1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 资产质量优良，发展空间广阔资产质量优良，发展空间广阔 靖远煤电更新报告靖远煤电更新报告 本报告导读：本报告导读： 市场认为公司煤矿位于老矿区远期盈利差， 我们判断公司主业稳健增长， 且市场认为公司煤矿位于老矿区远期盈利差， 我们判断公司主业稳健增长， 且0借款现借款现金足， 未来转型绿电、 煤矿投产、 煤化工投产、 集团资产注入将支撑公司全面扩张。金足， 未来转型绿电、 煤矿投产、 煤化工投产、 集团资产注入将支撑公司全面扩张。 投资要

2、点：投资要点： 上调盈利预测及目标价， 维持增持评级上调盈利预测及目标价， 维持增持评级。 2022年起， 公司主业有望迎来量价双升， 同时白岩子煤矿、 煤化工、 光伏电站等项目步入收获期， 有望迎来高速成长。 维持 2021年归母净利 5.5 亿、 上调 20222023年至8.7、13.7(原 5.9、8.6)亿元，参考可比公司 PE/PB估值，叠加高成长性溢价，上调目标价至 5.34(原 3.40)元，维持增持评级。 与众不同的观点与众不同的观点。 市场认为公司煤矿位于老矿区， 资源枯竭且远期盈利下降， 但我们认为公司未来盈利增长空间大， 因煤炭主业迎来积极变化：1） 长协基准价提升，

3、公司长协占比超六成； 2） 魏家地矿(300万吨)由动力煤转销炼焦煤；3）搬迁问题解决，红会一矿将增产 60 万吨。 四大引擎支撑未来成长四大引擎支撑未来成长， 多业务完善产业结构。， 多业务完善产业结构。 1） 转型绿电运营商，公司目前规划光伏发电项目有两个合计1028MW， 且鉴于公司所在西北且与国电投合作， 我们判断公司转型绿电进度快且空间大； 2） 收购建设白岩子煤矿预计2022年底投产， 将提供54万吨权益产能增量， 较现有产能提升5.4%， 测算满产后年贡献1.4亿归母净利。 3） 可转债募投煤化工项目一期预计2022年底投产， 测算 2023年将贡献2.5亿净利，相当于 2020

4、年 56.2%， 二期 35万吨尿素预计 2025年底投产； 4） 集团资产注入可期， 未解决同业竞争问题预计公司2023年底前完成对窑街煤电收购，窑街煤电拥有1006 万吨煤炭产能及 2.4GW 光伏规划。 催化剂。催化剂。项目投产及新项目落地。 风险提示风险提示。煤价超预期下跌；在建工程投产不及预期。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入营业收入 4,065 3,687 4,541 4,880 6,138 (+/-)% -1% -9% 23% 7% 26% 经营利润（经营利润（EBIT） 687 583 724 1,15

5、5 1,891 (+/-)% -5% -15% 24% 60% 64% 净利润（归母）净利润（归母） 519 445 548 867 1,366 (+/-)% -9% -14% 23% 58% 57% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.22 0.19 0.23 0.37 0.58 每股股利（元）每股股利（元） 0.10 0.10 0.10 0.11 0.15 利润率和估值指标利润率和估值指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 经营利润率经营利润率(%) 16.9% 15.8% 15.9% 23.7% 30.8% 净资产收益率净资产收益率(%) 6.8% 5.3%

6、6.3% 9.3% 13.2% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 7.1% 4.5% 5.4% 8.2% 12.2% EV/EBITDA 3.38 4.46 4.40 3.09 1.80 市盈率市盈率 16.75 19.54 15.87 10.03 6.37 股息率股息率 (%) 2.7% 2.7% 2.7% 3.0% 4.1% 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 5.34 上次预测：3.40 当前价格： 3.70 2022.01.09 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 2.50-4.31 总市值（百万元）总市值（百万元） 8,698 总股本总股

7、本/流通流通 A股（百万股）股（百万股） 2,351/2,348 流通流通 B 股股/H股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 100% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 85.38 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 298.36 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 8,557 每股净资产每股净资产 3.64 市净率市净率 1.0 净负债率净负债率 -39.33% EPS（元） 2020A 2021E Q1 0.06 0.07 Q2 0.05 0.06 Q3 0.05 0.06 Q4 0.02 0.04 全年全年 0.19 0.23 升幅(%)

8、 1M 3M 12M 绝对升幅 22% -2% 30% 相对指数 24% -2% 36% 相关报告 甘肃煤电一体龙头，四大引擎支撑成长2021.04.18 公司更新报告公司更新报告 -17%-4%9%22%35%48%--0152周内股价走势图周内股价走势图靖远煤电深证成指煤炭煤炭/能源能源 651932 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 模型更新时间： 2022.01.09 股票研究股票研究 能源 煤炭 靖远煤电(000552

9、) 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 目标价格：目标价格： 5.34 上次预测：3.40 当前价格： 3.70 公司网址 公司简介 公司是西北地区首家煤炭上市公司。 公司主营业务为煤炭生产和销售， 并具备煤炭地质勘查与测绘服务、热电联产、瓦斯发电以及煤炭储运等业务能力， 公司具备完整的煤炭产、 供、 销业务体系和煤电一体化产业链条。 绝对价格回报（%） 52 周内价格范围 2.50-4.31 市值（百万元） 8,698 财务预测 （单位： 百万元）财务预测 （单位： 百万元） 损益表损益表 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入营业总收入 4,065 3,

10、687 4,541 4,880 6,138 营业成本 2,930 2,571 3,146 3,048 3,396 税金及附加 155 145 191 205 258 销售费用 57 160 200 195 246 管理费用 231 222 272 268 338 EBIT 687 583 724 1,155 1,891 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 8 0 0 0 0 财务费用 12 14 80 78 76 营业利润营业利润 608 531 653 1,087 1,827 所得税 93 83 104 174 292 少数股东损益 1 0 0 46 169 净利润净利润 519

11、 445 548 867 1,366 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 2,503 5,309 5,213 5,246 5,926 其他流动资产 86 27 27 27 27 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 3,337 3,273 3,412 3,711 3,967 无形及其他资产 2,129 2,030 2,221 2,288 2,410 资产合计资产合计 10,891 13,543 14,121 14,734 16,177 流动负债 2,293 1,850 2,109 2,059 2,312 非流动负债 815 3,159 3,159 3,159 3,159 股

12、东权益 7,783 8,534 8,854 9,515 10,707 投入资本投入资本(IC) 8,223 11,002 11,202 11,863 13,055 现金流量表现金流量表 NOPLAT 583 491 608 970 1,588 折旧与摊销 447 426 417 462 511 流动资金增量 -761 -381 -185 92 -20 资本支出 -260 -103 -898 -998 -1,042 自由现金流自由现金流 9 434 -58 526 1,037 经营现金流 463 639 1,257 1,387 2,169 投资现金流 -399 -45 -898 -998 -1,

13、041 融资现金流 -179 2,232 -455 -356 -447 现金流净增加额现金流净增加额 -114 2,825 -96 33 680 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -0.7% -9.3% 23.1% 7.5% 25.8% EBIT 增长率 -5.2% -15.2% 24.3% 59.5% 63.7% 净利润增长率 -9.3% -14.3% 23.2% 58.3% 57.5% 利润率 毛利率 27.9% 30.3% 30.7% 37.5% 44.7% EBIT 率 16.9% 15.8% 15.9% 23.7% 30.8% 净利润率 12.8% 12.1% 12.1%

14、17.8% 22.3% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 6.8% 5.3% 6.3% 9.3% 13.2% 总资产收益率(ROA) 4.8% 3.3% 3.9% 6.2% 9.5% 投入资本回报率(ROIC) 7.1% 4.5% 5.4% 8.2% 12.2% 运营能力运营能力 存货周转天数 30.5 38.3 38.3 38.3 38.3 应收账款周转天数 82.4 48.7 48.7 48.7 48.7 总资产周转周转天数 978.0 1,340.6 1,135.1 1,101.9 962.0 净利润现金含量 0.9 1.4 2.3 1.6 1.6 资本支出/收入 6.4% 2.8%

15、 19.8% 20.4% 17.0% 偿债能力偿债能力 资产负债率 28.5% 37.0% 37.3% 35.4% 33.8% 净负债率 -26.5% -33.3% -32.4% -30.5% -33.4% 估值比率估值比率 PE 16.75 19.54 15.87 10.03 6.37 PB 0.80 0.90 0.93 0.87 0.79 EV/EBITDA 3.38 4.46 4.40 3.09 1.80 P/S 2.08 2.29 1.86 1.73 1.38 股息率 2.7% 2.7% 2.7% 3.0% 4.1% -8%-2%4%11%17%23%30%36%1m3m12m-10%

16、3%17%30%44%57%-21%-6%9%24%39%54%-062021-11股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅靖远煤电价格涨幅靖远煤电相对指数涨幅-9%-1%7%15%23%31%19A20A21E22E23E利润率趋势利润率趋势收入增长率(%)EBIT/销售收入(%)5%6%8%10%11%13%19A20A21E22E23E回报率趋势回报率趋势净资产收益率(%)投入资本回报率(%)-33%-32%-31%-29%-28%-27%-3576-3273-2971-2668-A20A21E22E23E净资产净资产( (现金现金)/)/

17、净负债净负债净负债(现金)(百万)净负债/净资产(%) mNoQtRsMsOwOoMsRvMuMxObR8Q7NoMrRsQmOiNqQpOiNmNpP8OoOxOMYnQrNuOrMqO 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 目目 录录 1. 立足煤炭资源，煤/电主业稳中向好 . 4 1.1. 2022 年煤炭主业将迎来量价双升 . 4 1.2. 布局电力行业，盈利能力初步显露 . 5 2. 四大引擎支撑未来成长，多业务完善产业结构 . 7 2.1. 依托资源优势，转型绿电运营

18、商 . 7 2.2. 收购景泰煤业白岩子矿，煤炭产能寻求突破 . 8 2.3. 布局化工新业务，延伸煤化产业链 . 9 2.4. 同业竞争亟待解决，窑街煤电注入可期 . 10 3. 资产质地优良，助力扩张发展 . 12 3.1. 杠杆率低&发行可转债助力公司完成转型 . 12 3.2. 分红稳定，注重股东回报 . 13 4. 盈利预测与估值 . 14 5. 风险提示 . 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 1. 立足煤炭资源，立足煤炭资源，煤煤/电主业电主业稳中向好稳中向

19、好 1.1. 2022 年煤炭主业将迎来量价双升年煤炭主业将迎来量价双升 公司目前在产矿井权益产能公司目前在产矿井权益产能 1054 万吨， 煤种为动力煤。万吨， 煤种为动力煤。 公司在产矿井有王家山 （330 万吨/年） 、 魏家地 （300 万吨/年） 、 大水头 （220 万吨/年） 、红会第一煤矿 4 对（204 万吨/年） ，权益比例均为 100%，年煤炭生产能力合计 1054 万吨，采煤机械化程度 100%，全部矿井安全生产步入全国先进行列。王家山煤矿的产能利用率为 67，主因王家山煤矿执行防治煤矿冲击地压细则 后采掘效率下降， 红会一矿产能利用率在 2022 年有望提升，具体见本

20、小节末尾段。 表表 1：公司在产矿井产能情况：公司在产矿井产能情况 序序号号 煤矿名称煤矿名称 可采储量可采储量 (万吨万吨) 核定产能核定产能 （万吨）（万吨） 持股比例持股比例 权益产能权益产能 （万吨）（万吨） 2020 年产量年产量（万吨）（万吨） 开工率开工率 主要煤种主要煤种 1 大水头煤矿 15,656 220 100% 220 225 102% 不粘煤 2 魏家地矿 14,485 300 100% 300 310 103% 不粘煤 3 王家山矿 5,698 330 100% 330 220 67% 不粘煤 4 红会一矿 3,302 204 100% 204 130 64% 不粘

21、煤 合计合计 1054 1054 886 88% 数据来源：公司公告、公司可转债募集说明书、国泰君安证券研究 注：可采储量信息截至 2020 年 3 月末 公司煤炭售价与省电煤指数走势一致， 原煤制造成本稳中有降。公司煤炭售价与省电煤指数走势一致， 原煤制造成本稳中有降。 公司煤炭售价变化趋势与甘肃省内煤炭价格变化趋势基本一致，20142017 年因公司产能处在优化的过程中， 煤炭售价从而与电煤指数价差逐渐走高，2017 年之后完成产能结构优化，价差逐步回落。从成本来看，近五年来公司煤炭平均营业成本稳定在 191235 元/吨的区间内，2020 年煤炭吨销售成本为 191.3 元/吨，同比下降

22、 17%，主因疫情期间员工社保减免带来的人工成本下降及原材料电力成本的优化。 图图 1： 公司煤炭售价与甘肃省电煤指数走势一致： 公司煤炭售价与甘肃省电煤指数走势一致(元元/吨吨) 图图 2：2021 上半年公司煤炭单位销售成本为上半年公司煤炭单位销售成本为 217 元元/吨吨 数据来源：wind、公司公告、国泰君安证券研究 注：甘肃电煤价格指数 2020.1 月后停止更细 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 2022 年公司销售煤价有望提升：年公司销售煤价有望提升： 1） 2021 年年长协占比长协占比 60%， 基准价提升， 煤炭售价有望提升：， 基准价提升， 煤炭售价有望提升： 10

23、月 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 日在投资者互动平台表示，公司煤炭销售区域分省内和省外，以省内为主，煤炭销售综合价格受煤炭品种，区域经济和交通运输条件等多种因素影响，公司对大用户煤炭销售每年会签订长协合同，合同期限一年，长协合约占比 60%左右。 根据 2021 年 12 月 3 日全国煤炭交易大会公布的最新长协价格机制， 2022 年沿海 Q5500 动力煤年度长协基准价为 700元/吨，较原基准价提升 165 元 （31%） 。受益长协基准价提升， 公司煤炭业务

24、整体盈利中枢预计提升。 2） 公司魏家地煤矿） 公司魏家地煤矿(300万吨万吨)销售煤种有望由动力煤转变为炼焦煤销售煤种有望由动力煤转变为炼焦煤， 售， 售价有望提升价有望提升：9 月 7 日在投资者关系平台上表示，魏家地煤矿煤种具有低硫、低灰、弱粘结且配焦不吃粘结等特性，富含铁、锌、钠等有益金属，可用做配焦煤使用， 目前正在开发市场用户。 2021 年靖远 Q5500 电煤均价为 654 元/吨，而同省武威市的 1/3 焦煤均价为 1999 元/吨，焦煤售价远高于电煤。 若公司 2022 年部分动力煤以焦煤价格销售， 公司煤炭销售均价有望提升。 图图 3：2017 年至今年至今 Q5500年

25、度长协价稳中有升年度长协价稳中有升(元元/吨吨) 图图 4：2020 年至今甘肃炼焦煤价格远超动力煤年至今甘肃炼焦煤价格远超动力煤(元元/吨吨) 数据来源：wind、国泰君安证券研究 数据来源：wind、国泰君安证券研究 2022年公司煤炭产销量预计提升：年公司煤炭产销量预计提升： 1） 红会一矿预计年增产） 红会一矿预计年增产 60万吨：万吨： 公司下属红会一矿南翼井田井下资源与白银会通煤业地面及部分井下建筑、构筑物投影存在重叠，南翼井田开采对地面居民房屋和生产设施、会通煤业井筒及地面建筑产生扰动，影响地面居民生产生活、会通煤业地面及井下设施安全，进而影响了南翼井田正常生产。截止 2021

26、年底前，公司已承担的搬迁费用 1.8 亿元，该费用可使用公司已经计提的维简费， 维简费用不足部分可一次性记入当期生产成本， 虽会影响 2021 年当期利润数据， 但利润公司长期稳健发展； 2） 白岩子煤矿预计） 白岩子煤矿预计 2022 年年底投产，底投产， 2022 年有望释放少许增量年有望释放少许增量： 公司 2021.5.21 日在投资者提问中回复“公司控股子公司景泰煤业白岩子矿井项目正在建设中，项目土地出让、涉河建设、进场道路占用基本农田、前期排矸（沙河治理）等手续办理以及“三通一平” 及矿建工程正在有序推进中， 有望于 2022 年投产运营” 。 1.2. 布局电力行业，盈利能力初步

27、显露布局电力行业，盈利能力初步显露 为了完善产业链， 公司进军火力发电行为了完善产业链， 公司进军火力发电行业， 电力业务全部来自全资子公业， 电力业务全部来自全资子公司白银热电， 主要从事火力发电、 热力供应、 供汽司白银热电， 主要从事火力发电、 热力供应、 供汽。建设初期公司承诺白银热电联产项目投资总额为 27.8 亿元， 规划建设 4 台 350MW 超临界 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 燃煤间接空冷热电联产机组，目前一期 2*350MW 机组已于 2015 年

28、10月、12 月正式投产运行。 公司电力业务营收持续增长，业绩受煤价波动影响呈现出周期性公司电力业务营收持续增长，业绩受煤价波动影响呈现出周期性。20152020 年白银热电营业收入不断增长，2020 年总营收为 10.2 亿元，增速达到 5%以上。因煤价上涨，公司电力业务 20172019 年处于亏损状态，2020 年，受新冠肺炎疫情影响，白银热电承担供电、供热保供任务，发电量 32.7 亿度， 同比增加 8.6%， 叠加煤价中枢下降， 全年净利润为 5109 万元，扭亏为盈创造历史最佳业绩。 图图 5：20152021H1 白银热电营收持续走高白银热电营收持续走高(万元万元) 图图 6：白

29、银热电盈利逐渐稳定：白银热电盈利逐渐稳定(万元万元) 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 公司电力业务发电量呈上升趋势，公司电力业务发电量呈上升趋势， 2021上半年发电量达上半年发电量达 20亿度， 同比亿度， 同比提升提升 12.3%。 2015 年底白银热电项目竣工， 投产后白银发电量总体呈现上升趋势，2018 年以来发电量皆保持在 30 亿度以上。 图图 7：20152021H1 白银热电发电量呈上升趋势白银热电发电量呈上升趋势(亿度亿度) 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 火电利用小时数处于领先位置， 甘肃电力市场化改革加速， 公司有望受火

30、电利用小时数处于领先位置， 甘肃电力市场化改革加速， 公司有望受益。益。白银热电利用小时数从 2016 年起逐年上升，18 年开始基本高于甘肃省和全国火电平均利用小时数，处于行业内领先位置。从上网电价来看，2020 年白银热电上网电价为 293 元/千千瓦时，省内价格为 308 元/千千瓦时，白银热电上网电价与甘肃省平均上网电价趋势保持一致，且始终低于省内平均价格，但两者差异较小。此外，甘肃省扩大市场交易电价上下浮动范围。燃煤发电市场交易价格浮动范围由现行的上浮不超过10%、 下浮原则上不超过15%， 扩大为上下浮动原则上均不超过20%，高耗能企业市场交易电价不受上浮 20%限制。电力现货价格

31、不受上述幅 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 度限制,电价上浮空间提升将打开煤电联营企业的盈利天花板。 图图 8：白银热电利用小时数：白银热电利用小时数高于甘肃省平均水平高于甘肃省平均水平(小时小时) 图图 9： 20172020年公司上网电价与甘肃省平均电价变化趋年公司上网电价与甘肃省平均电价变化趋势一致势一致(元元/千千瓦时千千瓦时) 数据来源：wind、公司公告、国泰君安证券研究 数据来源：wind、公司公告、国泰君安证券研究 注：甘肃省上网电价数据中，2017-201

32、8 为平均上网电价，2019-2020年为标杆上网电价 2. 四大引擎支撑未来成长四大引擎支撑未来成长，多业务完善产业结构，多业务完善产业结构 2.1. 依托资源优势，转型绿电运营商依托资源优势，转型绿电运营商 我们判断公司转型绿电进度快且空间大：我们判断公司转型绿电进度快且空间大： 1） 公司矿井所在区域为发展光公司矿井所在区域为发展光伏发电的重点采煤沉陷区伏发电的重点采煤沉陷区， 西北煤电企业转型空间大西北煤电企业转型空间大。 2021 年 6 月 21日，国家发改委下发关于请提供利用采煤沉陷区受损土地发展光伏发电有关情况的函 ，其中甘肃省被列入的四个重点采煤沉陷区包括公司矿井所在的白银市

33、平川区； 2） 与国电投合作，） 与国电投合作， 有望加速转型有望加速转型。 公司 2021年 1 月 19 日公告，与上海核工程研究设计院有限公司签署了合作框架协议 ，为实现优势互补、强强联合、共同发展的总体目标，双方拟共同开发靖远煤电风电、光伏、分布式风电能源、智慧能源、核能供热、氢能利用等市场， 实现合作共赢、 共同发展； 与上海核工程研究设计院、国电投新疆签署了甘肃省靖远矿区 1GW 农光互补智慧能源工程项目合作协议书 ，国电投计划 2023 年碳达峰，在五大发电集团中处于领先地位，合作有望加速公司绿电转型。 公司目前规划光伏发电项目有两个公司目前规划光伏发电项目有两个，合计合计规模规

34、模 1028MW： 靖远煤电靖远煤电 28MW 光伏自发自用工程项目光伏自发自用工程项目， 靖远煤电 28MW 光伏自发自用工程项目位于白银市平川区，项目装机容量 31.1233MWp，由 13.0741MWp 片区(王家山)、18.0492MWp（大水头、魏家地）两个片区构成， 采用分块发电、 集中并网方案， 上网模式为 100%自发自用，余电不上网，建设工期 6 个月。公司测算项目投资财务内部收益率为 8.91% （税后） ， 资本金财务内部收益率为 15.65% （税后） 。 靖远矿区靖远矿区 1GW农光互补智慧能源工程项目农光互补智慧能源工程项目， 该项目公司与上海核工程设计院、国家电

35、投集团新疆能源化工公司共同合作进行，工程项目位于甘肃省白银市平川区黄桥镇，拟占地面积约 30600 亩，总装机容量超过 1GW， 将建设成集智慧能源光伏电站与畜牧业产供销 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 一体化相结合的现代化示范基地。目前该项目正在通过能化集团向省政府申请光伏项目建设指标。 表表 2：公司绿电规划及潜在项目一览：公司绿电规划及潜在项目一览(MW) 项目项目 权益权益 发电类型发电类型 装机规模装机规模 权益装机权益装机 区位区位 项目状态项目状态及备注及备注

36、 靖远煤电 28MW 光伏自发自用工程项目 60% 光伏 28 16.8 白银 公告规划 靖远矿区 1GW 农光互补智慧能源工程项目 - 光伏 1000 - 白银 公告规划 瑞霖公司光伏+生态农业产业园项目 - 光伏 2400 - 武威 关联方窑街煤电集团规划项目 合计合计 3428 数据来源：公司公告、窑街煤电集团官方网站、国泰君安证券研究 关联方窑街煤电集团规划关联方窑街煤电集团规划 2.4GW光伏项目， 公司有望光伏项目， 公司有望2023年底前完成年底前完成收购收购。窑街煤电集团和公司均为甘肃能化集团的子公司，甘肃能化承诺2023 年底前解决同业竞争。鉴于公司已布局绿电运营商业务，窑街

37、煤电2.4GW 绿电项目有望注入到上市公司体内。 2.2. 收购景泰煤业白岩子矿，煤炭产能寻求突破收购景泰煤业白岩子矿，煤炭产能寻求突破 白岩子煤矿预计白岩子煤矿预计 2022年底投产， 将提供年底投产， 将提供 54万吨权益产能增量， 较万吨权益产能增量， 较2020年末提升年末提升 5.4%。 2019 年公司收购景泰煤业 60%股权并开始白岩子矿项目的开发，白岩子矿的气煤资源量为 4736.3 万吨，1/3 焦煤资源量为4339.5 万吨，是甘肃省迄今为止发现的储量最大的焦煤资源项目，项目设计产能为 90 万吨。 白岩子煤矿满产后预计每年将贡献白岩子煤矿满产后预计每年将贡献1.4亿归母净

38、利增量， 将为煤炭业务亿归母净利增量， 将为煤炭业务注入成长性注入成长性。 假设 2024 年开工率达到 100%后， 预计原煤产量将增加 90万吨，实现归母净利润 1.4 亿元，占公司 2020 年归母净利的 31.4%。 表表 3：20232025 白岩子煤矿盈利测算白岩子煤矿盈利测算 项目项目 单位单位 2023E 2024E 2025E 原煤产能 万吨 90 90 90 开工率 80% 100% 100% 原煤产量 万吨 72 90 90 洗精煤产销量 万吨 43.2 54 54 洗混煤产销量 万吨 21.6 27 27 洗精煤单价 元/吨 950 950 950 洗混煤单价 元/吨

39、398 398 398 营业收入合计营业收入合计 百万元 496 621 621 综合吨成本综合吨成本 元/吨 265 265 267 毛利合计毛利合计 百万元 306 382 380 毛利率 61.56% 61.56% 61.27% 净利润净利润 百万元百万元 192 240 239 归母净利润归母净利润 百万元百万元 115 144 143 数据来源：国泰君安证券研究 注：假设 2023 为 80%，后续爬坡至 100% 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 2.3. 布局化

40、工新业务，延伸煤化产业链布局化工新业务，延伸煤化产业链 公司购买靖煤集团化工产能指标， 规划新建尿素甲醇项目， 布局煤化产公司购买靖煤集团化工产能指标， 规划新建尿素甲醇项目， 布局煤化产业链， 预计业链， 预计 2022年底投产一期年底投产一期 35万吨尿素产能，万吨尿素产能， 2025年底投产二期年底投产二期35万吨。万吨。 甘肃刘化集团是靖煤集团全资子公司， 现有合成氨 40 万吨、 尿素70 万吨产能等，因化工入园及生态保护将逐步置换退出。公司为延伸产业链布局煤化工业务， 以 7,604 万元收购甘肃刘化的 70 万吨尿素产能指标，并成立靖煤刘化公司进行清洁高效气化项目建设。新项目拟投

41、资总额为 33.85 亿元， 新项目主体设备为两台 35 万吨 CO2气提法尿素装置，分别将于 2022 年底和 2025 年底投产。 表表4：刘化公司和清洁高效气化气项目产能置换主要方案刘化公司和清洁高效气化气项目产能置换主要方案 项目类项目类型型 公司名称公司名称 建设建设/原项目原项目地地点点 主体设备主体设备 产能产能(万吨万吨) 拟开工拟开工/拆除拆除时间时间 拟投产拟投产/拆除到位拆除到位时时间间 置换置换比例比例 新建项目 靖煤刘化 白银银东工业园 1*CO2气提法尿素装置 35 2020-12-1 2022-12-1 1:1 1*CO2气提法尿素装置 35 2023-6-1 2

42、025-12-1 退出项目 甘肃刘化 甘肃临夏永靖县 1*CO2气提法尿素装置；1*水溶液全循环法尿素装置 45 项目一期工程建成后封闭装置，二期工程开建后拆除CO2气提法尿素装置。 CO2气提法尿素装置 2023 年 12月拆除完毕。 1:1 1*水溶液全循环法尿素装置 25 二期项目建成后拆除 2 套水溶液全循环法尿素装置。 2026 年 9 月 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 目前公司目前公司 100%托管甘肃刘化化工项目， 新项目建设无同业竞争风险托管甘肃刘化化工项目， 新项目建设无同业竞争风险。为避免同业竞争风险，靖煤集团与公司签署托管协议 ， 将靖煤集团持有的刘化集团 100

43、%的股权托管给公司，由公司行使对托管股权所享有的除收益权、 处置权等。 托管费为每年 110.25 万元， 期限最迟不超过 2025年 9 月 30 日 靖煤刘化新项目建成投产后公司将拥有合成氨靖煤刘化新项目建成投产后公司将拥有合成氨 60万吨、 尿素万吨、 尿素 70万吨、万吨、甲醇甲醇 10 万吨、 液体万吨、 液体 CO2 25 万吨、 三聚氰胺万吨、 三聚氰胺 6 万吨、 尿素硝酸铵溶液万吨、 尿素硝酸铵溶液（UAN） 5 万吨、 硫磺万吨、 硫磺 3,848 吨、 催化剂吨、 催化剂 2,500 吨的产能吨的产能。 公司将成为煤化产业链完善的及煤电产业链与煤化产业链为一体的综合性公司

44、。根据可研报告，新项目具有领先的工艺水平，将采用煤气化制合成气再利用合成气制尿素甲醇，工艺采用航天炉。 表表5：刘化公司和清洁高效气化气项目化工产品产能情况（万吨）刘化公司和清洁高效气化气项目化工产品产能情况（万吨） 项目公司项目公司 合成氨合成氨 尿素尿素 甲醇甲醇 浓硝酸浓硝酸 硝基复合肥硝基复合肥 液体液体CO2 三聚氰胺三聚氰胺 UAN 硫磺硫磺 催化剂催化剂(吨吨) 甘肃刘化 40 70 10 15 25 靖煤刘化 60 70 10 6 5 3848 2500 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 16 T

45、able_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 靖煤刘化清洁高效气化气综合利用项目优势显著。靖煤刘化清洁高效气化气综合利用项目优势显著。 1） 公司更改工艺， 生产原料由天然气转变为本地煤，在天然气供应不断紧缩的严峻形势下避免了天然气价格上涨带来的成本压力， 同时采用本地煤节约了运输成本；2） 项目保留了刘化公司原有的销售渠道资源， 项目投产后可以更快的实现利润回笼，在市场占有率方面相比其他企业更有优势。 靖煤刘化靖煤刘化一期工程一期工程 2023年预计释放净利润年预计释放净利润2.5亿， 同期尿素业务预计释亿， 同期尿素业务预计释放放 0.74 亿净利。亿净利。 据公司

46、可研报告分析一二期全部投产后年利润总额6.67亿元，则若一期工程 2023 年满产将贡献 2.5 亿净利润，相当于 2020 年归母净利的 56.2%。 2.4. 同业竞争亟待解决，同业竞争亟待解决，窑街煤电注入可期窑街煤电注入可期 解决同业竞争有望再造一个靖远煤电解决同业竞争有望再造一个靖远煤电。 甘肃能化集团是公司实际控制人，为整合靖煤集团、窑街煤电及省煤开投三家股权设立，主要负责省属煤炭企业结构调整、转型升级等工作。能化集团在收购报告书中承诺，将在五年内通过资产注入、资产转让、关闭或停止相关业务、剥离等方式整合其控制的与靖远煤电所经营相同及相似业务的其他企业，消除同业竞争。甘肃能化集团该

47、承诺出具时间为 2018 年 12 月，窑街煤电与公司存在同业竞争， 预计 2023 年底前， 窑街煤电符合注入上市公司要求的煤矿有注入的可能性。 图图 10：靖远煤电集团和窑街煤电集团为关联方靖远煤电集团和窑街煤电集团为关联方 数据来源：wind、国泰君安证券研究 窑街煤电集团与公司存在同业竞争的业务板块主要窑街煤电集团与公司存在同业竞争的业务板块主要为为煤炭和电力业务煤炭和电力业务。窑街煤电具备“煤炭、循环经济、非煤”三大产业综合发展格局，拥有煤炭、电力、化工、冶炼、建材、物流六大支柱板块。 窑街煤电集团煤矿产能合计窑街煤电集团煤矿产能合计1006万吨万吨。 据甘肃省政府网站披露， 窑街煤

48、电拥有在产矿井产能 570 万吨，在建及规划产能 440 万吨。公司作为甘肃能化集团旗下唯一煤炭上市平台，符合上市要求的煤矿资产有望注入上市公司。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 表表6：窑街煤电集团在产和建设煤炭产能一览窑街煤电集团在产和建设煤炭产能一览 序号序号 煤矿名称煤矿名称 核定产能核定产能 持股比例持股比例 权益产能权益产能 可采储量可采储量 投产时间投产时间 洗煤厂洗煤厂 煤种煤种 （万吨）万吨） （万吨）（万吨） （万吨万吨） （万吨）（万吨） 1 海石湾

49、煤矿 180 100% 180 8,314 2007 240 不粘煤、弱粘煤、气煤 2 三矿 180 100% 180 3,177 1966 240 3 金河煤矿 120 100% 120 5,307 1958 150 4 天祝煤业 90 95% 86 4,326 1952 - 在产合计在产合计 570 566 630 1 红沙梁露天矿 200 100% 200 - 预计 2021 年底 440 褐煤 2 红沙梁井工矿 240 100% 240 17,600 - 长焰煤 规划及在建合计规划及在建合计 440 440 数据来源：窑街煤电公司官网、国泰君安证券研究 窑街煤电集团窑街煤电集团运营和规划电力装机合计运营和规划电力装机合计 3.2GW， 其中火电815MW，光伏发电 3215MW。 图图 11：窑街煤电集团窑街煤电集团 2.4GW 光伏项目介绍光伏项目介绍 数据来源：窑街煤电集团官网 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 16 Table_Page 靖远煤电靖远煤电(000552)(000552) 表表7：窑街煤电集团在产和建设电力资产一览窑街煤电集团在产和建设电力资产一览 发电类型发电类型 煤矿名称煤矿名称 装机规模装机规模 持股比例持股比例 权益权益装机装机 状态状态 （MWMW） （M MW W） 煤电 425MW 劣质煤热电厂