1、 行业行业报告报告 | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 家用电器家用电器 证券证券研究报告研究报告 2021 年年 12 月月 19 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 家用电器-行业研究周报:如何看家 电 企 业 进 军 光 伏 业 务 前 景 2021W50 周度研究 2021-12-14 2 家用电器-行业研究周报:如何看 “ 家 电 系 ” 汽 车 零 部 件 发 展 前 景 2021W49 周度研究 2021-12-07 3 家用电器-行业投资策略:

2、寻求业绩 增长方向家电行业 2022 年度策略 2021-12-03 行业走势图行业走势图 天风问答系列天风问答系列： 成长赛道成长赛道/海外需求海外需求/成本修复三问三答成本修复三问三答 1. 家电家电成长赛道能否延续高景气？成长赛道能否延续高景气？ 从驱动力看，我们发现经济的发展、居民收入的提升对于小家电市场规模的成长有直 接的驱动作用。同时，目前中日小家电消费占人均 GDP 的总比例上差距并不显著， 但在绝对值与细分品类的结构上有内生差异。参考日本，其家电的普及伴随国民收入 增加完成了由必选向可选家电延伸的过程。国内市场也较为类似，伴随人均可支配收 入提升、必选家电步入高渗透，居民消费中

3、“腾出”的空间为小家电市场生长提供了 必要的土壤，在渗透率提升同时品类间发展逐步分化：20 年起厨房小家电支出占当 期人均 GDP 比重进入下行通道，反馈出以锅煲类、豆料榨类为代表的必选类小家电 保有量已高企，可支配收入上升不再对此类产品有超额催化；横向对比日本，我国消 费者在清洁、个护、衣物护理等小家电上支出占比较少，收入提升仍有望继续催化此 类小家电支出比例提升， 而过去 10 年中此类小家电的支出比例亦始终处于提升状态。 基于小家电人均消费与人均 GDP 的高度关联性， 以及 35 年人均 GDP 较 19 年基数增 长一倍假设，并使用欧睿国际数据作为国内小家电市场空间预测的基准，我们得

4、到测 算结果：预计 19-35 年我国个护类、清洁类小家电规模 CAGR 分别达 6.7%/8.4%。参 照日本小家电渗透率变化曲线，预计两个品类早期增速表现会高于该值，家电成长赛 道有望在未来几年延续高景气。 2. 如何展望海外家电市场需求？如何展望海外家电市场需求？ 从海外地产数据看，美国市场新房销售自 21 年 4 月以来增速下移，因较低利率水平， 预计增速仍好于 17-19 年水平，考虑新房销售后的交房周期，预计北美家电需求虽有 回落但仍有望实现正增长；欧洲市场，德国等主要国家住宅新建数据近期较为平稳， 预计依然可对家电需求形成支撑。从海外家电企业财务数据看，对比疫前常态水平， 21Q

5、3 营收同比 19 年同期均有所提升， 且主要家电企业在 Q3 季报中对全年增速预判 均保持较乐观水平。虽疫情常态化后海外需求回落，但众多利好因素叠加使得家电海 外需求依然好于预期悲观水平。 国内家电龙头角度，海外需求提振有望驱动外销增长。据欧睿国际数据，20 年除中 国地区外全球家电销售额为 2 万亿元，增速处下行通道。同年，国内白电龙头海尔、 美的中国品牌在全球份额提升的空间依然较大， 为中长期海外业务的扩张带来增长空 间。考虑到影响海外代工业务的关税及海运价格仍处于高位，导致目前国内家电企业 外销成本高企，伴随未来原材料成本下行、关税逐步减免、海运仓位缓解，叠加海外 需求延续，有望对出口

6、占比较高的企业形成额外助力，带动其外销收入提升。 3. 如何看成本回落对家电销售的影响？如何看成本回落对家电销售的影响？ 通过绘制原材料价格的同比涨幅对于不同家电品种的成本影响曲线，我们得到结论： 1）从家电对各类原材料的敏感度看，铜价变动对空调成本影响较大，洗衣机对不锈 钢价格变动较敏感，铜、注塑件价格变动为冰箱成本主要影响因素，而小家电对于五 金件（铝为主）价格变动的敏感度较高；2）对主要原材料价格回落幅度判断，可能 为塑料/玻璃不锈钢/铝铜，从成本缓解的幅度来看预计为小家电冰洗空调； 3）从成本缓解的时间节点来看，铜价企稳较早，五金件及不锈钢三季度受能耗双控 影响仍在上涨，因此铜价关联度

7、高的空调及冰箱可能先出现缓解。 通过将核心家电企业毛销差、净利率与主要原材料价格变化进行指数化处理并拟合， 我们得到上游原材料成本变化往往领先家电企业利润水平变化 1-2 个季度。 本轮原材 料指数自 21Q2 起出现阶段性拐点，一旦成本回落，对大家电供需两端都会起修复作 用，判断在 21Q4 起家电企业会在毛销差上也会呈现出向上的拐点。经测算，我们预 计 2022 年空/冰/洗/烟机内销量将分别同比+10%/+3%/ +1%/+4%。考虑到近期政府先 后推行了加速家电下乡、促进家电消费以及健全城镇住房建设等一系列政策，有望提 振我国家电和耐用品消费市场，符合我们对未来家电内销的乐观预期。 投

8、资建议：投资建议：22 年家电投资可聚焦成本改善和渗透率提升两条主线。1）成本改善因素 预计将会首先在白电上体现，且白电公司历经多轮提价后，成本下行有望在短期迎来 利润剪刀差，推荐海尔智家及美的集团。成本改善线上，除美的海尔外，今年受损明 显的小家电公司亦可关注利润端的修复，时间顺序可能晚于白电，推荐新宝股份、小 熊电器、苏泊尔等。2）低渗透率的新品增长仍是重要的投资线。在自清洁技术逐步 完善后，行业可能由技术升级驱动价格提升逐步向规模效应提升销量逻辑转换，推荐 科沃斯、石头科技。集成灶赛道在渗透率带动下预期仍有较好增长，需关注房地产税 试点后续对地产销售、二手房成交的影响，推荐亿田智能，建议

9、关注火星人。 风险风险提示提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动的风险；测算过程具有一定主观性。 -22% -17% -12% -7% -2% 3% 8% 13% -042021-08 家用电器沪深300 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 家电成长赛道能否延续高景气？家电成长赛道能否延续高景气？ . 4 2. 如何展望海外家电市场需求？如何展望海外家电市场需求？ . 8 3. 如何看成本回落对家电销售的影响？如何看成本回落对家电销售的影响？. 10 4. 投资建议投资建议 . 13 图表

10、目录图表目录 图 1：中国小家电销售额与人均 GDP 高度相关（百万美元，美元） . 4 图 2：日本小家电销售额与人均 GDP 高度相关（百万美元，美元） . 4 图 3：中国人均小家电消费支出（美元） . 4 图 4：日本人均小家电消费支出（美元） . 4 图 5：中国小家电消费占人均 GDP 比重 . 5 图 6：日本小家电消费占人均 GDP 比重 . 5 图 7：日本主要必选家电的 CPI 指数下降明显（2015=100） . 5 图 8：1970 年左右日本冰箱/洗衣机渗透率接近 100%（%） . 5 图 9：部分小家电产品日本家庭渗透率（%） . 5 图 10：部分小家电产品日本

11、家庭渗透率（%） . 5 图 11：我国人均可支配收入逐年走高（元） . 6 图 12：我国必选属性较高的大家电保有量已经较高（台/百户） . 6 图 13：日本 19 年人均 GDP 大约是我国的 4 倍（美元） . 6 图 14：我国小家电行业规模逐年攀升（十亿元，%） . 6 图 15：我国清洁电器渗透率在全球处于尾部（%） . 7 图 16：我国小家电潜在市场规模测算结果（亿元） . 7 图 17：与年中大促相比，部分新兴赛道引流成本指数显著上升 . 7 图 18：新品牌纷纷涌入洗地机新赛道，竞争格局呈现百花齐放 . 7 图 19：美国成屋库存情况（月） . 8 图 20：德国获批营建

12、住宅单位数（个） . 8 图 21：海外主要家电公司 Q3 营收同比 19 年常态化水平有所提升 . 8 图 22：海外主要家电公司 2021 年度业绩展望 . 9 图 23：惠而浦公司对于长期经营目标的判断 . 9 图 24：21H2 美国家电零售额维持双位数增长，日本增速实现反弹 . 9 图 25：7 月起多个家电出口国出口金额增速上扬 . 9 图 26：2015-2020 年海外家电市场销售额及增速情况 . 9 图 27：2015-2020 年海尔、美的外销收入及海外份额情况 . 9 图 28：原材料铜、铝价格环比增速有所放缓 . 10 图 29：原材料钢材价格指数波动式上升，塑料价格指

13、数高位回落. 10 图 30：主要原材料合计价格变化对空调成本的影响变动（%） . 10 图 31：主要原材料合计价格变化对洗衣机成本的影响变动（%） . 10 图 32：主要原材料合计价格变化对冰箱成本的影响变动（%） . 11 mNoQtRoQqMwOnPtQwPyQzQ6McM8OsQrRmOnMjMqRsQeRtRrR6MqRoOxNpPoPxNqNsO 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 33：主要原材料合计价格变化对小家电成本的影响变动（%） . 11 图 34：17Q1-21Q3 格力毛销差、净利率与原材料成本走势

14、. 11 图 35：17Q1-21Q3 海尔毛销差、净利率与原材料成本走势 . 11 图 36：17Q1-21Q3 美的毛销差、净利率与原材料成本走势 . 11 图 37：2017-2021Q3 空调内销与均价变化 . 12 图 38：2017-2021Q3 冰箱内销与均价变化 . 12 图 39：2017-2021Q3 洗衣机内销与均价变化 . 12 图 40：2017-2021Q3 油烟机内销与均价变化 . 12 图 41：2022 年大家电内销量测算结果 . 13 图 42： 2021 年政府对家电、地产的表态 . 13 未找到图形项目表。未找到图形项目表。 行业行业报告报告 | | 行

15、业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 家电成长赛道能否延续高景气？家电成长赛道能否延续高景气？ 家电行业的成长赛道， 主要指在近两年景气度较高的清洁类、 个护类产品及集成灶等品类， 我们看到疫情期间这些赛道呈现出高景气，且在疫情形势缓和阶段，这些品类的热度仍在 持续。 针对此现象， 我们对日本和中国的小家电人均支出、 人均 GDP 数据等进行对比分析， 探寻这些品类呈现高景气度的长期催化因素。 首先看小家电市场发展的驱动力首先看小家电市场发展的驱动力。 小家电产品相对大家电具备较强的可选属性， 通过将中、 日的人均 GDP 与小家电销售额数据拟合，我们发现人

16、均 GDP 的提升对两国小家电的销售 增长均有较好解释度。因此，我们认为，经济的发展、居民收入的提升对于小家电市场规 模的成长有直接的驱动作用。 图图 1：中国中国小家电销售额与人均小家电销售额与人均 GDP 高度相关（百万美元，美元）高度相关（百万美元，美元） 图图 2：日本小家电销售额与人均日本小家电销售额与人均 GDP 高度相关（百万美元，美元）高度相关（百万美元，美元） 资料来源：欧睿国际，Wind，天风证券研究所 资料来源：欧睿国际，Wind，天风证券研究所 据欧睿国际据欧睿国际数据数据，目前目前中日小家电消费占人均中日小家电消费占人均 GDP 的总比例上差距并不显著，但在绝对的总比

17、例上差距并不显著，但在绝对 值与细分品类的结构上有内生差异。值与细分品类的结构上有内生差异。一方面，基于中、日两国的人均 GDP 水平存在较大 差异，我国小家电市场的人均消费支出较日本处于低位，除相对具备刚需属性的取暖类小 家电外， 20 年我国居民在厨房、 衣物护理小家电的人均消费支出约占日本同期水平的 1/5， 而生活品质提升类小家电，例如个护类、清洁类产品的人均消费支出则处于更低水平。另 一方面，目前国内市场中相对必选的小家电品类，消费金额占人均 GDP 比重相对较高，例 如厨房小家电；而个护类、清洁类小家电产品的消费占比则低于日本，在国民收入增加的 催化下，未来需求仍有较为充足的提升空

18、间。 图图 3：中国人均小家电消费支出（美元）中国人均小家电消费支出（美元） 图图 4：日本人均小家电消费支出（美元）日本人均小家电消费支出（美元） 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 05A 06A 07A 08A 09A 10A 11A 12A 13A 14A 15A 16A 17A 18A 19A 20A 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 人均GDP（右轴）小家电销售额（左轴） 厨房小家电销售

19、额（左轴） 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 05A 06A 07A 08A 09A 10A 11A 12A 13A 14A 15A 16A 17A 18A 19A 20A 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 人均GDP（右轴）小家电销售额（左轴） 厨房小家电销售额（左轴） 5.6 1.3 0.2 3.7 1.9 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 厨房小家电取暖类小家

20、电衣物护理小家电 个人护理小家电清洁小家电 27.3 1.2 1.0 19.0 15.4 0 10 20 30 40 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电 个人护理小家电清洁小家电 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图图 5：中国小家电消费占人均中国小家电消费占人均 GDP 比重比重 图图 6：日本小家电消费占人均日本小家电消费占人均 GDP 比重比重 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所

21、参考与我国生活习惯较为相似的日本，其家电的普及伴随国民收入增加完成了由必选家电参考与我国生活习惯较为相似的日本，其家电的普及伴随国民收入增加完成了由必选家电 向可选家电延伸的过程向可选家电延伸的过程。世界发展指数显示，1970 年日本人均 GDP 约为 2038 美元，至 2019 年升至 40247 美元（我国 2019 年为 10262 美元，类似日本 80 年左右） ，而伴随经济 发展， 据日本统计局数据， 日本CPI指数由1970年的31.5升至2019年的101.8 （2015=100） 。 反观主要的必选家电产品，其 CPI 指数在过去 50 年间则基本呈下行趋势，提示作为必选 家

22、电的空调、冰箱、洗衣机等在日本国民收入中的占比应也呈现下行态势。从家电产品在 日本家庭中的渗透率来看，根据日本内阁府调查数据，基本以 1970 年前后为分界，70 年 代前， 相对必选的冰箱、 洗衣机、 电饭煲、 吸尘器基本完成普及， 渗透率达到或者接近 100%； 70 年代后，伴随收入的进一步提升，各类厨房和生活小家电，如电烤炉、榨汁机/搅拌机、 净水器等开始先后普及，步入快速发展阶段。 图图 7：日本主要必选家电的日本主要必选家电的 CPI 指数下降明显（指数下降明显（2015=100） 图图 8：1970 年左右日本冰箱年左右日本冰箱/洗衣机渗透率接近洗衣机渗透率接近 100%（%）

23、资料来源：日本统计局，天风证券研究所 资料来源：日本内阁府，天风证券研究所 图图 9：部分小家电产品日本家庭渗透率（部分小家电产品日本家庭渗透率（%） 图图 10：部分小家电产品日本家庭渗透率（部分小家电产品日本家庭渗透率（%） 资料来源：日本内阁府，天风证券研究所 资料来源：日本内阁府，天风证券研究所 0.00% 0.02% 0.04% 0.06% 0.08% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电 个人护理小家电清洁小家电 0.00% 0.02% 0.04% 0.06% 0.08%

24、2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 厨房小家电取暖类小家电衣物护理小家电 个人护理小家电清洁小家电 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 日本:CPI:电冰箱 月日本:CPI:室内空调 月 日本:CPI:洗衣机 月日本:CPI:电饭

25、煲 月 日本:CPI:吸尘器 月日本:CPI 月 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 1957 1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 冰箱洗衣机空调 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 1957 1960 1963 1966 1969 1972 1975 1978 1981 1984 1987 1990 1993 1996 1999 2002 电子坐便器微波炉干衣机 被子烘干

26、机吸尘器热风加热器 风扇加热器 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 1959 1960 1969 1971 1975 1980 1985 1990 1994 2000 2005 电饭煲烤箱电烤炉 榨汁机/搅拌器咖啡机净水器 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 结合日本的经验，在结合日本的经验，在我国我国人均可支配收入提升人均可支配收入提升、必选家电必选家电步入步入高渗透高渗透后后，居民消费中“腾居民消费中“腾 出”的空间出”的空间亦亦为相对可选小家电市场的生长提供了必要的土壤为相对可选小家电市场的生长提供

27、了必要的土壤。当前我国人均 GDP 水平 基本类似日本上世纪 80 年代初期，必选家电也已基本完成普及，收入的继续增长将驱动 偏可选的小家电市场扩容。据前瞻产业研究院数据，我国小家电行业规模自 12 年起维持 双位数增长。在小家电赛道渗透率逐步提升的同时，品类间逐步形成分化在小家电赛道渗透率逐步提升的同时，品类间逐步形成分化。据欧睿国际， 2020 年起我国厨房小家电支出占当期人均 GDP 比重有所下行，反馈出以锅煲类、豆料榨 类为代表的必选类小家电保有量已高企，可支配收入上升不再对此类产品有超额催化；横 向对比日本，我国消费者在清洁、个护、衣物护理等小家电上支出占比较少，我们认为， 随着经济

28、发展，收入提升将继续催化此类小家电支出比例提升，而过去 10 年中此类小家 电的支出比例亦始终处于提升状态。 图图 11：我我国人均可支配收入逐年走高（元）国人均可支配收入逐年走高（元） 图图 12：我国必选属性较高的大家电保有量已经较高（台我国必选属性较高的大家电保有量已经较高（台/百户）百户） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，产业在线，天风证券研究所 图图 13：日本日本 19 年人均年人均 GDP 大约是我国的大约是我国的 4 倍（美元倍（美元） 图图 14：我国小家电行业规模逐年攀升（十亿元，我国小家电行业规模逐年攀升（十亿元，%） 资料来源：World Dev

29、elopment Indicators，天风证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，天风证券研究所 基于小家电人均消费与人均 GDP 的高度关联性，以及 2035 年人均 GDP 较 2019 年基数增 长一倍的假设，我们预计在欧睿口径下，我国小家电（不含空气类产品）市场规模至 2035 年将同步增长一倍， 达 2383 亿元左右； 若人均小家电支出占人均 GDP 比重提升至与 2019 年日本一致，则市场规模将进一步上升至 2842 亿元。考虑到清洁、个护类产品在我国的 渗透率较发达国家和地区仍然较低，此类产品在国内的渗透率提升亦是未来实现扩容的驱 动力。 对于小家电市场的规模测算，其分歧点在

30、于数据监测口径的差异，特别是其中的品类定义 2000192020 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 50,000 全国居民人均可支配收入全国城镇居民人均可支配收入 全国农村居民人均可支配收入 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 空调：农村空调：城镇冰箱：农村 冰箱：城镇洗衣机：农村洗衣机：城镇 0 10,000 20,000

31、30,000 40,000 50,000 60,000 日本人均GDP中国人均GDP 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 中国小家电行业市场规模同比增速 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 问题。目前主流的三方机构，如 GfK、欧睿国际、中怡康、前瞻产业研究院等，对于国内 大家电（空冰洗）零售市场的规模判断差异较小，而对于小家电市场的监测和规模推总数 据则有十分明显的差距。我们认为，造成这一现象的主要原因是小家电的品类多样性，众 多偏可选

32、的新兴小家电品类通常并不纳入三方机构的高频监测的范围，仅对其规模进行估 计，因此产生了诸多差异较大的市场规模口径。考虑众多品类边界的模糊，我们认为，对 于小家电市场未来增速和扩张空间的判断，参照性将好于绝对值空间本身的判断。由于小 家电品类扩张频繁，欧睿的口径更加偏向核心小家电产品，依据其数据而判断的增速和百 分比空间参照意义更好，因此，我们主要使用欧睿国际数据作为国内小家电市场空间预测 的基准。经测算，预计 19-35 年我国个护类、清洁类小家电规模 CAGR 分别达 6.7%/8.4%， 参照日本小家电渗透率变化曲线，预计两个品类早期增速表现会高于该值，家电成长赛道 有望在未来几年延续高景

33、气。 图图 15：我国清洁电器渗透率在全球处于尾部（我国清洁电器渗透率在全球处于尾部（%） 图图 16：我国小家电潜在市场规模测算结果（亿元）我国小家电潜在市场规模测算结果（亿元） 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，天风证券研究所 在行业延续高景气的同时，更多品牌涌入高景气度赛道，竞争有所加剧。在行业延续高景气的同时，更多品牌涌入高景气度赛道，竞争有所加剧。我们观察到 21 年初起洗地机等高景气赛道各类新品牌涌入较多。从双十一与 618 大促期间的引流成本指 数来看， 双十一期间所有高景气度品类引流成本均明显上升， 指向行业竞争程度更加激烈， 无论新老参与者均想通过

34、加大投入来抢占市场份额与消费者心智。我们认为，对于耐用消 费品来说，高促销费用投放并非较好的长期竞争策略（较长的换机周期） ，而是否能够快 速地运用新技术迭代商品，树立消费者品牌心智更为重要。 此外，我们认为此外，我们认为代工和配件环节仍具备一定弹性。代工和配件环节仍具备一定弹性。与品牌商相比，代工厂（ODM/OEM） 和配件环节由于下游竞争加剧，各类品牌商需求增加，短期内业务可能具有较大的弹性。 同时，由于在代工和配件环节无需长期投入高额销售费用，仅受原材料价格波动影响，而 今年原材料价格上涨对代工商利润端有一定影响，因此明年成本端回落叠加收入端的弹性， 有望对代工业务形成共振红利。 图图

35、17：与年中大促相比，部分新兴赛道引流成本与年中大促相比，部分新兴赛道引流成本指数指数显著上升显著上升 图图 18：新品牌纷纷涌入洗地机新赛道，竞争格局呈现百花齐放新品牌纷纷涌入洗地机新赛道，竞争格局呈现百花齐放 资料来源：欧睿国际，Wind，天风证券研究所 资料来源：欧睿国际，Wind，天风证券研究所 12.112.1 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 USA Canada Sweden Australia Japan Poland Estonia Bulgaria Latvia Saudi Arabia Greece Ukraine Singapore Is

36、rael Kazakhstan Uruguay Georgia South Africa Costa Rica Guatemala Turkmenistan China Algeria Tanzania Mexico Vietnam -250% 0% 250% 500% 0 300 600 900 1200 食物料理 取暖类 衣物护理个人护理厨房清洁 2035总空间（如果等于日本）较2019总空间提升幅度 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 618期间双十一期间 0% 20% 40% 60% 80% 20双11销额占比21双11销额占比 行业行业报告报告 | |

37、行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 2. 如何如何展望海展望海外家电市场外家电市场需求？需求？ 海外地产数据向好，带动家电需求。海外地产数据向好，带动家电需求。从海外地产数据看，美国市场新房销售自 21 年 4 月 以来增速逐步下移，由于较低的利率水平，预计增速仍好于 17-19 年水平。考虑新房销售 后的交房周期，预计北美家电需求景气度虽有回落但仍有望实现正增长。欧洲市场，德国 等主要国家住宅新建数据近期较为平稳，预计依然可以对家电需求形成强有力的支撑。 图图 19：美国成屋库存情况（月）美国成屋库存情况（月） 图图 20：德国获批营建住宅单位数（个）德国获

38、批营建住宅单位数（个） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 海外家电企业上调营收增长目标， 增速或好于预期。海外家电企业上调营收增长目标， 增速或好于预期。 从海外主要家电企业的财务数据来看， 对比疫情前常态水平，21Q3 营收同比 19 年同期均有所提升。同时，海外主要家电企业在 Q3 季报中对于全年增速预判均保持较乐观水平，其中 SEB、A.O.史密斯公司均在 Q3 上调 全年预期，而惠而浦公司在 Q3 上调长期营收增长目标。根据惠而浦对于市场的预测，当 前利率处于历史低位，购房需求增加，家电替换需求增加，居民可支配收入增加，以及疫 情期间全球电商业务大

39、幅加速等因素将共同拉动家电需求，因此其将中长期销售增速目标 自 3%左右上调至 5-6%左右，此判断也在下半年美国、日本家电零售额双位数增速，以及 多个家电出口国出口金额增速表现上得到了印证。综合来看，虽然疫情常态化后海外需求 有所回落，但众多利好因素叠加使得家电海外需求依然好于预期悲观水平。 图图 21：海外主要家电公司海外主要家电公司 Q3 营收同比营收同比 19 年常态化水平有所提升年常态化水平有所提升 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 20

40、19-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 0 10,000 20,000 30,000 40,000 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 3.70% -3.40% 9.10% 6.80% 7.80% 2% 10.40% 52.60% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

41、WhirlpoolElectroluxSEBiRobot Q3营收同比20年Q3营收同比19年 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 22：海外海外主要家电公司主要家电公司 2021 年度业绩展望年度业绩展望 图图 23：惠而浦惠而浦公司公司对于长期经营目标的判断对于长期经营目标的判断 资料来源：各公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 24：21H2 美国家电零售额维持双位数增长，日本增速实现反弹美国家电零售额维持双位数增长，日本增速实现反弹 图图 25：7 月起多个家电出口国出口金额增速上扬月起多个

42、家电出口国出口金额增速上扬 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 国内国内家电家电龙头龙头角度看角度看，海外需求提振有望海外需求提振有望驱动驱动外销增长外销增长。据欧睿国际数据，2020 年除中 国地区外全球家电销售额为 2 万亿元，增速处下行通道。同年，国内白电龙头海尔、美的 外销收入分别为 1006/1210 亿元，占海外家电市场比例分别为 5.1%/6.1%，中国品牌在全球 份额提升的空间依然较大，为中长期海外业务的扩张带来增长空间。考虑到影响海外代工 业务的关税及海运价格仍处于高位，导致目前国内家电企业外销成本高企，伴随未来原材 料成本下行、关税逐步减

43、免、海运仓位缓解，叠加海外需求延续，有望对出口占比较高的 企业形成额外助力，带动其外销收入提升。 图图 26：2015-2020 年海外家电年海外家电市场市场销售额及增速情况销售额及增速情况 图图 27：2015-2020 年海尔、美的外销收入及年海尔、美的外销收入及海外份额情况海外份额情况 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 -60% -10% 40% 90% 140% 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/0

44、7 21/09 21/11 美国日本 -50% -20% 10% 40% 70% 100% 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 印尼泰国马来西亚 新加坡菲律宾越南 1.92 1.90 1.98 2.08 2.08 1.99 -5% 0% 5% 10% 1.80 1.90 2.00 2.10 2001820192020 除中国外全球家电销售额（万亿元）同比增速（右轴） 0% 2% 4% 6% 8% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 20152016

45、20020 海尔外销收入（亿元）美的外销收入（亿元） 海尔海外份额（右轴）美的海外份额（右轴） Q2Q2预计全年预计全年 营收增速营收增速 Q3Q3预计全年预计全年 营收增速营收增速 Q2Q2预计全年营预计全年营 业利润增速业利润增速 Q3Q3预计全年营预计全年营 业利润增速业利润增速 惠而浦惠而浦13%13% 伊莱克斯伊莱克斯大于4%大于4%大于6%大于6% SEBSEB大于10%14%约10%10% iRobotiRobot8-13%8-13% AOAO史密斯史密斯 17%-18% 20%-21% 营收营收EBITEBIT调整后调整后FCFFCFROICROIC Q3

46、Q3更新预更新预 测测 5-6%11-12%7-8%15-16% 先前预测先前预测3%10%6%+12-14% 行业行业报告报告 | | 行业专题研究行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 3. 如何如何看看成本成本回落回落对家电对家电销售销售的影响？的影响？ 家电产品的核心原材料主要包含：铜、不锈钢、铝、塑料、玻璃等，从造成原材料价格提 升的原因分析，我们预计明年塑料及玻璃价格可能会有所回落，且幅度大概率可观，海外 供给主导的铜、不锈钢及铝回落的幅度可能弱于塑料及玻璃。 海外供给约束海外供给约束主导主导： 国内对铜精矿和铁矿石的进口依存度较高， 分别占 78%/75%左右

47、， 铜矿石主要进口自自于智利、秘鲁；铁矿石主要来自澳大利亚、巴西等国；铝土矿也 是进口依存度较高的资源之一。由于疫情反复、变异病毒持续出现，对矿产国较弱的 防疫能力考验较大，预计原材料供给仍将可能受制于生产效率的影响。从矿石供给来 看， 此类原材料的价格可能回落幅度有限， 价格回落动力主要来自国内冶炼加工环节。 国内供给约束主导国内供给约束主导：三季度以来，能耗双控对不锈钢、铝影响较大，目前政策有所调 整，且进入 22 年后能耗指标将重新计算，预计会从加工环节使得不锈钢、铝价出现 一定回落。塑料、玻璃同样受到今年的环保政策、能耗双控等影响引起涨价，我们预 计此类原材料明年价格下降的空间较大。

48、图图 28：原材料铜、铝价格环比增速有所放缓原材料铜、铝价格环比增速有所放缓 图图 29：原材料钢材价格指数波动式上升，塑料价格指数高位回落原材料钢材价格指数波动式上升，塑料价格指数高位回落 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 我们对不同家电品种的成本变化对于各类原材料的家电变化进行分析我们对不同家电品种的成本变化对于各类原材料的家电变化进行分析，并，并列出原材料价格列出原材料价格 的同比涨幅对于不同家电品种的成本影响曲线。的同比涨幅对于不同家电品种的成本影响曲线。从曲线中，我们可以看到：1）从家电对 各类原材料的敏感度看， 铜价变动对空调成本影响较大， 洗

49、衣机对不锈钢价格变动较敏感， 铜、注塑件价格变动为冰箱成本主要影响因素，而小家电对于五金件（铝为主）价格变动 的敏感度较高；2）我们对主要原材料价格判断，回落的幅度可能为塑料/玻璃不锈钢/ 铝铜，从成本缓解的幅度来看预计为小家电冰洗空调；3）从成本缓解的时间节点 来看，由于铜价企稳较早，而五金件及不锈钢三季度受能耗双控影响仍在上涨，因此铜价 关联度高的空调及冰箱可能率先出现缓解。 图图 30：主要原材料合计价格变化对空调成本的影响变动（主要原材料合计价格变化对空调成本的影响变动（%） 图图 31：主要原材料合计价格变化对洗衣机成本的影响变动（主要原材料合计价格变化对洗衣机成本的影响变动（%）

50、资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 -30% 0% 30% 60% 90% 120% 0 2500 5000 7500 10000 19/01 19/03 19/05 19/07 19/09 19/11 20/01 20/03 20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/03 21/05 21/07 21/09 21/11 LME铜（美元/吨）LME铝（美元/吨） -50% 0% 50% 100% 0 50 100 150 200 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05