1、2022 年深度行业分析研究报告 3 目目 录录 一、如何看待零担快运这门生意？万亿规模市场正处变革机遇期一、如何看待零担快运这门生意？万亿规模市场正处变革机遇期 . 8 （一）零担快运：万亿规模市场 . 8 1、市场特征：介于快递与整车市场之间 . 8 2、零担快运市场的参与者：全网与区域网、直营与加盟共存 . 10 3、发展历史：民营企业伴随时代发展而生，行业竞争激烈 . 12 （二）我们认为：行业正处于重要变革机遇期 . 14 1、需求端驱动因素变化推动行业整合加速 . 14 2、龙头企业集中度提升，国内市场整合进行时 . 17 3、美国经验看：快运市场有望通过整合实现集中度提升 . 2

2、0 二、国际比较看，快运业务可以实现相对可观的利润率水平二、国际比较看，快运业务可以实现相对可观的利润率水平 . 22 （一）对比美国企业，我国快运企业货量规模可观但利润水平差距较大. 22 （二）成本端：我国企业具备人工红利基础，人均效能存在进一步提升空间 . 25 （三）收入端：产业结构升级有望带动服务分层及收费水平提升 . 29 1、单价差异：我国零担企业定价仅为美国 4-7 成，议价能力相对较弱 . 29 2、产品定价：美国企业通过时效+服务分层以及优质服务带来溢价 . 30 3、产业结构及发展阶段差异是价差的重要原因 . 32 三、顺丰、安能、德邦，万亿快运市场的三、顺丰、安能、德邦

3、，万亿快运市场的“三国杀三国杀” . 34 （一）德邦：直营模式代表，历经战略转型 . 35 1、发展历程：直营零担货运龙头，探索转型遇瓶颈 . 35 2、创新与软实力奠定德邦在行业高速发展期脱颖而出 . 41 3、困境：外部竞争环境变化叠加定位失焦与内部调整 . 44 （二）安能物流：开零担行业加盟模式先河，及时战略调整实现行业领先 . 48 1、开零担加盟模式先河 . 48 2、核心管理层深度绑定，资本助力成长 . 51 3、及时战略调整，实现行业领先 . 52 （三）顺丰快运：双网运营的探索者，收入规模行业领先 . 60 1、后起之秀，收入及货量规模行业领先 . 60 2、“直营+加盟”

4、双网运营的探索者：融通发展是基石 . 61 3、独特文化：有效激励+赋能网点 . 64 4、顺丰快运之于顺丰大网：生态价值 . 66 5、盈利状况：能否实现有效突围？ . 67 （四）探讨：快运切入快递 Vs 快递切入快运 . 68 4 图表目录图表目录 图表 1 零担货运行业规模 . 9 图表 2 我国公路货运结构 . 9 图表 3 快递、零担、整车运输模式对比 . 10 图表 4 各类型零担货运企业模式 . 11 图表 5 全网型快运企业市占率及预计 . 11 图表 6 加盟模式与直营模式货运量占比及预计 . 11 图表 7 民营零担货运发展历程 . 13 图表 8 部分制造业中大型企业利

5、润总额占比 . 14 图表 9 部分制造业中大型企业利润总额占比 . 14 图表 10 C2M 电商模式下物流需求变化 . 15 图表 11 中国家电市场线上渗透率 . 16 图表 12 中国家具建材网购市场规模 . 16 图表 13 各零担快运企业主打电商大件产品 . 16 图表 14 中国零担货运行业集中度变化 . 17 图表 15 零担货运前三十强相对市场份额变化 . 17 图表 16 不同模式零担货运企业情况 . 18 图表 17 中通快运货量及收入规模 . 19 图表 18 百世快运收入规模 . 19 图表 19 百世快运货量规模 . 19 图表 20 壹米滴答运营网络示意图 . 2

6、0 图表 21 壹米滴答营业收入 . 20 图表 22 壹米滴答货运量 . 20 图表 23 美国零担货运行业规模&集中度 . 21 图表 24 中国零担货运行业集中度 . 21 图表 25 中美零担行业集中度对比（2016-2020 平均） . 21 图表 26 2000 年美国零担企业市场份额 . 22 图表 27 2020 年美国零担企业市场份额 . 22 图表 28 2020 年中美零担企业货量比较（万吨） . 23 图表 29 2020 年中美零担企业收入比较（亿元） . 23 图表 30 2020 年中美头部零担企业营业利润 . 24 图表 31 2020 年中美头部零担企业净利润

7、 . 24 图表 32 2020 年中美零担货运企业经营指标对比 . 24 5 图表 33 中美零担货运企业营业利润率对比 . 25 图表 34 中美零担货运企业成本结构比较 . 26 图表 35 ODFL 各项成本占营业收入比重 . 26 图表 36 SAIA 各项成本占营业收入比重 . 26 图表 37 Fdx Freight 各项成本占营业收入比重 . 26 图表 38 德邦股份各项成本占营业收入比重 . 26 图表 39 美国汽车运输相关政策 . 27 图表 40 中美零担货运企业人均薪酬对比（万元） . 27 图表 41 2020 年中美零担企业员工数量（万人） . 28 图表 42

8、 人均支撑年度货运量（吨） . 28 图表 43 运费及燃油占收入比重 . 29 图表 44 单吨运费及燃油成本 . 29 图表 45 中美代表性零担企业单吨收入（元） . 30 图表 46 美国头部零担企业单吨收入增速 . 30 图表 47 美国头部零担企业单吨收入趋势（美元/元） . 30 图表 48 美国头部零担企业产品 . 31 图表 49 美国零担企业单价与货损率比较 . 32 图表 50 美国零担企业货损率测算 . 32 图表 51 美国部分行业增加值占 GDP 的比重 . 32 图表 52 美国部分细分制造业增加占 GDP 比重 . 32 图表 53 2019 年美国零担行业下游

9、客户结构 . 33 图表 54 ODFL 客户类型 . 33 图表 55 2010-2020 年部分工业增加值平均增速（%） . 34 图表 56 2020 年制造业行业利润总额占比（%） . 34 图表 57 工业、制造业、新产业增加值增速（%） . 34 图表 58 三新经济增加值占 GDP 比重（%） . 34 图表 59 德邦零担业务量增速与快递行业业务量增速比较 . 36 图表 60 德邦股份收入及增速 . 37 图表 61 德邦股份收入增速 . 37 图表 62 德邦股份收入及增速 . 38 图表 63 德邦股份零担各产品收入变化（亿元） . 38 图表 64 德邦股份各产品货量变

10、化（万吨） . 39 图表 65 德邦股份零担货量变化（万吨） . 39 图表 66 德邦股份收入构成 . 39 图表 67 德邦股份快递业务量变化 . 39 6 图表 68 德邦股份网点数量和覆盖率 . 40 图表 69 德邦股份网点数量和覆盖率 . 40 图表 70 德邦股份重要发展历程 . 40 图表 71 德邦精准卡航/城运单价（元/吨公里） . 41 图表 72 德邦精准卡航/城运单价（元/吨） . 41 图表 73 德邦各产品毛利率水平 . 42 图表 74 德邦整体异常签收率和投诉率 . 42 图表 75 德邦员工构成 . 43 图表 76 德邦人力资源优势逻辑 . 43 图表

11、77 德邦快递收入及业务量 . 44 图表 78 德邦快递票均重量及收入 . 44 图表 79 各快运公司均推出大件快递产品 . 45 图表 80 德邦快递业务毛利率 . 45 图表 81 德邦整体盈利情况（亿元） . 45 图表 82 零担快运竞争对手变化 . 46 图表 83 德邦快运货量变化 . 46 图表 84 零担货运竞争对手货量变化（万吨） . 46 图表 85 德邦零担单吨收入（12-16 年） . 47 图表 86 德邦公路快运毛利率变化 . 47 图表 87 德邦网点增长 . 47 图表 88 德邦单网点收入测算（万元） . 47 图表 89 安能物流货运合作商平台模式 .

12、48 图表 90 安能物流初期加盟网点 . 49 图表 91 安能物流初期运营线路 . 49 图表 92 安能物流加盟商类别 . 50 图表 93 安能物流头部加盟商数量及保留率 . 50 图表 94 安能物流加盟商激励计划 . 50 图表 95 安能物流信息系统增值服务 . 50 图表 96 安能物流持股和投票权比例（IPO 完成后） . 51 图表 97 安能物流股权激励情况 . 51 图表 98 安能物流发展及融资历程 . 52 图表 99 安能物流网点激励措施 . 53 图表 100 安能物流产品调整宣传海报 . 53 图表 101 安能物流网点激励措施 . 54 图表 102 安能物

13、流总部单位收入 . 54 7 图表 103 安能物流全国分拨中心网络 . 55 图表 104 安能物流加盟商数量 . 55 图表 105 安能物流货运量（万吨） . 56 图表 106 安能物流收入情况 . 57 图表 107 安能物流收入构成 . 57 图表 108 安能物流零担收入拆分（亿元） . 57 图表 109 安能物流零担收入构成（2020 年） . 57 图表 110 安能物流营业成本 . 58 图表 111 安能物流零担业务成本构成. 58 图表 112 安能物流单吨零担收入（元） . 59 图表 113 安能物流单吨零担成本（元） . 59 图表 114 安能物流单吨零担业务

14、毛利 . 59 图表 115 安能物流各业务毛利 . 60 图表 116 安能物流净利润 . 60 图表 117 顺丰快运收入 . 61 图表 118 顺丰快运分季度收入测算 . 61 图表 119 顺丰快运货运量 . 61 图表 120 顺丰快运日均货运量峰值比重（2020 年） . 61 图表 121 顺心捷达加盟网点个数 . 62 图表 122 顺丰快运业务数据 . 62 图表 123 顺丰快运 Vs 德邦 . 64 图表 124 顺丰快运债转股融资情况 . 65 图表 125 2020 年顺心捷达招商大会优惠政策 . 65 图表 126 顺丰大件消费品物流网络 . 66 图表 127

15、顺丰快运分部毛利率及净利率 . 68 图表 128 顺丰快运分部盈利情况（亿元） . 68 图表 129 顺丰快运分部（亿元） . 68 图表 130 快递行业业务量增速 . 69 图表 131 快递行业单票收入变化 . 69 图表 132 快递行业集中度变化 . 69 图表 133 通达系网点数量 . 70 图表 134 通达系固定资产建设 . 70 图表 135 通达系资本开支规模（2014-2018 年） . 71 图表 136 美国零担龙头企业市值 . 73 8 一、一、如何看待如何看待零担零担快运这门生意？快运这门生意？万亿规模市场正处变革机遇期万亿规模市场正处变革机遇期 （一一）零

16、担零担快运快运：万亿：万亿规模规模市场市场 1、市场市场特征特征：介于快递与整车：介于快递与整车市场之间市场之间 1）我国公路货运市场按照重量可划分为三种运输方式：我国公路货运市场按照重量可划分为三种运输方式： a）整车，或）整车，或 FTL：约：约 3.8 万亿市场万亿市场 一般指为重量大于 3 吨的货物进行点到点的运输服务；即托运人通过整车装运方式，通过干线运输，直接将货物从出发地运输到目的地。 根据满帮集团招股书披露，2020 年整车货运市场规模约 3.76 万亿人民币，占整个公路货运市场的 61%。 b）快递：约）快递：约 1 万亿市场万亿市场 通常指为单票重量小于 30KG 的包裹提

17、供门到门的服务，随着行业发展，重量的界限或降至 20KG 甚至 10KG 以内范围； 2020 年快递行业收入约 8800 亿人民币。（2021 年快递行业收入突破 1 万亿） c）零担，或）零担，或 LTL：约：约 1.6 万亿市场万亿市场 以更灵活的方式运输单票重量30KG-3T的货物， 托运人所托运的货物不足以装满一整车，通过多个托运人拼车的方式将货物凑满一整车进行运输。零担货运覆盖范围较广，又可以根据重量进一步划分为重货包裹、小票零担和大票零担。 根据满帮集团招股书披露，零担货运的市场规模约 1.57 万亿人民币，占整个公路货运市场的 25%。 其中：小票零担货物重量在 30 公斤至

18、500 公斤之间，市场规模约 0.46 万亿人民币；大票零担货物重量在 500 公斤至 3 吨之间，市场规模约 1.11 万亿人民币。 根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的研究， 中国已经是全球最大的零担市场， 按收入计，2020 年已经是美国零担市场的 5 倍。 近年国内经济增速换挡和结构性变化，零担货运市场的增速同步放缓，低于由电商消费带动的快递市场增速，但艾瑞咨询预计 2021-2025 年，国内零担货运市场规模复合增速仍可达到 6.5%。 9 图表图表 1 零担货运行业规模零担货运行业规模 资料来源：安能物流招股书，艾瑞咨询，华创证券 图表图表 2 我国我国公路货运结构公路货运结构 资料来

19、源：邮政局，满帮集团招股说明书，华创证券整理 2）零担零担快运快运与快递、整车之间的差异更多体现在服务模式及运输流程方面与快递、整车之间的差异更多体现在服务模式及运输流程方面 a）零担）零担 Vs 整车：配载整车：配载+复杂流程复杂流程 零担运输零担运输：是指不符合整车运输条件将若干件复合体积、重量和包装规定的货物组合拼装成整车，并对每件货物分别按重量或体积计算运费的货物运输方式。当客户需要运送的货物不足一车，承运企业会把运往一个地方的多家客户的货物，通过配载的手段凑满通过配载的手段凑满0%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12%12%0 050005000

20、50000000250002500020000021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E零担行业规模（亿元）零担行业规模（亿元）增速增速 10 一车，到达后再进行分发一车，到达后再进行分发。 整车整车运输运输：货主单次托运的货物重量较大或由于性质、体积、形状等其他原因（不包含生鲜、危化品等），无法与其他货物共用同一车辆，需要单独车辆运输。 因此在因此在运输流程方面运输流程方面： 整车运输以点到点服务为主，流程较为简单； 零

21、担运输则与快递相似，包括了集货、分配、搬运、中转、卸下、分散等一系列操作，在快递企业进入零担行业之前，零担以点对点服务为主，需要客户自行将货物运送至收货点或从取货点取回。目前多数零担头部企业能实现门到门服务。 b）零担）零担 Vs 快递：快递：B 端业务为主，规模效应相对弱端业务为主，规模效应相对弱 相较于快递，零担运输服务对象以零担运输服务对象以制造业、流通业制造业、流通业企业客户、企业客户、B2B 渠道渠道为主，为主，包括遍布国内的主要商业和工业领域的制造商、分销商及零售商等 B 端客户的货运需求。对对产品产品时效性要求一般，时效性要求一般，C 端消费者接触机会较少，品牌效应端消费者接触机

22、会较少，品牌效应相对相对一般；一般； 同时由于货物重量更大、 形态各异， 零担运输产品的标准化程度更低，零担运输产品的标准化程度更低， 计费方式更复杂，计费方式更复杂，中转分拨环节的中转分拨环节的操作自动化难度更高，因此规模效应操作自动化难度更高，因此规模效应相对快递要弱相对快递要弱。 图表图表 3 快递、零担、整车运输模式对比快递、零担、整车运输模式对比 资料来源：运联传媒，罗戈网，华创证券 2、零担零担快运快运市场的市场的参与者参与者：全网与区域网、直营与加盟共存：全网与区域网、直营与加盟共存 1）根据运输网络根据运输网络划分划分，可分为全网型、区域型和专线型三种模式，可分为全网型、区域型

23、和专线型三种模式 全网型企业全网型企业：网络能够覆盖全国大部分地区，在国内各处设立网点和分拨中心，运输流程与全网型快递相近，对资金实力、信息化、路由设计、综合运输能力要求较高，以跨省长途为主。代表企业有顺丰、德邦、安能、天地华宇等。 区域型企业区域型企业：在部分区域或省内布局网络，一般仅服务省内批发市场的客户，省内货源占比超过 90%。代表企业有河南宇鑫物流、山东宇佳物流、长通物流等。 专线型企业专线型企业：仅运营特定线路或特定城市之间的长途大票货运，一般无需分拨，点对点直达，服务对象主要为合同物流客户，服务制造业入场或者成品的一级流通，按吨方计费。专线型零担门槛较低，主要由大量中小型物流企业

24、参与。 根据安能物流招股书引用艾瑞咨询的报告，认为：认为：全网型快运网络模式相较于区域货运全网型快运网络模式相较于区域货运 11 网络及专线运营商效率更高，网络及专线运营商效率更高，预计 2020-30 年，将会明显领先于市场增速，其中预计2020-25 年增速超过 28%，2025-30 年预期增速超过 21%。以终端客户支出计，2020 年国内全网型零担货运企业市占率为 6.1%，而预计到 2025 年会升至 15.7%。 2）根据运营管理模式根据运营管理模式划分，划分，可分为直营和加盟模式。可分为直营和加盟模式。 直营代表为顺丰快运、德邦等；加盟模式代表企业主要包括安能物流、中通快运、百

25、世快运等。 艾瑞咨询预计货运合作商模式（加盟模式）下的全网型快运企业货量会保持领先增速，2020 年加盟模式快运网络货运量占比 69%，预计到 25 年会达到 79%。 图表图表 4 各类型零担货运企业模式各类型零担货运企业模式 资料来源：运联传媒，华创证券整理 图表图表 5 全网型快运企业市占率及预计全网型快运企业市占率及预计 图表图表 6 加盟模式与直营模式货运量占比及预计加盟模式与直营模式货运量占比及预计 资料来源：安能物流招股书，艾瑞咨询，华创证券 资料来源：安能物流招股书，艾瑞咨询，华创证券 2.9%3.7%4.1%4.4%5.3%6.1%15.7%34.6%0%5%10%15%20

26、%25%30%35%40%2001820192020 2025E 2030E0%20%40%60%80%100%120%2001820192020 2025E 2030E直营模式加盟模式 12 3、发展历史：、发展历史：民营企业伴随时代发展而生，民营企业伴随时代发展而生，行业行业竞争激烈竞争激烈 20 世纪世纪 90 年代以前，我国公路年代以前，我国公路零担零担货运受到严格管制，属于国有网络阶段。货运受到严格管制，属于国有网络阶段。国有运输企业按照“三统一”的模式（统一分配货运、统一运输价格、统一调度运力）进行计划组织生产，货源也主要来自大型国有企业

27、。在政府主导下，通过大规模的零担货运站建设及区域间运输企业联营合作，在全国逐步形成了省际、市际、市县、县际、县域五级零担货运网络。 我国民营零担市场起步于我国民营零担市场起步于 90 年代初，年代初，我们将其我们将其大致划分为大致划分为四四个发展阶段：个发展阶段： 1）萌芽期（萌芽期（90 年代初年代初-2005 年）：年）：区域性专线和民营零担企业快速发展。区域性专线和民营零担企业快速发展。 80 年代公路货运改革打破国营企业垄断地位，运输市场经营主体增多，但行业发展初期散乱，运输时效和品质无法保证。民营和个体经济大量涌现，许多中小型零担货运经营者凭借机制灵活、服务到位、价格合理等优势获得快

28、速发展。最具代表性的有来自东北最具代表性的有来自东北佳木斯的货运商帮和义乌“专线运输”企业。佳木斯的货运商帮和义乌“专线运输”企业。 在此期间，佳吉快运、华宇物流、佳宇物流、通成物流先后成立，成为零担行业重要的物流力量。凭借先发优势，华宇物流在 2005 年实现超过 20 亿元营业收入，超过 1000 个网点，成为国内第一家具有全国覆盖能力的零担物流企业。佳吉、佳宇、通成物流营业收入均超过亿元。 2000 年德邦物流正式成立，开展汽运业务。2003 年由于业务发展方向的分歧，德邦部分人员出走创立新邦物流。 2）开放开放期（期（2006 年年-2012 年前后）：年前后）：物流对外开放，市场竞争

29、进一步加剧。物流对外开放，市场竞争进一步加剧。 2005 年，中国正式对外开放物流行业，国外物流企业携带资金、技术和经验进入市场，试图通过并购迅速拓展国内市场。国内民营零担物流企业面临内外困境加剧的局面。一方面外部货源分散、 竞争日趋激烈， 制造业和商贸企业货运服务需求向高质量、 高时效、低成本等更高要求转变，另一方面由于经历高速粗放发展，内部管理不当等问题，导致收入增长停滞，经营利润下滑。 国外物流企业先后收购大田物流、华宇物流、佳宇物流、通成物流，早期部分头部民营零担企业退出历史舞台。 同一时期，德邦物流通过招聘高校管培生、聘请顶级咨询机构梳理内部运营管理制度等方式应对市场和外资企业冲击，

30、提升自身竞争力，2010 年德邦完成 A 轮融资，借助资本力量，营业收入突破 26 亿元，成为新的行业第一。 3）资本资本助力期助力期（2012 年至年至 19 年年）：）：全国网络型企业逐步走上舞台，资本助推全国网络型企业逐步走上舞台，资本助推加盟加盟、联联盟盟、快递快递、快运、快运互相渗透。互相渗透。 随着市场竞争环境的加剧和运输服务品质要求的提升，全国网络型快运企业逐步走上舞台，而中小型零担专线企业开始谋求转型发展，无论是加盟、还是联盟。 另一方面，资本开始助推相互渗透。 快递企业凭借网络基础向重货领域延伸。快递企业凭借网络基础向重货领域延伸。2012 年起百世、顺丰、中通、韵达等一线快

31、递企业纷纷开始通过并购、自建等方式布局零担业务。 快运企业也在尝试在快递行业进行试水。快运企业也在尝试在快递行业进行试水。 2010 年安能物流， 通过 “中心直营， 网点加盟”的模式高速发展，同年德邦进入大件快递领域，但经历了三年调整期，2016 年安能在货 13 运量和网点数量均超越德邦，成为行业第一。随后安能宣布投入 20 亿元进入快递领域，进入三年亏损期后回归主业。 联盟模式开始出现：联盟模式开始出现：2015 年六大区域零担物流商联合成立壹米滴答，以联盟模式组建全国网络，仅三年时间一举夺得当年零担货运量行业排名第一。同期北京、上海、浙江等地区也成立了多家中小物流企业联盟。 4）市场进

32、入）市场进入加速整合期加速整合期（2020 年起）：年起）：需求倒逼行业变革，龙头集中趋势已经出现需求倒逼行业变革，龙头集中趋势已经出现 此前报告，我们分析需求端的变化在倒逼快运行业改革，主要包括：此前报告，我们分析需求端的变化在倒逼快运行业改革，主要包括： 其一、其一、上游制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中； 其二其二、线上大件物品消费渗透率提升推动电商包裹、大件快递细分市场增速显著提升； 其三、其三、柔性供应链，包括 C2M 以及订单碎片化的趋势，驱动整车运输零担化。 这样的趋势下，对零担快运企业提出了更高的要求，我们观察并认为行业龙头集中趋势我们观察并认为行业龙头集中趋势已经出现并

33、预计会加速。已经出现并预计会加速。 （下文详述）（下文详述） 图表图表 7 民营零担货运发展历程民营零担货运发展历程 资料来源：物流沙龙，各公司官网，华创证券 从国内民营零担市场的发展历程中，我们可以看到在发展初期，行业先发者并没有占据明显的先发优势从而提高竞争门槛和壁垒，反而容易受制于企业家在运营管理、市场拓展、战略决策等方面所遇到的瓶颈。 由于中国幅员辽阔，城市等级纵深，制造业和商业货运需求分散且复杂，极易培育出一定规模的区域性货运物流企业，使得行业相对分散。 但我们观察行业发展至今，无论从运营组织，还是需求端的倒逼，行业变革已经势在必行。 14 （二二）我们认为：我们认为：行业行业正正处

34、于处于重要重要变革机遇期变革机遇期 1、需求端驱动因素变化推动行业整合加速需求端驱动因素变化推动行业整合加速 我们在深度研究我们看好的我们在深度研究我们看好的 ToB 供应链业务是怎样一门生意中，从供应链业务的需供应链业务是怎样一门生意中，从供应链业务的需求分析，求分析，客户在面对渠道、产品、品牌变化下产生多元化的需求对供应链体系从生产到分销端均提出了更高要求，包括生产端，快速反应+成本压力使供应链效率提升成重要课题，分销端，零售环境正在变化，提出更高的供应链组织要求等。 ToB 供应链的升级也恰恰催生对零担快运的服务需求升级，因此我们认为需求端的驱动因素变化使得行业内头部玩家面临重要的发展机

35、遇，具体而言： 其一其一制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中，全国型网络需求显著提升，全国型网络需求显著提升； 其二制造商追求及时生产及其二制造商追求及时生产及柔性供应链柔性供应链体系体系，C2M 以及订单碎片化的趋势，以及订单碎片化的趋势，驱动驱动整车运整车运输输零担化；零担化； 其其三全渠道分销环境变革以及三全渠道分销环境变革以及 B2C 线上大件物品消费渗透率提升推动大件线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹包裹细分市细分市场增速显著提升场增速显著提升。 1）制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中 早期

36、分散及粗放的运输需求推动了零担区域性、专线企业的蓬勃发展并以价格为主要竞争手段，因当时我国产业集中度处于较低水平。 进入 21 世纪，随着改革开放程度推进，工业企业技术水平的提高，部分制造业行业集中度有了显著提升。 根据国家统计局数据显示，以医药、食品、家具、通用设备、专业设备、计算机电子设备制造业为代表，中大型企业利润总额占全行业利润总额占比呈显著提高，分别由 2000年的 66.5%、 48.1%、 19.4%、 43.8%、 37.6%、 65.9%提升至 2020 年的 80.5%、 71.1%、 61.2%、62.9%、65.3%、86.5%。 企业集中度的提升，同时其客户全国化的特

37、征，需要网络型快运公司的一站式服务，从而有望带动货运需求集中度的提升。 图表图表 8 部分制造业中大型企业利润总额占比部分制造业中大型企业利润总额占比 图表图表 9 部分制造业中大型企业利润总额占比部分制造业中大型企业利润总额占比 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 15 2）制造商追求及时生产及制造商追求及时生产及柔性供应链柔性供应链体系体系，C2M 以及订单碎片化的趋势，以及订单碎片化的趋势，驱动驱动整车运整车运输输零担化零担化 随着部分产品供应链模式逐步由大规模批量生产转为柔性化生产， 尤其是 C2M （Customer to Manufacturer）等新型商业

38、模式的出现，生产厂商需要应对终端平台/用户多 SKU、小批量、 多批次的生产需求和加快库存周转的管理需求。 物流环节也需要更加灵活、 高频，以往强计划性、大批量的整车运输在逐步转化成更碎片化的零担货运模式。同时也影响了传统的专线市场、区域市场的货源组织。 以 C2M 模式为例，与传统“先销后产”模式相比，去掉了中间经销、代理等渠道环节，以往在工厂、一二级批发商之间需要进行大规模整车运输的需求，转化为工厂直链平台/消费者的大件物流/零担运输需求。2019 年起，以阿里巴巴、京东、拼多多为代表的传统电商平台陆续开始布局 C2M 模式。 图表图表 10 C2M 电商模式下物流需求变化电商模式下物流需

39、求变化 资料来源：华创证券综合整理 3） 全渠道分销环境变革以及全渠道分销环境变革以及线上大件物品消费渗透率提升推动大件线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹包裹细分市场增速显细分市场增速显著提升。著提升。 电商平台的高速发展叠加居民消费升级的需求，以家电、家居建材等为代表的消费品线电商平台的高速发展叠加居民消费升级的需求，以家电、家居建材等为代表的消费品线上化程度逐步提高，带动电商大件运输需求的快速提升。上化程度逐步提高，带动电商大件运输需求的快速提升。电商大件/重货物流的概念较为模糊，目前行业内泛指 30-100KG 的大件包裹，涵盖一部分快递和小票零担产品，电商大件/重货一般具有产品附加

40、值较高、体积较大、标准化程度低等特点，操作流程难度较快递更大，自动化程度更低，但由于时效要求和末端入户装配等附加需求，运价显著高于普通零担和整车运输。 根据 2020 年天猫“双十一”数据，共有 102 个家具、家电品牌成交额破亿，占“亿元俱乐部”品牌总数比例接近 30%，消费者对大件产品的线上化模式接受度不断提高。 家电市场家电市场：根据全国家用电器工业信息中心数据显示，2019 年家电网购规模达到 6987亿元，2019-2021 年网购渗透率网购渗透率从从 36%左右升至超过左右升至超过 47%。 家居建材市场家居建材市场：2018 年家居建材电商市场规模达到年家居建材电商市场规模达到

41、3780 亿元，网购渗透率达到亿元，网购渗透率达到 8.6%，虽然线上化程度不及家电产品，但整体市场空间广阔，2018 年约有 4.4 万亿规模。 16 图表图表 11 中国家电市场线上渗透率中国家电市场线上渗透率 图表图表 12 中国家具建材网购市场规模中国家具建材网购市场规模 资料来源：全国家用电器工业信息中心，华创证券 资料来源：工业和信息化部赛迪研究院，华创证券 随着电商大件市场规模的增长，各家零担货运企业纷纷针对该市场启动应对策略，抢夺家零担货运企业纷纷针对该市场启动应对策略，抢夺增量的市场份额。增量的市场份额。 百世快运于 2019 年 3 月在全国网络大会上提出“ALL IN 电

42、商”的发展战略，重量主要集中在 10-70 公斤； 安能物流推出 Mini 电商小件/大件产品，主打 10-70 公斤段； 德邦物流聚焦 3-60 公斤大件快递，免费包接包送； 顺丰速运推出 20-100 公斤重货包裹，免费送货入户； 壹米滴答推出“壹米小件+滴答到门” 产品组合， 分别覆盖 5-70 公斤，70-150 公斤产品。 图表图表 13 各零担快运企业主打电商大件产品各零担快运企业主打电商大件产品 资料来源：各公司官网，华创证券 我们认为前述我们认为前述三种三种需求需求变化对应了零担快运的三种需要适配的变化对应了零担快运的三种需要适配的能力能力特征：特征： 全国网络全国网络：制造业

43、集中，而制造业客户全国化，需要网络型快运公司的一站式服务； 重货重货+服务服务：大件线上渗透率提升，快递不能满足于其重量，整车不能满足其货量，同时对快运的上门、入户、安装、货损率有了新要求； 拼载拼载+科技：科技：C2M 模式下，如何通过科技手段将车辆货物合理配载，如何优化运营线路 17 以及及时响应客户订单。 在这样的过程中，在这样的过程中，一方面催生一方面催生了如了如电商电商大大件的件的新增新增需求，需求，而更重要是的而更重要是的从供给端也在挤从供给端也在挤压传统区域批发市场、专业市场等空间压传统区域批发市场、专业市场等空间，导致区域零担和专线玩家的需求受到了明显冲击，货量不充沛的情况下难

44、以保障发车频次；电商件的时效要求及网络覆盖密度高于传统零担市场，科技投入在分拣和转运处理能力的效率上，中小物流玩家更为吃力。 2、龙头企业集中度提升，国内市场整合进行时龙头企业集中度提升，国内市场整合进行时 观察现象：观察现象：零担货运龙头企业集中度在提升零担货运龙头企业集中度在提升 尽管目前国内零担货运行业竞争格局分散，CR10 不到 5%，但观察近五年以来市场集中度呈持续提升趋势。 2015-2020 年 CR5、CR10、CR25 分别从 1.8%、2.4%、3.1%提升至 3.4%、4.4%、5.3%。根据运联传媒发布的零担 30 强榜单，头部 10 强企业的相对集中度显著提升。 收入

45、看收入看：2016-2020 年头部 10 强企业的总收入从 348.4 亿元提升至 663.2 亿元， 年复合增速达到 17.4%，超越行业整体增速。头部 10 强总企业收入占 30 强企业总营收的 67.5%提升至 81.4%，提升幅度接近 14 个百分点。 货量看货量看：2017-2020 年货量前 10 强总量从 4694 万吨提升至 7327 万吨，年复合增速达到16%。 图表图表 14 中国零担货运行业集中度变化中国零担货运行业集中度变化 图表图表 15 零担货运前三十强相对市场份额变化零担货运前三十强相对市场份额变化 资料来源：运联传媒，艾瑞咨询，华创证券 资料来源：运联传媒，华

46、创证券 提升模式提升模式 1：直营企业通过加盟直营企业通过加盟补充网络，补充网络，快速扩张。快速扩张。 全网直营企业通过加盟模式扩张。全网直营企业通过加盟模式扩张。 加盟模式有利于迅速进行轻资产扩张， 抢占市场份额。截至 2021 年上半年，直营模式的德邦拥有直营网点 7,285 个，合伙模式网点 23,201 个；天地华宇拥有 2500+个服务网点；跨越速运网点 3000 个；顺丰快运（直营+加盟）拥有12000 个网点，低于纯加盟模式下的安能物流（29,000+个网点）。 18 图表图表 16 不同模式零担货运企业情况不同模式零担货运企业情况 资料来源：各公司官网，华创证券 2015 年前

47、后，直营模式零担企业纷纷选择引入加盟模式进行网络扩张。 a）德邦：德邦：2015 年推出事业合伙人计划年推出事业合伙人计划，但占比低，预计仅为直营的补充，但占比低，预计仅为直营的补充。 德邦坚持直营为主，在 2015 年 9 月正式启动事业合伙人计划：目的是为更加有效地覆盖业务区域，实现运输网络的广泛延伸，并有效降低公司新设网点的成本。主要针对网络针对网络覆盖相对薄弱的地区，邀请具备物流配送能力的个人或商户作为快运或快递业务的事业覆盖相对薄弱的地区，邀请具备物流配送能力的个人或商户作为快运或快递业务的事业合伙人，与公司直营网点良性互补与共同合作。合伙人，与公司直营网点良性互补与共同合作。 20

48、21 年上半年公司共有年上半年公司共有 30,486 个服务网点，个服务网点，事业合伙人一级网点共事业合伙人一级网点共 2,668 个，个，其余合其余合作服务网点作服务网点 20,533 个。事业合伙人个。事业合伙人收入占公司全年营收比例为收入占公司全年营收比例为 3.7%。公司按照直营管理模式对网点合伙人进行管理。观察其事业合伙人无论从网点还是收入占比均较低，我们认为仅为直营的补充。 b）顺丰快运：顺丰快运：2018 年正式组建顺心捷达，以加盟制模式主打快运基础市场，扩张迅猛。年正式组建顺心捷达，以加盟制模式主打快运基础市场，扩张迅猛。 截至 2021 年 6 月，顺丰快运拥有 12,000

49、 个网点，绝大部分为顺心捷达旗下。根据顺心捷达官网数据，仅通过短短两年时间，2020 年 8 月其网点数量已经突破万家。 （下文详述） 提升提升模式模式 2：加盟模式企业迅速起网，货量高速增长加盟模式企业迅速起网，货量高速增长 加盟模式快运企业虽起步时间晚，但货量增长迅速，其中以安能物流（下文详述）、中通快运、百世快运为代表。 中通快运中通快运：成立于 2016 年，根据运联传媒数据，次年收入规模就达到 15.6 亿元，进入零担快运收入排名前 20，2019 年货运量达到 465 万吨，进入零担货运企业货量排名前10，并超越德邦快运。 百世快运百世快运： 2012 年收购全际通后成立， 作为百

50、世集团综合物流的业务板块之一。 2015 年，百世快运收入规模已经进入行业前 20，2017 年百世快运货量规模已经达到 432 万吨，已进入零担货运企业货量规模排名第五，2018 年货量规模超越德邦快运，成为行业第四，2020 年百世快运货量 839 万吨，收入 51.6 亿元，规模位列行业前五。 时间零担企业拓展方式网点数量（个）2012年安能物流中心直营+网点加盟294002015年9月德邦事业合伙人，直营网点管理模式304862015年6月天地华宇特许经营模式2500+2015年佳吉快运特许经营模式2500+2016年盛丰物流特许经营模式2016年盛辉物流事业合伙人，直营网点管理模式2