 较高 散热性能散热性能 较好 好 好 可靠性可靠性 工艺成熟，可靠性高 可靠性高 可靠性高，电极处于不同表面不存 在电极迁移引起的短路问题 成本及量产能力成本及量产能力 成本低，量产能力强 成本较高，量产能力较 强 成本高，量产能力差 数据来源：艾比森，上海证券研究所数据来源：

44、艾比森，上海证券研究所 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 13 COB 封装具有最高的集成度，是封装具有最高的集成度，是 Micro LED 最佳封装方式最佳封装方式。 SMD封装先将单颗 LED芯片固晶到 BT板上封装成单个灯珠，再 将灯珠贴片到 PCB 板上做成显示模组；IMD 封装先将多颗 LED 芯片固晶到 BT 板上封装成单个灯珠，再将灯珠贴片到 PCB 板上， 相比 SMD 集成度更高；COB 是直接将 LED 芯片固晶到 PCB 板 上，然后对多颗 LED 芯片整体封装，集成度最高。COB 采用整 体封装的方式，防护性和气密性非常好，可靠性最高显示寿

45、命也 最长；COB 不额外使用 BT 板减少封装环节，同时导热通道缩短， 散热性能更加优越。虽然COB工艺环节更加简洁，但是技术实现 难度较高导致受制于产能规模以及良率问题，目前COB的“成本 -间距曲线”相较 SMD 存在较大独特性。在小间距的趋势下，尤 其在点间距下降到 P1.0（1 毫米）以内，SMD 贴片难度增加，成 本会呈现指数型增长趋势，COB 在成本管控上优势凸显，是未来 最佳的封装方案。 表表 8 SMD、IMD（N 合一）和合一）和 COB 封装方式对比封装方式对比 指标对比指标对比 SMD IMD（N 合一）合一） COB 结构结构 防护性能防护性能 差 较好 好 可靠性及

46、寿命可靠性及寿命 差 较好 好 封装集成度封装集成度 低 较低 高 散热散热 差 一般 好 画面显示效果画面显示效果 点光源出光，颗粒感明显 小面光源出光，显示效果较好 面光源出光，画面更加柔和 适用点间距适用点间距 P0.8-1.5mm P0.6-1.5mm P0.1-1.5mm 数据来源：艾比森，上海证券研究所数据来源：艾比森，上海证券研究所 COB 封装又可细分为正装封装又可细分为正装 COB 和倒装和倒装 COB，正装，正装 COB 具具 备成本优势，倒装备成本优势，倒装 COB 是未来主流路线是未来主流路线之一之一。正装 COB 发展较 早，采用 LED 正装芯片，通过打线在实现和

47、PCB 板的键合，虽 然在成本上具备一定优势，但打线方式在生产早期可能会带来焊 线虚焊、断线等降低可靠性的问题，技术迭代难度较高，但由于 正装路线已经历较长时间的工艺提升过程，在个别企业中生产工 艺已非常成熟，生产良率极高，基本弥补了前述难点。倒装 COB 芯片成本相对较高，通过芯片级的键合方式无需打线，可靠性得 到提升，理论上能够实现更高密度更小间距的封装，成为COB未 公司公司深度深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 14 来的主流路线之一。 图图 11 正装正装 COB 和倒装和倒装 COB 对比示意图对比示意图 数据来源：数字音视工程网，上海证券研究所数据来源：数字音视工

48、程网，上海证券研究所 2.2 技术逐步成熟促进成本优化，需求复苏带动小间距市技术逐步成熟促进成本优化，需求复苏带动小间距市 场迎来爆发期场迎来爆发期 受益于疫情缓解带来需求反弹，叠加小间距显示技术成熟度受益于疫情缓解带来需求反弹，叠加小间距显示技术成熟度 提升不断拓宽应用场景，小间距提升不断拓宽应用场景，小间距 LED 显示市场迎来爆发成长期，显示市场迎来爆发成长期， 整体整体 LED 显示市场快速增长显示市场快速增长。据 TrendForce 统计数据，2020 年 受疫情影响全球 LED 显示屏市场需求下滑，全球 LED 显示屏市 场规模为55.25亿美元，同比下降12.8%；伴随疫情缓解

49、，原先受 抑制的商业活动和运动赛事等需求复苏，预计 2021 年全球 LED 显示屏市场规模达到63.51亿美元，同比增长15.0%。安防监控、 企业会议以及家庭影院等高清化、大屏化、无缝化的需求持续驱 动着小间距 LED显示屏往新应用领域的拓展，显示技术成熟度不 断提升优化成本加快渗透速度，小间距 LED显示屏市场迎来爆发 成长期。据 TrendForce 统计数据，2020 年全球小间距 LED 显示 屏市场规模达 27.38亿美元，逆势同比增加 5.0%，预计到 2025年 市场规模将超 90 亿美元，CAGR 达到 27%，2025 年全球 LED 显 示屏市场规模预计将超 120亿美

50、元，CAGR 达到 16.8%。 图图 12 全球全球 LED 显显示屏市场空间及增速示屏市场空间及增速 图图 13 全球小间距全球小间距 LED 显示屏市场空间及增速显示屏市场空间及增速 数据来源：数据来源：TrendForce，上海证券研究所，上海证券研究所 数据来源：数据来源：TrendForce，上海证券研究所，上海证券研究所 0 20 40 60 80 100 120 140 20021E2022E2023E2024E2025E 全球LED显示屏市场规模（亿美元) 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 20021