1、2022年年2月月14日日中国现磨咖啡连锁行业专题中国现磨咖啡连锁行业专题拓圈红利期，群星闪耀时拓圈红利期，群星闪耀时1 1核心观点核心观点空间：供需合力驱动现磨行业高增空间：供需合力驱动现磨行业高增，十年三倍增长空间十年三倍增长空间消费升级+优质供给推动消费习惯养成，行业进入拓用户、提频次的大众化初期阶段（2014-20 CAGR 23%）高线便捷性需求占比提升，低线仍处目的性需求阶段，中性假设下预测2030年行业规模约2,000亿元，十年三倍增长空间格局：价格带层次清晰格局：价格带层次清晰，星巴克星巴克“一超一超”之下新品牌之下新品牌“多强多强”崛起崛起星巴克龙头地位稳固，其上40+元/杯

2、和其下15-30元/杯价格带均跑出与之差异化竞争的新头部参考海外咖啡店市场格局，平价赛道有望跑出万店以上的本土品牌模式：高标准化餐饮业态模式：高标准化餐饮业态，供应链稳定性铸就品牌长期壁垒供应链稳定性铸就品牌长期壁垒咖啡店高周转、高毛利、低人工，中高端模式以空间/服务支持高客单，平价赛道小店+部分加盟更易快速扩张Q2开始布局结构转型，拥抱高端制造和服务业玩家玩家：平价头部品牌力初现：平价头部品牌力初现，中高端星巴克龙头稳固中高端星巴克龙头稳固平价：瑞幸扬长补短、基本面显著改善，Manner着眼质价比、口碑初步沉淀中高端：星巴克优势卓著持续巩固，成长空间依然广阔风险提示风险提示食品安全问题；疫情

3、影响超预期；人力成本、食材成本大幅上涨；社保、消防等规范收紧影响经营；赛道竞争加剧的风险等9ZaXxUiXkWaZNAmNnMrR7NdN7NmOmMoMmOlOmMoMlOnMtO6MmMwPMYmOnNvPpOmO目录目录CONTENTS21.空间：现磨步入大众化阶段，拓圈提频驱动高速增长空间：现磨步入大众化阶段，拓圈提频驱动高速增长2.格局：价格带层次清晰，“一超”之下“多强”崛起格局：价格带层次清晰，“一超”之下“多强”崛起3.玩家：平价头部品牌力初现，中高端星巴克龙头稳固玩家：平价头部品牌力初现，中高端星巴克龙头稳固3空间：现磨步入大众化阶段，拓圈提频驱动高速增长空间：现磨步入大众化

4、阶段，拓圈提频驱动高速增长4 4资料来源：Euromonitor，中信证券研究部 注：未包括RTD咖啡资料来源：Euromonitor，中信证券研究部测算 注：咖啡总消费包含现磨、速溶、即饮三种形态，即饮咖啡按每单位250ml换算为杯数绝对值上，人均消费量仍低绝对值上，人均消费量仍低结构上，现磨咖啡占比仍低结构上，现磨咖啡占比仍低快速增长阶段，渗透率仍较低快速增长阶段，渗透率仍较低资料来源：The Korea Economic Daily，韩国央行，日本总务省统计局，世界银行，Allegra，IMF，ibisworld，美国经济分析局，中国大陆各地统计局，中国台湾统计局，百度地图，中信证券研究

5、部注：日本为2016年数据，中国大陆为2021年数据，其他为2020年数据速溶占比持续下滑，现磨渗透率增长速溶占比持续下滑，现磨渗透率增长咖啡店供给不充分、不均匀咖啡店供给不充分、不均匀551.4367.0327.4280.1161.39.400500600法国韩国美国日本全球中国2020年人均咖啡消费杯数89%84%59%45%45%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%美国法国全球日本韩国中国2020年各国现磨咖啡占咖啡总消费比（按杯数计）85060080001600韩国

6、日本英国美国中国台湾中国大陆每百万人咖啡店数量230.2134.894.940.534.331.00500资料来源：Euromonitor，中信证券研究部测算 注：咖啡总消费包含现磨、速溶、即饮三种形态，即饮咖换算为杯数5 5资料来源：国家统计局，中信证券研究部资料来源：国家统计局，中信证券研究部城镇和农村居民人均可支配收入稳定增长（元）城镇和农村居民人均可支配收入稳定增长（元）城镇和农村居民人均消费支出同步提升（元）城镇和农村居民人均消费支出同步提升（元）消费升级：居民收入提升是基础推动力消费升级：居民收入提升是基础推动力资料来源：Euromonitor，中信证券研究部

7、资料来源：2018-2019中国咖啡消费蓝皮书（科达数字100公司、健康时报），中信证券研究部中国属于收入驱动型咖啡市场中国属于收入驱动型咖啡市场90后是目前咖啡消费的主力军后是目前咖啡消费的主力军0%2%4%6%8%10%12%050000000250003000035000400004500050000200192020城镇人均可支配收入农村人均可支配收入城镇yoy农村yoy-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%050000000250003000035000200192020

8、城镇人均消费支出农村人均消费支出城镇yoy农村yoy56%36%5%3%90后80后70后70前6 6资料来源：美国咖啡协会2020，中信证券研究部资料来源：全日本咖啡协会（2020），中信证券研究部美日人均咖啡饮用量随年龄增长而提高美日人均咖啡饮用量随年龄增长而提高习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立产品属性：致瘾性大众消费品，高频次+宽用户特征显著资料来源：德勤中国中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部资料来源：德勤中国中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部中国已经养成习惯的消费者购买频次显著较高中国已经养成习惯的

9、消费者购买频次显著较高中国咖啡消费者饮用年限越久，摄入频次越高中国咖啡消费者饮用年限越久，摄入频次越高0.991.561.732.162.071.992.322.370.00.51.01.52.02.518-1920-2425-2930-3940-4950-5960-6970+美国每人每天平均咖啡消费杯数0.410.921.561.972.070.250.471.201.961.930.00.51.01.52.02.5中高校生18-2425-3940-5960+日本每人每天平均咖啡消费杯数男女32626200250300350一线城市二线城市中国大陆人均咖啡消费量对比（杯

10、/年）已养成咖啡饮用习惯的消费者已养成咖啡饮用习惯的消费者7 7资料来源：中信证券研究部绘制咖啡需求层次和对应市场咖啡需求层次和对应市场习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立社会属性：“第三空间”承担社会基础设施功能，实现身份表达三次浪潮反映消费需求的变化和升级三次浪潮反映消费需求的变化和升级速食化速食化（1940-1960）：咖啡提神醒脑功能为大众所了解，雀巢雀巢成长为行业霸主精品化精品化（1960-2000）：咖啡消费趋于精品化，现磨咖啡兴起，连锁咖啡店应运而生，星巴克星巴克走上巅峰美学化美学化（2000至今）：消费

11、者开始对咖啡产业链知识感兴趣，讲究咖啡豆产区、风味、处理方法等的咖啡理念开始崛起 星巴克、瑞幸等对大众消费者进行多年市场教育后，部分消费者已经开始主动追求品质和体验上的升级8 8资料来源：赤土亮二喫茶店日本人，中信证券研究部资料来源：全日本咖啡协会（2020），中信证券研究部复盘日本：奢侈品复盘日本：奢侈品大众化大众化连锁化连锁化美学化美学化习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立供给端：优质供给增加，多价格带多渠道促进品类心智渗透资料来源：日本连锁协会JFA，日本食品服务协会，日本总务省统计局，中信证券研究部资料来源：日

12、本食品服务协会，日本总务省统计局，中信证券研究部1990s后日本咖啡店连锁化率快速提升后日本咖啡店连锁化率快速提升日本咖啡店市场规模推移日本咖啡店市场规模推移1.00 0.38 0.31 0.27 0.24 0.22 0.00.20.40.60.81.01.2050030035040045050004咖啡价格vs大学生毕业第一个月工资一杯咖啡价格（日元）一杯咖啡价格/大学生毕业第一个月工资（%）0554045501877 1930 1937 1942 1950 1955 1960 1965 1970 197

13、5 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020日本生豆进口量（万吨）1.0%1.0%1.4%3.3%5.8%7.6%8.8%3.2%3.4%4.6%12.3%28.1%29.9%38.9%43.2%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%6200162019日本咖啡店连锁化率连锁化率（门店）连锁化率（收入）6.711.8-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%024680收入增速（右轴）门店数量（万家）收入（千亿日元）大众化连锁化美学化9 9资料来源

14、：各公司公告，各品牌官网及微信公众号，中信证券研究部咖啡进入大众化阶段，扩用户咖啡进入大众化阶段，扩用户+提频次推动高增长提频次推动高增长习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立习惯养成：需求变革推动行业演替，优质供给促进品类心智建立供给端：优质供给增加，多价格带多渠道促进品类心智渗透资料来源：星巴克公告，中信证券研究部 注：截至各财年末（对应9月末或10月初）资料来源：窄门餐眼，中信证券研究部星巴克在中国大陆开店时序图星巴克在中国大陆开店时序图Costa在中国大陆开店时序图在中国大陆开店时序图资料来源：美团中国餐饮报告（白皮书2017），久谦咨询，百度地图，中信证券研究部28

15、884549670026000400050006000总数净增加448453802040608000620072008200920000192020新开店1010中国高线城市核心用户群体逐渐养成咖啡消费习惯中国高线城市核心用户群体逐渐养成咖啡消费习惯一二线城市主要饮品品类的消费者渗透率（一二线城市主要饮品品类的消费者渗透率（2020年

16、）年）空间测算：大众化初期、分层式增长，中性假设下十年两千亿空间空间测算：大众化初期、分层式增长，中性假设下十年两千亿空间资料来源：德勤咨询中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部 注：渗透率计算基于被调研的一、二线城市白领，渗透率指养成喝茶/喝咖啡习惯的消费者（每周一杯以上）占整体被调研的消费者比例资料来源：凯度消费者指数厚生投资2020年中国食品服务行业白皮书（饮品篇），中信证券研究部测算91%84%87%35%12%27%49%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%碳酸饮料果汁茶饮咖啡一二线主要饮品品类消费者渗透率包装饮品现制饮品随着丰富价格带的建立，当前

17、咖啡在中国进入大众化初期阶段随着丰富价格带的建立，当前咖啡在中国进入大众化初期阶段，扩用户扩用户+提频次是行业发展的主线特征提频次是行业发展的主线特征现磨咖啡消费的大众化初期，我们预计高低线市场结构上仍然继续呈现分层增长的特征现磨咖啡消费的大众化初期，我们预计高低线市场结构上仍然继续呈现分层增长的特征高线：核心用户主要分布地，目的性向便利性的转变，消费日常化低线：短期内还是以目的性消费、空间需求为主，休闲属性强，但人口渗透率上一样呈现提升趋势11112030年咖啡店行业规模测算（基础情景）年咖啡店行业规模测算（基础情景）2030年咖啡店行业规模测算（情景年咖啡店行业规模测算（情景2、情景、情景

18、3）空间测算：大众化初期、分层式增长，中性假设下十年两千亿空间空间测算：大众化初期、分层式增长，中性假设下十年两千亿空间资料来源：国家统计局，各地方统计局， Euromonitor，联合国，凯度消费者指数和厚生投资2020年中国食品服务行业白皮书（饮品篇），中信证券研究部测算 注：标蓝为实际值，标红为假设值，黑色为计算值，人口（亿）人口（亿）人口占比人口占比城镇化率城镇化率咖啡消费者渗透率咖啡消费者渗透率用户数量（亿）用户数量（亿）2020203020202030202020302020203020202030一二线5.0 5.835%40%79%85%51%60%2.0 3.0 三线及以下9

19、.2 8.765%60%56%61%26%35%1.3 1.9 合计14.1 14.564%71%3.34.8 咖啡消费者年均消费杯数咖啡消费者年均消费杯数现磨咖啡占比现磨咖啡占比通过咖啡店消费的现通过咖啡店消费的现磨咖啡杯数占比磨咖啡杯数占比咖啡店现磨咖啡杯单价（元）咖啡店现磨咖啡杯单价（元）咖啡店的咖啡产品消咖啡店的咖啡产品消费规模（亿元）费规模（亿元）咖啡店咖啡咖啡店咖啡收入占比收入占比咖啡店收入规模（亿元）咖啡店收入规模（亿元）202020302030202020302030一二线507030%70%18231000 70%1429 三线及以下223020%80%1520178 60%

20、297 人均（基数为总人口）9.1 18.1 合计合计1726 2020-30 CAGR12.5%情景情景2咖啡消费者年均消费杯数咖啡消费者年均消费杯数现磨咖啡占比现磨咖啡占比通过咖啡店消费的现通过咖啡店消费的现磨咖啡杯数占比磨咖啡杯数占比咖啡店现磨咖啡杯单价咖啡店现磨咖啡杯单价（元）（元）咖啡店的咖啡产品咖啡店的咖啡产品消费规模（亿元）消费规模（亿元）咖啡店咖啡收咖啡店咖啡收入占比入占比咖啡店收入规咖啡店收入规模（亿元）模（亿元）202020302030202020302030一二线508030%70%1823114370%1633三线及以下224020%80%152023860%396人均

21、（基数为总人口）9.121.4合计合计20292020-2030 CAGR14.3%情景情景3咖啡消费者年均消费杯数咖啡消费者年均消费杯数现磨咖啡占比现磨咖啡占比通过咖啡店消费的现通过咖啡店消费的现磨咖啡杯数占比磨咖啡杯数占比咖啡店现磨咖啡杯单价咖啡店现磨咖啡杯单价（元）（元）咖啡店的咖啡产品咖啡店的咖啡产品消费规模（亿元）消费规模（亿元）咖啡店咖啡收咖啡店咖啡收入占比入占比咖啡店收入规咖啡店收入规模（亿元）模（亿元）202020302030202020302030一二线508035%70%1823133370%1905三线及以下224025%80%152029760%495人均（基数为总人口

22、）9.121.4合计合计24002020-2030 CAGR16.3%12格局：价格带层次清晰，“一超”之下“多强”崛起格局：价格带层次清晰，“一超”之下“多强”崛起1313资料来源：Euromonitor，中信证券研究部 注：连锁化率=连锁门店数量/门店总数中国咖啡店品牌份额中国咖啡店品牌份额现磨咖啡：星巴克“一超”之下新玩家“多强”崛起现磨咖啡：星巴克“一超”之下新玩家“多强”崛起资料来源：Euromonitor，灼识咨询，中信证券研究部资料来源：Euromonitor，星巴克公告，中信证券研究部 注：门店数为财年数据中国精品咖啡和茶饮门店的连锁化率逐年提升中国精品咖啡和茶饮门店的连锁化率

23、逐年提升星巴克中国的收入份额和门店数量星巴克中国的收入份额和门店数量54.0%53.3%53.7%54.2%55.3%55.5%56.6%65.9%71.4%30%35%40%45%50%55%60%65%70%75%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2050020002500300035004000450050000%5%10%15%20%25%30%35%40%2001820192020星巴克中国门店数星巴克收入份额消费分层带来丰富的价格带机

24、会消费分层带来丰富的价格带机会资料来源：各品牌官网、官方微信公众号，中信证券研究部绘制1414“快咖啡”场景下，便利程度是消费者选择购买现磨咖啡渠道的关键考虑要素之一“快咖啡”场景下，便利程度是消费者选择购买现磨咖啡渠道的关键考虑要素之一竞争要素：点位资源竞争要素：点位资源+稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化点位资源：门店密度直接影响消费者心智资料来源：德勤中国中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部线下门店本身仍然是品牌营销和露出的最佳渠道，门店密度是影响消费者心智最直接的因素之一线下门店本身仍然是品牌营销和露出的最佳渠道，门店密度是影响消费者心智最直

25、接的因素之一便利程度是消费者购买现磨咖啡时考虑的重要因素成本端来看，加密开店也有助于供应链费用的摊薄咖啡店对选址的区位有一定要求，激烈竞争之下，开店不进则退咖啡店对选址的区位有一定要求，激烈竞争之下，开店不进则退资金支持+模型设计合理（更多可选点位）+物业资源18%27%80%81%68%16%9%12%8%44%30%5%1%1%品牌文化底蕴品牌调性便利性口味价格其他餐食品质门店环境选择比例首选比例32%43%21%69%32%31%71%19%12%7%28%3%5%26%“快咖啡”场景“慢咖啡”场景不同场景下消费者选择现磨咖啡的前三大考量因素1515“快咖啡”场景下，便利程度是消费者选择

26、购买现磨咖啡渠道的关键考虑要素之一“快咖啡”场景下，便利程度是消费者选择购买现磨咖啡渠道的关键考虑要素之一竞争要素：点位资源竞争要素：点位资源+稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化供应链稳定性：长期关键壁垒资料来源：草根调研，各品牌微信小程序，中信证券研究部绘制注：部分原料或存在区域差异主要物资：设备、咖啡豆、辅料主要物资：设备、咖啡豆、辅料咖啡设备：标准化程度和出品咖啡设备：标准化程度和出品品质的权衡品质的权衡全自动:人工依赖程度低，设备平均单价较高，方便控制出品稳定，千店以上规模品牌的主要选择半自动:依赖咖啡师，出品下限更低、上限更高，高端机型价格也

27、不低，第三波浪潮咖啡店的主要选择牛奶、糖浆等辅料：牛奶、糖浆等辅料：区域化合区域化合作为主，议价空间较小作为主，议价空间较小 我们认为对于咖啡店品牌来讲品控重要性大于创新。而从规模化角度看，我们认为好的产品是在其自身价格带上做到品质优秀且稳定，且后者的重要程度更高。1616咖啡豆：链条长、环节繁，产业链整合壁垒高咖啡豆：链条长、环节繁，产业链整合壁垒高竞争要素：点位资源竞争要素：点位资源+稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化稳定供应链支撑下，沉淀高辨识度品牌文化供应链稳定性：长期关键壁垒资料来源：36氪x亲亲食品咖啡产业洞察报告2019，草根调研，中信证券研究部绘制全球前全球前10大烘焙商市

28、场份额（大烘焙商市场份额（2019）可以从创始人团队的理念来判断品牌成长的可持续性，而这种理念又体现在品牌定位的清晰和一致性上长期中口碑的形成还是回归到产品质量的稳定性保持，从而在消费者群体中建立较好的声誉，而非短期仅仅依托网红设计、爆品营销等刺激出的低忠诚度的、打卡式的消费全球阿拉比卡豆产量分布（全球阿拉比卡豆产量分布（2021） / 生豆价格持续上行生豆价格持续上行巴西39%哥伦比亚15%埃塞俄比亚9%洪都拉斯8%秘鲁4%危地马拉4%墨西哥3%尼加拉瓜3%中国2%哥斯达黎加2%资料来源：USDA，中信证券研究部0500300期货收盘价(连续):NYBOT咖啡资料来源：

29、Wind，中信证券研究部9%7%4%3%3%3%2%2%2%65%雀巢JDE PeetsJM Smucker星巴克StraussLavazzaMelittaUCCMassimo Zanetti其他资料来源：Coffee Barometer，中信证券研究部品牌建设：清晰一致的定位有利于价值感传递品牌建设：清晰一致的定位有利于价值感传递1717资料来源：Euromonitor，日本食品服务协会，日本总务省统计局，中信证券研究部资料来源：Euromonitor，Statista，中信证券研究部格局展望：平价赛道本土玩家有望跑出大品牌格局展望：平价赛道本土玩家有望跑出大品牌成熟市场：集中度高，星巴克之

30、下本土玩家存差异化崛起机会资料来源：中国台湾连锁加盟协会，路易莎招股书，统一商超、美食-KY公告，中信证券研究部资料来源：全日本咖啡协会，日本全国清凉饮料联合会，日本经济新闻，7-11官网，中信证券研究部中国台湾咖啡店品牌份额（收入计）中国台湾咖啡店品牌份额（收入计）日本咖啡饮料消费量（千日本咖啡饮料消费量（千KL）vs便利店咖啡销量（亿杯）便利店咖啡销量（亿杯）2019日本咖啡店市场日本咖啡店市场top5品牌份额（收入计）品牌份额（收入计）2019美国咖啡店市场美国咖啡店市场Top5品牌份额（收入计）品牌份额（收入计）15.0%7.6%6.1%5.5%4.1%61.7%星巴克罗多伦Tully

31、skomedaPronto其他39%19%1%1%1%39%星巴克唐恩都乐Tropical Smoothie Caf驯鹿咖啡Peets其他63%20%8%9%60%18%11%10%0%10%20%30%40%50%60%70%星巴克85度C路易莎其他204.578.500250030003500咖啡饮料便利店咖啡销量（亿杯，右轴）7-caf销量（亿杯，右轴）罐装瓶装1818资料来源：艾媒咨询，草莓派数据调查与计算系统，中信证券研究部资料来源：德勤中国中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部格局展望：平价赛道

32、本土玩家有望跑出大品牌格局展望：平价赛道本土玩家有望跑出大品牌中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部资料来源：中信证券研究部预测中国咖啡消费者口味偏好变化中国咖啡消费者口味偏好变化咖啡店行业未来竞争格局推演咖啡店行业未来竞争格局推演2021年中国咖啡行业消费者咖啡店购买单价调查年中国咖啡行业消费者咖啡店购买单价调查2019美国咖啡店市场美国咖啡店市场Top5品牌份额（收入计）品牌份额（收入计）2.5%25.7%40.0%24.3%3.2%4.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%10元及以下10-20元21-30元30-40元40-50元50元及以上53%70%47%30

33、%刚开始饮用现磨咖啡时现在“慢咖啡”场景“快咖啡”场景2%40%39%53%24%48%52%34%40%11%8%10%35%2%1%3%现磨咖啡厅便利店快餐餐饮店办公室咖啡机从不偶尔经常总是2%40%21%25%17%49%55%47%37%10%19%21%44%2%4%7%主要为购买咖啡或饮品主要为购买餐食同时购买咖啡或饮品和餐食主要为满足空间场景及社交需求从不偶尔经常总是消费者现磨咖啡消费场景与地点现磨咖啡馆主要进店目的2017年前“奶咖”盛极一时12017-2020年追求“咖啡+燕麦奶”提升咖啡风味112020年后“黑咖”日益受追捧消费者主要摄入的现磨咖啡品类7%11%18%21%

34、21%24%62%浓缩澳白卡布奇诺摩卡焦糖玛美式/冷萃拿铁燕麦奶在现磨奶咖品类中的渗透率2%4%7%201820192020目前消费者主要摄入的现磨咖啡品类6%7%8%11%28%49%59%摩卡焦糖玛奇朵卡布奇诺浓缩澳白美式/冷萃拿铁奶咖黑咖价格带价格带（元（元/杯）杯）10-1515-2020-3030-4040+市场空间占比15-20%40-55%25-30%5-10%主要参与者便利店、廉价精品快餐店、平价咖啡平价咖啡、复合业态高端精品、高端复合业态美学精品品牌忠诚度低整体适中，但个体差异大较高较低品牌集中度较高适中高较低按2030年咖啡店规模测算中枢的2000亿元，参考美国、日本、中国

35、台湾的龙二市占率10%-20%，根据瑞幸、Manner当前经营数据，假设年店效200万元左右，则单品牌开店数量预计可达一万家以上19玩家：平价头部品牌力初现，中高端星巴克龙头稳固玩家：平价头部品牌力初现，中高端星巴克龙头稳固2020资料来源：各公司公告，中信证券研究部测算资料来源：各品牌微信官方公众号及小程序，窄门餐眼，草根调研，中信证券研究部 注：气泡图面积大小代表主力店型面积（平方米），括号中为当前门店数量（统计时间2021/12/3）商业模式：高周转、高毛利、低人工的高标准化餐饮业态商业模式：高周转、高毛利、低人工的高标准化餐饮业态注：年坪效、各项费用率、门店EBITDA和回报期，除Ti

36、ms为公司指引外，其他均为中信证券研究部测算部分咖啡店品牌部分咖啡店品牌UE测算对比测算对比主要上市餐饮类企业稳态门店坪效主要上市餐饮类企业稳态门店坪效/OPM对比对比中国大陆咖啡连锁品牌定位矩阵中国大陆咖啡连锁品牌定位矩阵Peets上海上海SeesawCosta星巴克星巴克MannerTims普通店普通店Tims Go瑞幸瑞幸初期投入初期投入（万元万元）1507030面积面积（平方米平方米）401253535客单价客单价（元元）75404350杯单价17.53632杯单价15.2日均单量日均单量（单单）3日均杯数4003001

37、50日均杯数300月销售额月销售额（万元万元）70.023.024.045.021.032.414.414.5年坪效年坪效（万元万元）4.74.62.44.36.33.14.95.0COGS%30.0%30.0%30.0%36.0%41.3%员工数量员工数量（人人）1071844人工费用率人工费用率%11.4%15.0%21%15%15.1%租金租金、水电水电、杂项费用率杂项费用率%租金费用率租金费用率%45.0%25.0%15.0%15.0%8.7%水电及杂项费用率水电及杂项费用率%8.0%6.0%5.0%5.0%品牌权利金品牌权利金%6.0%门店门店EBITDA%13.6%16.0%28.

38、0%28.8%17.5%22.5%29.9%回报期回报期（月月）15.831.315.97.526.521.66.95.04.54.34.03.83.22.92.31.91.50123456正常情况下稳态年坪效（万元/平方米）30.9%25.2%22.4%19.3%19.0%18.6%18.0%17.0%10.3%0%5%10%15%20%25%30%35%正常情况下稳态门店层面经营利润率2121资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部瑞幸：扬长补短，中台赋能多业务线扩张瑞幸：扬长补短，中台赋能多业务线扩张，中信证券研究部资料来源：瑞幸App，窄门餐眼，中信证券研究部 注：不同门店产品种类或存在差异

39、调整卓有成效，基本面显著提升调整卓有成效，基本面显著提升100%, 899%, 3092%, 3786%, 2782%, 260%33%106%106%0%50%100%150%200%250%300%055404520021H12021Q3公司收入（亿元）直营收入加盟收入收入增速（右轴）-16.0-28.5-24.9-2.80.7-190.1%-94.2%-61.8%-8.9%3.0%-210%-160%-110%-60%-10%-35-30-25-20-15-10-50520021H1 2021Q3经营

40、利润经调整经营利润经调整OPM（右轴）瑞幸咖啡经营利润（亿元）门店：聚焦快取店模型，拓展速度更加稳健门店：聚焦快取店模型，拓展速度更加稳健产品：快速推新促进单量提升、保持品牌活力，现制茶饮帮助下沉产品：快速推新促进单量提升、保持品牌活力，现制茶饮帮助下沉-16.0-16.0-19.5-0.80.5-190.3%-52.9%-48.4%-2.6%2.3%-240%-190%-140%-90%-40%10%-60-50-40-30-20-1920202021H1 2021Q3归母净利润经调整归母净利润经调整归母净利率（右轴）瑞幸咖啡归母净利润（亿元）-13.1-21.7-23

41、.81.30.1-12.8-18.2-17.10.9-0.439.972.440.30.016.349.849.451.451.1-30-20-5060-40-2002040608020021H1 2021Q3经营现金流投资现金流融资现金流现金及现金等价物（右）瑞幸咖啡现金流（亿元）情况瑞幸咖啡的产品线采取类似现制茶饮的高SKU模式“爆品”生椰拿铁和厚乳拿铁外卖销量占比持续领先2222资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部瑞幸：扬长补短，中台赋能多业务线扩张瑞幸：扬长补短，中台赋能多业务线扩张运营：精细化运作降本增效，中

42、信证券研究部 注：直营毛利率未考虑仓配费用资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部 注：均为公司整体层面费用率毛利率持续提升毛利率持续提升营销费用率和经营费用率持续下降营销费用率和经营费用率持续下降瑞幸现制饮品杯单价持续提升瑞幸现制饮品杯单价持续提升瑞幸咖啡月均交易用户数（万人）瑞幸咖啡月均交易用户数（万人）9.19.712.114.515.27.59.96.77.27.6024688201920202021H12021Q3直营店-产品件单价（元）现制饮品其他产品1472.22693.80500025003000瑞幸月均交易用户数情况月均交易用户数（万人）

43、月均单店交易用户（人）36.7%46.3%50.5%59.2%60.9%46.0%52.7%60.4%0%10%20%30%40%50%60%70%20021H12021Q3毛利率直营毛利率88.7%41.4%21.7%14.5%15.5%68.5%52.8%42.8%27.9%21.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021H12021Q3营销费用率租金、人工、水电等经营费用率2323资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部资料来源：公司公告，中信证券研究部瑞幸：扬长补短，中台赋能多业务线扩张瑞幸：扬长补短，中台赋能

44、多业务线扩张微信公众号，中信证券研究部资料来源：瑞幸公告，中信证券研究部业务模式：强中台赋能，轻资产模式业务模式：强中台赋能，轻资产模式+新零售业务多线扩张优化投入变现新零售业务多线扩张优化投入变现供应链：在数字化能力优势基础上，加强产品供应链建设供应链：在数字化能力优势基础上，加强产品供应链建设42%40%40%58%60%60%050000000250003000035000201820192020瑞幸员工数量全职兼职23087143, 83%300, 4%521, 6%521, 6%105, 1%瑞幸全职人员结构门店运营门店开发技术开发行政管理

45、营销人员 2021年瑞幸咖啡首个烘焙基地正式投产，基地总投资2.1亿元、占地面积4.5万、咖啡豆年烘焙产能1.5万吨，是全国目前唯一的全产线自动化智慧型烘焙基地 至2020年12月底，公司与国内三家知名物流企业合作，并在全国租赁了31个仓库72%61%14%19%4%10%11%11%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0201920202021H1加盟店收入（亿元）构成原材料设备利润分成其他0.23.24.42424资料来源：Manner官方微信公众号，中信证券研究部资料来源：窄门餐眼，中信证券研究部注：统计时间为2022/2/5Manner：着眼质价比，供应链稳

46、扎稳打、品牌力初步沉淀：着眼质价比，供应链稳扎稳打、品牌力初步沉淀中国现磨咖啡行业白皮书，中信证券研究部资料来源：Manner官方微信公众号品牌负面评价比例品牌负面评价比例Manner门店员工招聘薪资门店员工招聘薪资Manner门店门店Manner门店分布和开店时序图门店分布和开店时序图烘焙店烘焙店普通门店普通门店至2021年2月5日 ， Manner 在全国 11个城市开出376家门店，其中287家位于上海，98.9%位于 一 线 和 新一线城市9%11%12%12%12%12%12%12%13%13%13%13%17%17%12%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2525星

47、巴克中国经历的三个发展阶段星巴克中国经历的三个发展阶段星巴克：优势卓著持续巩固，成长空间依然广阔星巴克：优势卓著持续巩固，成长空间依然广阔资料来源：星巴克公告，久谦中台，中信证券研究部 注：公司财年为前一自然年9月底至当年9月底星巴克中国分季度同店收入增速及其拆分星巴克中国分季度同店收入增速及其拆分星巴克中国星巴克中国FY2018-2021收入、同店收入和单店收入情况收入、同店收入和单店收入情况资料来源：星巴克公告，中信证券研究部资料来源：星巴克公告，中信证券研究部62438027840867234707536028881161

48、52928352527850020003000400050006000星巴克中国区门店数直营店加盟店第一阶段：行业起步阶段，现磨咖啡渗透率极低，竞争对手主要是台系咖啡，咖啡店主要作为提供西式简餐的社交空间存在公司稳健扩张，逐步建立起声誉，培育出第一批忠实于星巴克品牌的现磨咖啡用户第二阶段：台系、韩系店先后退潮，公司快速开店，市占率稳步提升至26%单店月营收从2010年55万元下滑至2017年40万元：（1）现磨咖啡并未真正意义上普及和大众化，需求未跟上扩张速度（2）代理商更加关注短期利润而非长期品牌份额，品牌力建设不够（3）早期

49、高端定位有一定弱化第三阶段：品类大众化开启，公司全直营化，市占率继续提升至36%继续快速开店，单店月营收逐年增至2020年45万元：（1）打造高端业态（2）门店考核指标更强调服务，弱化营业额（3）拓展自提/外卖场景，重视早餐35260154.1197.3180.8237.0050000400050006000FY2018FY2019FY2020FY2021门店数量收入（亿元，右轴）同店收入yoy2%4%-17%17%单均价yoy0%4%5%-2%单量yoy0%-21%19%单店收入（万元）4775164104717%6%7% 7

50、%8%6%4%-2%1% 1%3%6%5%3%-50%-19%-3%5%91%19%-7%-14%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%单量增速单均价增速同店收入增速2626资料来源：窄门餐眼，中信证券研究部资料来源：星巴克官网，中信证券研究部注：不包括专门烘焙臻选咖啡豆的烘焙厂星巴克：优势卓著持续巩固，成长空间依然广阔星巴克：优势卓著持续巩固，成长空间依然广阔资料来源：星巴克公告，中信证券研究部与品类深度绑定的品牌力与品类深度绑定的品牌力中国市场：增长的核心引擎，开店空间仍然广阔中国市场：增长的核心引擎，开店空间仍然广阔优质点位和门店资产优质点位和门店资产供应链：星巴克