1、 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 农林牧渔 2022 年 02 月 10 日 养殖板块遇“至暗时刻” ，布局机会悄然已至 看好 农林牧渔行业 2021 年报前瞻暨投资策略更新 相关研究 2021Q4 基金增配养殖板块，关注转基因 规章修 订 -申万 农林牧 渔周观点（2022.01.24-2022.02.04） 2022 年2 月 6 日 继续推荐畜禽养殖板块配置价值-申万农林牧渔周观点（2022.1.17-2022.1.23） 2022 年 1月 24 日 本期投资提示： 预计农林牧渔板块 2021 年报业绩同比大幅下滑，其主因生猪养殖板块亏损所拖累。预计申万农林牧渔行业重点跟

2、踪的 36 家上市公司 2021 年年报合计实现归母净利润-244.83 亿元，同比大幅下降133.9%（板块数据为跟踪样本公司相关数据合计数，下同）。其中，猪价回落叠加较高的养殖成本致使部分生猪养殖企业大幅亏损，预计合计实现归母净亏损 282.56 亿元。农林牧渔板块 2021Q4 预计合计实现归母净亏损175.49亿元， 同比大幅下滑272%； 其中， 预计生猪养殖板块Q4净亏损169.35亿元，环比继续大幅亏损。上市公司业绩增速呈现显著分化：预计 2021 年年报业绩增速位居前列的上市公司有：梅花生物（+137%，EPS 0.75 元/股）、登海种业（+132.23%，EPS 0.27

3、元/股）等。 生猪养殖：2021 年猪价大幅回落致行业性亏损，预计多数相关上市公司业绩明显承压，企业间盈利水平出现明显分化。实际上，大部分生猪养殖企业实现了出栏量的大幅增长：2021 年主要涉及生猪养殖业务的上市公司合计出栏生猪 9443.33 万头，同比大幅增长 71.82%。但 2021 年全国生猪产能恢复，供给明显增加：2021 年全国出栏生猪 67128 万头，同比增长 27.36%；供给恢复致使 2021年平均生猪价格同比大幅回落： 根据猪易通数据显示， 2021 年全国外三元生猪平均销售价格为 19.96元/公斤，同比大幅下降 41.46%；养殖企业生猪销售价格同比亦明显回落。而受

4、到原材料价格上涨与养殖效率下滑等因素的影响， 行业平均养殖成本较高 （2021 年散养生猪平均成本约为 20.36 元/公斤，规模养殖生猪养殖平均成本约为 19.70 元/公斤），企业与养殖户下半年普遍陷入亏损：根据 Wind数据显示，2021Q3 自繁自养、外购仔猪养殖平均盈利为-345.26、-1202.85 元/头，2021Q4 自繁自养、外购仔猪养殖平均盈利为-106.03、-27.36 元/头，连续两个季度亏损。相对三季度而言，四季度猪价有所上涨且生猪养殖企业成本有所下降，养殖企业单头亏损理应小于三季度；然而部分企业：继续淘汰更新低效母猪；计提跌价准备致使亏损有所增加。预计上市公司中

5、仅牧原股份全年实现盈利（约 75 亿元），预计公司 2021Q4 商品猪完全成本在 14.6 元/公斤左右，Q4 归母净亏损约 12亿元。 展望 2022H1，我们认为春节后猪肉消费将显著回落，行业供给仍将较为充分，预计猪价将迎来“二次触底” 。行业产能去化或将继续加速，生猪养殖板块将迎来新一轮“布局期” 。春节后行业或将再次进入猪价加速下行，产能去化预期快速发酵的区间，生猪养殖板块将会迎来新一轮的布局机会。建议从资金链安全、出栏量增长弹性、估值优势等多角度进行标的选择。 禽养殖：白羽肉鸡产业链盈利分化，黄羽肉鸡企业大幅亏损。白羽肉鸡：在供给充裕、需求无明显增长的背景下，终端鸡肉产品价格全年较

6、为低迷，而饲料原料价格同期大幅上行，板块业绩承压明显，预计相关上市公司业绩均将大幅下滑。但由于行业中下游养殖屠宰环节扩产需求支撑，产业链上游价格表现明显优于下游， 致使上游企业业绩下滑幅度低于下游企业或全产业链企业。 预计益生股份 2021年实现归母净利润 0.28 亿元，同比-70.1%；预计圣农发展 2021 年实现归母净利润 4.62 亿元，同比-77.4%；预计仙坛股份 2021 年实现归母净利润 0.85 亿元，同比-75.9%。黄羽肉鸡：尽管黄羽肉鸡产能端延续了去化的趋势，行业供给稳中有降，但在猪肉价格大幅下跌的背景下，黄羽肉鸡替代需求受损明显，全年黄羽肉鸡价格低迷。叠加高企的饲料

7、价格，行业整体亏损延续。同时板块内部分上市公司涉足的生猪养殖业务亦带来了明显拖累，预计板块内上市公司业绩均将出现明显下滑。预计立华股份 2021 年实现归母净利润-3.75 亿元，预计湘佳股份 2021 年实现归母净利润 0.24 亿元，同比-86%。2022 年建议关注黄羽肉鸡行业底部回暖，看好白羽肉鸡优质个股中长期成长机会。 其他子行业：饲料：产量稳健增长，养殖业务亏损阶段性拖累业绩。2021 年饲料产量保持稳健增长，猪料产量受益于生猪存栏的持续恢复增幅明显。上市公司面临成本上升带来的毛利率下行以及养殖业务亏损，业绩有不同程度的下滑。预计海大集团 2021 年实现归母净利润 19.32 亿

8、元，同比-23.42%。动物保健：生猪产能扩张放缓影响猪用疫苗销售，禽苗销售平淡。2021 二季度伊始猪价大幅下跌，行业陷入深度亏损。养殖场户显著放缓了扩张速度和节奏，受此影响秋防猪苗销售同比有所下降；预计科前生物业绩同比增长 16%，增速放缓。禽养殖行业景气回落，预计禽用疫苗销量也有所下降。宠物食品：2021 年宠物饲料产量继续保持增长态势；海外市场宠物食品需求持续恢复，订单稳定增加，相关上市公司 2021 年海外营业收入预计继续保持稳定增长。而国内宠物主受到疫情等因素影响消费意愿有所下降，相关上市公司国内业务收入增长或有所降速。同时人民币升值也影响了出口企业营收与毛利润。预计中宠股份 20

9、21 实现归母净利 1.27 亿元左右，同比略有下滑 6%。 风险提示：畜禽产品价格大幅下跌；上市公司实际出栏量不及预期；农产品价格大幅波动。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共25页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 我们预计申万农林牧渔行业重点跟踪的 36 家上市公司 2021 年年报合计实现归母净利润-244.83 亿元，同比大幅下降 133.9%。其主因生猪养殖板块大幅亏损所拖累：猪价回落叠加较高的养殖成本致使部分生猪养殖企业大幅亏损， 预计合计实现归母净亏损 282.56 亿元。 投资分析意见：

10、生猪养殖：春节后产业端或将再次进入猪价加速下行，产能去化预期快速发酵的区间，板块将会迎来新一轮的布局机会。建议从资金链安全、出栏量增长弹性、估值优势等多角度进行标的选择。重点推荐温氏股份、牧原股份，关注傲农生物、巨星农牧等；肉鸡养殖：黄羽肉鸡行业底部回暖，扭亏为盈的预期较为明确，建议关注行业底部回暖的机会。关注立华股份、湘佳股份、温氏股份；白羽肉鸡供给仍然充裕，周期性机会或难以期待，建议把握优质个股中长期成长机会，关注圣农发展。饲料：行业景气明确，龙头企业显著受益。养殖业务亏损阶段性拖累业绩，建议重视中长期成长确定性与龙头价值，推荐海大集团。动保：规模化养殖占比提升有望带动行业集中度上行，关注

11、研发创新、综合服务水平能力强的疫苗行业龙头。关注生物股份、科前生物。 宠物食品：海外市场宠物食品需求持续恢复，继续关注国内市场激烈竞争中有望脱颖而出的优秀国产品牌，关注中宠股份。 原因及逻辑 2021 年猪价大幅回落致生猪养殖行业阶段性亏损，多数相关上市公司业绩明显承压；部分企业淘汰低效母猪、计提减值等举措致使短期业绩或承受更大压力。在供给充裕、需求无明显增长的背景下，终端白羽肉鸡肉产品价格全年较为低迷。行业中下游养殖屠宰环节扩产需求支撑，产业链上游价格表现明显优于下游，致使上游企业业绩下滑幅度低； 猪肉价格大幅下跌， 黄羽肉鸡替代需求受损明显， 全年黄羽肉鸡价格低迷；而饲料原料价格同期大幅上

12、行，肉鸡板块上市企业业绩承压明显。生猪产能扩张放缓影响猪用疫苗销售，禽苗销售平淡。养殖业务亏损拖累部分饲料企业业绩。 有别于大众的认识 我们认为，就生猪养殖板块而言，供给充裕叠加消费淡季将致使猪价上半年“二次触底” ，产能去化或将进一步加速， “猪周期”见底反转预期愈发确定，新一轮的布局机会应在于出栏量仍具高增长预期的部分“后起之秀”与养殖成本领先的行业龙头。对禽养殖板块而言，行业盈利有望筑底企稳，相关龙头伴随其未来食品业务的稳健成长、消费属性的逐步显现，中长期配置价值凸显。此外，饲料、动保等后周期板块中的质优龙头个股，以及宠物食品等优质成长赛道亦是值得长期关注的选择。 kYNBsUoNoOq

13、QqQaQdNaQsQrRsQpNlOnNmOeRrQqR7NrRyRNZrRtMMYpMpR 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共25页 简单金融 成就梦想 1. 预计农林牧渔行业 2021 年报归母净利润大幅下降 133.9% . 6 2. 部分重点子行业年报业绩前瞻与投资分析意见 . 7 2.1 生猪养殖：猪价大幅回落，板块业绩承压 . 7 2.2 肉鸡养殖：白羽肉鸡产业链盈利分化，黄羽肉鸡企业大幅亏损 . 13 2.3 动物保健：生猪产能扩张放缓影响猪用疫苗销售，禽苗销售平淡. 18 2.4 饲料：产量稳健增长，养殖业务亏损拖累业绩 . 19 2.5 宠物食

14、品：海外市场需求恢复，国内增速有所下滑. 21 3风险提示 . 22 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第4页 共25页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：生猪养殖板块重点跟踪上市公司 2021 年合计业绩大幅下滑 . 7 图 2：2021 年全国出栏生猪 6.71 亿头 . 8 图 3：2021 年生猪价格同比大幅回落 . 8 图 4：2021 年玉米价格同比大幅上涨 . 9 图 5：2021 年育肥猪配合饲料价格高位运行 . 9 图 6：部分重点生猪养殖上市公司养殖完全成本变化 . 10 图 7：2021H2 自繁自养与外购仔猪均陷入阶段性亏损 . 11 图

15、8：猪业分会监测规模场 2021 年三季度为出生仔猪数高峰 . 12 图 9：2021Q4 末能繁母猪季度环比继续下降 . 12 图 10：2021 年白羽肉鸡产业链各环节供应量同比变动情况 . 13 图 11：2021 年白羽肉鸡产业链各环节产品价格同比变动情况 . 13 图 12：2021 年白羽肉鸡产业链各环节盈利能力变化 . 14 图 13：四家白羽肉鸡上市公司产业链分布情况及 2021 预计业绩变动 . 14 图 14：全国快中慢速鸡价格 . 15 图 15：全国快中慢速鸡价格指数（100 为盈亏平衡） . 15 图 16：黄羽肉鸡在产祖代种鸡存栏量 . 15 图 17：黄羽肉鸡在产

16、父母代种鸡存栏量 . 15 图 18：黄羽肉鸡商品代雏鸡销售量 . 16 图 19：黄羽肉鸡快速鸡价格 . 16 图 20：黄羽肉鸡中速鸡价格 . 16 图 21：黄羽肉鸡慢速鸡（土鸡）价格 . 16 图 22：乌骨鸡价格 . 16 图 23：2021Q1-3 重点跟踪动保企业合计净利润预计同比增长 27.33% . 18 图 24：2021 年 1-11 月全国工业饲料总产量 26817 万吨 . 19 图 25：猪料月度产量一览 . 19 图 26：禽料月度产量一览 . 19 图 27：玉米价格走势 . 20 图 28：豆粕价格走势 . 20 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露

17、与声明 第5页 共25页 简单金融 成就梦想 图 29：2017-2021 年育肥猪饲料价格 . 20 图 30：2017-2021 年蛋鸡饲料价格 . 20 图 31：2017-2021 年肉鸡饲料价格 . 20 图 32：2017-2021 年鲤鱼成鱼饲料价格 . 20 图 33：预计 2021 年饲料板块优化样本重点跟踪上市公司盈利大幅下降 . 21 图 34：宠物饲料产量月度同环比 . 21 表 1：申万农林牧渔各子行业 2021 年预计净利润及增速 . 6 表 2：申万农林牧渔各子行业 2021Q4 预计净利润及增速 . 6 表 3：2021 年涉及生猪养殖业务的上市企业大都实现了生

18、猪出栏量的大幅增长 7 表 4：农业农村部生猪专题成本收益数据一览 . 9 表 5：部分生猪养殖上市公司年报业绩预告中披露跌价准备计提情况一览 . 11 表 6：部分农林牧渔上市公司 2021 年报预测净利润和 EPS . 23 表 7：农林牧渔重点公司盈利预测表 . 24 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第6页 共25页 简单金融 成就梦想 1. 预计农林牧渔行业 2021 年报归母净利润大幅下降 133.9% 2021 年全年农林牧渔板块业绩预计大幅下滑：申万农林牧渔重点跟踪的 36 家上市公司 2021 年年报预计合计实现归母净利润-244.83 亿元， 同比大幅下

19、降 133.9%， 转盈为亏。子行业景气分化明显，其中 9 个子行业净利润增速预计排序分别为种业（+22.3%）、农产品加工（+7.0%）、海洋养殖（+5.8%）、种植业（+1.1%）、宠物（-13.6%）、动物保健（-50.5%）、禽养殖（-74.0%）、生猪养殖（-164.4%）、饲料业（-180.7%）。 表 1：申万农林牧渔各子行业 2021 年预计净利润及增速 行业 归属母公司净利润（百万元） 同比增速 2020 2021E 农业 72204 -24483 -133.9% 其中：种植业 1731 1749 1.1% 种业 378 463 22.3% 海洋养殖 62 66 5.8% 禽

20、养殖 2727 708 -74.0% 生猪养殖 43866 -28256 -164.4% 饲料 11809 -9526 -180.7% 动物保健 3621 1794 -50.5% 农产品加工 7759 8303 7.0% 宠物 250 216 -13.6% 资料来源：Wind，申万宏源研究 其中 2021Q4 农林牧渔行业整体业绩环比虽有所回暖，但同比依然明显下滑。申万农林牧渔重点跟踪的 36 家上市公司预计 2021Q4 合计实现归母净利润-175.49 亿元， 环比增长 7.0%，同比大幅下降 272.0%。从单 Q4 同比增速来看，各子行业净利润增速预计排序为农产品加工（+203.5%）

21、、种植业（+61.6%）、海洋养殖（+2.6%）、种业（-1.5%）、宠物（-35.7%）、动物保健（-69.0%）、禽养殖（-189.8%）、生猪养殖（-365.5%）、饲料业（-492.0%）。 表 2：申万农林牧渔各子行业 2021Q4 预计净利润及增速 行业 归属母公司净利润（百万元） 同比增速 环比增速 2020Q4 2021Q3 2021Q4 农业 10200 -18869 -17549 -272.0% 7.0% 其中：种植业 260 347 420 61.6% 20.9% 种业 660 -222 650 -1.5% 392.4% 海洋养殖 8 20 8 2.6% -59.3% 禽

22、养殖 189 40 -170 -189.8% -523.0% 生猪养殖 6380 -16268 -16935 -365.5% -4.1% 饲料 1128 -4249 -4420 -492.0% -4.0% 动物保健 629 130 195 -69.0% 50.3% 农产品加工 876 1289 2659 203.5% 106.3% 宠物 70 45 45 -35.7% 1.2% 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第7页 共25页 简单金融 成就梦想 资料来源：Wind，申万宏源研究 2. 部分重点子行业年报业绩前瞻与投资分析意见 2.1 生猪养殖：猪价大幅回落，板块业绩承压

23、 重点跟踪生猪养殖板块上市公司 2021 年合计归母净利润预计同比大幅下降，陷入明显亏损，板块业绩承压。我们重点跟踪的生猪养殖上市公司（此处包括牧原股份、温氏股份、正邦科技、天邦股份）2021 年预计实现归母净利润-282.56 亿元，同比大幅下滑164.41%。其中仅牧原股份 2021 年预计实现盈利，其他主要生猪上市公司（如正邦科技）陷入大幅亏损。 图 1：生猪养殖板块重点跟踪上市公司 2021 年合计业绩大幅下滑 资料来源：公司公告，申万宏源研究 实际上，大部分生猪养殖企业 2021 年全年实现了出栏量的大幅增长（甚至是跨越式增长）：2021 年主要涉及生猪养殖业务的上市公司（此处包括牧

24、原股份、正邦科技、新希望、温氏股份、天邦股份、大北农、傲农生物、金新农、唐人神等共 10 家）合计出栏生猪9443.33 万头，同比大幅增长 71.82%。其中牧原股份、正邦科技、新希望、温氏股份分别出栏生猪 4026.30、1492.67、997.81、132.74 万头，同比分别增长 122.26%、56.14%、20.33%、38.47%，牧原更是成为了行业中第一位全年出栏量超过 4000 万头的养殖企业。 表 3：2021 年涉及生猪养殖业务的上市企业大都实现了生猪出栏量的大幅增长 2020.12 2021.11 2021.12 同比 环比 2020 2021 同比 牧原股份 264.

25、10 387.40 502.50 90.27% 29.71% 1811.50 4026.30 122.26% 正邦科技 134.21 100.38 80.52 -40.00% -19.78% 955.97 1492.67 56.14% 新希望 165.82 90.43 107.16 -35.38% 18.50% 829.25 997.81 20.33% 温氏股份 88.96 119.56 122.70 37.93% 2.63% 954.55 1321.74 38.47% 天邦股份 26.67 56.63 36.77 37.87% -35.07% 307.78 428.00 39.06% 大北农

26、 33.25 45.41 45.35 36.39% -0.13% 185.04 430.78 132.80% 傲农生物 22.22 41.06 41.69 87.62% 1.53% 134.63 324.58 141.09% 金新农 18.87 11.77 20.61 9.22% 75.11% 80.36 106.89 33.01% 155.31 99.05 40.99 218.29 438.66 -282.56 -400-300-3004005002001920202021E亿元 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第8页

27、共25页 简单金融 成就梦想 2020.12 2021.11 2021.12 同比 环比 2020 2021 同比 天康生物 24.43 12.26 14.73 -39.71% 20.15% 134.5 160.33 19.20% 唐人神 16.08 9.36 12.52 -22.14% 33.76% 102.44 154.23 50.56% 合计 794.61 874.26 984.55 23.90% 12.62% 5496.02 9443.33 71.82% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 但 2021 年全国生猪产能恢复，供给明显增加：2021 年全国生猪供给明显恢复，全国生猪出栏量、

28、猪肉产量同比明显增加。根据国家统计局数据显示，2021 年全国出栏生猪67128 万头，同比大幅增加 14424 万头，同比增长 27.36%。猪肉产量 5296 万吨，同比增长 28.75%。 图 2：2021 年全国出栏生猪 6.71 亿头 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 供给大幅增加致使 2021 年生猪价格同比大幅回落：根据猪易通数据显示，2021 年全国外三元生猪平均销售价格为 19.96 元/公斤，同比大幅下降 41.46%；养殖企业生猪销售价格同比亦明显回落：以牧原股份为例，公司 2021 年全年生猪平均销售价格约为 16.65元/公斤，同比大幅下降 45.45%（2020

29、年平均销售价格约为 28.15 元/公斤） 图 3：2021 年生猪价格同比大幅回落 资料来源：猪易通，申万宏源研究 67,128 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000万头54020/01/0120/01/1520/01/2920/02/1220/02/2620/03/1120/03/2520/04/0820/04/2220/05/0620/05/2020/06/0320/06/1720/07/0120/07/1520/07/2920/08/1220/08/2620/09/0920/09/2320/10/072

30、0/10/2120/11/0420/11/1820/12/0220/12/1620/12/3021/01/1321/01/2721/02/1021/02/2421/03/1021/03/2421/04/0721/04/2121/05/0521/05/1921/06/0221/06/1621/06/3021/07/1421/07/2821/08/1121/08/2521/09/0821/09/2221/10/0621/10/2021/11/0321/11/1721/12/0121/12/1521/12/29元/公斤 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第9页 共25页 简单金融

31、 成就梦想 同时，受到原材料价格上涨与养殖效率下滑等因素的影响，行业养殖成本水平较高： 2021 年玉米等原材料价格同比大幅上涨：2021 年玉米平均价格为 2832.64 元/吨，同比大幅上涨 27.13%；豆粕平均价格为 3633.39 元/吨，同比上涨 19.55%。 图 4：2021 年玉米价格同比大幅上涨 资料来源：Wind，申万宏源研究 原料价格上涨推升猪料价格：根据农业农村部畜产品和饲料集贸市场价格情况披露，2021 年育肥猪配合饲料平均价格为 3.61 元/公斤，同比上涨 12.39%。 图 5：2021 年育肥猪配合饲料价格高位运行 资料来源：Wind，申万宏源研究 生猪养殖

32、行业养殖成本仍处于较高水平：根据农业农村部官方数据披露，2021 年散养生猪平均成本约为 20.36 元/公斤（1-3 月采用一季度披露数据，下同），规模养殖生猪养殖平均成本约为 19.70 元/公斤。 表 4：农业农村部生猪专题成本收益数据一览 2021Q1 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 全国生猪出厂价格(元/公斤) 28.81 24.73 21.33 16.5 16.43 15.9 13.89 14.32 17.88 17.95 猪粮比价 9.73 8.66 7.37 5.69

33、 5.82 5.66 5.05 5.34 6.51 6.49 散养生猪每头产值(元) 3551 2983 2397 1923 1965 1860 1675 1777 2254 2368 02200240026002800300032002018-12-312019-06-302019-12-312020-06-302020-12-312021-06-302021-12-31元/吨2.752.852.953.053.153.253.353.453.553.653.75元/公斤 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第10页 共25页 简单金融 成就梦想 20

34、21Q1 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 散养生猪每头成本(元) 2971 2811 2642 2589 2484 2424 2278 2126 2171 2074 散养生猪每头净利润(元) 579 172 -246 -665 -519 -564 -603 -349 83 295.00 散养生猪每头体重(公斤) 123.26 120.62 112.38 116.55 119.60 116.98 120.59 124.09 126.06 131.92 散养生猪养殖成本(元/公斤) 24

35、.10 23.30 23.51 22.21 20.77 20.72 18.89 17.13 17.22 15.72 规模养殖生猪每头产值(元) 3686 3121 2554 2027 2079 2011 1730 1889 2424 2360 规模养殖生猪每头成本(元) 2884 2772 2712 2664 2605 2545 2398 2224 2132 2049 规模养殖生猪每头净利润(元) 802 348 -158 -638 -527 -534 -668 -335 292 310.00 规模养殖生猪每头体重(公斤) 127.94 126.20 119.74 122.85 126.54

36、126.48 124.55 131.91 135.57 131.48 规模养殖生猪养殖成本(元/公斤) 22.54 21.96 22.65 21.69 20.59 20.12 19.25 16.86 15.73 15.58 资料来源：农业农村部，申万宏源研究 而在外购高价种猪、仔猪以及疫情影响下，生猪养殖大多数上市企业的养殖成本比行业平均水平更高。 图 6：部分重点生猪养殖上市公司养殖完全成本变化 资料来源：公司公告，申万宏源研究 在猪价回落，成本高企的背景下，行业内的企业与养殖户普遍陷入亏损（特别是2021Q3、Q4 连续两个季度陷入亏损）。根据 Wind 数据显示，2021Q3 自繁自养、

37、外购仔猪养殖平均盈利为-345.26、-1202.85 元/头，2021Q4 自繁自养、外购仔猪养殖平均盈利为-106.03、-27.36 元/头，连续两个季度亏损。 0552000021Q12021Q22021Q3元/公斤温氏股份正邦科技牧原股份天邦股份 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第11页 共25页 简单金融 成就梦想 图 7：2021H2 自繁自养与外购仔猪均陷入阶段性亏损 资料来源：Wind，申万宏源研究 相对三季度而言，四季度猪价有所上涨且生猪养殖企业成本有所下降，养殖企

38、业单头亏损应小于三季度。 然而部分企业：继续淘汰更新低效母猪：前期部分企业抢占先机扩张产能所外购或自培育之母猪效率大幅下滑，为提升母猪效能、优化资源、降低成本、保证资金安全，部分企业对种群进行进一步优化，如正邦科技合计死淘能繁母猪及后备母猪约 220 万头，形成亏损 62-68 亿元。 计提跌价准备：大多数企业根据企业会计准则的有关规定和要求，对存栏的生物资产（包括消耗性生物资产与生产性生物资产）计提跌价准备，进一步拖累了当前利润。这些变化都致使生猪企业亏损额明显增加。 表 5：部分生猪养殖上市公司年报业绩预告中披露跌价准备计提情况一览 2021 年报预计计提跌价准备额(亿元) 牧原股份 -

39、温氏股份 25 新希望 10 天邦股份 8 正邦科技 12 资料来源：公司公告，申万宏源研究 上市公司中预计仅牧原股份全年实现盈利。Q4 业绩拆分与预测：公司 2021Q4 出栏生猪 1415.7 万头，同比增长 127.13%；其中商品猪 1,396.7 万头，仔猪 16.6 万头，种猪2.5 万头。Q4 公司商品猪销售均价为 13.97 元/公斤，同比下降 50.37%，环比略有上涨4.15%。出栏均重约 110 公斤。2021Q4 商品猪完全成本预计在 14.6 元/公斤左右。公司2021Q3 头均亏损 94.78 元，2021Q4 预计综合头均亏损 100 元左右。测算公司单 Q4 养

40、殖板块业务净利润-14.16 亿元， 归母净亏损约 12 亿元 （少数股东权益占比按 Q3 数线性递推）。 -00030004000元/头自繁自养生猪养殖利润外购仔猪养殖利润 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第12页 共25页 简单金融 成就梦想 展望 2022H1，我们认为春节后猪肉消费将显著回落，行业供给仍将较为充分，预计猪价将迎来“二次触底”。春节是传统的猪肉消费旺季，而每年的春季后（2-4 月）是传统的猪肉消费淡季，消费意愿与消费量将环比明显回落。同时，从历史参考能繁母猪存栏量及猪业协会监测规模场新生仔猪数（2021 年 9 月开始环

41、比小幅下滑），生猪供应的最高点应出现在 2022 年 3-5 月，理应对应猪价“二次触底”之低点。 图 8：猪业分会监测规模场 2021 年三季度为出生仔猪数高峰 资料来源：中国畜牧业协会猪业分会，申万宏源研究 行业平均成本已然有所下降，但在猪价低位的背景下预计 2022 年上半年行业仍将会有阶段性亏损：以 1 月平均猪价 14.32 元/公斤（猪易通数据）计算，当前行业整体亏损在1.0-1.5 元/公斤左右。 生猪产能去化或将继续进行，关注其节奏与去化程度。2021 年末，全国生猪存栏量为4.49 亿头，较 2020 年末增长 10.5%；其中能繁母猪存栏量 4329 万头，较 2020 年

42、末增长 4.0%。能繁母猪存栏量季度环比继续去化，较 Q3 末 4459 万头下降 2.9%。预计在农业农村部监测体系中，能繁母猪存栏量在 12 月依然维持下降趋势，但随猪价的季节性反弹，去化幅度有所收窄，月度降幅在 0.5%以下。而在 1 月伊始猪价明显回落的背景下，预计产能去化仍将持续进行，月度降幅不排除继续扩大。建议密切关注行业母猪产能去化节奏与存栏降幅数据。 图 9：2021Q4 末能繁母猪季度环比继续下降 资料来源：农业农村部，申万宏源研究 -20%0%20%40%60%05003002019/012019/022019/032019/042019/052019

43、/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/11万头月出生仔猪数同比(右轴)3080 3381 3629 3822 4161 4250 4300 4318 4350 4450 4564 4540 4505 4459 4348 4296

44、4329 05000250030003500400045005000万头 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第13页 共25页 简单金融 成就梦想 注：10-11 月的能繁母猪存栏是以国家统计局季度末数据为基数，根据农业农村部定点监测的能繁母猪存栏月度环比变化率推算得出，应考虑季度环比数据 投资分析意见：2021H1 猪价大概率“二次探底”，行业产能去化或将继续加速，生猪养殖板块将迎来第二波黄金“布局期”。春节后产业端或将再次进入猪价加速下行，产能去化预期快速发酵的区间，板块将会迎来新一轮的布局机会。对生猪养殖板块整体重点推荐。 重点推荐关注成本持续优

45、化， 出栏量仍具明显增长预期的企业， 重点关注温氏股份、牧原股份，关注傲农生物、巨星农牧等。 2.2 肉鸡养殖：白羽肉鸡产业链盈利分化，黄羽肉鸡企业大幅亏损 白羽肉鸡： 2021 年白羽肉鸡产业链盈利分化严重，上游量价齐升，盈利处于历史高位，屠宰环节亏损严重。2021 年，受下游养殖、屠宰产能扩产需求拉动（据新牧网数据，2021 年白羽肉鸡新增募投项目中，鸡苗新增规划量超过 15 亿羽，肉鸡养殖新增规划超 12 亿羽，粗略估计 2021 年共新增白羽肉鸡产能 27 亿羽）及祖代鸡种源疾病导致引种受阻影响（2021年 3 月引自新西兰的一批祖代雏鸡检出禽白血病），白羽肉鸡父母代鸡苗价格上涨明显（

46、2021 年同比+60.7%） ， 上游种鸡繁育企业持续盈利， 2021 年父母代鸡苗每套盈利 24.9元，同比+162.8%。 在养殖屠宰环节扩产需求的支撑下，商品代鸡苗全年销售均价为 2.8 元/羽，同比+13.8%，商品代鸡苗养殖全年来看处于盈亏平衡状态，单羽盈利约 0.1-0.2 元，其中上半年持续盈利，根据博亚和讯数据，2021H1 商品代鸡苗养殖单羽盈利为 1.15 元，2021H2随着扩产需求的退化以及终端消费的持续低迷，单羽盈利下降至-0.77 元。 图 10： 2021 年白羽肉鸡产业链各环节供应量同比变动情况 图 11： 2021 年白羽肉鸡产业链各环节产品价格同比变动情况

47、 资料来源：中国畜牧业协会，申万宏源研究 资料来源：中国畜牧业协会，申万宏源研究 24.3%8.1%6.0%9.8%8.8%0%5%10%15%20%25%30%60.7%13.8%11.1%-1.1%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%父母代鸡苗价格商品代鸡苗价格毛鸡价格鸡肉价格 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第14页 共25页 简单金融 成就梦想 图 12：2021 年白羽肉鸡产业链各环节盈利能力变化 资料来源：博亚和讯，申万宏源研究 在供给充裕、需求无明显增长的背景下，终端鸡肉产品价格全年较为低迷，而饲料原料价格同期大幅上行，板块业绩承压明显，预

48、计相关上市公司业绩均将大幅下滑。但由于行业中下游养殖屠宰环节扩产需求支撑，产业链上游价格表现明显优于下游，致使上游企业业绩下滑幅度低于下游企业或全产业链企业。 预计益生股份（主要产品为白羽肉鸡父母代鸡苗及商品代鸡苗）2021 年实现归母净利润0.28亿元， 同比-70.1% （其中单Q4预计盈利-2.01 亿元， YOY-101.0%， QOQ-327.7%） ；预计圣农发展（白羽肉鸡全产业链龙头，主要产品为鸡肉及肉制品）2021 年实现归母净利润 4.62 亿元，同比-77.4%（其中单 Q4 预计盈利 0.94 亿元，YOY-94%，QOQ+0.0%）；预计仙坛股份（主要产品为鸡肉及少量肉

49、制品）2021 年实现归母净利润 0.85 亿元，同比-75.9%（其中单 Q4 预计盈利-0.39 亿元，YOY+39.0%，QOQ-2050.0%）。 图 13：四家白羽肉鸡上市公司产业链分布情况及 2021 预计业绩变动 资料来源：公司公告，申万宏源研究 -50510元/羽屠宰企业利润毛鸡养殖利润商品代鸡苗养殖利润益生股份益生股份2021净利润预计同比- -70.1%70.1%圣农发展圣农发展2021净利润预计同比- -77.4%77.4%仙坛股份仙坛股份2021净利润预计同比- -75.9%75.9%原种鸡原种鸡曾祖代曾祖代祖代祖代父母代父母代商品代鸡苗商品代鸡苗商品代毛鸡商品代毛鸡屠

50、宰初加工屠宰初加工鸡肉深加工鸡肉深加工民和股份民和股份2021H1净利润同比+61.98%+61.98% 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第15页 共25页 简单金融 成就梦想 黄羽肉鸡 活禽禁售叠加猪价大跌， 黄羽肉鸡行业在 2020-2021 年陷入持续亏损。 在经历了 2020年新冠疫情爆发，活禽大面积禁售对行业的冲击之后，2021 年黄羽肉鸡行业面临的则是主要替代产品生猪价格的巨幅下跌。 2021 年全国外三元生猪销售均价自年初最高点 36 元/kg左右跌至 10 月初 10 元/kg，最大跌幅超过 70%，前三季基本呈现单边下行，对黄鸡需求的压制明显（事实上，几