1、证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明01证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明寻找高质量系列报告2022年01月19日走向高端化的啤酒行业民生食饮团队：王言海、李啸证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明核心观点 2021年行业高端化显著提速，行业总销量实现增长 提价效应叠加消费场景修复，2022年啤酒行业将迎来量价齐升11. 啤酒行业竞争由“规模量”转向“利润价”，行业高端化将是长期发展趋势 消费者对啤酒由单纯的酒精需求向更高层次（社交，自我满足）发展，居民消费升级是啤酒行业高端化的基础 行业量稳价增，格局稳定下，企业转向“利润”考核，高端化成行业共识 展望海外成熟市场，我国啤酒

2、行业吨价将由3000+元向5000元提升2. 提效降本，企业高质量发展2）企业关厂导致资产减值；3）市场竞争加剧；4）食品安全事故3. 高端化叠加提价周期下的2022年 优秀的品牌/产品战略、合理的资产规划、企业管理效能将为企业带来更高质量的发展 从产品结构、产能利用率、人效三个维度追寻企业的投资建议：推荐青岛啤酒、重庆啤酒，关注华润啤酒、燕京啤酒jXzXsUoNmMoOpP8OcMbRoMmMmOmOfQnNqRiNtRmNaQnNzQuOpMsPwMqQuM证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S知往鉴今，量稳价增下企业共同选择02他山之石，从海外看啤酒

3、行业的未来03追本溯源，居民消费升级是根本动力01降本提效，寻找企业高质量发展之路04潮起潮落，提价周期下的2022年展望052风险提示06证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告追本溯源，居民消费升级是根本动力01.3证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明居民消费能力提升是行业高端化的根本动力014-50%0%50%100%150%200%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020啤酒吨价增速居民收入增速CPI增长02,0004,0006,0008,00010,00012,0002014201520

4、0192020中国人均GDP（不变价，美元）图表：中国人均GDP突破1万美元图表：中国啤酒吨价持续提升图表：上世纪60年代日本人均GDP突破1万美元04,0008,00012,00016,00020,000406日本人均GDP（不变价，美元）图表：1970年起，日本啤酒吨价指数快速提高02040608084日本啤酒价格指数资料来源： wind，中国酒业协会，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明啤酒的消费需求展现多元化015

5、0%20%40%60%80%100%020406080100进口量（万千升）YOY05000250030002001920202021精酿啤酒企业注册量图表：精酿企业数量快速增长图表：2008-2018年进口啤酒快速增长图表：消费者对啤酒需求多元化图表：啤酒种类更加丰富自我实现审美需求求知需求尊重需求归属与爱-社交需求安全需求生理需求资料来源： 百度百科，啤酒版，海关总署，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明啤酒的消费需求展现多元化 差异化为高端化创造了契机：依托柔性生产以及多品类布局，高端产品与经济类产品实现差异化竞争，培育消费

6、者认知，为高端化创造了契机 高端市场多元化，碎片化，能容纳多个品类，多个品牌01分类方法类别描述发酵方式拉格（Lager）通常使用“酿酒酵母”，以上层发酵方式酿制，发酵温度一般在10-20左右爱尔（Ale）通常使用“巴士酵母”，以下层发酵方式酿制，发酵温度通常在10以下自然发酵啤酒（Wild）全部使用野生酵母发酵的啤酒除菌方式原浆/鲜啤不经过巴氏灭菌或瞬间高温灭菌，成品中允许含有一定量活酵母菌，达到一定生物稳定性的啤酒生啤/纯生不经过巴氏灭菌或瞬间高温灭菌，而采用其他物理方法除菌，达到一定生物稳定性的啤酒熟啤经过巴氏灭菌或瞬间高温灭菌的啤酒原材料白啤以大麦芽和小麦芽为原料，有时加入5%的燕麦黑

7、啤用焦香麦芽、黑麦芽和浅色麦芽为原料玻璃瓶用玻璃瓶装的啤酒，可分为新瓶和回收瓶铝罐装啤酒，密封性更好，便于长距离运输图表：啤酒分类资料来源：啤博士，百度百科，民生证券研究院6证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告知往鉴今，量稳价增下企业共同选择02.7证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明啤酒为舶来品，改革开放后国产啤酒迅速发展028时间事件1900年俄国人在哈尔滨市首先建立了乌卢布列希夫斯基啤酒厂1901年俄国人和德国人联合建立了哈盖迈耶尔-柳切尔曼啤酒厂1903年德国人和英国人合营在青岛建立了英德啤酒公司( 青岛啤酒厂前身，产能约300T)1903年捷克人在哈尔滨建立了

8、东巴伐利亚啤酒厂1904年在哈尔滨建立的东北三省啤酒厂，为中国人最早自建的啤酒厂1905年德国人在哈尔滨建立了梭忌怒啤酒厂，此后,不少外国人在东北和天津、上海、北京等地建厂1910年英商在上海开办斯堪德奈维亚啤酒厂，为上海啤酒厂前身1915 年民族企业家张延阁、赫升堂建立北京双合盛啤酒厂1920 年山东烟台醴泉啤酒厂建立(烟台啤酒厂前身)1934年上海怡和啤酒厂成立(华光啤酒厂前身)1935年广州五羊啤酒厂建立(广州啤酒厂前身)图表：中国啤酒早期发展历史 到1979年，我国啤酒厂达到90多家，年产量37万余吨 1979年改革开发以后，通过从国外引进技术、装备、人才，啤酒工业高速发展，全国扩建和

9、新建的啤酒厂如雨后春笋，啤酒生产规模也逐步扩大，在有的省份，几乎每个县市都有啤酒厂，据1987年的统计，在浙江省就有啤酒厂104个，中国啤酒产量年增速近30%。到2002年，中国啤酒以2400万产量吨超过美国，成为全球产量第一，并保持至今，证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明产量稳居全球第一，2013年达到峰值029-20%0%20%00400050006000产量（万千升）同比增长（%）216 229 310 384 481 753 551 240 290 376 379 267 00500600700800年新增产能（万千升）图表：2013

10、中国啤酒产量达到顶峰约5000万千升图表：2002-2013中国啤酒产能快速扩展资料来源：国家统计局，民生证券研究院 得益于我国庞大的人口基数，21世纪伊始，伴随着渠道下沉以及城市化带来的消费人口，我国啤酒产量继续提升，在2013年达到历史峰值约5000万千升 在此期间，啤酒本身也经历了低度化浪潮，在对销量的追求下，为了提升啤酒消费量，啤酒企业纷纷降低啤酒酒精度，也让啤酒打上了“水啤酒”的标签证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明2013至今，行业吨价提升，高端化成共识0210图表：中国啤酒产量下滑至2020年3411万千升-20%0%20%0040005000600

11、0201820192020产量（万千升）同比增长（%）3373 3641 3822 4023 4066 4011 3879 4201 4306 2500300035004000450020001820192020啤酒行业吨价（元）图表：中国啤酒吨价持续提升资料来源：国家统计局，民生证券研究院 随着人口红利消失以及老龄化，啤酒主力消费人群（25-40岁）数量增速放缓，加上居民消费习惯变迁，2013年以来，啤酒产量逐年下行至2020年3411万千升 啤酒行业竞争由“规模量”转向“利润价”，2021年啤酒行业预计产量3530万千升，同比增长3.5%，增速转

12、正。长期来看，我们预计我国啤酒产量相对稳定，结构升级，吨价提升将是长期趋势证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明行业总量趋稳，五大玩家已定021132.5%22.9%20.3%7.1%10.3%6.8%华润青岛百威重啤燕京其他图表：2020年中国啤酒CR5超90%图表：21世纪以来中国啤酒行业并购整合基本完成时间华润啤酒青岛啤酒重庆啤酒/嘉士伯20002005收购安徽圣泉啤酒，辽宁棒槌岛啤酒、四川蓝剑啤酒、澳洲狮王啤酒中国区业务，安徽龙津啤酒收购徐州、河北、山东、浙江、哈尔滨、甘肃、北京、上海、福州等各地，合计约19个啤酒厂收购重庆第二啤酒厂收购华狮啤酒、大理啤酒20062010收购四川蓝

13、剑剩余股权收购泉州清源啤酒、安徽相王啤酒等4家啤酒厂收购烟台朝日啤酒收购趵突泉啤酒收购太原嘉禾、山东银麦啤酒收购银川西夏啤酒20112015收购杭州西湖啤酒、湖州啤酒收购金威啤酒收购杭州紫金滩啤酒、广东韶关活力啤酒收购三得利中国区业务嘉士伯控股重啤60%20162020收购喜力啤酒中国区业务全资新疆乌苏啤酒嘉士伯与重啤完成重大资产重组由于啤酒销售有运输半径限制，而国内啤酒厂遍布，巨头跨区域扩张时，倾向于收购当地企业，同时在资本推动下，啤酒行业并购整合不断，巨头不断收购各城市地产啤酒企业至2020年，啤酒行业整合基本完成，前5大企业占据全行业超90%产量，行业呈现“寡头”格局证券研究报告* 请务

14、必阅读最后一页免责声明企业业绩考核由规模转向利润质量0212时期业绩考核目标授予期2018年净利润增长率不低于10%2018年加权平均净资产收益率不低于7.5%，且不低于对标企业50分位值2018年主营业务收入占营收比重不低于90%第一个解除限售期以2016-2018年净利润均值为基数，2020年净利润增长率不低于50%，且当年度净利润较2016-2018净利润均值增长量不低于对标企业净利润增长量之和2020年加权平均净资产收益率不低于8.1%，且不低于对标企业75分位值2020年主营业务收入占营收比重不低于90%第二个解除限售期以2016-2018年净利润均值为基数，2021年净利润增长率不

15、低于70%，且当年度净利润较2016-2018净利润均值增长量不低于对标企业净利润增长量之和2021年加权平均净资产收益率不低于8.3%，且不低于对标企业75分位值2021年主营业务收入占营收比重不低于90%第三个解除限售期以2016-2018年净利润均值为基数，2022年净利润增长率不低于90%，且当年度净利润较2016-2018净利润均值增长量不低于对标企业净利润增长量之和2022年加权平均净资产收益率不低于8.5%，且不低于对标企90%图表：青岛啤酒2020年股权激励考核目标图表：最新重庆啤酒高管考核指标向利润端倾斜时期业绩考核指标考核指标权重2019年4月修订息税前利润35%净销售收入

16、35%可控现金流10%个人指标20%2021年8月营业利润35%-50%营业收入20%-35%营运现金10%-25%资料来源：公司公告，民生证券研究院啤酒企业已经抛弃了单纯追求销量规模的竞争策略，转向寻求利润增长，企业战略层面考核转向利润利润考核下，向高端产品发力是必然选择资料来源：公司公告，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告他山之石，从海外看啤酒行业的未来03.13证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明中国啤酒高端化进程刚起步0314图表：2020年中国高档啤酒销售量占比仅11%图表：2020年中国高档啤酒销售额占比约35%3%4%5%5%7%8%10%

17、11%11%11%13%13%14%14%15%18%19%20%20%21%84%83%82%80%78%74%71%70%69%68%0%20%40%60%80%100%200192020高档价格啤酒中等价位啤酒经济啤酒11%14%17%20%25%27%30%33%34%35%27%27%27%28%28%31%30%31%31%31%62%59%56%53%47%42%39%37%35%34%0%20%40%60%80%100%2000020高档价格啤酒中等价位啤酒经济啤酒资料来源：萝卜投研，欧睿数

18、据，民生证券研究院中国啤酒仍以经济型为主，近几年在进口啤酒、精酿等多品类的教育下，高端产品逐步起量，凭借更高的定价，2020年占据约35%市场份额（注：欧睿数据以市场零售价划分经济、中档、高档啤酒）参考成熟市场（如美国），2020年高端啤酒销量占比超1/3，占据近50%的市场份额资料来源：萝卜投研，欧睿数据，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明美国成熟市场下，高端啤酒销售额占比近50%031531%33%34%36%38%41%42%43%45%46%47%46%46%44%42%41%40%39%38%37%22%21%21%20%19%19%18%18%17%17%0%

19、20%40%60%80%100%2000020高档价格啤酒中等价位啤酒经济啤酒20%22%23%25%27%28%30%31%33%34%52%51%51%50%49%48%46%45%44%43%27%26%26%25%24%24%24%24%23%23%0%20%40%60%80%100%2000020高档价格啤酒中等价位啤酒经济啤酒图表：2020年美国高档啤酒销量占比超1/3图表：2020年美国高档啤酒销售额占比达46%资料来源：萝卜投研，欧睿数据，民生证券

20、研究院资料来源：萝卜投研，欧睿数据，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明中国啤酒企业吨价仍有较大提升空间033000400050006000700080009000图表：国内啤酒企业吨价提升空间较大（元/千升）00400050006000华润百威青岛燕京重啤珠江20020图表：啤酒企业吨价稳步提升（元/千升）资料来源：公司公告，民生证券研究院中国高端啤酒市场长期由海外品牌占据，百威亚太啤酒吨价近5000元，而国内企业普遍处于3000+，相较发达国家成熟市场6000-7000元仍有较大提升空间重庆啤酒完成与嘉士

21、伯资产重组后，2020年啤酒吨价提升至4383元/吨，高端化领先资料来源：公司公告，海关总署，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明中国啤酒行业吨价增速将追上居民收入增速0317图表：美国啤酒吨价提升高于居民消费能力提升0%20%40%啤酒吨价增速人均收入增速图表：中国啤酒吨价提升落后于居民消费能力提升0%50%100%150%200%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020啤酒吨价增速居民收入增速资料来源：wind，萝卜投研，欧睿数据，民生证券研究院啤酒行业吨价提升的根本动力是居民消费能力的提升，

22、在美国等成熟市场，啤酒吨价的增速高于人均收入增长由于我国啤酒行业曾长期陷于低端价格战，行业吨价提升速度远低于居民收入增长，我们认为随着啤酒高端化以及消费者对啤酒认知改变，我国啤酒行业吨价将加速提升资料来源：wind，国家统计局，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告降本提效，寻找企业高质量发展之路04.18证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明中国啤酒企业盈利能力分化04190%2%4%6%8%10%02040608002017 2018 2019 2020利润（亿）利润率（%）图表：中国啤酒行业利润率逐步提升图表：中国啤酒企业净利率分化

23、-10%0%10%20%2000020重庆啤酒青岛啤酒华润啤酒燕京啤酒图表：中国啤酒企业毛利率普遍在40%左右0%20%40%60%2000020重庆啤酒青岛啤酒华润啤酒燕京啤酒资料来源：wind，中国酒业协会，国家统计局，民生证券研究院整体上，啤酒行业盈利逐年提升，但各个公司的盈利能力表现分化，重庆啤酒在完成与嘉士伯的重组后，表现出众我们从产品结构、产能利用率、人效三个方面分析啤酒企业的盈利差异，产品结构升级、产能利用率、人效的提升将带来公司的证券研究报告* 请

24、务必阅读最后一页免责声明高质量发展之路：产品结构升级04209%10%10%10%19%66%69%71%72%60%25%21%19%18%20%0%20%40%60%80%100%200192020高档主流经济图表：重庆啤酒完成重组后，结构升级明显10%11%11%13%90%89%89%87%0%20%40%60%80%100%20020次高档及以上中档及以下图表：华润啤酒中档及以下产品为主21%20%22%23%23%28%27%27%27%27%52%53%51%50%50%20%40%60%80%100%20192020青岛-高端青岛-其

25、他崂山及其他图表：青岛啤酒高端占比超20%资料来源：wind，民生证券研究院乌苏引领重啤高端产品线聚焦青岛主品牌，青啤推出1903、纯生、白啤等多品类超级勇闯、superX带动雪花向上，携手喜力进军高端证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明高质量发展之路：产能优化，提升利用率042150%60%050002500200192020产能（万千升）销量（万千升）产能利用率（%）图表：华润啤酒产能利用率偏低60%80%020040060080092020实际产能（万千升）产量（万千升）实际产能/设计产能图表：青岛啤酒产能利用率相对

26、稳定0%20%40%60%80%0500200192020实际产能（万千升）产量（万千升）产能利用率图表：重庆啤酒重组后产能利用率大幅提升资料来源：wind，民生证券研究院时间华润啤酒青岛啤酒重庆啤酒/嘉士伯2017关闭7家工厂2018关闭13家工厂关闭芜湖、杨浦分公司关闭湖南常德酒厂2019关闭4家工厂关闭台州等2家子公司计划3-5年内关闭10家工厂2020关闭4家工厂图表：近年来酒企关厂不断证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明高质量发展之路：管理优化，人效将是重要变量0422200400600800820192020重

27、庆啤酒青岛啤酒燕京啤酒图表：中国啤酒企业人均产量（千升）00500600200020重庆啤酒青岛啤酒燕京啤酒图表：中国啤酒企业人均销售额（万元）图表：中国啤酒期间费用率变化15%20%25%30%200020重庆啤酒青岛啤酒燕京啤酒050000000生产销售管理200020图表：啤酒企业精简人员（以青岛啤酒为例）资料来源：wind，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告潮起潮落，提价周期下的

28、2022年展望05.23证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明不惧疫情扰动，2021高端化加速0524图表：疫情影响下2021年啤酒产量“旺季不旺”（万千升）图表：2021餐饮消费缓慢复苏（亿元） 啤酒即饮消费场景2021年旺季受疫情约束和天气影响。2021年餐饮整体成复苏态势，但夏季受突发疫情扰动影响，啤酒产量出现下滑 龙头企业销量、吨价保持增长：龙头企业渠道布局完善，覆盖区域广，产品结构合理，啤酒销量保持增长，受益于提价以及产品结构升级，吨价实现“大个位数”提高。 高端产品销量逆势高增，消费升级加速：2021年啤酒企业高端产品销量增速大幅提升，较过去几年明显加速，部分大单品如乌苏、青岛

29、经典、超级勇闯表现靓丽9.5%2.0%18.3%7.3%7.5%5.4%17.5%9.6%23.9%20%40%重庆啤酒销量增长（%）吨价增长（%）营收增长（%）图表：高端产品销量逆势高增（%）-20%0%20%40%60%80%青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒20021H1图表：2021年前三季度啤酒企业吨酒价持续提升资料来源：公司公告，国家统计局，wind，民生证券研究院01,0002,0003,0004,0005,0006,0001-3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2005001-3月4月5月6月7月8月9月10月1

30、1月12月201920202021资料来源：公司公告，wind，民生证券研究院资料来源：国家统计局，wind，民生证券研究院资料来源：国家统计局，wind，民生证券研究院证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明成本驱动提价，2022年有望迎来量价齐升0525公司提价时间提价产品提价幅度华润啤酒7月勇闯天涯出厂价提高约4元/箱，约10%青岛啤酒8月纯生终端提价6元/箱，约5%重庆啤酒9月乌苏乌苏提价6元/箱，约10%3%-10%，资料来源： 产业信息网，民生证券研究院05000250030003500图表：玻璃价格高位回落单位：元/吨150250350图表：进口大麦价格维

31、持高位资料来源： 海关总署，民生证券研究院004000500060007000单位：美元/吨单位：元/吨成本上行，龙头企业纷纷提价：包装及大麦成本占啤酒成本较高，2020年以来延续上涨，21年以来，多家啤酒企业纷纷对自身核心产品提价展望2022年，提价落地，成本端压力减弱：22年旺季提价效应将逐步体现，成本端，多数原材料价格已处于历史高位，玻璃等价格已明显回落，2022年成本端压力将减弱麦芽麦芽, , 14%14%啤酒花啤酒花, , 5%5%水水, , 1%1%其他原材料其他原材料, , 2%2%包装物包装物, , 48%48%人工、能人工、能源、制造费源、制造费用等用等

32、, , 30%30%图表：啤酒成本构成图表：2021年啤酒提价图表：瓦楞纸价格上行证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券代码证券名称市值（亿元）净利润（亿元）PE（倍）2020A2021E2022E2020A2021E2022E600132.SH重庆啤酒633 10.77 11.8815.1859 53 42 600600.SH青岛啤酒991 22.01 28.2133.2845 35 30 000729.SZ燕京啤酒225 1.97 2.713.54115 83 64 002461.SZ珠江啤酒202 5.69 6.737.3635 30 27 0291.HK华润啤酒*1,831 2

33、0.94 42.5245.3687 43 40 1876.HK百威亚太*2,627 33.54 60.3272.378 44 36 图表：重点啤酒公司盈利预测资料来源： wind，民生证券研究院，*为wind一致预测，数据截止2022.01.18重点啤酒企业盈利预测2606证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告风险提示27证券研究报告* 请务必阅读最后一页免责声明疫情反复影响居民消费：疫情管控将使得部分消费场景受损，居民消费意愿降低企业关厂导致资产减值：企业关厂导致的资产减值或人员安置费用可能降低企业盈利市场竞争加剧：市场竞争加剧将导致企业销量下滑或费用增长食品安全事故：食品安全问题将使得企业品牌受损，销量下滑风险提示28