1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title IT 产业核心资产，多千亿赛道创新布局 Table_Title2 紫光股份(000938) Table_Summary 主主要观点要观点: : 新华三新华三作为公司核心资产，传统企业网路由器交换机全球领作为公司核心资产，传统企业网路由器交换机全球领 先，同时拓展服务器、存储业务补齐先，同时拓展服务器、存储业务补齐 I IT T 全产业链。全产业链。 借势借势 5 5G G 网络网络 I IT T 化转型切入运营商数通及新网络（化转型切入运营商数通及新网络（S SDNDN/ /NFVNFV）市）市 场，业务、技术全面对标思科、华为，

2、空间广阔竞争力突出份额场，业务、技术全面对标思科、华为，空间广阔竞争力突出份额 有望再提升。有望再提升。 凭借独特优势，凭借独特优势，布局布局私有云边缘云、小基站、安防等私有云边缘云、小基站、安防等多个千亿多个千亿 赛道，业务边界扩张赛道，业务边界扩张：利用超融合技术优势剑指私有云边缘云， 与 Intel 合作布局 5G 小基站，借力人工智能、云计算、大数 据、大安全等网络后端技术积累引领安防智能化。 新华三承上启下，紫光生态闭环作用凸显新华三承上启下，紫光生态闭环作用凸显，受益于紫光受益于紫光集团集团多多 元资源元资源：新华三凭借紫光股份作为“云网战略”执行者的核心地 位，更好把握大紫光生态

3、包括存储芯片等在内的关键器件资源， 同时利用“数字大脑”计划协助紫光云快速扩张，从而带动设备 需求增长，形成紫光生态闭环。 “一带一路”拉动海外市场新征程“一带一路”拉动海外市场新征程：公司在海外市场构建了完 善的销售网络和服务体系，海外收入占比有望提升。 盈利预测与估值盈利预测与估值 考虑公司未来运营商业务及多个新市场开启，我们预计公司 2020-2021 年总营收分别为 644.52 亿元、744.27 亿元，归母净 利润：23.97 亿元、29.80 亿元。按照谨慎性原则，我们取 PE 及 市值研发比两种估值方法中较低者，预计 2020 年公司目标市值 822 亿元，维持“增持”评级。

4、风险提示风险提示 宏观经济环境变化风险；新冠疫情导致供应链风险；技术产品 研发及市场竞争风险；汇率波动风险；系统性风险 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 Table_profit 财务摘要 2017A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 营业收入(百万元) 39072.17 48305.79 55847.24 64451.72 74426.75 YoY（%） 41.01% 23.63% 15.61% 15.41% 15.48% 归母净利润(百万元) 1565.15 1703.75 1913.03 23

5、97.29 2979.82 YoY（%） 92.08% 8.86% 12.28% 25.31% 24.30% 毛利率（%） 21.96% 21.24% 22.11% 22.90% 23.68% 每股收益（元） 0.77 0.83 0.94 1.17 1.46 ROE 6.21% 6.41% 6.75% 7.80% 8.84% 市盈率 46.31 42.54 37.89 30.24 24.32 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 35.48 Table_Basedata 股票代码股票代码： 000938 52 周最高价

6、/最低价： 50.47/25.55 总市值总市值( (亿亿) ) 724.83 自由流通市值(亿) 724.83 自由流通股数(百万) 2,042.91 Table_Pic Table_Author 分析师：宋辉分析师：宋辉 邮箱： SAC NO：S03 分析师：刘泽晶分析师：刘泽晶 邮箱： SAC NO：S02 联系人：柳珏廷联系人：柳珏廷 邮箱： 华西通信华西通信 2003 年到 2008 年期间，华为将自己股权分两次，全数转让给 3Com；2009 年， 3Com 被惠普收购，成为一家全外资企业。而自“棱镜门”以来，中国政府部门开始 重视网络信

7、息安全保护，鼓励国有企业和政府机构等使用本土厂商的 IT 设备，包括 交换机，服务器，存储等。这使全外资控股的华三失去了很多市场采购机会，也使其 业绩遭受严重打击。2015 年紫光股份收购华三 51%的股份成为其控股股东，正式成立 新华三，使得新华三成为国有企业控股公司，进而成为中国服务器、存储市场的重要 参与者。 新华三的主营业务包括：新华三的主营业务包括：路由器交换机、新网络（SDN&NFV） 、大数据、新安防 以及云计算，云计算中以超融合（以软件定义为核心，应用计算虚拟化、网络虚拟化、 存储虚拟化等技术，紧密集成整合到统一的 x86 硬件单元中，实现模块化的无缝横向 扩展 scale-o

8、ut，广义上的“一箱即云” ）为发展核心。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 表 1 新华三全线对标华为、思科产品线 主要产品线主要产品线 新华三新华三 华为华为 思科思科 主要细分业务产品 基础网络设备 路由器、交换机、无线 路由器、交换机、无线 路由器、交换机、无线 云计算 UIS 超融合、CloudOS 云操作 系统 CAS 虚拟化平台、桌面 云、超融合 华为云 Stack 全栈混合云解决方 案、虚拟化平台、 桌面云、 FusionCube 超融合基础设施 思科全栈混合云解决方案、虚 拟化平台、桌面云、思科 HyperFlex 超融合基础设施 网络

9、安全 防火墙、VPN、安全网关、服 务器安全 防火墙、安全网关、安全控制器 防火墙、安全网关、终端安 全、云安全 服务器 刀片服务器、机架服务器、关 键业务服务器、高密服务器、 塔式服务器 TaiShan 服务器、FusionServer Pro 高密服务器、刀片服务器、 机架服务器、关键业务服务器 刀片服务器、机架服务器、存 储服务器、 市场份额概况 基础网络设备 2018Q3 国内网络设备市场市 场份额 19.94%，位居第二。 2018 年，公司在中国企业级 WLAN 市场份额第一；中国以 太网交换机市场份额第二；中 国企业网路由器市场份额第二 2018Q3，国内网络设备市场市场 份额

10、48.18%，位居第一 2018Q4,思科的以太网交换机 市场份额为 57%，企业路由器 的市场份额为 60%，服务提供 商路由器的市场份额为 37% （Synergy） 云计算 2018Q3，公司在国内超融合市 场位居第二，市占率达到 19.2%。2017 私有云市场份额 7.1%，位居第二 2018Q3，公司在国内超融合市场 位居第一，市占率达到 23.6%。 2017 私有云市场份额 8.3%，位 居第一 2019Q1,思科在超融合市场份 额 4.5%，位居全球第四 网络安全 新华三安全销售额和出货量均 稳居第一集团。2017 年 Q3- 2018 年 Q3，全球企业网络安 全设备市场销

11、售额新华三同比 增长率位列第一，市场总体增 长达到 48.1%。2019Q2，防火 墙市场份额 23.8%，位居第一 2019Q2，防火墙市场份额 23.6%，位居第二 2018 年全球最大的网络空间 安全供应商（Canalys） 服务器 2019Q1,x86 服务器市场份额 达到 11.9%，位居国内第四， 细分刀片服务器市场份额第一 2019Q1，华为 x86 服务器市场份 额达到 15.3%，位居国内第三 2019H1,全球服务器按销售额 市场份额 5.3%，排名第五 资料来源：除特殊标明外其他数据均来自 IDC，公司官网，华西证券研究所整理 新华三是“云网”战略主要发力点：新华三是“云

12、网”战略主要发力点：新华三拥有计算、存储、网络、安全等方 面的数字化基础设施整体能力，能够为紫光系建设一条完整而强大的“云网端” 产业链提供云计算、大数据、数字化联接、信息安全、安防、物联网、边缘计算、人 工智能、5G 在内的一站式、全方位数字化平台解决方案，以及端到端的技术服务； 同时，新华三也是 HPE品牌的服务器、存储和技术服务的中国独家提供商。 自 2016 年 5 月开始并表，从年报披露数据来看，海外传统 IT 厂商 HPE 收入由 于业务部门持续缩减，收入体量逐年下降，思科基本保持稳定。国内方面，包括新华 三在内的多家传统 IT 厂商以及华为的企业业务均呈现快速上涨和头部集中趋势。

13、 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图 4 海外传统 IT 企业营收（亿元） 图 5 国内传统 IT 企业营收（亿元） 资料来源：Wind，华西证券研究所 *2016 新华三从 5 月开始并表计算 资料来源：Wind，华西证券研究所 从毛利率情况来看，海外 IT 厂商基本维持稳定，戴尔受益于业务云转型毛利率 有所上升。国内方面，自新华三 2016 年并表以来，公司 IT 分销收入占比逐年下降， 紫光股份毛利率大幅稳定上涨，受产品结构调整，自研服务器及存储收入上升， 2018 年整体毛利率小幅下降。 图 6 海外传统 IT 企业毛利率情况（%） 图 7 国

14、内传统 IT 企业毛利率情况（%） 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 企业研发占收比也大幅增强，但受 IT 分销业务影响，剔除 IT 分销业务影响，新 华三研发收入比约为 17%左右，高于思科、华为等厂商。 图 8 海外传统 IT 企业研发占收比情况（%） 图 9 国内传统 IT 企业研发占收比情况（%） 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 针对于新华三与华为的研发投入情况比较，有以下探讨：针对于新华三与华为的研发投入情况比较，有以下探讨： 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 重要基

15、本假设：重要基本假设：企业内研发费用均按照不同业务收入占比分配。 表 2 新华三与华为企业业务研发收入比值估算（百万元） 新华三新华三 2018 紫光股份整体研发整体费用（百万元） 3322.66 未收购前紫光股份历史研发费用占收比 0.3-0.5%，取中值 0.40% 预计 2018 年非新华三研发费用 73.33 *假定新华三分销研发同比例 0.40% 预计 2018 年新华三分销研发费用 48.68 剩余核心研发费用支出剩余核心研发费用支出 （新华三除分销后预计研发费用）（新华三除分销后预计研发费用） 3200.653200.65 企业业务产品占剔除分销业务后新华三收入比 76.76%

16、预计企业业务研发费用（百万元） 2456.78 新华三新华三 I IT T 业务研发业务研发收入比收入比 17.98%17.98% 华为华为 华为整体研发费用（百万元） 101,509.00 华为 IT 业务占整体收入比值 10.32% 预计预计 I IT T 业务研发费用业务研发费用 10473.0510473.05 华为华为 I IT T 业务研发业务研发收入收入比比 14.02%14.02% *未考虑华为大额投入核心芯片情况，会更低 资料来源：IDC、公司官网等，华西证券研究所整理 新华三产品全线对标华为、思科，整体收入水平也位居国内第一梯队，网络设新华三产品全线对标华为、思科，整体收入

17、水平也位居国内第一梯队，网络设 备份额全球领先。同时仍保持高水平的研发投入，尤其是在高端服务器、路由器、备份额全球领先。同时仍保持高水平的研发投入，尤其是在高端服务器、路由器、 交换机、以及下一代网络设备等新兴领域，作为紫光股份重要资产，是实现公司交换机、以及下一代网络设备等新兴领域，作为紫光股份重要资产，是实现公司 “云网”战略的重要支撑。“云网”战略的重要支撑。 1.2.1.2.其他三大全资子公司介绍其他三大全资子公司介绍 1.2.1.1.2.1.紫光软件紫光软件提供软硬一体化解决方案提供软硬一体化解决方案 紫光软件是是专业的软件服务与系统集成提供商，从事云计算基础设施建设、大 数据应用开

18、发、行业软件开发、IT 系统集成及运维等业务。以参与过的科研项目 （如智慧粮食、智慧城市和染练大数据等）为基础，完成了“紫光”云计算管理支撑 平台的研发，形成了区域电子政务云和中小企业云应用平台，并提供大数据云计算解 决方案，有效实现了传统软件与系统集成业务同“云计算”平台的对接。 紫光软件 2019 年上半年 4.89 亿元，归母净利润 0.03 亿元。2018 年实现营业收 入 14.32 亿元，归母净利润 0.61 亿元。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 10 紫光软件近年营收情况（万元） 图 11 紫光软件近年归母净利润情况（万元） 资料来

19、源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.2.2.1.2.2.紫光数码紫光数码I IT T 分销巨头分销巨头 紫光数码是紫光股份旗下的供应链综合服务供应商，IT 分销服务平台方面紫光 数码为惠普、戴尔、联想、三星、H3C、明基、AOC 等国际知名 IT 厂商提供增值分 销服务，业务涉及渠道分销、行业分销、企业客户、系统集成等多领域，覆盖 PC、 笔记本、打印机、大幅面绘图仪、扫描仪、网络产品、耗材、显示设备等 IT 市场主 流产品；在智慧物流服务平台方面，依托在泛 IT 行业的供应链管理优势，发展智慧 物流为 IT、芯片、通讯、精密仪器和汽配等行业客户提供一站式物流

20、解决方案。同 时，在供应链金融服务平台方面，借助于分校积累的客户数据，提供供应链金融业务， 向供应链上下游提供互联网科贷、融资租赁、商业保理等定制式金融服务。 紫光数码 2019 年上半年实现营业收入 99.92 亿元，归母净利润 1.26 亿元。2018 年实现营业收入 202.50 亿元，归母净利润 2.34 亿元。 图 12 紫光数码近年营收情况（万元） 图 13 紫光数码近年归母净利润情况（万元） 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 1.2.3.1.2.3. 紫光西部数据紫光西部数据中美合资，位列企业级对象存储市场第二中美合资，位列企业级对象存储市场

21、第二 2016 年 3 月，紫光股份与全球最大硬盘供应商西部数据成立合资公司紫光西部 数据，紫光股份持股 51%，西部数据持股 49%。紫光西部数据聚焦于发展新型储存技 术。其产品包括全介质闪存系统、动态海量数据储存系统、分布式云储存系统、软件 定义储存平台，其技术源自紫光以及西部数据的所有技术汇总，发展不容小觑。据 IDC 数据，截至 2017 年第三季度，紫光西部数据在对象存储市场占有率已达到 16.3%， 位居中国第二。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图 14 中国企业级对象存储市场 资料来源：IDC，华西证券研究所 2.2.新华三传统新华三

22、传统 ITIT 行业龙头地位显著，横向拓展服务器、存行业龙头地位显著，横向拓展服务器、存 储储、安全市场、安全市场 2.1.2.1.传统传统 ITIT 行业龙头地位显著，长期增长动力确定性强行业龙头地位显著，长期增长动力确定性强 2.1.1.2.1.1.传统企业级交换机路由器：数据流量、云计算驱动长期增长确定，传统企业级交换机路由器：数据流量、云计算驱动长期增长确定， 市场份额位居前列，核心产品竞争力优势显著市场份额位居前列，核心产品竞争力优势显著 新华三 H3C 主要收入来源为网络设备与 IT 分销。国内的网络设备市场目前处于 寡头垄断状态，根据 IDC 统计 2018 前三季度，华为和 H

23、3C 合计占据 68.12%的市场份 额，其中华为以 48.18%占据榜首，H3C 以 19.94%位居第二。而第三的思科仅占有 7.7% 的市场份额位居第三。 全球情况看：全球情况看：根据 IDC 报告，2018 年，新华三全球交换机市场份额 4.4%，排名 全球第五；包含运营商市场在内的全球路由器市场份额 1.2%，排名全球第六。 国内情况看：国内情况看：我国网络设备市场保持较高增速，交换机、路由器、WLAN 的规模 持续上升。从市场竞争状况来看，我国网络设备市场处于寡头垄断，根据 IDC 统计， 2018 年我国网络设备市场总和超过 80 亿美元，年均增长率达到 15%，公司 H3C 品

24、牌 在国内企业级交换机、路由器、WLAN 市场占有率分别达到 33%、27%、31%，位居市场 前列。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 图 15 全球网络设备市场规模（亿美元） 图 16 中国网络设备市场规模及增速（百万美元） 资料来源：IDC，半导体行业观察，华西证券研究所 资料来源：IDC，华西证券研究所 （1 1）交换机：）交换机：我国交换机市场充满活力，除 2015 年外其余年份增速皆超过 15%， 其中 2017、2018 两年增速出现回暖现象，未来有望出现更广阔市场空间。2018 年中 国交换机市场同比增长 18.5%，增长主要来自数据中

25、心，数据中心交换机占比达到 41.4%，低于全球比例的 44.4%，仍处于数据中心快速发展阶段。 在以太网交换机领域，公司交换机产品广泛服务于大量公有云、运营商以及企业 数据中心客户。2018 年公司推出了全球首款 400G 平台的数据中心核心交换机 S12500X-CF，面向大规模云计算数据中心或高性能计算场景，为目前业界性能最高的 交换机产品。同时，公司发布了下一代 Comware V9 容器化网络操作系统以及 25G/100G 数据中心方案、园区多速率融合方案、10G EPON 方案等，采用智能网流分 析、AI 网络算法等先进技术以及芯片级可视化技术，交换机产品解决方案不断丰富， 并在三

26、大运营商的交换机集采份额持续增长。 根据根据 IDCIDC 发布的发布的20182018 年第三季度中国数据中心交换机市场跟踪报告 ，从年第三季度中国数据中心交换机市场跟踪报告 ，从 20182018 年第一季度至第三季度，新华三集团数据中心交换机产品市场份额第一，中国年第一季度至第三季度，新华三集团数据中心交换机产品市场份额第一，中国 区市场占有率超过三分之一，高达区市场占有率超过三分之一，高达 38.3%38.3%。20182018 全年，公司中国以太网交换机市场全年，公司中国以太网交换机市场 份额第二。份额第二。而从最新的 2019Q1IDC 以太网交换机季度追踪报告来看，2019 年第

27、一季 度全球以太网交换机市场收入为 68 亿美元，同比增长 7.8%，全球整体企业和服务提 供商路由器市场收入为 36 亿美元，同比增长 8.2%。2019 年第一季度 HPE 新华三在全 球以太网交换机市场中排在第四位。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 图 17 2018Q2-2019Q2 全球以太网交换机厂商市场份额（$M） 资料来源：IDC，华西证券研究所 2019 年上半年，公司率先发布了 SeerBlade 业界首款高性能 AI 网络模块，内部 融合高性能 CPU 和 GPU 以及可扩展的存储空间和无损网络总线，最终实现网络的精细 可视、快

28、速精准采样分析、数据学习训练、智能调优、智能运维等多种功能。公司新 一代融合旗舰交换机 S12500-XS 系列能够搭载 SeerBlade 模块，从而成为业界首款业界首款 具备高性能具备高性能 AIAI 算力的核心交换机算力的核心交换机。同时，S12500-XS 系列面向 SDN 网络推出 SDN 控 制模块、面向物联网场景推出物联网终端管控模块等，用户无需单独安装软硬件，实 现网络即插即用，业务自动部署，并实现传统网络与用户业务深度融合。 伴随 5G、云计算和人工智能发展，企业级以太网交换机对于速度、智能的要求 日益提高。新华三在数据中心级高端交换机的市场技术上已经占得先机，旗舰交换机 S

29、12500 系列交换容量和包转发率与同类产品相比业内领先。公司一直在网络设备领 域对标思科， S12500 系列与思科的 NEXUS9000 系列在高端交换机领域展开市场争夺。 而在国内相比思科产品较大的价格优势和而在国内相比思科产品较大的价格优势和狼群狼群化的市场销售能力也保证了新华三交化的市场销售能力也保证了新华三交 换机领域国内稳定增长的市场份额换机领域国内稳定增长的市场份额。 （2 2）路由器：）路由器：2018 年中国路由器市场同比增长 15.7%，主要增长来自于运营商 方面。得益于用户和流量的驱使，运营商在网络覆盖和优化方面会继续规模扩张和差 异化转型。展望未来，SD-WAN 将成

30、为趋势。越来越多的用户和厂商开始使用和关注 SD-WAN 市场，预计未来三年复合增长率超过 100%。 20182018 年年 H3CH3C 以以 27.2%27.2%的市场份额位居国内企业级路由器市场第二位。的市场份额位居国内企业级路由器市场第二位。同时公司 与芯启源达成战略合作；2019 年成立新华三半导体技术有限公司，加大自主研发力 度。目前 H3C 云化集群路由器 CR19000 突破运营商市场及企业级客户高端核心场景， 已规模应用于上海移动、广东广电、浙江公安、首都机场等客户，成为行业内领先的 集群路由器提供商。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

31、13 图 18 全球企业级路由器市场份额（%） 图 19 中国网企业级路由器市场份额（%） 资料来源：IDC，华西证券研究所 资料来源：IDC，华西证券研究所 （3 3）WLANWLAN：2018 年中国 WLAN 市场同比增长 9.9%。从 2000 年 H3C 正式组建 WLAN 研发团队开始，公司 2008 年在业界率先发布万兆无线控制器 WX6100 和首款企 业级产品 WA2600，并于 2014 年率先进入 802.11ac 千兆时代。H3C 公司始终在不断 丰富和完善代表业界最新应用的无线产品解决方案。 图 20 2018Q2-2019Q2 全球企业级 WLAN 厂商市场份额（$

32、M） 资料来源：IDC，华西证券研究所 据据 IDCIDC 中国中国 WLANWLAN 市场跟踪报告显示，从市场跟踪报告显示，从 20092009 年到年到 20182018 年，新华三已连续十年年，新华三已连续十年 蝉联中国企业级蝉联中国企业级 WLANWLAN 市场占有率第一。市场占有率第一。公司不断加大技术研发投入，将市场趋势和 用户需求落地为方案和产品。新华三基于 WLAN 的专利已经超过 750 个，行业遥遥领 先。 60% 15% 5% 4% 3% 15% 思科 华为 新华三 Teldat Juniper 其他 17% 32% 29% 9% 5% 9% 思科 华为 新华三 迈普科技

33、 星网锐捷 其他 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图 21 中国 WLAN 市场规模（$M） 图 22 2017 年中国 WLAN 市场厂商占比（%） 资料来源：IDC 中国，华西证券研究所 资料来源：IDC 数据，华西证券研究所整理 在 2019 年 4 月举办的 2019 领航者峰会上，新华三重磅推出了基于新一代 Wi-Fi 6 (802.11ax)技术的全场景无线 AP 系列解决方案，持续深耕智能数字时代。这不仅 是新华三面向下一代无线领域的全新战略布局，同时也是其十多年来深耕无线、厚积 薄发的一次集中式创新。 Wi-Fi6 技术进步将支撑整体

34、移动通信向着更高带宽、更大容量以及万物互联的 方向持续演进，而应用生态的建立将拉动无线基础建设。在 WLAN 领域，由于化整为 零的建设特点，其应用生态有望率先成熟，从而驱动企业 WLAN 建设需求。 2.2.2.2.服务器服务器+ +存储存储+ +信息安全补全信息安全补全 I IT T 产业链生态，后端网络及数产业链生态，后端网络及数 据处理优势切入智能安防市场据处理优势切入智能安防市场 2.2.1.2.2.1.服务器及存储由服务器及存储由 HPEHPE 分销转换分销转换到毛利更高的自主品牌到毛利更高的自主品牌+ +分销双驱动分销双驱动 新华三作为 HPE 品牌服务器产品和技术服务在中国的独

35、家提供商，为中国企创新 IT 基础架构解决方案。关键业务服务器包括 HPE UNIX 服务器以及新一代小型机架构 的 x86 关键业务服务器，支撑用户不断增加关键业务工作负载的需求，提供最高级别 的可用性、可扩展性和可靠性。在 2019 年 4 月的领航者峰会上，新华三发布了全新 一代自研 8 路关键业务服务器 H3C UniServer R8900 G3，凭借其自身的高性能、可 靠性和扩展性，在内测期间就斩获德国红点奖的 H3C UniServer R8900 G3，获得现 场合作伙伴和用户的青睐。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 图 23 H3C

36、 UniServer R8900 G3 服务器 资料来源：CCW research2018，华西证券研究所 根据 IDC 公司发布的 2019 年第一季度全球 x86 服务器市场调查数据,本季度 x86 服务器厂商收入同比增长 6.0%,达到 185.2 亿美元,出货量同比下降 5.3%,为 255.9 万 台。2019 年第一季度中国 X86 服务器市场出货量 662,504 台，同比下滑 0.7%；市场 规模 35.90 亿美元（约合 240.90 亿元人民币） ，同比增长 13.5%。这是中国市场出货 量同比增速自 2010 年以来首次出现负增长，不过由于均价持续攀升，销售额仍达到 两位

37、数增长。新华三新华三 x86x86 服务器销售额同比增长服务器销售额同比增长 3.4%3.4%，销售额市场占比达到，销售额市场占比达到 14.7%14.7%， 进入服务器市场前三，并取得同比季度销售收入增速和刀片服务器市场份额两项第进入服务器市场前三，并取得同比季度销售收入增速和刀片服务器市场份额两项第 一的优异成绩。一的优异成绩。 新华三之所以在服务器市场逆势增长，我们认为有以下三点原因：新华三之所以在服务器市场逆势增长，我们认为有以下三点原因： 1）新华三成立新华三成立以来，高度重视研发及创新以来，高度重视研发及创新。每年研发投入占销售额约 17%，拥 有 500+人的专职服务器研发团队。

38、不断推出重磅服务器产品，相继对外发布了 H3C UniServer R8900 G3、H3C UniServer R6700 G3、H3C UniServer B16000 等明星产 品。 2）新华三坚持场景化创新。新华三坚持场景化创新。过去一段时间，新华三对传统的以硬件平台升级为 核心的服务器研发思路做出了重大革新，将应用场景的不同需求作为服务器研发的核 心考量因素，从而让包括服务器在内的计算力产品可以更好地与业务和应用契合，进 而促进企业整体的数字化转型。 3）新华三协同优势明显新华三协同优势明显。一方面新华三旗下除了在中国市场独家提供 HPE 品牌 服务器之外，还拥有国产化自主研发的 H

39、3C UniServer 服务器品牌，双品牌的协同不 仅可以更好的丰富新华三的产品线，同时也能在面对不同用户需求时拥有更多的主动 性。另一方面是整体技术能力的协同，新华三无论是在基础设施领域，还是在安全、 云计算、大数据、边缘计算等领域，都处于市场的领先地位。例如，最新发布的“智 能数字平台”，就是业界首个集硬件、软件与服务“三位一体”能力的技术创新平台， 借助这些整体的技术协同优势，无疑也能够促进新华三服务器业务的快速增长。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 表 3 新华三与华为服务器对比 服务器对比服务器对比 新华三新华三 华为华为 主要产品主要产

40、品 刀片服务器、机架服务器、关键业务服务器、 高密服务器、塔式服务器 TaiShan 服务器、FusionServer Pro 高密服务 器、刀片服务器、机架服务器、关键业务服务 器 国内市场份额国内市场份额 情况情况 2019Q1，新华三 x86 服务器市场份额达到 11.9%，位居第四，并取得同比季度销售收入 增速和刀片服务器市场份额两项第一的优异成 绩。 2019Q1，华为 x86 服务器市场份额达到 15.3%，位居第三 中标份额中标份额 1.以 100%最大份额中标中国建设银行 2017 年 网络与服务器框架采购项目 1.华为以近 50%最大份额中标中国移动 2018 年服务器采购项

41、目 业务战略业务战略 公司对传统的以硬件平台升级为核心的服务器 研发思路做出了重大革新，发挥协同优势，将 应用场景的不同需求作为服务器研发的核心考 量因素，从而让包括服务器在内的计算力产品 可以更好地与业务和应用契合，进而促进企业 整体的数字化转型。 9 月 19 日，华为宣布将在条件成熟时退出鲲 鹏服务器整机制造，以更好地发展鲲鹏生态。 在合理合规条件下，未来将继续与英特尔合 作，为客户提供有竞争力的 X86 服务器等计算 产品。 资料来源：IDC、公司官网等，华西证券研究所整理 2.2.2.2.2.2.信息安全大有可为，自主可控撬开政企市场信息安全大有可为，自主可控撬开政企市场 信息安全市

42、场高速发展，信息安全市场高速发展，新华三新华三信息安全业务潜力巨大。信息安全业务潜力巨大。中国信息安全产业快 速发展随着信息安全立法的完善和信息安全意识的强化，信息安全产品的需求程度也 逐渐提升，这为中国的信息安全产业持续发展奠定了巨大的市场基础。最近几年，中 国信息安全产业快速发展，市场规模持续增长。2018 年中国信息安全行业市场规模 为 500.32 亿元，较 2017 年同比增长 23%。 图 24 中国信息安全行业市场规模（含预测） （亿元） 资料来源：智研咨询，华西证券研究所 大数据时代，网络安全威胁日益严重。大数据时代，网络安全威胁日益严重。网络环境恶劣，非法攻击手段难以防范，

43、在公司数字化转型过程中，必然涉及物联网、大数据、人工智能与云计算等会扩大公 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 司被攻击面的领域，传统的网络安全保护乏力，所以，要将网络防护关口前移，更早 的排除网络威胁，防患于未然。 图 25 传统安全防护系统面临问题 资料来源：公司资料，华西证券研究所 新华三安全产品应用行业广泛，自主可控撬开政企市场。新华三安全产品应用行业广泛，自主可控撬开政企市场。H3C 安全产品线专注于 网络安全以及应用安全，为用户提供融合网络和应用的产品与解决方案。目前，H3C 开发的安全产品覆盖网络层安全、应用层安全以及安全管理三个层面，包括

44、防火墙、 VPN、UTM、IPS、ACG、负载均衡、安全管理中心、云安全解决方案、态势感知系统等 300 多款产品，型号涵盖百兆、千兆、万兆和超万兆应用环境，具备了 27 层全业 务安全防护能力，满足未来云计算、IPv6、Web2.0 等新业务、新应用的时代需求。 同时沿着“自主创新+生态共建”的道路，新华三强调核心技术自主创新，并打造统 一的生态共享平台，为各领域提供完整、专业的安全解决方案。 图 26 新华三大安全业务 资料来源：Navigate2017 领航者峰会，华西证券研究所 在中国市场，在中国市场，H3CH3C 安全销售额和出货量均稳居第一集团。安全销售额和出货量均稳居第一集团。2

45、018 年全系列防火墙 获得中国网络安全审查技术与认证中心最高级别的认证证书EAL4 增强级；态势 感知产品获得公安部首个“态势感知”产品销售许可证书，并在公安、教育、政府、 电力、卫生、交通等领域均实现重大项目落地。公司率先成功通过中国网络安全审查 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 技术与认证中心的信息安全风险评估一级（最高级）资质认证，标志着公司在信息安 全风险评估领域跻身国内一流服务企业行列。同时，公司获得 2018 年国家信息安全 漏洞共享平台（CNVD） “漏洞信息报送突出贡献单位”称号，并蝉联了中国国家信 息安全漏洞库（CNNVD）一级技术

46、支持单位。 根据 IDC 发布的2019 年第二季度中国 IT 安全硬件市场跟踪报告 ，2019 年上 半年新华三的防火墙产品中国市场份额第一，达到 23.8%。根据其数据显示，2019 年 上半年 IT 安全硬件市场整体收入 10.97 亿美元（约合人民币 74.8 亿元） ，YoY 9.48%。 虽然由于上半年网络安全项目立项减少导致整体增速放缓，但新华三的防火墙产品仍 同比增长 31.6%，在市场份额头部情况下增速仍远高于整体市场增速，足见其在网络 安全领域的优秀市场竞争力。 图 27 2016-2019H 中国防火墙硬件市场份额（%） 图 28 我国防火墙与 UTM 市场规模及预测（亿

47、美元） 资料来源：IDC，华西证券研究所 资料来源：IDC，华西证券研究所 3.3.运营商运营商 5 5G G 网络架构网络架构 I IT T 化转型化转型，新华三全产业链条，新华三全产业链条优势优势 进入进入运营商市场运营商市场 3.1.3.1.运营商边缘计算及数据中心下沉带来运营商边缘计算及数据中心下沉带来 I IT T 产品需求增长产品需求增长 在建网进程中的 5G 时代，三大经典应用场景分别包括增强型移动宽带 eMBB、 超高可靠低延迟 uRLLC 和大规模机器类通信 mMTC。他们都与边缘计算模切相关。 eMBB 对高带宽的要求、uRLLC 对超高可靠低时延通信的要求以及 mMTC

48、对大连接 的要求，都需要边缘计算的引入。 因此，运营商在 5G 网络建设中，也将边缘计算作为一项重要抓手。为了满足 5G 到来的电信业务需求，中国移动提出包含核心云和边缘云两级的电信云架构，其 中边缘电信云是其云架构种的重要组成部分，它可以部署在地市、区县，未来跟随业 务需求还可以逐步下沉至接入机房及以下位置。 边缘计算有着与边缘电信云类似的部署位置，而且在地市等适合虚拟化部署用户 面网元的位置，边缘电信云将通过用户面网元直接为边缘计算提供分流服务。 10.30% 17.0% 19.3% 23.8% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20019H1 天融信华为新华三其他 24% 25% 26% 27% 28% 29% 0 10 20 30 40 20018E2019E2020E 防火墙与UTM市场规模（亿美元）增速 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 图 29 边缘计算