1、 NFT：数字藏品背后的虚拟世界商品流通机制 Table_Industry 传媒互联网 Table_ReportDate2022 年 01 月 11 日 2 证券研究报告 行业研究 行业深度研究 传媒传媒互联网互联网 投资评级投资评级 看好看好 上次评级上次评级 看好看好 NFTNFT：数字藏品背后的虚拟世界商品流通机制：数字藏品背后的虚拟世界商品流通机制 Table_ReportDate 2022 年 01 月 11 日 本期内容提要本期内容提要: : Table_Summary NFT 核心价值在于核心价值在于“数字内容资产化数字内容资产化” ，是是虚拟世界的产权确权和交易虚拟世界的产权确

2、权和交易机制机制。非同质化通证（NFT）是一种架构在区块链技术上的，不可复制、篡改、分割的加密数字权益证明，其核心价值在于将数字内容转化为数字资产，利用区块链技术保证数字资产的唯一性和真实性，有效解决资产确权问题，主要应用于版权保护、版权交易、内容发行及IP 价值衍生变现。 国内数字藏品国内数字藏品平台平台与与联盟联盟链密切绑定，链密切绑定，为数字藏品的铸造与发行提供为数字藏品的铸造与发行提供技术技术、发行和运营发行和运营服务。服务。与国外 BAYC、Decentraland 等热门项目直接在区块链上自主发行不同，国内大多数数字藏品项目都是通过数字藏品平台发行，而国内数字藏品平台大多架构在联盟

3、链上。头部平台中， “鲸探”运营能力较强，联合动漫、文博、体育等领域的机构举办“国漫 IP 万创大赛”“宝藏计划” 等活动， 持续发行多元数字藏品； “幻核”与腾讯大文娱内容生态协同性较高，有望推进影视动漫 IP 及游戏IP 的衍生变现； “元视觉” 平台背靠视觉中国丰富高质的内容体系和完善的创作者生态，后续数字藏品供应稳定。 项目发行方面，项目发行方面， NFT 创新内容发行方式创新内容发行方式并并提供提供 IP 衍生衍生新形式新形式， 国内国内市市场场单个项目发行金额从数千到上单个项目发行金额从数千到上百百万不等万不等。各类传统互联网内容平台及内容发行公司纷纷入局，Q 音推出月光黑胶唱片，

4、阅文推出首个网文 IP 数字藏品，奥飞娱乐“喜羊羊与灰太狼” 、汤姆猫“会说话的汤姆猫”等影视动漫或游戏 IP 通过数字版画、数字卡片、数字 3D模型等形式实现衍生变现。海外市场，周杰伦与好友合办潮牌PHANTACi 联合元宇宙平台 Ezek 限量发行 Phanta Bear NFT 10000份，定价 6200 元，40 分钟售罄，总值 6200 万，1 月 1 日上线后 10日增值高达 20 倍，明星效应显著，我们认为与头部 IP 或明星合作将来或成为 NFT 项目的重要发行方式。除数字内容发行之外，文化、旅游、体育、消费等 toC 的非互联网公司可以从品牌营销、产品促销、品牌或 IP 价

5、值变现的角度切入 NFT。 寻求一个开放二级市场同时加强监管抑制炒作是国内寻求一个开放二级市场同时加强监管抑制炒作是国内 NFT 行业进一行业进一步发展的关键。步发展的关键。 鉴于目前国家关于NFT还没有严格的法律规定和条文，且 NFT 与同质化代币应用相同的技术基础，我们认为随着 NFT 应用的推广和流行，未来 NFT 的铸造、发行、销售、流转都会有监管的介入。目前，非完全去中心化的平台架构加上未完全开放的二手交易市场，意味着国内参与方只能分享一级市场的收入，数字藏品可以视为新一代“潮玩”，背后代表的虚拟世界商品流通机制并未完全实现。 投资投资建议建议：国内平台类公司价值捕捉来源于 NFT

6、的发行和交易，建议从区块链技术实力、联盟链联盟方的信誉度、背靠互联网平台的流量、运营公司的运营能力和内容实力等几个方面寻找优秀数字藏品平台，重点关注（视觉中国、三人行、汤姆猫、奥飞娱乐、中手游） ，目前建议关注全产业链布局的公司（阿里巴巴、腾讯、京东、网易、天下秀、天舟文化） ，拥有丰富高质的内容生态的互联网内容平台（视觉中国、腾讯音乐、阅文集团） ，国有背景授权平台（三人行、新媒股份、芒果超媒） ，关注互联网垂类平台相关动向（哔哩哔哩、心动、美团） 。项目发行方的核心竞争力在于内容的丰富度与质量、IP 影响力以及衍生产品的运营能力，建议关注拥有丰厚内容和 IP 储备的内容平台及发行类公司（奥

7、飞娱乐、汤姆猫、中手游、网龙、创梦天地、泡泡玛特、网易云音乐） 、拥有头部明星艺人的经纪公司（华策影视、欢瑞世纪）及营销头部公司（三人行、蓝色光标、华扬联众） 。 风险因素：风险因素：监管政策不确定性、区块链基础设施开发不达预期、投机性风险广泛存在。 qRpRnPqOnRzRmOoNxOuMvM9P8Q9PoMpPsQoMjMqQoPkPrQtR7NpPzRvPnQrOwMtRqQ 3 目 录 1. NFT 市场综述 . 4 1.1. 什么是 NFT：虚拟资产或实物资产的数字所有权证书 . 4 1.2. NFT 核心价值：数字内容资产化 . 4 1.3. NFT 主要应用：版权保护及版权交易，

8、内容发行及 IP 价值变现。 . 4 2. NFT 行业产业链 . 5 2.1. 基础设施层-区块链 . 6 2.2. 项目创作层-发行平台 . 7 2.2.1. 鲸探（原蚂蚁链粉丝粒） . 8 2.2.2. 幻核 . 8 2.2.3. 元视觉 . 9 2.3. 项目创作层-发行方（含 IP 授权方） . 10 2.3.1. 国内外 NFT 行业案例 . 12 2.4. 衍生应用层：海外 NFT 衍生应用体系较为完善，国内尚处于起步阶段 . 15 2.4.1. OpenSea：世界上最大的 NFT 综合交易市场 . 15 3. 国内巨头动态及公司战略 . 16 4. 国内相关政策 . 17 5

9、. 投资逻辑及投资建议 . 18 5.1. 基础设施层和数字藏品发行平台 . 18 5.2. 数字藏品项目发行方 . 19 风险因素 . 21 表 目 录 表 1：NFT 互联网 vs.现在的互联网 . 5 表 2：公链和联盟链在 NFT 行业对比 . 6 表 3：国内上市公司 NFT 平台概览 . 7 表 4：元视觉平台已上线或计划上线数字藏品 . 10 表 5：主流 NFT 市场平台服务费与版税设计 . 15 表 6：中国虚拟货币相关政策（2013-2021） . 18 表 7：港股和美股可比公司估值 . 20 表 8：A 股可比公司估值 . 21 图 目 录 图 1：NFT 产业链图谱（

10、上侧为海外，下侧为国内） . 5 图 2： “赛博朋克喜羊羊/灰太狼”数字版画 . 8 图 3：“宝藏计划 001 期部分发行作品 . 8 图 4： 一人之下IP 数字藏品. 9 图 5：“元视觉”平台数字藏品映射内容形式多元 . 10 图 6：数字内容的资产化发行 . 11 图 7：ToC 类非互联网公司利用数字藏品进行营销、促销和 IP 价值衍生变现 . 11 图 8：CryptoPunks 稀缺性层级体系（按类别） . 12 图 9： BAYC 的社交属性与社区建设. 13 图 10： Axie Infinity游戏系统介绍 . 14 图 11：Phanta Bear (幻象熊)部分 N

11、FT . 14 图 12：Phanta Bear (幻象熊)1.1-1.8 二手市场交易额（单位：万美元） . 15 图 13：Opensea 月交易量（右轴）和月交易额（左轴） . 16 4 1. NFT 市场综述 1.1. 什么是 NFT：虚拟资产或实物资产的数字所有权证书 非同质化通证（Non-Fungible Token，NFT）是一种架构在区块链技术上的，不可复制、篡改、分割的加密数字权益证明，可以理解为一种去中心化的“虚拟资产或实物资产的数字所有权证书”。 1.2. NFT 核心价值：数字内容资产化 NFT 的核心价值在于数字内容资产化的核心价值在于数字内容资产化，是虚拟世界的产权

12、确权和交易机制，是虚拟世界的产权确权和交易机制。NFT 为数字内容提供产权证明， 将数字资产的范围从数字货币拓展至图像、 音视频、 游戏道具 （如游戏 Axie Infinity 中的一块虚拟土地卖出了 888ETH）等非同质化的数字内容。凭借凭借区块链技术区块链技术不可不可篡改、可追溯等特点篡改、可追溯等特点和去中心化存储技术和去中心化存储技术，NFT 保证保证数字数字资产的唯一性资产的唯一性、真实性真实性和永久性和永久性（不会因中心化平台停止运营而消失） ，有效解决数字资产的确权和存储问题，提高数字资产交易效率和降低交易成本（如收藏品真伪的鉴定成本） ，增强数字内容资产的流动性。 1.3.

13、 NFT 主要应用：版权保护及版权交易，内容发行及 IP 价值变现 根据根据 NFT 的的核心价值， 我们认为核心价值， 我们认为 NFT 主要主要应用应用于于以下以下两两个方面：个方面： 一是一是版权保护版权保护及及版权交易版权交易（转让和许可使用）（转让和许可使用） ，二是，二是内容发行及内容发行及 IP 价值变现价值变现。 版权版权保护保护及版权交易及版权交易： 版权保护强调版权的确权和维权环节， 此前国内已有很多联盟链推出版权保护服务，如阿里巴巴的蚂蚁链版权保护平台、百度的百度图腾、安妮股份的版权家、纸贵科技的纸贵版权、数秦科技的保全链等。区块链版权服务平台将版权信息上链，并将上链信息

14、跨链接入司法区块链，简化确权和维权的操作流程，降低确权和维权成本。版权交易侧重于用权环节，包括版权转让和版权许可使用。NFT 可以自由地流通交易，为数字内容版权提供更有效的定价机制。2021 年 8 月 15 日，版权联盟区块链“新版链”和阿里拍卖共同推出“区块链数字版权资产交易”频道，购买人可获得除署名权等人身权以外的作品版权，并且在版权过户 90 天后可再次转让版权。许可使用方面，数字时代的数字内容创作形式从专业创作内容（PGC）转变为用户创作内容（UGC） ，对于创作者和版权方来说，版权授权 （即许可使用） 缺少有效的沟通渠道和定价机制， 交易流程繁琐且交易成本较高。 未来，NFT 或将

15、变革数字内容版权授权，维护版权合法权益，促进互联网 UGC 内容生态的繁荣。 内容内容发行及发行及 IP 价值变现价值变现：在现在的互联网下，数字内容可以无限量地分发，用户实质上仅拥有数字内容（如数字音乐专辑）的使用权，无法像拥有实体资产（如实体音乐唱片）一样真正拥有数字内容的所有权。NFT 为原生的图片、音乐为原生的图片、音乐等数字等数字内容提供一个类似于内容提供一个类似于实体实体的的新的发行方式新的发行方式， 收藏者获得图片和音乐的所有权， 并且可以像处置实物资产一样收藏、 使用、分享和转让。NFT 也也提供了一种提供了一种 IP 衍生品的新形式衍生品的新形式，衍生品不再只是周边、盲盒、手

16、办等实体，而可以是图片、动画、3D 建模等数字内容，给内容 IP 实现衍生变现提供了新思路。 5 表表 1：NFT 互联网互联网 vs.现在的互联网现在的互联网 NFT 互联网互联网 现在的互联网现在的互联网 每个 NFT 都是独一无二的，具有唯一的 token ID，保证了资产的唯一性和所有权的确定，有助于交易流转。 文件的副本（如.mp3 或.jpg）与原始文件相同 NFT 将数字内容资产化，用户真正地永久性拥有数字内容的所有权，并可以自由处置自己的数字资产，甚至可以使用数字艺术品作为去中心化贷款的抵押品。 用户实质上仅拥有数字内容 （如音乐、图片、游戏道具等） 的使用权，无所有权，在处置

17、（转售、转让）数字资产上受到很大限制； 数字资产随中心化平台或机构的停止运营而消失 去中心化：每个 NFT 都必须有一个所有者，所有权公共记录在去中心化的区块链上，任何人都可以轻松验证 中心化：数字物品的所有权记录存储在机构控制的服务器上 NFT 与使用以太坊构建的任何东西兼容。某活动的 NFT 门票可以在所有以太坊市场上交易，换取完全不同的 NFT，例如用一件艺术品换一张票 拥有数字产品或项目的公司必须建立自己的基础设施，例如为活动发行数字门票的应用程序必须建立自己的门票交易系统 内容创作者可以在任何地方出售他们的作品，并可以进入全球市场 创作者依赖于他们使用的平台的基础设施和分布，通常受使

18、用条款约束和地域限制。 创作者可以保留对自己作品的所有权，不仅可以获得首次发行分成，而且可以在二次转售时获得版税 音乐流媒体服务等平台保留了大部分销售利润 资料来源：以太坊，信达证券研发中心 2. NFT 行业产业链 NFT 行业产业链由基础设施层、 项目创作层和衍生应用层构成。 基础设施层为 NFT 的铸造、发行和交易提供区块链和存储技术支持； 项目创作层根据 NFT 铸造协议铸造 NFT 并在一级市场发行， 包括 IP 授权方、 项目创作方、 项目发行方和发行平台， 其中项目发行方为核心；衍生应用层则是对铸造出的 NFT 项目的衍生应用，包括 NFT 二级市场、融资平台、社交平台等。 图图

19、 1：NFT 产业链图谱（上侧为海外，下侧为国内）产业链图谱（上侧为海外，下侧为国内） 资料来源：公众号“链闻ChainNews”，A&T Capital，信达证券研发中心 6 2.1. 基础设施层-区块链 基础设施层为 NFT 提供区块链、存储、钱包等技术，负责 NFT 价值的记录与结算，搭建起整个 NFT 生态的安全性和最终性。 国外区块链国外区块链以公链、公链的侧链为主以公链、公链的侧链为主。其中以太坊（ETH）公链的 NFT 生态发展较早，形成了 ECR721、 ECR1155 等非同质化通证协议标准，是目前 NFT 领域的基础设施的绝对霸主。截至 2022 年 1 月 5 日，近 3

20、0 日（2021.12.6-2021.1.5）NFT 领域的交易总额为 25.47亿美元，其中有 84.43%基于以太坊，另外有 9.65%基于以太坊的侧链 Ronin（主要为 Axie Infinity） ，Solana 占比 2.70%，Flow（为 NBA Top Shot 提供技术支持）占比 1.58%，其余占比不足 1%。 国内国内为为 NFT 提供区块链提供区块链技术技术支持支持的的主要为联盟链主要为联盟链，如阿里巴巴的蚂蚁链、腾讯的至信链、百度的超级链、京东的至臻链、天舟文化的天河链等。部分项目或平台则架构在公链上，如NFT 中国平台架构在以太坊上。联盟链联盟链虽然虽然为非完全去

21、中心化的区块链，为非完全去中心化的区块链，安全性相对低于安全性相对低于公链，但联盟链在炒作管控、存储和能源消耗方面均具备一定优势。公链，但联盟链在炒作管控、存储和能源消耗方面均具备一定优势。第一，联盟链中心方可对控制链上 NFT 的铸造和交易规则，限制二手交易和场外交易，规避了数字藏品的过度炒作， 降低监管风险。 第二， 联盟链无须经过大量节点验证， 可以把较大的图片上传至链上，避免 NFT 所映射的内容丢失或被篡改。第三，联盟链只需经过数个联盟方节点验证，能源消耗较低，无须耗费大量算力进行挖矿，符合国家“双碳政策”方向。 基础设施层的捕获价值基于基础设施层的捕获价值基于 NFT 的的铸造铸造

22、和交易。和交易。海外 NFT 行业的底层公链和侧链/Layer 2捕获 NFT 铸造、首次发售和二次转让产生的 Gas Fee，NFT 数量越多，捕获的价值越大。国内 NFT 行业的联盟链的算力成本较低，平台和区块链一般按项目发售总额的百分比收取服务费，NFT 的发售金额越高，捕获的价值越大。 表表 2：公链和联盟链在公链和联盟链在 NFT 行业行业对比对比 公链公链 联盟链联盟链 去中心化与安全去中心化与安全 上链信息完全去中心化，安全性较高 联盟链的共识机制由联盟方决定，联盟方可用联合起来修改链上信息，未实现完全去中心化，安全性低于公链 交易机制交易机制 NFT 的铸造上链、首次发售和二次

23、转让都需要支付 Gas 费（矿工的报酬） NFT的铸造上链和发售的算力成本较低，平台和区块链一般按照项目发售总额的百分比收取服务费 炒作炒作 完全去中心化保证资产的唯一性和真实性，限量发行且独一无二的特性使得 NFT 具有，货币化属性，容易导致炒作。 联盟链的联盟方可以控制 NFT 的铸造和交易规则，限制二手交易和场外交易，对炒作有较好的管控。 存储存储 公链对算力的要求较高，把很大的图片或视频放到链上的成本较高，所以公链上的 NFT 映射的数字内容一般存储在链下的中心化存储服务器或去中心化的存储服务器中，这对资产的安全性有很大影响。 联盟链无须经过大量节点验证，可以把较大的图片上传至链上，避

24、免 NFT 所映射的内容丢失或被篡改。 能源消耗能源消耗 公链需要经过大量节点验证，算力要求和能源消耗较高 联盟链只需要经过几个联盟方的节点验证，能源消耗较低 原生资产确权原生资产确权 区块链技术虽然能够对已上链的数字内容进行信息溯源，保证数字内容上链后的真实性和所有权归属，但在数字内容被铸成 NFT 之前的资产确权环节却存在漏洞，铸币平台无法确认数字内容的版权归属。 资料来源：信达证券研发中心整理 7 2.2. 项目创作层-发行平台 国外较为知名的 NFT 项目，如 Cryptopunks、BAYC、NBA Top Shot 等大多数是自建官网或通过社交渠道自主发行，国外的 NFT 发行平台

25、主要是为个人艺术家提供数字艺术品创作平台， 如 Superrare、 Act Blocks， 以及为个人铸造 NFT 提供平台， 如 Opensea、 Rariable。 国内的 NFT 发行平台主要是通过自主研发区块链技术或合作区块链公司的形式为项目发行提供区块链技术和流量支持。目前鲸探、幻核、元视觉、洞壹元典等国内主流 NFT 平台只支持机构或者是签约艺术家发行数字藏品，不允许个人自行铸造 NFT。国内发行平台主要包括三类公司： 一是一是拥有基础设施的互联网巨头拥有基础设施的互联网巨头或公司或公司。阿里巴巴的鲸探、腾讯的幻核凭借公司基础设施、平台流量和内容生态等优势成为目前国内最知名的数字

26、藏品交易平台。 京东、 网易等互联网大厂也具有成为综合性发行平台的潜力。 此外， 天舟文化基于参股公司天河文链的天河链推出 Ulab 优版权平台。 二是二是网文、漫画、音乐、音频、视频等网文、漫画、音乐、音频、视频等领域的领域的互联网互联网数字内容数字内容平台平台，包括以 OGC 为主的流媒体平台，以图文、视频形式 UGC 平台。这类公司从两个角度切入 NFT 领域：一是为平台上的数字内容提供版权保护， 如腾讯至信链已应用于企鹅号文章的版权保护中， 安妮股份的“版权家”平台。二是将数字内容以 NFT 的形式发行或实现平台 IP 价值的衍生变现，如腾讯音乐的 TME 数字藏品平台（音乐领域） ，

27、视觉中国的元视觉平台（图片领域） 。 三是开发三是开发基于区块链技术的区块链游戏或元宇宙社交应用基于区块链技术的区块链游戏或元宇宙社交应用的公司。的公司。区块链/元宇宙游戏本身即 NFT 承载平台， 国外的区块链/元宇宙游戏较为发达， 包括交易额 Top1 的 NFT 项目 Axie Infinity、Sandbox 等，国内相关项目包括百度的莱茨狗（模仿 CryptoKitties） ，以及中手游在研的仙剑元宇宙，其经济系统方面与阿里巴巴蚂蚁链合作。元宇宙社交应用方面，天下秀推出了虹宇宙平台，并推出等级各不相同的虚拟房产。 表表 3：国内国内上市公司上市公司 NFT 平台概览平台概览 平台名

28、称平台名称 区块链区块链 搭建平台的切入点搭建平台的切入点 平台相关标的平台相关标的 拥有区块链技术拥有区块链技术的公司的公司 鲸探 阿里蚂蚁链 基础设施、平台流量、内容生态 阿里巴巴 幻核 腾讯至信链 基础设施、平台流量、内容生态 腾讯控股 灵稀 京东至臻链 基础设施、平台流量 京东 网易星球数字藏品 （游匿客平台） 网易区块链 基础设施、内容生态 网易 Ulab 优版权 天河链 基础设施 天舟文化 互联网数字内容互联网数字内容平台或内容公司平台或内容公司 元视觉 长安链 内容生态 视觉中国 TME 数字藏品平台 腾讯至信链 内容生态 腾讯音乐 阅文集团数字藏品 腾讯至信链 内容生态 阅文集

29、团 版权家 安妮版权区块链 内容生态 安妮股份 元気星空 - 内容生态 美盛文化 洞壹元典 百度超级链 内容生态 数码视讯 TopHolder头号藏家 - 内容生态 天下秀 计划开发元宇宙计划开发元宇宙社交应用或游戏社交应用或游戏的公司的公司 莱茨狗 百度超级链 基础设施、平台流量、内容生态 百度 虹宇宙（内测） - 内容生态 天下秀 仙剑元宇宙（在研） 阿里蚂蚁链 内容生态 中手游 大唐开元 中国旅游链 内容生态 曲江文旅 资料来源：信达证券研发中心整理 8 2.2.1. 鲸探（原蚂蚁链粉丝粒） “鲸探”原为“蚂蚁链粉丝粒” ，是支付宝于 2021 年 6 月推出的小程序，于 2021 年

30、12 月10 日发布升级公告，目前已完成数字藏品平台的品牌升级，更名为“鲸探” 。分别于 2021年 12 月 25 日和 12 月 28 日上线 ios 版和安卓版独立 APP“鲸探” 。蚂蚁链为平台数字藏品发行提供底层技术服务， 确保数字藏品确权和交易。 平台对发行内容实行严格筛选管控机制，目前尚未支持个人用户自行铸造数字藏品。 用户交易需要通过实名认证， 目前不支持二次交易，仅支持持有者 180 天后无偿转赠给符合条件的支付宝实名好友。数字收藏品版权归发行方或原创者所有，购买者仅获得非商用使用权。 鲸探通过积极运营鲸探通过积极运营，持续持续提高平台知名度并提高平台知名度并丰富平台数字藏品

31、生态丰富平台数字藏品生态，数字藏品涵盖动漫、，数字藏品涵盖动漫、文创、体育等多元领域文创、体育等多元领域。9 月 6 日蚂蚁链、天猫 IPmart 携手设计师互动平台站酷，发起国漫 IP 万创设计大赛，面向 1300 万本土设计师发出邀约，对以喜羊羊与灰太狼为首的 6大国漫 IP 进行二次创作。赛事获奖佳作“赛博朋克喜羊羊” “赛博朋克灰太狼”数字版画于12月14日正式上线蚂蚁链。 10月21日， 蚂蚁链粉丝粒上线 “宝藏计划001期 （10.21-11.11） ” ，已有故宫、国博、湖北省博物馆、湖南省博物馆、河南博物院等 17 家文博机构入驻并在蚂蚁链的技术支持下发行了数字藏品。此外，蚂蚁

32、链联合欧洲杯赛事主办方、中体产业旗下中体数科发行“2020 欧洲杯得分王数字奖杯” “首届北京马拉松纪念徽章”等体育领域数字藏品。通过积极运营，平台知名度不断提高，2022 年 1 月 10 日， “鲸探”支付宝小程序近期使用人数超过 70 万人。 图图 2： “赛博朋克喜羊羊“赛博朋克喜羊羊/灰太狼灰太狼”数字版画数字版画 图图 3： “宝藏计划“宝藏计划 001 期期部分部分发行作品发行作品 资料来源: 公众号“奥飞娱乐”，信达证券研发中心 资料来源: 公众号“NFT 数字藏品”，信达证券研发中心 2.2.2. 幻核 “幻核”App 是腾讯旗下 PCG 事业群 2021 年 8 月推出的一

33、个数字藏品交易平台，其数字藏品基于“至信链”数字藏品技术协议发行，在“至信链”上有唯一标识，且不可篡改。幻核平台的数字藏品业务采用用户全流程实名、 内容全链路审查， 且不开放用户间的数字产品转移（包括转增和转售） 。购买者购买数字藏品仅用于收藏。 幻核与腾讯大文娱生态协同性较高，幻核与腾讯大文娱生态协同性较高，预计未来预计未来幻核幻核将持续挖掘文娱领域网文、影视动漫和将持续挖掘文娱领域网文、影视动漫和游戏游戏 IP 价值，实现价值，实现 IP 价值衍生变现。价值衍生变现。2021 年 11 月 9 日，幻核联合腾讯动漫共同发行一人之下主题数字藏品，以“卷轴秘籍”为概念，围绕花草水墨主题的国风形

34、象设计。每款限量发行 1000 枚，总发行 6000 枚，单价 98 元，后续不以任何形式增发，一秒售罄。 9 2.2.3. 元视觉 元视觉平台是视觉中国元视觉平台是视觉中国基于摄影师社区基于摄影师社区 500px 推出推出视觉艺术数字藏品交易平台视觉艺术数字藏品交易平台。平台由长安链提供区块链技术支持，将“数字内容”转化为“数字资产”，保证数字资产的唯一性和真实性，解决数字资产的确权问题，促进视觉艺术数字藏品的创作、交易和流通。平台商业模平台商业模式式方面方面，公司与上游创作者采取分成的合作模式，与创作者签署授权协议后，经过审核、挑选、 排期后将数字作品上线发售， 取得的销售收入按协议约定的

35、分成比例支付给相应的内容创作者；如果是公司的自有内容，则公司无需支付分成。收藏者权益方面，收藏者权益方面，用户拥有数字藏品的所有权， 类似于拥有基于作品版权发行的实体唱片或实体摄影画册的所有权， 但数字藏品的版权由艺术家或艺术机构所有， 用户不得将数字藏品用于任何商业用途， 包括但不限于出售数字藏品的副本、使用权、衍生作品。交易交易规则规则方面，方面，平台买卖双方须实名认证且仅支持人民币交易，保证数字藏品交易合法合规进行；平台禁止用户对数字藏品进行炒作、场外交易等。 视觉中国视觉中国 20 多年多年积淀积淀海量海量图片、音频、视频等图片、音频、视频等数字内容数字内容，社区聚集和签约众多内容，社

36、区聚集和签约众多内容创作者创作者和创作机构，为平台项目发行提供坚实支撑。和创作机构，为平台项目发行提供坚实支撑。截至 2022 年 1 月 8 日，元视觉平台已上线或计划上线六个系列的数字藏品。 首发数字藏品是摄影师解海龙的希望工程标志性作品 我要上学（大眼睛女孩） ，于 2021 年 12 月 31 日开售，限量 1 万份，定价为 199 元/份，于 40分钟内售罄。 2022年1月7日跨界艺术家、 摄影家李舸的首创数字藏品 矩阵 THE MATRIX开售，限量 800 份，定价为 199 元/份，秒售罄。此外，平台将陆续上线当代影像艺术家孙略运用计算机程序算法创作的 雪花工场 系列、 王思

37、博 光绘山海经神兽 系列、 贾伟 如花在野系列以及Cyberpunk Chongqing 2022系列等 19 款产品。平台合作的创作者平台合作的创作者包括知名艺术家包括知名艺术家或或摄影家以及签约摄影师等，数字藏品映射的数字内容摄影家以及签约摄影师等，数字藏品映射的数字内容形式涵盖照片、原形式涵盖照片、原画、计算机生成数字影像等多元品类画、计算机生成数字影像等多元品类。未来，视觉中国还将依托旗下 500px 社区、Corbis历史经典影像等丰富的版权资源， 发布经典、 新锐及跨界艺术等多种类型不同形态的视觉艺术数字藏品。 从已上线项目的发行策略来看，从已上线项目的发行策略来看， 单个数字藏品

38、项目发行总额从几万到几百万不等，单份数字藏品价格从几元到上千元不等，多为 50-300 元。平台保留了相同数字内容二次发行的权利。 图图 4： 一人之下： 一人之下IP 数字藏品数字藏品 资料来源：公众号“幻核”，信达证券研发中心 10 表表 4：元视觉平台已上线或计划上线数字藏品元视觉平台已上线或计划上线数字藏品 数字藏品数字藏品项目项目名称名称 创作者创作者 数字内容形式数字内容形式 发售日期发售日期 发售数量及价格发售数量及价格 我要上学（大眼睛我要上学（大眼睛女孩） 女孩） 解海龙（中国著名纪实摄影家） 照片 2021.12.31 限量 10000 份，定价 199 元/份 矩阵矩阵

39、THE MATRIX 李舸（跨界艺术家、摄影家） 跨界艺术作品 2022.1.7 限量 800 份，定价 199 元/份 雪花工场系列雪花工场系列 孙略（当代数字影像艺术家） 计算机生成 数字影像 2022.1.11 1-6 阶分别限量 999、599、299、199、99、9 份；定价分别为 1、9、99、199、299、1999 元/份 光绘山海经神兽光绘山海经神兽系列系列 王思博（光绘艺术家） 照片 待售 5 款，每款限量 66 份，定价 66 元/份 如花在野系列如花在野系列 贾伟（元宇宙 AI 艺术家） 原画 待售 花园：限量 500 份，299 元/份 朋友：限量 3000 份，1

40、9.9/份 Cyberpunk Chongqing 2022系列系列 张硕、陈炜等 6 位摄影师，其中 4 位为视觉中国或 500px 签约摄影师 照片 待售 6 款，每款限量 30 份，定价 69.9 元/份 资料来源：公众号“元视觉数字藏品”，“元视觉”平台，信达证券研发中心 图图 5： “元视觉”平台“元视觉”平台数字藏品映射内容形式多元数字藏品映射内容形式多元 资料来源：公众号“元视觉数字藏品”，“元视觉”平台，信达证券研发中心 2.3. 项目创作层-发行方（含 IP 授权方） 互联网数字内容平台及互联网数字内容平台及其其上游上游的的内容发行方内容发行方（网文、音乐、影视动漫网文、音乐

41、、影视动漫、游戏发行方游戏发行方）拥有拥有较多的较多的 IP 储备储备，可以从三个方面切入 NFT 发行领域：一是数字内容一是数字内容的的资产资产化化发行发行，如阅文集团推出的国内首个网文 IP 数字藏品大奉打更人之诸天万界 ，酷狗直播推出的怎叹典藏版数字藏品，元视觉平台推出的我要上学摄影数字藏品。二二是实现是实现 IP 价值价值衍生变衍生变现现，即将网文、漫画、影视动漫或游戏 IP 制作成图片、3D 模型、动画等形式的数字藏品实现衍生变现。 IP 衍生数字藏品项目包括 IP 授权发行和自主发行两种方式， IP 授权发行即 IP方将 IP 授权给发行商进行发行，如网易永劫无间IP 授权发行的N

42、ARAKAHERO系列 NFT 盲盒等，自主发行如腾讯动漫 IP一人之下的花草水墨主题数字藏品、奥飞娱乐动漫 IP喜羊羊与灰太狼的“赛博朋克喜羊羊”和“赛博朋克灰太狼”数字版画、汤姆猫游戏 IP “会说话的汤姆猫家族” 的飞车主题限量版卡牌等。 三三是作为内容宣发的新形式是作为内容宣发的新形式，近期的雄狮少年 反贪风暴 5都有数字藏品配合电影宣发。 11 图图 6：数字内容的资产化发行数字内容的资产化发行 资料来源：公众号“酷狗直播”，公众号“网文派”，公众号“元视觉数字藏品”，信达证券研发中心 除数字内容发行公司除数字内容发行公司之之外，文化、旅游、体育、消费等外，文化、旅游、体育、消费等

43、toC 的非互联网公司可以从品牌营的非互联网公司可以从品牌营销、销、产品促销、产品促销、品牌品牌或或 IP 价值变现的角度切入价值变现的角度切入 NFT。品牌营销方面，娃哈哈、合味道、卡萨帝、 雪佛兰迈锐宝、 珠江啤酒等品牌在网易 “品牌共创” 数字藏品展中联合发行数字藏品。产品促销方面，OPPO 发布全球限量 100 份的型号词-元宇宙奇旅数字藏品限定礼盒，内含1份随机数字藏品、 价值799元的OPPO Enco X 真无线降噪耳机、 价值448元的配件礼包。品牌或 IP 价值变现方面，奈雪的茶在品牌 6 周年的生日上正式官宣了一个元宇宙 IP 形象“NAYUKI”并限量推出数字藏品。曲江文

44、旅旗下大唐不夜城与太一网络联合发行“大唐开元” 系列数字藏品， 中体产业旗下中体数科联合冬运中心共同发布的中国冰雪吉祥物 “冰娃、雪娃”3D 数字藏品。 图图 7：ToC 类非互联网公司利用数字藏品进行营销、促销和类非互联网公司利用数字藏品进行营销、促销和 IP 价值衍生变现价值衍生变现 资料来源：公众号“网易态度营销”，公众号“网易严选”，公众号“大唐灵境”，信达证券研发中心 12 2.3.1. 国内外 NFT 行业案例 收藏品项目收藏品项目 CryptoPunks：稀缺性层级体系奠定收藏价值：稀缺性层级体系奠定收藏价值 CryptoPunks 是是世界上第一个世界上第一个 NFT 项目项目

45、，于 2017 年 6 月在以太坊发布，由 10,000 个独一无二的 24x24、8bit 样式的不规则像素组成。像素分为男性、女性、僵尸、猿、外星人五类， 每个像素都有自己随机生成的独特外观和特征， 例如飞行员头盔、 牛仔帽、 蓝色眼影等。 CryptoPunks 按类别和特征数量搭建起稀缺性层级体系，奠定其收藏价值。按类别和特征数量搭建起稀缺性层级体系，奠定其收藏价值。从类别来看，男性/女性/僵尸/猿/外星人分别有 6039/3840/88/24/9 个，僵尸、猿和外星人较稀有，因此其价格也远高于男性和女性类型。截至 2022 年 1 月 8 日，CryptoPunk #3100 外星人

46、以 758万美元保持该项目的最高售价记录。从特征数量来看，不同像素具有不同数量的特征，其中拥有 7/0/6 个特征的像素头像的发行数量分别为 1/8/11 个， 在售最低价高于其他特征数量的像素的十倍。根据 CryptoPunks 官网数据显示，2021 年 CryptoPunk 销售总额高达 20.69亿美元，平均售价为 17.58 万美元。截至 2022 年 1 月 8 日，售价最低的 CryptoPunk 的价格为 18.97 万美元。 图图 8：CryptoPunks 稀缺性层级体系稀缺性层级体系（按类别按类别） 资料来源：CryptoPunks官网，信达证券研发中心 收藏品项目收藏品

47、项目 Bored Ape Yacht Club（BAYC） ：社交资本和社区建设） ：社交资本和社区建设 Bored Ape Yacht Club（BYAC）是架构在以太坊区块链上的一组猿猴）是架构在以太坊区块链上的一组猿猴 NFT 收藏品收藏品，项目团队通过编程方式将眼睛、嘴巴、毛皮、衣服、耳环、帽子、背景 7 类共 170 余种不同属性进行随机组合，生成外貌、神态、穿着各异的 1 万个猿猴 NFT。截至 2022 年 1 月 8 日，BAYC 购买者数量达到 8890 人，交易量为 23571 个，历史交易总额达到了 10.46 亿美元（2021 年 10 月 16 日为 5.65 亿美元

48、） ，超过 NBA Top Shop 成为历史交易总额排名第四的收藏品项目（前三分别为 Axie Infinity、Cryptopunks 和 Art Blocks） 。 BAYC 项目的成功离不开其社交属性和社区建设。项目的成功离不开其社交属性和社区建设。每个猿猴每个猿猴 NFT 不仅是艺术收藏品，而且不仅是艺术收藏品，而且是是游艇俱乐部的会员卡游艇俱乐部的会员卡，是，是一种一种身份的象征身份的象征。俱乐部会员会把社交网络的头像设置为猿猴，并且会互相关注，刮起了 Ape follow Ape 的潮流”，其中不乏 NBA 球星 Stephen Curry、DJ 组合 The Chainsmok

49、ers、陈柏霖等国内外明星，这给予持有人额外的社交资本。俱乐部持续向俱乐部会员发放专享权益， 包括专属限量周边 （棒球帽、 T 恤） 、 Club Dog NFT （只需要支付 Gas 费） 、创建 MAYC NFT 的变异血清（截至 2021 年 1 月 8 日，MAYC NFT 的 13 历史成交总额达到 6.64 亿美元，排名第六）等。发行还在虚拟世界中建立俱乐部，包括在The Sandbox 游戏中购买土地并建立仅面向俱乐部成员的的场所，投放一件可穿戴连帽衫使其成员能快速识别元宇宙 Decentraland 中的同类。版权方面，BAYC NFT 的持有者拥有猿猴图像的版权和使用权，可以

50、基于该猿猴进行二次创作、衍生品制作乃至各类商业用途。我们认为我们认为， 随着， 随着 Twitter 等社交平台等社交平台宣布宣布对对 NFT 头像进行认证头像进行认证， 用户用户能更能更容易容易地地识别出识别出 NFT头像的真正所有者头像的真正所有者，NFT 的社交属性将越来越强的社交属性将越来越强。 图图 9： BAYC 的社交属性与社区建设的社交属性与社区建设 资料来源：公众号“NFT Labs”，信达证券研发中心 游戏领域游戏领域 Axie Infinity：边玩边赚（边玩边赚（Play to earn）模式）模式 Axie Infinity 是一款去中心化的开放式的回合制策略类数字宠