1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 驱动电机打开新增长空间，公司驱动电机打开新增长空间，公司有望有望迎业绩拐点迎业绩拐点 国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张。从微特电机到新能源电机，再到集成电驱动系统，方正电机成功转型新能源汽车行业。2012 年从事新能源汽车业务以来，方正电机的驱动电机产能逐步释放，据公司公告，2021 年驱动电机产量已达到50 万台，扁线电机也开始进入量产。据公司公告，方正电机已启动新增年产 100 万台驱动电机项目，预计项目达产后可新增销

2、售收入 25 亿。前两年受新冠疫情及行业产品结构变化影响，公司业绩出现下滑。2021 年新能源汽车销量稳步提升，电机需求量逐渐提高，方正电机作为国内主流电机供应商，业绩强势复苏，营收高速增长。 驱动电机空间广阔，扁线电机驱动电机空间广阔，扁线电机大势所趋。大势所趋。随着新能源车销量快速高增长，单车电机数量和功率的提升，中国新能源车驱动电机市场有望快速扩容，我们预测 2025 年中国新能源车驱动电机市场空间有望达到 395 亿元，CAGR 达 72.67%。相比于传统圆线电机，扁线电机具备高效率、高功率密度、散热好、NVH 表现佳、重量和体积小等优势，更符合新能源电机的发展方向。但是其对于电机企

3、业在技术、规模、资金等方面提出更高要求，也进一步抬升了扁线电机行业的进入门槛，新能源电机市场份额有望持续向具备技术优势、先发优势和规模优势的企业集中。 驱动电机新增长点，传统业务稳驱动电机新增长点，传统业务稳健发展。健发展。1 1）驱动电机业务：）驱动电机业务：公司把握新能源市场高增长以及新能源驱动电机高功率、小型化的大趋势，积极布局扁线电机、油冷电机和 800V 高压电机等新技术， 单车价值量实现翻番的同时， 客户也由上汽通用五菱、吉利等低端自主拓展至小鹏、蔚来、长城等造车新势力及强势自主，未来有望依托技术和规模优势拓展更多优质客户，打开新增长空间。2 2）传统业务：）传统业务：缝纫电机业绩

4、稳定，产线转移至越南，盈利能力有望提升；电动工具电机和雨刮器电机等微特电机，持续拓展下游客户，业绩有望稳中有升；随着 2021 年 7 月重型柴油车国六排放标准的实施，我国汽车标准全面进入国六时代，据公司公告，公司前瞻布局的国六产品获得订单，未来将持续进入新的主机厂客户，汽车电子业务有望底部回升；受益下游智能家居需求旺盛和家电行业加速集中，智能控制器有望持续增长。 投资建议：投资建议：我们预计公司 2021-2023 年实现营业收入分别为 17.25、 27.95、 47.51亿元，实现净利润 0.20、1.75、3.19 亿元，对应 EPS 分别为 0.04、0.35、0.64 元/股，目前

5、股价对应 PE 为 277.6、32.2、17.6 倍。公司目前处于业绩拐点，传统业务稳中有升，驱动电机有望成为新增长点，首次覆盖，给予“买入-A”评级，6 个月目标价 15 元/股。 风险提示：风险提示：新能源销量不及预期风险；客户拓展不及预期风险；扁线电机渗透不及预期风险；假设不及预期风险。 (百万元百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入主营收入 1,114.7 1,142.6 1,725.3 2,795.0 4,751.4 净利润净利润 16.9 -637.0 20.2 174.5 319.1 每股收益每股收益(元元) 0.03 -1.28 0.04

6、0.35 0.64 每股净资产每股净资产(元元) 4.21 2.92 3.64 5.71 8.18 盈利和估值盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率市盈率(倍倍) 333.1 -8.8 277.6 32.2 17.6 市净率市净率(倍倍) 2.7 3.8 3.1 2.0 1.4 净利润率净利润率 1.5% -55.7% 1.2% 6.2% 6.7% 净资产收益率净资产收益率 0.8% -43.6% 1.1% 6.1% 7.8% 股息收益率股息收益率 0.0% 0.0% 0.1% 0.9% 1.7% ROIC 1.4% -31.5% 2.2% 10.7% 20

7、.0% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Ti t l e 2021 年年 12 月月 29 日日 方正电机方正电机（002196.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 仪器仪表 投资评级投资评级 买入买入-A 首次首次评级评级 6 个月目标价：个月目标价： 15.00 元元 股价（股价（2021-12-28） 11.25 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元） 5,618.76 流通市值 （百万元）流通市值 （百万元） 5,269.14 总股本（百万股）总股本

8、（百万股） 499.44 流通股本 （百万股）流通股本 （百万股） 468.37 12 个月价格区间个月价格区间 5.58/11.85 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 12.6 5.69 44.48 绝对收益绝对收益 14.21 11.28 51.01 Tabl e_R eport -29%-18%-7%4%15%26%37%48%-042021-08方正电机 沪深300 2 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明

9、请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张 . 5 1.1. 从微特电机到新能源驱动电机，成为国内驱动电机龙头. 5 1.2. 加速扩产扁线电机产能，产品结构逐步优化 . 6 1.3. 产品结构升级，业绩强势复苏 . 7 2. 驱动电机空间广阔，扁线电机大势所趋驱动电机空间广阔，扁线电机大势所趋 . 10 2.1. 量价双升，行业快速扩容 . 10 2.2. 扁线电机有望逐渐成为主流 . 14 2.1.1. 扁线电机具备高效率、高功率密度、散热好等优势 . 14 2.1.2. 扁线电机壁垒高，核

10、心难点正逐步突破 . 16 2.3. 车企自产+第三方共存，扁线化有望加速市场集中 . 18 3. 驱动电机新增长点，传统业务稳健发展驱动电机新增长点，传统业务稳健发展 . 19 3.1. 驱动电机技术突破，打造第二成长曲线 . 19 3.1.1. 驱动电机技术突破，单车价值量翻番 . 19 3.1.2. 竞争格局优化，公司竞争力提升 . 22 3.1.3. 客户持续升级，可拓展空间大 . 23 3.2. 细分业务全面发展，传统产品稳中有升 . 25 3.2.1. 缝纫电机业绩稳定，微特电机稳中有升 . 25 3.2.2. 前瞻布局国六产品，汽车电子业务有望底部回升 . 26 3.2.3. 智

11、能化提振需求，智能控制器业务有望持续增长 . 27 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 27 5. 风险提示风险提示. 28 图表目录图表目录 图 1：公司发展历程. 5 图 2：公司股权结构. 5 图 3：方正电机主要子（孙）公司分布. 6 图 4：方正电机主要产品（新能源汽车电机） . 8 图 5：方正电机主要产品（微特电机）. 8 图 6：方正电机主要产品（新能源汽车电机驱动器）. 8 图 7：方正电机主要产品（新能源商用车驱动系统）. 8 图 8：方正电机主要产品（汽车控制）. 9 图 9：方正电机 2015-2021 年度营收（单位：亿元）. 9 图 10：方正电机 2015-2

12、021 年营收构成（单位：亿元） . 9 图 11：2015 年-2021 年新能源汽车销量（单位：万辆） . 10 图 12：2021 年新能源汽车各月份销量（单位：万辆） . 10 图 13：新能源车驱动电机构成.11 图 14：2020-2025 年中国新能源车销量及增速预测 .11 图 15：2016-2021 年 11 月新能源车分级别 . 12 图 16：2021-2022 年新能源车分级别预测 . 12 图 17：2021 年 1-11 月新能源车销量 TOP20. 13 图 18：2021E-2022E 20 万元以上的新能源车销量 单位：万辆. 13 nMoQmOqOsOvN

13、tRmPuNvNwPaQdNaQsQrRsQmNkPrQsQeRmPrR8OnMmMxNrRoPuOtRrQ 3 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 19：2021-2025 年中国新能源车驱动电机市场规模及增速测算 . 14 图 20：扁线绕组和传统圆线绕组图示 . 14 图 21：扁线电机较传统圆线电机优势突出 . 14 图 22：扁线绕组和传统圆线绕组的截面及槽满率. 15 图 23：扁线电机和传统圆线电机端部尺寸 . 15 图 24：扁线电机和传统圆线电机的电机效率对比图

14、 . 15 图 25：扁线电机和传统圆线电机平均效率对比 . 15 图 26：扁线电机较传统圆线电机节省空间 . 16 图 27：相同截面、相同匝数、相同电感尺寸的绕线在相同电流作用的温升对比 . 16 图 28：扁线绕组技术升级. 17 图 29：4 层和 8 层扁线绕组电机效率对比. 17 图 30：扁线电机定子产线的整体工艺流程 . 17 图 31：2021 年 H1 我国新能源驱动电机市场格局. 18 图 32：2017-2020 年主流企业的新能源驱动电机相关毛利率 . 19 图 33：2017-2020 年我国新能源驱动电机市场 CR10 . 19 图 34：2015-2021 年

15、 Q3 公司研发支出（单位：百万元） . 20 图 35：扁线电机和圆线电机 . 20 图 36：油冷电机油路示意图 . 21 图 37：绕组和铁芯以及绕组间的局部放电 . 22 图 38：方正电机和松正电机产能布局对比 单位：万辆/年 . 23 图 39：2020-2021 年 11 月五菱宏光 mini 和小鹏 P7 销量 . 24 图 40：2018-2021 年 H1 公司驱动电机出货量和市场份额 . 24 图 41：2021-2025 年新能源乘用车分品牌销量测算 . 25 图 42：2016-2021 年 H1 缝纫电机营收及增速 单位：亿元，% . 25 图 43：2016-20

16、21 年 H1 缝纫电机毛利率. 25 图 44：雨刮器电机图示 . 26 图 45：汽车电子产品图示. 26 图 46：2016-2018 年上海海能营收及增速 单位：亿元，% . 26 图 47：2016-2018 年上海海能净利润及净利率 . 26 图 48：2016-2021 年 H1 智能控制器营收及增速 单位：亿元，% . 27 图 49：2016-2021 年 H1 智能控制器毛利率 . 27 表 1：主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司情况（单位：百万元）. 6 表 2：重要在建工程项目（单位：百万元）. 7 表 3：方正电机融资租赁业务（单位：百万元）. 7

17、表 4：方正电机 2021 年半年度各业务营收情况（单位：亿元） . 10 表 5：我国新能源驱动电机市场主要企业梳理 . 18 表 6：牛铭奎博士履历 . 20 表 7：不同类型新能源车驱动电机的冷却方式 . 22 表 8：各电机供应商的扁线电机布局情况 . 23 表 9：公司新能源车驱动电机客户及配套情况 . 24 表 10：方正电机可比公司估值表 . 28 4 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 5 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信

18、证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张国内驱动电机龙头，扁线电机产能加速扩张 1.1. 从微特电机到新能源驱动电机，成为国内驱动电机从微特电机到新能源驱动电机，成为国内驱动电机龙头龙头 公司主要业务包括新能源汽车驱动电机新能源汽车驱动电机、微特电机、汽车电子和家电智能控制器四块业务，2012 年，公司搭建新能源汽车驱动电机生产平台，并开始试生产，之后陆续为上汽通用五菱、吉利汽车批量供货，并已经成功扩产扁线电机产线，进一步拓展包括小鹏在内的新势力客户和自主品牌客户，逐步成为国内新能源汽车驱动电机供应商龙头。 图图 1：公

19、司发展历程：公司发展历程 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 卓越汽车有限公司为方正电机大股东之一，卓越汽车有限公司的控股股东为中车城市交通有限公司，其中，卓越汽车与中振汉江是一致行动人，同时股东张敏所持股票的投票表决权委托给卓越汽车。公司总经理牛铭奎博士曾任职吉林大学汽车学院副教授，舍弗勒事业部副总裁，团队的研发和产业积累优势显著。 图图 2：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：方正电机公司公告，安信证券研究中心 6 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 1：主要子公司

20、及对公司净利润影响达主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司情况（单位：百万元）以上的参股公司情况（单位：百万元） 公司名称公司名称 主要业务主要业务 营业收入营业收入 营业利润营业利润 净利润净利润 深圳市高科润电深圳市高科润电子有限公司子有限公司 生产开发计算机软件、电子产品；国内商业、物资供销业（不含专营、专控和专卖商品） ；各类经济信息咨询；自营进出口业务（按深贸管登证字第177 号办） ；房屋租赁。 279.7 23.2 21.7 嵩县华瑞矿业有嵩县华瑞矿业有限公司限公司 矿产品购销（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动） 0.0 -0.8 -0.8 浙江

21、方正（湖浙江方正（湖北）汽车零部件北）汽车零部件有限公司有限公司 汽车雨刮器总成；汽车制动阀系列产品及其他汽车零部件产品的开发、制造、销售；经营本企来自产产品及技术的出口业务和本企业所需的机械设备、零部件、原辅材料及技术的进口业务。 44.6 1.7 1.7 上海海能汽车电上海海能汽车电子有限公司子有限公司 从事各类 ECU控制器、上下游产品、燃气系统模块、AMT 执行器模块，通讯模块等新能源汽车电子产品的生产，汽车电子产品的开发、销售及计算机软件的开发、销售，自有房屋租赁（不得从事金融租赁） 251.7 20.5 20.1 资料来源：方正电机年报，安信证券研究中心 公司主要业务包括新能源汽车

22、驱动电机、家电智能控制器、微特电机和汽车电子等。 智能控制器智能控制器业务：产品涵盖家电类和电动工具类的控制器，主要客户包括家电行业和电动工具类产业链中的国内外主要龙头企业，包括伊莱克斯、飞利浦、科沃斯、TTI 等。 微特电机微特电机的产品主要为：家用智能缝纫机、汽车雨刮器电机、电动工具电机等，主要客户为日本兄弟、TTI 等下游龙头客户。 汽车电子汽车电子业务： 主营产品包括柴油机控制器 ECU、 气体机控制器 GCU、 后处理器控制器 DCU等。 据公司公告， 子公司海能已经成功研制国六排放标准气体机控制系统， 和玉柴联合动力、上海电装燃油喷射有限公司三方联合研发的国六柴油机也点火成功。 新

23、能源汽车驱动电机新能源汽车驱动电机：公司原有的产品主要为 A00 级车型中的圆线电机为主，主要客户为五菱等客户。根据公司公告，公司已经进入小鹏、蔚然动力等国内主要造车新势力和吉利、蜂巢传动、上汽乘用车、奇瑞汽车等自主品牌，客户结构有望客户结构有望继续继续拓展到国内拓展到国内其他其他主要的新势主要的新势力力+强自主品牌强自主品牌。 图图 3：方正电机主要子（孙）公司分布：方正电机主要子（孙）公司分布 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 1.2. 加速扩产扁线电机产能，产品结构逐步优化加速扩产扁线电机产能，产品结构逐步优化 2021 年 H1，公司新能源驱动电机出货 19 万台以上，主要应用

24、于上汽通用五菱 MINI EV、小鹏 P7、吉利帝豪 EV 等车型，为国内出货量第一的电机供应商。2021 年，15 万台的扁线 7 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 电机产线投产后，公司驱动电机产能可达到 50 万台。根据公告，公司将投资 5 亿元，购臵 6条先进新能源汽车电机生产线，扩产 100 万台电机的产能，项目达产后，可增加收入项目达产后，可增加收入 25 亿亿元元。 表表 2：重要在建工程项目（单位：百万元）重要在建工程项目（单位：百万元） 项目名称项目名称 预算数预算

25、数 期初余额期初余额 本期增加金额本期增加金额 本期转入固定资产金额本期转入固定资产金额 期末余额期末余额 工程累计投工程累计投入占预算比入占预算比例例 工程进度工程进度 年产年产 35万台新能源汽车电机万台新能源汽车电机及电驱动集成系统项目及电驱动集成系统项目 354 96.76 7.40 0 104.16 43.1% 89.7% 厂房装修改造厂房装修改造 46 39.09 5.24 0 44.32 96.6% 96.6% 越南工厂投资设备越南工厂投资设备 0 3.01 0 2.91 0.10 其他待安其他待安 装设备装设备 0 18.90 3.39 9.36 12.93 合计合计 400

26、157.76 16.02 12.27 161.51 - - 资料来源：方正电机年报，安信证券研究中心 100 万台电机扩产计划已经启动，份额持续提升可期。万台电机扩产计划已经启动，份额持续提升可期。100 万台电机扩产计划，项目分两期实施，2022 年 12 月底之前完成第一期新能源汽车驱动电机生产线 2 条的建设，形成年产新能源汽车驱动电机 35 万台的生产能力； 2023 年底前完成第二期新能源汽车驱动电机生产线4 条的建设，形成年产新能源汽车驱动电机 100 万台的生产能力。 公司目前现有客户已经包括吉利、小鹏、蔚然动力、蜂巢传动、上汽乘用车和五菱在内的国内优秀新势力和自主品牌客户，并且

27、其他新客户的业务拓展较为顺利，新势力+强自主品牌的占比有望持续提升，加速扩产可以支持公司对新客户的拓展。参考我们 2021 年 12 月 13日发布的报告2022 年汽车行业投资策略：格局重塑，全新机遇 ，我们预测 2022 年国内新能源汽车销量有望超过 500 万辆，中高端车型使用双电机的比例持续提升，国内驱动电机行业的供需情况逐步改变，扁线电机的产能将出现短缺。 表表 3：方正电机融资租赁业务（单位：百万元）方正电机融资租赁业务（单位：百万元） 设备名称设备名称 数量数量 账面价值账面价值 FDM220 扁线电机定子生产线扁线电机定子生产线 1 条 81.5 合计合计 81.5 资料来源：

28、方正电机公司报告，安信证券研究中心 1.3. 产品结构升级，产品结构升级，业绩强势复苏业绩强势复苏 扁线电机成为公司第二增长曲线，新势力扁线电机成为公司第二增长曲线，新势力+ +强自主客户拓展顺利。强自主客户拓展顺利。随着新能源汽车的高速发展，公司基于原有微特电机的技术积累，逐步拓展到新能源汽车的驱动电机领域，从壁垒较低的圆线低功率型号电机逐步向高功率的扁线电机拓展。公司已经将客户和待拓展客户延伸到强自主+新势力车企， 电机的销售结构逐步优化， 高功率扁线电机占比提升。 据公司公告，目前公司已经进入小鹏、蔚然动力和柠檬 DHT 混动等多个国内主流新能源平台的供应链。 公司的新能源驱动电机定转子

29、均实现自制，同时也拥有一定电控领域的技术积累，公司加大研发投入，在油冷电机、800V 高压电机和扁线电机等新技术方向持续投入，并且根据公告，已经获得新能源汽车头部企业的 800V 高压电机的开发合同和项目定点。 8 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 4：方正电机主要产品（新能源汽车电机）：方正电机主要产品（新能源汽车电机） 图图 5：方正电机主要产品（微特电机）：方正电机主要产品（微特电机） 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心

30、图图 6：方正电机主要产品（新能源汽车电机驱动器）：方正电机主要产品（新能源汽车电机驱动器） 图图 7：方正电机主要产品（新能源商用车驱动系统）：方正电机主要产品（新能源商用车驱动系统） 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 9 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 8：方正电机主要产品（汽车控制）：方正电机主要产品（汽车控制） 资料来源：方正电机官网，安信证券研究中心 原材料波动导致盈利能力受损，行业高景气度有望传导成本压力。原材料

31、波动导致盈利能力受损，行业高景气度有望传导成本压力。公司驱动电机的主要原材料包括稀土、铜材和硅钢片等，2020 年下半年以来，价格上涨幅度明显，公司产品原材料上涨导致盈利能力受到影响。 我们认为公司驱动电机盈利能力即将出现拐点盈利能力即将出现拐点， 逐步改善提升，原因包括原因包括：1）新能源汽车行业销量大幅增长，行业景气度高，驱动电机的下游需求增长显著，有助于成本端的向下传导；2）公司扁线电机的拓展较为顺利，包括 800V 高压电机和油冷电机也在积极拓展中，产品技术壁垒提升有助于盈利能力的改善；3）客户逐步从 A00 级车型切换至中高端车型，单车价值量提升；4）出货量的迅速提升，规模效应逐步体

32、现。 图图 9：方正电机：方正电机 2015-2021 年度营收（单位：亿元）年度营收（单位：亿元） 图图10：方正电机：方正电机 2015-2021 年营收构成（单位：亿元）年营收构成（单位：亿元） 资料来源：方正电机年报，安信证券研究中心 资料来源：方正电机年报，安信证券研究中心 产品定价策略改变，已有客户的毛利率有望修复。产品定价策略改变，已有客户的毛利率有望修复。新能源汽车行业的高增长，驱动扁线电机的产能逐步切换到供需紧张的情况，由于原材料的显著增长，驱动电机的定价方式从固定价格转变为按原材料价格波动联动的价格定价模式，成本上涨影响逐步弱化，公司毛利率有望逐步恢复至 15%以上的水平。

33、 10 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图11：2015 年年-2021 年新能源汽车销量（单位：万辆）年新能源汽车销量（单位：万辆） 图图12：2021 年新能源汽车各月份销量（单位：万辆）年新能源汽车各月份销量（单位：万辆） 资料来源：中汽协，安信证券研究中心 资料来源：中汽协，安信证券研究中心 规模效应规模效应+产品结构优化驱动盈利能力进一步提升产品结构优化驱动盈利能力进一步提升。根据公司公告，目前公司计划扩产 100万台电机的产能，将在未来陆续投放产能，并且公司已经获得

34、蜂巢、小鹏、蔚然动力等多家国内优质客户的定点，并且正在积极拓展其他强自主+新势力客户，未来公司的规模效应和结构提升将逐步改善公司的盈利能力。 表表 4：方正电机方正电机 2021 年半年度各业务营收情况（单位：亿元）年半年度各业务营收情况（单位：亿元） 本报告期本报告期 上年同期上年同期 同比增减同比增减 金额 占营业收入比重 金额 占营业收入比重 营业收入合计营业收入合计 8.8 100.0% 4.2 100.0% 108.9% 分行业分行业 机械行业机械行业 8.8 100.0% 4.2 100.0% 108.9% 分产品分产品 汽车应用类汽车应用类 3.6 41.2% 1.5 34.8%

35、 147.1% 智能控制器智能控制器 2.7 30.7% 1.5 35.9% 78.6% 缝纫机应用类缝纫机应用类 1.8 20.7% 1.1 26.6% 62.5% 其他其他 0.7 7.5% 0.1 2.8% 466.0% 分地区分地区 国内国内 6.4 73.2% 2.5 74.4% 162.3% 国外国外 2.4 26.8% 1.8 25.6% 34.3% 资料来源：方正电机年报，安信证券研究中心 国内电机行业目前的集中度仍然较低，中高端市场的扁线电机仍然以合资供应商为主，国内自主电机企业的出货量中，中低端圆线电机的占比较高，叠加在原材料涨价的冲击下，国内自主电机企业的盈利能力普遍较差

36、。我们认为，随着国内新势力+强自主的强新产品周期到来，下游需求加速释放有望驱动行业供需的紧张，公司扁线电机的产能规划积极，在这一轮在这一轮高景气周期中，市场份额有望显著提升，逐步成长为国内电机行业龙头。高景气周期中，市场份额有望显著提升，逐步成长为国内电机行业龙头。随着中长期行业格局的形成，以及行业本身的快速技术迭代，公司的盈利能力有望持续改善。 2. 驱动电机空间广阔，扁线电机大势所趋驱动电机空间广阔，扁线电机大势所趋 2.1. 量价双升，行业快速扩容量价双升，行业快速扩容 驱动电机是新能源车驱动电机是新能源车的的核心部件，关系核心部件，关系汽车行驶的主要性能。汽车行驶的主要性能。驱动电机是

37、车辆行驶的执行机构，直接决定了爬坡能力、加速能力及最高车速等汽车行驶的主要性能指标，是新能源车的三大核心部件之一。驱动电机主要由定子、转子和壳体端盖等其他机械结构三大部分组成。新能源汽车电机主要有 4 种： 永磁同步电机、 无刷直流永磁电机、 异步电机和开关磁阻电机， 11 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 其中永磁同步电机在制造转子时加入永磁体，具备功率密度高、能耗低、体积小、重量轻等优势，已成为我国新能源汽车中最广泛应用的驱动电机。 图图 13：新能源车驱动电机构成新能源车驱动

38、电机构成 资料来源：驱动视界，安信证券研究中心 预计预计 2025 年全球和中国新能源车销量年全球和中国新能源车销量 CAGR 分别达分别达 40%和和 61%，有望带动，有望带动驱动电机市场驱动电机市场快速快速增长。增长。1）全球：全球：在中国新能源市场即将高增、欧洲碳减排趋严、美国拜登新政不断释放利好的背景下， 据EVTank， 预测2025年全球新能源车销量有望达到1800万辆， 2020-2025年 CAGR 高达 40%。2）国内：国内：随着新能源车成本的下降、产品力的提升、营销推广的持续以及双积分的压力下，新能源车市场有望快速增长。参考我们 2021 年 12 月 13 日发布的报

39、告2022 年汽车行业投资策略：格局重塑，全新机遇 ，根据各汽车品牌的车型规划及竞争力分析，我们测算得到 2025 年新能源乘用车销量有望达到 1262 万辆，2020-2025 年CAGR 高达 61%。全球和中国新能源车高速放量，有望带动新能源驱动电机市场快速增长。 图图 14：2020-2025 年中国新能源车销量及增速预测年中国新能源车销量及增速预测 资料来源：乘联会，安信证券研究中心测算 单车功率和电机数量增长有望提升单车功率和电机数量增长有望提升驱动电机驱动电机的的单车价值单车价值量量。 1） 驱动电机的价格与功率具备非线性的正向关系，主要在驱动电机的价格与功率具备非线性的正向关系

40、，主要在 1000-5000 元左右。元左右。通常，A0级和 A00 级车的功率在 100kW 以下，单价较低，多在 1000-2000 元，例如方正电机供应的五菱宏光 MINI EV 的电机单车价值仅 1000 元左右；一般来说，车型级别越高，搭载的驱动电机功率也更高， 单价也随之上涨， 例如， 方正电机和精进电动供应的小鹏 P7，196kW 驱动电机的售价在 4000-5000 元左右。2016-2018 年，我国新能源市场以 A0 级0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0200400600800020202021E2022E2

41、023E2024E2025E新能源车销量（万辆） 增速（%） 12 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 和 A00 级车为主，合计份额在 50%以上，自 2019 年起，特斯拉入华叠加自主中高端新能源发力，A 级及以上车型份额开始提升。目前，A0 级和 A00 级车新能源渗透率较高，A 级及以上车型尚有较大渗透空间， 参考我们 2021 年 12 月 13 日发布的报告 2022年汽车行业投资策略：格局重塑，全新机遇 ，我们测算到，2022 年 A 级及以上车型市场份额有望提升至 7

42、5%，进而带动单车价值量提升。 图图 15：2016-2021 年年 11 月新能源车分级别月新能源车分级别 图图 16：2021-2022 年新能源车分级别预测年新能源车分级别预测 资料来源：交强险，安信证券研究中心 资料来源：安信证券研究中心测算 2） 双电机双电机占比提升， 单车电机数量增长占比提升， 单车电机数量增长成为趋势。成为趋势。 目前， 高端车型为满足对高性能的追求，搭配电机的数量由原来的单电机增加到双电机。例如，2021 年 1-11 月占据我国新能源车型热销榜 TOP20 的特斯拉 Model 3/Y、 造车新势力的蔚来 ES6、 小鹏 P7、 理想 ONE，以及强势自主的

43、比亚迪汉等均配备了双电机。随着高端新能源品牌加速成立、高端新能源车密集上市，未来由造车新势力和强势自主为主导的高端新能源市场有望高增，参考我们 2021 年 12 月 13 日发布的报告2022 年汽车行业投资策略：格局重塑，全新机遇 ， 我们预测到， 2022年20万元以上的新能源乘用车有望超过191万辆， 实现60-70%增长。随着高端新能源车销量的高增，将通过提升双电机的占比进而提升单车电机数量和单车价值量。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2016年 2018年 2020年 其他 MPVDCBA00A0A0%10%20%30%40%50%60%70%8

44、0%90%100%2021E2022E其他 CBAA0A00 13 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 17：2021 年年 1-11 月新能源车销量月新能源车销量 TOP20 资料来源：交强险，安信证券研究中心 注：底色为红表示该车型配套双电机 图图 18：2021E-2022E 20 万元以上的万元以上的新能源车销量新能源车销量 单位：万辆单位：万辆 资料来源：乘联会，安信证券研究中心测算 2025 年中国新能源车驱动电机市场空间有望达到年中国新能源车驱动电机市场空间有望达

45、到 395 亿元。亿元。基于新能源车销量的高增长+单车电机数量和功率的提升，中国新能源车驱动电机市场有望快速扩容。我们做以下假设： 1） 新能源车销量：新能源车销量：根据各汽车品牌的车型规划及竞争力分析，我们测算得到 2021-2025 年新能源乘用车分别达到 320 万辆、521 万辆、768 万辆、1015 万辆、1262 万辆； 2） 单车电机单车电机搭载量搭载量：据汽车之家，2020 年单车电机搭载量为 1.1 只，假设逐年增长 0.05只，预计 2025 年单车电机搭载量为 1.35 只； 3） 驱动电机单价：驱动电机单价：参考巨一科技招股说明书，电机平均单价在 2000-3000

46、元左右，考虑到单车功率的提升，假设单价逐年增长 3%； 0500000200000250000300000350000400000116 191 05002021E2022E 14 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 我们测算到，我们测算到， 2025年年中国新能源车驱动电机市场中国新能源车驱动电机市场规模规模有望达到有望达到395亿元亿元， CAGR达达 72.67%。 图图 19：2021-2025 年年中国新能源车驱动电机市场规模中国

47、新能源车驱动电机市场规模及增速测算及增速测算 资料来源：巨一科技招股说明书，安信证券研究中心测算 2.2. 扁线电机有望逐渐成为主流扁线电机有望逐渐成为主流 2.1.1. 扁线电机扁线电机具备高效率、高功率密度、散热好具备高效率、高功率密度、散热好等优势等优势 新能源电机的发展方向：高转化效率、高功率密度、小型化、低成本。新能源电机的发展方向：高转化效率、高功率密度、小型化、低成本。目前新能源汽车处于快速发展的关键时期，消费者对于整车性能的要求也越来越高。新能源整车对于电机的需求主要集中于转化效率高、功率密度高、小型化、低成本。转化效率高、功率密度高、小型化、低成本。高转化效率和小型化可以减少

48、电量损耗提升续航里程，高功率密度可以输出更强劲动力，低成本将进一步推动新能源车加速渗透。 扁线电机较传统圆线电机更符合新能源需求，优势突出。扁线电机较传统圆线电机更符合新能源需求，优势突出。扁线电机是一种绕组技术，采用了扁平的矩形导线，绕组铜线的横截面为长方形。在定子组件的制造过程中，需要将绕组以插入方式安装入定子中，由于单根漆包线形状像发卡，故扁线电机又称发卡电机。与传统圆线电机截然不同的导线形态，让扁线电机具备高效率高效率、高功率密度、散热好、高功率密度、散热好、NVH 表现佳、表现佳、重重量和体积量和体积小等优势，更符合小等优势，更符合新能源电机的发展方向新能源电机的发展方向。 图图 2

49、0：扁线绕组和传统圆线绕组图示扁线绕组和传统圆线绕组图示 图图 21：扁线电机较传统圆线电机优势突出扁线电机较传统圆线电机优势突出 资料来源：搜狐汽车，安信证券研究中心 资料来源： 扁线电机的发展和市场应用 ，安信证券研究中心 1）效率高效率高 截面设计提升截面设计提升槽满率槽满率：电机的本质是将电能转化为机械能，转化效率至关重要。目前，电机损耗主要来自于 4 个方面： 电机铜耗 （65%） 、 电机铁耗 （20%） 、 风摩损耗 （10%）和杂散损耗（5%） ，其中电机铜耗损耗最大。传统圆形电机的排列方式会产生较大的间0%50%100%150%200%250%05003

50、0035040045020202021E2022E2023E2024E2025E新能源驱动电机市场规模（亿元） YOY（%） 15 公司深度分析/方正电机 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 隙，扁线电机截面为方形，空间利用率高，裸铜槽满率较圆形电机可提升 20%-30%，能有效降低绕组电阻进而降低铜损耗； 端部尺寸更短：端部尺寸更短：定子端部的铜不影响电机功率，只产生连接作用，会产生额外电损耗，因此端部尺寸越短越好。与圆线电机绕组相比，扁线电机端部总高度缩短 5-10mm，可有效降低端部绕组铜耗，进一步提