1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5858Table_Info1Table_Info1 招商银行招商银行(600036)(600036) 银行银行/ /银行银行 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-02-14 Table_Invest 买入买入 上次评级： 买入 Table_Market 股票数据 2022/02/14 6 个月目标价（元） 58.2 收盘价（元） 51.20 12 个月股价区间（元） 46.1758.50 总市值（百万元） 1,291,256.09 总股本（百万股） 25,220 A 股（百万股） 20,629 B 股/H 股（百万股

2、） 0/4,591 日均成交量（百万股） 59 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 7% -2% -4% 相对收益 9% 4% 17% Table_Report 相关报告 招商银行（600036）2021 业绩快报点评：业绩亮眼，不良下行，存款高增支撑发展潜力 -20220116 【东北银行】银行周报：宽信用持续推进，板块稳步上行 -20220214 Table_Author Table_Title 证券研究报告 / 公司深度报告 招行招行 3.0：变革、转型与分化：变革、转型与分化 报报告摘要：告摘要： Table_

3、Summary 变革：资产负债端的变化与业务的重构变革：资产负债端的变化与业务的重构。 随着宏观经济环境的变化，商业银行的经营发展面临新的要求：资产端面对产业升级、宏观稳杠杆降杠杆的要求，负债端面对居民理财意识的增强。上述变化要求商业银行进行变革，转型的进度和深度成为银行分化的重要决定因素。 转型：转型：3.0 模式的一大方向与两大护城河模式的一大方向与两大护城河。 招商银行以 3.0 模式对上述问题进行了回答，3.0 模式即以“大财富管理+数字化运营+开放融合的组织模式”为代表的差异化竞争模式。大财富管理是业务阵地， “财富管理+资产管理+投资银行” ，一端以财富管理吸收资金形成新的零售业务

4、模式，另一端以投行业务作为服务企业的新型对公模式，从而打通新型零售与新型对公。同时，招行的大财富管理具有硬实力和软实力两大护城河：硬实力是强大的数字化运营能力为大财富管理提供技术基础，软实力是以开放融合的精神内核为大财富管理提供组织模式。这两大护城河确保了招商银行大财富管理的先发优势和持续推进。 分化：大财富管理推动业绩与估值分化分化：大财富管理推动业绩与估值分化。 大财富管理业务的发展带来了招行与其他银行之间的分化：业绩方面，大财富管理沿着“中收低成本结算存款新型业务模式”的路径不断深化；估值方面，大财富管理板块和金融科技板块对招行估值形成有效支撑；同时，资产进一步变“轻” ，周期性弱化，推

5、动对招行的估值由 PB估值切换为 PE 估值。 投资建议投资建议：大财富管理业务可帮助银行面对时代变革，招商银行的大财富管理业务具有深厚的护城河，由此带来招行与其他银行产生分化且分化趋势持续加强。招商银行业绩维持高增，资产质量持续改善，大财富管理带来大量低成本结算存款撑起较强发展潜力。预测 2021/2022/2023年 营 收 增 速 分 别 为 14.03%/10%/10% ， 归 母 净 利 润 增 速 分 别 为23.2%/15%/15%， PB 估值分别为 1.76X/1.48X/1.26X， 维持 “买入” 评级。 风险提示：风险提示：资产质量受经济超预期下滑影响，信用风险集中暴露

6、资产质量受经济超预期下滑影响，信用风险集中暴露 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入营业收入 269,703 290,482 331,237 364,360 400,796 (+/-)% 8.51 7.70 14.03 10.00 10.00 归属母公司归属母公司净利润净利润 92,867 97,342 119,925 137,914 158,601 (+/-)% 15.28 4.82 23.20 15.00 15.00 每股收益（元）每股收益（元） 3.62 3.79 4.76 5.47 6.29

7、 市盈率市盈率 13.90 13.51 10.77 9.36 8.14 市净率市净率 2.11 2.02 1.76 1.48 1.26 净资产收益率净资产收益率(%) 16.13 14.58 15.23 14.76 14.36 股息收益率股息收益率(%) 2.34 2.45 2.80 3.22 3.71 总股本总股本 (百万股百万股) 25220 25220 25220 25220 25220 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2021-22021-52021-82021-11招商银行沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 35 招商银行

8、招商银行/ /公司深度公司深度 目目 录录 1. 变革：资产负债端的变化与业务的重构变革：资产负债端的变化与业务的重构 . 4 1.1. 环境的变化：宏观经济的变化 . 4 1.2. 银行的压力：宏观经济变化对银行提出新要求 . 5 1.3. 招行的解答：招商银行 3.0 模式 . 6 2. 转型：转型：3.0 模式的一大方向与两大护城河模式的一大方向与两大护城河 . 7 2.1. 一大方向：大财富管理是转型的业务阵地 . 7 2.2. 护城河之硬实力：数字化运营 . 18 2.3. 护城河之软实力：轻文化与开放融合组织模式 . 26 3. 分化：大财分化：大财富管理推动业绩与估值分化富管理推

9、动业绩与估值分化 . 29 3.1. 业绩：稳健向上 . 30 3.2. 估值：周期弱化 . 30 4. 投资建议投资建议 . 31 图表目录图表目录 图图 1：投资对：投资对 GDP 增长的拉动作用下行（单位：增长的拉动作用下行（单位：%） . 4 图图 2：社会融资占比：企业债券：社会融资占比：企业债券+非金融企业境内股票（非金融企业境内股票（%） . 5 图图 3：高净值人群数量和可支配收入增长较快：高净值人群数量和可支配收入增长较快 . 5 图图 4：居民金融资产主要：居民金融资产主要配置方向配置方向 . 6 图图 5：招财号特点：招财号特点 . 9 图图 6：持续进化的智能服务平台：

10、持续进化的智能服务平台 . 10 图图 7：全客群一站式的财富生活平台：全客群一站式的财富生活平台 . 11 图图 8：为什么买方投顾模式是必由之路？：为什么买方投顾模式是必由之路？ . 14 图图 9：4Q21 上市银行公募上市银行公募基金销售保有规模基金销售保有规模 . 15 图图 10：AUM 规模与增速规模与增速 . 16 图图 11：AUM/总资产总资产 . 16 图图 12：招行不同层级客户数增速：招行不同层级客户数增速 . 17 图图 13：招行不同层级客户：招行不同层级客户 AUM 增速增速 . 17 图图 14：人均可支配收入增速：人均可支配收入增速：高收入人群可支配收入增长

11、更快：高收入人群可支配收入增长更快 . 17 图图 15：招行：招行 AUM 结构结构 . 18 图图 16：招行零售财富管理手续费收入结构：招行零售财富管理手续费收入结构 . 18 图图 17：2020 年金融科技投入占营收比例年金融科技投入占营收比例 . 19 图图 18：招商银行金融科：招商银行金融科技投入及其占营收比重技投入及其占营收比重 . 19 图图 19：招行研发人员数量及占比：招行研发人员数量及占比 . 20 图图 20：招商银行数字化建设：招商银行数字化建设 . 20 图图 21：两大：两大 APP 的的 MAU（单位：万户）（单位：万户） . 21 图图 22：招行：招行

12、APP 理财销售金额及其占理财销售总金额的比重理财销售金额及其占理财销售总金额的比重 . 21 图图 23：招行：招行 APP 理财客户数及其占全行理财投资客户数比重理财客户数及其占全行理财投资客户数比重 . 22 eWdYxUhUkWdWxUpOmNrRbRbP7NnPrRpNtRjMnNsQeRnMsM8OqQzQNZsRpNwMnNtP 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 图图 24：招行全面升级的企业数字化服务体系：招行全面升级的企业数字化服务体系 . 22 图图 25：数字化渠道：数字化渠道 . 23 图图

13、26：企业助手小程序界面：企业助手小程序界面 . 24 图图 27：招行企业小助手最新功能：招行企业小助手最新功能 . 25 图图 28：“招乎招乎”特色功能特色功能 . 26 图图 29：“蛋壳蛋壳”发展历程发展历程 . 28 图图 30：上市股份行归母净利润同比增速（：上市股份行归母净利润同比增速（%） . 30 图图 31：上市股份行不良贷款率（：上市股份行不良贷款率（%） . 30 图图 32：上市股份行拨备覆盖：上市股份行拨备覆盖率（率（%） . 31 图图 33：招行：招行 3.0：变革、转型与分化：变革、转型与分化 . 32 表表 1：招行：招行 APP10.0 的特点的特点 .

14、 7 表表 2：开放的大财富管理平台：开放的大财富管理平台 . 7 表表 3：“朝朝宝朝朝宝”、“多宝家族多宝家族”流动性与收益性兼得流动性与收益性兼得 . 8 表表 4：获基金投顾业务试点资格机构：获基金投顾业务试点资格机构 . 12 表表 5：基金投顾业务监管政策梳理：基金投顾业务监管政策梳理 . 13 表表 6：不同业务渠道的优势与适用对象：不同业务渠道的优势与适用对象 . 24 表表 7：招商银行轻文化理念输：招商银行轻文化理念输出形式出形式 . 27 表表 8：招行内网：招行内网“蛋壳蛋壳”基本信息基本信息 . 28 表表 9：招商银行：招商银行“十大清风公约十大清风公约” . 29

15、 表表 10：招商银行：招商银行“十大清风管理锦囊十大清风管理锦囊” . 29 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 1. 变革变革：资产负债端的变化与业务的重构：资产负债端的变化与业务的重构 1.1. 环境的变化：环境的变化：宏观经济的变化宏观经济的变化 随着我国经济从增量主导时代进入存量主导时代，一些改变已经发生。 增长模式告别依靠以地产和基建为代表的投资驱动时代。增长模式告别依靠以地产和基建为代表的投资驱动时代。21 世纪前 10 年，三驾马车中的投资对我国 GDP 的拉动起到了巨大的作用， 并由此带来的地产行业的

16、繁荣。而随着经济增长步入新常态以及房住不炒的深入推进，经济增长动能正在发生切换，投资对 GDP 的拉动作用总体呈减弱趋势。 图图 1：投资对：投资对 GDP 增长的拉动作用下行增长的拉动作用下行（单位：（单位：%） 数据来源：东北证券、Wind 融资模式方面直接融资占比提升。融资模式方面直接融资占比提升。首先，随着科技类、创新类企业的增多，这类企业往往不像传统类型企业一样拥有较多的抵押物和稳定的现金流，难以以信贷的方式进行融资，注册制改革、资本市场的进一步发展为这些企业提供了更加完善的直接融资平台，故而直接融资占比不断提升；而且，随着政策层面对于保持宏观杠杆率基本稳定的要求，直接融资的重要性也

17、不断凸显，未来直接融资占比或将保持上升趋势。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 图图 2：社会融资占比：企业债券社会融资占比：企业债券+非金融企业境内股票非金融企业境内股票（%） 数据来源：东北证券、Wind 居民方面高净值人群数量和个人可投资资产均提升，理财意识增强。居民方面高净值人群数量和个人可投资资产均提升，理财意识增强。随着经济社会的发展和人民生活水平的提高，我国居民个人可投资资产加速增长，尤其高净值人群数量和可支配收入均增长较快，因此居民对财富管理的需求不断增强。在此基础上，财富管理机构和资产管理机构增长较

18、快，资管产品数量加速增长、类型不断丰富。 图图 3：高净值人群数量和可支配收入增长较快高净值人群数量和可支配收入增长较快 数据来源：东北证券、Wind 1.2. 银行的压力：银行的压力：宏观经济变化对银行提出新要求宏观经济变化对银行提出新要求 随着宏观经济环境的变化，商业银行的经营发展也面临着新的要求。 资产端面临传统对公信贷业务与以直接融资为主的科技类、创新类企业难以匹配的资产端面临传统对公信贷业务与以直接融资为主的科技类、创新类企业难以匹配的问题。问题。正如上文分析，科技类、创新类企业由于不具有稳定的抵押物和现金流，银行传统的对公信贷业务难以服务。随着经济发展的进一步转型，科技创新类、高端

19、制造类企业方兴未艾，而传统的以地产为核心的周期类、制造类行业增长率下行，进入存量时代。在此基础上，能否服务好科技创新类、高端制造类企业是下一阶段商业银行对公业务的重点。 负债端随着居民理财意识的增强，“去存款化” 成为居民资产配置的一个负债端随着居民理财意识的增强，“去存款化” 成为居民资产配置的一个显著趋势，显著趋势，这对于银行而言既是挑战，也是机遇。这对于银行而言既是挑战，也是机遇。随着房住不炒和地产降温，居民的资产配置将更多从房产转向资本市场，这一过程往往需要专业金融机构的协助。因此，如何 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 35 招商银行招商银行/ /公司

20、深度公司深度 参与这一过程、服务好居民财富管理、资产配置的要求成为银行下一阶段负债端竞争的重点。 图图 4：居民金融资产主要配置方向：居民金融资产主要配置方向 数据来源：东北证券、Wind 上述变化要求商业银行对传统业务条线的变革，变革体现为开放与融合。对外体现对外体现在银行在参与财富管理的过程中与其他金融机构的合作，对内体现在银行自身业务在银行在参与财富管理的过程中与其他金融机构的合作，对内体现在银行自身业务条线的重组与融合。变革的进度和深度成为银行分化的重要决定因素。条线的重组与融合。变革的进度和深度成为银行分化的重要决定因素。 1.3. 招行的解答：招行的解答：招商银行招商银行 3.0

21、模式模式 招商银行以 3.0 模式对上述问题进行了回答。3.0 模式之前，招商银行也经历过“重资产、亲周期”以规模致胜的 1.0 时代和“轻资产、弱周期”以实现内生性增长为核心的 2.0 时代。3.0 模式即以“大财富管理+数字化运营+开放融合的组织模式”为代表的差异化竞争模式，并以此来对上述银行业面临的新问题进行解答。 大财富管理是业务阵地。大财富管理是业务阵地。 从内部来看， 广义的大财富管理包括 “财富管理+资产管理+投资银行” ， 以资产管理为核心， 一端以财富管理吸收资金形成新的零售业务模式，另一端以投行业务作为服务企业的新型对公模式，从而实现各业务条线的开放融合；从外部来看，招商银

22、行以“招财号”作为平台，与外部资管机构进行广泛深入的合作，在开放中不断提升自身财富管理能力。 数字化运营是枢纽数字化运营是枢纽，是大财富管理的硬实力护城河，是大财富管理的硬实力护城河。招行银行持续保持自身在金融科技上的高投入，确立了自身在金融科技和数字化能力方面的优势地位。数字化运营的推进为招商银行打造了开放型 IT 架构， 推进全行应用上云； 搭建了全行统一数字门户“招数” ，提升了全行数据分析及用数能力。数字化运营的发展使全行各个条线、各个板块通过数据连接在一起，为各部门间开放融合合力推进大财富管理创造了条件。 轻文化、 开放融合的组织模式是精神内核轻文化、 开放融合的组织模式是精神内核，

23、 是大财富管理的软实力护城河， 是大财富管理的软实力护城河。 2020 年，招商银行提出“开放、融合、平视、包容”的上海品茶；之后，推进“自组织”团队，鼓励一线员工发起组建的“去中心化”团队，成员可来自各个部门以及重点分行、子公司，围绕某个业务需求开展即时研究，以保证研究成果贴合实战需求，视角完整、容易执行。以轻文化战略革除大企业病，推进全行上下的开放融合，从而为大财富管理的推进搭好了组织模式。 综上所述，招商银行以大财富管理作为业务阵地，以数字化运营作为枢纽，以轻文招商银行以大财富管理作为业务阵地，以数字化运营作为枢纽，以轻文化战略塑造开放融合的组织模式。化战略塑造开放融合的组织模式。用 3

24、.0 模式转型重塑经营模式、管理方式和组织文化，以各部门、各业务条线之间的开放融合推进转型，形成差异化的竞争优势。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 2. 转型：转型：3.0 模式模式的一的一大大方向与两大护城河方向与两大护城河 2.1. 一大方向：大财富管理是转型的业务阵地一大方向：大财富管理是转型的业务阵地 在前文的分析中，我们认为大财富管理是对目前银行面对经营环境变化的一种解决大财富管理是对目前银行面对经营环境变化的一种解决方案方案，以资产管理为核心，资金端以财富管理解决居民的资产配置需求，资产端以投资银行解决

25、新型企业的融资需求。招商银行推进大财富管理的路径如下。 （一）路径（一）路径 （1）从）从 APP10.0 看招行开放平台的建设看招行开放平台的建设 招商银行招商银行 APP10.0 进一步体现了开放化、平台化的特点。进一步体现了开放化、平台化的特点。2021 年 12 月 3 日，招商银行推出 APP10.0， 集 “开放的大财富管理平台”“开放的大财富管理平台” 、 “持续进化的智能服务平台”“持续进化的智能服务平台” 、 “全“全客群一站式的财富生活平台”客群一站式的财富生活平台”于一身。 表表 1：招行招行 APP10.0 的特点的特点 特点特点 内容内容 开放的大财富管理平台 多宝家

26、族、招财号 持续进化的智能服务平台 AI 小招 全客群一站式的财富生活平台 全客群分类服务体系 数据来源：东北证券、招行微刊 开放的大财富管理平台：多宝家族与招财号。开放的大财富管理平台：多宝家族与招财号。 表表 2：开放的大财富管理平台开放的大财富管理平台 产品产品 特色特色 多宝家族 （月月宝、季季宝、半年宝等） 开放产品池，引入他行的理财产品； 现已代销他行理财破 6000 亿 招财号 与资管机构合作，丰富基金陪伴服务； 在信息安全前提下对合作机构数据开放，共享信息以优化服务 数据来源：东北证券、招行微刊 “多宝家族”是在朝朝宝的基础上拓展出的理财服务“多宝家族”是在朝朝宝的基础上拓展出

27、的理财服务，是目前引入他行理财子最多是目前引入他行理财子最多的平台的平台。朝朝宝的出圈就在于破圈，它打破了支付边界，是行业内第一个支持场景支付的理财服务，和活期完全打通，可用于支付宝、微信、美团、京东、转账汇款、ATM 取现等全支付场景。在此基础上，招行又推出了包含月月宝、季季宝、半年宝等在内的多宝家族，多宝家族以智能推荐简化客户的产品选择过程，于在售的同期限产品中智能选择出收益率最优的产品。 “开放”是选择最优的关键，招行已引入 8家他行理财子公司，是目前引入他行理财子最多的平台，从而能够实现优中选优， 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 35 招商银行招商银行

28、/ /公司深度公司深度 进一步增强客户粘性。开放性赋予了“朝朝宝”和“多宝家族”流动性与收益性兼开放性赋予了“朝朝宝”和“多宝家族”流动性与收益性兼得的特点，进一步赋能招行代销业务。得的特点，进一步赋能招行代销业务。 表表 3： “朝朝宝”“朝朝宝” 、 “多宝家族”流动性与收益性兼得“多宝家族”流动性与收益性兼得 朝朝宝朝朝宝 多宝家族多宝家族 收益性收益性 7 日年华收益率显著高于一般宝宝类产品和货币基金 在同期限在售产品中智能推荐收益率更优的产品，让产品选择更加简单化在售收益率相对更优的产品，让产品选择更加简单化 流动性流动性 行业内首家打通全支付场景、与活期等同的理财服务，同时支持微信

29、支付和支付宝支付 以月月宝为例，底层对应多个申购日期互不相同的月开型理财产品，尽可能保证客户随时可买 数据来源：东北证券、招行微刊 除多宝家族外，招财号是招行“开放的大财富管理平台”的又一代表招财号是招行“开放的大财富管理平台”的又一代表，具有开放、，具有开放、安全、陪伴三大特点安全、陪伴三大特点。开放：开放： “招财号”与全市场优质资管机构合作，资管机构可通过入驻招商银行 App“招财号”直接触达并服务客户，招行通过与合作机构共享数据信息， 不断地优化服务体验。 截至 2021 年三季度末， 已有 74 家头部机构进驻 “招财号” ，粉丝总量超过 1100 万。通过“招财号” ，招行向合作机

30、构开放 80 多个能力接口，支持机构发布内容与活动 5000 余个。安全：安全：招商银行 App 是银行业首个通过了由国家市场监管总局、中央网信办组织的“移动互联网程序（App）安全认证”（CCRC）的 App；为优化服务体验，招行会与合作机构共享数据信息，共享的前提有二，一是在信息安全的框架之下进行，二是对数据进行严格的脱敏处理，也就是说，招行共享给合作机构的数据并非客户的个人信息，而是相关客户群体的整体画像。陪伴：陪伴：招财号 2021 年三季度累计为近 400 百万客户提供服务超 1 亿次， “招财号”陪伴内容的点击率达到 10%。数据显示， “招财号”的粉丝中金卡及以上客户的占比接近

31、40%，持仓客户占比接近 90%，陪伴客户的资金稳定性更好。APP10.0 版本对 App“基金频道”进行了重塑：新增“市场”模块，以更加丰富的数据帮助客户看板块、看利好、看业绩；推进服务产品化，集中搭建“五星之选” “指数通” “首发专区”等模块，让客户能在 App 上直接使用更多维的服务；在基金详情页，客户既能看到“招行解读” ，又能看到“招财号”中的机构解读，不仅有图文内容，也可以边看直播或视频，边浏览产品信息，进一步降低了客户自主投资的门槛；陆续开放“基金讨论区” ，以更多元的交互平台与内容，陪伴客户财富成长。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 35 招

32、商银行招商银行/ /公司深度公司深度 图图 5：招财号特点：招财号特点 数据来源：东北证券、招行微刊 持续进化的智能服务平台：持续进化的智能服务平台：AI 小招。小招。AI 小招是招行基于语音和意图识别、金融知识图谱、智能交互、深度学习等技术，打造的拥有流动性预测、风险偏好分析、投资决策、智能推荐等多个引擎的智能财富顾问。与一般互金平台相比，AI 小招具备的优势在于具备较强的多轮会话交互能力，当 AI 小招无法满足客户的复杂需求时， 其具备快速转人工服务的能力。 10.0 版本已整合招行内部相关渠道，能将 AI 小招与客户交互的记录迅速、完整地推给客户经理，实现理财服务流程的无缝衔接。反过来，

33、由于具有较为强大的知识图谱，相比于客户经理，AI 小招对于产品各维度数据的掌握与理解更加全面，且通过每天海量交互中产生的大量客户反馈数据，AI小招可以更敏捷地完善算法、优化话术，并反哺客户经理。人脑与科技脑由此产生了紧密的连接，而这种双向的互动与互补，终将成为驱动招行财富管理不断向前的动力。 开放开放截至2021年9月末，已有74家头部机构进驻“招财号”，粉丝总量超过1100万。通过“招财号”，招行已向合作机构开放80多个能力接口，支持机构发布内容与活动5000余个。安全安全招商银行App是银行业首个通过了由国家市场监管总局、中央网信办组织的“移动互联网程序（App）安全认证”（CCRC）的A

34、pp。与合作机构共享数据信息的前提有二，一是在信息安全的框架之下进行，二是对数据进行严格的脱敏处理。也就是说，招行共享给合作机构的数据并非客户的个人信息，而是相关客户群体的整体画像。陪伴陪伴APP10.0版本对 “基金频道”的重塑：新增“市场”模块，数据更加丰富；服务产品化，搭建“五星之选”“指数通”“首发专区”等模块，带来更多维的服务； “招行解读”+“招财号”中机构解读、图文+直播+视频，进一步降低了客户自主投资的门槛；陆续开放“基金讨论区”，打造更加多元的交互平台与内容。2021年三季度累计为近400百万客户提供服务超1亿次，“招财号”陪伴内容的点击率达到10%。 请务必阅读正文后的声明

35、及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 图图 6：持续进化的智能服务平台持续进化的智能服务平台 数据来源：东北证券、招行微刊 全客群一站式的财富生活平台全客群一站式的财富生活平台。招商银行 App10.0 从单一资产分层向客群分类扩展，构建起面向大学生客群、年长客群和高净值客群在内的全客群分类服务体系。针对年长客户，10.0 版本上线“长辈版” ，进行了有针对性的适老化改造：该版本对App 五大频道页和转账、 收支、 账户总览、 缴费等年长客户常用的界面进行了改造，便于年长用户使用；优化“丰润人生”专区，给年长客户更多有针对性的投资产品与内容

36、资讯。针对高净值客户的个性化需求，招商银行 App 升级了“尊享版” ：聚焦全产品策略，升级“私行私募专区” ，从产品信息披露与解读、双录、陪伴、智能购买、 全球连线等多维度迭代优化， 2021 年招商银行 App 私募理财线上交易笔数和金额占比分别达到 81%和 83%，较上年分别提升 11、6.8 个百分点；打通零售与公司金融服务场景， “尊享版”和招行企业 App 实现了互通跳转，高净值企业主客户可以“尊享版”为入口，快速办理企业开户、小微经营贷、小微服务方案、企业理财等公司业务；突出展示慈善服务入口，随着私行客户慈善相关需求的增加， “尊享版”为客户提供了快速接入招行私人银行慈善服务便

37、捷入口。 AI小招小招产品定位产品定位通过“人通过“人+数字化数字化”帮零售客户进行财富管帮零售客户进行财富管理的智能财富顾问理的智能财富顾问核心能力核心能力多轮会话交互能力多轮会话交互能力预设常用会话预设常用会话知识沉淀与机器训练优化知识沉淀与机器训练优化与客户经理互动互补与客户经理互动互补小招在小招在APP端内积累海量端内积累海量用户数据反哺客户经理用户数据反哺客户经理小招无法的解决无缝衔接小招无法的解决无缝衔接给客户经理给客户经理 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 图图 7：全客群一站式的财富生活平台全客群一

38、站式的财富生活平台 数据来源：东北证券、招行微刊 （2）买方投顾模式的探索）买方投顾模式的探索 历史回顾：历史回顾： “摩羯智投”的暂停意味着探索失败吗？“摩羯智投”的暂停意味着探索失败吗？ 招商银行在不断强化自身开放平台建设的同时，也在积极探索买方投顾模式。招商银行在不断强化自身开放平台建设的同时，也在积极探索买方投顾模式。而近期招行“摩羯智投”的暂停引发了市场的讨论，为弄清楚“摩羯智投”的暂停对招行意味着什么，我们首先对招行投顾业务的历史进行回顾。 “摩羯智投”诞生，“摩羯智投”诞生，招行是招行是首家推出智能投顾业务的银行。首家推出智能投顾业务的银行。2016 年，招行推出“摩羯智投” ，

39、成为首家推出智能投顾业务的银行，其运作逻辑为：结合风险测评和客户资产数据等信息，得出客户风险承受能力，并根据上述信息对应到不同风险类别的各类资产的建议比例，按照资产类别分别匹配产品。这种模式能够节约理财经理的人力，本质上是为代销业务提供的增值服务，最终的投资决策仍由客户做出，按照最新标准该业务属于基金组合投资策略建议业务。 获得基金投顾业务试点资格， 拥有了进一步探索买方投顾模式的监管基础。获得基金投顾业务试点资格， 拥有了进一步探索买方投顾模式的监管基础。 2019 年，证监会发布 关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知 ， 明确了“试点机构可以代客户作出具体基金投资品种、数

40、量和买卖时机的决策，并代客户执行基金产品申购、赎回、转换等交易申请，开展管理型基金投资顾问服务” ，根据定义，管理型基金投资顾问服务即所谓“买方投顾模式” 。之后，招行获得基金投顾业务试点资格，拥有了进一步探索买方投顾模式的监管基础。 年长客户：长辈版APP界面改造：字号更大定制内容：优化“丰润人生”专区，提供定制化产品与咨询高净值客户：尊享版APP聚焦全产品策略，升级“私行私募专区”，私募理财业务增长明显打通零售与公司金融服务场景，尊享版可以快速跳转到企业版办理业务突出展示慈善服务入口满足客户慈善需求上线融资体检，评估客户负债状况，提供理财、贷款建议 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正

41、文后的声明及说明 12 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 表表 4：获基金投顾业务试点资格机构获基金投顾业务试点资格机构 获批机构类型获批机构类型 获批时间获批时间 获批机构名称获批机构名称 数量数量 公募基金 2019-10-25 华夏基金、嘉实基金、南方基金、易方达、中欧基金 5 2021-6-25 工银瑞信基金、博时基金、广发基金、招商基金、兴业全球基金、汇添富基金、华安基金、银华基金、交银施罗德基金、鹏华基金 10 2021-7-2 华泰柏瑞基金、景顺长城基金、民生加银基金、富国基金、申万菱信基金、万家基金、建信基金、国海富兰克林基金、国泰基金 9 第三方独立销售机构

42、2019-12-14 腾安基金、蚂蚁基金、珠海盈米基金 3 券商 2020-3-2 银河证券、中金公司、中信建投证券、国泰君安证券、申万宏源证券、华泰证券、国联证券 7 2021-6-25 兴业证券、招商证券、国信证券、东方证券、中信证券、安信证券、浙商证券 7 2021-7-2 光大证券、平安证券、中银证券、山西证券、东兴证券、南京证券、中泰证券、华安证券、国金证券、东方财富、财通证券 11 2021-7-9 华西证券、华宝证券 2 银行 2020-3-2 工商银行、招商银行、平安银行 3 数据来源：东北证券、中国证监会 关于规范基金投资建议活动的通知利好拥有基金投顾牌照的机构。关于规范基金

43、投资建议活动的通知利好拥有基金投顾牌照的机构。2021 年末，证监会发布 关于规范基金投资建议活动的通知 ， 明确区分了基金组合投资策略建议活动和基金销售业务附带的基金投资建议活动，规定“提供基金投资组合策略建议活动为基金投资顾问业务，管理型基金投资顾问业务与非管理型基金投资顾问业务是基金投资顾问业务的两种形态，即全权委托和咨询建议型的基金组合投资策略建议都属于基金投顾业务范畴，应当符合试点工作通知的各项要求” ，而“基金销售业务附带提供基金投资建议活动属于基金销售业务，只能由基金销售机构为其基金销售业务客户就其代销的单一基金产品提供投资建议，并且不得就该建议单独收费。不具有基金投资顾问业务资

44、格的机构不得提供基金投资组合策略投资建议，不得提供基金组合中具体基金构成比例建议，不得展示基金组合的业绩，不得提供调仓建议” 。本次关于规范基金投资建议活动的通知对拥有基金投顾牌照的机构形成明确利好，招行可在之前对基金投顾业务探索的基础上更加规范地展业。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 表表 5：基金投顾业务监管政策梳理：基金投顾业务监管政策梳理 时间时间 文件名称文件名称 主要内容主要内容 1997-12 证券、期货投资咨询管理暂行办法 对证券、期货投资咨询机构及其业务进行规范 2010-10 证券投资顾问业务

45、暂行规定 规范证券投资顾问业务细则，仅允许机构辅佐客户投资 2019-10 关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知 允许试点机构代客交易、开展管理型基金投顾业务，对基金投顾业务作出较为清晰的界定，明确了开展此类业务的机构所应具备的条件，以及在业务进行期间的行为规范. 2020-4 证券基金投资咨询业务管理办法 （征求意见稿） 对证券基金投资咨询业务分类作出准入安排，明确经营原则，加强行为规范性。 2021-3 基金投顾业务数据交换技术接口 （征求意见稿） 旨在降低基金投顾业务试点机构与基金销售机构间合作的系统开发和运维成本，推动基金投顾业务规范、长远发展。 2021-11 关于

46、规范基金投资建议活动的通知 进一步规范了基金投资组合策略建议活动， 列出负面清单,明确规定无牌机构不得提供基金投资组合策略建议。 2021-11 公开募集证券投资基金投资顾问服务协议内容与格式指引（征求意见稿） 增加合同的规范性。 公开募集证券投资基金投资顾问服务风险揭示书内容与格式指引（征求意见稿） 2021-11 公开募集证券基金投资顾问服务业绩及客户资产展示指引（征求意见稿） 对基金投顾业务业绩展示内容、原则作出规定 数据来源：东北证券、中国证监会 “摩羯智投”暂停，招行将在更加健康的基金投顾业务业态中更加充分地发挥自身“摩羯智投”暂停，招行将在更加健康的基金投顾业务业态中更加充分地发挥

47、自身禀赋优势。禀赋优势。随着 2021 年末监管层面对于基金投顾业务的重点关注，招行暂停了“摩羯智投”业务，但本次暂停是否意味着招行在基金投顾业务方面的探索受挫呢？我们认为并不尽然。首先招行属于 3 家试点银行之一，本身就受益于监管对于非持牌金融机构基金组合类业务的收紧；而且，标准的进一步厘清也为银行真正参与基金投顾业务铺平了道路，银行可在更加明确的监管框架中展业，不必畏手畏脚。我们认为待对相关业务按照新的监管要求规范化之后，招行能够在之前经验的基础上，于更加健康的基金投顾业务业态中更加充分地发挥自身禀赋优势。 为什么买方投顾模式是必由之路？为什么买方投顾模式是必由之路？ 随着房地产行业增长动

48、力减弱和资管随着房地产行业增长动力减弱和资管新规落地，投后服务的重要性日益凸显。新规落地，投后服务的重要性日益凸显。资管新规推出之前，居民购买的金融产品较多拥有刚兑的属性，因此金融机构对此类产品提供的服务也是以销售为主，刚兑属性使得投后服务可有可无。而房地产行业增长动力减弱以及资管新规对刚兑的打破，投后服务的能力正日益超越销售能力成为金融机构的重要抓手。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 35 招商银行招商银行/ /公司深度公司深度 居民投资需求日趋多元化。居民投资需求日趋多元化。随着居民理财意识的觉醒，投资需求也日趋多元化，以老龄化对社会的影响来看，养老需求

49、也将成为居民资产配置的重要构成部分。多元化的需求要求金融机构更多地从中介的角色转向顾问的角色，买方投顾模式将成为重要发展方向。 互互联网平台联网平台以其低费率抢占市场，金融机构的优势在于以自身专业性提供投后服务。以其低费率抢占市场，金融机构的优势在于以自身专业性提供投后服务。互联网平台因其可大量节约线下门店和人力成本，可在费用上以打折的模式参与竞争。而银行等传统金融机构的竞争优势正在于大量拥有专业知识的员工可以提供投顾服务，因此买方投顾模式是银行等传统金融机构参与竞争的必由之路。 共同富裕背景下， “基金赚钱、基民亏钱”的现象亟待打破。共同富裕背景下， “基金赚钱、基民亏钱”的现象亟待打破。基

50、金发行量大、投资者难以从众多产品中选择到符合自身需求的产品，再叠加投资者自身过度交易的倾向，容易产生基金赚钱而基民亏钱的现象。因此，专业金融机构的投顾服务是解决居民需求、推动共同富裕的抓手之一。 图图 8：为什么买方投顾模式是必由之路？为什么买方投顾模式是必由之路？ 数据来源：东北证券 买方投顾模式的要求买方投顾模式的要求 收费模式：由前到后。收费模式：由前到后。在传统的卖方销售模式下，销售基金产品的收费模式以前端收费为主，随着向买方投顾模式的转变，前端收费模式将逐渐过渡到后端，一方面以较低的申购费与互联网平台竞争，在后端费用的竞争中又可充分利用自身在专业领域的比较优势。 服务模式：由“投”到