1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 汽车汽车 汽车零部件汽车零部件 国产线控国产线控制动龙头，业绩释放正当时制动龙头，业绩释放正当时 2021 年年 12 月月 19 日日 评级评级 谨慎推荐谨慎推荐 评级变动 维持 合理区间合理区间 66.80-75.15 元元 交易数据交易数据 当前价格（元） 63.90 52 周价格区间（元） 27.08-73.50 总市值（百万） 26099.70 流通市值（百万） 25983.40 总股本（万股） 40844.60 流通股（万股） 40662.60

2、 涨跌幅涨跌幅比较比较 % 1M 3M 12M 伯特利 -1.78 31.78 77.19 汽车零部件 2.54 7.52 20.06 相关报告相关报告 1 伯特利：伯特利（603596.SH）2021 年三季 报点评：业绩同比有所下滑，线控制动系统开始 贡献营收 2021-10-29 预测指标预测指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入（百万元） 3156.61 3041.89 3587.45 4427.28 5383.71 净利润（百万元） 401.51 461.46 538.65 680.41 836.16 每股收益（元） 0.98 1.13 1.32

3、1.67 2.05 每股净资产（元） 5.50 6.60 7.85 9.43 11.38 P/E 65.00 56.56 48.45 38.36 31.21 P/B 11.63 9.69 8.14 6.78 5.62 资料来源：Wind，财信证券 投资要点：投资要点： 国产汽车制动系统龙头，经营状况稳健。国产汽车制动系统龙头，经营状况稳健。公司成立于 2004年 6月，是 国内制动系统龙头。主要产品包括盘式制动器、轻量化制动零部件和 电子驻车制动系统 （EPB） ， 当下主要产品看点在于已经量产的 One-Box 线控制动系统。 公司董事长袁永彬先生是行业内专家， 持有公司 20.34% 的股

4、份。近几年来，公司营收总体保持向上增长的态势，2021年前三 季度在下游汽车行业整体缺芯的情况下，依旧实现了营收端和利润端 的同步增长。 国内首家国内首家量产量产 One-Box 线控制动系统厂商。线控制动系统厂商。公司凭借在 ABS 和 ESC 产品上的技术积累，于 2019 年 7 月研发出线控制动系统，并在 2021 年下半年量产装配客户。作为国内唯一一家量产 One-Box线控制系统 的厂商，公司线控产品研发进度和技术水平均高于国内同行。在当前 行业线控制动渗透率很低，且 95%以上的市场份额都被博世、大陆等 传统零部件巨头所占据的情况下，我们认为公司有望在行业渗透初期 凭借低成本和快

5、速响应的能力实现快速崛起。 海外客户助力公司轻量化业务快速增长。海外客户助力公司轻量化业务快速增长。在新能源汽车快速渗透的大 背景下，汽车减重降低能耗的意义更加突显，汽车轻量化也成为了行 业发展的大趋势。公司轻量化业务以配套通用汽车供应链起家，当前 也是深度绑定通用汽车。未来随着墨西哥基地产能的释放，有望继续 拓展在墨西哥生产的主流车企，从而支撑公司轻量化业务持续增长。 维持公司“谨慎推荐”评级。维持公司“谨慎推荐”评级。预计公司 2021-2023年营收分别为 35.87 亿元、44.27亿元、53.84亿元，对应 EPS 分别为 1.32元、1.67元、2.05 元，对应当前股价 PE倍数

6、分别为 48.45倍、38.36倍、31.21倍。公司 主营的电子驻车和轻量化产品营收增长较快，未来业绩确定性较高， 我们按照 2022年的利润进行估值。公司是智能汽车行业稀缺标的，作 为国内首家量产 One-Box线控制动的厂商，未来必将受益于智能汽车 渗透率的提升。对标行业内可比公司，我们给予公司 2022年 40-45倍 PE估值，对应估值合理区间为 66.80-75.15元，维持公司“谨慎推荐” 评级。 风险提示：风险提示：下游汽车产销量不及预期，智能汽车发展不及预期，新业下游汽车产销量不及预期，智能汽车发展不及预期，新业 务拓展不及预期，新产品研发进展不及预期，原材料价格波动风险。务

7、拓展不及预期，新产品研发进展不及预期，原材料价格波动风险。 -25% 0% 25% 50% 75% 100% 125% -042021-08 伯特利汽车零部件 公司深度公司深度 伯特利伯特利（603596） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 内容目录内容目录 1 国产汽车制动系统龙头国产汽车制动系统龙头. 4 1.1 国产汽车制动系统龙头，智能化业务稳步推进 . 4 1.2 公司经营状况稳健，研发投入持续增加. 6 1.3 汽车电动智能化趋势下，轻量化和电控产品有望成为业绩

8、增长支撑点 . 7 2 核心看点一：国内首家核心看点一：国内首家量产量产 One-Box 线控制动系统厂商线控制动系统厂商 . 9 2.1 制动系统发展路径 . 9 2.2 智能汽车的发展带动线控制动需求提升.11 2.3 公司是国内首家量产 One-Box 线控制动系统厂商 . 14 3 核心看点二：轻量化助力业绩快速增长核心看点二：轻量化助力业绩快速增长 . 16 3.1 轻量化是汽车行业发展大趋势. 16 3.2 海外客户助力公司轻量化业务持续增长. 18 4 盈利预测和评级盈利预测和评级 . 19 5 风险提示风险提示. 20 图表目录图表目录 图 1：公司股权结构情况. 5 图 2：

9、公司 2016-2021 年前三季度营业总收入 . 6 图 3：公司 2016-2021 年前三季度归母净利润 . 6 图 4：公司 2016-2021 年前三季度利润率情况 . 7 图 5：公司 2016-2021 年前三季度费用率及减值情况 . 7 图 6：2016-2021H1 盘式制动器营收及增速 . 8 图 7：2016-2021H1 轻量化零部件营收及增速 . 8 图 8：2016-2021H1 电控制动产品营收及增速 . 8 图 9：2016-2021H1 主要产品占总营收比重 . 8 图 10：传统液压制动系统 . 9 图 11：线控制动系统 . 10 图 12：EHB系统 .

10、11 图 13：EMB系统.11 图 14：智能驾驶三大层面 . 12 图 15：公司线控制动产品 WCBS . 16 表 1：公司发展历程. 4 表 2：公司主要产品. 5 表 3：公司 2021 年可转债募投项目（单位：亿元） . 9 表 4：中国智能汽车行业相关政策汇总. 13 表 5：中国线控制动行业市场空间测算. 14 表 6：One-Box 和 Two-Box 方案差异. 14 表 7：国内外线控制动产品方案 . 15 PYnXhUaXkW9UxUNAaQ9R9PmOpPpNmNkPpOsQjMmOnP7NmNnNuOnMtQwMqMuM 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参

11、考 -3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表 8：汽车减重 10%的能效提升效果 . 16 表 9：汽车减重 15%的能效提升效果 . 17 表 10：汽车轻量化相关政策汇总 . 17 表 11：公司与通用汽车集团合作项目. 18 表 12：公司营收及利润预测 . 19 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1 国产汽车制动系统龙头国产汽车制动系统龙头 1.1 国产汽车制动系统龙头，智能化业务稳步推进国产汽车制动系统龙头，智能化业务稳步推进 国产汽车

12、制动系统龙头，电控产品处于国内外领先水平。国产汽车制动系统龙头，电控产品处于国内外领先水平。芜湖伯特利汽车安全系统 股份有限公司始建于 2004 年 6 月，于 2018 年 4 月在 A 股沪市主板上市，是一家专业从 事汽车安全系统和高级驾驶辅助系统相关产品研发、 制造与销售的国家级高新技术企业、 中国零部件百强企业、国家知识产权优势企业。公司以汽车制动器起家，同时致力于高 端电子控制产品的自主研发。在电控领域，公司是全球第二家量产电子驻车制动系统 （EPB） 、中国品牌首家大批量产电子稳定控制系统（ESC） 、中国品牌首家发布线控制动 系统（WCBS）One-Box 方案的企业。 表表 1

13、：公司发展历程：公司发展历程 时间时间 发展事件发展事件 2004年 伯特利有限成立 2005年 公司第一个制动器总成批量投产 2007年 公司制造出首个 EPB样件 2008年 公司综合驻车制动卡钳和真空助力器和主缸产品批量生产 2010年 公司荣获 2010“最具竞争力”中国汽车零配件百强企业奖 2012年 公司液压 ABS 产品和 EPB产品批量投产 2014年 公司铝制转向节批量投产 2015年 公司新三版挂牌，荣获“国家知识产权优势企业” 2016年 公司 ESC产品批量投产 2018年 公司于上海证券交易所上市，并晋升为通用全球铸铝转向节一级供应商 2019年 公司自主研发的线控制

14、动（WCBS）产品正式发布 2020年 “双控电子驻车制动器” 荣获第五届铃轩奖量产类底盘优秀大奖 2021年 公司自主研发的线控制动（WCBS）产品开始量产 资料来源：公司官网，财信证券 国产线控制动供应商，智能化业务稳步推进。国产线控制动供应商，智能化业务稳步推进。公司主要业务可分为机械制动业务和 智能电控业务两大类。机械制动业务主要包括盘式制动器、真空助力器以及轻量化制动 零部件，轻量化零部件主要以铸铝转向节为主；智能电控业务主要包括电子驻车制动系 统 （EPB） 、 制动防抱死系统 （ABS） 、 电子稳定控制系统 （ESC） 、 线控制动系统 （WCBS） 以及电动尾门开闭系统（EL

15、GS）和基于前视摄像系统的 ADAS 系统。在汽车智能化的大 趋势下，公司在国内率先展开线控制动系统（WCBS）的研发工作，并于 2021 年 6 月量 产国内自主首款 One-Box 方案的线控制动产品。同时，公司前视摄像系统的 ADAS 系统 已经获得四家主机厂定点项目，首款产品预计 2022 年量产。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表表 2：公司主要产品：公司主要产品 机械制动产品机械制动产品 智能电控产品智能电控产品 盘式制动器 真空助力器 电子驻车制动系统 制动防抱死系统 电子稳定

16、控制系统 铸铝转向节 铸铝控制臂 线控制动系统 电动尾门开闭系统 高级辅助驾驶系统 资料来源：公司官网，财信证券 公司公司实控人及一致行动人持股实控人及一致行动人持股 26.46%， 董事长， 董事长兼实控人兼实控人袁永彬先生具有丰富的行业袁永彬先生具有丰富的行业 背景。背景。从公司股权结构情况来看， 公司第一大股东为董事长袁永彬先生， 兼实际控制人， 占公司总股本比例为 20.34%；第四大股东为芜湖伯特利投资管理中心（有限合伙） ，占 公司总股本比例为 6.12%，与袁永彬先生为一致行动人。当前公司 CR5 占公司总股本比 例为 54.83%， 实控人及一致行动人持股 26.46%。 公司

17、实际控制人袁永彬先生拥有丰富的 行业背景，曾获得日本东北大学材料强度专业硕士学位，美国密州理工大学机械工程专 业博士学位；曾任奇瑞汽车研究院副院长、联合国世界车辆法规协调论坛中国工作委员 会专家和中国汽车工业协会制动器委员会理事等多项职务。 图图 1：公司股权结构情况公司股权结构情况 资料来源：Wind，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1.2 公司经营状况稳健，研发投入持续增加公司经营状况稳健，研发投入持续增加 公司经营状况公司经营状况稳健稳健，在下游整体汽车需求减弱情况下依旧逆势增

18、长。，在下游整体汽车需求减弱情况下依旧逆势增长。公司在 2016-2020 年期间， 在下游汽车需求逐年下滑情况下， 营业收入总体保持向上增长的态势。 营收从 2016 年的 22.12 亿元增长到 2019 年的 31.57 亿元，年复合增速为 12.59%；2020 年营收为 30.42 亿元，同比下降 3.63%，主要是受到新冠疫情影响，下游客户需求有所减 少。公司费用及成本情况控制良好，归母净利润从 2016 年的 2.72 亿元增长到 2020 年的 4.61 亿元，年复合增速为 14.10%。公司 2018 年归母净利润出现下滑，主要是因北汽银 翔等客户经营出现困难，导致公司出现大

19、额的资产减值。2021 年在下游汽车行业整体缺 芯的情况下，公司业绩表现较好。前三季度实现营收 23.28 亿元，同比增长 14.97%；实 现归母净利润 3.69 亿元，同比增长 22.84%。 图图 2：公司：公司 2016-2021 年年前三季度营业总收入前三季度营业总收入 图图 3：公司公司 2016-2021年前三季度年前三季度归母净利润归母净利润 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 利润率稳步提升，研发费用率持续增长。利润率稳步提升，研发费用率持续增长。从 2016-2021 前三季度的利润率和费用率 来看。公司毛利率在经过 2017 年的低点后持续上升，2

20、021 年受原材料涨价的影响，前三 季度毛利率为 25.2%， 比去年同期下滑 2 个百分点； 公司净利率自 2018 年之后持续增长， 2021 年前三季度净利率为 16.82%。公司销售、管理、财务费用率近几年均处于下降的趋 势，而研发费用率却持续增长。2016-2020 年期间，研发费用从 0.73 亿元增长至 1.75 亿 元，年复合增速达到 23.59%，研发费用率从 3.3%增长至 5.8%。2021 年前三季度研发费 用支出为 1.45 亿元，研发费用率达到近几年高点 6.2%。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文

21、之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 4：公司：公司 2016-2021 年前三季度年前三季度利润率情况利润率情况 图图 5：公司公司 2016-2021年前三季度年前三季度费用率及减值情况费用率及减值情况 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 1.3 汽车电动智能化趋势下，轻量化和电控产品有望成为业绩汽车电动智能化趋势下，轻量化和电控产品有望成为业绩增长支撑点增长支撑点 盘式制动器占总营收盘式制动器占总营收比重比重持续走低， 轻量化和电控制动产品将成为持续走低， 轻量化和电控制动产品将成为业绩业绩增长支撑点。增长支撑点。 公司主要产品可以分为盘式制动器、轻量化零部件和

22、电控制动产品三大类。公司盘式制 动器产品受下游汽车景气度的影响，呈现出逐年下滑的态势。2016-2020 年期间营业收入 从 15.23 亿元降低至 12.23 亿元，四年间下滑 19.70%；受去年同期低基数的影响，2021 年上半年实现营业收入 5.84 亿元，同比增长 20.91%。受益于汽车轻量化的大趋势，公司 轻量化零部件产品呈现出逐年增长的态势，营业收入从 2016 年的 4.33 亿元增长至 2020 年的 8.51 亿元，年复合增速达到 18.40%，2021 年上半年营业收入为 4.08 亿元，同比增 长 26.32%。公司电控制动产品近几年营业收入增长迅猛，营收从 2016

23、 年的 1.42 亿元增 长至 2019 年的 8.73 亿元， 年复合增速达到 83.19%； 2020 年公司电控制动产品量价齐跌， 实现营收 7.71 亿元，同比下滑 11.68%；2021 年上半年营收为 4.85 亿元，较去年同期增 长 81.65%。 从各类产品比重来看，盘式制动器占公司总营收比重持续走低，从 2016 年占公司总 营收的 69%下降至 2021 年上半年的 38%； 轻量化和电控制动产品占公司总营收比重逐步 攀升， 轻量化零部件产品占公司总营收比重从 2016 年的 20%提升至 2021 年上半年的 26%， 电控制动产品比重则从 2016 年的 6%提升至 2

24、021 年上半年的 31%。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 6：2016-2021H1 盘式制动器营收及增速盘式制动器营收及增速 图图 7：2016-2021H1 轻量化零部件轻量化零部件营收及增速营收及增速 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 图图 8：2016-2021H1 电控制动产品电控制动产品营收及增速营收及增速 图图 9：2016-2021H1 主要产品占总营收比重主要产品占总营收比重 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 为为

25、顺应汽车行业发展趋势，公司顺应汽车行业发展趋势，公司筹集资金筹集资金募投募投新新项目。项目。新能源汽车和智能汽车的发 展是未来大趋势。当前大多数新能源汽车普遍存在里程焦虑，而轻量化对汽车减重降低 能耗大有裨益，是大势所趋。而智能汽车的到来对于操作和执行端的要求比以往更高， 因此在转向和制动等层面的线性控制则显得尤为重要。公司管理层紧跟行业发展趋势， 于 2021 年 6 月完成规模 9.02 亿元的可转换债券发行。募集的资金将用于墨西哥年产 400 万件轻量化零部件建设项目、年产 5 万吨铸铁汽车配件及 1 万吨铸铝汽车配件加工项目、下 一代线控制动系统（WCBS2.0）研发项目以及补充流动资

26、金，各项目投资总额分别为 3.50亿 元、4.04亿元、0.50亿元和 2.70亿元。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表表 3：公司：公司 2021 年可转债募投项目（单位：亿元）年可转债募投项目（单位：亿元） 序号序号 项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额 拟投入募集资金拟投入募集资金 1 墨西哥年产 400万件轻量化零部件建设项目 3.50 3.36 2 年产 5万吨铸铁汽车配件及 1万吨铸铝汽车配件加工项目 4.04 2.68 3 下一代线控制动系统（WCBS2.0）研发项目 0

27、.50 0.28 4 补充流动资金 2.70 2.70 合计 10.75 9.02 资料来源：Wind，财信证券 2 核心看点一：国内首家核心看点一：国内首家量产量产 One-Box线控制动系统厂商线控制动系统厂商 2.1 制动系统制动系统发展路径发展路径 制动系统的主要功效是使汽车在最短时间内减速或停车，以确保行车安全。制动系 统根据发展路径可以分为纯机械制动、传统压力制动系统和线控制动系统。纯机械制动 的制动能量完全由人体来提供，除部分低端的农用车和拖拉机外，目前纯机械制动系统 在汽车上已经完全消失。 传统液压制动系统通过传统液压制动系统通过油油管管向液压部件施压，传递制动力。向液压部件施

28、压，传递制动力。传统压力制动系统包含 液压制动和气压制动，当前以液压制动为主。液压制动系统由制动踏板、真空助力泵（纯 电动车为电子真空泵） 、ABS 泵总成、制动主缸、制动分泵、制动液和车轮制动器等部件 组成。当制动踏板踩下时，制动主缸的活塞向前移动，主缸内制动液的压力升高，通过 油管进入各车轮的制动分泵，推动分泵内的活塞外移，进而推动车轮制动器实施制动， 实现脚踩制动力向车轮制动器传递；当松开制动踏板时，主缸活塞在油压和回位弹簧作 用下回位，分泵活塞和车轮制动动器也回位，解除对车轮的制动。 图图 10：传统液压制动系统传统液压制动系统 资料来源：汽车制动网，财信证券 此报告仅供内部客户参考此

29、报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 线控制动系统主要是用精确的电子传感器和电子控制单元（线控制动系统主要是用精确的电子传感器和电子控制单元（ECU）来代替传统的压）来代替传统的压 力制动系统，该技术最早运用于航天飞机上。力制动系统，该技术最早运用于航天飞机上。在线控制动系统的运行流程中，传感器首 先将感受到的踏板信息转换成电信号，然后传输到 ECU 综合模块，计算出每个车轮应施 加的最适制动力，接下来车轮上的制动器会对车轮进行制动。相比传统液压制动系统， 线控制动系统结构简单，整车质量低，便于扩展和增加其他电控制功能，

30、是汽车制动系 统未来的主要趋势。 图图 11：线控制动系统线控制动系统 资料来源：汽车制动网，财信证券 线控制动系统可分为电子液压制动系统 （线控制动系统可分为电子液压制动系统 （EHB） 和电子机械制动系统 （） 和电子机械制动系统 （EMB） 两种。） 两种。 电子液压制动系统是在传统液压制动系统上改进而来的，主要是通过电子元件对传统的 机械元件进行替代。传统制动系统中的真空助力器和 ABS 泵等部件将由电子控制单元 （ECU）等综合模块所取代，ECU 通过控制电机驱动液压泵进行制动。在 EHB系统中刹 车踏板与制动系统间既无刚性连接也无液压连接，而是通过制动踏板传感器来传递制动 信号。E

31、HB系统产品成熟、安全性能高，具备冗余系统。若电子系统发生故障，备用阀 会打开，此时系统变为传统液压系统。 电子机械制动系统（EMB）与电子液压制动系统（EHB）和传统液压制动系统大有 不同， EMB系统完全摒弃传统的液压装置， 改由电子机械系统代替。 EMB系统中的 ECU 综合模块先接收制动器踏板传感器传递的信号，然后通过控制执行电机直接给刹车碟施 加制动力。EMB系统优势极为突出，反应时间快，安全性能高，没有液压装置，质量轻 且环保。 但由于 EMB系统对电路稳定性和制动电机的耐高温性要求更高， 当前技术还不 够成熟，所以难以大规模应用。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -

32、11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 12：EHB 系统系统 图图 13：EMB 系统系统 资料来源：易车，财信证券 资料来源：易车，财信证券 2.2 智能汽车的发展带动线控制动需求提升智能汽车的发展带动线控制动需求提升 汽车的智能驾驶主要由感知层、决策层和执行层组成，线控制动是执行层的核心技汽车的智能驾驶主要由感知层、决策层和执行层组成，线控制动是执行层的核心技 术。术。智能驾驶汽车又称自动驾驶、 无人驾驶汽车， 是一种通过车载传感器感知路面环境， 自动规划行车路线，并且只需要驾驶员辅助或者完全不需要驾驶员操控的车辆。智能驾 驶由感知层

33、、决策层和执行层三大部分组成。当前感知层解决方案主要有两种，一种是 使用摄像头的视觉方案，以特斯拉和百度最为典型；其它车企多使用价格较昂贵的激光 雷达方案，如蔚来和小鹏等新势力。决策层相当于智能驾驶的“大脑” ，决策模块将感知 层接收到的信息进行处理，然后根据驾驶需求进行任务决策，是各大车企智能驾驶技术 的主要区别所在，决策层主要包含智能驾驶芯片、算法和操作系统。线控制动和线控转 向是智能驾驶执行层的核心技术，就线控制动而言，电子机械线控制动系统的响应时间 不足 100ms，相比传统液压制动系统 600ms 的响应时间，线控制动系统的响应时间大大 缩短。由于智能驾驶对汽车的响应速度要求更高，所

34、以线控制动系统未来有望成为智能 驾驶汽车的标配。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -12- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 14：智能驾驶三大层面智能驾驶三大层面 资料来源：佐思汽车研究，财信证券 智能汽车行业政策和相关标准密集出台。智能汽车行业政策和相关标准密集出台。智能汽车作为未来行业发展的大趋势，主 要发达国家纷纷颁布了相关的政策法规。我们认为智能汽车行业当前正在加速发展，根 据最新的消息显示，奔驰 L3 级别的“有条件自动驾驶”通过了德国联邦机动车管理局的 技术条例审批，德国有望成为 L3 级别自动驾驶最快落地的国家，

35、其它国家和地区预计也 将快速跟进。近几年，我国也密集出台了智能汽车相关的政策和法规，2015 年 5 月中 国制造 2025明确提出统筹布局和推动智能交通工具等产品研发和产业化；2017 年 4 月 汽车产业中长期发展规划明确提出到 2025 年驾驶辅助、部分自动驾驶和有条件自动 驾驶的新车装配比率要达到 80%；2020 年 2 月智能汽车创新发展战略提出到 2025 年要实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现高度自动驾驶的智能汽车在 特定环境下市场化应用；2021 年 8 月汽车驾驶自动化分级规范了自动驾驶等级划分 和技术要求。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -1

36、3- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表表 4：中国智能汽车行业相关政策汇总：中国智能汽车行业相关政策汇总 时间时间 政策名称政策名称 具体政策具体政策 2015年 5月 中国制造 2025 统筹布局和推动智能交通工具等产品研发和产业化。 2017年 4月 汽车产业中长期 发展规划 到 2020 年，汽车 DA（驾驶辅助） 、PA（部分自动驾驶） 、CA（有条件自动驾驶）系 统新车装配率超过 50%，网联式驾驶辅助系统装配率达到 10%，满足智慧交通城市建 设需求。到 2025年，汽车 DA、PA、CA 新车装配率达 80%，其中 PA、CA 级

37、新车装 配率达 25%，高度和完全自动驾驶汽车开始进入市场。 2018年 12月 车联网(智能网联 汽车)产业发展行动 计划 2020年后，通过持续努力，推动车联网产业实现跨越发展，技术创新、标准体系、基 础设施、应用服务和安全保障体系全面建成，高级别自动驾驶功能的智能网联汽车和 5G-V2X 逐步实现规模化商业应用， “人-车-路-云”实现高度协同，人民群众日益增长 的美好生活需求得到更好满足。 2019年 9月 交通强国建设纲 要 加强智能网联汽车（智能汽车、自动驾驶、车路协同）研发，形成自主可控完整的产 业链。 2020年 2月 智能汽车创新发 展战略 到 2025年，中国标准智能汽车的

38、技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监 管和网络安全体系基本形成。实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产，实现 高度自动驾驶的智能汽车在特定环境下市场化应用。 2020年 10月 新能源汽车产业 发展规划(2021 2035年) 以新能源汽车为智能网联技术率先应用的载体，支持企业跨界协同，研发复杂环境融 合感知、智能网联决策与控制、信息物理系统架构设计等关键技术，突破车载智能计 算平台、高精度地图与定位、车辆与车外其他设备间的无线通信（V2X） 、线控执行系 统等核心技术和产品。 2021年 4月 智能网联汽车生 产企业及产品准入 管理指南(试行) 针对驾驶自动化系统的功能安全过程

39、保障要求、驾驶自动化系统预期功能安全过程保 障要求和网络安全过程保障要求进行规范。针对智能网联汽车产品需满足的模拟仿真 测试要求、封闭场地测试要求、实际道路测试要求、车辆网络安全测试要求、软件升 级测试要求和数据存储测试要求进行规范。 2021年 8月 汽车驾驶自动化 分级 规范自动驾驶等级划分和技术要求。 资料来源：工信部、发改委和科技部等各政府部门网站，财信证券 预计预计 2025 年线控制动行业市场空间为年线控制动行业市场空间为 180 亿元，亿元，2021-2025 年年复合增速为复合增速为 56%。中 国汽车行业在经历了 2020 年的疫情和 2021 年的缺芯之后，新车销量处于近几

40、年历史的 低谷，但随着经济的持续增长，我们认为新车销量有望跟随居民收入水平同步提升。以 中汽协预测的 2025 年 3000 万汽车销量为基准进行行业市场空间预测。当前国内线控制 动系统市场份额主要被博世为主的外资企业所占据，单套均价在 2000-2500 元，我们取 2200 元每套价格进行计算。随着伯特利等国产厂商的产品进入，线控制动产品均价可能 存在逐年下滑的趋势。我们假设线控制动到 2025 年国内全市场渗透率达到 30%，对应市 场空间为 180 亿元，2021-2025 年复合增速达到 56%。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -14- 请务必阅读正文之后的免责条款部

41、分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 表表 5：中国中国线控制动线控制动行业行业市场市场空间测算空间测算 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 中国汽车销量（万辆） 2531 2630 2735 2826 2913 3000 销量增速 -2% 4% 4% 3% 3% 3% 线控制动单车价值量（万元） 0.22 0.22 0.21 0.21 0.20 0.20 线控制动渗透率 3% 5% 8% 13% 19% 30% 中国线控制动市场空间（亿元） 16.70 28.93 45.95 77.15 110.69 180.00 资料来源：中汽协，财信证券

42、2.3 公司是公司是国内首家国内首家量产量产 One-Box 线控制动系统厂商线控制动系统厂商 电子液压制动系统（电子液压制动系统（EHB）可分为可分为 One-Box 和和 Two-Box 两种方案，其中两种方案，其中 One-Box 方案集成度更高。方案集成度更高。当前量产的线控制动系统主要是 EHB 系统，EHB 系统有 One-Box 和 Two-Box 两种方案，两者主要的差别在于 ABS/ESP 是否有集成到 EHB的控制模块中。 在 Two-Box 方案中，EHB 制动模块和 ABS/ESP 部件均有独立的建压制动系统，因此需 要两套 ECU，若 EHB 制动模块失效时，备份的

43、ABS/ESP 部件可以接管制动。One-Box 方案相对较复杂， 需要以成熟的 ABS/ESP 量产经验为基础。 在 One-Box 方案中， ABS/ESP 部件集成到了 EHB制动模块，减少了 1 个 ECU 的使用，同时需要重新改造刹车踏板。 与 Two-Box 相比，One-Box 方案有体积和重量更小、成本更低、能量回收效率更高等多 重优势，但由于技术门槛相对较高，所以量产时间较晚，目前 One-Box 方案已经成为主 流趋势。 表表 6：One-Box和和 Two-Box方案方案差异差异 One-Box Two-Box 定义 整体式：EHB集成了 ABS/ESP 分立式：EHB与

44、 ABS/ESP 独立 结构 1个 ECU1个制动单元(ECU 中集成了 ESP 等功能) 2个 ECU2个制动单元(需要协调 EHB ECU 与 ESP ECU) 成本 集成度高，成本相对低 集成度低，成本相对高 复杂度与 安全性 高，需要改造踏板(踏板解耦) 由于踏板仅用于输入信号，不作用于主缸，而由传 感器感受踏板力度带动电机推动活塞，踏板感受需 要软件调教，可能有安全隐患 低，不需要改造踏板(踏板耦合) 踏板感更加真实与自然，驾驶员能直观的感受到制动 系统的变化， 并可由ABS回馈力感受刹车片的衰退等， 能减少安全隐患 能量回收 回收效率更高，回馈制动减速度最高达 0.3g-0.5g

45、回收效率高，回馈制动减速度最高达 0.3g 自动驾驶 本身满足自动驾驶对冗余的要求 搭配 ESP 满足自动驾驶对冗余的要求 资料来源：佐思汽车研究，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -15- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 国内外线控制动市场均被博世、大陆等外资所把控，近几年国产线控制动产品陆续国内外线控制动市场均被博世、大陆等外资所把控，近几年国产线控制动产品陆续 推出。推出。国外 20 世纪 90 年代就开始研究并量产电子液压制动系统（EHB） ，其中最典型的 当数博世的 iBooster 和 IPB产品。iBooste

46、r 的专利最早于 1992 年申请，后在 2013 年正式 推出第一代 iBooster， 第一代 iBooster 中 ESP 只能非常有限的参与紧急制动， 且制动效果 有限，博世于 2017 年推出第二代 iBooster，是当前国内应用最广泛的线控制动系统。 iBooster 第一代和第二代均是 Two-Box 方案， 博世又于 2019 年推出 One-Box 方案产品 IPB。 IPB 产品是在 iBooster 基础上集成了 ESP，使得整体的重量和体积大大减少，同时搭配 RBU 作为制动冗余，可应用于 L4 级自动驾驶中。大陆和采埃孚等外资厂商几乎也是在 博世同一时间推出 One

47、-Box 方案产品。 而国产线控制动系统中， 拿森电子于 2018 年量产 Two-Box 产品，伯特利于 2021 年量产 One-Box 产品，两者均主要配套国产厂商。 当前线控制动系统在国内外渗透率都非常低，根据华经产业研究院数据显示，全球 线控制动系统 95%以上的市场份额都被博世、大陆等传统零部件巨头所占据，国内市场 绝大多数份额也是被外资把控。从当前量产的线控制动产品来看，国外的 Two-Box 产品 要比国内量产时间早 5-10 年，而 One-Box 产品仅早 3-5 年，在行业渗透率快速提升的过 程中，国内厂商有望凭借低成本和快速响应的能力实现快速崛起。 表表 7：国内：国内

48、外线控制动产品方案外线控制动产品方案 厂商厂商 产品产品 开发时间开发时间 量产时间量产时间 方案方案 配套情况配套情况 博世 iBooster 2011年 2013年 Two-Box 特斯拉、蔚来、理想和小鹏等新势力 博世 IPB 2017年 2019年 One-Box 凯迪拉克 XT4、比亚迪汉 大陆 MK C1 2010年 2016年 One-Box 宝马 X5、X7、奥迪 e-tron 采埃孚 IBC 2015年 2018年 One-Box 通用 K2XX 平台 日立 E-ACT 2008年 2010年 Two-Box 除丰田外的大部分日系车 拿森电子 N-booster 2016年

49、2018年 Two-Box 北汽新能源 伯特利 WCBS 2019年 2021年 One-Box 奇瑞、吉利等自主品牌车企 资料来源：佐思汽车研究，财信证券 国内首家国内首家量产量产 One-Box 线控制动系统厂商。线控制动系统厂商。公司凭借在 ABS 和 ESC 产品上的技术 积累，于 2016 年开始线控制动系统（WCBS）的研发工作，2019 年 7 月完成线控制动系 统新产品研发并进行新产品发布，2021 年下半年量产装配客户。公司作为国内唯一一家 量产 One-Box 线控制系统的厂商，线控产品研发进度和技术水平高于国内同行。公司于 2021 年发行可转债募集资金从事下一代线控制动

50、系统（WCBS2.0）研发项目，有望在国 内继续保持领先优势。 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -16- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图图 15：公司线控制动产品公司线控制动产品 WCBS 资料来源：公司官网，财信证券 3 核心看点二：轻量化助力业绩快速增长核心看点二：轻量化助力业绩快速增长 3.1 轻量化是汽车行业发展大趋势轻量化是汽车行业发展大趋势 汽车轻量化是行业未来的发展趋势。汽车轻量化是行业未来的发展趋势。汽车的轻量化，就是在保证汽车的强度和安全 性能的前提下，尽可能地降低汽车的整备质量，从而提高汽车的动力性，减少燃料