1、2022 年深度行业分析研究报告 2 / 46 目目 录录 1. 元宇宙：互联网发展的下一阶段元宇宙：互联网发展的下一阶段 . 6 1.1. 元宇宙是对未来虚拟世界形态的畅想 . 6 1.1.1. 元宇宙是未来数字世界的形态 . 6 1.1.2. 产业解读具备多样性 . 6 1.1.3. 互联网龙头布局广泛，投资力度较大 . 7 1.1.4. 硬件及工具类厂商探索元宇宙新机遇 . 9 1.1.5. 产品较为初级，提升空间巨大 . 10 1.2. 元宇宙的产生：技术与产业的自然迭代 . 10 1.2.1. 元宇宙的产生是技术全方位进步的结果 . 10 1.2.2. 元宇宙的产生源于互联网自由度提

2、升 . 12 2. 元宇宙产业发展阶段与投资逻辑元宇宙产业发展阶段与投资逻辑 . 13 2.1. 三阶段的投资逻辑 . 13 2.2. 元宇宙：商业模式逐步显现 . 14 2.2.1. 元宇宙商业探索其一：AR/VR 产业发展加速. 14 2.2.2. 元宇宙商业探索其二：传统游戏的开放趋势 . 22 2.2.3. 元宇宙商业探索其三：虚拟人应用增加 . 23 2.2.4. 元宇宙商业探索其四：虚拟办公空间 . 30 2.2.5. 元宇宙商业探索其五：链端原生游戏 . 30 2.2.6. 元宇宙商业探索其六：虚拟经济与确权 . 32 2.2.7. 元宇宙商业探索其七：UGC 与创作者经济 .

3、34 2.3. 投资终局：回归盈利 . 36 3. 元宇宙带来产业形态改变元宇宙带来产业形态改变 . 37 3.1. 生产关系改变：物理时空的突破 . 37 3.2. 社群关系改变：基于兴趣的“邻里关系” . 38 3.3. 组织关系改变：DAO . 40 图表目录图表目录 图图 1：元宇宙是人类生存维度与感官维度的拓展：元宇宙是人类生存维度与感官维度的拓展 . 6 图图 2：Roblox 元宇宙八大特征元宇宙八大特征 . 7 图图 3：Jon Radoff 元宇宙元宇宙 . 7 图图 4：Facebook 元宇宙布局元宇宙布局 . 8 图图 5：Facebook 元宇宙产品元宇宙产品 . 8

4、 图图 6：VR 社交平台社交平台 Horizon Home . 8 图图 7：Horizon Workrooms . 8 图图 8：腾讯：腾讯“全真互联网全真互联网”产业布局产业布局 . 9 图图 9：腾讯数字生态大会解读全真互联：腾讯数字生态大会解读全真互联 . 9 nMqOpNsMsOuMnPmPyRxPvM9P9R9PnPrRsQnPkPoOqRjMrQmP6MrRyRuOoPsRwMsPqN 3 / 46 图图 10：英伟达：英伟达 RTX 平台平台 . 9 图图 11：Unity 云端算力方案云端算力方案 . 9 图图 12：Decentraland 内嵌的内嵌的 NFT 艺术品艺

5、术品 . 10 图图 13：Second Life 画面画面 . 10 图图 14：元宇宙生态版图：元宇宙生态版图 . 11 图图 15：元宇宙技术支撑：元宇宙技术支撑 . 11 图图 16：Nvidia 架构变化带来芯片性能提升架构变化带来芯片性能提升 . 11 图图 17：芯片性能提升速度提升：芯片性能提升速度提升 . 11 图图 18：动捕动捕+AR 实时渲染的虚拟人物歌唱比赛实时渲染的虚拟人物歌唱比赛 . 12 图图 19：5G 三大应用场景三大应用场景 . 12 图图 20：移动互联网用户规模变化情况：移动互联网用户规模变化情况 . 13 图图 21：移动互联网不同行业的渗透率情况：

6、移动互联网不同行业的渗透率情况 . 13 图图 22：互联网向生活领域深度渗透：互联网向生活领域深度渗透 . 13 图图 23：虚拟偶像初音未来利用投影技术在现实中演出虚拟偶像初音未来利用投影技术在现实中演出 . 13 图图 24：元宇宙三阶段投资逻辑：元宇宙三阶段投资逻辑 . 14 图图 25：不同类型：不同类型 VR 产品产品 2020E 及及 2024E 出货量预测（万台）出货量预测（万台） . 15 图图 26：沉浸感五个阶段：沉浸感五个阶段 . 16 图图 27：市场主流：市场主流 VR 头显产品线发展及迭代史头显产品线发展及迭代史 . 18 图图 28：市场主流：市场主流 VR 一

7、体机产品线发展及迭代史一体机产品线发展及迭代史 . 18 图图 29：全球：全球 VR 头显出货量头显出货量. 19 图图 30：全球：全球 AR 眼镜出货量眼镜出货量. 19 图图 31：Steam 平台平台 VR 头显占比头显占比 . 19 图图 32：Steam 平台平台 VR 内容应用数量内容应用数量 . 20 图图 33：Oculus 平台平台 VR 内容应用数量内容应用数量 . 20 图图 34：Quest 平台上不同收入量级的游戏分布平台上不同收入量级的游戏分布 . 20 图图 35：VR 社交平台社交平台 Rec room . 20 图图 36：VR 合作游戏逃离失落金字塔开发

8、分析合作游戏逃离失落金字塔开发分析 . 20 图图 37：Oculus 历代历代 VR 产品起售价格产品起售价格 . 21 图图 38：Minecraft2021 年美国年美国 ios 畅销榜排名畅销榜排名 . 23 图图 39：Minecraft 玩家还原故宫玩家还原故宫 . 23 图图 40：虚拟数字人发展历程：虚拟数字人发展历程 . 24 图图 41：虚拟数字人通用系统框架：虚拟数字人通用系统框架 . 25 图图 42：虚拟数字人技术架构：虚拟数字人技术架构 . 25 图图 43：Siren 亮相亮相 2018 年年 GDC. 27 图图 44：东京残奥会闭幕式上的：东京残奥会闭幕式上的

9、 imma . 27 图图 45：彩虹设虚拟主播：彩虹设虚拟主播 . 27 图图 46：乐华虚拟偶像产品：乐华虚拟偶像产品 Asoul . 27 图图 47：2017-2023 年中国虚拟偶像市场规模及预测分析年中国虚拟偶像市场规模及预测分析 . 28 图图 48：消费者对于虚拟偶像认知情况：消费者对于虚拟偶像认知情况 . 28 图图 49：虚拟偶像背后的社会原因与心理需求：虚拟偶像背后的社会原因与心理需求 . 28 图图 50：消费者愿意通过虚拟偶像消费的品类意愿：消费者愿意通过虚拟偶像消费的品类意愿 . 29 图图 51：虚拟偶像为虚拟偶像的付费意愿：虚拟偶像为虚拟偶像的付费意愿 . 29

10、 图图 52：AYAYI 示意图示意图 . 29 图图 53：AYAYI 社交平台运营情况社交平台运营情况 . 29 图图 54：AYAYI 成为成为 Bose 首席消噪体验官首席消噪体验官 . 30 4 / 46 图图 55：AYAYI 成为淘宝数字主理人成为淘宝数字主理人 . 30 图图 56：网易投资者沟通会在：网易投资者沟通会在“瑶台瑶台”举办举办 . 30 图图 57：“瑶台瑶台”系统支持国际人工智能学术会议系统支持国际人工智能学术会议 . 30 图图 58：链游相关词条：链游相关词条 Google Trends 的全球搜索兴趣变化的全球搜索兴趣变化 . 31 图图 59：Axie

11、游戏画面游戏画面. 31 图图 60：Axie 的经济系统的经济系统 . 32 图图 61：NFT 艺术品艺术品Everydays：The First 5000 Days . 33 图图 62：国内风潮：国内风潮 NFT 艺术艺术展展 . 33 图图 63：Opensea 月成交额月成交额 . 33 图图 64：Opensea 交易平台交易平台 . 33 图图 65：NFT 交易总市值交易总市值 . 34 图图 66：NFT 不同应用占总市值比重不同应用占总市值比重 . 34 图图 67：Roblox 发展历程发展历程 . 35 图图 68：Roblox 商业模式商业模式 . 35 图图 69

12、：Roblox 2021 年美国年美国 ios 畅销榜排名畅销榜排名 . 35 图图 70：Roblox 游戏商店游戏商店 . 35 图图 71：Roblox 营业收入及净利润情况营业收入及净利润情况 . 36 图图 72：Roblox 用户活跃情况用户活跃情况 . 36 图图 73：Roblox 用户市场情况用户市场情况 . 36 图图 74：Roblox 开发者分成情况开发者分成情况 . 36 图图 75：产业生命周期理论：产业生命周期理论 . 37 图图 76：智能手机产：智能手机产业链业链 . 37 图图 77：美术外包平台米画师直接连通生产者：美术外包平台米画师直接连通生产者 . 3

13、7 图图 78：产业元宇宙与消费元宇宙的生态：产业元宇宙与消费元宇宙的生态 . 38 图图 79：互联网不同时期社交方式：互联网不同时期社交方式 . 39 图图 80：移动社交用户产品需求调查：移动社交用户产品需求调查 . 39 图图 81：新兴社交产品：新兴社交产品基于短视频与兴趣社交基于短视频与兴趣社交 . 39 图图 82：Discord 产品形态产品形态 . 40 图图 83：Discord 月活数据月活数据 . 40 图图 84：DAO 的五层架构参考模型的五层架构参考模型 . 41 图图 85：DAO 产品图谱产品图谱 . 41 图图 86：DAO 组织形式组织形式 . 41 图图

14、 87：主要的：主要的 DAO 项目项目 . 42 图图 88：Bit DAO 运作模运作模式式 . 42 图图 89：DAO Square . 42 图图 90：Dora Factory . 42 图图 91：SeeDAO 治理架构治理架构 . 43 图图 92：SeeDAO 参与形式参与形式 . 43 图图 93：公司旗下游戏社区平台：公司旗下游戏社区平台 Opera GXC . 43 图图 94：公司旗下游戏引擎：公司旗下游戏引擎 Game Maker Studio . 43 表表 1：超高清技术发展趋势：超高清技术发展趋势 . 12 表表 2：主流：主流 AR/VR 产品区别产品区别

15、. 15 表表 3：不同级别沉浸体验对技术能力要求：不同级别沉浸体验对技术能力要求 . 17 表表 4：2021 上半年发布上半年发布 AR 眼镜情况眼镜情况 . 22 5 / 46 表表 5：2021 上半年发布上半年发布 VR 头显情况头显情况 . 22 表表 6：部分开放世界游戏：部分开放世界游戏 . 23 表表 7：数字虚拟人类型梳理：数字虚拟人类型梳理 . 24 表表 8：中国虚拟数字人名录：中国虚拟数字人名录 . 26 6 / 46 1. 元宇宙：互联网发展的下一阶段元宇宙：互联网发展的下一阶段 1.1. 元宇宙是对未来虚拟世界形态的畅想 1.1.1. 元宇宙是未来数字世界的形态

16、元宇宙是对未来虚拟世界形态的畅想元宇宙是对未来虚拟世界形态的畅想。元宇宙（Metaverse）其概念诞生于 1992 年美国科幻作家尼奥斯蒂文森撰写的雪崩 。在书中，斯蒂文森首次提及了“Metaverse（元宇宙） ”和“Avatar（化身） ”这两个概念。书里描绘了一个平行于现实世界的网络世界，即元宇宙，在现实生活中彼此隔绝的人们能够通过化身，在这个虚拟世界中相识与交流，并且工作和生活都可以在这个世界中进行。此外，2018年上映的影视作品 头号玩家 中的绿洲也具备类似的概念， 人们戴上 VR 设备后，可以进入与现实反差强烈的虚拟世界，在虚拟世界体验各种各样的游戏。而在具有类似设定的动漫作品刀

17、剑神域中，主角通过 NERvGear（游戏中的 VR 设备）进入“完全潜行”状态后，现实中的身体并不会跟着游戏中活动，意识也完全进入到游戏中不受外界干扰。 元宇宙是一个包含丰富的数字内容的虚拟数字世界元宇宙是一个包含丰富的数字内容的虚拟数字世界，是对人类生存和感官维度的拓，是对人类生存和感官维度的拓展展。根据维基百科，元宇宙是通过虚拟增强的物理现实，呈现收敛性和物理持久性特征的，基于未来互联网，具有链接感知和共享特征的 3D 虚拟空间。目前互联网产业也对元宇宙的概念形成了一定程度的共识，其同时包括物质世界和虚拟世界，拥有全面而且丰富的数字内容，并且是建立在现实世界基础上的、需要保持持久稳定的虚

18、拟空间。清华大学元宇宙产业报告则将元宇宙概括为人类生存维度的拓展从现实世界拓展为现实世界和虚拟世界构成的综合环境（synthetic environment）以及人类感官维度的拓展从现实视觉、听觉、触觉拓展为包含现实和虚拟的综合感官（synthetic sense） 。 图图 1：元宇宙是人类：元宇宙是人类生存维度与感官维度的拓展生存维度与感官维度的拓展 数据来源：清华大学 2020-2021 年元宇宙发展研究报告、东北证券 1.1.2. 产业解读具备多样性 各大厂商也对元宇宙有深入的解读各大厂商也对元宇宙有深入的解读。罗布乐思（Roblox）提出了 Metaverse 八大特征，即 Iden

19、tity（身份） 、Friends（朋友） 、Immersiveness（沉浸感） 、Low Friction（低延迟） 、Variety（多样性） 、Anywhere（随地） 、Economy（经济） 、Civility（文明） 。研发工具 Beamable 公司创始人 Jon Radoff 提出了元宇宙的 7 层价值链，包括体验、发现、创作者经济、空间计算、去中心化、人机交互、基础设施。扎克伯格将元宇宙理解为一个永续的、实时的，且无准入限制（多终端）的环境， “把元宇宙想象为一个实体互联网，在那里，你不只是观看内容，你整个人就身在其中。 ” 7 / 46 图图 2：Roblox 元宇宙八大

20、特征元宇宙八大特征 图图 3：Jon Radoff 元宇宙元宇宙 数据来源：RBLX、东北证券 数据来源：Jon Radoff、腾讯技术专栏、东北证券 1.1.3. 互联网龙头布局广泛，投资力度较大 大厂布局广泛，投资力度较大。大厂布局广泛，投资力度较大。从头部互联网公司布局来看，互联网大厂对元宇宙布局广泛。Facebook 更名 META，全方位进军元宇宙。 1）在硬件方面收购 Oculus，并加大 ARVR 领域的投资，布局虚拟现实设备，目前已经具备千万级销量终端 Quest2，并逐步探索新的输入场景。 2）布局虚拟社交，旗下 VR 虚拟社区 Horizon 平台逐步探索虚拟社交场景。 3

21、）布局数字货币领域，发布 Libra 虚拟货币（现已更名为 Diem） 。 4） 游戏方面， 在已有的 Beat Saber 、Population: One 两款爆款游戏之外， Facebook正在跟 Vertigo 合作开发五款即将推出的游戏。10 月推出生化危机 4VR 版，预计将推出Blade & Sorcery: Nomad 、 侠盗猎车手：圣安地列斯 。外设健身 XR 为其拓展应用，包含了 Active Pack 制作的健身配件包。 5）在社交方面，Facebook 推出 VR 社交软件 Horizon Home。用户可以 VR 中构建自己的社交化身（Avator） ，并通过该化身

22、与朋友共度时光。 6）Facebook 还推出了类似于 Zoom 的企业通讯软件 Workplace。而 Workrooms 是面向 VR 用户推出的跨平台 VR 协作平台，Workrooms 建立在 Workplace 业务之上，是一个基于 VR 的协同办公软件。其特点包括需要物理桌面、多数场景基于手势、VR 协同、可连结 PC 和键盘等其他输入设备。 7） 基础设施投资力度加大， Facebook广泛的元宇宙布局导致资本开支增加， Facebook预计，2021 年资本支出约为 190 亿美元；因为对数据中心、服务器、网络技术设施和办公场地进行投资，2022 年资本支出将在 290 亿美元

23、至 340 亿美元。 8 / 46 图图 4：Facebook 元宇宙布局元宇宙布局 图图 5：Facebook 元宇宙产品元宇宙产品 数据来源： 清华大学 2020-2021 年元宇宙发展研究报告、 东北证券 数据来源：Facebook、东北证券 图图 6：VR 社交平台社交平台 Horizon Home 图图 7：Horizon Workrooms 数据来源：Facebook、东北证券 数据来源：Workrooms、青亭网、东北证券 腾讯提出“全真互联网”并构建了最为全面的内容体系，在社交、游戏、影视、电商、直播等领域从硬件到应用生态进行全方位布局。随着消费互联网和产业互联网的发展，一个线

24、上线下一体化、数字技术与真实世界融合的全真互联时代正加速到来。 腾讯对元宇宙的技术理解主要包括三方面： 1） 算力将延伸到网络的每一个角落；2） 云原生的重要性会进一步凸显， 开发者和企业需要更懂得借助云来实现高效数字化转型；3）超高清、超低延时的网络传输是确保用户沉浸式体验的基础。 9 / 46 图图 8：腾讯“全真互联网”产业布局：腾讯“全真互联网”产业布局 图图 9：腾讯数字生态大会解读全真互联腾讯数字生态大会解读全真互联 数据来源：Gamelook、东北证券 数据来源：腾讯数字生态大会、东北证券 其他互联网头部企业也在进行积极的布局， 据新浪财经报道， 谷歌重新招聘 Meta 操作系统

25、工程师 Mark Lucovsky，预计将构建全新的 AR 操作系统。据 Apple Insider，苹果预计在 2022 年推出新款 MR 眼镜，定位中高端客户。国内 VR 龙头厂商 PICO于 2021 年 8 月 29 日正式官宣，加入字节跳动。 1.1.4. 硬件及工具类厂商探索元宇宙新机遇 英伟达推出 Omniverse，推动元宇宙持续发展。NVIDIA Omniverse 是由 NVIDIA 开发的一个新平台，专为虚拟协作和实时逼真模拟打造的开放式平台。根据 NVIDIA官网信息，Omniverse 可以让艺术家们能够通过云在软件之间、在本地或世界各地无缝地实时工作。 其产品包括

26、5 个组件共同组成的完整生态系统， 分别是 Nucleus，Connect，套件，仿真和 RTX。通过 Omniverse，开发者可以更好的实现应用软件间的实时协作，简化跨平台的工作流程。Epic Games 与 Manticore Games 等外部公司合作推进元宇宙。Manticore Games 由 Jordan Maynard 和 Frederic Descamps 创立，该公司发布了一个建立在虚幻引擎之上的游戏制作平台“Core” 。Unity 最新推出了“Unity 云端分布式算力方案” ，核心是打通设备终端，降低 3D 开发成本，提升开发效率。 图图 10：英伟达英伟达 RTX

27、平台平台 图图 11：Unity 云端算力方案云端算力方案 数据来源：英伟达、东北证券 数据来源：Unity、东北证券 10 / 46 1.1.5. 产品较为初级，提升空间巨大 元宇宙产品探索较为初步元宇宙产品探索较为初步。尽管许多互联网公司都在元宇宙赛道上进行了积极的布局，目前元宇宙的产品发展仍较为初级。以“Decentraland”为例，它是一个由以太坊区块链驱动的去中心化虚拟现实平台。是一款将游戏、创作、社交、沉浸式体验等融合在一起的元宇宙项目， 用户可以开发他们的 LAND 并提供各种形式的娱乐，包括在传统商品和服务之上的互动体验。 Decentraland 内的 NFT 产品可以直接

28、在区块链平台 Opensea 内交易。 其目标是建立一个开放的经济， 在管理方面， Decentraland更希望通过社区自治的形式，即 DAO。这个 DAO 组织也控制着用于引导 Decentraland 元宇宙发展的创造者基金。与具有元宇宙属性的世界上第一个现象级的虚拟世界第二人生 （Second Life）相比，LAND 的主人拥有对其虚拟土地的完全控制权， 土地所有权会记录在ETH上。 其他类似的元宇宙项目包括 The SandboxRoblox 重组世界等。目前来看，这些元宇宙项目仍较为粗糙。 图图 12：Decentraland 内嵌的内嵌的 NFT 艺术品艺术品 图图 13：Se

29、cond Life 画面画面 数据来源：Decentraland、东北证券 数据来源：Second Life、东北证券 1.2. 元宇宙的产生：技术与产业的自然迭代 1.2.1. 元宇宙的产生是技术全方位进步的结果 技术是元宇宙生态的重要底层架构技术是元宇宙生态的重要底层架构。根据清华大学元宇宙产业报告，元宇宙生态包括三层生态，底层包括主要是后端基建和架构，中间层次是设备与平台，终端则是用户入口， 用户入口涵盖游戏、 体育、 社交、 文旅会展、 教育等几乎所有主流场景，是虚拟与现实深度融合的重要应用。 从技术支撑来看， 底层架构包括三大主要技术，分别是网络及运算、人工智能、区块链，而后端基建层

30、面则主要是物联网、交互技术和电子游戏技术。 11 / 46 图图 14：元宇宙生态版图：元宇宙生态版图 图图 15：元宇宙技术支撑：元宇宙技术支撑 数据来源：清华大学 2020-2021 年元宇宙发展研究报告、东北证券 数据来源：清华大学 2020-2021 年元宇宙发展研究报告、东北证券 多方面技术进步驱动产业发展多方面技术进步驱动产业发展。 智能手机以及电动车、 智能智造等产业的迅速发展，推动芯片工艺+算法的持续进步，性能及功耗比大幅改善，芯片性能持续提升。 图图 16：Nvidia 架构变化带来架构变化带来芯片芯片性能提升性能提升 图图 17：芯片性能提升速度提升：芯片性能提升速度提升

31、数据来源：Nvidia、东北证券 数据来源：VentureBeat、东北证券 同时，传感技术持续发展，包括动作捕捉、手势识别、声音感知等的体感类设备迅速成长。体感类设备能够使得使用者在虚拟世界看到自己在现实世界的活动，能够加强体验感和沉浸感。 另一方面， 虚拟形象也能通过动作捕捉等方式具有互动能力，使得虚拟形象真实感更强。 典型案例如应用动作捕捉进行 Vtuber （Virtual YouTuber）直播，使得虚拟形象也能与观众进行实时互动；美国首档虚拟人物歌唱比赛Alter Ego也使用了相关技术，使“歌手”生动地呈现在舞台上。 5G 及相关网络通信技术的持续进步，推动 VR 产品体验提升，

32、 低延迟能够有效改善用户使用体验。相比于 4G，5G 技术的优越性主要体现在高速率和低延迟，传输速率能够达到 4G 的 100 倍，而延时指标为 4G 的 2.0%，能够为 VR 产品体验带来极大的提升，也为元宇宙的发展奠定了重要基础。 12 / 46 图图 18：动捕动捕+AR 实时渲染实时渲染的的虚拟人物歌唱比赛虚拟人物歌唱比赛 图图 19：5G 三大应用场景三大应用场景 数据来源： Alter Ego 、东北证券 数据来源：IDC、东北证券 超高清技术发展迭代。超高清技术发展迭代。根据知乎用户 hillin 计算，需要双目 12450*6840 或更高的分辨率（介于 8k 和 16k 之

33、间）才能达到“视网膜”效果。对于所有 VR 设备，需要达到 150-240fps 的刷新率才能让一般人觉得足够真实。目前超高清主要是 4K/8K，但相较以往进步显著，超高清技术的发展迭代也为产业发展助力。在引擎及 SDK 方面，虚幻 5 的实时光追技术在工具层面进一步优化了内容制作能力，SDK 接口的完善简化了开发流程。 表表 1：超高清技术发展趋势超高清技术发展趋势 准准 4K 全全 4K 8K 产业成熟时间产业成熟时间 2015-2016 2017-2020 2020- 分辨率分辨率 3840*2160 3840*2160 7680*4320 帧率帧率 30Hz 60Hz 120Hz 色深

34、色深 8 bit 10 bit 10/12 bit 色域色域 BT.709 BT.2020 BT.2020 数据来源： 联通 5G+8K 技术白皮书 、东北证券 技术驱动下技术驱动下虚拟体验虚拟体验不断不断提升，虚拟现实提升，虚拟现实逐渐融合逐渐融合。技术升级带来了更加真实的虚拟体验，人类的虚拟形象从不会动的图片转换为 3D 形象，再到真实的全息投影，VR 设备也能够提供更加身临其境的游戏触感。同时，技术驱动下的虚拟体验提升也意味着虚拟现实的融合，更多线下场景包括运动、旅游、会议、展览、演唱会开始实现线上化，在疫情的催化下，虚拟与现实的边界被快速打破，元宇宙雏形逐步形成。 1.2.2. 元宇宙

35、的产生源于互联网自由度提升 移动互联网面临增长瓶颈，互联网大厂寻求新增量移动互联网面临增长瓶颈，互联网大厂寻求新增量。从用户规模来看，无论是总用户数量， 还是不同行业的渗透情况， 都大体接近天花板。 规模上， 截至 2021 年 9 月，我国移动互联网用户月活跃用户规模达到 11.87 亿，整体渗透率较高，已经难以出现明显增长；渗透情况来看，移动社交、视频两大行业已经突破 95%，移动购物、金融理财超过 90%。主要一级行业经历疫情催化，已然达到瓶颈，渗透率进一步提升的空间逐渐受限。 从用户时长来看， 根据 CNNIC， 全国网民每周上网时长 26.9h， 13 / 46 与此前相比，整体增长

36、速度减缓，达到瓶颈。移动互联网缺乏一波新的浪潮驱动用户使用时间的进一步提升。 图图 20：移动互联网用户规模移动互联网用户规模变化情况变化情况 图图 21：移动互联网不同行业移动互联网不同行业的渗透率情况的渗透率情况 数据来源：QuestMobile、东北证券 数据来源：QuestMobile、东北证券 互联网自由度增加推动虚拟现实融合加深互联网自由度增加推动虚拟现实融合加深。互联网参与到衣食住行等传统行业，与生活绑定加深，在购物、饮食、旅游等方面服务能力加强。同时，基于虚拟的产品服务增加，除去原生的互联网服务外，虚拟产品与现实的渗透加强，例如虚拟偶像初音未来在现实中开演唱会；玩家在游戏“堡垒

37、之夜”内部社交活动等。基于网络身份的社交向基于虚拟身份（Avator）转变，例如 VRchat 和 Soul。另一方面，虚拟直播产业迅速增长。 图图 22：互联网向生活领域深度渗透互联网向生活领域深度渗透 图图 23： 虚拟偶像初音未来利用投影技术在现实中演出虚拟偶像初音未来利用投影技术在现实中演出 数据来源：极光大数据、东北证券 数据来源：YouTube、东北证券 2. 元宇宙产业发展阶段与投资逻辑元宇宙产业发展阶段与投资逻辑 2.1. 三阶段的投资逻辑 从产业发展来看，元宇宙的投资可从时间上分为三个阶段：从产业发展来看，元宇宙的投资可从时间上分为三个阶段：概念概念阶段、商业模式阶段、商业模

38、式显显现阶段现阶段以及以及盈利盈利阶段阶段。概念阶段的元宇宙是一个远期愿景，技术及产品阶段较为早期， 产品形态初级， 商业模式大多尚未跑通， 市场呈现概念横行， 业绩寥寥的局面，不同玩家都在此阶段试图寻找商业模式的方向。其次是商业模式显现的阶段，在前一阶段不同方向的试验基础上，这个阶段逐步出现较为成熟、可持续的商业模式， 14 / 46 他们或者能吸引大量用户，或者能解决某些需求痛点，或者业务壁垒较强。随着商业模式的发展，最终会到达投资的第三阶段，这一阶段商业模式较为成熟，行业更加注重可持续发展以及盈利能力。 图图 24：元宇宙三阶段投资逻辑：元宇宙三阶段投资逻辑 数据来源：东北证券 2.2.

39、 元宇宙：商业模式逐步显现 我们认为，元宇宙的第二阶段商业模式将会显现，形成具备能吸引用户或解决特定痛点的产品。例如在移动互联网时代，短视频是典型的通过吸引用户打通商业模式的产品，外卖和 O2O 产品则主要从生活痛点出发，利用解决痛点，提供对应服务来打造自身商业模式。从元宇宙的发展现状来看，基础设施如 AR/VR、虚拟人技术水平提升，在应用端已呈现传统游戏的开放化、链游破圈、虚拟产品资产化的趋势，为元宇宙商业模式的跑通提供了条件 2.2.1. 元宇宙商业探索其一：AR/VR 产业发展加速 从产品分类看从产品分类看，AR 相关的产品主要为 AR 眼镜，其显示方式是将设备生成的影像与现实世界重叠，

40、通过光学组件最终到视网膜上成像。不同 AR 眼镜之间的差距较大，旗舰级 AR 眼镜产品（如 Microsoft HoloLens）可以达到部分沉浸的效果，售价高达 2.7-3.9 万元/副。而一些 AR 眼镜产品仅有增强现实的效果，介于无沉浸及初级沉浸之间。 VR 相关产品则分为 3 种形式：VR 盒子（无屏幕，用手机观看） 、VR 分体机（主要为头显，连接 PC 和游戏机等）及 VR 一体机（输出端为头显，不需要连接主机，独立移动） 。VR 盒子是较早期的盒子是较早期的 VR 形式形式，其具有价格低、便携的特点，但它实际上的功能只有将盒子中的手机屏幕投到眼睛上以带来 VR 的视觉效果。实际效

41、果依赖手机分辨率，并且整体体验较差。该品类将逐渐遭到市场淘汰。VR 头显是近几年头显是近几年巨头们主力发力的领域巨头们主力发力的领域， 由于 VR 头显需要接在 PC 或主机端， 因此 PC 的性能成为关键指标（主机类如 PS4、PS5 等性能固定） ，运行的游戏相对丰富，其内容也是国内外主流 3A 厂商近几年所重点发力的方向。 因此预计在几年内，VR 头显尽管会较高的价格，但是因为体验及内容侧的提升，仍将维持高增长。而 VR 一体机则是革一体机则是革命性平台产品命性平台产品，VR 一体机具有自带屏幕和系统的特点，并且 VR 一体机的便携性以及 5G 带来的移动大带宽特性，一体机将成为未来 V

42、R 设备的主流形式。尽管在 15 / 46 短期内 VR 一体机的内容仍有限，但在未来内容库持续丰富后，VR 一体机将逐渐成长为新一代平台型产品。 表表 2：主流：主流 AR/VR 产品区别产品区别 AR 眼镜眼镜 VR 盒子盒子 VR 头显头显 VR 一体机一体机 显示方式显示方式 将设备生成的影像与现实世界重叠，通过光学组件最终到视网膜上成像 将手机显示进行投影，无屏幕 显示 PC 或主机的画面 自带屏幕和系统，显示一体机中的内容 价格区间价格区间 AR 眼镜分为轻量级、中量级 AR，价格存在差距：2999-4w（重量级在知乎文章中指 VR 头显） 20-1000 元 1125-7100

43、元 999-5699 元 计算能力计算能力 有 无 根据 PC 或主机而定，一般 PC 要求较高 较高，自带处理器 续航时间续航时间 短则 2-3 小时（Microsoft HoloLens），长则 300 小时超长待机 无 连接电脑或主机即可长时间使用 2.5-4 小时 便携性便携性 便携性不高 方便随身携带 需要搭配 PC 或主机一携带，整体较大 方便，重量在 160-300 克之间 缺点缺点 视野狭窄;部分产品有清晰度问题；发热；设备巨大 功能简单，体验效果依赖手机，一般较差 好的 VR 设备+PC 主机整体价格偏贵，需要连线进行游戏 游戏内容目前较少，内存较低，难以运行较大的游戏 代表

44、厂商代表厂商 1、真正的 AR 眼镜：微软、Magic Leap；2、AR 智能眼镜：谷歌、North、PTC、亮风台、爱普生、Realmax 等 爱奇艺、千幻魔镜、NOLO、小宅等 HTC Vive、Oculus、PlayStation、Valve 等 Oculus、华为、创维、大朋、PICO、爱奇艺、小米、博斯尼等 数据来源：Oculus、淘宝、HTC、东北证券 根据 IDC 的数据预测，于 2020 年开始，VR 一体机将持续保持高速增长，VR 盒子将逐步退出， VR 分体机销量增速整体低于 VR 一体机， 并且预计到 2024 年， VR 一体机成为市场主流设备，全球年出货量达 252

45、5 万。 图图 25：不同类型：不同类型 VR 产品产品 2020E 及及 2024E 出货量预测（万台）出货量预测（万台） 数据来源：IDC、东北证券 16 / 46 从技术发展来看，从技术发展来看，终端体验达到节点，终端体验达到节点，VR/AR 产品向“部分沉浸”发展产品向“部分沉浸”发展。从技术发展看，伴随 5G 时代的到来，VR/AR 已经具备“部分沉浸”的条件。中国信息通信研究院在2021 年虚拟（增强）现实白皮书中将虚拟现实产业的发展分为五个阶段，其中，最早期为无沉浸阶段，而在 2015 年以第一代 VR 产品为标志，则是初级沉浸阶段， 初级沉浸阶段产品较为早期， 渲染能力、 用户

46、体验一般， 沉浸感较差，难以在体验上和其他设备拉开差距， 而 2019 年至 2021 年则为部分沉浸阶段， 在 5G技术推广以及电子技术的高速发展，超高清、云渲染等逐步进入商用市场，新终端性能显著提升，用户沉浸度提高，达到“部分渲染”水平。 图图 26：沉浸感五个阶段：沉浸感五个阶段 数据来源：中国信通院、东北证券 17 / 46 表表 3：不同级别沉浸体验对技术能力要求不同级别沉浸体验对技术能力要求 初级沉浸 部分沉浸 深度沉浸 完全沉浸 无线接入 4G/WIFI 5G/R15 5G R16/R17 B5G/6G 渲染方式 本地渲染、云渲染 云渲染、异构渲染 实时光线追踪渲染、混合云渲染

47、深度学习渲染、光场渲染、混合渲染 感知交互 4G/WIFI+小型 GPU 5G+中大型 GPU 5G+中大型 GPU B5G/6G+大型 GPU 手柄、命令手势、语音指令 虚拟移动、姿态捕捉、沉浸声场 眼球追踪、语音交互、自然手势交互 触觉反馈、随机交互 内容制作 2K/4K 4K/8K 8K/12K 16K/24K 下行体验带宽 20Mbps 100Mbps-1Gbps 1Gbps-4Gbps 4Gbps 端到端延时 总时延 40ms 30ms 13ms 8ms 终端时延 40ms 5ms 3ms 3ms 网络时延 40ms 10ms 4ms 2ms 云端处理时延 40ms 15ms 6ms

48、 3ms 网络架构 中心云 应用服务器、云渲染服务器 中心云：应用服务器、云渲染服务器 中心云：应用服务器、云渲染服务器 中心云：应用服务器、云渲染服务器 边缘云 MEC 边缘渲染、边缘服务 MEC 边缘渲染、边缘服务 MEC 边缘渲染、边缘服务 网络切片、5G QoS、自动化运维、主动拥塞控制 网络切片、5G QoS、云网协同、智能运维、应用为中心的拥塞控制 数据来源：VR 陀螺、东北证券 VR/AR 产品性能持续提升，体验升级产品性能持续提升，体验升级。从产品迭代和参数性能来看，目前产品在参数上都有显著提升，以 VR 为例，GPU 性能跟随产业增长，分辨率及刷新率持续提升， 2019 年的

49、产品已经可支持 4K120hz 超高清， 和 3k*3k 单眼分辨率, 此外， Quest2单眼分辨率为 18k*19k。外设支持方面持续增加，除传统的 6DoF 手柄外，还支持Tobii 嵌入式眼球追踪。产品迭代方面，VR 头显和 VR 一体机主流均经历 3-4 轮产品迭代，各方面体验逐步成熟。 18 / 46 图图 27：市场主流市场主流 VR 头显产品线发展及迭代史头显产品线发展及迭代史 数据来源：各公司官网、东北证券 图图 28：市场主流市场主流 VR 一体机产品线发展及迭代史一体机产品线发展及迭代史 数据来源：各公司官网、东北证券 技术推动技术推动 ARVR 体验提升，推动设备销量增

50、长，体验提升，推动设备销量增长，AR/VR 等新产品销量取得突破等新产品销量取得突破。2020-2021 年 VR 及 AR 设备全球销量预计有较大幅度增长，其中：1）VR 头显出货量 2017-2019 年约为 400 万台，2020 年为 670 万台，增幅大约为 70%。2）AR 眼镜全球出货量在 2020 年增长至 40 万台，预计 2021 年达到 70 万台。3）从品牌来看，根据 Steam 数据，Oculus 旗下产品占据主要 VR 硬件端口，截至 21 年 7 月，Quest 2 占比 32.56%， 环比上涨 1.49%； Oculus Rift S 占 17.79%， 环比