1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 管理机制领先，龙头焕活力管理机制领先，龙头焕活力 美的拥有完善的激励机制，善于把握机遇：美的拥有完善的激励机制，善于把握机遇：投资者往往认为，美的过往的优秀表现来自于价格优势、广泛的渠道网络，未对公司的经营调整能力给予足够重视，而这一能力的形成，主要得益于完善的激励机制。2014 年至今，美的共推出 24 次激励计划，多于可比公司，而且形式多样（8 期股权激励、5 期限制性股票激励、7 期全球合伙人计划、4 期事业合伙人计划） 。复盘美的发展历程，我们看到，其产品更

2、迭、渠道变革都与激励机制密不可分，而这一优势，也将为公司未来发展带来超预期的可能性。 家电行业正发生变化，适者生存：家电行业正发生变化，适者生存：从产品升级（滚筒替代波轮） 、渠道调整（扁平化） ，到2020 年新冠疫情，近年来，家电行业正产生变化，对公司运营能力提出考验。我们认为，家电行业未来发展中，不确定性将会增加，利好善于调整的公司。 整合产业链，掌握生产关键环节整合产业链，掌握生产关键环节：美的不仅拥有下游渠道，也布局上游关键零配件（压缩机、电机） ，这些关键配件可影响产品技术迭代、可靠性等指标。以空调压缩机为例，美的与东芝开利合作，较早布局空调压缩机领域（1995 年） ，出货量份额

3、行业第一（根据产业在线，2019 年美芝压缩机销量份额 37%） ，这也是其他品牌进入空调行业所面临的壁垒。 品类齐全，中端市场份额领先品类齐全，中端市场份额领先：公司产品定位大众消费者，各个品类的市场份额领先。我们认为，虽然当前各个渠道运营成本上升，但美的家电品类齐全，品牌认可度高，产品更易配套销售，降低单位营销成本。 布局海外市场布局海外市场：公司于 20 世纪 80 年代便开始布局外销，通过与海外企业合作的方式逐步打开市场。目前，美的生产基地分布全球。2020 年，公司海外自主品牌收入占比外销 30%+；外销毛利率也从 2010 年的 11.7%提升到 2020 年的25.5%。我们认为

4、，相较于代工业务，海外自主品牌业务可控性更强，风险抵御能力高。当前，在疫情影响下，海外订单向国内转移，这为公司推行全球化战略提供了契机。 美的“抗压”力强美的“抗压”力强：在疫情冲击下，美的经营恢复速度快。根据公告，2020Q1Q4 公司收入增速分别为-22.7%/+3.2%/+15.7%/+18.0%。我们认为，压力检验竞争力，在行业景气波动期，公司经营或持续好于市场预期。 投资建议：投资建议：作为家电制造龙头，美的集团具备清晰的组织架构、完善的激励制度和高效的渠道体系，目前已进入产业多元化阶段。公司善于响应需求变化，及时调整自身经营策略，我们看好公司的长期发展。美的拥有先进的管理机制、事业

5、部分工，各个品类销售市占率领先。预计公司 20212022 年 EPS 为 4.11/4.78 元，6 个月目标价为 95.60 元，对应 2022 年 20 倍PE，维持买入-A的投资评级。 风险提示：风险提示：新冠疫情影响，外销业务不及预期，原材料价格大幅上涨 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入主营收入 2,793.8 2,857.1 3,361.4 3,655.6 3,913.4 净利润净利润 242.1 272.2 287.1 333.5 383.8 每股收益每股收益(元元) 3.47 3.90 4.11 4.78 5.50 每股净

6、资产每股净资产(元元) 14.55 16.82 20.10 22.68 25.59 盈利和估值盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率市盈率(倍倍) 21.1 18.8 17.8 15.3 13.3 市净率市净率(倍倍) 5.0 4.4 3.6 3.2 2.9 净利润率净利润率 8.7% 9.5% 8.5% 9.1% 9.8% 净资产收益率净资产收益率 23.8% 23.2% 20.5% 21.1% 21.5% 股息收益率股息收益率 2.2% 2.2% 2.5% 3.0% 3.5% ROIC 24.1% 37.0% 103.2% 508.9% 257.5% 数

7、据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Ti t l e 2022 年年 02 月月 05 日日 美的集团美的集团（000333.SZ） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 投资评级投资评级 买入买入-A 维持维持评级评级 6 个月目标价：个月目标价： 95.60 元元 股价（股价（2022-01-28） 73.20 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元） 511,320.93 流通市值 （百万元）流通市值 （百万元） 499,862.28 总股本（百万股）总股本（百万股）

8、6,985.26 流通股本 （百万股）流通股本 （百万股） 6,828.72 12 个月价格区间个月价格区间 61.40/107.11 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 7.63 10.22 -18.69 绝对收益绝对收益 -2.87 3.51 -22.55 Tabl e_R eport 相关报告相关报告 美的集团：内销转好，Q3收入略超预期/张立聪 2021-10-30 美的集团：大家电外销较好， Q2 收入较快增长/张立聪 2021-08-31 美的集团：Q1 收入高增，KUKA经营改善/张立聪 20

9、21-04-30 -36%-29%-22%-15%-8%-1%6%-062021-10美的集团 沪深300 2 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 内容目录内容目录 1. 投资概要投资概要. 6 1.1. 核心观点 . 6 1.2. 有别于市场的观点 . 6 2. 激励机制是美的保持长期竞争力的根基激励机制是美的保持长期竞争力的根基 . 7 2.1. 美的集团是领先的家电企业，正在走向集团化运作. 7 2.2. 激励到位，治理结构清晰 . 10 2.3. T+3

10、 优化运营，以销定产提升效率 . 13 2.4. 成立电商运营公司，多品类促进线上销售 . 15 2.5. 积极推行全球化战略，海外业务占比持续提升. 16 3. 空调：拥有技术与规模优势，产品空调：拥有技术与规模优势，产品“一晚一度电一晚一度电” . 19 3.1. 国内空调行业将迎来量价齐升 . 19 3.2. 整合上游零部件，空调份额领先 . 20 3.3. 围绕用户需求，做“美的”产品 . 22 4. 洗衣机：抓住产品升级机遇洗衣机：抓住产品升级机遇. 22 4.1. 行业发展成熟，保有量较高 . 22 4.2. 抓住产品升级机遇，盈利能力持续提升 . 23 5. 冰箱：产品结构升级，

11、盈利能力有望提升冰箱：产品结构升级，盈利能力有望提升. 24 5.1. 冰箱普及率较高，行业发展来自于产品升级 . 24 5.2. 公司冰箱市场份额仍有一定提升空间 . 24 6. 小家电：品类拓展能力强，应变速度快小家电：品类拓展能力强，应变速度快 . 25 6.1. 小家电普及率有望继续提高 . 25 6.2. 拓展多品类，市场份额领先 . 26 7. 厨电：中端份额稳定，布局高端品牌厨电：中端份额稳定，布局高端品牌. 29 7.1. 长期看保有量提升，短期享地产红利 . 29 7.2. 美的厨电份额不断提升 . 31 8. 基于主业，拓展多元化业务基于主业，拓展多元化业务. 32 8.1

12、. 布局机器人行业，着手转型 . 36 8.2. 进入电梯市场，布局智慧楼宇 . 39 8.3. 进军汽车领域 . 40 8.4. 进军医疗产业 . 40 9. 财务分析财务分析. 43 10. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 46 10.1. 盈利预测 . 46 10.2. 估值 . 49 10.3. 投资建议 . 50 10.4. 风险提示 . 50 图表目录图表目录 图 1：2020 年，暖通空调贡献美的主要收入 . 7 图 2：2020 年，国内销售贡献美的收入 57% . 7 图 3：20152020 年，美的收入复合增速 15.4% . 7 eWbWMBkZlXbYyXo

13、PqRqQ6MbP9PtRrRnPoMjMoOpNkPpPwO6MnMoOMYrNqNwMrQpR 3 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图 4：20152020 年，美的业绩复合增速 16.5% . 7 图图 5：公司发展历程图：公司发展历程图 . 8 图 6：2020 年家电龙头消费电器和暖通收入规模 . 8 图 7：公司股权结构图 . 9 图 8：美的机构投资者持股比例 . 9 图 9：公司人均薪酬位于前列（单位：万元/年）. 13 图图 10：T+3 模式流程图模式流程图

14、. 14 图 11：20142016 年，小天鹅存货周转率加速提升 . 14 图 12：美的系洗衣机内销量份额提升 . 14 图图 13：安得智联配送物流图示：安得智联配送物流图示. 15 图图 14：美云智数提供的数字化产品：美云智数提供的数字化产品. 15 图 15：美的线上销售占内销收入比例持续提升 . 16 图 16：美的线上销售占内销收入比较高. 16 图图 17：美的在全球布局生产基地：美的在全球布局生产基地 . 17 图 18：公司海外收入占比提升. 18 图 19：公司内外销毛利率差距缩小. 18 图 20：中东非家电市场，美的、海尔销量市占率. 18 图 21：亚太地区家电市

15、场，美的、海尔销量市占率 . 18 图 22：东欧家电市场，美的、海尔销量市占率 . 19 图 23：拉丁美洲家电市场，美的、海尔销量市占率 . 19 图图 24：中日空调保有量对比中日空调保有量对比 . 19 图 25：空调渠道库存同比下降. 20 图 26：近期，空调行业线下零售均价呈上升趋势. 20 图图 27：美的空调业务发展历程：美的空调业务发展历程. 20 图 28：美的空调内销出货量份额领先 . 21 图 29：美的空调毛利率高于二线品牌 . 21 图 30：压缩机、电机占空调成本比重较高 . 21 图 31：美芝、凌达压缩机销量市占率领先 . 21 图 32：美的“1 晚 1

16、度电”弧系列挂机产品. 22 图 33：美的舒适星无风感空调产品. 22 图 34：滚筒洗衣机内销量占比提升. 23 图 35：滚筒洗衣机零售均价较高 . 23 图 36：美的品牌定位低端、小天鹅品牌定位中端. 23 图 37：20102019 年，美的洗衣机业务收入复合增速 12%. 23 图 38：2014 年2017 年，美的系洗衣机市占率快速增长 . 24 图 39：产品结构优化，小天鹅盈利能力提升. 24 图 40：多门冰箱零售量占比提升 . 24 图 41：多门冰箱均价较高. 24 图 42：20102019 年，美的冰箱业务收入复合增速 10% . 25 图 43：美的冰箱内销量

17、份额低于海尔 . 25 图 44：国内小家电行业规模有所增长 . 25 图 45：疫情期间，各移动 APP 活跃用户数同比快速增长 . 26 图 46：疫情期间，厨房小家电线上销售额加速增长 . 26 图图 47：2019 年，美的邀请年，美的邀请 KOL 代言产品代言产品. 26 图图 48：美的小家电业务发：美的小家电业务发展历程展历程 . 27 4 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 49：20102019 年，美的小家电业务（含厨电）收入复合增速为年，美的小家电业务（含

18、厨电）收入复合增速为 9.0%. 27 图 50：2008 年，美的豆浆机在央视投放广告 . 28 图 51：美的推出无网豆浆机 . 28 图 52：美的小家电产品线上定价偏低 . 28 图 53：美的西式小家电产品销额市占率. 28 图 54：2020 年，美的推出“捣蛋鬼系列”产品 . 29 图 55：2020 年“618”大促期间美的尝试直播带货 . 29 图 56：我国油烟机保有量远低于冰箱、洗衣机 . 30 图 57：烟灶内销量仍有增长空间 . 30 图图 58：与生活习惯相近的日韩相比，中国油烟机渗透率偏低：与生活习惯相近的日韩相比，中国油烟机渗透率偏低 . 30 图图 59：住宅

19、销售与烟机内销量增速（住宅销售与烟机内销量增速（3 个月移动平均）个月移动平均）. 31 图图 60：疫情之后，美的烟机内销出货增速提升：疫情之后，美的烟机内销出货增速提升 . 31 图 61：经过调整，美的烟机内销出货增速恢复正常 . 32 图 62：美的烟机内销出货量份额稳定 . 32 图 63：美的、COLMO 烟机定位不同消费者 . 32 图 64：COLMO 烟机线下零售额份额在 1%左右 . 32 图图 65：COLMO 厨厨电产品电产品. 32 图图 66：美的集团进行产业多元化，从专业家电企业向科技集团转型：美的集团进行产业多元化，从专业家电企业向科技集团转型 . 36 图 6

20、7：2019 年部分国家和地区工业机器人密度 . 37 图 68：中国工业机器人月度产量及增速情况. 37 图 69：2019 年工业机器人应用领域分布情况 . 37 图 70：20172020 年库卡收入复合增速为-7% . 38 图 71：2020 年，五大业务板块中机器人收入占比最高 . 38 图 72：库卡 EBITDA 占收入比例下降. 38 图 73：各业务板块 EBITDA 利润率情况 . 38 图 74：2014 年以来，公司生产人员占比明显下滑 . 39 图 75：美的 M-BMS 智慧楼宇系统 . 39 图 76：我国电梯行业产量逐年增长. 40 图 77：2018 年我国

21、电梯行业竞争格局 . 40 图 78：汽车核心零部件 . 40 图 79：美的控股后，万东医疗的股权结构图. 41 图 80：20142020 年，万东医疗收入复合增速 7.3% . 41 图 81：20142020 年，万东医疗业绩复合增速 43.1% . 41 图 82：全球医学影像设备市场规模稳定. 42 图 83：收购前，VOLCANO 的实际收入低于预测数值 . 42 图 84：美的毛利率有提升空间. 43 图 85：美的净利率高于海尔、低于格力. 43 图 86：美的毛利率与销售费用率差值持续提高 . 43 图 87：美的期间费用率低于海尔、高于格力. 43 图 88：美的人均创收

22、较高（单位：万元/人）. 44 图 89：美的人均创利不断增长（单位：万元/人）. 44 图 90：T+3 实施后美的存货周转率提升. 44 图 91：T+3 实施后美的应收账款周转率波动趋于平稳. 44 图 92：美的资产负债率较高 . 44 图 93：美的流动比率较高. 44 5 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表 1：2020 年，美的主要家电品类市场份额领先 . 7 表 2：美的集团最新业务架构. 9 表 3：美的集团管理层 MBO 历程 . 10 表 4：美的历年股权激

23、励方案.11 表表 5：格力历年股权激励方案：格力历年股权激励方案 . 12 表表 6：海尔历年股权激励方案：海尔历年股权激励方案 . 12 表 7：2020 年美的高管直接持股情况 . 12 表 8：近年来美的、海尔、格力高管薪酬、高管变动比例情况比较. 13 表表 9：美的开拓线上渠道的主要历程：美的开拓线上渠道的主要历程 . 16 表 10：美的集团全球化历程中主要的并购事件 . 17 表 11：龙头压缩机企业建立时间较早 . 22 表 12：威灵、美芝的主要研发生产基地与美的空调研发生产基地高度重合 . 22 表 13：2012 年，九阳、美的豆浆机销售概况 . 28 表 14：202

24、0 年，美的推出了多款西式小家电 . 29 表 15：长期来看，国内油烟机行业提升空间大 . 30 表 16：西门子、通用电气、飞利浦的业务布局 . 33 表 17：西门子产业布局主要历程 . 34 表 18：通用电气产业布局主要历程. 35 表 19：飞利浦产业布局主要历程 . 36 表 20：可比公司净资产收益率杜邦分析. 45 表 21：空调业务收入分类预测表 . 46 表 22：冰箱业务收入分类预测表 . 47 表 23：洗衣机业务收入分类预测表. 47 表 24：其他业务收入分类预测表 . 48 表 25：合计收入预测表 . 48 表 26：美的集团 FCFEDCF 模型中的关键假设

25、及估值（2022.1.28） . 49 表 27：美的集团 FCFE 预测（单位：亿元） （2022.1.28） . 49 表 28：相对估值表（2022.1.28）. 50 6 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 1. 投资概要投资概要 1.1. 核心观点核心观点 作为家电行业的龙头企业，我们认为，美的集团的投资价值被低估： 美的拥有完善的激励机制， 这是长期发展的根基。 相比于可比公司， 美的激励次数更多，深度绑定员工利益。该激励机制，有助于帮助公司完成业务延展，并在变化的市场环

26、境中及时调整。 公司布局家电上下游产业链，掌握电机、压缩机等环节，拥有规模、技术优势。 有别于竞争对手，美的家电品类齐全、市场份额领先。在各种渠道获客成本逐渐上行的背景下，美的相关多元化带来的套购优势，有助于降低单位营销成本。 海外自主品牌占比提升。 2021 年前三季度， 美的海外自主品牌占比外销收入 40%左右。美的在全球布局生产与研发基地，本土化运营海外市场，顺应当前中国制造业在全球地位提升的趋势。 1.2. 有别于市场的观点有别于市场的观点 大多数投资者认为，美的业绩增长稳定性高，对公司成长性认知不足。我们认为，美的未来的成长性体现在：1）海外自主品牌业务仍有增长空间。随着外销 OBM

27、 业务占比上升，公司出口盈利能力提高。 20152020 年， 美的外销毛利润复合增速为 25.2%。 2） 电商放量增长。20142020 年，公司线上收入复合增速为 43.1%。因疫情影响，消费者倾向于线上购物，利好公司电商业务。3）在一些原有主业发展到一定规模的情况下，公司会布局其他业务，与原主业产生协同效应，扩大收入规模。 资本市场担忧原材料价格上涨、人民币升值等因素对公司业绩产生较大影响。我们认为，美的集团作为龙头企业，面对外部压力，有较强的调整能力，具体而言：1）随着疫情影响结束，终端需求逐步恢复，公司的规模效应对毛利率有正向贡献。2）美的可通过提价转移成本压力。3）美的凭借优秀的

28、管理能力，控制费用率。回顾历史，在外部经营压力较大的年份，公司盈利能力也基本保持稳定。以 2017 年为例，在成本压力下，美的暖通空调、消费电器业务毛利率同比-1.1/-0.5pct，负面因素影响有限。 部分投资者不看好美的转型 B 端业务。我们认为：1）公司 C 端业务仍有发展空间。受益于良好的竞争格局，美的 C 端业务盈利能力仍可提升。2）美的在 B 端业务领域，有足够的时间进行储备与尝试，可以发挥自身的规模与供应链优势。短期来说，公司在 B 端业务中，也做出了一定成绩。从收入来看，2021 年前三季度，美的 B 端业务收入占比 23%，收入增速为 35%，远快于 C 端业务；从盈利能力来

29、看，2021 年 Q1Q3 2B 业务的业绩占比超过了收入占比，盈利能力强。 7 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 2. 激励机制是美的保持长期竞争力的根基激励机制是美的保持长期竞争力的根基 2.1. 美的集团是领先的家电企业，正在走向集团化运作美的集团是领先的家电企业，正在走向集团化运作 美的集团为国内领先的家电企业。 1968 年， 何享健先生带领 23 位顺德北滘居民， 集资 5000万元创立美的。1980 年，美的开始生产电风扇，进入家电行业。1993 年，美的电器（美的集

30、团子公司）于深交所上市。2013 年，美的集团在深交所整体上市。目前，公司主营产品涵盖空调、冰箱、洗衣机、厨电、小家电、机器人等。根据奥维云网数据，美的各个家电品类在线上、 线下销售份额领先。 受疫情影响， 2020年， 公司实现收入2857.1亿元， YoY+2.3%；业绩 272.2 亿元，YoY+12.4%。2021Q1Q3，公司收入 YoY+20.8%；业绩 YoY+6.5%。 表表 1：2020 年，美的主要家电品类市场份额领先年，美的主要家电品类市场份额领先 家用空调家用空调 冰箱冰箱 洗衣机洗衣机 电饭煲电饭煲 电压力锅电压力锅 电水壶电水壶 电磁炉电磁炉 破壁机破壁机 电暖器电

31、暖器 线上销售额份额 35.9% 17.2% 33.6% 30.6% 42.4% 30.6% 51.5% 11.9% 21.8% 线上销售额排名 1 2 2 1 1 1 1 3 1 线下销售额份额 33.8% 12.5% 26.4% 44.7% 45.1% 39.6% 48.8% 35.6% 47.7% 线下销售额排名 2 2 2 1 1 1 1 2 1 资料来源：奥维云网，安信证券研究中心（注：统计美的各个品类线上、线下销售额排名） 图图 1：2020 年，暖通空调贡献美的主要收入年，暖通空调贡献美的主要收入 图图 2：2020 年，国内销售贡献美的收入年，国内销售贡献美的收入 57% 资料

32、来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 图图 3：20152020 年，美的收入复合增速年，美的收入复合增速 15.4% 图图 4：20152020 年，美的业绩复合增速年，美的业绩复合增速 16.5% 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 42.4%39.9%7.6%10.2%暖通空调消费电器机器人及自动化系统其他57.4%42.6%内销外销0%20%40%60%050002500300020021Q1Q3收入（亿元，左轴）YoY（右轴）0%10%20%30%0501001502

33、0025030020021Q1Q3业绩（亿元，左轴）YoY（右轴） 8 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 5：公司发展历程图：公司发展历程图 资料来源：公司官网，公司公告，安信证券研究中心 公司是全球最大的消费电器和暖通龙头。按消费电器以及暖通业务的收入规模排名，美的集团在 2020 年排名第一，具有较强的竞争力。 图图 6：2020 年年家电龙头家电龙头消费电器和暖通消费电器和暖通收入规模收入规模 资料来源：Wind，松下电器，大金工业，惠而浦，安信证

34、券研究中心（按照2020年12月31日汇率计算） 美的集团实际控制人为何享健。何享健先生通过美的控股有限公司持股美的集团。公司推行职业经理人制度， 董事长为方洪波先生， 其个人直接持股美的 1.68% （截至 2021 年三季报） 。 集团化管理集团化管理现代化管理现代化管理1981正式注册使用正式注册使用“美的商标美的商标1968何享健带领何享健带领23人在北滘成人在北滘成立“北滘街办塑料生产组”立“北滘街办塑料生产组”1980开始生产电风扇开始生产电风扇，进进入家电行业入家电行业，主要为主要为国有企业代工国有企业代工1997引入事业部制，先后成立空引入事业部制，先后成立空调、风扇、厨具、电

35、机及压调、风扇、厨具、电机及压缩机事业部缩机事业部2004与东芝开利签署合作协议，与东芝开利签署合作协议，先后收购荣事达、华凌，制先后收购荣事达、华凌，制冷产业实力提升冷产业实力提升1993股份制改革后于深交所上市股份制改革后于深交所上市，成为国内第一家上市的乡镇成为国内第一家上市的乡镇企业企业1985购买设备和技术进入空调行购买设备和技术进入空调行业，成为国内最早的空调生业，成为国内最早的空调生产企业之一产企业之一2016分别收购东芝家电与意大分别收购东芝家电与意大利中央空调企业利中央空调企业Clivet80%的股权的股权2011 收购开利拉美空调业收购开利拉美空调业务，成立美的务，成立美的

36、-开利拉开利拉美空调合资公司；美空调合资公司； 入驻京东入驻京东2007第一个海外基地在越南建第一个海外基地在越南建成投产成投产2013 美的集团换股吸收合并美的集团换股吸收合并美的电器美的电器，于于2013年年9月月18日在深交所挂牌上市；日在深交所挂牌上市； 入驻天猫入驻天猫2012创始人何享健卸任美的集创始人何享健卸任美的集团董事长团董事长，方洪波继任方洪波继任2017收购德国库卡机器人公司收购德国库卡机器人公司94.55%的股份，以及以色列的股份，以及以色列高创公司高创公司79.37%的股份，正的股份，正式进入机器人与自动化行业式进入机器人与自动化行业2020并购菱王电梯，正式进入电并

37、购菱王电梯，正式进入电梯行业梯行业2014 与苏宁合作；与苏宁合作； 于次年与京东开展战于次年与京东开展战略合作略合作创业创业期期050002500美的集团海尔智家格力电器松下大金工业惠而浦2020年家电龙头消费电器&暖通收入（亿元） 9 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 图图 7：公司股权结构图：公司股权结构图 资料来源：公司公告，安信证券研究中心（截至2021年三季报） 图图 8：美的机构投资者持股比例美的机构投资者持股比例 资料来源：Wind，安信证券研

38、究中心 公司重构业务板块，发力数字化和智能化。公司重构业务板块，发力数字化和智能化。2020 年 12 月 30 日，公司重新规划业务架构，将原来的消费电器、暖通空调、机器人与自动化系统、创新业务四大板块更迭为五大业务板块：智能家居事业群、机电事业群、暖通与楼宇事业部、机器人与自动化事业部和数字化创新业务，并确立了科技领先、用户直达、数智驱动、全球突破四大战略主轴。 表表 2：美的集团最新业务架构：美的集团最新业务架构 业务架构业务架构 主营业务主营业务 智能家居事业群 智慧家电、家居等产品，面向 C 端用户 机电事业群 研发、生产、销售压缩机、电机、芯片、工控、散热组件等部件 暖通与楼宇事业

39、部 为楼宇及公共设施提供能源、 暖通、 电梯等产品及全套解决方案和服务 机器人与自动化事业部 提供工业机器人、物流自动化系统及传输系统等解决方案 数字化创新业务 提供软件服务、无人零售等解决方案 资料来源：公司官方微信公众号、安信证券研究中心 公司推行多品牌策略，能够满足消费者的差异化需求。公司旗下库卡、美芝、威灵等品牌面美的集团美的控股有限公司香港中央结算有限公司中国证券金融股份有限公司中央汇金资产管理有限公司黄健栗建伟方洪波31.06%加拿大年金计划投资委员会黄晓祥18.61%2.84%0.72%1.49%1.29%1.23%0.56%1.68%袁利群0.54%0%10%20%30%40%

40、20020机构持股比例（丌含一般法人）机构持股比例（丌含一般法人） 10 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 向 B 端， 为客户提供工业机器人、 压缩机、 电机、 互联网服务平台等产品及数字化解决方案；旗下美的、小天鹅、COLMO、华凌、比佛利等品牌面向 C 端。从品牌定位来看，公司主品牌美的、小天鹅定位大众，性价比较高；布谷定位线上，主要吸引年轻消费者；COLMO、比佛利定位高端；东芝等品牌主要针对海外市场。公司通过推行多品牌策略，形成覆盖各类细分人群的品牌

41、，满足各层级消费者的差异化需求。整体来看，公司主要定位中端品牌，以美的、小天鹅品牌为主。 2.2. 激励到位，治理结构清晰激励到位，治理结构清晰 职业经理人制度有利于集团高效运作。职业经理人制度有利于集团高效运作。2012 年，何享健卸任，职业经理人方洪波接任集团董事长一职。有别于家族企业传承的方式，职业经理人具有优秀的管理能力和丰富的实践经验，更有利于集团高效运作。 美的推出多次、多种股权激励计划。2000 年，美的实现了公司所有权和经营权的统一，明确的产权结构是公司能够保持长期经营活力的基础。2013 年，美的集团上市时进行核心成员股权绑定，核心高层和管理层团队合计持股 11.3%。201

42、4 年至今，公司共出台 8 期股权激励方案、5 期限制性股票激励计划，采用股票期权的方式对公司总部及各事业部中高层管理人员、业务技术骨干进行激励。同业可比公司中，格力电器于 2005 年、2006 年、2007年共进行 3 次股权激励，2021 年实施 1 次员工持股计划；海尔智家于 2009 年、2010 年、2012 年、2014 年、2021 年共进行 5 次股权激励，2016 年至今共实施 5 期员工持股计划。 美的实施合伙人计划，绑定核心管理人员利益。除股票期权激励方式外，2015 年以来，公司还推出 7 期全球合伙人计划、4 期事业合伙人计划，激励对象为公司核心管理团队。不同于股权

43、激励和限制性股票激励计划，各期合伙人计划中，公司依据上一年业绩的一定比例计提专项基金，从二级市场购买股票进行激励，激励对象能够收到的股票份额与公司利润直接相关；此外，合伙人计划每年滚动推出，更具长期稳定性。我们认为，不同于其他公司，公司采取多种股权激励模式，实施多期合伙人计划激励核心管理层，能够更好地绑定核心管理人员的利益。 表表 3：美的集团管理层：美的集团管理层 MBO 历程历程 时间时间 美的集团美的集团 MBO 历程历程 2000 年 4 月 美的集团管理层和工会共同出资组建美托投资公司。 2000 年 5 月 美托投资公司以每股 2.95 元的价格从原第一大股东顺德市美的控股有限公司

44、处收购 3518.4 万股，占公司总股本 7.26%。 2000 年 12 月 美托投资公司以每股3元的价格再次从顺德市美的控股有限公司处收购7243.0 万股，合计持有公司 10761.4 万股，持股比例 22.19%，成为公司第一大股东。 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 11 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 4：美的美的历年股权激励方案历年股权激励方案 激励计划激励计划 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激励对象 （名）（名） 计划计划授予股份数授予股份数

45、 （万股）（万股） 股权激励 2014 年 1 月 693 4060.2 2015 年 3 月 738 8430.0 2016 年 5 月 931 12753.0 2017 年 3 月 1476 9898.2 2018 年 3 月 1341 6208.0 2019 年 4 月 1150 4724.0 2020 年 4 月 1425 6526.0 2021 年 4 月 1901 8248.0 限制性股票 2017 年 3 月 140 2979.0 2018 年 3 月 344 2501.0 2019 年 4 月 451 3035.0 2020 年 4 月 520 3418.0 2021 年 4

46、月 147 1057.0 激励计划激励计划 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激励对象 （名）（名） 计划激励金额计划激励金额 （万元）（万元） 全球合伙人计划 2015 年 3 月 31 11500 2016 年 3 月 15 8050 2017 年 3 月 15 9900 2018 年 3 月 20 18250 2019 年 4 月 16 18582 2020 年 4 月 17 18410 2021 年 4 月 15 20150 事业合伙人计划 2018 年 3 月 50 9785 2019 年 4 月 45 9300 2020 年 4 月 46 9750 2021 年 4 月 4

47、4 16421 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 12 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 5：格力历年股权激励方案：格力历年股权激励方案 激励计划激励计划 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激励对象 （名）（名） 计划计划授予股份数授予股份数 （万股）（万股） 股权激励 2006 年 7 月 94 713.0 2007 年 10 月 609 1069.5 2009 年 1 月 1059 1604.3 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激励对象 计划授予股份

48、数计划授予股份数 员工持股计划 2021 年 6 月 不超过 12000 人 不超 1.1 亿股 资料来源：格力电器公司公告，安信证券研究中心 表表 6：海尔历年股权激励方案：海尔历年股权激励方案 激励计划激励计划 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激励对象 （名）（名） 计划计划授予股份数授予股份数 （万股）（万股） 股权激励 2009 年 5 月 49 1771.0 2010 年 9 月 83 1080.0 2012 年 5 月 222 2600.0 2014 年 4 月 455 5465.0 2021 年 7 月 400 5100.0 草案发布日期草案发布日期 计划激励对象计划激

49、励对象 （名）（名） 计划激励金额计划激励金额 （万元）（万元） 员工持股计划 2016 年 4 月 530 25000 2017 年 2 月 600 27000 2018 年 4 月 635 27300 2019 年 4 月 635 27300 2021 年 5 月 A股：不超过 1599 人 H 股：35 人 A股：70800 H 股：9000 资料来源：海尔智家公司公告，安信证券研究中心 表表 7：2020 年美的高管直接持股情况年美的高管直接持股情况 姓名姓名 职务职务 持股数持股数 （万股）（万股） 持股比例持股比例 方洪波 董事长，总裁 11699.0 1.66% 殷必彤 董事，副

50、总裁 211.0 0.03% 张小懿 副总裁 51.7 0.01% 江鹏 董事会秘书 35.9 0.01% 肖明光 副总裁 46.0 0.01% 资料来源：公司公告，安信证券研究中心（持股比例以2020年底总股本为基础计算） 公司薪资水平较高。美的高管薪酬较高，主要原因为公司的股权激励制度较为完善，这既能保障优秀员工的利益，又能以较高薪酬吸引优质人才，提高整体效率。 13 公司深度分析/美的集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 表表 8：近年来美的、海尔、格力高管薪酬、高管变动比例情况比较近年来美的、海