1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 三安光电三安光电(600703)(600703) 光学光电子光学光电子/ /电子电子 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-02-21 21 Table_Invest 买入买入 首次覆盖 Table_Market 股票数据 2022/02/18 6 个月目标价（元） 35.8 收盘价（元） 27.36 12 个月股价区间（元） 23.0744.92 总市值（百万元） 122,554.78 总股本（百万股） 4,479.3 A 股（百万股） 4,479.3 B 股/H 股（百万

2、股） 0/0 日均成交量（百万股） 34 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -19% -22% -7% 相对收益 -15% -18% 13% Table_Report 相关报告 2022 年电子行业投资策略报告：三种增量、两种替代，电子成长长青 -20211212 被动元器件行业深度：下游需求驱动被动元件行业高景气度，国内厂商步入黄金发展期 -20210905 电子行业 2021 年中期策略： 国产替代永不过时，供需端齐催电子板块加速成长 -20210629 Table_Author Table_Title 证券研究

3、报告 / 公司深度报告 高筑产能之墙，化合物半导体高筑产能之墙，化合物半导体 IDM 巨头巨头再争大世再争大世 报告摘要：报告摘要： Table_Summary 四大方向共筑三安化合物半导体长城。四大方向共筑三安化合物半导体长城。公司成立于 2000 年，以 LED 业务起家，积累日深， 逐步将主业拓展至同源工艺的以砷化物、 氮化物、 磷化物及碳化硅等各类化合物半导体新材料所涉及的外延片、芯片、器件等，目前所涉业务方向包括光电、微波射频、电力电子和光通讯，所涉主要化合物半导体材料包括砷化镓、氮化镓、碳化硅、蓝宝石、磷化铟、铌酸锂、钽酸锂等，材料工艺积累深厚。 需求：化合物半导体景气周期和高成长

4、多领域共振需求：化合物半导体景气周期和高成长多领域共振。LED 方面，方面，自 2020 年下半年起，显示、背光等需求回暖，行业重新迎来上行机遇；射频方面射频方面，从国防军工到基站，氮化镓射频器件应用愈加广泛，射频前端（GaAs PA、LT/LN 滤波器）伴随通信频段增加，量价齐升，预计 2026 年全球市场突破 210 美元，年复合增速达 8.3%；电力电子方面，电力电子方面，SiC 和GaN 两大方向齐头并进，2021 年市场规模近 10 亿美元，受益于新能源汽车、电力和光伏（PV）逆变器等方面的需求增长，预计未来 5 年年均增速接近 45%，2027 年市场规模将达到 100 亿美元；光

5、光通讯通讯方面，方面，2020 年开始，全球 5G 通信网络建设启动，疫情带来数据流量大爆发，数据中心建设加速，全球 CSP 和 ICP 资本开支齐升推动行业快速增长。 供给：供给：化合物半导体国产厂商与化合物半导体国产厂商与海外海外先发者先发者竞逐全球市场竞逐全球市场。LED 方面方面，大陆主导全球市场，LED 芯片市场集中度不断上升，三安光电作为龙头，护城河日深；射频方面，射频方面，基站PA 和射频前端均由海外厂商主导（90%以上的市场） ，替代空间广阔；电力电子方面电力电子方面，海外厂商在衬底、外延、设计和制造方面均占据主导地位，技术领先，国内厂商追赶取得一定成效；光通讯器件方面，光通讯

6、器件方面，国产厂商已占得半壁江山，逐渐向高速高端技术突破。 增长逻辑增长逻辑：1）在手订单充沛在手订单充沛：公司导入三星电子 Mini Led 在手订单充沛，截止 2021 年底，根据取得的意向性订单，公司 2022 年订单金额约 2.2 亿元/月；2）产能布局领先产能布局领先：公司 2019 年成立湖北三安建设全球首条 Mini/Micro LED 外延和芯片生产线；3）新业务新业务开发和客户导入顺利，射频国内外累计客户 100 家， 光通讯 PD 量产客户 104 家、VCSEL量产客户 55 家， 电力电子碳化硅二极管上半年新开拓客户 518 家， 出货客户超过 180 家。 首次覆盖，

7、给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2021 年至 2023 年营业收入分别为 122.85、178.12、232.95 亿元，归母净利润为 20.59、30.81、41.18 亿元，考虑到公司处于新一轮投资扩产成长期，化合物半导体业务做大收入为第一要义，采用 PS 估值，给予 2022 年 9倍 PS（近三年中位数） ，目标价 35.8 元。 风险提示：风险提示：行业景气度和公司产能扩张不及预期；盈利预测不及预期行业景气度和公司产能扩张不及预期；盈利预测不及预期 Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021E 202

8、2E 2023E 营业收入营业收入 7,460 8,454 12,285 17,812 23,295 (+/-)% -11% 13% 45% 45% 31% 归属母公司归属母公司净利润净利润 1,298 1,016 2,059 3,081 4,118 (+/-)% -146% -22% 103% 50% 34% 每股收益（元）每股收益（元） 0.29 0.23 0.46 0.69 0.92 市盈率市盈率 94 121 60 40 30 市净率市净率 6 4 4 4 3 净资产收益率净资产收益率(%) 4.8% 2.6% 9.0% 12.1% 15.9% 股息收益率股息收益率(%) 0.3% 0

9、.5% 0.8% 1.3% 1.7% 总股本总股本(百万股百万股) 4479.3 4479.3 4479.3 4479.3 4479.3 -40%-20%0%20%40%60%2021/22021/52021/82021/112022/2三安光电沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 目目 录录 1. 三安光电：争于大世的三安光电：争于大世的 IDM 化合物半导体巨头化合物半导体巨头 . 4 1.1. 四大方向全产业链布局化合物半导体 . 4 1.2. LED 行业周期影响营收，公司积极自我调整 . 9 1.3

10、. 毛利率触底企稳回升，费用率不断优化 . 11 2. 需求：化合物半导体景气周期和高成长多领域共振需求：化合物半导体景气周期和高成长多领域共振 . 14 2.1. LED：周期上行，显示屏应用带动长期成长 . 15 2.2. 微波射频：5G 新技术、新材料、新机遇 . 17 2.3. 电力电子：SiC 和 GaN 两大方向齐头并进 . 20 2.4. 光通讯：通信行业高资本开支推动市场快速增长 . 20 3. 供给：先发者铸就深沟高垒，竞争优势明显供给：先发者铸就深沟高垒，竞争优势明显 . 23 3.1. LED：大陆主导全球市场，市场集中度不断提升 . 23 3.2. 微波射频：国产化进行

11、正当时 . 24 3.3. 电力电子：三代半导国内外起步时间相当，国产厂商追赶先进技术 . 25 3.4. 光通讯器件：国产厂商占得半壁江山，向中高端突破 . 27 4. 增长逻辑：紧跟行业大势，持续扩张先进产能增长逻辑：紧跟行业大势，持续扩张先进产能 . 28 5. 业绩预测和投资建议业绩预测和投资建议 . 30 5.1. 业绩预测 . 30 5.2. 投资建议 . 31 6. 风险提示风险提示 . 32 图表目录图表目录 图图 1：三安光电业务拆解：三安光电业务拆解 . 4 图图 2：三安光电业务布局：三安光电业务布局 . 5 图图 3：公司历史沿革图：公司历史沿革图 . 5 图图 4：三

12、安光电的国内生产基地：三安光电的国内生产基地 . 7 图图 5：公司股权结构图（：公司股权结构图（2021 三季报）三季报） . 8 图图 6：2017-2020 年年公司营业收入及增速公司营业收入及增速 . 10 图图 7：2017-2021Q3 年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速 . 10 图图 8：2017-2020 年公司营业收入结构及变动（百万元）年公司营业收入结构及变动（百万元） . 10 图图 9：2017-2020 年公司分产品毛利率年公司分产品毛利率 . 11 图图 10：2017-2021Q3 公司销售毛利率和净利率公司销售毛利率和净利率 . 11 图图 11：同

13、行业可比公司毛利率（：同行业可比公司毛利率（%） . 11 图图 12：2017-2021Q3 年公司期间费用率持续下降年公司期间费用率持续下降 . 12 图图 13：2017-2021Q3 年同行业可比公司存货周转天数（次）年同行业可比公司存货周转天数（次） . 13 图图 14：三代半导体材料对比：三代半导体材料对比 . 14 dVdYwVlYkWfUwVoPoPrR6M9R8OpNnNsQoMlOoOmOkPpNoM8OnNvMwMsRsRxNmPpP 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 图图 15：化合物半导体

14、应用场景：化合物半导体应用场景 . 14 图图 16：中国：中国 LED 应用市场规模及增速（亿元）应用市场规模及增速（亿元） . 16 图图 17：2019 年年 LED 应用市场结构应用市场结构 . 16 图图 18：2016 年年 LED 应用市场结构应用市场结构 . 16 图图 19：中国：中国 Mini Led 市场规模及预测（亿元）市场规模及预测（亿元） . 17 图图 20：无线通信系统示意图：无线通信系统示意图 . 18 图图 21：氮化镓射频市场规模增长下游应用结构（百万美元）：氮化镓射频市场规模增长下游应用结构（百万美元） . 19 图图 22：射频前端及细分市场市场规模：

15、射频前端及细分市场市场规模 2019-2016（百万美元）（百万美元） . 19 图图 23：第三代半导体电力电子器件市场：第三代半导体电力电子器件市场 . 20 图图 24：全球通信行业资本开支（十亿美元）：全球通信行业资本开支（十亿美元） . 21 图图 25：2016-2020 全球光通讯器件市场规模全球光通讯器件市场规模 . 22 图图 26：全球前：全球前 15 大大 ICP 厂商资本开支厂商资本开支 . 22 图图 27：全球：全球 LED 芯片芯片 CR 10 占比占比 . 23 图图 28：中国：中国 LED 芯片产能芯片产能格局格局 . 23 图图 29：2020 年中国年中

16、国 LED 封装行业市场格局封装行业市场格局 . 24 图图 30：2019 年全球射频前端市场竞争格局年全球射频前端市场竞争格局 . 24 图图 31：氮化镓产业链拆解：氮化镓产业链拆解 . 26 图图 32：碳化硅产业链拆解：碳化硅产业链拆解 . 27 图图 33：2010 年中国光器件厂商全球市年中国光器件厂商全球市场份额场份额 . 27 图图 34：2021 年中国光器件厂商全球市场份额年中国光器件厂商全球市场份额 . 27 图图 35：三安光电近三年：三安光电近三年 PE/PS（TTM） . 31 表表 1：三安光电主要参控股公司介绍：三安光电主要参控股公司介绍 . 7 表表 2：公

17、司高管团队及核心技术人员介绍：公司高管团队及核心技术人员介绍 . 9 表表 3：2017-2021Q3 年公司杜邦分析年公司杜邦分析 . 12 表表 4：从：从 LED 业务像化合物半导体转型的代表公司业务像化合物半导体转型的代表公司 . 15 表表 5：公司：公司 2019 年定增募投项目产能规划（泉州三安）年定增募投项目产能规划（泉州三安） . 28 表表 6：公司：公司新业务方向新业务方向 2021 年客户导入情况年客户导入情况 . 29 表表 7：业绩预测（百万元）：业绩预测（百万元） . 30 表表 8：公司费用和利润预测（百万元）：公司费用和利润预测（百万元） . 31 表表 9：

18、主要可比公司估值：主要可比公司估值 . 32 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 1. 三安光电三安光电：争于大世的争于大世的 IDM 化合物半导体化合物半导体巨头巨头 1.1. 四大方向全产业链布局化合物半导体 光电 （光电 （LED） 、） 、 微波射频、 电力电子和光通讯四大方向共筑微波射频、 电力电子和光通讯四大方向共筑三安三安化合物半导体长城。化合物半导体长城。三安光电成立于 2000 年， 目前主要从事化合物半导体材料与器件的研发与应用， 以砷化物、氮化物、磷化物及碳化硅等化合物半导体新材料所涉及的外延片、

19、芯片为核心主业，目前所涉业务方向包括光电（LED、光伏电池等） 、微波射频（PA、滤波器、LNA 等） 、电力电子（碳化硅/氮化镓二极管、MOSFET、IGBT 等）和光通讯（光电二极管、VCSEL 等） ，所涉主要化合物半导体材料包括砷化镓（GaAs） 、氮化镓（GaN） 、碳化硅（SiC） 、蓝宝石（Al2O3） 、磷化铟（InP） 、铌酸锂（LN）/钽酸锂（LT）等，材料及相关工艺积累非常深厚。 以上为对公司业务的拆解，由于公司涉及业务领域及半导体材料较多，合理的业务拆解方式对于分析公司未来的成长性至关重要，大体有两种拆解方式，一是按照材料来划分， 如砷化镓、 氮化镓、 碳化硅， 另一种

20、是按照业务领域来划分， 比如 LED、射频、 电力电子、 光通讯等， 我们认为从材料的角度出发难以把握业务的未来成长，而业务领域对应具体产品，进而对应具体的应用领域，有利于把握业务的未来成长性， 且公司目前业务已经涉及大部分主流化合物半导体材料， 对材料特性及其应用、制造封装工艺方面有着较为深厚的积累，即使在新切入领域的产品设计上短期达不到全球最顶尖，但其材料及工艺积累可以支持其快速迭代出成果，材料工艺方面不会是公司太大的桎梏，因此后续章节的行业供需分析及公司的增长逻辑分析均将从业务领域-产品维度进行拆解分析。 图图 1：三安光电业务拆解三安光电业务拆解 数据来源：三安光电年报，东北证券 请务

21、必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 图图 2：三安光电业务布局三安光电业务布局 数据来源：三安光电年报，东北证券 深耕深耕 LED 产业链多年产业链多年是公司能开拓更广阔是公司能开拓更广阔化合物半导体化合物半导体大市场大市场的重要基础的重要基础。公司于 2000 年成立，主攻 LED 业务；2002 年第一片外延片成功问世；2003 年公司通过全色系超高亮度 LED 芯片科技成果鉴定，成为国内首家实现全色系超高亮度发光二极管芯片的生产厂家， 公司研制出的具有我国独立知识产权的 LED 芯片， 打破了过去 LED 芯片全部依

22、靠进口的历史；2007 年公司拥有的“衬底转移的红光功率型LED 产品”经专家鉴定为国内首创，填补国内空白；2008 年 7 月，公司在上交所实现借壳上市；2011 年公司开始布局蓝宝石衬底，向上游关键物料延伸。2013 年公司收购 luminous，完善超大功率 LED 器件布局，同年成立三安集成，布局通讯微电子器件。2017 年，公司成立泉州三安，布局七大项目，全面提升产能规模，并于同年收购 Norstel，布局碳化硅衬底制造。通过持续的技术创新与投资产能，三安以领先技术和成熟的销售体系为依托，逐渐成长为具有综合竞争实力的国际品牌供应商和全球 LED 产业分工的领军企业。 图图 3：公司历

23、史沿革图：公司历史沿革图 数据来源：公司公告，公司官网，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 产业基地遍布全国，产业基地遍布全国，主要子公司各司其职，主要子公司各司其职，各项业务进展各项业务进展顺利。顺利。三安光电扩张过程中，在全球和国内各地区斟酌布局，目前 LED 业务基地包括厦门三安、安徽三安、厦门三安光电科技、芜湖安瑞、天津三安、福建晶安，Luminus Inc.为 2013 年收购的超大功率 LED 器件厂商，拓展 LED 业务的同时布局北美市场，泉州三安为高端LED 和新方向（微波射频、电力电子、光通

24、讯） ，湖北三安为 Mini/MicroLED 外延和芯片业务，湖南三安为碳化硅、氮化镓化合物半导体功率芯片业务，厦门三安集成则三安集成主要提供射频、光技术、电力电子化合物半导体研发生产制造服务。 目前公司各项业务进展顺利目前公司各项业务进展顺利，1）LED 方面：方面：细分领域红外、紫外、车用产品、植物照明等市场渗透率正在进一步提升，特别是 Mini/Micro LED，电视、平板电脑、笔记本电脑和车载屏幕等显示领域均在广泛应用，出货量逐月递增，泉州三安半导体产能正在逐步释放， 湖北三安 Mini/Micro 显示芯片产业化项目部分产能也已投产运行，随着产能逐步释放及高端产品占比的逐步提高，

25、公司营收规模和盈利能力将会持续改善；2）厦门三安集成的射频、光技术、电力电子厦门三安集成的射频、光技术、电力电子化合物半导体化合物半导体业务业务取得重取得重大突破，大突破，2021 年上半年实现销售收入 10.16 亿元（不包含泉州三安滤波器实现的销售收入 1,242.60 万元） ，同比增长 170.57%，客户信赖度大幅提升，已接收累计到2022 年的客户订单，前期新扩充产能已进入量产阶段，随着产能逐步释放，加上产品交付能力的大幅提升，营收规模将会持续扩大，主要新业务具体来看： a） 射频业务方面，射频业务方面，砷化镓射频 2021 上半年扩产设备已逐步到位，产能达到 8000片/月，出货

26、产品全面覆盖 2G-5G 手机 PA、WIFI 等应用领域，国内外客户累计近 100 家，已成为国内领先射频设计公司的主力供应商，滤波器 SAW 和 TC-SAW 产品已开拓客户 41 家，其中 17 家为国内手机和通信模块主要客户，产品已成功导入手机模块产业供应链； b） 光通讯光通讯业务业务方面，方面， 光技术在保持及扩大现有中低速 PD （光电二极管） /MPD （光电探测二极管） 产品的市场领先份额外， 在附加值高的高端产品如 10G APD （雪崩光电二极管）/25G PD、以及 10G/25G VCSEL（垂直腔面激光发射器）和 DFB（分布反馈式激光器）发射端产品均已在行业重要客

27、户通过验证并进入实质性批量供货阶段。PD 出货量稳步上升，量产客户 104 家；VCSEL 出货量快速增长，量产客户 55 家；DFB 发射端产品今年上半年持续放量，25G 1577DFB 客户需求不断攀升，营收持续增长，2.5G 1310DFB 开始供货，主要运用于无缘光纤网络； c） 电力电子业务方面电力电子业务方面，公司产品主要为高功率密度碳化硅二极管、MOSFET 及硅基氮化镓产品。碳化硅二极管 2021 上半年新开拓客户 518 家，出货客户超过180 家，超过 60 种产品已进入量产阶段，在服务器电源、通信电源、光伏逆变器、充电桩、车载充电机、家电等细分应用市场标杆客户实现稳定供货

28、，借助在欧美日韩等国家和地区的技术和销售布局，已与国际标杆客户实现战略合作，海外市场已有所突破。碳化硅二极管已有 2 款产品通过车载认证并送样行业标杆客户，处于小批量生产阶段。碳化硅 MOSFET 工业级产品已送样客户验证，车规级产品正配合多家车企做流片设计及测试。在硅基氮化镓产品方面，2021年上半年完成约 60 家客户工程送样及系统验证， 24 家进入量产阶段， 产品性能优越。湖南三安长沙项目已于 2021 年 6 月 23 日点火，该项目致力于全产业链 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 的垂直整合， 实现从原材

29、料到器件封装的全面把控， 将在产品可靠性、 一致性和交付期等方面具有更显著的竞争优势。 图图 4：三安光电的国内生产基地：三安光电的国内生产基地 数据来源：公司官网，东北证券 表表 1：三安光电主要参控股公司介绍三安光电主要参控股公司介绍 序号序号 被参控公司被参控公司 营业收入营业收入（万元）（万元） 业务性质业务性质 成立时间成立时间 主要业务主要业务 1 泉州三安半导体科技有限公司 75,463.43 工业生产 2017/12/22 高端 LED、微波射频、电力电子、光通讯 2 湖北三安光电有限公司 876.58 工业生产 2019/6/25 Mini/MicroLED 外延和芯片产品

30、3 厦门三安光电有限公司 224,161.37 工业生产 2014/4/8 LED 产业基地 4 安徽三安光电有限公司 113,379.38 工业生产 2010/1/7 LED 产业基地 5 湖南三安半导体有限责任公司 1,207.32 工业生产 2020/7/7 碳化硅、氮化镓化合物半导体功率芯片的研发、设计、制造及服务 6 厦门市三安集成电路有限公司 101,553.88 工业生产 2014/5/26 射频、光技术、电力电子化合物半导体研发生产制造服务 7 芜湖安瑞光电有限公司 65,712.06 工业生产 2010/6/9 LED 产业基地 8 天津三安光电有限公司 63,179.05

31、工业生产 2008/12/30 LED 产业基地 9 福建晶安光电有限公司 42,640.44 工业生产 2011/10/17 LED 产业基地（蓝宝石衬底） 10 LuminusInc. 24,158.36 研发 2013/8/23 超大功率 LED 器件 11 厦门市三安光电科技有限公司 21,947.61 工业生产 2008/5/13 LED 产业基地 12 厦门市三安半导体科技有限公司 281,397.82 贸易 2015/3/11 贸易主体 13 香港三安光电有限公司 17,799.20 贸易 2014/8/6 贸易主体 14 安徽三安科技有限公司 2,590.09 工业生产 201

32、3/2/5 LED 产业基地 15 北京三安光电有限公司 9.90 贸易 2020/9/10 贸易主体 数据来源：三安光电 2021 半年报，东北证券；收入为 2021 上半年收入 林秀成先生为公司实际控制人。林秀成先生通过福建三安集团控股厦门三安电子有限公司，直接和间接控制的股份达到 32.54%，福建三安集团实为本公司控股股东， 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 林秀成为公司实际控制人。 国家集成电路国家集成电路大基金加持大基金加持，多方资本多方资本战略战略支持支持布局布局 III-V 族化合物。族化合物。201

33、5 年 6 月 15日， 三安集团将其持有的三安光电 2.17 亿股股份通过协议转让给国家集成电路产业基金， 进一步提升公司生产能力、技术水平， 引领带动 III-V 族化合物集成电路产业的整体发展。此外，三安光电同时与华芯投资、国家开发银行、福建三安约定四方建立战略合作关系，大力支持公司发展以 III-V 族化合物半导体为重点的集成电路业务。2019 年 1 月 21 日，兴业信托、泉州金控、安芯基金与三安集团签署战略合作框架协议 ，向三安集团增资和提供流动性不低于 60 亿元，利于增加公司控股股东的现金流，改善财务结构，降低控股股东股权质押比例。 累计推出四期员工持股计划累计推出四期员工持

34、股计划，打造合伙人文化，打造合伙人文化。2021 年 9 月 30 日，公司推出第四期员工持股计划，参加对象为公司董事、监事和高级管理人员、公司及下属子公司的员工，出资参加本员工持股计划的员工约为 3,228 人，其中，公司董事、监事和高级管理人员 9 人，占员工持股计划总份额的比例为 15%，其他员工占员工持股计划总份额的比例为 85%。截止 2021 年 12 月 21 日，公司第四期员工持股计划购买完毕，通过二级市场累计买入本公司股票金额 15.94 亿元，买入股份约占公司股份总数的 1.03%。2020 年 9 月发布的第三期员工持股计划参加对象约 3,186 人，截至 2020 年

35、11 月 11 日，公司第三期员工持股计划通过非交易过户方式受让本公司回购账户中持有的股票和通过二级市场购买的本公司股票全部实施完毕，合计持有公司总股本的 1.6971%。 图图 5：公司股权结构图：公司股权结构图（2021 三季报三季报） 数据来源：Wind，东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 表表 2：公司高管团队及核心技术人员介绍：公司高管团队及核心技术人员介绍 姓名 职务 学历 履历 林志强 董事长 大学 先后任职过福建省安溪县第十二届人大代表，厦门市思明区第十四届、第十六届人大代表。曾任职于湖南三安

36、矿业有限责任公司董事长，福建三安集团有限公司董事、副总经理，厦门市国光工贸有限公司董事长，福建省漳州市国光工贸有限公司执行董事，本公司第七届、第八届、第九届董事会副董事长。 任凯 董事 高级工程师 本科 曾任职于国家开发银行评审二局评审四处处长，现任职福建省安芯投资管理有限责任公司董事长，华芯投资管理有限责任公司、长江存储科技控股有限责任公司、湖北紫光国器科技控股有限公司、湖北紫芯科技投资有限公司、长江存储科技有限责任公司、武汉新芯集成电路制造有限公司、江苏长电科技股份有限公司董事，上海硅产业集团股份有限公司、上海万业企业股份有限公司副董事长，本公司董事。 徐宸科 副总经理 特种应用事业部总经

37、理 博士 曾任职于台湾晶元光电磊晶部门高级工程师、课长、制程工程部副理、制程工程部经理、制程工程部处长、制程群协理、安徽三安副总经理。 蔡文必 副总经理 硕士 曾任职于厦门科技芯片部经理、总经理助理、总经理，天津三安总经理兼 GaAs 研发中心总经理。现任职三安集成董事兼总经理，湖南三安、三安领翔总经理，本公司副总经理。 张中英 副总经理 博士 曾任职于华上光电任研发专案经理，力旭光电生产技术部协理 , 晶元光电外延中心主任兼副厂长，博灏投资顾问公司 III-V 族半导体市场 研究员。现任职厦门三安光电、厦门三安气体总经理，本公司副总经理。 数据来源：公司招股书，东北证券 1.2. LED 行

38、业周期影响营收，公司积极自我调整行业周期影响营收，公司积极自我调整 受受 LED 行业周期影响，营收净利波动上升。行业周期影响，营收净利波动上升。2018-2020 年，全球 LED 芯片整体增速放缓，LED 行业经过过去十年的快速发展，国内产业集中度逐步提高，行业进入产能结构出清优化的困难期。 公司 2019 年营收与净利润出现一定幅度下跌， 较上年同期下降 10.81%， 主要系传统照明领域 LED 芯片供需结构阶段性失衡， 部分 LED产品售价大幅下降所致。随着公司积极调整产品结构，射频、电力电子、光通讯、滤波器业务取得重大突破，产能逐季爬坡，2020 年和 2021Q3 公司营收与净利

39、分别实现了 13.32%和 12.75%的增长，重归增长轨道。未来，随着公司 LED 主业逐步企稳，在砷化镓、氮化镓、碳化硅等领域拓展布局，预计公司化合物半导体业务将进一步放量，实现营收增长。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 图图 6：2017-2020 年公司营业收入及增速年公司营业收入及增速 图图 7：2017-2021Q3 年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 化合物半导体产品销售贡献主要收入，材料化合物半导体产品销售贡献主要收入，材料废料

40、废料销售毛利率销售毛利率较高较高。公司主营收入主要由化合物半导体产品销售和材料、废料销售构成，其中化合物半导体产品销售占总收入的 70%以上， 但由于受 LED 周期影响， 毛利率表现欠佳， 公司积极降低 LED芯片产品库存，此部分占比逐年降低；与此同时，由于毛利率表现优异，公司加速产品结构优化调整，材料、废料销售收入占比与规模都逐年上升，从 2017 年的 9.94亿元增加至 2020 年的 23.12 亿元。 图图 8：2017-2020 年公司营业收入结构及变动年公司营业收入结构及变动（百万元）（百万元） 数据来源：Wind，东北证券 8,393.738,364.377,460.018,

41、453.889,531.58-0.35%-10.81%13.32%12.75%-15%-10%-5%0%5%10%15%02,0004,0006,0008,00010,00012,000200202021Q3营业收入(百万元)营收YOY3,164.212,830.161,298.471,016.281,286.05-10.56%-54.12%-21.73%26.54%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500200202021Q3归母净利润(百万元)

42、归母净利润YOY994.941,419.471,616.022,312.04353.82211.93125.02171.267,044.976,732.985,718.975,970.590%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20020材料、废料销售租金、物业、服务、利息收入化合物半导体产品 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 图图 9：2017-2020 年公司分产品毛利率年公司分产品毛利率 数据来源：Wind，东北证券 1.3. 毛利毛利率触底企稳回升率触底企稳回

43、升，费用率，费用率不断不断优化优化 行业产能过剩导致行业产能过剩导致毛利率与利润率毛利率与利润率下滑下滑，2021Q3 探底回升探底回升。公司 2017-2021Q3 年毛利率分别为 48.79%、44.71%、29.37%、24.47 和 22.95%，主要系公司 LED 产品单价下降所致。与同行业相比，在 LED 整体市场的波动下，行业中各企业在 2018-2019 年度的业绩都处于下行态势。 相比之下， 三安光电在规模、 议价方面具有优势，随着 LED 产能进一步出清，公司毛利率、净利率出现回暖趋势，毛利率较同行业公司更具竞争力，市场份额有望进一步扩大。 图图 10：2017-2021Q

44、3 公司销售毛利率和净利率公司销售毛利率和净利率 图图 11：同行业可比公司毛利率（：同行业可比公司毛利率（%） 数据来源：Wind，东北证券 数据来源：Wind，东北证券 75.53%81.68%89.86%92.11%42.22%39.25%27.25%23.12%45.34%37.09%12.33%-1.69%-20%0%20%40%60%80%100%20020材料、废料销售租金、物业、服务、利息收入化合物半导体产品37.70%33.83%17.41%12.02%13.49%48.79%44.71%29.37%24.47%22.95%0%10%20%30%40%5

45、0%60%200202021Q3净利率毛利率48.79 44.71 29.37 24.47 (10)0020020华灿光电聚灿光电乾照光电蔚蓝锂芯三安光电 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 管理机制优化叠加收入规模效应，管理机制优化叠加收入规模效应，2021Q3 期间费用率改善显著。期间费用率改善显著。公司积极推进组织架构调整，优化 SAP 管理系统升级，实现数据集中化与系统化管理，进一步提高了管理与运营效率， 管理费用率在2021年Q3有显著改善，

46、 由2020年最高点7.96%（其增长主要来源于实施员工持股计划） 下降至 2021Q3 的 6.03%。与此同时， 由于公司前期研发投入成果开始凸显，营业收入增速超过研发费用增速，2021 年公司研发费用率开始下降，从 2020 年的 4.8%下降至 2021Q3 的 3.49%。 图图 12：2017-2021Q3 年公司期间费用率持续下降年公司期间费用率持续下降 数据来源：Wind，东北证券 净利率下滑导致净利率下滑导致 ROE 下降，下降，2021Q3 开始开始回升。回升。2018 年至 2021 年 Q3 公司净资产收益率分别为 13.8%、6.04%、3.95%和 4.28%，总体

47、呈现下滑趋势。公司 ROE 的下滑主要来源于净利率的下降， 公司净利率由2018年的33.83%降至2020年的12.02%，2021 年 Q3 小幅回升至 13.49%，主要原因系 LED 周期波动影响营收增长所致。 表表 3：2017-2021Q3 年公司杜邦分析年公司杜邦分析 2018 年年 2019 年年 2020 年年 2021 年年 Q3 ROE(%) 13.80 6.04 3.95 4.28 净利率净利率(%) 33.83 17.41 12.02 13.49 资产周转率资产周转率(次次) 0.30 0.25 0.25 0.23 权益乘数权益乘数 1.37 1.41 1.34 1.

48、40 数据来源：Wind，东北证券 存货周转效率高于同行，存货周转效率高于同行，2021Q3 存货周转天数明显下降。存货周转天数明显下降。2018 年后，由于照明需求放缓，LED 市场竞争环境恶化，出现阶段性供求失衡，行业存货水平及周转天数快速提升。近几年来，受 LED 行业周期影响，LED 市场需求边际改善，周转效率逐季回升。与同行业可比公司相比，2021Q3 三安光电存货周转天数为 153.71 天，6.23%5.99%6.76%7.96%6.03%1.73%2.64%4.80%3.49%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%200202021Q3销售费用率管理费用

49、率研发费用率财务费用率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 较 2020 年的 205.89 天有明显下降，存货周转效率高于同行。 图图 13： 2017-2021Q3 年同行业可比公司存货周转天数 （次）年同行业可比公司存货周转天数 （次） 数据来源：Wind，东北证券 123.93 174.01 198.86 205.89 153.71 0500200202021Q3华灿光电聚灿光电乾照光电蔚蓝锂芯三安光电 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14

50、 / 35 三安光电三安光电/ /公司深度公司深度 2. 需求：需求：化合物半导体化合物半导体景气景气周期周期和和高成长高成长多多领域共振领域共振 5G 和和 AIOT 时代到来，时代到来， 化合物半导体化合物半导体快速崛起快速崛起。 集成电路是在半导体衬底 （基底）材料上集成各类元器件， 锗 （Ge） 是最早应用的半导体材料， 但其熔点低、 热导低，易漏电易击穿，机械性能差，氧化物不稳定，硅（Si）克服了 Ge 的很多弱点，凭借成熟制程及较低成本的优势，是目前技术最成熟、使用范围最广、市场占比最大的衬底材料，全球 95%以上的半导体芯片和器件是用硅片作为衬底生产。但硅质半导体材料受限于自身性