1、 http:/ 1/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 年度策略报告 有色金属行业有色金属行业 报告日期：2021 年 12 月 28 日 基本金属：稳增长在进行，基本金属反转机会基本金属：稳增长在进行，基本金属反转机会 行业深度报告 行业公司研究有色金属行业 table_invest 细分行业评级细分行业评级 有色金属 看好 公司推荐公司推荐 Table_relateTable_relate 相关报告相关报告 1 【浙商金属新材料】 周报： 稳增长在路上2021.12.26 2新能源金属-供需紧平衡，维持高景气2021.12.21 3 【浙商金属新材料】 周报： 稳

2、增长政策在出台，全面看多金属2021.12.19 4 【浙商金属新材料】周报：稳总量，保需求2021.12.12 5 【浙商金属新材料】 供需长期结构性错配难解， “新能源+”金属牛市在途 拥抱“新能源 +”系列研究之八2021.12.08 table_research 报告撰写人： 马金龙 联系人： 马野，巩学鹏 投资要点投资要点 22 年经济进入“稳增长”模式，金属原材料已筑底年经济进入“稳增长”模式，金属原材料已筑底 今年以来，强劲的出口以及积极的制造业投资支撑我国经济基本面，下半年由于疫情反复、工业企业限电等因素，宏观经济出现整体失速。今年中央经济工作会议明确提出 2022 年经济以稳

3、为主。国内货币政策适度宽松；财政政策的表述更为积极， “加快支出进度”以及“适度超前开展基础设施投资” ，明年财政政策将更有作为；房住不炒仍然坚持，但保障房建设有望成为新经济周期中的“地产需求” 。短期宏观层面对商品价格下跌以及需求失速的担忧已经见底，随着国内政策逐渐发力，在经历剧烈调整后的周期股有望在年底出现一轮新的行情。 钢铁：粗钢控产逻辑有望在钢铁：粗钢控产逻辑有望在 2022 年兑现，盈利回升年兑现，盈利回升 钢铁行业未来在“碳中和” “碳达峰”背景下，供给端将长期受产业政策限制，钢铁供给未来一段时间刚性更强。而供给的刚性表现将重塑整个产业链格局。一方面，刚性的产量对于上游原材料表现为

4、不增加需求。因此，未来原材料成本端有望持续维持在较为合理的位置。另一方面，需求端随着我国经济在合理区间稳定增长，工业制造业高质量发展，新/老基建需求同步释放，钢材需求仍具备稳步增长的动力。 “供给有顶，需求有底”将继续成本我国钢铁行业的基本逻辑，钢材价格有望继续维持在较为理想位置运行。 即使较为保守考虑， 2022 年钢材价格回落至 21年均值水平，吨钢毛利仍有提升空间。 考虑到目前经济稳增长的要求及产业端供需的格局判断， 我们认为目前钢铁行业基于 2021H2 的基本面展望 2022 年， 基本面的变化不是趋势性延续， 而是即将进入由悲观而逐步恢复正常的拐点机会。 重点关注标的： （1）工业

5、用板材公司：首钢股份、华菱钢铁、南钢股份、太钢不锈、马钢股份，宝钢股份、新钢股份、鞍钢股份； （2）特钢重点公司：甬金股份、中信特钢、抚顺特钢、图南股份、久立特材； （3）建材公司：方大特钢、三钢闽光、韶钢松山； （4）市政管道材料公司：新兴铸管、金洲管道、友发集团、青龙管业、韩建河山、国统股份、龙泉股份。 铝：电解铝筑底，同时关注新能源上游铝加工行业机会铝：电解铝筑底，同时关注新能源上游铝加工行业机会 氧化铝方面，今年成本端和供应端因素共同导致氧化铝价格出现大幅上涨。展望 2022 年，国内仍有多个大型氧化铝项目待投产，氧化铝的供应格局仍将维持过剩，今年 9-10 月份的短缺仅是暂时现象。预

6、计 2022 年国内氧化铝产量达到 7616 万吨，同比增长 3.6%，进出口基本与 2021 年持平，非冶金级氧化铝需求量 164 万吨，电解铝对氧化铝需求量 7596 万吨，氧化铝供给仍过剩 160万吨。 电解铝方面， 长期的供给增长窗口已关闭， 2021 年因能耗双控以及缺电问题导致的产量损失可能会在 2022 年出现恢复， 部分建成未投产项目可能开始生产，我们预计 2022 年电解铝产量增量为 116 万吨，同比增长 3.0%，国外能源价格高涨，供给料难有起色，全球来看仍然存在供给缺口。氧化铝、动力煤价格上 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 htt

7、p:/ 2/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 涨的峰值已过， 经过短暂的亏损， 目前电解铝行业平均利润回升至 1406 元/吨，电解铝盈利已筑底向好。 铝加工方面， 应用于新能源领域的铝材需求高速增长， 例如新能源汽车用铝板、新能源汽车轻量化型材、光伏铝边框、铝支架等等。其中新能源汽车铝板的五年年均复合增速达到 22%，并且技术门槛高、认证周期长，我们认为具有长期投资价值。 推荐标的：南山铝业、东阳光，建议关注：中国铝业、云铝股份、华峰铝业、鑫铂股份。 铜：能源电气化铜：能源电气化+“稳增长”方向已定，需求有望反弹，关注能源变革给“稳增长”方向已定，需求有望反弹，关注能源变

8、革给加工环节带来的结构性投资机会加工环节带来的结构性投资机会 矿山端，2021-2023 年是矿山产能释放周期，预计 2022 矿山投产/扩建带来的产能增加为 131.4 万吨；我们预计 2022 年全球实现矿山铜产量 2220 万吨，同比增长 3.4%。 冶炼端， 2021 年由于上半年极低的冶炼加工费和下半年的限电， 国内冶炼厂检修较多，预计全年影响精铜生产总量超过 27 万吨，2022 年检修减少将增加部分精铜产量。2022 年有五个铜冶炼项目即将投产，预计将新增精炼铜产能 88万吨，但能耗问题可能导致实际产能释放不及预期。预计全球精铜产量增速低于矿山铜产量增速，矿端紧缺已转为过剩。 铜

9、加工环节，固定资产投资已经停滞了 6 年，残酷的红海竞争正从“春秋”走向“战国” ，近年来环保要求提升、能耗双控趋严等等因素，使得小企业的生存和扩张变得愈发困难；头部企业竞争优势不断凸显，落后产能不断出清，集中度持续提升。铜加工费底部已现。龙头企业有望收获产能扩张红利。 需求方面，我们认为稳增长使得国内需求将边际出现好转；另外，全球能源结构转变过程中，铜作为一种必须的导电材料，其在新能源车、风电、光伏、储能等项目中的需求将得到快速提升，支撑整个铜下游需求。预计 2022 年全球铜消费量为 2506 万吨，增速约 2.8%，供需基本平衡。 推荐标的：金田铜业，建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、海亮股

10、份、铜陵有色。 风险提示：风险提示：新冠疫情蔓延超预期；碳达峰、碳中和进程推进不及预期；美联储大幅收紧流动性的风险。 oPtNmOqOsOyQpNoNyRyQzQ8OaO7NsQoOoMrQkPmNsQjMpNvM8OmMxOMYoNuNxNqMqR table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 3/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 2021 年回顾：政策因素主导金属行业，盈利波动幅度巨大年回顾：政策因素主导金属行业，盈利波动幅度巨大 . 9 1.1. 钢铁：全年业绩同比高增，但三季度业绩增速出现下滑 . 9 1.1.1.

11、成本端：Q3 消化高价铁矿库存叠加煤炭价格大涨，导致成本抬升 . 9 1.1.2. 成本上升同时，钢材价格整体维持稳定 . 10 1.1.3. 减产三季度末加速，企业检修增加，单季度产量有所下降 . 11 1.1.4. 多重因素影响，三季度旺季不旺 . 12 1.1.5. 四季度行业业绩或继续承压 . 14 1.2. 铝：电解铝盈利升至历史高位后快速回落 . 15 1.3. 铜：铜价快速上涨后高位震荡 . 17 2. 宏观已转向，金属原材料已筑底宏观已转向，金属原材料已筑底 . 19 2.1. 2021 年出口景气以及投资迅速回正，支撑国内经济基本面 . 19 2.2. 三季度国内经济出现明显

12、回落，预计 2022 年大概率边际改善 . 20 2.3. 国内高层定调“稳增长”，支撑 2022 年金属原材料总需求 . 22 3. 钢铁：钢铁：2022 有望兑现控产真实效果有望兑现控产真实效果 . 24 3.1. 外需强劲+内需反弹，2022 年需求端仍将保持增长 . 24 3.2. 成本维持低位. 26 3.2.1. 铁矿石价格预计维持在 90-110 美元之间 . 26 3.2.2. 煤炭价格从高位回落至正常价格区间 . 28 3.3. 2022 年粗钢产量继续受限，头部钢企有望受益 . 29 3.4. 2022 年全年钢材利润空间有望增加 . 30 3.5. 稳增长背景下，重视管道

13、行业增长 . 31 4. 铝：电解铝已筑底，关注新能源上游铝加工行业机会铝：电解铝已筑底，关注新能源上游铝加工行业机会 . 38 4.1. 氧化铝：短期因素导致涨幅较大，长期供需格局仍无改善 . 38 4.1.1. 上涨复盘：成本上涨+供给干扰造成短期大幅上涨 . 38 4.1.2. 长期趋势：供过于求的格局未变，氧化铝价环节盈利难以维持 . 40 4.1.3. 展望 2022 年：氧化铝新增产能仍大于电解铝可投放产能的消纳量 . 41 4.2. 电解铝：长期供给侧严格受限，2022 年供给或有增长 . 42 4.2.1. 供给端新增产能时间窗口已关闭 . 42 4.2.2. 2021 年复盘

14、：能耗双控和缺电是全年主题. 43 4.2.3. 展望 2022 年：停产产能复产+未投放产能投放预计贡献供给端增量 2.9% . 46 4.2.4. 盈利：成本端压力峰值已过 . 47 4.3. 需求：宏观转向拉动总需求，新能源相关行业用铝需求高增速 . 49 4.3.1. 汽车、光伏等新兴行业是铝下游消费量增长最快的领域 . 49 4.3.2. 展望 2022 年：停产产能复产+未投放产能投放预计贡献供给端增量 3.5% . 51 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 4/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4.4. 铝加工：强烈看好新能

15、源汽车板的长景气度周期 . 52 4.5. 南山铝业：汽车铝板走在进口替代前列 . 54 5. 铜：供给扩张铜：供给扩张+货币紧缩，需求边际向好提供支撑，加工环节迎历史性机遇货币紧缩，需求边际向好提供支撑，加工环节迎历史性机遇 . 57 5.1. 矿山端：供给进入释放周期，供给端干扰影响生产 . 57 5.1.1. 2022 年矿山新增+扩建铜产能达到 131 万吨 . 57 5.1.2. 铜价的反身性：高铜价相关利益方要求利益重新分配，反而对铜价形成支撑 . 60 5.2. 冶炼端：新增产能同样受到能耗指标限制，新增产能投放恐不及预期 . 62 5.2.1. 2021 年：国内铜冶炼检修和限

16、电影响产量约 26 万吨 . 62 5.2.2. 2022 年：检修减少将增加部分精铜产量，新增 88 万吨铜冶炼项目产能释放可能不及预期 . 63 5.3. 供需平衡：明年矿端过剩，精炼铜基本平衡，能源结构调整利好铜导电材料 . 64 5.3.1. 2022 年：矿端在外，扩产过剩；冶炼在内，基本平衡 . 64 5.3.2. 需求结构性变化：在能源结构变革中，铜导电材料具有长期成长性 . 65 5.4. 流动性：流动性退潮，对铜价形成压力 . 69 5.5. 看好铜加工板块廿年筑底，竞争格局从“春秋”到“战国” . 71 5.6. 金田铜业：行业供需格局反转，下游产品与新能源领域重合度高 .

17、 72 6. 风险提示风险提示 . 74 图表目录图表目录 图 1：2020 年至今中国铁矿石价格指数（CIOPI）变化情况 . 10 图 2：2020 年至今煤炭价格变化情况 . 10 图 3：2021 年单月吨钢原料成本测算（成本滞后一个月；元/吨） . 10 图 4：2021 年钢材主要品种价格变化（元/吨） . 11 图 5：粗钢单月产量变化情况（万吨） . 12 图 6：2021 年重点钢企日均产量（旬）变化情况（万吨） . 12 图 7：制造业企业产能利用率情况（%） . 13 图 8：房屋新开工面积累计变化情况 . 13 图 9：上海终端螺纹钢采购量变化情况（万吨） . 13 图

18、 10：投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比. 13 图 11：挖掘机开机小时数 . 13 图 12：PMI 指标变化情况（%） . 14 图 13：全国发电量情况（亿千瓦时） . 14 图 14：2021 年主要钢材品种吨钢毛利（成本滞后一个月；元/吨） . 15 图 15：电解铝标的涨幅 . 15 图 16：三季度电解铝标的大幅回调 . 16 图 17：电解铝相关标的三季度业绩环比变动 . 17 图 18：2020 年以来，铜价走势可分为两个阶段 . 17 图 19：A 股铜标的股价表现 . 18 图 20：2021 年 1-10 月出口金额累计同比达到 22.5% . 19

19、 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 5/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 21：房屋新开工面积累计同比达到-7.7% . 19 图 22：2021 年 1-10 月出口金额累计同比达到 22.5% . 19 图 23：2018-2021 房屋新开工、施工、竣工情况 . 20 图 24：2018-2021 房地产开发投资情况 . 20 图 25：2018-2021 电网建设投资情况 . 20 图 26：2018-2021 电源建设投资情况 . 20 图 27：2018-2021 金属切削机床产量变化情况 . 21 图 28：2018-

20、2021 工业锅炉产量变化情况 . 21 图 29：2018-2021 汽车产量变化情况 . 21 图 30：2018-2021 四大家电产量变化情况 . 21 图 31：2018-2021 汽车生产情况 . 21 图 32：2018-2021 新能源汽车生产情况 . 21 图 33：美国 2021 年 10 月的 CPI 同比达到 6.2% . 22 图 34：美联储 11 月 FOMC 会议点阵图 . 22 图 35：2016-2021 年我国钢材表观消费量 . 24 图 36：2016-2021 年我国钢材出口情况 . 25 图 37：工业、建筑业、房地产占 GDP 累计同比贡献率 .

21、25 图 38：2018-2021GDP 累计同比贡献率:货物和服务净出口 . 25 图 39：2017-2021 年钢材表观消费量增速与 GDP 增速关系 . 25 图 40：近一年铁矿石贸易商港口成交量（万吨） . 26 图 41：中国主要港口铁矿石合计到港量（万吨） . 26 图 42：巴西 66%铁精粉价格与港口铁矿石库存变化情况 . 27 图 43：铁矿石运价与铁矿石价格变化情况 . 27 图 44：2017 年以来主要煤炭品种价格指数变化情况 . 28 图 45：2017 年以来动力煤供需情况变化（万吨） . 28 图 46：发电量情况（亿千瓦时） . 28 图 47：2020 年

22、以来焦煤、焦炭库存情况 . 29 图 48：焦煤、焦炭可用天数情况（天） . 29 图 49：我国城市供水管网漏损率（万立方米） . 32 图 50：中国城市供水管道长度（公里） . 32 图 51：我国城市污水年排放量（万立方米） . 33 图 52：我国城市排水管道长度（公里） . 33 图 53：天然气消费情况 . 34 图 54：天然气进口量 . 35 图 55：天然气管道里程 . 36 图 56： 中长期管网发展规划2025 年管网预期目标 . 36 图 57：各省天然气管道规划 . 36 图 58：今年以来海运交易量大幅上涨，推动航运费上涨 . 38 图 59：今年铝土矿价格峰值上

23、涨超 40% . 38 图 60：2021 年 11 月氧化铝利润高达 1081 元/吨 . 38 图 61：氧化铝进口量 . 39 图 62：9 月以来国内氧化铝产量下降明显，11 月仅 592 万吨 . 39 图 63：氧化铝开工率在 9-10 月份明显下降 . 39 图 64：2021 年海外电解铝企业产量增长 1.4% . 39 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 6/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 65：氧化铝价格在 8-11 月迅速上涨，11 月后快速回落 . 40 图 66：氧化铝产能利用率长期低于电解铝 . 40 图

24、 67：9 月以来国内氧化铝产量下降明显，11 月仅 592 万吨 . 40 图 68：氧化铝长期处于供给过剩的格局 . 41 图 69：今年 9-11 月氧化铝过剩状况有所好转 . 41 图 70： 内蒙电解铝产量 9 月份同比下降 . 44 图 71：内蒙古电解铝开工率和产能利用率持续走低 . 44 图 72： 2021 年一季度能耗双控预警 . 44 图 73：2021 年上半年能耗双控预警 . 44 图 74：9 月份云南电解铝在产产能较四月份下降了 111 万吨 . 45 图 75：2021 年 9 月云南省电解铝产能利用率降至 70%以下 . 45 图 76：目前中国电解铝总产能

25、4283 万吨 . 46 图 77：电解铝行业平均的自备电比例为 65% . 48 图 78：煤炭价格前期大幅上涨，目前已逐步回归理性 . 48 图 79：外购电价与自备电价之间的差异迅速收敛 . 48 图 80：目前电解铝全行业平均利润为 1406 元/吨 . 49 图 81：11 月亏损的电解铝产能占比接近一半 . 49 图 82：中国铝消费占比最大的是建筑和交通运输 . 50 图 83：日本铝消费中占比最高的是交通，建筑占比仅 14% . 50 图 84：预计到 2025 年中国建筑行业用铝占比降至 28%，交通运输占比升至 27% . 50 图 85：2021-2025 年全球光伏装机

26、量预测 . 51 图 86：2021-2025 年中国光伏装机量预测 . 51 图 87：中国光伏行业的铝需求量预测 . 51 图 88：全球光伏行业的铝需求量预测 . 51 图 89：预计 2022 年全球铝供需缺口仍在，为 217 万吨 . 52 图 90：铝型材开工率 . 52 图 91：铝板带开工率 . 52 图 92：铝杆线开工率 . 53 图 93：再生铝锭开工率 . 53 图 94：新能源汽车的单车用铝量明显高于传统燃油车 . 53 图 95：汽车铝合金板是增速最高的零部件 . 53 图 96：中国汽车铝板需求的五年年均复合增长率达到 22% . 54 图 97：南山铝业上中下游

27、产业链对应产能示意图 . 55 图 98：公司产业链布局示意图 . 55 图 99：价格因素引起的扩张传导链条：价格资本开支（勘探/建设）产能爬坡产量增长 . 57 图 100：卡莫阿项目选矿厂 . 59 图 101：Spence Growth Option 项目平面设计图 . 59 图 102：Cobre Panama 铜矿外景 . 60 图 103：Grasberg 铜金矿矿体示意图 . 60 图 104：人力成本是矿山占比最大的现金成本分项 . 61 图 105：劳动力成本上涨是智利铜矿山成本提升的主要原因 . 61 图 106：价格的反身性：铜价上涨反作用于供给端，对铜价上涨形成支撑

28、. 62 图 107：预计 2022 年全球矿山铜产量 2260 万吨，同比增长 5.8% . 62 图 108：2021 年上半年，铜冶炼加工费最低降至 28.5 美元/干吨 . 63 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 7/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 109：以年度的时间维度来看，2022 年矿端由紧缺转向过剩、精炼铜维持基本平衡 . 65 图 110：光伏和风力的耗铜量明显高于传统火电 . 65 图 111：2021-2025 年全球光伏装机量预测 . 66 图 112：2021-2025 年中国光伏装机量预测 . 66

29、图 113：中国光伏行业的铜需求量预测 . 66 图 114：全球光伏行业的铜需求量预测 . 66 图 115：根据 IEA 测算，到 2030 年全球新能源汽车存量将达到 1.43 亿辆 . 66 图 116：电池中铜的重量约 35kg、占比 8% . 67 图 117：预计到 2025 年中国纯电动车渗透率达到 38% . 68 图 118：预计到 2025 年全球纯电动车渗透率达到 24% . 68 图 119：到 2025 年全球汽车用铜量将从 2020 年的 256 万吨万吨增长到 502 万吨。 . 68 图 120：导电材料的增长将是铜需求增长的助力，占比不断提升. 69 图 1

30、21：预计 2020-2030 年全球铜需求增长中 80%是导电材料 . 69 图 122：预计 2030 年导电材料占铜下游需求的 76.5% . 69 图 123：美联储资产负债表规模已经达到 8.76 万亿美元 . 70 图 124：美国十年期国债收益率仍未超过 2% . 70 图 125：美国 2021 年 10 月的 CPI 同比达到 6.2% . 70 图 126：美联储 11 月 FOMC 会议点阵图 . 71 图 127：铜加工行业集中度逐年提升 . 71 图 128：有色金属冶炼及压延加工业的毛利率持续降低 . 72 图 129：有色金属冶炼及压延加工业的固定资产投资已经停滞

31、了 6 年 . 72 图 130：铜加工产品产能品种分布 . 73 图 131：铜线排是公司主力产品 . 73 图 132：2020 年中国电磁线头部企业产量 . 74 图 133：2020 年中国电磁线市场占有率 . 74 表 1：重点上市钢企三季度业绩情况（亿元） . 9 表 2：前三季度主要钢铁品种季度均价情况（元/吨） . 11 表 3：前三季度主要钢铁品种季度均价情况（元/吨） . 11 表 4：四季度钢材价格小幅回落 . 14 表 5：按企业原材料库存周期测算成本价格（元/吨） . 14 表 6：主要电解铝企业前三季度盈利情况（亿元） . 16 表 7：主要铜企前三季度盈利情况（亿

32、元） . 18 表 8：2017 年以来铁矿石价格范围对应生铁、发货量、港口库存情况 . 28 表 9：2016-2022 年 E 以来原材料年度均价情况（元/吨）. 29 表 10：2019-2022 年 E 以来吨钢成本中原材料成本情况（元/吨） . 29 表 11：2022 年上市钢企粗钢产量测算（万吨） . 30 表 12：天然气管道分类 . 34 表 13：主要国家天然气管道设施对比 . 35 表 14：2010-2020 年市政新建管道长度及固定资产投资规模 . 37 表 15：目前国内在建氧化铝项目统计 . 42 表 16：氧化铝供应仍将过剩 120 万吨 . 42 表 17：电

33、解铝供给侧改革相关文件 . 43 表 18：云南限电的持续性超出市场预期 . 45 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 8/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 19：2021 年电解铝产能减产情况统计 . 45 表 20：2022 年国内建成待投产以及在建产能共计约 297 万吨 . 47 表 21：主要汽车铝板生产商产能与认证情况 . 56 表 22：近年来新增铜矿山项目产能增量统计（kt） . 57 表 23：近年来扩产铜矿山项目产能增量统计（kt） . 58 表 24：工人通过罢工威胁的形式主张获取更多的利益分配 . 61 表 2

34、5：2021 年 1-11 月国内冶炼厂（影响超过 1 万吨的）检修情况统计 . 63 表 26：2021-2022 年国内新建铜冶炼厂统计 . 64 表 27：平均来看，纯电动汽车单车用铜量为 80kg . 67 表 28：公司主要扩产项目梳理 . 73 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 9/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 2021 年回顾：政策因素主导金属行业，盈利波动幅度巨大年回顾：政策因素主导金属行业，盈利波动幅度巨大 1.1. 钢铁：全年业绩同比高增，但三季度业绩增速出现下滑钢铁：全年业绩同比高增，但三季度业绩增速出现

35、下滑 2021 年，钢铁行业迎来了业绩爆发期。但是指数整体表现在三季度逐步走弱，整体波动较大。截至 12 月 17 日，钢铁申万指数报收 3050.22 点，全年涨幅 36.33%，在所有板块中排名第 5。 截至到今年三季度，重点钢铁上市公司业绩均同比取得较大增长。其中，Q1、Q2 业绩处于快速上升极端，Q3 环比出现回落。我们认为，Q3 钢铁企业业绩环比下降主要由于成本端的明显抬升、下游行业限电影响需求、同时下半年减产启动，部分钢铁企业单季度产量受到影响。 表表 1：重点上市钢企三季度业绩情况（亿元）：重点上市钢企三季度业绩情况（亿元） 代代码码 公司公司 Q1Q1 Q2Q2 Q3Q3 归母

36、净利润归母净利润 同比（同比（% %） 归母净利润归母净利润 同比同比（% %） 归母净利润归母净利润 同比同比（% %） 000959.SZ 首钢股份首钢股份 10.44 428.16 23.9 633.98 23.9 273.51 000709.SZ 河钢股份河钢股份 4.82 110.99 10.4 126.93 8.48 78.84 000778.SZ 新兴铸管新兴铸管 4.33 20.49 8.99 75.89 5.83 1.51 000898.SZ 鞍钢股份鞍钢股份 15.2 420.55 36.63 1661.06 23.06 179.52 000761.SZ 本钢板材本钢板材

37、6.87 285.73 15.22 1886.02 15.69 5334.49 600808.SH 马钢股份马钢股份 15.11 300.33 31.33 620.32 18.83 152.79 000825.SZ 太钢不锈太钢不锈 18.65 1148.53 28.7 551.31 20.62 329.23 600581.SH 八一钢铁八一钢铁 1.94 201.44 10.8 315.3 9.55 309.18 601005.SH 重庆钢铁重庆钢铁 10.92 26078.1 16.05 1269.35 1.83 -26.63 600010.SH 包钢股份包钢股份 7.34 326.66

38、20.3 397.52 10.14 1119.57 600282.SH 南钢股份南钢股份 9.8 112.38 12.81 95.79 12.08 35.57 600126.SH 杭钢股份杭钢股份 3.59 151.7 6.27 163.77 6.34 75.7 600782.SH 新钢股份新钢股份 9.71 88.83 14.34 147.42 10.25 29.25 600507.SH 方大特钢方大特钢 5.53 103.7 9.24 68.07 6.64 -1.68 002110.SZ 三钢闽光三钢闽光 9.24 61.87 18.05 198.59 6.29 -20.83 600022

39、.SH 山东钢铁山东钢铁 6.17 2029.34 14.86 369.5 7.52 209.94 000932.SZ 华菱钢铁华菱钢铁 20.54 81.06 35.21 86.39 21.89 20.68 600307.SH 酒钢宏兴酒钢宏兴 4.76 270.52 14.7 649.03 5.36 21.44 600569.SH 安阳钢铁安阳钢铁 2.06 159.2 5.64 7689.11 2.6 -27.73 600019.SH 宝钢股份宝钢股份 53.59 247.85 97.2 294.82 65.12 68.61 资料来源：公司公告，浙商证券研究所 1.1.1. 成本端：成本

40、端：Q3 消化高价铁矿库存叠加煤炭价格大涨，导致成本抬升消化高价铁矿库存叠加煤炭价格大涨，导致成本抬升 从钢铁生产过程中最重要的原材料（铁矿石、煤炭）价格来看，三季度出现一涨一跌的走势。进入到 7 月下旬，中国铁矿石价格指数由高位的 232.2 点，快速下行至 9 月末的140.5 点，后期虽有反弹，12 月 17 日报收 127.2 点，较高点降幅达到 45.2%。 于此同时，焦炭价格在 7 月份开始快速上涨。截至 12 月 17 日，唐山地区二级冶金焦及山西地区喷吹煤报收4160元/吨、 2375元/吨， 较今年二季度均价上涨67.33%、 105.86%。 table_page 有色金属

41、行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 10/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 1：2020 年至今中国铁矿石价格指数（年至今中国铁矿石价格指数（CIOPI）变化情况）变化情况 图图 2：2020 年至今煤炭价格变化情况年至今煤炭价格变化情况 资料来源：wind，浙商证券研究所 资料来源：wind，浙商证券研究所 综合来看， 煤炭价格在三季度涨幅远超铁矿石端降幅。 原材料在成本端占比也在三季度发生变化，整体成本有所抬升。按照即期价格测算，2021 年前三个季度，铁矿石、焦炭、喷吹煤吨钢原料成本合计为 3222 元、3639 元、3706 元，原料成本逐季度攀升。 若

42、按照钢铁企业原材料库存周期 1 个月来进行测算，钢铁企业在三季度仍以使用高价铁矿石库存为主。焦炭、喷吹煤价格维持在高位运行，钢铁企业前三季度平均原料吨钢成本分别为 3220 元、3408 元、3783 元，三季度原料成本环比上涨 11.01%。 图图 3：2021 年单月吨钢原料成本测算（成本滞后一个月；元年单月吨钢原料成本测算（成本滞后一个月；元/吨）吨） 资料来源：wind，浙商证券研究所 1.1.2. 成本上升同时，钢材价格整体维持稳定成本上升同时，钢材价格整体维持稳定 今年以来钢材价格快速上涨，5 月份到达峰值后快速回落。进入三季度，钢材价格虽较二季度末有所上涨， 但价格并未出现进一步

43、上行而是维持震荡运行的走势。 在成本上升的三季度，钢材价格并未贡献利润的弹性 0200400600800006000到厂价(含税):二级冶金焦(A13.5%,0.7%S):唐山 日 元/吨车板价:喷吹煤(Q7250,V9-11%,A10-11%,S0.65%,可磨70-85,阳泉产):山西 日 元/吨05003000500025003000350040004500铁矿石焦炭合计喷吹煤（右） table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 11/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 4

44、：2021 年钢材主要品种价格变化（元年钢材主要品种价格变化（元/吨）吨） 资料来源：wind，浙商证券研究所 从主要品种的季度均价来看， 三季度热轧、 螺纹钢、 高线、 中板、 冷轧均价分别为 5754元、5385 元、5847 元、5674 元、6855 元，较二季度价格环比变化分别为 1.13%、2.06%、2.71%、-0.33%、2.75%。 表表 2：前三季度主要钢铁品种季度均价情况（元：前三季度主要钢铁品种季度均价情况（元/吨）吨） 热轧 螺纹钢 高线 中板 冷轧 一季度 4757 4555 4827 4753 6032 二季度 5690 5276 5692 5693 6671

45、三季度 5754 5385 5847 5674 6855 三季度环比 1.13% 2.06% 2.71% -0.33% 2.75% 资料来源：wind，浙商证券研究所 可以看出，三季度钢材价格的涨幅不及成本端涨幅。从绝对值角度看，钢材价格三季度环比上涨不足 100 元，而原料端成本上涨约 380 元。按照成本滞后一个月测算，主要品种热轧、螺纹钢、高线、中板、冷轧三季度吨钢毛利分比为 805 元、635 元、907 元、654 元、934 元，较二季度下降 30.73%、32.96%、22.91%、40.58%、20.45%。 表表 3：前三季度主要钢铁品种季度均价情况（元：前三季度主要钢铁品种

46、季度均价情况（元/吨）吨） 热轧 螺纹钢 高线 中板 冷轧 一季度 420 418 490 336 715 二季度 1161 947 1164 1084 1163 三季度 805 635 897 644 925 三季度环比 -30.73% -32.96% -22.91% -40.58% -20.45% 资料来源：wind，浙商证券研究所 1.1.3. 减产三季度末加速，企业检修增加，单季度产量有所下降减产三季度末加速，企业检修增加，单季度产量有所下降 三季度，全国启动粗钢产量减产计划。单月产量来看，进入 6 月份后，我国粗钢产量开始下行，其中 9 月份有明显加速趋势。根据国家统计局统计，9 月

47、份我国粗钢产量 7375万吨，同比下降 1880 万吨，同比降幅 20.32%，环比降幅 11.4%；10 月份粗钢产量继续下降至 7158 万吨，同比下降 2062 万吨，同比降幅 22.36%，环比降幅 2.94%。 400045005000550060006500700075008000热轧螺纹钢高线中板冷轧 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 12/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 5：粗钢单月产量变化情况（万吨）粗钢单月产量变化情况（万吨） 资料来源：国家统计局，浙商证券研究所 从重点企业日均产量（旬）看，三季度开始，重点

48、钢铁企业的日均产量均快速下行。在同比和环比角度去看，三季度日均产量均为负增长。其中，9 月份开始，全国各地钢铁企业频繁安排检修，叠加三季度开始江苏、山东等地工业企业受到限电影响，减产力度在9 月份出现加严情况。 由于上市公司均在重点企业样本范围中， 分析重点企业产量数据更为准备。 重点企业月度产量看，7-9 月份月度产量分别为 6648 万吨、6440 万吨、5805 万吨，环比降幅分别为 4.94%、3.14%、9.86%。9 月份降幅明显加速。 图图 6：2021 年重点钢企日均产量（旬）变化情况（万吨）年重点钢企日均产量（旬）变化情况（万吨） 资料来源：wind，浙商证券研究所 1.1.

49、4. 多重因素影响，三季度旺季不旺多重因素影响，三季度旺季不旺 钢铁行业传统来看， 9-10 月份是钢材需求的传统旺季。 但是今年来看， 三季度开始经济开始下行，叠加气候、疫情、工业企业限电等多重因素影响，传统旺季的需求迟迟难以释放，这也在传统旺季期间且减产的同时，钢材价格并未出现上涨的主要原因。 通过制造业产能利用率来看， 今年三季度制造业产能利用率为 77.3%，较二季度环比下降 1.5 个半分点，较去年三季度上升 0.1 个百分点。产能利用率角度看，今年三季度制造业产能利用率较上半年有所回落。 6000700080009000月4月5月6月7月8月9月10月11月1

50、2月20021-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40500300日均产量:粗钢:重点企业(旬)环比同比 table_page 有色金属行业年度策略报告有色金属行业年度策略报告 http:/ 13/75 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 7：制造业企业产能利用率情况（制造业企业产能利用率情况（%） 资料来源：wind，浙商证券研究所 下游行业中，主要行业增速也均有所回落。三季度，房屋新开工面积持续回落。截至今年 9 月份，新开工面积累计值 152943.59 万平方米，同比减少 4.50%。对应建筑钢材采购量处于今年来较低位置。 基