1、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级： 看好 Table_Chart 市场指数走势（最近 1 年） 资料来源：聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 国内游戏市场增长减速，影视内容方迎利好 短视频新规叫停影视二创，内容版权方有望业绩增益 全球手游市场稳健增长，腾讯公布游戏海外品牌 核心观点 Table_Summary 2021 年， 互联网对人类生活的改造仍在持续。 在互联网巨头的引领和媒介产物的渲染下， “元宇宙” （“元宇宙” （Metaverse） 成为社会舆论和资本市场的共同热词， 其描绘的远

2、景被普遍认为将带来互联网生活所面临的下一次媒介迁移。 更加“沉浸”的用户是向“元宇宙”远景的必更加“沉浸”的用户是向“元宇宙”远景的必要过渡，足够的用户时长要过渡，足够的用户时长是沉浸感产生的前提是沉浸感产生的前提。因此，场景多元、内涵丰富的社交娱乐应用对用户时长的创造能力就是它的“超能力” ， 也使向往 “元宇宙”的资本选中社交娱乐作为走向未来的首选赛道。移动网络用户数量重新登顶，互联网行业的高质量发展继续聚焦存量用户价值的挖掘。 用户生活数字化程度的提升加深了其与移动设备的羁绊，使用次数和时长都保持增长态势。硬件技术的突破是实现“沉浸”体验的关键，在元宇宙概念和 VR设备销售突破的共同推进

3、下，国内互联网资本对 VR 的研发和投资进入了新的高峰期。内容产品在沉浸体验中的重要性同样不容忽视：世界观设定和交互设计是沉浸感的来源。 2021 年，我们看到“开放”成为国际互联网行业监管的主题，也看到个年，我们看到“开放”成为国际互联网行业监管的主题，也看到个体的创意天才和创作热情得到了更全面的保障和支持。体的创意天才和创作热情得到了更全面的保障和支持。 “开放世界”不仅是内容产品对品质和创新的自我要求，更是互联网理念的应用之义。人类对自由、平等、共享的向往贯穿了整个互联网经济的发展史，但随着互联网巨头资本的壮大和平台经济的崛起， 恶性竞争引起的垄断和封闭行为普遍存在。在国内，去年年底发布

4、的反垄断法案已得到政策层面的细化诠释，国家反垄断局正式成立，百度、阿里巴巴、京东、腾讯、滴滴均被立案调查处罚。 “二选一” 、用户信息滥用和链接屏蔽成为监管部门关注的重心。 游戏：元宇宙前景诱人，国游繁荣靠创新游戏：元宇宙前景诱人，国游繁荣靠创新。游戏作为用户规模巨大的成熟商业形态，是元宇宙相关技术的实践基地，更是适合元宇宙平台和内容产品成长的肥沃土壤。在元宇宙前景的刺激下，全球游戏产业将进入技术和业态的创新高峰期。对于国内游戏行业来说，国内市场竞争饱和加速了行业集中度的提升，次时代游戏对创意策划、引擎技术、跨平台运营、社交体验和发行营销的要求都有了质的飞跃。海外市场的开拓也进入了深水期，低成

5、熟度市场的培育迫在眉睫。回顾过去，国游的崛起依靠的是国内游戏行业扎实的研运基础和人才储备。未来，国产游戏的繁荣强大还需要在引擎技术和策划创新上与世界先进水平接轨， 保持行业规模的稳健增长。 长视频：长视频：供给短缺突显版权方价值，内容龙头标的受益供给短缺突显版权方价值，内容龙头标的受益。内容供给不足成为影视行业的普遍共识。 由于近年监管部门在加强内容审核和治理行业乱象上的积极作为， 不符合行业发展的剧集制作机构和项目得到了清理，剧集产能明显减少，造成了剧集内容供需的不平衡。行业产能收缩和内容供需矛盾将利好剧集制作行业的龙头企业， 而版权保护环境的优-0.4-0.200.224-Dec6-Mar

6、17-May28-Jul8-Oct19-Dec传媒沪深300 Table_Title 沉浸与开放，全球文娱社交酝酿新生 传媒 | 2022 年度策略报告 | 2021.12.24 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 化有望长期增益企业业绩。 广告营销：消广告营销：消费增速承压，继续看好梯媒、网红广告费增速承压，继续看好梯媒、网红广告。与 2016-2019 年互联网广告市场规模保持 30%以上增速相比，2020 年以来互联网广告市场规模增速明显放缓，消费疲软、流量紧缺导致头部公司业绩下滑。疫情好转激活户外广告，梯媒数字化转型迎候新消费品牌营销需

7、求。效果型广告继续受青睐，网红营销拥抱新消费时代。 平面出版：平面出版： 零售市场仍未复苏至疫情前， 网销渠道利润承压零售市场仍未复苏至疫情前， 网销渠道利润承压。 相比 2019年同期，整体零售市场仍处于低迷状态。后疫情时代读者的消费习惯被加速改变，更多人转向网店渠道，让实体书店的复苏面临较大困难。少儿类图书码洋比重回落，主题出版领先市场增长。短视频电商渠道压低折扣率，少儿类折扣低至 3.3 折。 回顾回顾 2021 年，传媒板块的市场热度从低迷中窥见曙光。年，传媒板块的市场热度从低迷中窥见曙光。A 股传媒板块整体走势呈“V”型，板块估值在三季度实现触底反弹，年底实现冲高走势。 板块估值仍未

8、走出低迷， 2021 年中信传媒指数的市盈率中位数从年初开盘的 38.96 倍一路下滑至 9 月 29 日的 23.19 倍， 随后一路修复至年末（12 月 15 日）的 31.68 倍。 推荐关注标的：推荐关注标的：完美世界完美世界（深厚技术基因，布局多元赛道的精品研发品牌） 、吉比特、吉比特（独游主流化的操盘玩家，休闲赛道专注长线研运一体） 、心动公司心动公司 （游戏社区内容价值突显， 自研新品期待发力） 、 芒果超媒、 芒果超媒 （内容底蕴优势突显，看好泛娱前瞻布局） 、华策影视、华策影视（国剧龙头深耕内容生态，看好业务版图扩充前景） 、分众传媒、分众传媒（乘新消费赛道东风， 梯媒巨舰志

9、在远航） 、天下秀、天下秀（乘风而起，领航红人经济） 。 风险提示：风险提示：宏观环境风险宏观环境风险（国民经济增长状态、居民可支配收入变化、消费市场景气程度等） ； 监管政策风险监管政策风险（游戏、书刊、 音像制品等出版物版号发放情况、影视项目审核制度、广告市场治理力度、税收优惠政策变化、内容版权政策变化等） ； 项目推进风险项目推进风险（拍摄场地变化；拍摄器材损坏；演员预期外调整后成本；研发或操作技术预期外成本、市场需求变化导致项目取消等） ；内容侵权风险内容侵权风险（创意团队故意或无意在内容产品的标题、情节、形象、拍摄手法等方面对已有版权物造成侵权） 。 nMqOnPpRrNxPpNnO

10、uNwOxOaQdN9PpNrRsQrQjMnMpNlOmOzR8OoOuNuOsPqRMYsRtM 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 走向走向“沉浸沉浸”：攻略更丰富的社交娱乐场景：攻略更丰富的社交娱乐场景. 1 1.1 移动网络用户数量新高，使用次数和时长都保持增长 . 1 1.2 元宇宙激活国内 XR 前景，大厂入局丰富应用场景 . 3 1.3 世界观设定与交互设计，IP 衍生的核心竞争力 . 6 2 重申重申“开放开放”：互联网理念的应有之义：互联网理念的应有之义. 8

11、 2.1 打破壁垒：全球反垄断，平台监管众望所归 . 8 2.2 探索边界：互联互通，或辟新章 . 10 2.3 激发创意：全民创意时代，游戏内容社区潜能巨大 . 11 3 游戏：元宇宙前景诱人，国游繁荣靠创新游戏：元宇宙前景诱人，国游繁荣靠创新. 12 3.1 国内增速创新低：头部游戏地位难以撼动，休闲游戏变现能力提升 . 14 3.2 游戏强监管趋势：深化供给侧改革，行业集中度将进一步提升 . 19 3.3 国游出海新阶段：自研产品，品类扩充，新兴市场 . 20 3.4 关注标的：完美世界、吉比特、心动公司 . 21 4 长视频：供给短缺突显版权价值，内容龙头标的受益长视频：供给短缺突显版

12、权价值，内容龙头标的受益 . 22 4.1 内容供给不足，网播平台加大自制投入 . 22 4.2 短视频新规叫停影视二创，内容版权方有望业绩增益 . 25 4.3 关注标的：芒果超媒、华策影视 . 26 5 广告营销：消费增速承压，继续看好梯媒、网红广告广告营销：消费增速承压，继续看好梯媒、网红广告 . 27 5.1 互联网广告增速放缓，户外广告成品牌营销新阵地 . 27 5.2 关注标的：分众传媒、天下秀 . 29 6 出版：零售仍未复苏至疫情前，网销渠道利润承压出版：零售仍未复苏至疫情前，网销渠道利润承压 . 30 7 市场回顾市场回顾 . 31 8 风险提示风险提示 . 33 插图目录

13、图 1 2018 年 1 月-2021 年 10 月我国移动互联网用户数量（万）和环比增幅（%） . 1 图 2 月人均单日使用次数 . 2 图 3 月人均单日使用时长 . 2 图 4 2020Q3-2021Q3 移动网民人均 APP 每日使用时长 TOP8 类型及时长占比 . 2 图 5 2021 年 9 月各行业 APP 用户规模增长 top 10 . 3 图 6 2021 年 9 月各行业 APP 人均时长增长 top 10 . 3 图 7 2014-2020 年国内 VR/AR 行业股权投融资事件数量及金额（件，亿元） . 4 图 8 全球 VR 头部显示设备销量预测（单位：百万台）

14、. 5 图 9 中国 AR/VR 市场出货量及增长率预测（单位：万台） . 5 图 10 Oculus Quest 2 . 5 图 11 哈利波特 IP 的原著图书、改编电影和改编手游 . 7 图 12 达菲和他的朋友们在活动区亮相 . 7 图 13 玲娜贝尔人偶、衍生产品、网络表情包 . 7 图 14 原神开放世界中新手玩家出生点附近的宝箱 . 8 图 15 2021 年国内反垄断法律政策进展 . 10 图 16 ROBLOX Studio 界面 . 12 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明

15、 图 17 媒体、游戏投资者 Matthew Ball 给出的元宇宙关键属性 . 13 图 18 Travi Scott堡垒之夜演唱会 . 13 图 19 2014-2021 年中国手游市场销售收入及增速（亿元,%）. 14 图 20 2014-2021 年中国手游市场销售收入及增速（亿元,%）. 14 图 21 2021 年以来中国手游市场月销售收入及增速（亿元,%） . 15 图 22 2020Q1-2021Q3 中国手游市场销售收入及增速（亿元,%） . 15 图 23 历年流水 TOP100 移动游戏平均上线时长（年） . 15 图 24 一念逍遥道家仙山联动版本海报 . 17 图 2

16、5 2016-2021 年游戏版号发放情况 . 19 图 26 2021 年各月份游戏版号发放情况 . 19 图 27 2018 年以来部分上市游戏公司销售费用占比变化 . 20 图 28 2018 年以来部分上市游戏公司研发费用占比变化 . 20 图 29 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入（亿美元） . 20 图 30 2019-2021 年电视剧制作备案情况 . 22 图 31 2020-2021 年重点网络剧制作备案情况 . 22 图 32 2016-2021 年中国互联网广告市场规模变化 . 27 图 33 2019 年 2 月-2021 年 11 月社会消费品零售总额当月同比变化

17、 . 28 图 34 2020-2021 年电梯 LCD 和电梯海报广告刊例月花费同比变化 . 28 图 35 传统的“中心化”营销路径 . 29 图 36 KOL 的“去中心化”营销路径 . 29 图 37 广告主 KOL 投放市场规模（亿元） . 29 图 38 2021 新锐广告主数字营销投放重点 . 29 图 39：2016-2021 年前三季度网店渠道和实体渠道同比增速变化（%） . 30 图 40：零售市场中各细分类码洋比重构成（%） . 31 图 41 2021 年初至今中信传媒指数走势 . 31 图 42 2018 年 11 月以来中信传媒指数市盈率变化 . 31 图 43 2

18、021 年以来 30 个中信一级行业指数涨跌幅（%，截至 12 月 15 日） . 32 表格目录 表 1 2021 年国内重点互联网企业在 VR 领域的投资事件 . 6 表 2 2021 年国际反垄断事件 . 8 表 3 2021 年国内互联网行业走向互联互通的进展 . 10 表 4 2021 年部分重点游戏公司发行产品情况 . 16 表 5 目前重点游戏公司测试中&储备产品情况 . 18 表 6 2021 年平台剧集自制梳理 . 23 表 7 2022 年各大平台储备剧集 . 24 表 8 2021 年平台剧集自制梳理 . 25 表 9 年初以来中信传媒三级指数涨跌幅以及板块内市值前三标的

19、涨跌幅 . 32 表 10 年初以来中信传媒三级指数涨跌幅以及板块内市值前三标的涨跌幅 . 32 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 走向“沉浸”：攻略走向“沉浸”：攻略更丰富的社交娱乐更丰富的社交娱乐场景场景 2021 年， 互联网对人类生活的改造仍在持续。 在互联网巨头的引领和媒介产物的渲染下， “元宇宙” （Metaverse）成为社会舆论和资本市场的共同热词，其描绘的远景被普遍认为将带来互联网生活所面临的下一次媒介迁移。 我们看到，用户已自主模糊了移动互联网的工具性质，适应了移

20、动应用等同于绝大部分日常生活场景的现实。 更加“沉浸”的用户更加“沉浸”的用户是向“元宇宙”远景的是向“元宇宙”远景的必要必要过渡过渡，足够的用户时长是沉浸感产，足够的用户时长是沉浸感产生的前提。生的前提。因此，场景多元、内涵丰富的社交娱乐应用对用户时长的创造能力就是它的“超能力” ，也使向往“元宇宙”的资本选中社交娱乐作为走向未来的首选赛道。 1.1 移动网络移动网络用户用户数量数量新高新高，使用次数和时长都保持增长使用次数和时长都保持增长 移动网络移动网络用户数量重新登顶， 互联网行业的高质量发展继续聚焦存量用户价值的挖用户数量重新登顶， 互联网行业的高质量发展继续聚焦存量用户价值的挖掘。

21、掘。2021 年以来，工信部统计的移动互联网用户数保持着稳健增长，月环比增速均为正数。2021 年 8 月，我国移动互联网用户数量冲破 14 亿大关，创下 2018 年 12 月以来的新高。截至 2021 年 10 月，我国移动互联网用户数达到 14.16 亿。 图 1 2018 年 1 月-2021 年 10 月我国移动互联网用户数量（万）和环比增幅（%） 资料来源：工业和信息化部，首创证券 用户生活数字化程度用户生活数字化程度的提升加深了其与移动设备的羁绊， 使用次数和时长都保持增的提升加深了其与移动设备的羁绊， 使用次数和时长都保持增长态势。长态势。 根据 QuestMobile， 截至

22、 2021 年 9 月， 中国移动互联网月活用户达到 11.67 亿，月人均单日使用次数和时长分别达到 115.1 次、6.6 小时。 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 2 月人均单日使用次数 图 3 月人均单日使用时长 资料来源：QuestMobile，首创证券 资料来源：QuestMobile，首创证券 短视频短视频继续继续称霸称霸时长时长争夺战争夺战,网民网民 1/3 手机时间用来看短视频。手机时间用来看短视频。根据极光数据，自2020Q3 以来，短视频已超过即时通讯成为用户时

23、长的霸主。2021Q3, 短视频行业用户时长占比继续提升至 31.6%。其他行业的用户时长受到短视频行业的蚕食，即时通讯、在线视频等使用时长占比持续下跌；由于暑假来临，手机游戏时长占比较上一季度略有回升，达 6.3%；但受游戏“双减双打”政策影响，回升力度有限，较去年第三季度下跌1.5 个百分点。 图 4 2020Q3-2021Q3 移动网民人均 APP 每日使用时长 TOP8 类型及时长占比 资料来源：极光数据，首创证券 根据极光数据，2021 年以来，短视频月活与渗透率增量仍未见顶，Q3 月活均值达到 8.0 亿人，同比增长 2.6%。人均日使用时长不断提升，2021 年 Q3 人均日使用

24、时长均值已达到 234.6 分钟，同比增长 20.5%，与之相应的使用频次增长了 1.1 次。 深度介入用户生活深度介入用户生活场景，智能穿戴普及成效明显。场景，智能穿戴普及成效明显。2021 年以来，健身运动、搜索下载、二手电商等移动应用用户的规模增长显著。2021 年 9 月，受全民健身计划（2021-2025 年） 鼓励，以及智能穿戴设备在运动领域的消费热潮推动，健身运动依然是用户规模同比增长最多的行业，较去年 9 月增加 8600 万，总体安装量达到 6.69 亿。搜索下 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告

25、最后部分的重要法律声明 3 载及二手电商分别排名用户同比增长的第二和第三位，同比增量分别为 6100 万和 5300万；随着各领域巨头纷纷发力搜索业务，搜索行业有望迎来二次增长在用户时长方面，时长占比最高的短视频行业在继续保持最高的同比增长， 较去年 9 月增加 17.2 分钟， 全国平均每个网民单日观看短视频达到 94.8 分钟； 其次是综合新闻和社交电商行业， 网民平均单日使用时长同比增长分别为 2.6 和 1.4 分钟。 图 5 2021 年 9 月各行业 APP 用户规模增长 top 10 资料来源：极光数据，首创证券 图 6 2021 年 9 月各行业 APP 人均时长增长 top

26、10 资料来源：极光数据，首创证券 1.2 元宇宙元宇宙激活国内激活国内 XR 前景前景，大厂入局丰富应用场景，大厂入局丰富应用场景 硬件技术硬件技术的突破的突破是是实现“实现“沉浸沉浸”体验的关键。体验的关键。移动应用发展至今，功能已接近对网 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 民生活场景的全面触及。但走向“沉浸” ，功能的实现仅是基础，功能的交融整合是更进一步，而 C 端 XR 硬件技术的臻备和普及才是完整的“沉浸”体验的关键。 国内 VR/VR 投资赛道曾在 2014 年 Faceb

27、ook 重金收购 Oculus 之后蓬勃发展，但股权投融资事件从 2016 年以来逐年走低，投融资规模在 2018 年之后也出现大幅下滑。同时，与海外巨头牵头发展不同，该阶段国内互联网巨头对 VR 的投资态度也偏向谨慎。 图 7 2014-2020 年国内 VR/AR 行业股权投融资事件数量及金额（件，亿元） 资料来源：前瞻研究院，首创证券 2021 以来，以以来，以 VR/AR 功能为重要基建目标的元宇宙（功能为重要基建目标的元宇宙（Metaverse）的热潮则愈演）的热潮则愈演愈烈。愈烈。 2021 年 3 月 11 日， 沙盒游戏平台 Roblox 把 “元宇宙 （Metaverse）

28、” 写进招股书，引燃了元宇宙概念。Roblox 上市之后股价表现抢眼，市值曾一度超过 500 亿美元，甚至超过了 EA 这样的传统游戏大厂。6 月，Facebook CEO 扎克伯格表示：Facebook 所构建的用户、创作者社群，以及商业模式、VR 平台在未来将融合在一起，组合成一个更大规模的 Metaverse，这是他们的全局目标。10 月 29 日，Facebook 正式更名为“Meta” 。 消费类消费类 VR 主流硬件设备销量的突破，主流硬件设备销量的突破，更更坚定了坚定了 Meta（原（原 Facebook）和微软这样和微软这样的巨头先驱的信心。的巨头先驱的信心。 IDC2021

29、年第二季度增强现实与虚拟现实市场追踪报告显示，2021 年全球市场VR 头显预计出货 837 万台，同比增长 28.9% 该预测也反映了供应方面的限制，因为一些供应商今年将面临组件短缺问题，但从长期来看 VR 头显市场增长依然十分强劲，全球出货量预计将于 2025 年增长至 2860 万台，五年复合年增长率（CAGR）为 41.4%。 IDC 同时预测中国市场 2021 年 VR 头显出货 143 万台。 未来五年， 中国市场 VR 出货复合增长率为 69.4%，AR 头显复合增长率为 109.9%。 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声

30、明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 图 8 全球 VR 头部显示设备销量预测（单位：百万台） 图 9 中国 AR/VR 市场出货量及增长率预测（单位：万台） 资料来源：IDC，首创证券 资料来源：IDC，首创证券 目前，目前，Meta（原（原 Facebook）旗下的）旗下的 Oculus 是市场上最主流的是市场上最主流的 VR 设备产品系列设备产品系列,其在其在 2020 年年 9 月发布的月发布的 Quest 2 销售爆发引起了市场的广泛关注。销售爆发引起了市场的广泛关注。2021 年 11 月，高通公司 CEO 克里斯蒂亚诺 阿蒙透露 Oculus Quest 2 已卖出

31、1000 万台。 早在 2019 年，Meta（原 Facebook）CEO 马克扎克伯格就认为 1000 万用户是“ （VR 相关）生态系统爆发”的关键门槛。而 2021 年 8 月，Meta 的 VR 与 AR 部门负责人 Andrew Bosworth 也提到，他期望公司会比预期更早达成 1000 万人的用户基数目标。 图 10 Oculus Quest 2 资料来源：极光数据，首创证券 在元宇宙概念和在元宇宙概念和 VR 设备销售突破的共同推进下， 国内互联网资本对设备销售突破的共同推进下， 国内互联网资本对 VR 的研发和的研发和投资进入了新的高峰期。投资进入了新的高峰期。 2021

32、 年，年，国内最引人关注国内最引人关注国内国内 VR 领域投资事件是字节跳动于领域投资事件是字节跳动于 2021 年年 8 月以月以 90亿元人民币收购了亿元人民币收购了 VR 硬件企业硬件企业 Pico。Pico 于 2021 年 5 月发布了 Pico Neo 3，在与用户体验感最相关的头部追踪上， Pico 团队完全采用自研方案， 同时还采用了自研的 6DoF 光学解决方案的环形手柄。官方数据显示，Neo 3 的 6DoF 手柄采用了 32 个光学追踪传感器，能够达到达到 238 * 195 的光学追踪范围。 除字节跳动以外，腾讯、阿里巴巴、爱奇艺等国内互联网企业在 2021 年的投资也

33、 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 重点投向 VR 领域。A 股游戏公司也加速布局 VR，三七互娱投资了 VR 内容研发商Archiact 布局内容生态，宝通科技则向旗下 VR 公司哈视奇股份增至 40.64%，成为其第一大股东。 表 1 2021 年国内重点互联网企业在 VR 领域的投资事件 公司 时间 事件 字节跳动字节跳动 8 月 收购 pico，用于研发 VR 硬件 11 月 投资众趣科技（数字孪生云服务提供商） 11 月 投资梦途科技（主要研发 IT 技术（体感、AR、VR、w

34、eb 等领域） ） 阿里巴巴阿里巴巴 8 月 成立杭州数典科技有限公司，用于研发 VR 设备 11 月 参投 VR 线下娱乐公司 Sandbox 11 月 建立了 XR 实验室 腾讯腾讯 4 月 投资 Epic Games，用于美国 VR 游戏开发 9 月 投资威魔纪元，用于开发 VR 游戏 11 月 投资专注于 AR/VR 元宇宙触觉模拟技术的英国厂商 Ultraleap 爱奇艺爱奇艺 1 月 爱奇艺智能融资数亿人民币，用于 VR 关键技术、算法与新产品的研发，并在内容生态建设方面持续投入 资料来源：Wind，首创证券 我们认为，由于国内互联网大厂的头部应用具有庞大的用户规模，研发团队擅长社

35、交与娱乐等多种功能性应用的开发， 同时多个资本集团内部都已具备融合多元应用场景的经验。在元宇宙前景的鼓舞之下，VR 的应用场景将有机会得到更丰富的开发尝试，元宇宙所需要的真实和“沉浸”将加速到来。 1.3 世界观世界观设定设定与与交互设计，交互设计，IP 衍生的核心竞争力衍生的核心竞争力 内容产品在沉浸体验中的重要性不容忽视。内容产品在沉浸体验中的重要性不容忽视。 庞大的用户基础和消费级的硬件设备普及催生下一代移动应用场景，但更加“沉浸”的场景却需要庞大信息量的内容产品的充实。从消费级 VR 设备的普及经验来看，只有适应高度真实沉浸用户体验的内容产品在数量和质量上达到一定标准，用户的使用习惯才

36、有被成功培养的可能性。 世界观设定和交互设计是沉浸感的来源。世界观设定和交互设计是沉浸感的来源。在目前的娱乐社交生态下，成功给予用户沉浸感的内容产品并不是借助硬件媒介优势，而是规模化的 IP 衍生体系。我们观察成功的 IP 衍生体系通过文学、动漫、影视、实景娱乐所提供的沉浸感，能够发现内容产业在世界观设定和交互设计上的设定是受众真实感和沉浸感的主要来源。 以哈利波特系列为例，J.K.罗琳的文学作品所塑造出高浓度魔法世界具有非常扎实的世界观设定。在小说设定里，不仅有巫师特有的魔杖、服饰、交通工具、食物、娱乐方式的设定，还有一套完整的宠物巫师世界和麻瓜世界的关系、魔法世界行政机构的体系、魔法社会内

37、部的阶级设定、魔法学校的招生与教学体系，甚至在魔咒、魔药和魔法生物的设定上都有着语言学、风俗学和欧洲民间传说里的来源。 在完整世界观的支撑下，基于哈利波特 IP 的影视改编和游戏改编都有非常成功的案例。优秀 IP 衍生作品对世界观的精心诠释，防止了受众因为考虑不合逻辑的设定和情节和出戏，更有可能带给受众“沉浸感” 。 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 7 图 11 哈利波特 IP 的原著图书、改编电影和改编手游 资料来源：互联网公开信息，首创证券 交互设计是内容产品沉浸感的另一大主要来源，

38、互动所提供的真实感和趣味感非常迎合 Z 世代内容受众的喜好。 以 “达菲和他的朋友们”为例，该迪士尼乐园原创 IP 在没有动画作品的情况下，靠简单童趣的人物设定和乐园人偶的互动却吸引了庞大的粉丝群体。其中，上海迪士尼乐园推出的“玲娜贝尔”不仅衍生商品供不应求，且在社交媒体上成为了 2021 年高热度话题。其中，乐园人偶与游客的高质量互动将原本单调的人物设定变得完整充实，同时依靠“饭拍”形成的素材库成为 IP 最有效的宣传材料。 图 12 达菲和他的朋友们在活动区亮相 资料来源：上海迪士尼乐园官方网站，首创证券 图 13 玲娜贝尔人偶、衍生产品、网络表情包 资料来源：互联网公开信息，首创证券 在

39、有“开发世界”元素的游戏产品中，玩家与地形、玩家与物件、玩家与 NPC 之间 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 8 的交互设计是玩家探索游戏开放世界的核心体验。以原神新手体验为例，玩家在游戏中的第一个任务就是激活传送点，但是玩家并没有被强制完成任务，也可以在出生地附近的沙滩和大海进行探索。假如玩家看见大海后想要游泳，就有机会游到附近小岛上获得一个大大的宝箱。这都是开放者通过揣摩玩家心理以后精心设计的交互体验。 图 14 原神开放世界中新手玩家出生点附近的宝箱 资料来源： 原神 ，首创证券 总

40、而言之，真正的“沉浸”对内容产业链在世界观设定和交互设计的能力提出了更高的要求，内容研发团队需要更了解用户，也需要更扎实的文学功底和创意能力。 2 重申“开放”：互联网理念的应有之义重申“开放”：互联网理念的应有之义 “开放世界”不仅是内容产品对品质和创新的自我要求，更是互联网理念的应用之义。人类对自由、平等、共享的向往贯穿了整个互联网经济的发展史，但随着互联网巨头资本的壮大和平台经济的崛起，恶性竞争引起的垄断和封闭行为普遍存在。 互联网巨头“二选一” 、 “大数据杀熟” 、支付垄断、封闭链接等行为，不仅成为了扼制中小企业发展的桎梏，还对用户权益、技术进步、商业创新和人才流动都有着非常大的损害

41、，成为了国际性的监管议题。 2021 年年，我们看到“开放”成为国际互联网行业监管的主题，也看到个体的创意天，我们看到“开放”成为国际互联网行业监管的主题，也看到个体的创意天才和创作才和创作热情热情得到了更全面的保障和支持。得到了更全面的保障和支持。 2.1 打破壁垒：全球反垄断，平台监管众望所归打破壁垒：全球反垄断，平台监管众望所归 2021 年，全球范围内针对科技企业的反垄断浪潮贯穿始终。 在海外，谷歌、苹果、Facebook、亚马逊等互联网巨头在应用商店、流媒体、数字广告等多个领域面临源源不断的垄断指控， 在多个国家面临高额罚款。 欧盟的高额罚单、韩国的全新法案和美国的法院判决都是代表着

42、以打破平台壁垒为目的的国家意志。 表 2 2021 年国际反垄断事件 时间时间 国家国家 涉及互联网企业涉及互联网企业 事件事件 20212021 年年 1 1 月月 德国 Facebook、亚马逊、谷歌 实施新的反垄断法规，对部分公司展开反垄断调查。 20212021 年年 4 4 月月 7 7 日日 英国 / 正式成立了新的监管机构，旨在监督全球一些大型科技公司的反竞争行为 20212021 年年 4 4 月月 3030 日日 欧盟 苹果 首次对苹果公司提起反垄断诉讼，此举可能导致苹果被处以相当于其全球营收10%的罚款。欧盟委员会表示，苹果公司限制条款可能会扭曲苹果设备上的流媒体音乐服务竞

43、争。 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 9 20212021 年年 5 5 月月 2525 日日 德国 谷歌 根据反垄断法规对谷歌公司启动了两项调查，分别就谷歌市场地位和数据处理条款进行深入分析。反垄断局负责人表示，谷歌提供大量的数据服务，而且谷歌的商业模式很大程度上依赖用户数据的处理。 20212021 年年 6 6 月月 7 7 日日 法国 谷歌 处以 2.2 亿欧元的罚款，原因是该公司被认定滥用其线上广告主导地位。 20212021 年年 6 6 月月 2222 日日 欧盟 谷歌 因涉

44、嫌通过技术手段在数字广告领域打压竞争对手，欧盟表示将对谷歌公司的数字广告业务开展反垄断调查。此项调查将主要聚焦谷歌公司是否限制第三方公司获取各类网站和手机应用程序上的以广告为目的用户数据，仅将此类数据保留给己方使用，从而扭曲市场竞争。 20212021 年年 6 6 月月 2323 日日 美国 / 众议院审议了终止平台垄断法案美国选择与创新在线法案平台竞争和机会法案收购兼并申请费现代化法案通过启用服务切换（ACCESS）法案以及州反垄断执法场所法案六项法案。上述法案要求，如果主导平台的运营者非法拥有了与平台有利益冲突的业务时，它必须在尽可能短的时间内终止对于这些业务的拥有或控制，并且整个终止业

45、务的过程必须在被认定为是主导平台的两年内完成。 20212021 年年 7 7 月月 9 9 日日 美国 / 为限制企业的垄断地位，总统拜登签署一项行政令，以促进美国企业的市场化竞争性，该法案针对科技、医疗和其他领域的反竞争做法提出了指导和限制措施，同时意在提高工人收入，为消费者提供保护。 20212021 年年 7 7 月月 3030 日日 卢森堡 亚马逊 因为没有遵守欧盟的通用数据保护条例，被卢森堡数据保护国家委员会处罚 7.46 亿欧元。 20212021 年年 8 8 月月 1919 日日 美国 Facebook 联邦贸易委员会通过新的论证再次提交反垄断指控，重申 Facebook 收

46、购Instagram 和 WhatsApp 违反了反垄断法，而且 Facebook 长期通过实施垄断行为维持其在美国个人社交网络市场上的市场地位。 20212021 年年 8 8 月月 3131 日日 韩国 苹果、谷歌 国会表决通过电子通信事业法修正案，禁止应用平台运营商利用自身地位强迫开发者使用特定支付方式的行为，韩国将成为世界首个打破 APP 商店支付垄断的国家。 20212021 年年 9 9 月月 1010 日日 美国 苹果 加州法院要求苹果允许 App 开发商将用户引导至第三方支付系统，而不是强迫他们在 App Store 内购买。 20212021 年年 9 9 月月 1414 日

47、日 韩国 谷歌 韩国公平交易委员会宣布，因谷歌涉嫌滥用市场支配地位，决定对其处以 2074亿韩元，约合人民币 11.4 亿元的罚款。据介绍，谷歌阻碍三星等手机制造商生产搭载定制版安卓手机操作系统的手机，限制其竞争对手开发的操作系统进入市场，同时遏制了创新。 20212021 年年 1111 月月 1010 日日 欧盟 谷歌 欧盟法院裁定维持欧盟委员会对互联网巨头谷歌罚款 24.2 亿欧元的判决，以处罚其违反欧盟竞争监管规定的行为。欧盟委员会认为谷歌在商品比价服务方面利用其搜索引擎的优势地位对竞争对手形成了不正当的优势。 资料来源：Wind，首创证券 尤其在应用发行上， 内容商与渠道商在抽成和支

48、付障碍上的矛盾正在全球范围内加剧。从目前部分国家在立法决策和法院宣判层面的进展来看，内容商获得的支持正在逐步累加，全球渠道分成局势的演变将利好内容研发方。 苹果商店方面已经被动或主动对外部支付方式和抽成让步。 2021 年 8 月， 苹果与上诉控告其垄断的两开发商达成和解时， 首次声明开发者可以通过邮件发送购买链接的形式绕开应用内支付和抽成。9 月，在日本发起的反垄断调查中，苹果宣布全球范围内音像书刊 APP 可在应用内直接分享其他网站的注册及缴费链接。美国法院很快要求上述新规定将扩大至所有 APP。10 月 22 日苹果更新了 App Store 审核指南，直接允许了开发者就第三方支付方式与

49、用户联系。不过，12 月 8 日，苹果公司获得法院允许，暂缓执行 9 月初 Epic Games 诉讼中要求 App Store 能在应用内分享链接等，引导用户使用外部支付方式的要求。 谷歌商店则已从 6 月开始下调部分 App 的抽成：6 月 1 日，谷歌宣布，对所有 App开发者每年赚取的第一个 100 万美元， 抽成从 30%降至 15%。 6 月 23 日， 谷歌发起 “Play 媒体体验计划” ，对视频书刊 App 的抽成最低降至 15%。但在 2021 年 7 月，美国 36 个州和华盛顿特区政府仍向法院指控谷歌应用商店垄断。10 月 21 日，谷歌商店宣布从明年 1 月起，商店下

50、载 APP 内订阅费抽成从 30%降至 15%，音视频书刊 App 的抽成将从最低 15%降至最低 10%。 在国内，去年年底发布的反垄断法案得到政策层面的细化诠释，国家反垄断局正式成立，百度、阿里巴巴、京东、腾讯、滴滴均被立案调查处罚。 “二选一” 、用户信 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 10 息滥用和链接屏蔽成为监管部门关注的重心。 图 15 2021 年国内反垄断法律政策进展 资料来源：首创证券 在应用商店领域，由于垂直渠道的崛起和头部游戏的强势，国内游戏应用分发渠道环境也已出现变