1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 军民融合成效显现，电子光伏材料打开成长空间 主要观点：主要观点： Table_Summary 公司公司战略转型战略转型新材料新材料，隐形冠军蓄势待发隐形冠军蓄势待发。 公司原为节能环保龙头企业，2015 年开始战略转型新材料，通过内生 外延打造新材料平台型公司。高分子高分子复合材料复合材料方面方面，公司积极制定军民 融合战略，打开长期成长空间；电子新材料方面电子新材料方面，公司大力研发突破外 商垄断，成为国内行业领军企业。 高分子复合材料高分子复合材料：风电轨交风电轨交高速增长高速增长，军民军民融合融合空间空间广阔广阔。 公司通过收购兆恒、海威和

2、科博思进军高分子复合材料领域，三大子公 司已成为细分行业龙头。 兆恒科技兆恒科技： 我国军方唯一认可的 PMI 泡沫国产 化合格供应商，进口替代显著受益者；海威复材海威复材：作为国内舰船轻量化 龙头企业， 有望充分受益海军舰船建设轻量化趋势； 科博思科博思： 轨交领域轨交领域， 公司为轨道减振系统和轨道复合材料制品龙头，在手订单充裕；风电领风电领 域域，公司所产 PVC 芯材为风电叶片核心材料，风电装机大潮下 PVC 芯 材供不应求，公司适时募投扩产未来营收有望翻倍。 电子新材料电子新材料：国内国内溅射溅射靶材领军者，靶材领军者，两大两大应用助力业绩腾飞应用助力业绩腾飞。 公司在靶材领域已突破

3、外商技术垄断，为国内靶材行业领军者，三大子 公司：四丰电子、晶联光电和丰联科分别在其细分领域掌握核心技术， 驱动电子新材料业务的快速增长。金属靶：金属靶：公司为钼靶材龙头、国内率 先攻克 ITO 靶材技术的优质厂商，实力强劲；ITO 靶：靶：下游面板靶材受 益于国产化的推进和 OLED 屏幕的渗透，未来景气度将持续向好，叠加 光伏领域 HJT 光伏电池（异质结电池）作为下一代太阳能电池，对 ITO 靶材有着广阔的市场需求，公司作为行业龙头业绩腾飞可期。 投资建议投资建议 我们预计 2021-2023 年公司归母净利润为 2.78、3.50、4.53 亿元， 对应市盈率为 34.17、 27.1

4、6、20.95 倍， 首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示风险提示 风电、光伏政策对行业产生扰动、产线建设进度不及预期、竞争加剧。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1824 2180 2687 3343 收入同比（%） -2.6% 19.5% 23.3% 24.4% 归属母公司净利润 222 278 350 453 净利润同比（%） 27.5% 25.0% 25.8% 29.6% 毛利率（%） 29.9% 30.7% 31.1% 31.2% ROE（%） 8.3%

5、9.5% 10.7% 12.3% 每股收益（元） 0.25 0.30 0.38 0.50 P/E 27.24 34.17 27.16 20.95 P/B 2.33 3.24 2.91 2.57 EV/EBITDA 18.98 22.91 18.04 14.07 资料来源： wind，华安证券研究所 Table_StockNameRptType 隆华科技隆华科技（300263） 公司研究/公司深度 投资评级：增持（首次）投资评级：增持（首次） 报告日期： 2021-12-17 收盘价（元） 10.38 近 12 个月最高/最低（元） 14.68/5.77 总股本（百万股） 914 流通股本（百万

6、股） 768 流通股比例（%） 84.03 总市值（亿元） 95 流通市值（亿元） 80 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 相关报告相关报告 -50% 0% 50% 100% 隆华科技沪深300 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 34 证券研究报告 正文目录正文目录 1 隆华科技：隆华科技：战略转型成效显著，新材料巨舰扬帆起航战略转型成效显著，新材料巨舰扬帆起航 . 5 1.1 业务介绍：二次腾飞战略成效显著，新材料业务渐入佳境业务介绍：二次腾飞战略成效显著，新材料业务渐入佳境 . 5

7、1.21.2 股股权结构：股权结构逐步优化，管理团队经验丰富权结构：股权结构逐步优化，管理团队经验丰富 . 8 1.31.3 经营数据：新材料业务快速成长，盈利质量较高经营数据：新材料业务快速成长，盈利质量较高 . 9 2 高分子复合材高分子复合材料走军民融合路，下游应用广泛助力高速增长料走军民融合路，下游应用广泛助力高速增长 . 11 2.1 高分子复合材料行业介绍高分子复合材料行业介绍 . 11 2.2 兆恒科技兆恒科技PMI 材料优质供应商，军方高度认可的国内机构材料优质供应商，军方高度认可的国内机构 . 13 2.3 海威复材海威复材舰船轻量化龙头，业绩增长稳健舰船轻量化龙头，业绩增长

8、稳健 . 16 2.4 科博思科博思风电轨交双核驱动，募投扩产助力成长风电轨交双核驱动，募投扩产助力成长 . 17 2.4.1 风电：所产结构芯材性能优异，国产替代空间广阔风电：所产结构芯材性能优异，国产替代空间广阔 . 17 2.4.2 轨交：轨道减振系统轨交：轨道减振系统+复合材料龙头，募投扩产业绩可期复合材料龙头，募投扩产业绩可期 . 20 3 靶材国产化树立先发优势，电子新材料引领未来增长靶材国产化树立先发优势，电子新材料引领未来增长 . 22 3.1 靶材靶材泛半导体领域的基础原材料泛半导体领域的基础原材料 . 22 3.2 面板靶材需求旺盛，技术突破打破国外垄断面板靶材需求旺盛，技

9、术突破打破国外垄断 . 24 3.3 光伏靶材景气度攀升，光伏靶材景气度攀升，HJT 技术打开成长空间技术打开成长空间 . 26 3.4 钼靶、钼靶、ITO 靶两大细分赛道，三家子公司协力提振业绩靶两大细分赛道，三家子公司协力提振业绩 . 29 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 31 4.1 盈利预测盈利预测 . 31 4.2 公司估值公司估值 . 32 风险提示：风险提示： . 32 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 33 oPoQnPoQtPuMtRoNzQyQxO7NbP9PnPmMoMmNiNqRtReRtRpP7NqRrRwMpPzQuOmOmQ Table_Compan

10、yRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 34 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 隆华科技历史沿革隆华科技历史沿革 . 5 图表图表 2 钼靶材市场规模钼靶材市场规模 . 6 图表图表 3 兆恒产品应用于军品兆恒产品应用于军品 . 6 图表图表 4 不同泡沫材料的性能特点不同泡沫材料的性能特点 . 7 图表图表 5 公司换热设备业务主要客户公司换热设备业务主要客户 . 8 图表图表 6 中电加美主营业务中电加美主营业务 . 8 图表图表 7 公司股权结构图公司股权结构图 . 9 图表图表 8 公司历年营收情况公司历年营收情况 .

11、 10 图表图表 9 新材料业务占比逐年加大新材料业务占比逐年加大 . 10 图表图表 10 公司归母净利润情况公司归母净利润情况 . 10 图表图表 11 公司业务毛利率情况公司业务毛利率情况 . 11 图表图表 12 公司新材料板块利润贡献已过半公司新材料板块利润贡献已过半 . 11 图表图表 13 公司研发投入逐年增加公司研发投入逐年增加 . 11 图表图表 14 复合材料分类复合材料分类 . 11 图表图表 15 公司硬质泡沫材料、特性和应用公司硬质泡沫材料、特性和应用 . 12 图表图表 16 高分子复合材料子公司、主营产品及应用高分子复合材料子公司、主营产品及应用 . 13 图表图

12、表 17 兆恒科技所产兆恒科技所产 PMI 泡沫泡沫(按孔径按孔径) . 14 图表图表 18 兆恒科技兆恒科技 PMI 泡沫分类、特点及应用泡沫分类、特点及应用 . 14 图表图表 19 兆恒科技兆恒科技 2017 至至 2021H1 营收及净利润营收及净利润 . 15 图表图表 20 B787 复合材料应用部位及占比复合材料应用部位及占比 . 16 图表图表 21 2020 年中、美、俄海军主要舰艇数量对比年中、美、俄海军主要舰艇数量对比 . 17 图表图表 22 海威复材复合材料救生钟海威复材复合材料救生钟 . 17 图表图表 23 海威复材海威复材 4500M 复合材料深海探测系统复合

13、材料深海探测系统 . 17 图表图表 24 夹芯材料种类、特点和应用夹芯材料种类、特点和应用 . 18 图表图表 25 科博斯科博斯 PVC 芯材在手订单金额及订单销量芯材在手订单金额及订单销量 . 18 图表图表 26 风电叶片结构及材质风电叶片结构及材质 . 19 图表图表 27 20202025 年全球及中国新增风电装机量年全球及中国新增风电装机量 . 15 图表图表 28 科博斯科博斯 PVC、PET 芯材募投产品及计划芯材募投产品及计划 . 20 图表图表 29 公司轨道交通领域相关产品公司轨道交通领域相关产品 . 21 图表图表 30 公司产品产销情况良好公司产品产销情况良好 .

14、21 图表图表 31 公司产能利用率持续紧俏公司产能利用率持续紧俏. 21 图表图表 32 溅射靶材工作原理溅射靶材工作原理 . 22 图表图表 33 溅射靶材的种类溅射靶材的种类 . 22 图表图表 34 2020 全球靶材下游各应用份额占比全球靶材下游各应用份额占比 . 23 图表图表 35 全球靶材销售市场份额占比全球靶材销售市场份额占比 . 23 图表图表 36 溅射靶材产业链溅射靶材产业链 . 23 图表图表 37 全球靶材市场规模及预测全球靶材市场规模及预测. 24 图表图表 38 中国靶材市场规模及预测中国靶材市场规模及预测. 24 图表图表 39 大陆面板厂商出货量份额逐年提升

15、大陆面板厂商出货量份额逐年提升 . 25 图表图表 40 电视面板出货量趋势电视面板出货量趋势 . 25 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 34 证券研究报告 图表图表 41 全球显示面板平均尺寸变化全球显示面板平均尺寸变化 . 25 图表图表 42 5059 寸及寸及 60 寸以上电视面板出货量比重预测寸以上电视面板出货量比重预测 . 25 图表图表 43 大陆大陆 OLED 面板市场规模及预测面板市场规模及预测 . 26 图表图表 44 国内国内 ITO 靶材供给远低于需求靶材供给远低于需求. 26 图表

16、图表 45 异质结电池结构示意图异质结电池结构示意图 . 27 图表图表 46 HJT 电池的优势电池的优势 . 27 图表图表 47 预计预计 2022 年年 HJT 电池成本将大幅下降电池成本将大幅下降 . 27 图表图表 48 2020 年国内企业年国内企业 GW 级级 HJT 电池布局涌现电池布局涌现 . 28 图表图表 49 四丰电子主要产品及合作单位四丰电子主要产品及合作单位 . 29 图表图表 50 晶联光电主要产品及合作单位晶联光电主要产品及合作单位 . 30 图表图表 51 公司靶材业务子公司主要产品及用途公司靶材业务子公司主要产品及用途 . 30 图表图表 52 2019

17、年年2023 年公司业绩拆分及盈利预测年公司业绩拆分及盈利预测 . 31 图表图表 53 公司各业务可比公司估值公司各业务可比公司估值 . 32 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 34 证券研究报告 1 隆华科技：隆华科技：战略转型成效显著，新材料巨舰扬战略转型成效显著，新材料巨舰扬 帆起航帆起航 1.1 业务介绍：二次腾飞战略成效显著，新材料业务渐入佳境业务介绍：二次腾飞战略成效显著，新材料业务渐入佳境 隆华科技股份有限公司（以下简称为“公司” ）成立于 1995 年，起初为空冷器 和冷凝冷却换热设备龙头企

18、业。2011 年于创业板上市。2014 年，公司邀请来以原 船舶七二五所所长孙建科先生为核心的研发团队执掌公司，布局转型新材料业务。 公司充分发挥自身研究实力强的优势，通过低价并购再内部孵化的模式，逐步建立 起两大新材料业务板块：以晶联光电和四丰电子为核心的靶材等电子新材料业务和 以湖南兆恒、科博思新材、海威复材为基础的高分子复合材料业务，内生外延方式 平台化布局新材料业务。 图表图表 1 隆华科技历史沿革隆华科技历史沿革 资料来源：公司官网，华安证券研究所 靶材靶材电子新材料业务电子新材料业务：行业龙头技术：行业龙头技术领先领先，深度受益国产，深度受益国产替代替代+ +下游广泛应用下游广泛应

19、用。 四丰电子四丰电子主营钼、铜、钛等金属靶材，主要应用于 TFT-LCD 等显示面板，下游客户 为京东方、天马微电子、TCL 华星、台湾群创以及韩国 LGD 等多家全球主要面板企业 的主要供应商。四丰电子的钼靶材业务在国内处于行业龙头地位。尤其是宽幅钼靶四丰电子的钼靶材业务在国内处于行业龙头地位。尤其是宽幅钼靶 材领域，四丰电子技术实力已达到世界领先水平。材领域，四丰电子技术实力已达到世界领先水平。在成本和技术双重压力下，国外 厂商如奥地利攀时、德国世泰科等纷纷退出中国市场，四丰电子已基本实现钼靶材 国产替代。晶联光电晶联光电主营 ITO 粉末及 ITO 靶材，广泛应用于 TFT-LCD/A

20、MOLED 器件、 HIT 光伏器件等 TCO 膜层制备。ITO 靶材是由氧化铟和氧化锡按一定比例烧结制程， 尺寸、粉料、内部晶体结构等技术难点众多，长期以来被日矿、东曹等日韩厂商把 控。晶联光电成功突破技术壁垒，稳定量供给于京东方、天马微电子等面板供应商 的高世代 TFT 产线，打破国外企业的垄断，成为国产 ITO 靶材的主力供应商。I ITOTO 靶材在光伏异质结产业有着广阔增量，假设靶材在光伏异质结产业有着广阔增量，假设 20252025 年年 HJTHJT 规模达到规模达到 200GW200GW，对应，对应 ITOITO 1995年 洛阳隆华制冷设备 有限公司成立 2011年 深交所创

21、业板 上市成功 2013年 全资收购中电加美 切入环保水处理赛道 2014年 725所所长孙建科技术 团队掌舵公司 2015年 确立“二次腾飞计划”， 转航新材料领域，收购 四丰电子 2016年 收购湖南兆恒 收购晶联光电 2017年 收购咸宁海威复材 2018年 入股科博思新材，新 材料业务日臻完善 2021年 发行7.9亿可转债投 入风电PVC材料项目 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 34 证券研究报告 靶材需求量为靶材需求量为 40004000 吨，市场规模近百亿。吨，市场规模近百亿。 图表图表 2

22、2 钼靶材市场规模（亿美元）钼靶材市场规模（亿美元） 资料来源：中国钼靶材行业研究与投资预测报告（2021 版），华安证券研究所 高分子复合材料业务：子公司细分赛道技术高分子复合材料业务：子公司细分赛道技术领先领先，军民融合深化促进，军民融合深化促进发展发展。兆兆 恒科技恒科技主营 PMI 泡沫材料、 PMI 泡沫制品、 功能性 PMI 复合泡沫材料及制品和其他高 分子材料等四大系列产品，在在军用军用领域领域， PMI 系列结构泡沫材料，以其高耐热性和 高力学性成为碳纤增强复合材料的最理想芯材，是制造各型民用、军用、无人机等 飞行器以及天线罩、雷达罩等军用设备的必备材料；在民用领域在民用领域，

23、PMI 泡沫广泛应 用于运动器材、医疗器械、风力发电、汽车制造和电子音响等领域。 图表图表 3 3 兆恒产品应用于军品兆恒产品应用于军品 资料来源：湖南兆恒产品展示板，华安证券研究所 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 0 2 4 6 8 10 12 200202021H1 市场规模同比增长 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 34 证券研究报告 海威复材海威复材主要产品包括舰船和海洋工程领域用树脂基结构功能一体化复合材料， 包括多种声呐导流罩、复合板、耐压

24、天线罩、声呐探测拖体等制品。公司产品不仅 应用于舰船舱室防护、次承力结构、舾装等部位，而且开始向主承力结构以及结构而且开始向主承力结构以及结构 功能、结构多功能复合材料整体装备拓展功能、结构多功能复合材料整体装备拓展。公司利用自身优势，与中船重工第 701、 702、710、715、719、725、760 等研究所保持紧密合作关系，取得了取得了全部四全部四项军工项军工 资质认证，多项技术达到国内领先、国际先进水平。资质认证，多项技术达到国内领先、国际先进水平。 科博斯科博斯新材新材主营业务为轨道交通减振扣、复合材料轨枕等轨交制品。公司的风 电叶片 PVC 芯材也已通过德国劳氏船级社认证、型式检

25、验性能测试等行业认证，并 与中材科技、时代新材、三一风电、伊索尔等叶片芯材套材加工企业签署年度订单 合同，随着风电装机量的不断增加，公司作为风电叶片用 PVC 材料龙头，有望显著 受益。 图表图表 4 4 不同泡沫材料的性能特点不同泡沫材料的性能特点 种类种类 性能特点性能特点 缺点缺点 应用领域应用领域 PVC 硬质泡沫材料硬质泡沫材料 闭孔结构，动态和静态机械性能良好，耐 水和各种化学物质。应用广泛，价格中等 高温时有气体放 出 风力发电、轨 道交通、 船艇、 建筑节能 PET 硬质泡沫材料硬质泡沫材料 热塑型泡沫，生产废料和回收料可再用于 发泡；部分结晶塑料，耐温耐化学溶剂； 离火自息，

26、燃烧时无有毒气体放出；机械 性能良好，高温使用时无气体放出 结晶度高时泡沫 显脆性；切磨加 工时过热泡沫会 熔化；密度较高 风力发电、轨 道交通、航空 航天、建筑节 能 PMI 结构泡沫材料结构泡沫材料 高性能泡沫芯材；耐热耐火性能好；机械 性能优良；密度低，介电性能优异 价格偏高，产量 不大 航空航天、医 疗设备、通讯 设备 SAN 结构泡沫材料结构泡沫材料 机械性能优良，韧性好；耐温性好；密度 分布均匀，适用于多种成型工艺和多种工 业领域 产生废料，回收 料不可用熔融法 再生；高温加工 有气体放出；耐 苯乙烯侵蚀不强 风力发电、轨 道交通、工业 其 它 结 构 泡 沫 材其 它 结 构 泡

27、 沫 材 料，如料，如 PEI、PI、 PUR 等等 受性能特点及工艺限制，应用很少，基本 无大批量工业化生产 资料来源：公司官网，华安证券研究所 传统节能换热环保业务：传统节能换热环保业务：细分行业的技术引领者和标准制定者。细分行业的技术引领者和标准制定者。公司的传统换 热设备业务由装备事业部承担，主要产品是复合空冷式换热器，应用于石油、化工 （含煤化工） 、电力、冶金、建材、多晶硅、水泥、光热及清洁能源等大工业行业换 热、冷却。下游客户主要为煤化工、石油化工、冶金、电力等工业领域和制冷行业。 中电加美公司中电加美公司围绕工业和市政两个方向，开展大型工业企业的凝结水处理及污水处 理、中水回用

28、业务，并选择性的开展市政水务项目。 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 34 证券研究报告 图表图表 5 5 公司公司换热设备业务主要客户换热设备业务主要客户 资料来源：公司招股说明书，华安证券研究所 图表图表 6 6 中电加美主营业务中电加美主营业务 产品产品 主要用途与功能主要用途与功能 给水处理给水处理 原水预处理原水预处理：主要应用于电力、 煤化工石冶金轻工等业子行的原水 净化处理， 以满足原水预处理:主要应用于电力、煤化工、石化、冶金、轻工等工业子行业的 原水净化处理，以满足工业用水水质要求; 锅炉补

29、给水锅炉补给水(脱盐脱盐):主要应用于电力、煤化工、石化、冶金、轻工等工业子行业的 锅炉、机组和工艺用水处理； 海水淡化处理:主要应用于沿海地区工业用水处理。采用膜处理技术、热处理技术 去除海水中的盐及杂质,制取淡水； 凝结水凝结水 (冷凝液冷凝液) 处理处理 主要应用于发电厂的凝结水系统,还可应用于煤化工、石化、冶金、轻工等工业冷 凝液处理； 废污水处废污水处 理理 废污水回用处理废污水回用处理:主要应用于电力、煤化工、石化、冶金、轻工等工业子行业的污 水、废水、中水、循环排污水回用处理； 工业废水处理工业废水处理:主要应用于电力、煤化工、石化、冶金、轻工等工业子行业的废水 排放处理,以达到

30、直接排放标准； 废水零排放处理废水零排放处理：主要应用于电力、煤化工、石化、冶金、轻工等工业子行业节 水处理,以蒸发结晶技术实现工业废水的完全回用和零排放； 资料来源：公司可转债募集说明书，华安证券研究所 1 1. .2 2 股权结构：股权结构：股权结构逐步股权结构逐步优化优化，管理团队，管理团队经验丰富经验丰富 公司股权结构稳定， 管理团队公司股权结构稳定， 管理团队经验丰富经验丰富。 股权方面股权方面， 公司实际控制人为李占明、 李明强、 李占强、 李明卫四兄弟， 上市时已签署 一致行动协议 ， 共计持股 21.25%， 2019 年末公司战略引入通用资管持股 9.47%， 通用资管在先进

31、制造与新材料领域开 展战略投资，协助集团进行产业布局和资产配置，实现战略协同和股权优化。团队团队 管理管理方面方面，2014 年起，孙建科为核心的管理团队陆续加入隆华，孙总等曾经带领我 国军工七二五所成功实现产业化转型，管理经验丰富。 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 34 证券研究报告 图表图表 7 公司股权结构图（截至公司股权结构图（截至 2021 年年 6 月月 30 日）日） 资料来源：公司招股说明书，公司公告，华安证券研究所 1 1. .3 3 经营数据经营数据：新材料业务快速新材料业务快速成长，成

32、长，盈利盈利质量较高质量较高 营收端：营收端：新材料新材料业务占比稳定业务占比稳定提升，二次腾飞提升，二次腾飞战略成效战略成效显著显著。2016 年利润下滑 的主要原因系下游石油化工行业表现萎靡，导致公司的营业收入与利润锐减。公司 布局产业转型之后，营业收入呈总体上升态势。2021 年 Q1Q3，公司累计营收 15.24 亿元，同比增长 22.27%。自公司转型以来，新材料业务营业收入占比不断上自公司转型以来，新材料业务营业收入占比不断上 升，升，2021 年中占比达到年中占比达到 44.7%，随着，随着公司转型逐渐步入收获期公司转型逐渐步入收获期，预计新材料业务预计新材料业务营营 收收占比占

33、比提升提升仍将持续。仍将持续。 图表图表 8 公司历年营收情况公司历年营收情况 图表图表 9 新材料业务占比逐年加大新材料业务占比逐年加大 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 40000 80000 120000 160000 200000 营业收入（万元）增速% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2021年中 2020201920182017 节能环保产品及服务高分子复合材料电子新材料 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重

34、要声明及评级说明 10 / 34 证券研究报告 利润端：新材料利润端：新材料业务毛利占比过半，未来有望进一步提升。业务毛利占比过半，未来有望进一步提升。归母净利润归母净利润方面方面， 自 2019 年新材料业务放量之后，公司归母净利润稳步上升，增速始终保持在三成左 右， 盈利能力优秀。 2021 年前三季度， 公司归母净利润 2.03 亿元， 同比增长 17.11%， 随着新材料领域逐渐向民用领域开拓，未来占比有望进一步提升。毛利率毛利率方面方面，公 司高分子复合材料业务毛利率持续处于高位， 随着这项业务营收占比逐渐上升， 2021 年中报显示，公司新材料业务利润贡献达到 54.2%。 图表图

35、表 10 公司归母净利润情况公司归母净利润情况 资料来源：公司官网，华安证券研究所 图表图表 11 公司各业务毛利率情况公司各业务毛利率情况 图表图表 12 公司新材料板块利润贡献已过半公司新材料板块利润贡献已过半 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 研发费用研发费用：具有重研发优质：具有重研发优质基因基因，研发，研发投入不断加大投入不断加大。公司自 2015 年确立转型 目标之后，以“生产一代、研发一代、储备一代”的军事化标准为方针，研发投入 逐年加大。 图表图表 13 公司研发投入逐年公司研发投入逐年增加增加 -2 -1 0 1 2 3 0 5000 1

36、0000 15000 20000 25000 200021Q1-3 归母净利润（万元）增速% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2021年中 2020201920182017 节能环保产品及服务高分子复合材料 电子新材料 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 34 证券研究报告 资料来源：公司官网，华安证券研究所 2 高分子复合材料走军民融合路，下游应用广泛高分子复合材料走军民融合路，下游应用广泛 助力高速增长助力高速增长 2.1 高分子高

37、分子复合复合材料材料行业介绍行业介绍 借力外延收购进军高分子复合材料业务借力外延收购进军高分子复合材料业务。隆华科技自 2016 年开始从事高分子 复合材料业务，先后收购三家高分子企业兆恒科技、海威复材和科博思，目前 产品包括 PMI、PVC、PET 等硬质泡沫等。复合材料复合材料是指由两种或两种以上不同 性质的材料通过物理或化学的方法组成的具有新性能的材料，各种材料在性能上取 长补短、发挥协同效应实现“1+12”的效果。据所使用的基体材料的不同，复合材料复合材料 可以分为金属基复合材料和非金属基复合材料两大类可以分为金属基复合材料和非金属基复合材料两大类， 非金属基体主要有合成树脂、 橡胶、

38、陶瓷、石墨、碳等。根据 Lucintel 的预测，2019 年至 2024 年全球复合材 料原料市场将保持年均 3.3%的增速，预计 2024 年总规模将达到 402 亿美元，而 2024 年复合材料制品市场总规模将达到 1,147 亿美元，未来成长空间广阔。 图表图表 14 复合材料复合材料分类分类 资料来源：公司公告，华安证券研究所 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 0 50 100 150 200 250 300 350 2001820192020 研发人员数量研发费用占营收比 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（30026

39、3） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 34 证券研究报告 夹层材料硬质泡沫，下游应用十分广泛夹层材料硬质泡沫，下游应用十分广泛。硬质泡沫材料是各种复合材料的夹芯 结构，夹层结构一般由面板、面板与芯材的粘结层、芯材构成，目前市场上主要应 用的硬质泡沫材料有 PVC 硬质泡沫材料、PET 硬质泡沫材料和 PMI 硬质泡沫材 料。 硬质泡沫材料作为夹心结构主要用来增强刚度、 减轻重量， 而且具有吸水性低、 隔音绝热效果好等特性，使其成为高强度和低密度领域的理想材料，被广泛应用于 风力发电、航空航天、船舶、轨道交通、绿色建筑等领域。 图表图表 15 公司公司硬质泡沫材料硬质泡沫材料、特性和、

40、特性和应用应用 资料来源：公司可转债募集说明书，华安证券研究所 构建多元协同的军民融合高分子复合材料产业构建多元协同的军民融合高分子复合材料产业。公司围绕高分子复合材料领域，现 已覆盖树脂、橡胶、泡沫及复材等材料类别，高分子复合材料具有军民融合、业务协同 的特点。借助兆恒科技、海威复材和科博斯三家子公司，公司复合材料业务稳步增长。 细分来看， 兆恒科技兆恒科技主营 PMI 系列结构泡沫材料及其制品， 产品在军民两端应用广泛， 军用领域主要应用于无人机、 直升机、 航天设备和雷达通信等， 民用领域包括运动器材、 医疗器械和各种音响制品；海威复材海威复材主营海军舰船和海洋工程用复合材料，产品不仅应

41、 用于舰船重要舱室防护、次承力结构、舾装等部位，而且开始向主承力结构以及结构功 能、结构多功能复合材料整体装备拓展；科博思科博思产品主要包括树脂复合材料、结构泡沫 材料（PVC 泡沫、PET 泡沫） 、橡塑材料、金属-非金属复合材料等结构功能一体化材 料，产品广泛应用于轨道交通、军工安防和风电等领域。 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 34 证券研究报告 图表图表 16 高分子复合高分子复合材料子公司材料子公司、主营产品及应用主营产品及应用 资料来源：公司官网，华安证券研究所 2.2 兆恒科技兆恒科技PMI

42、 材料优质供应商，军方高度认可的国内材料优质供应商，军方高度认可的国内 机构机构 PMI 泡沫性能优异，下游应用广泛泡沫性能优异，下游应用广泛。PMI 全称聚甲基丙烯酰亚胺，最早在 1961 年 产生于德国，是所有耐热泡沫塑料中强度和刚度最高的材料，由于与各种树脂材料具有 良好的兼容性，在各种夹层材料中应用广泛，是高性能轻质夹层结构复合材料的理想芯 层材料。PMI 材料具有密度低、力学性能和耐热性能突出、易于机加工、与热固性树脂 黏结良好、适应于热压罐固化工艺等突出优点,已经在航空航天、交通运输、风电叶片、 医疗器械、电子通讯等领域获得较广泛应用。 Table_CompanyRptType1

43、隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 34 证券研究报告 图表图表 17 兆恒科技所产兆恒科技所产 PMI 泡沫泡沫(按按孔径孔径) 资料来源：公司官网，华安证券研究所 新材料领域积淀多年，借力收购发力军民两端新材料领域积淀多年，借力收购发力军民两端。兆恒科技由湖南省材料研究所于 2011 年设立，而兆恒的核心技术人员早在 2006 年就已于湖南省塑料研究所承担国家级 项目，研究航空用聚甲基丙烯酰亚胺(PM)泡沫，技术积累深厚。公司自 2016 年起先后 两次收购兆恒股权，截止 2020 年末累计持有兆恒科技 79.59 股权。根据公司公告，兆 恒科技主

44、导产品是以聚甲基丙烯酰胺泡沫 （PMI 泡沫） 为核心的泡沫材料及其相关制品。 经过多年研究开发，公司已拥有 PMI 泡沫材料、PMI 泡沫制品、功能性 PMI 符合泡沫 材料及制品和其他高分子材料等四大系列十余种产品类型的系列产品线。由于 PMI 泡沫 材料研制、生产技术难度非常大，长期以来国内所需 PMI 泡沫材料必须依赖进口。兆恒 经过多年潜心研发，突破国外公司技术垄断，已拥有完整的已拥有完整的 PMI 泡沫材料知识产权、技泡沫材料知识产权、技 术和产品，为国家级军工配套研制项目支持单位，具备多种军工型号装备用术和产品，为国家级军工配套研制项目支持单位，具备多种军工型号装备用 PMI 泡

45、沫国泡沫国 产化的唯一供应商产化的唯一供应商。PMI 材料诞生之初主要用于军工航天领域，根据天晟新材的数据， 在全球范围内约有 80%的 PMI 泡沫用于航空航天， 15%用于轨道交通， 凭借优异的力学 性能和材料轻量化发展趋势，PMI 泡沫在民用领域的应用也在大力发展，如运动器材、 医疗器械、风力发电、汽车制造和电子音响等民用领域，未来成长空间广阔 图表图表 18 兆恒科技兆恒科技 PMI 泡沫泡沫分类、分类、特点特点及及应用应用 PMI 泡沫泡沫分类分类 特点特点 应用应用 兆 赛兆 赛 (Zihacell(Zihacell) ) 高高 温温 PMIPMI 泡沫泡沫 适合高温环氧、双马、

46、氰酸酯等共固化温度 180-200 的 树 脂 体 系 高性能天线罩 Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 34 证券研究报告 兆 赛兆 赛 (Zihacell(Zihacell) ) 中中 温温 PMIPMI 泡沫泡沫 规格齐全，工艺成熟； 适用于中温 130共 固化工艺;经特殊热 处理及质量控制可适 应160至180共固化 工艺 无人机、雷达 罩、音箱 兆孚兆孚(Zihafoam(Zihafoam)PMI)PMI 泡沫泡沫 性价比高；适合中温 130共固化工艺，具 有优异的中温耐压缩 蠕变性能；经特殊热 处

47、理及质量控制可适 应 150共固化工艺 医疗器械、 运动器材 功能复合功能复合 PMIPMI 泡沫泡沫 由 PMI 泡沫颗粒和含 有阻燃或吸波功能粉 末的树脂粘合剂组合 而成， 密度约 180-280 kg/m3 防火场景等 资料来源：公司官网，华安证券研究所 在建在建 PMI 新产线，扩充产能满足下游广泛需求新产线，扩充产能满足下游广泛需求。受益于优异的性能和材料轻量化趋 势， PMI 泡沫需求不断提升， 公司营收稳步增长， 根据公司公告 2021 年上半年营收 4978 万元， 同比增长 74%， 同时公司积极正扩产。 根据公司公告， 目前具有 1500 立方米 PMI 泡沫产能，一期建设

48、完成后 PMI 产能可以扩展至 2 万立方，同时会根据市场拓展情况逐 渐增加产能，未来将会持续贡献营收。 图表图表 19 兆恒科技兆恒科技 2017 至至 2021H1 营收营收及净利润及净利润 资料来源：公司财报，华安证券研究所 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 200202021H1 营业收入(万元)净利润(万元)营收YOY净利润YOY Table_CompanyRptType1 隆华科技（隆华科技（300263） 敬请参阅末页重要声明及评

49、级说明 16 / 34 证券研究报告 2.3 海威复材海威复材舰船轻量化龙头，业绩增长稳健舰船轻量化龙头，业绩增长稳健 复合材料走军民融合路，下游应用多点开花复合材料走军民融合路，下游应用多点开花。海威复材成立于 2005 年，专业 从事海军舰船和海洋工程用复合材料研制生产， 公司于 2017 年完成对海威复材的控 股收购，正式进军舰船和海洋工程用复合材料领域。海威复材产品主要包括树脂基海威复材产品主要包括树脂基 先进复合材料、结构功能一体化材料，同时公司也涉足民用复合材料相关产品的研先进复合材料、结构功能一体化材料，同时公司也涉足民用复合材料相关产品的研 发和生产，是典型的军民融合型高分子材

50、料公司发和生产，是典型的军民融合型高分子材料公司。由于树脂基复合材料在刚度、强 度、轻量化等力学性能上优势突出，在造船业受到各国重视。美国于 20 世纪 40 年 代开始将复合材料应用到舰船上，我国也在 60 年代开始使用复合材料建造舰船，目 前复合材料不仅在航空、军用船舰、海洋装备上得到应用，小型渔船和快艇、桥梁、 汽车等民用领域的应用亦在逐步推广。 图表图表 20 B787 复合材料应用部位复合材料应用部位及及占比占比 资料来源：万方复合材料机体成本计算方法及其在飞机综合设计中的应用 ，华安证券研究所 海军舰船建设稳步提升，龙头供应商有望充分收益海军舰船建设稳步提升，龙头供应商有望充分收益