1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 四联苗持续放量，重磅品种进入收获期 康泰生物(300601) 四联苗持续高速放量，四联苗持续高速放量，2 23 3 价肺炎疫苗增厚业绩价肺炎疫苗增厚业绩。 我国新生儿 Hib 疫苗接种率仅 1/3 左右，随着家长健康意识提升 和各企业加大学术推广，预计未来接种率有望提升至 50%。2019 年 Hib 多联苗的渗透率达到 65%，预计未来将提升到 80%以上。 按照每年 1500 万新生儿测算，Hib 多联苗年销量有望达到 2400 万支，还有 75%的成长空间。康泰生物四联苗未来市占率有望达 到 40%，对应年销量 960 万支和销售收入 26 亿元。

2、2019 年公司 四联苗销量约 435 万支，还有翻倍的成长空间。 23 价肺炎多糖疫苗主要接种人群为 2 岁以上儿童和老年人，接种 率还有巨大的提升空间。康泰 23 价肺炎多糖疫苗于 2019 年开始 上市销售，未来峰值有望达到 400 万支，贡献收入超过 7 亿元。 研发梯队丰富，重磅产品陆续获批研发梯队丰富，重磅产品陆续获批。 重磅产品陆续获批显著增厚业绩。13 价肺炎疫苗处于优先审评阶 段，预计 2020 年底或 2021 年初有望获批上市，为国内第三家上 市，峰值销售额有望达到 32 亿元。人二倍体狂犬疫苗即将申报 生产，预计 2021 年初获批，为国内第二家上市，峰值销售额有 望达

3、到 19 亿元。 在研项目众多，产品梯队齐全。公司有超过 20 个品种处于研发 阶段，重磅品种包括 ACYW135 群脑膜炎结合疫苗处于临床数据总 结中，霍乱疫苗和 EV71 疫苗处于临床试验阶段，百白破-脊灰- Hib 五联苗、HPV 疫苗、五价轮状疫苗处于临床前研究阶段。公 司研发项目持续推进，提升公司长期业绩和估值空间。 持续看好公司发展前景，持续看好公司发展前景，维持维持买入评级买入评级。 预计 2010-2021 年归母净利润分别为 8.36/12.57 亿元，分别增 长 46%/50%，PE 分别为 100/67 倍。公司业绩持续高增长，重磅 产品陆续获批。维持“买入”评级。 风险

4、提示风险提示 产品销售低于预期；疫苗研发进度低于预期。 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所 Table_profit 财务摘要 2012017 7A A 2012018 8A A 2 2019E019E 2 2020E020E 2 202021 1E E 营业收入(百万元) 1161.18 2016.90 1943.22 2774.05 3968.22 YoY（%） 110.38% 73.69% -3.65% 42.76% 43.05% 归母净利润(百万元) 214.70 435.69 573.65 836.43 1257.15 YoY（%） 149.04% 10

5、2.92% 31.67% 45.81% 50.30% 毛利率（%） 88.26% 91.10% 91.54% 92.32% 92.91% 每股收益（元） 0.33 0.68 0.89 1.30 1.95 ROE 20.05% 23.77% 23.84% 25.79% 27.94% 市盈率 389.77 192.08 145.88 100.05 66.57 评级及分析师信息 评级：评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格：目标价格： 最新收盘价： 129.70 股票代码股票代码： 300601 52 周最高价/最低价： 131.81/45.05 总市值总市值( (亿亿) ) 824.98 自由流

6、通市值(亿) 464.17 自由流通股数(百万) 363.03 分析师：崔文亮分析师：崔文亮 邮箱： SAC NO：S02 分析师：周平分析师：周平 邮箱： SAC NO：S03 研究助理：蔡承霖研究助理：蔡承霖 邮箱： 相关研究相关研究 1. 四联苗高速放量，有望实现量价齐升 20200229 -16% 16% 49% 81% 114% 146% 2019/042019/072019/102020/012020/04 相对股价% 康泰生物沪深300 Table_Date 2020 年 04 月 20 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研

7、究报告 39281 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 业绩持续快速增长，员工激励充分 . 3 2. 四联苗高速放量，23 价肺炎多糖疫苗贡献业绩 . 4 2.1. 四联苗高速放量，竞争格局进一步优化 . 4 2.2. 23 价肺多糖炎疫苗上市，稳定贡献业绩 . 6 3. 重磅研发产品陆续获批上市 . 7 3.1. 13 价肺炎结合疫苗获批在即，康泰峰值销售额 32 亿元 . 8 3.2. 人二倍体狂犬疫苗即将申报生产，康泰峰值销售额 19 亿元 . 10 4. 盈利预测与投资建议 . 13 4.1. 盈利预测 . 13 4.2. 投资建议

8、 . 14 5. 风险提示 . 14 图表目录 图 1 公司股权结构 . 3 图 2 公司收入增长趋势 . 4 图 3 公司归母净利润增长趋势 . 4 图 4 历年 Hib 单苗和多联苗批签发总量 . 5 图 5 Hib 多联苗替代单苗 . 5 图 6 我国 23 价肺炎多糖疫苗批签发量 . 6 图 7 2019 年 23 价肺炎多糖疫苗批签发竞争格局 . 6 图 8 公司研发人员数量持续增长 . 7 图 9 公司研发总支出增长趋势 . 7 图 10 PCV7 和 PCV13 显著降低美国 5 岁以下儿童 IPD 发病率（例/10 万人） . 9 图 11 全球 PCV13 疫苗销售额 . 9

9、 图 12 国内 PCV13 疫苗批签发趋势 . 9 图 13 狂犬病死亡率居高不下 . 11 图 14 我国狂犬疫苗批签发量变化趋势 . 11 图 15 Vero 细胞占据狂犬疫苗主导产品 . 12 图 16 狂犬疫苗批签发 2017 年市场竞争格局 . 12 表 1 公司目前主要产品 . 3 表 2 Hib 单苗和多联苗比较 . 4 表 3 我国 Hib 多联苗研发进度 . 5 表 4 Hib 多联苗市场需求空间测算 . 5 表 5 我国 23 价肺炎多糖疫苗研发进度 . 6 表 6 23 价肺炎疫苗市场空间测算. 7 表 7 公司在研项目 . 8 表 8 我国 PCV13 疫苗研发进度

10、. 10 表 9 PCV13 疫苗市场空间测算 . 10 表 10 不同类型狂犬疫苗比较 . 10 表 11 我国人二倍体狂犬疫苗研发进度 . 12 表 12 人二倍体狂犬疫苗市场空间测算 . 12 表 13 公司主营业务收入拆分及预测（百万元） . 13 表 14 可比上市公司估值情况 . 14 mNrOnNtPnQoQtRoPuMrQtQ8OcM8OsQqQnPqQiNqQmQfQsQsQbRpPxOuOqQqRuOnOpM 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 1.1.业绩持续快速增长，员工激励充分业绩持续快速增长，员工激励充分 康泰生物于 2017

11、年初创业板上市，主营人用疫苗的研发、生产和销售。公司董 事长/总裁杜伟民先生为公司控股股东，持股比例为 53.43%。 图 1 公司股权结构 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司主要业务分布在深圳母公司和全资子公司北京民海生物，深圳的光明生产基 地以生产基因工程疫苗、病毒类疫苗为主，如乙肝疫苗、EV71 疫苗、甲肝疫苗、轮 状病毒疫苗等；北京的生产基地以生产菌类苗、联合疫苗、结合疫苗为主，如四联苗、 狂犬疫苗、肺炎疫苗等。 表 1 公司目前主要产品 产品产品 预防疾病预防疾病 获批时间获批时间 接种次数接种次数 重组乙肝疫苗 （酿酒酵母） 10g 乙肝（16 岁以下） 2011.12.31

12、 3 针（出生、1 月龄、6 月龄） 20g 乙肝（16 岁以上） 2011.4.19 3 针（0-1-6 月） 60g 乙肝（16 岁以上无应答人 群） 2010.3.26 1 针 b 型流感嗜血杆菌结合疫 苗 b 型流感嗜血杆菌引起的 儿童感染性疾病（3 月龄- 5 周岁） 2012.3.23 4 针（3+1） 麻风二联减毒活疫苗 麻疹和风疹（8 月龄以 上） 2012.10.30 1 针 无细胞百白破 b 型流感嗜 血杆菌联合疫苗（四联 苗） 百日咳、白喉、破伤风、b 型流感嗜血杆菌等 4 种杆 菌引起的多种疾病（3 月 龄以上） 2012.7.4 4 针（3、4、5、18 月龄） 23

13、 价肺炎球菌多糖疫苗 23 种肺炎球菌血清型引起 的肺炎等疾病 2018.8.17 1 针 资料来源：药智网，公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 公司激励机制到位，员工积极性高。2017 年公司推出限制性股票计划，共计 1233 万股，覆盖高管及核心人员共计 146 人。2019 年又再次推出股票期权计划，授 予总股份数为 3206 万份，覆盖高管及核心人员共计 548 人。 公司业绩持续快速增长，2019 年实现收入 19.43 亿元（-4%）和归母净利润 5.73 亿元（+32%） 。随着重磅产品陆续获批，业绩增长有望提速。

14、图 2 公司收入增长趋势 图 3 公司归母净利润增长趋势 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 2.2.四联苗高速放量，四联苗高速放量，2 23 3 价肺炎多糖疫苗贡献业绩价肺炎多糖疫苗贡献业绩 2.1.2.1.四联苗高速放量，竞争格局进一步优化四联苗高速放量，竞争格局进一步优化 多联疫苗可减少婴幼儿疫苗接种次数，提早完成基础免疫，降低不良风险发生机 率。以公司的百白破-Hib 四联苗为例，四联疫苗同时预防了 4 种疾病，按国家免疫 程序及说明书，预防这 4 种疾病的传统疫苗总共需要 8 针，而如果用四联苗，只需 4 针。既减少了婴幼儿挨针的次数，减少家长去保

15、健站的次数，也降低了不良反应的风 险。且多联苗可以节约时间，从而有更多时间可以接种其他疫苗，从而提高新生儿的 疫苗覆盖率和接种率。 b 型流感嗜血杆菌（Hib）是中国儿童呼吸道的重要致病菌，主要引起下呼吸道 感染，以肺炎为主，2 岁以下幼儿感染率较高。由于抗生素严重滥用，Hib 对许多抗 生素产生耐药。Hib 疫苗是控制 Hib 侵袭性疾病的有效措施。Hib 疫苗具有较好的免 疫原性，接种后可产生良好的免疫应答，可诱发机体产生有效的保护性杀菌抗体。 我国上市的 Hib 疫苗包括 Hib 疫苗和多联苗，均为二类苗。多联苗分为赛诺菲的 百白破-IPV-Hib 五联苗、康泰生物的百白破-Hib 四联

16、苗、智飞生物的 AC-Hib 三联苗， 可将接种次数分别减少 8 次、4 次、4 次。 表 2 Hib 单苗和多联苗比较 疫苗名称疫苗名称 百白破百白破 脊灰疫苗脊灰疫苗 流脑疫苗流脑疫苗 H Hibib 疫苗疫苗 三联苗三联苗 四联苗四联苗 五联苗五联苗 简称简称 DTaPDTaP IPV/OPVIPV/OPV ACAC H Hibib ACAC- -HibHib DTaPDTaP- -HibHib DTaPDTaP- -HibHib- -IPVIPV 类型 一类苗 一类苗 一/二类苗 二类苗 二类苗 二类苗 二类苗 接种对象 3 月龄以上 2 月龄以上 3 月龄以上 3 月龄以上 3 月龄

17、以上 3 月龄以上 2 月龄以上 接种剂量 4 4 4 4 4 4 4 中标价 3.4 35 多糖 0/结合 90 元 78 270 275 600 自费接种费用 0 0 多糖 0/结合 360 元 312 1080 1100 2400 资料来源：产品说明书，各省招标网站，华西证券研究所 453 552 1161 2017 1943 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 500 1000 1500 2000 2500 200182019 营业收入（百万元）YOY 63 86 215 436 573 0% 20% 40% 60% 80% 1

18、00% 120% 140% 160% 0 100 200 300 400 500 600 700 200182019E 归母净利润（百万元）YOY 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 Hib 多联苗快速放量，单苗批签发下滑。Hib 疫苗批签发量约 2000 万支。Hib 疫 苗由于价格偏低、市场竞争激烈、且受到多联苗冲击，批签发量持续下滑。多联苗渗 透率持续提升，2019 年达到 65%，三四五联苗的市占率均在 20%左右。 图 4 历年 Hib 单苗和多联苗批签发总量 图 5 Hib 多联苗替代单苗 资料来源：中检院，华西证券研究所

19、 资料来源：中检院，华西证券研究所 国内 Hib 多联苗仅赛诺菲、康泰和智飞获批。智飞由于无佐剂剂型预计 2020 年 底申报生产，2021 年获批，竞争格局进一步优化。 表 3 我国 Hib 多联苗研发进度 企业企业 疫苗疫苗 临床前临床前 INDIND 临床临床 1 1 期期 临床临床 2 2 期期 临床临床 3 3 期期 BLABLA 上市上市 赛诺菲 DTaP-Hib-IPV 康泰生物 DTaP-Hib 智飞生物 AC-Hib（无佐剂） 罗益生物 AC-Hib 成都欧林 AC-Hib 武汉所 DTaP-Hib 武汉所 AC-Hib 资料来源：药智网，华西证券研究所 Hib 接种率保守可

20、提升至 50%以上，多联苗渗透率有望超过 80%。Hib 单苗价格低 且竞争激烈，企业缺少学术推广投入。多联苗价格更高，赛诺菲、康泰、智飞都具有 极强的学术推广能力，未来接种率有望提升至 50%以上。2019 年多联苗渗透率约 65%， 未来有望达到 80%以上。据此估计，Hib 多联苗未来需求量有望达到 2400 万支。预计 康泰四联苗市占率有望达到 40%，对应销量 960 万支，峰值收入 26 亿元。 表 4 Hib 多联苗市场需求空间测算 测算数据测算数据 每年新生儿（万人） 1500 接种次数 4 Hib 接种率 50% Hib 多联苗占比 80% 多联苗年销量（万支） 2400 康

21、泰生物市占率 40% 康泰生物年销量（万支） 960 康泰生物四联苗单价（元） 275 康泰生物四联苗销售峰值（亿元） 26 资料来源：华西证券研究所 2348 2011 1981 2450 2090 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 200182019 Hib疫苗批签发量（万支） 70% 78% 58% 44% 35% 5% 14% 11% 8% 22% 4% 7% 7% 21% 23% 21% 1% 24% 26% 20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200182019 Hib五联苗四联苗三联苗 证

22、券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 2.2.2.2.2 23 3 价肺多糖炎疫苗上市，稳定贡献业绩价肺多糖炎疫苗上市，稳定贡献业绩 23 价肺炎多糖疫苗覆盖了 23 种最常见的肺炎球菌血清型，主要用于 2 岁以上高 危人群和老年人。早年主要仅有 MSD、赛诺菲和成都所生产，在销售终端的推广力度 不强，市场接受度不高。近年随着沃森生物和康泰生物两个销售能力较强的企业获批， 23 价肺炎疫苗接种率有望快速提升。2016 年以来我国 23 价肺炎疫苗批签发量持续快 速增长，主要是来自于沃森生物获批后快速上量。根据中检院批签发数据，2019 年 康泰批签发 89 万

23、支，占比 9%。 图 6 我国 23 价肺炎多糖疫苗批签发量 图 7 2019 年 23 价肺炎多糖疫苗批签发竞争格局 资料来源：中检院，华西证券研究所 资料来源：中检院，华西证券研究所 我国已有 5 个 23 价肺炎多糖疫苗批准文号，另外还有多家企业处于研发阶段。 其中康希诺在研的 PBPV 为重组肺炎球菌蛋白疫苗，能够覆盖至少 98%的肺炎球菌株， 具有覆盖率高、不受血清型的限制和易于生产等独特优势，未来有望对现有的 23 价 肺炎多糖疫苗形成替代。 表 5 我国 23 价肺炎多糖疫苗研发进度 临床前临床前 INDIND 临床临床 1 1 期期 临床临床 2 2 期期 临床临床 3 3 期

24、期 BLABLA 上市上市 默沙东 赛诺菲（停止批签发） 成都所 沃森生物 北京民海 科兴生物 智飞生物 兰州所 康希诺（PBPV） 北京华安 资料来源：药智网，华西证券研究所 23 价肺炎疫苗渗透率有望提升至 15%，对应 31 亿元的市场空间。23 价肺炎疫苗 每五年要重新接种一次，按照 50 岁以上人口 3.95 亿人测算，当前渗透率大约 8%。 随着多家企业获批后纷纷加大学术推广力度，预计 23 价肺炎疫苗渗透率有望达到 15%，按照普通疫苗单价 200 元/支和 PBPV 单价 300 元/支测算，市场空间约 31 亿元。 689 954 896 254 644 369 526 70

25、5 947 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 200 400 600 800 1000 1200 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 批签发量（万支）YOY 沃森生物, 38% 成都所, 37% MSD, 15% 康泰生物, 9% 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 表 6 23 价肺炎疫苗市场空间测算 2323 价肺炎（万支，价肺炎（万支，200200 元元/ /支）支） PBPVPBPV（万支，（万支，300300 元元/ /支）支） 接种人数（万人）接种人数（万

26、人） 保护期人数保护期人数 市场空间（亿元）市场空间（亿元） 2012 953 953 953 19 2013 895 895 1848 18 2014 253 253 2101 5 2015 644 644 2745 13 2016 369 369 3114 7 2017 526 526 2687 11 2018 705 705 2496 14 2019 946 947 3191 19 2020 1000 1000 3547 20 2021 1100 1100 4278 22 2022 1100 1100 4852 22 2023 1000 200 1200 5347 26 2024 700

27、 500 1200 5600 29 2025 600 600 1200 5800 30 2026 500 700 1200 5900 31 资料来源：华西证券研究所 康泰生物的 23 价肺炎疫苗于 2019 年 1 月份获得 GMP 证书，8 月份获得批签发， 2019 年合计批签发 89 万支。预计未来年销量有望超过 400 万支，贡献收入约 7 亿元。 3.3.重磅研发产品陆续获批上市重磅研发产品陆续获批上市 公司高度重视研发，持续加大研发投入。2019 年三季度末公司研发人员数量为 172 人，占员工总数的比例为 13%。研发总支出的投入持续增长，从 2015 年的 6500 万元增长到

28、 2018 年的 1.77 亿元，复合增速达到 39%。 图 8 公司研发人员数量持续增长 图 9 公司研发总支出增长趋势 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 公司研发实力雄厚，多个重磅项目陆续获批。公司拥有众多在研项目，重磅产品 13 价肺炎疫苗预计 2020 年底或 2021 年初获批获批，人二倍体狂犬疫苗预计 2021 年 获批。此外 ACYW135 群脑膜炎结合疫苗处于临床数据总结中，霍乱疫苗和 EV71 疫苗 处于临床试验阶段，百白破-脊灰-Hib 五联苗、HPV 疫苗、五价轮状疫苗处于临床前 研究阶段。 79 88 120 130 172 10%

29、 11% 11% 12% 12% 13% 13% 14% 0 50 100 150 200 200182019M1-9 技术人员数量技术人员占比 65 63 119 177 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 50 100 150 200 20018 研发总支出（百万元）YOY 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 表 7 公司在研项目 临床前研究（临床前研究（1 10 0 项）项） 临床试验（临床试验（1 11 1 项）项） 申报生产（申报生产（4 4 项）项） 获批上市（获批上市（5

30、5 项）项） 重组人乳头瘤病毒疫苗重组人乳头瘤病毒疫苗 （HPVHPV） 冻干人用狂犬病疫苗（人二倍冻干人用狂犬病疫苗（人二倍 体细胞）体细胞） 1313 价肺炎球菌结合疫苗价肺炎球菌结合疫苗 百白破百白破- -HibHib 四联苗四联苗 60g 鼻腔喷雾型乙型肝炎疫 苗 ACYW135ACYW135 群脑膜炎结合疫苗群脑膜炎结合疫苗 ACYW135 群脑膜炎多糖疫苗 2 23 3 价肺炎球菌多糖疫苗价肺炎球菌多糖疫苗 腮腺炎减毒活疫苗 甲型肝炎灭活疫苗 吸附无细胞百白破联合疫苗 乙肝疫苗（10/20/60ug） 单纯疱疹病毒基因工程疫苗 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗 （Vero 细胞）

31、冻干 b 型流感嗜血杆菌疫苗 Hib 疫苗 重组 B 群脑膜炎球菌疫苗 吸附无细胞百白破（组分）联 合疫苗 麻风二联苗 百白破百白破- -脊灰脊灰- -HibHib 五联苗五联苗 口服重组口服重组 B B 亚单位双价亚单位双价 O1/O139O1/O139 霍乱疫苗霍乱疫苗 新型佐剂乙肝疫苗 冻干水痘减毒活疫苗 口服五价重配轮状病毒减毒活口服五价重配轮状病毒减毒活 疫苗（疫苗（VeroVero 细胞）细胞） 吸附无细胞百白破冻干 b 型流 感嗜血杆菌联合疫苗 麻腮风联合减毒活疫苗 重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵 母） 麻腮风水痘联合减毒活疫苗 重组肠道病毒重组肠道病毒 7171 型疫苗（汉型疫苗（汉

32、 逊酵母）逊酵母） 资料来源：药智网，公司公告，华西证券研究所 3.1.3.1.1 13 3 价肺炎结合疫苗获批在即，康泰峰值销售额价肺炎结合疫苗获批在即，康泰峰值销售额 3 32 2 亿亿元元 根据世卫组织统计，肺炎是全球儿童感染性死亡的首要原因。肺炎球菌是肺炎最 重要致病原菌之一，也是引起中耳炎、脑膜炎和菌血症的主要病原菌。由于革兰氏阳 性菌的多糖荚膜特性，肺炎球菌难以引发免疫系统尚未发育完全的婴幼儿的体液免疫 反应，最终导致从肺部扩散至血液中引发菌血症等严重后果。目前，肺炎链球菌对常 用抗生素耐药日趋严重，接种疫苗是降低肺炎链球菌耐药率的有效手段之一。 肺炎球菌有 90 种以上的血清型，

33、但造成侵袭性感染的血清型相对集中在部分亚 型。成人与儿童的主要致病菌不同，其中成人致病菌多属 1-9 及 12 型，而儿童致病 菌为 6、14、19 及 23 型。针对成人的肺炎疫苗为 23 价肺炎球菌多糖疫苗，针对幼 儿的肺炎疫苗为 13 价肺炎球菌多糖结合疫苗。 Prevnar 7 是全球第一款肺炎结合疫苗，由惠氏(Wyeth)研发并于 2000 年上市， 其覆盖了 7 种肺炎球菌血清亚型（4, 6B, 9V, 14, 18C, 19F 和 23F） 。但，随后某些 肺炎球菌“逃逸株”逐渐成为儿童和成人侵袭性肺炎球菌感染者的优势菌株，其中主 要感染的血清型为 19A 和 6A，而 Prev

34、nar7 并不覆盖这两种菌株。惠氏随后专注于 研发覆盖血清亚型更广的 13 价 Prevnar，2009 年获得 FDA 批准，在即将获批之际辉 瑞以 680 亿美元对价收购了惠氏。根据美国 CDC 研究统计，Prevnar7/13 上市后大大 降低了 5 岁以下儿童侵袭性肺炎球菌疾病(IPD)的发病率。 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 10 PCV7 和 PCV13 显著降低美国 5 岁以下儿童 IPD 发病率（例/10 万人） 资料来源：美国 CDC，华西证券研究所 13 价肺炎结合疫苗是当之无愧的疫苗之王，年销售额接近 60 亿美元。13 价

35、肺炎 疫苗最初由惠氏（2009 年被辉瑞收购）研发，已获批用于全年龄段接种，全球已有 114 个国家将其纳入国家免疫规划。2018 年 13 价肺炎疫苗实现销售 58 亿美元。 PCV7 退出市场，PCV13 批签发快速增长。2008 年辉瑞的 PCV7 在中国市场上市销 售，2015 年 4 月因未获得药监局的再注册认证暂停供货，直至 2016 年 10 月，药监 局批准辉瑞的 PCV13 的注册申请，2017 年 3 月上市销售。2019 年辉瑞 PCV13 在中国 市场批签发量 475 万支，对应约 120 万人份，新生儿接种率仅 8%。 图 11 全球 PCV13 疫苗销售额 图 12

36、 国内 PCV13 疫苗批签发趋势 资料来源：辉瑞年报，华西证券研究所 资料来源：中检院，华西证券研究所 康泰 PCV13 处于优先审评，2020 年内有望获批。沃森生物研发的 PCV13 疫苗于 2020 年 1 月获批上市，为国产第一家。康泰全资子公司北京民海的 PCV13 疫苗已申 报生产，处于优先审评阶段，有望在 2020 年底获批上市。其他国产企业研发最快进 度处于临床 2 期，未来 3 年内不会有新产品获批。 24 3737 40 45 62 57 56 58 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 10 20 30 40 50 60 70 2

37、010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 销售额（亿美元）YOY 72 385 475 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 100 200 300 400 500 201720182019 批签发量（万支）YOY 95 94 79 41 2424 21 22 24 23 21 22 20 12 9 10 999 8888 72 34 16 14 12 1313 15 13 15 13 4 22222 0 20 40 60 80 100 02000420052006200720082

38、009200016 All IPDPCV13 type PCV7 PCV13 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 表 8 我国 PCV13 疫苗研发进度 临床前临床前 INDIND 临床临床 1 1 期期 临床临床 2 2 期期 临床临床 3 3 期期 BLABLA 上市上市 辉瑞 沃森生物 北京民海 兰州所 北京科兴 智飞生物（15 价） 成都安特金 康希诺 武汉博沃 资料来源：药智网，华西证券研究所 PCV13 疫苗接种率有望达到 30%以上，康泰峰值销售额有望达到 32 亿元。辉瑞需 要供应全球市场，可以

39、向我国供应的 PCV13 疫苗产能有限。随着国产厂家沃森生物和 康泰生物陆续上市，产能释放有望带来接种率从当前的 8%提升到 30%以上。按照我国 1500 万新生儿、接种率 30%、国产和进口平均中标价 600 元测算，PCV13 疫苗的市场 空间有望达到 108 亿元。康泰市占率如达到 30%，峰值销售额有望达到 32 亿元。 表 9 PCV13 疫苗市场空间测算 测算数据测算数据 每年新生儿（万人） 1500 每人接种次数 4 PCV13 疫苗接种率 30% 年需求量（万支） 1800 平均价格（元） 600 市场空间（亿元） 108 康泰生物市占率 30% 康泰生物销售峰值（亿元） 32 资料来源：华西证券研究所 3.2.3