1、压缩机配件全球龙头，强势切入光伏新能源 Table_CoverStock 制造力外溢系列报告之星帅尔（002860.SZ）深度报告 Table_ReportTime 2021 年 12 月 04 日 证券研究报告 公司研究 深度报告 星帅尔星帅尔(0(002860.SZ)02860.SZ) 投资评级投资评级 买入买入 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据 收盘价（元）24.81 52 周内股价 波动区间(元) 29.61-15.38 最近一月涨跌幅() 32.96 总股本(亿股)2.04 流通 A 股比例() 71.96 总市值(亿元)50 资料来源：万得，信达证券研发中心 压缩机配

2、件全球龙头，强势切入光伏新能源压缩机配件全球龙头，强势切入光伏新能源 2021 年 12 月 04 日 本期内容提要本期内容提要: : 公司为国内压缩机热保护器、起动器龙头，市场地位稳固客户资源充足公司为国内压缩机热保护器、起动器龙头，市场地位稳固客户资源充足。 公司自成立以来始终扎根冰箱与冷柜等领域的压缩机关键零部件研发、 生 产与销售，20172020 年，公司保护器、起动器+密封接线柱产品 CAGR 复合增长率为 11.1%，为公司多年稳健发展中流砥柱。作为细分行业龙 头，公司热保护器、起动器、密封接线柱全球市占率各近四分之一，下游 客户涵盖国内外知名压缩机厂商，包括华意系、东贝系、美的

3、系公司，深 得客户信赖。同时，公司产品盈利能力明显优于竞争对手，生产规模效应 显著，自动化水平走在行业前列。 电机、温控器、光通信组件成为公司稳定增长点，新能源汽车用空调电机电机、温控器、光通信组件成为公司稳定增长点，新能源汽车用空调电机 有望打开营收成长空间。有望打开营收成长空间。 上市之后，公司在保持传统业务优势的同时陆续 收购、增资新都安电器、浙特电机、富乐新能源等公司，切入温控器、中 小型与微特电机、光伏组件领域，逐步打造多元业务矩阵。其中，浙特电 机近年来积极布局新能源汽车领域， 我们预计新能源车用空调电机收入占 比已超过整体电机收入五成以上。 在国家政策支持和相关技术发展突破之 下

4、，新能源汽车产业将迎来飞跃式发展，公司有望乘产业发展东风打开自 身营收成长空间。 强势切入光伏组件赛道，在手订单充足，产能即将大放量。强势切入光伏组件赛道，在手订单充足，产能即将大放量。2021 年 2 月， 公司收购黄山富乐新能源科技有限公司 51%股权，切入市场空间巨大的 光伏产业。公司主要产品涵盖 166 半片/450W、182 半片/540W 组件，直 接或间接销售至美国、加拿大、德国等多国，为加拿大 A 公司在华唯一认 证供应商，在国内市场已与巨力新能源、泰恒新能源、嘉兴 36 所等大客 户展开合作，行业认可度大幅提升。目前公司在手订单火爆，产能紧张快 速扩产，公司预计 2023 年

5、达产后将拥有 3.5GW 组件产能，为公司长期 发展提供第二主线。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级：我们预计公司 21-23 年营业收入分别为 14.64/32.92/50.56 亿元，分别同比+57.9%/+124.9%/+53.6%；归母净利 润 1.52/2.05/2.66 亿元，分别同比+41.1%/+34.7%/+29.6%, 对应 PE 为 33.18/24.62/19.00 倍。首次覆盖。给予给予“买入买入”评级。评级。 风险因素：风险因素：下游白电行业需求不及预期、新能源车用电机业务拓展不及预 期、光伏产业政策变化、订单获取不及预期、公司盈利能力不及预期等。 重要财务指标

6、重要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入(百万元) 708 927 1,464 3,292 5,055 增长率 YoY % 73.1% 30.9% 57.9% 124.9% 53.6% 归属母公司净利润 (百万元) 131 108 152 205 266 增长率 YoY% 37.7% -17.9%41.1% 34.7% 29.6% 毛利率% 31.2% 26.1% 20.3% 12.8% 10.7% 净 资 产 收 益 率ROE% 15.7% 10.4% 12.8% 14.7% 16.0% EPS(摊薄)(元) 0.65 0.53 0.75 1.01

7、 1.31 市盈率 P/E(倍) 38.43 46.81 33.18 24.62 19.00 市净率 P/B(倍) 6.02 4.88 4.24 3.62 3.04 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2020年 12月02日收盘价 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 星帅尔沪深300 mWkZ9UlXdWcXxPxPuMuM9PaO9PoMrRmOqRlOoPsQkPnNsMaQoOvMvPrNsPwMnRsO 目 录 一、国内热保护器、起动器龙头，长期经营优良稳健 .6 1.1 长期经营优良稳定，逐步打造多元业务矩阵 .6 1.2 深耕制冷压缩机零部件领域，细分行业

8、龙头地位稳固 .8 1.3 零部件产业链延伸，电机、温控器、光通信组件等业务步入正轨 . 12 二、制造力外溢：强势切入光伏赛道 . 16 三、 “一体两翼” ，完善内控管理静待振翅腾飞 . 21 四、盈利预测、估值与投资评级 . 23 五、风险因素 . 24 表 目 录 表 1：热保护器产品类型 . 8 表 2：起动器产品类型 . 9 表 3：组合式继电器及重锤起动继电器产品类型 . 9 表 4：密封接线柱产品类型 . 10 表 5：热保护器、起动器行业格局 . 11 表 6：新都安温控器系列产品 . 14 表 7：公司收购富乐新能源过程 . 16 表 8：光伏产业受国家政策支持 . 17

9、表 9：富乐新能源产品矩阵 . 17 表 10：富乐新能源公司高管经验丰富 . 17 表 11：富乐新能源客户矩阵 . 18 表 12：可比公司光伏组件净利率（%） . 20 表 13：公司未来营收和利润贡献测算（元/个，W，GW，万片，亿元，%） . 20 表 14：公司营业收入预测（百万元，%） . 23 表 15：可比公司估值（截至 2021/12/02） . 24 图 目 录 图 1：公司主营业务营收占比 . 6 图 2：收入及同比增速（亿元、%） . 7 图 3：归母净利润及同比增速（亿元、%） . 7 图 4：星帅尔股权结构图 . 7 图 5：公司制冷压缩机零部件业务营收及同比（%

10、） . 8 图 6：制冷压缩机零部件主要客户 . 10 图 7：冰箱制冷压缩机集中度高 . 11 图 8：公司热保护器起动器和密封接线柱毛利率（%） . 11 图 9：公司与天银机电制冷压缩机零部件毛利率（%） . 11 图 10：公司保护器、起动器、组合式两器产量（万件） . 12 图 11：浙特电机公司荣誉 . 12 图 12：浙特电机主营产品 . 12 图 13：星帅尔电机业务总营收（万元） . 13 图 14：浙特电机业务矩阵 . 13 图 15：公司温控器营收及同比（万元、%） . 14 图 16：公司温控器毛利率（%） . 14 图 17：各国吸尘器渗透率（%） . 15 图 18

11、：我国吸尘器市场规模及同比（亿元、%） . 15 图 19：我国微波炉销量及同比（万台、%） . 15 图 20：淘系平台饮水机销售额（亿元、%） . 15 图 21：华锦电子光通信、光传感器组件产品 . 16 图 22：富乐新能源现有股权结构 . 16 图 23：公司产品矩阵丰富 . 19 图 24：富乐新能源投产时间线 . 20 图 25：公司人均创收、人均创利（万元） . 21 图 26：销售、管理、研发费用及费用率（万元、%） . 21 图 27：近年公司毛利率与净利率（%） . 22 图 28：公司存货周转天数（天） . 22 图 29：公司应收账款周转天数（天） . 22 投资聚焦

12、：我们与市场不同的观点投资聚焦：我们与市场不同的观点 公司分业务板块来看：公司分业务板块来看： 1） 公司深耕制冷压缩机部件领域，细分行业龙头地位稳固。公司深耕制冷压缩机部件领域，细分行业龙头地位稳固。公司作为国内热保护器、起动 器和密封接线柱细分龙头，市场地位稳固，与下游主要客户深度合作，产品盈利能力稳 健且显著优于竞争对手，同时具备规模效应和行业领先自动化生产水平，我们预计制冷 压缩机部件业务将长期稳定发展。 2） 电机、温控器、光通信与光传感器组件业务步入正轨，为公司增添新的增长点。电机、温控器、光通信与光传感器组件业务步入正轨，为公司增添新的增长点。公司上 市之后在家电零部件产业链拓展

13、延伸，逐步进入电机、温控器、光通信、光传感器组件 领域，其产品终端应用范围广泛，包含新能源车、清洁电器、小家电等高成长性赛道， 近年来板块营收和业务占比持续提升，未来发展将与终端产业高景气度共振。 3） 积极布局扩大产能，光伏组件业务即将大放量。积极布局扩大产能，光伏组件业务即将大放量。在国家政策方针支持下，推动光伏产 业发展是实现我国“碳中和、碳达峰”意向的重要举措之一。公司以多年积累的制造 和生产管理优势，从熟悉的制造环节切入光伏组件代工领域，将有效提高自身业务板 块延伸成功率。公司在手订单火爆，行业认可度高，积极建设扩大现有产能，公司预 计 2022 年初富乐新能源光伏组件产能将达到 1

14、.5GW，2023 年将达到 3.5GW，营收 和利润将在未来两年得到快速增长。 总体来看，公司业务矩阵总体来看，公司业务矩阵完整多元，根基稳固前景开阔，以传统白电制冷压缩机零部件业完整多元，根基稳固前景开阔，以传统白电制冷压缩机零部件业 务为守，以光伏、新能源车用电机等新业务为攻，一体两翼、攻守兼备，业务规模有望迎务为守，以光伏、新能源车用电机等新业务为攻，一体两翼、攻守兼备，业务规模有望迎 来新的爆发期。来新的爆发期。 一、国内热保护器、起动器龙头，长期经营优良稳健 1.1 长期经营优良稳定，逐步打造多元业务矩阵。长期经营优良稳定，逐步打造多元业务矩阵。 公司为国内制冷压缩机热保护器、起动

15、器龙头公司为国内制冷压缩机热保护器、起动器龙头。星帅尔最早成立于 1997 年 11 月，前身“星 帅尔有限”在设立时名称为“杭州帅宝电器有限公司” ，系由杭州富阳电子集团公司下属杭 州继电器厂通过股份制改造设立的有限公司，从事保护器、起动器等压缩机零部件研发、生 产和销售。 201516 年， 公司新增全资子公司华锦电子及欧博电子，正式切入密封接线柱领 域。2017 年 4 月，星帅尔于 A 股首次公开发行股票上市。 成立以来，公司始终扎根冰箱与冷柜等领域的压缩机关键零部件的研发、生产和销售，以热 保护器、起动器为核心，产品覆盖国内外主要压缩机生产厂家，包括钱江系、华意系、东贝 系公司、美芝

16、系公司等，为国内知名制冷压缩机零部件供应商。 上市之后，在保持传统业务优势的同时，公司陆续收购、增资新都安电器、浙特电机、富乐上市之后，在保持传统业务优势的同时，公司陆续收购、增资新都安电器、浙特电机、富乐 新能源等公司，切入温控器、中小型与微特新能源等公司，切入温控器、中小型与微特电机、光伏组件领域，逐步打造多元业务矩阵。电机、光伏组件领域，逐步打造多元业务矩阵。 2021 年上半年白电行业相关业务营收 5.56 亿元，占整体营收比重为 75.76%，较去年同期 降低约 10 个点；电机行业营收为 0.91 亿元，占 12.33%，同比增长约 1pct；光伏行业收入 为 0.58 亿元，占比

17、 7.86%，其他业务占比为 4.05%。 公司营业收入高速增长，整体规模步入发展快车道。公司营业收入高速增长，整体规模步入发展快车道。18-20 年公司总营收分别达到 4.09、 7.08、9.27 亿元，同比增长 15.33%、73.08%、30.89%，归母净利润分别为 0.95、1.31、 1.08 亿元，同比分别+6.72%、+37.71%、-17.79%。今年上半年公司营收为 7.34 亿元，同 比增长 76.20%，归母净利润为 0.85 亿元，同比+60.68%；即使剔除富乐新能源并表影响，即使剔除富乐新能源并表影响， 上半年公司营收仍同比上半年公司营收仍同比+62.35%，业

18、绩增速表现十分亮眼。，业绩增速表现十分亮眼。 图图 1：公司主营业务营收占比（：公司主营业务营收占比（%） 资料来源：星帅尔年报及半年报，信达证券研发中心 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20021H1 光伏行业 电机行业 其他业务 白电行业 图图 2：收入及同比增速（亿元、：收入及同比增速（亿元、%） 图图 3：归母净利润及同比增速（亿元、：归母净利润及同比增速（亿元、%） 资料来源：Wind，信达证券研发中心 资料来源：Wind，信达证券研发中心 公司实际控制权集中，股权结构稳定。公司实际控制权集中，股权结构稳定

19、。星帅尔实际控制人为楼月根、楼勇伟父子，根据公司 2021 年三季报，二人直接持有公司 30.41%、2.52%股权，且通过福鼎星帅尔投资有限公司 间接持有 8.11%的上市公司股权，合计持股比例约 41%。公司上市之后前十大股东及持有 股票数量变化较小，股权结构十分稳定。 1.2 深耕制冷压缩机部件领域，细分行业龙头地位稳固深耕制冷压缩机部件领域，细分行业龙头地位稳固 公司深耕热保护器、起动器和组合式继电器的研发、生产与销售，在细分领域具有显著的技公司深耕热保护器、起动器和组合式继电器的研发、生产与销售，在细分领域具有显著的技 术和市场优势，龙头地位稳固，业绩增长稳健术和市场优势，龙头地位稳

20、固，业绩增长稳健。20172020 年，公司保护器、起动器+密封 接线柱产品 CAGR 复合增长率为 11.1%；21 年上半年营收共计 3.46 亿元，占总收入比重 为 37.4%，为公司多年稳健发展的中流砥柱，并在过去几年内一直保持稳定增长。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 2 4 6 8 10 20021H1 营收（亿元）同比（右轴） -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 20021H1

21、 归母净利润（亿元）同比（右轴） 图图 4：星帅尔股权结构图：星帅尔股权结构图 资料来源：Wind，信达证券研发中心 组合式热保护器组合式热保护器、扁形保护器扁形保护器和和超低耗能起动器超低耗能起动器是公司优势产品：是公司优势产品： 1） 热保护器热保护器 热保护器主要作用是为制冷压缩机提供电动机的过流、 过温保护， 通常被串联在压缩机回路 中，当回路中运转的电流或温度超过规定标准值时，热保护器中的热敏元件（双金属片）将 变形和翻转，切断电路，从而起到防止电动机因温度过高或电流过大而烧毁的作用。 公司生产的热保护器产品不但具有体积小、重量轻、反应灵敏等特点，可以满足当下压缩机 小型化、 轻量化

22、、 低能耗的趋势和要求， 同时具备安全防爆优势， 已认证通过 IEC/EN 60079- 15：2010 防爆标准，可有效解决部分环保制冷剂易燃易爆的缺点，使用更加稳定流畅。 2） 起动器起动器 起动器主要用于帮助压缩机完成起动工作。 压缩机在起动时通常需要较大的电流和转矩， 而 起动后正常运转时需要的电流和转矩会大幅下降，因此，为了节省能耗，起动器通过给压缩 机的电动机加上一组辅助线圈， 并在起动或运行时连通或切断辅助线圈， 即可有效控制不同 图图 5：公司保护器、起动器：公司保护器、起动器+密封接线柱业务营收及同比（万元、密封接线柱业务营收及同比（万元、%） 资料来源：Wind，信达证券研

23、发中心 表表 1：热保护器产品类型：热保护器产品类型 序号序号产品名称产品名称产品图片产品图片用途用途 1 冰箱（饮水机）用压 缩机热保护器 （扁形保护器） 冰箱、冰柜压缩机起动 满足IEC60079-15-2010标准 2 冰箱压缩机用热保护 器（圆形保护器） 冰箱、冰柜压缩机起动 3 空调压缩机用热保护 器 空调压缩机 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 20172018

24、20192020 保护器、起动器+密封接线柱同比 状态下压缩机的电流和转矩。PTC 类起动器没有触点，不会产生火花，具有结构简单、可靠 性较高等特点。公司自主研发超低功耗 PTC 起动器，功耗低于 0.4W，具有显著节能优势， 并且能使正常工作时起动芯片不发热，大幅延长使用寿命。 3） 组合式起动热保护器组合式起动热保护器 组合式起动热保护器是通过工艺技术将起动器和热保护器组合起来， 不仅能够有效缩小产品 占用空间， 还可以在组合式继电器上增加多个接线端， 连接压缩机内外部不同功能部件电路， 保障压缩机的工作安全。 此外， 星帅尔全资子公司华锦电子此外， 星帅尔全资子公司华锦电子主营业务包含制

25、冷压缩机密封接线柱， 终端产品主要包括主营业务包含制冷压缩机密封接线柱， 终端产品主要包括 家用冰箱、空调、商用冷柜、电动汽车空调等。家用冰箱、空调、商用冷柜、电动汽车空调等。密封接线柱主要用于实现压缩机内外电源线 表表 2：起动器产品类型：起动器产品类型 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 表表 3：组合式继电器及重锤起动继电器产品类型：组合式继电器及重锤起动继电器产品类型 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 序号序号产品名称产品名称产品图片产品图片用途用途 1 普通冰箱压缩机用 PTC起动器 冰箱、冰柜压缩机起动 2 低功耗安全型PTC起 动器QPS2 冰箱、冰柜压缩机起动 3 超低功

26、耗冰箱压缩机 用QPE2起动器 冰箱、冰柜压缩机起动 序号序号产品名称产品名称产品图片产品图片用途用途 1组合式PTC起动器家用冰箱、冰柜压缩机起动 2组合式起动保护器家用冰箱、冰柜压缩机起动 3组合式起动保护器家用冰箱、冰柜压缩机起动 重锤 起动 继电 器 1 冰箱压缩机用起动继 电器 可承受较大电流 商用冰箱、冰柜压缩机起动 组合 式继 电器 的连接、绝缘和密封等功能，具有气密性高、绝缘度强、耐腐蚀性强和安全性高等优势。 公司客户涵盖国内外知名压缩机厂商， 产品销路稳定畅通。公司客户涵盖国内外知名压缩机厂商， 产品销路稳定畅通。 公司的直接下游主要客户涵盖国 内外大多数知名压缩机生产厂家，

27、 包括华意系、 东贝系、 美的系公司、 钱江公司、 江苏白雪、 四川丹甫、LG 电子、 尼得科电机、 恩布拉科等。其终端下游行业客户则包含为海尔、海信、 美的、美菱、奥马、惠而浦、西门子、夏普、伊莱克斯、三星、LG 电子等国内和国际知名 企业，深得客户信赖。 目前国内下游制冷压缩机产业格局较为成熟稳定， 市场集中度较高。 这使得上游配件厂商具目前国内下游制冷压缩机产业格局较为成熟稳定， 市场集中度较高。 这使得上游配件厂商具 有较为稳定的市场，业务体量和集中度也随着主要客户的发展而上升。有较为稳定的市场，业务体量和集中度也随着主要客户的发展而上升。目前，下游知名客户 多集中于泛长三角地区，而公

28、司及子公司位于江浙等交通便利之处，具有优良的区位优势， 可满足客户零库存管理、即时补货，采购周期短等条件。 零部件供应商由于与客户深入 “绑定” 的行业特殊性， 对于主要大客户的依赖程度通常较高，零部件供应商由于与客户深入 “绑定” 的行业特殊性， 对于主要大客户的依赖程度通常较高， 而公司却没有对单一客户产生依赖。而公司却没有对单一客户产生依赖。2020 年前五大客户合计销售金额虽占总营收比例的 64.5%，但订单分布较为均衡，单一客户占比较低，不存在订单高度集中的情况。 表表 4：密封接线柱产品类型：密封接线柱产品类型 资料来源：华锦电子官网，信达证券研发中心 图图 6：制冷压缩机零部件主

29、要客户：制冷压缩机零部件主要客户 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 序号序号1234 产品图片产品图片 产品名称产品名称冰箱制冷压缩机接线端空调制冷压缩机接线端商用制冷压缩机接线端电动汽车空调压缩机接线端 目前公司在热保护器和起动器行业内的主要竞争对手包括森萨塔科技、天银机电、广州森目前公司在热保护器和起动器行业内的主要竞争对手包括森萨塔科技、天银机电、广州森 宝，星帅尔宝，星帅尔与以上三家公司占据了国内冰箱、冷柜等压缩机热保护器、起动器市场的大部分与以上三家公司占据了国内冰箱、冷柜等压缩机热保护器、起动器市场的大部分 份额，而公司在密封接线柱行业内的主要竞争者有艾默生富塞、三环集团。份额

30、，而公司在密封接线柱行业内的主要竞争者有艾默生富塞、三环集团。从 2017 年公司 招股书披露来看， 公司在热保护器、 起动器和密封接线柱全球市场占有率分别达到25.16%、 25.12%和 26.70%。 公司保护器和起动器的毛利率长期稳定， 盈利能力显著好于主要竞争对手。公司保护器和起动器的毛利率长期稳定， 盈利能力显著好于主要竞争对手。 由于公司主要竞 争对手之一天银机电从 2014 年起不披露细分产品的毛利率，我们可大致以星帅尔热保护器 起动器+密封接线柱整体毛利率与天银冰箱压缩机配套产品整体毛利率进行对比，星帅尔在 制冷压缩机零部件主营业务盈利能力上优于竞争对手。 图图 8：公司热保

31、护器起动器和密封接线柱毛利率（：公司热保护器起动器和密封接线柱毛利率（%） 图图 9：公司与天银机电制冷压缩机零部件毛利率（：公司与天银机电制冷压缩机零部件毛利率（%） 资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 01020304050 2017 2018 2019 2020 保护器、起动器密封接线柱 0 10 20 30 40 50 2001920202021 天银机电：冰箱压缩机用配套产品毛利率 星帅尔：热保护器+起动器+密封接线柱整体毛利率 图图 7：冰箱制冷压缩机市场集中度高：冰箱制冷压缩机市场集中度高 资料来源：头豹研究院，信达证

32、券研发中心 表表 5：热保护器、起动器行业格局：热保护器、起动器行业格局 公司名称公司名称公司披露市场占有率公司披露市场占有率 星帅尔 2016年公司在热保护器、起动器和密封接线柱全球全球市场占有率分别达到 25.16%、25.12%和26.70% 天银机电 2017年公司 PTC类起动器与无功耗类起动器合计销售量为3,835.02万 只，全国市场占有率约为25.52% 广州森宝 其1820年保护器、起动器业务营收均在1亿元左右，约为星帅尔的1/3。 资料来源：公司年报，Wind，信达证券研发中心 31% 19% 12% 11% 4% 3% 20% 长虹华意黄石东贝钱江制冷安徽美芝广州万宝恩布

33、拉科其他 星帅尔星帅尔作为行业龙头，其规模效应优势显著。作为行业龙头，其规模效应优势显著。和天银热保护器、起动器产品毛利率的直接对 比来看，公司同样较天银机电具有更亮眼的盈利表现。2014 年星帅尔起动器产量约为天银 机电的 1.5 倍，生产规模效应使得相对固定的生产成本被摊薄。参考历史产能数据，公司每 年一直保持较为平稳的增产速度，持续放大自身规模优势。 公司在自动化程度上走在同行业前列，自上市之后与相关设备厂商合作改造建设了自动化公司在自动化程度上走在同行业前列，自上市之后与相关设备厂商合作改造建设了自动化 生产线，目前自动化水平已显著提高。生产线，目前自动化水平已显著提高。例如，对于热保

34、护器的核心部件“双金属片”的冲压 成型，公司目前采用的相关设备在制作工艺和精度上达到业内领先水平。 1.3 零部件产业链延伸，电机、温控器、光通信组件等业务步入正轨零部件产业链延伸，电机、温控器、光通信组件等业务步入正轨 （一）浙特电机：发力新能源车、电梯等新领域（一）浙特电机：发力新能源车、电梯等新领域 公司全资子公司浙特电机为国家级高新技术企业， 拥有国家级电机实验室、 省级高新技术企浙特电机为国家级高新技术企业， 拥有国家级电机实验室、 省级高新技术企 业研究开发中心、 国际先进的电机生产专用设备和检测设备业研究开发中心、 国际先进的电机生产专用设备和检测设备等， 生产产品包括中小型电机

35、、 风力发电机、清洗泵电机、微特电机系列产品，其中中小型和微型电机产品主要涵盖电梯门 电机、 新能源汽车驱动电机、 新能源汽车空调压缩机电机、 家用、 商用空调压缩机交流电机、 冰箱压缩机交流和无刷直流电机等。终端终端产品应用产品应用于于冰箱、空调、电梯、清洗机、新能源汽冰箱、空调、电梯、清洗机、新能源汽 车、厨余粉碎机、水泵等领域车、厨余粉碎机、水泵等领域。 图图 11：浙特电机公司荣誉：浙特电机公司荣誉 图图 12：浙特电机主营产品：浙特电机主营产品 资料来源：浙特电机官网，信达证券研发中心 资料来源：浙特电机官网，信达证券研发中心 图图 10：公司保护器、起动器、组合式两器产量（万件）：

36、公司保护器、起动器、组合式两器产量（万件） 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 2016年2017年2018年2019年2020年 热保护器产量起动器产量同比组合式两器 热保护器产量同比起动器产量同比组合式两器产量同比 目前下游目前下游客户包括上海海立电器、上海海立新能源、上海江菱机电、绿田机械、威特电梯部客户包括上海海立电器、上海海立新能源、上海江菱机电、绿田机械、威特电梯部 件、永大（电梯）中国等，相关产品在市场和技术研发方面均建立了

37、一定的竞争优势。件、永大（电梯）中国等，相关产品在市场和技术研发方面均建立了一定的竞争优势。2020 年电机产品营收达到 3.80 亿元，占上市公司收入比重为 41.03%，较 19 年明显上升。若除 去白电相关电机产品，其余产品营收占上市公司总收入 12.33%。 浙特浙特电机具有较强的技术创新和产品研发能力， 积极布局新能源汽车电机领域。电机具有较强的技术创新和产品研发能力， 积极布局新能源汽车电机领域。 浙特电机成 立院士专家工作站， 开展永磁电机、 电机与控制器结合等新产品、 新领域的研究和技术合作， 多次获得省市级荣誉，例如被评为“浙江省博士后工作站” 、 “工业亩均效益领跑者企业”

38、， YMZT851 系列车用涡旋式压缩机永磁同步电机被评为浙江省制造精品，新能源汽车用超高 效多级冷却电机及系统开发被评为浙江省重点技术创新项目。 目前公司已获得电机设计、 工 艺等方面的相关发明专利， 并已开始实现专利技术产业化应用， 产品质量及先进技术受到客 户的一致好评。 近年来公司近年来公司积极在新能源汽车用电机产品方面布局，我们预计新能源车用空调收入占比已积极在新能源汽车用电机产品方面布局，我们预计新能源车用空调收入占比已 超过公司整体电机收入五成以上。超过公司整体电机收入五成以上。 在国家及地方政府配套政策的支持下， 目前我国新能源汽 车已实现产业化和规模化的飞跃式发展，整体产业由

39、“培育期”进入“成长期” 。 图图 13：星帅尔集团电机业务总营收（万元、：星帅尔集团电机业务总营收（万元、%） 资料来源：公司年报，信达证券研发中心 图图 14：浙特电机业务矩阵：浙特电机业务矩阵 资料来源：浙特电机官网，信达证券研发中心 32% 33% 34% 35% 36% 37% 38% 39% 40% 41% 42% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 20192020 电机营收营收占比 （二）温度控制器（二）温度控制器 公司控股子公司新都安专业从事于温度控制器的研发、生产和销售，主营产品为 KSD 系列

40、突跳式温控器（双金属片突跳式温控器） ，将定温后的双金属片作为热敏感反应组件，从而 起到控制电路的作用。公司生产温控器主要应用于变压器、微波炉、饮水机、咖啡机、热水公司生产温控器主要应用于变压器、微波炉、饮水机、咖啡机、热水 器、吸尘器等小家电领域器、吸尘器等小家电领域，目前公司主要客户包含美的、格兰仕、苏泊尔、利仁、科沃斯、 方太、松下、夏普、惠而浦、三星、LG 等公司。 2020 年公司温控器产品贡献销售额为年公司温控器产品贡献销售额为 8563.08 万元，较去年同期增长万元，较去年同期增长 25%，占公司总营收，占公司总营收 比重为比重为 9.24%。毛利率方面，温控器产品在过去几年起

41、伏不大，盈利能力较为平稳。 图图 15：公司温控器营收及同比（万元、：公司温控器营收及同比（万元、%） 图图 16：公司温控器毛利率（：公司温控器毛利率（%） 资料来源：wind，信达证券研发中心 资料来源：wind，信达证券研发中心 由于温度控制器是很多小家电的必备零部件之一，因此温控器市场景气度很大程度上将与由于温度控制器是很多小家电的必备零部件之一，因此温控器市场景气度很大程度上将与 终端小家电市场共振。终端小家电市场共振。对标发达国家，目前我国长尾小家电保有量仍处于较低水平，未来成 长空间较为广阔。以温控器主要应用产品之一的吸尘器举例，我国吸尘器渗透率目前为 33.8%，而欧美、日韩等

42、发达国家吸尘器渗透率都已达到 90%以上。疫情催化下，2020 年 我国吸尘器市场规模为 195.53 亿元，同比+31.82%，清洁小家电赛道崛起正当时。其他终 端小家电产品例如微波炉和饮水机市场规模同样在稳步提升中。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 20020 温控器同比 30.00 32.00 34.00 36.00 38.00 40.00 2001920202021 毛利率 表表 6：新都安温控器系列产品：新都安温控器系列产品 资料来源：新都

43、安官网，信达证券研发中心 产品系列产品系列KSD1KSDS系列CWK-4PB系列 产品图片产品图片 概述概述 一款专门为对汽车空调压缩机起到保 护作用而开发的温控器，与常规温控 器具有相同功能，体积小，成本低。 小型带外壳的热敏双金属片式温度控制器。通过外界温度对碟形热敏双金属片的作 用，使碟形热敏双金属片产生变形，并瞬间跳动，带动触点动作，从而达到断开或 关闭电器其工作温度固定，动作可靠，使用寿命长，无干扰。 图图 17：各国吸尘器渗透率（：各国吸尘器渗透率（%） 图图 18：我国吸尘器市场规模及同比（亿元、：我国吸尘器市场规模及同比（亿元、%） 资料来源：Euromonitor，信达证券研

44、发中心 资料来源：智研咨询，信达证券研发中心 图图 19：我国微波炉销量及同比（万台、：我国微波炉销量及同比（万台、%） 图图 20：淘系平台饮水机销售额（亿元、：淘系平台饮水机销售额（亿元、%） 资料来源：产业在线，信达证券研发中心 资料来源：淘数据，信达证券研发中心 （三）光通信、光传感组件（三）光通信、光传感组件 华锦电子在2015年正式成为星帅尔全资子公司， 当时主营业务仅为密封接线柱， 而光通信、 传感器组件是近年来华锦电子在新兴领域的研发投入与市场布局。 光通信、 传感器组件的用 途是与专用芯片封装， 通过光电转换能起到信号放大与滤波作用， 广泛应用于通讯信号的发 射与接收装置，其

45、终端产品品类十分丰富，涵盖儿童玩具、照明、开关、消磁电路、限流元其终端产品品类十分丰富，涵盖儿童玩具、照明、开关、消磁电路、限流元 件、件、 ETC、 GPS、 微波通讯等等微波通讯等等。 目前华锦电子就已光通信、 光传感器组件与厦门三优光电、 海宁光通电子科技、福州中科光芯科技等客户建立了良好的沟通、供货等关系。 光通信、光传感器组件业务对星帅尔整体集团营收的贡献还比较小，2020 年全年、2021 年 上半年占比分别为 1.22%、1.08%，但规模增长速度非常迅猛，2020 年全年、年全年、2021 年上半年上半 年营收分别为年营收分别为 1132、790 万元，同比增长万元，同比增长

46、1761.93%、60.38%。光通信、光传感器组件终 端市场空间广阔，期待未来业务加速放量成为公司营收稳定贡献点。 0 20 40 60 80 100 120 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 中国日本韩国德国 西班牙英国美国 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 50 100 150 200 250 20020 吸尘器零售市场规模同比 0.00% 5.00%

47、10.00% 15.00% 20.00% 0 2000 4000 6000 8000 10000 20021H1 销售量（万台）同比 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 5 10 15 20 20021H1 销售额（亿元）同比 二、制造能力外溢：强势切入光伏赛道 公司多年积累的制造和生产管理优势， 成为公司切入光伏组件代工领域的重要基石。公司多年积累的制造和生产管理优势， 成为公司切入光伏组件代工领域的重要基石。 光伏行 业技术变化快，前期研发投入大，星帅尔率先选择较为熟悉的制造环节切入，有利于

48、降低经 营风险，提高业务板块延伸的成功概率。 2021 年 2 月，公司通过现金收购的方式以 3060 万元的价格收购黄山富乐新能源科技有限 公司 51%股权，通过控股富乐新能源进入市场空间巨大的光伏产业。2021 年 6 月，富乐新 能源发布公告拟以自有资金购买不动产用于建设“1GW 光伏组件项目” ，进一步扩大产能。 表表 7：公司收购富乐新能源过程：公司收购富乐新能源过程 时间时间 事件事件 2021.2.9 公司与富乐新能源股东签署收购股权的股权转让意向书 2021.2.25 公司以 3060 万元现金收购富乐新能源 51%股权， 2021.3.11 富乐新能源完成工商变更，公司持有富

49、乐新能源 51%股权 2021.6.23 黄山富乐新能源以自有新能源购买不动产用于建设1GW 光伏组件项目“ 2021.9.29 一期投资计划基建方已确认，公司预计今年年底前厂房建设完成，明年公司将在一期厂 区屋顶安装 2.5MW 光伏电站 2021.11.25 富乐新能源在黄山市国有建设用地使用权挂牌出让活动中，竞拍取得编号为 2114 号地块 的国有建设用地使用权，用于建设“1GW 光伏组件项目” 资料来源：万得，信达证券研发中心 图图 21：华锦电子光通信、光传感器组件产品：华锦电子光通信、光传感器组件产品 资料来源：华锦电子官网，信达证券研发中心 图图 22：富乐新能源现有股权结构：富

50、乐新能源现有股权结构 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 从行业来看，推动光伏产业发展是实现我国为实行碳中和、碳达峰的意向重要举措之一。从行业来看，推动光伏产业发展是实现我国为实行碳中和、碳达峰的意向重要举措之一。今 年5月份， 国家能源局提出2021年全国风电和光伏发电量占全社会用电量比重要达到11%。 7 月份国家能源局再次出台关于分布式光伏试点政策。分布式光伏和集中式光伏的原理、组 件和一次设备基本相同，其主要的区别在于分布式光伏可安装于平时的房顶、农业大棚，且 分布式光伏电站使用低压 380V，并网所以使用的逆变器等安装简单，体型较小；此外，分 布式光伏发的电一般就地并网，线路损耗较