1、 微光股份微光股份（002801） 证券研究报告证券研究报告 公司深度公司深度 微电机龙头，微电机龙头，新起点再发展新起点再发展 买入（首次）买入（首次） Table_Summary 公公司为国内微电机龙头，经营稳健、盈利能力优越司为国内微电机龙头，经营稳健、盈利能力优越 公司主营微电机，产品包括冷柜电机、外转子风机、ECM 电机和伺服电机，其中，外转子风机、ECM 电机销量国内第一，冷柜电机销量世界第一。20112020 年公司营收与归母净利 CAGR 分别为 12%、17%。2021Q1Q3 公司营收约 7.9 亿元，同比+44%；归母净利约1.7 亿元，同比+21%。公司盈利能力优秀，毛

2、利率常年保持在 30%左右，净利率 20%左右。 基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风市场市场潜在空间大潜在空间大 冷链物流冷链物流：发展中国家冷链渗透率提升空间大、且冷链应用领域不断拓宽，冷链物流行业正处于高增长阶段，预计 20212028 年全球冷链增速约 13%，我国约 19%。公司主要产品配套冷链设备销售占比70%以上，将长期受益于行业发展红利。 通风领域通风领域：国内空气净化器渗透率 5%以下，远低于发达国家，仍有很大发展。长期看，20202030 年全球空气净化器市场 CAGR 将达到11%。我国新风系统普及度仅为 5%，潜在市场大。Fort

3、une Business Insights 预计，20212028 年全球新风市场规模 CAGR 约 8%。 政策刺激政策刺激 ECM 电机电机 放量，放量，有望实现有望实现量价利齐升量价利齐升 2020 年公司 ECM 电机营收已达 1 亿，占公司总营收 13%，毛利率37%以上，高于公司均值。按照电机能效提升计划 (2021-2023年)规划，到 2023 年在役高效节能电机占比达到 20%以上，短期内将拉动高效电机需求提升 2 倍以上，有望刺激公司 ECM 电机放量，推动产品结构优化，实现量价利齐升。 储能温控储能温控+磷酸铁锂潜在大市场，赋予公司想象空间磷酸铁锂潜在大市场，赋予公司想象

4、空间 储能温控储能温控：行业腾飞在即，根据 CNESA 保守预测，20212025 年储能新增规模 CAGR 约 51%。空冷为目前储能温控系统主要技术方案之一，未来可与液冷相结合。公司外转子风机应用于储能温控系统，能有效提高降温效果，未来有望受益于储能行业的快速发展。 磷酸铁锂磷酸铁锂：磷酸铁锂动力电池回暖叠加储能兴起，预计 20212025 年全球磷酸铁锂正极材料需求量 CAGR 约 55%，到 2025 年需求将达到144 万吨。公司对外投资磷酸铁锂项目，布局新赛道，未来或成为业绩亮点。 盈利预测盈利预测 公司是 HVAC 领域微电机龙头，高效节能趋势下产品结构进一步优化，新领域的开拓有

5、望打开想象空间。我们预计公司 20212023 年营收分别为 11、14.6、18.6 亿元，同比分别+38%、+32%、+28%，归母净利润分别为 2.4、3.2、4.3 亿元，同比分别+23%、+32%、+35%。对应 PE 分别为 18、13、10 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 原材料价格波动、人民币汇率上涨、市场拓展不及预期 Table_Industry 行业行业: 电力设备电力设备 日期日期: 2022 年年 2 月月 7 日日 Table_BaseInfo 基本数据基本数据 最新收盘价（元） 18.50 12mth A 股价格区间（元） 39.30-16.00

6、 总股本（百万股） 229.63 无限售 A股/总股本 49.38% 流通市值（亿元） 20.98 Table_QuotePic 最最近近一年一年股票股票与沪深与沪深 300 比较比较 相关报告：相关报告： -56%-48%-40%-32%-24%-16%-8%0%8%02/2104/2106/2109/2111/2101/22微光股份沪深300公司深度公司深度 数据预测与估值数据预测与估值 Table_Finance 单位单位：百万元百万元 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 798 1101 1455 1858 年增长率 0.5% 38.0% 32.1% 27.7%

7、归母净利润 193 238 315 425 年增长率 17.0% 23.3% 32.2% 34.9% 每股收益（元） 1.26 1.04 1.37 1.85 市盈率（X） 28.27 17.81 13.48 9.99 市净率（X） 4.65 3.00 2.59 2.19 资料资料来源：来源：Wind，上海证券研究所（，上海证券研究所（2022年年01月月28日日收盘价）收盘价） jXxVpZtQmMoOoO7NdN8OnPnNnPoMeRoOpNiNrRyQ8OqRrRNZrRpMMYpPtN公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 3 目目 录录 1 国内微电机龙头，经

8、营发展稳健国内微电机龙头，经营发展稳健. 6 1.1 深耕 HVAC 微电机领域 . 6 1.2 营收增长稳健，盈利水平保持高位 . 8 2 我国是微电机制造大国，公司产品具备性价比我国是微电机制造大国，公司产品具备性价比 . 10 3 基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风市场潜在空间大基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风市场潜在空间大 . 13 3.1 公司产品主要配套冷链，销量全国第一 . 13 3.2 20212028 年全球冷链市场规模 CAGR 预计超 13% . 16 3.3 室内环境通风领域潜在市场大 . 23 4 政策催化：节能趋势明确，政策催化：节能趋势明确，ECM 电机

9、需求向上电机需求向上 . 24 4.1 电机节能趋势明确，长期景气向上 . 24 4.2 ECM 电机节能效果明显，推动公司量价利齐升 . 26 5 品类拓展：伺品类拓展：伺服电机带来新动能服电机带来新动能. 29 6 潜在大市场：储能温控潜在大市场：储能温控+磷酸铁锂，赋予公司想象空间磷酸铁锂，赋予公司想象空间 . 30 6.1 储能市场腾飞在即，有望提升公司产品需求 . 30 6.2 切入磷酸铁锂领域，或成为业绩亮点 . 36 7 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 37 7.1 核心假设及盈利预测 . 37 7.2 投资建议 . 39 8 风险提示风险提示 . 39 图图 图图 1

10、 公司股权结构图公司股权结构图 . 7 图图 2 公司客户优质公司客户优质 . 8 图图 3 公司海外销售占比接近五成公司海外销售占比接近五成 . 8 图图 4 公司产品结构逐步优化公司产品结构逐步优化 . 9 图图 5 成熟产品和新品共同贡献营收增量成熟产品和新品共同贡献营收增量 . 9 图图 6 20112020 年公司营收年公司营收 CAGR 为为 12% . 9 图图 7 20112020 年公司归母净利年公司归母净利 CAGR 为为 17% . 9 图图 8 公司历公司历年总体毛利率基本保持年总体毛利率基本保持 30%以上以上 . 9 图图 9 2020 年公司原材料成本占营业成本接

11、近八成年公司原材料成本占营业成本接近八成 . 9 图图 10 公司各项费用率持续下降公司各项费用率持续下降 . 10 图图 11 公司净利率上升趋势明显公司净利率上升趋势明显 . 10 图图 12 2017 年微电机应用领域广年微电机应用领域广泛泛 . 11 图图 13 我国微电机产销量持续增长我国微电机产销量持续增长 . 12 图图 14 20112020 我国微电机市场规模我国微电机市场规模 CAGR 17% . 12 图图 15 我国微电机出口规模我国微电机出口规模 . 12 图图 16 微电机装配风叶等配件组成风机微电机装配风叶等配件组成风机 . 13 图图 17 20112020 年

12、公司冷柜电机营收及收入占比年公司冷柜电机营收及收入占比 . 14 图图 18 20112020 年公司冷柜电机销量及同比增速年公司冷柜电机销量及同比增速 . 14 图图 19 公司冷柜电机毛利率高于同行公司冷柜电机毛利率高于同行 . 14 图图 20 20112020 年公司外转子风机营收及收入占比年公司外转子风机营收及收入占比 . 15 图图 21 20112020 年公司外转子风机销量及同比增速年公司外转子风机销量及同比增速 . 15 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 4 图图 22 公司外转子风机毛利率高于同业公司公司外转子风机毛利率高于同业公司 . 15

13、图图 23 20112020 年公司年公司 ECM 电机营收及收入占比电机营收及收入占比 . 16 图图 24 20112020 年公司年公司 ECM 电机销量及同比增速电机销量及同比增速 . 16 图图 25 公司公司 ECM 电机毛利率高于同业公司电机毛利率高于同业公司 . 16 图图 26 冷链主要环节及设备冷链主要环节及设备 . 17 图图 27 20162020 年我国冰柜产销量年我国冰柜产销量 CAGR 均为均为 14%左右左右 17 图图 28 20162020 年我国冰柜内销量与出口量年我国冰柜内销量与出口量 CAGR 分别为分别为9%、18% . 17 图图 29 20162

14、020 年我国冷藏车销量年我国冷藏车销量 CAGR 为为 34% . 18 图图 30 2021H1 我国冷藏车销量我国冷藏车销量 TOP10 省份省份 . 18 图图 31 20162020 年净增冷库容量年净增冷库容量 CAGR 为为 18% . 18 图图 32 2020 年制冷设备市场规模商用占比年制冷设备市场规模商用占比 28% . 19 图图 33 20162020 年轻型商用制冷设备销量年轻型商用制冷设备销量 CAGR 约约 10% 19 图图 34 我国冷链物流行业需求结构我国冷链物流行业需求结构 . 19 图图 35 我国农产品产量稳步增长我国农产品产量稳步增长 . 20 图

15、图 36 2020 年我国冷库总容量排名全球第三年我国冷库总容量排名全球第三 . 21 图图 37 2020 年我国人均冷库容量排名全球第十九年我国人均冷库容量排名全球第十九 . 21 图图 38 20122020 年我国冷链市场规模年我国冷链市场规模 CAGR 为为 17% . 22 图图 39 20122020 年我国冷链渗透率提升至年我国冷链渗透率提升至 2.6% . 22 图图 40 20162020 年我国空气净化器销量年我国空气净化器销量 CAGR 为为 2% . 23 图图 41 20162020 年我国空气净化器内销量与出口量年我国空气净化器内销量与出口量 CAGR分别为分别为

16、-13%、9% . 23 图图 42 2019 年我国空气净化器普及率远低于发达国家年我国空气净化器普及率远低于发达国家 . 24 图图 43 20162020 年我国新风系统市场规模年我国新风系统市场规模 CAGR 为为 28% 24 图图 44 2019 年我国新风系统普及率远低于发达国家年我国新风系统普及率远低于发达国家. 24 图图 45 公司公司 ECM 电机特点电机特点 . 26 图图 46 公司公司 ECM 电机结构电机结构 . 26 图图 47 公司公司 ECM 电机与电机与 YZF 系列电机用电量对比系列电机用电量对比 . 27 图图 48 欧美发达欧美发达国家电价高于中国国

17、家电价高于中国 . 27 图图 49 公司公司 ECM 电机营收增长较快电机营收增长较快 . 28 图图 50 公司公司 ECM 电机销量增长较快电机销量增长较快 . 28 图图 51 公司公司 ECM 电机平均售价远高于冷柜电机电机平均售价远高于冷柜电机 . 28 图图 52 公司公司 ECM 电机毛利率水平高于公司平均水平电机毛利率水平高于公司平均水平 . 28 图图 53 公司公司 ECM 电机营收占比逐年提升电机营收占比逐年提升 . 29 图图 54 2020 年我国伺服电机市场规模为年我国伺服电机市场规模为 149 亿元亿元 . 29 图图 55 2020 年伺服电机应用领域广泛年伺

18、服电机应用领域广泛 . 29 图图 56 20182020 年公司伺服电机营收年公司伺服电机营收 CAGR 为为 228% . 30 图图 57 20182020 年公司伺服电机销量年公司伺服电机销量 CAGR 为为 215% . 30 图图 58 公司伺服电机毛利水平持续上升公司伺服电机毛利水平持续上升 . 30 图图 59 2021 年我国风光发电量占比增长至年我国风光发电量占比增长至 9% . 31 图图 60 我国新增风电、光伏装机量较大我国新增风电、光伏装机量较大 . 31 图图 61 至至 2025 年各国储能全系统成本将下降年各国储能全系统成本将下降 30%以上以上 . 31 图

19、图 62 2022 年各地电价分时机制完善后峰谷电价比年各地电价分时机制完善后峰谷电价比. 31 图图 63 CNESA 保守预计保守预计 2025 年储能新增规模为年储能新增规模为 12.9GW . 33 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 5 图图 64 全球电化学储能新增规模快速增长全球电化学储能新增规模快速增长 . 33 图图 65 我国电化学储能新增规模快速增长我国电化学储能新增规模快速增长 . 33 图图 66 20002020 年我国电化学储能占总储能规模的年我国电化学储能占总储能规模的 9% . 33 图图 67 20002020 年我国锂离子电池占

20、电化学储能总规模的年我国锂离子电池占电化学储能总规模的89% . 33 图图 68 锂离子电池对工作温度要求较高锂离子电池对工作温度要求较高 . 34 图图 69 空冷温控技术原理示意图空冷温控技术原理示意图 . 35 图图 70 集装箱式储能电站结构示意图集装箱式储能电站结构示意图 . 35 图图 71 工业空调空冷温控效果热仿真能力图（温控前）工业空调空冷温控效果热仿真能力图（温控前） . 35 图图 72 工业空调空冷降温效果热仿真能力图（温控后）工业空调空冷降温效果热仿真能力图（温控后） . 35 图图 73 预计预计 20212025 年全球锂电池需求高增长（单位：年全球锂电池需求高

21、增长（单位：GWh） . 36 图图 74 2021 年我国动力电池磷酸铁锂渗透率提高年我国动力电池磷酸铁锂渗透率提高 13pct 至至 52% . 36 图图 75 20212025 年全球磷酸铁锂需求量年全球磷酸铁锂需求量 CAGR 为为 55%. 37 图图 76 公司历史公司历史 PE 中枢在中枢在 30X 左右左右 . 39 表表 表表 1 公司发展历史公司发展历史 . 6 表表 2 公司高管背景公司高管背景 . 7 表表 3 公司产品情况公司产品情况 . 7 表表 4 微电机分类微电机分类 . 10 表表 5 微电机新兴应用领域前景宽广微电机新兴应用领域前景宽广 . 11 表表 6

22、 微电机主要应用领域竞争格微电机主要应用领域竞争格局局 . 12 表表 7 我国冷链流通率与冷藏运输率与欧美地区差距较大我国冷链流通率与冷藏运输率与欧美地区差距较大 . 20 表表 8 国家政策层面支持冷链物流发展国家政策层面支持冷链物流发展 . 22 表表 9 降低电机损耗的主要方法降低电机损耗的主要方法 . 25 表表 10 部分国家部分国家/地区电机能效分级标准地区电机能效分级标准 . 26 表表 11 公司公司 ECM 电机电机与传统冷柜电机性能对比与传统冷柜电机性能对比 . 27 表表 12 单台单台 ECM 电机每年节约电费敏感性分析电机每年节约电费敏感性分析 . 28 表表 13

23、 公司伺服电机分别为公司伺服电机分别为 WA/WB/WD/WE 四个系列四个系列 . 30 表表 14 2021 年各地储能配置比例年各地储能配置比例 . 32 表表 15 储能系统热管理技术储能系统热管理技术 . 34 表表 16 空冷技术具有结构简单、成本低等优点空冷技术具有结构简单、成本低等优点 . 35 表表 17 优安时股权结构图优安时股权结构图. 37 表表 18 公司各业务分析（单位：百万元）公司各业务分析（单位：百万元） . 38 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 6 1 国内微电机龙头，经营发展稳健国内微电机龙头，经营发展稳健 1.1 深耕深耕

24、HVAC 微电机领域微电机领域 公司成立于 1986 年，前身为杭州微光电子设备厂。1998 年公司由校办厂改制为股份合作制，并于 2016 年在深交所成功挂牌上市。公司 20 多年来长期专注于 HVAC（采暖、通风、空调、制冷）微电机领域，冷柜电机、外转子风机的销量在国内处于领先地位，是全球同类微电机领域的主要制造商之一。公司持续创新，主要产品技术国内领先，分别取得 CE、VDE、UL 与 CCC 的国际认证。 表表 1 公司发展历史公司发展历史 时间时间 事件事件 1986 年 10 月 杭州微光电子设备厂作为浙江电子工业学校校办厂成立，主要从事开关电源等产品的生产和销售 1998 年 6

25、 月 企业改制为股份合作制，主营业务为微电机、风机的研发、生产和销售 2003 年 主要产品分别取得 CE、VDE、UL、CCC 认证； 与著名电机厂开始 OEM 生产 2009 年 改制成立杭州微光电子股份有限公司 2013 年 12 月 公司商标被国家工商总局商标局认定为“驰名商标” 2014 年 6 月 “年产 200 万台外转子风机、300 万台 ECM 电机及研发中心建设项目”竣工 2015 年 11 月 公司研发技术中心被认定为省级企业研究院 2016 年 6 月 公司在深交所成功挂牌上市 2018 年 5 月 收购杭州祥和，进军汽车空调领域 2019 年 11 月 公司与德国 F

26、EAAM 公司签署合作协议 2020 年 10 月 调整组织机构，新增人力资源部、零部件事业部、驱动与控制事业部、内转子风机事业部，将销售部调整为国内业务部、国际业务部、市场开发部 2021 年 10 月 转让杭州祥和 100%股权 资料来源：公司公告，公司官网，上海证券研究所资料来源：公司公告，公司官网，上海证券研究所 管理层行业经验丰富。管理层行业经验丰富。公司实际控制人为董事长何平，第二大股东为总经理邵国新。公司管理层多有相关技术或研发背景，行业经验丰富。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 7 图图 1 公司股权结构图公司股权结构图 资料来源：公司公告，上海

27、证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 表表 2 公司高管背景公司高管背景 姓名姓名 职务职务 简历简历 何平 董事长 1986 年起历任浙江省电子工业学校副校长,杭州微光电子设备厂厂长,公司董事长、总经理等职,现为公司董事长。 邵国新 总经理/ 副董事长 1989 年起历任浙江省电子工业学校学生科科员,杭州微光电子设备厂销售经理、副厂长；2015 年 11 月至 2021 年 12 月，担任公司副董事长、副总经理等职务； 2021 年 12 月至今，担任公司副董事长、总经理。 何思昀 副总经理/ 董事会秘书 2015 年起历任杭州微光电子股份有限公司董事、总经理助理；现为公司董事、副总

28、经理、董事会秘书。 倪达明 副总经理 历任日立化成(新加坡)有限公司职员,浙江长城电子、浙江顺风电子、浙江鼎鑫电子技术员,杭州微光电子设备厂销售部部长；2015 年 11 月至今为公司董事、副总经理等职。 刘海平 副总经理 从事电机设计工作 14 年。历任浙江联宜电机有限公司技术员，研发部部长，杭州微光电子股份有限公司研发部部长，总经理助理；2018 年 11 月至今，担任副总经理；2021 年11 月至今，担任公司董事。 张有军 副总经理 历任江苏靖江天马电机有限公司技术员，江苏南通长江电器实业有限公司技术开发部部长助理、部长，深圳骏达电机厂项目工程师,杭州微光电子设备厂技术科科长,公司技术

29、部部长、研发部部长、ECM 电机事业部部长、外转子风机事业部部长；2015 年 11 月至今，担任公司副总经理；现为公司副总经理，外转子风机事业部部长，安全总监。 沈妹 财务总监 历任公司财务部会计、财务科科长、财务部副部长、财务部部长；现任杭州微光电子股份有限公司财务部部长、财务总监。 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 公司产品应用领域广，持续丰富产品系列。公司产品应用领域广，持续丰富产品系列。公司主要产品为外转子风机、冷柜电机、ECM 电机、伺服电机等，下游应用主要是 HVAC、纺织机械、工业自动化、机器人等领域。 表表 3 公司产品情况公司产品情况 产

30、品产品 图片图片 应用领域应用领域 冷柜电机 HVAC（采暖、通风、空调制冷等领域） 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 8 外转子风机 HVAC（采暖、通风、空调制冷等领域） ECM 电机 HVAC（采暖、通风、空调制冷等领域） 伺服电机 纺织机械、工业自动化、机器人等领域 资料来源：公司公告资料来源：公司公告,公司官网公司官网,上海证券研究所上海证券研究所 公司客户优质，海外销售占比公司客户优质，海外销售占比近近 50%。公司已逐步建立优质的客户网络与渠道，主要客户包括 PANASONIC、FRIGOGLASS、UGUR、WHIRLPOOL、DANFOSS、A.

31、O.SMITH、海容冷链、澳柯玛、银都股份、牧原股份等国内外知名企业。公司重视海外市场开拓，多年来海外销售占比均在 45%以上。公司抓住“一带一路”发展机遇拓展海外客户，2021H1 年出口到“一带一路”国家和地区占整个出口收入比例为 58%。 图图 2 公司客户优质公司客户优质 图图 3 公司海外销售占比接近五成公司海外销售占比接近五成 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 1.2 营收增长稳健，盈利水平保持高位营收增长稳健，盈利水平保持高位 产品矩阵扩容，产品矩阵扩容，20112020 年

32、归母年归母利润利润 CAGR 约约 17%。公司在成熟产品如外转子风机、冷柜电机稳健发展的同时，陆续推出 ECM 电机、伺服电机等新产品，不断丰富公司产品结构，带动公司业绩持续增长。20112020 年营收与归母净利 CAGR 分别为12%、17%。2021 年前三季度，公司营收为 7.9 亿元，同比大幅增长 44%；归母净利为 1.7 亿元，同比增长 21%。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 9 图图 4 公司产品结构逐步优化公司产品结构逐步优化 图图 5 成熟产品和新品共同成熟产品和新品共同贡献营收增量贡献营收增量 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源

33、：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 图图 6 20112020 年公司营收年公司营收 CAGR 为为 12% 图图 7 20112020 年公司归母净利年公司归母净利 CAGR 为为 17% 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 公司毛利水平基本维持公司毛利水平基本维持 30%以上。以上。20112020 年，公司毛利基本保持在 30%以上。公司产品主要原材料是铜、钢材、铝等大宗商品，2021 年前三季度，受原材料持续涨价影响，公司

34、毛利率水平下滑至 27%。 图图 8 公司历年总体毛利率基本保持公司历年总体毛利率基本保持 30%以上以上 图图 9 2020 年公司原材料成本占营业成本接近八成年公司原材料成本占营业成本接近八成 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 10 公司费用管控能力较强，净利润呈现上升趋势。公司费用管控能力较强，净利润呈现上升趋势。1）销售费用：20112020 年公司销售费用保持在 3%4%的水平，因 2020 年起运输费用计入营业成本

35、，销售费用率下降至 1.7%。2）管理费用：公司管理费用率持续下降，2020 年降至 2.8%。3）财务费用：因公司海外营收占比较大，财务费用易受汇率影响，波动较大，但基本保持在 1%以内。总体来看，20112020 年公司净利润呈现上升趋势，2020 年提高至 24%；2021Q1Q3 净利率小幅下滑至21%。 图图 10 公司各项费用率持续下降公司各项费用率持续下降 图图 11 公司净利率上升趋势明显公司净利率上升趋势明显 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 2 我国是微电机制造大国，公

36、司产品具备性价比我国是微电机制造大国，公司产品具备性价比 微电机是指体积、容量较小，额定输出功率一般小于 750W及以下的电机，可分为驱动微电机、控制微电机、电源微电机。公司产品属于驱动微电机。公司产品属于驱动微电机。 表表 4 微电机分类微电机分类 电机种类电机种类 说明说明 驱动微电机 用来驱动各种机械负载。 一般驱动微电机有：交流异步电动机，直流电动机，交、直流两用电动机等； 精密驱动微电机有：直流伺服电动机、直流力矩电动机、两相交流伺服电动机、交流力矩电动机、步进电动机、永磁交流伺服电动机、直线电动机、低速电动机、开关磁阻电动机等。 控制微电机 控制微电机在自动控制系统中作为检测、放大

37、、执行和解散元件，用来对运动物体位置或速度进行快速和准确的控制。 电源微电机 电源微电机作为独立的小型能量转换装置，用来将机械能转换成电能，或将一种能量转换成另一种能量。 资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所 微电机下游应用领域广泛。微电机下游应用领域广泛。微电机是工业自动化、办公自动化、家庭自动化、武器装备自动化的关键基础机电组件。可广泛应用于：1）信息处理行业；2）家用电器；3）汽车；4）视像处公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 11 理；5）工业控制等领域。随着社会各领域自动化、智能化需求提高，各新兴领域微电

38、机应用前景宽广，带动微电机需求。 图图 12 2017 年年微电机应用领域广泛微电机应用领域广泛 资料来源：观研天下，上海证券研究所资料来源：观研天下，上海证券研究所 表表 5 微电机新兴应用领域前景宽广微电机新兴应用领域前景宽广 新兴应用领域新兴应用领域 概况概况 信息产业 未来传统消费电子市场逐渐饱和，可穿戴设备将成为行业新的增长点，继续带动小微电机需求在增长。预计 2022年中国可穿戴市场将达到 964.2 亿元的规模。 3D 打印 3D 打印技术具有降低成本、提高生产效率、优化质量等优势。2020 年中国 3D 打印市场规模为 203 亿元，2016-2020 年均复合增长率达 39.

39、37%。预计在政策等利好因素驱动下，2022 年市场规模将增长至 321.6 亿元。 汽车领域 政策支持下，新能源汽车市场继续保持高速增长。预计2022 年新能源汽车的销量有望突破 600 万辆。 注塑市场 全球塑料制品需求稳步增长。预计到 2024 年，全球主要地区注塑机市场规模将达到 116 亿欧元。 机器人 全球工业机器人市场高速增长，据 ResearchandMarkets测算，未来 90%的工业机器人将使用伺服电机，到 2026年，中国伺服电机电机系统市场规模有望达到 225 亿元左右。 消费级无人机 据 Drone Industry Insights 预测，2025 年全球无人机市

40、场规模将达到 428 亿美元，其中亚洲将达到 179 亿美元，北美地区将达 118 亿美元。 电动工具 伴随着新基建和新技术的诞生在汽车和建筑行业的应用，预测 2025 年中国工业用电动工具销售收入将达到 1223亿元左右，中国家用电动工具销售收入将达到 815 亿元左右。 资料来源：前瞻产业研究院，中商产业研究院，乘联会，华经产业研究资料来源：前瞻产业研究院，中商产业研究院，乘联会，华经产业研究院，院，ResearchandMarkets，观研天下，观研天下，上海证券研究所上海证券研究所 我国为微电机制造大国，占据全球超我国为微电机制造大国，占据全球超 70%的产量。的产量。日本、德国等国家

41、知名品牌公司凭借几十甚至上百年技术积累在高档、精密、新型微电机生产中具备优势。我国凭借原材料价格优势与人力成本优势，经多年发展已为微电机生产制造大国，占据全球超过 70%的产量。2020 年我国微电机产量为 139 亿台，20112020年 CAGR 为 7%；2020 年我国市场规模为 2423 亿元，20112020 年 CAGR 为分别为 17%。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 12 图图 13 我国微电机产销量我国微电机产销量持续持续增长增长 图图 14 20112020 我国微电机市场规模我国微电机市场规模 CAGR 17% 资料来源：华经产业研究院

42、，上海证券研究所资料来源：华经产业研究院，上海证券研究所 资料来源：华经产业研究院，上海证券研究所资料来源：华经产业研究院，上海证券研究所 我国为微电机出口大国，我国为微电机出口大国，2021 年年 111 月微电机出口规模月微电机出口规模约约50 亿美元。亿美元。我国微电机出口规模多年来保持在 40 亿美元以上，因国际环境变化 2019、2020 年出口规模小幅下滑，但 2021 年因国外部分产能受疫情影响停工，出口规模增长。2021 年 111 月我国微电机出口金额约 50.3 亿美元。 图图 15 我国微电机出口规模我国微电机出口规模 资料来源：海关总署，上海证券研究所资料来源：海关总署

43、，上海证券研究所 下游领域多，市场集中度低。下游领域多，市场集中度低。微电机应用领域广泛且分散，因此市场集中度较低。根据观研天下数据，我国国内制造商数量在 2010 年达到峰值为 1112 家，近年来稳定在 900 多家，竞争较为激烈、充分。 公司产品具备一定的性价比优势。公司产品具备一定的性价比优势。细分市场来看，在信息设备、汽车等领域，日企等凭借技术与客户资源市场份额较高；在白电微电机领域，中国已占据大部分市场份额；公司所在的 HVAC微电机领域，德国企业相对领先，公司产品具备一定的性价比优势。 表表 6 微电机主要应用领域竞争格局微电机主要应用领域竞争格局 应用领域应用领域 领先企业领先

44、企业 信息设备微电机 日本企业相对领先，如：Nidec（电产） 、Minebea（美蓓亚）等 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 13 汽车微电机 日本企业相对领先，如：Nidec（电产） 、ASMO（阿斯莫） 、Mitsuba（三叶） 、Denso（电装） ； 欧洲领先企业：Brose（博泽） ； 香港领先企业：Johnson Electronics（德昌电机） 。 白电微电机 中国已成为白电产量第一的大国，国内相当数量企业从事白电用微电机生产，主要集中在珠三角和长三角等地区。 HVAC 微电机 德国企业相对领先，如：ebm-papst（依必安派特） 、Ziehl

45、-Abegg（施乐佰）等。 资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所 3 基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风基本盘稳固：冷链物流发展前景广阔，通风市市场场潜在潜在空间空间大大 3.1 公司产品公司产品主要配套冷链，主要配套冷链，销量全国第一销量全国第一 公司冷柜电机主要用于：1）冷柜、展示柜、酒店冰箱；2）工业取暖器等。 公司外转子风机（由微电机上组装叶片等配件组装而成）主要用于：1）冷库；2）工业冷却机；3）工业用空调；4）冷干机、空气净化器等。 公司 ECM 电机主要用于：冷柜。 图图 16 微电机装配风叶等配件组成风机微电机装配风叶等配

46、件组成风机 资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所资料来源：微光股份招股说明书，上海证券研究所 配套冷链设备销售占比配套冷链设备销售占比 70%以上，销量全国第一。以上，销量全国第一。公司从事电机、风机业务近 30 年，主要产品冷柜电机、外转子风机、ECM电机，是冷链设备的主要零部件。根据 2021 年半年报披露，公司配套冷链设备销售占比 70%以上。根据 2021 年投资者关系活动记录披露，公司外转子风机、公司外转子风机、ECM 电机销量国内第一，冷柜电机销电机销量国内第一，冷柜电机销量世界第一。量世界第一。 公司冷柜电机销量平稳增长，毛利率高于同行。公司冷柜电机销量平稳增长，毛利率高

47、于同行。20112019年公司冷柜电机营收、销量均保持上升趋势，2020 年受疫情影响冷柜电机营收、销量分别下滑至 2.6 亿元、825.6 万台。2021H1冷柜电机销量恢复增长，营收同比+53%至 1.8 亿元。与同行微电机相关业务相比，公司冷柜电机业务毛利率基本保持在 25%以上，公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 14 2021 年因原材料价格大幅上涨及人民币升值影响，冷柜电机毛利率下滑至 22%，但仍略高于大多数电机公司。 图图 17 20112020 年公司冷柜电机营收及收入占比年公司冷柜电机营收及收入占比 图图 18 20112020 年公司冷柜电机销

48、量及同比增速年公司冷柜电机销量及同比增速 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 图图 19 公司冷柜电机毛利率高于同行公司冷柜电机毛利率高于同行 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 注：金龙机电选取微特电机业务毛利率；大洋电机选取建筑及家居用电注：金龙机电选取微特电机业务毛利率；大洋电机选取建筑及家居用电机毛利率；卧龙电驱选取微特电机及控制业务毛利率；江特电机选取传机毛利率；卧龙电驱选取微特电机及控制业务毛利率；江特电机选取传统电机业务毛利率。统电机业务毛利率

49、。 公 司 外 转 子 风 机 销 量 平 稳 增 长 ， 毛 利 率 高 于 同 行 。公 司 外 转 子 风 机 销 量 平 稳 增 长 ， 毛 利 率 高 于 同 行 。20112020 年公司外转子风机营收、销量基本保持上升趋势，2020 年外转子风机营收、销量分别同比增长 9%、8%至 3.5 亿元、211.7 万台。2021H1 外转子风机营收同比+42%至 2.2 亿元。公司外转子风机业务毛利率基本保持在 30%以上的高水平，2021 年因原材料价格大幅上涨及人民币升值影响，外转子风机毛利率下滑至 29%，但仍高于同行公司。 公司深度公司深度 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页

50、重要声明 15 图图 20 20112020 年公司外转子风机营收及收入占比年公司外转子风机营收及收入占比 图图 21 20112020 年公司外转子风机销量及同比增速年公司外转子风机销量及同比增速 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 图图 22 公司外转子风机毛利率高于同业公司公司外转子风机毛利率高于同业公司 资料来源：公司公告，上海证券研究所资料来源：公司公告，上海证券研究所 注：亿利达选取空调风机及配件业务毛利率；盈峰环境选取风机及配件注：亿利达选取空调风机及配件业务毛利率；盈峰环境选