1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 创新眼药龙头崛起，重磅新品大放异彩 主要观点：主要观点： Table_Summary 深耕眼药赛道四十余年，铸就深耕眼药赛道四十余年，铸就兴齐兴齐眼药创新龙头眼药创新龙头 上市产品覆盖眼科药物的 10 个细分类别个细分类别，7 个主要产品在同通用名药物中占据绝对销售优势；重磅产品 0.05%环孢素滴眼液为国内目前唯一获批用于治疗干眼症的环孢素类药物。在研管线布局全面，共有 22 项项研发项目研发项目，覆盖干眼症、近视、结膜炎、黄斑水肿、青光眼等疾病；核心在研产品 0.01%阿托品滴眼液有望成为全球首批用于治疗近视的低浓度阿托品药物。公司产品力较强

2、，近年来营收和归母净利润实现快速增长，增速明显增加，创新能力和领先的研发进度助力其成为研产销一体化的综合型创新眼药龙头。 0.01%阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，多因素驱动未来增长阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，多因素驱动未来增长动能动能 （1）国内儿童青少年近视率不断攀升，2021 年我国儿童青少年近视的患病率已超 60%， 综合防控儿童青少年近视实施方案等各项国家政策拉动近视眼药需求； （2）0.01%阿托品滴眼液能够有效控制近视屈光控制近视屈光度和眼轴增长程度，不良反应发生率低，用药后期反弹效度和眼轴增长程度，不良反应发生率低，用药后期反弹效应小应小，是最为可靠的延缓近视进展的手段

3、； （3）目前全球暂无适应症为近视的阿托品滴眼液获批，兴齐产品为国内首家进入国内首家进入期临床期临床；研发进程遥遥领先，竞争格局极好，有望成为全球首批药物有望成为全球首批药物； （4）院内制剂的早期院内制剂的早期投放和使用投放和使用将会提升品牌的知名度，互联网医院的推广互联网医院的推广将有利于产品增加渗透率。预计于 2023 年获批，上市后第一年能为兴齐眼药创造4.11 亿元的收入，有望达到销售峰值 32.05 亿元亿元。 0.05%环孢素滴眼液：为干眼病治疗最优选择，国内首家获批环孢素滴眼液：为干眼病治疗最优选择，国内首家获批上市上市 （1）我国目前干眼病患者约为 2.2 亿人，干眼病市场前

4、景可期，人工泪眼、糖皮质激素等传统眼药治疗效果有限，拥有抗炎和促进泪液分拥有抗炎和促进泪液分泌双重功效的环孢素滴眼液迎来春天泌双重功效的环孢素滴眼液迎来春天； （2）药物采用独家独家 Ailic-Tech创新技术，相比于原研药 Restasis 更加舒适安全，有更高的用药依从性和生物利用度； （3）药物已被纳入已被纳入 2021 版国家医保目录版国家医保目录，未来会实现快速放量。预计 2021 年兹润能为兴齐眼药创造 1.16 亿元的收入，未来有望达到销售峰值 17.63 亿元亿元。 投资建议投资建议 我们预计 2021-2023 年公司收入分别为 10.37 亿元、14.72 亿元、21.1

5、9亿元，分别同比增长 50.55%、41.93%、43.97%；归母净利润分别为2.02 亿元、3.06 亿元、4.97 亿元，分别同比增长 129.87%、51.38%、62.34%；对应 EPS 分别为 2.30、3.48 和 5.64 元/股；对应 PE 分别为43.60 倍、28.80 倍、17.74 倍。我们通过 DCF 法对环孢素滴眼液、阿托品滴眼液以及其他产品和服务进行估值，可得公司总合理市值为149.53 亿元，并参考可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示 药品推广不及预期风险；新药研发和审批风险；医药政策波动风险。 Table_StockNameRptTy

6、pe 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 公司研究/公司深度 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-03-05 Table_BaseData 收盘价（元） 100.09 近 12 个月最高/最低（元） 169.99/84.00 总股本（百万股） 88 流通股本（百万股） 61 流通股比例（%） 69.76 总市值（亿元） 88 流通市值（亿元） 62 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_CompanyReport 相关报告相关报告 -26%1%28%54%81%3/216/219/2112/21兴齐眼药沪深3

7、00Table_CompanyRptType 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 32 证券研究报告 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 689 1037 1471 2119 收入同比（%） 27.0% 50.5% 41.9% 44.0% 归属母公司净利润 88 202 306 497 净利润同比（%） 145.1% 129.9% 51.4% 62.3% 毛利率（%） 73.1% 75.3% 77.0% 80.8% ROE（%） 1

8、2.9% 22.7% 25.6% 29.4% 每股收益（元） 1.09 2.30 3.48 5.64 P/E 87.37 43.60 28.80 17.74 P/B 11.50 9.91 7.37 5.21 EV/EBITDA 50.81 31.06 21.71 13.75 资料来源：Wind，华安证券研究所 sYsYwW9XiZzWbRcMbRoMrRtRnPfQpPsRlOoOsN6MmMzQMYrQrRNZoNmMTable_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 32 证券研究报告 正文目录正文目录 1 专注眼科用药市

9、场，产品管线布局全面专注眼科用药市场，产品管线布局全面 . 5 1.1 四十余年专注眼科用药市场，铸就兴齐创新眼药龙头四十余年专注眼科用药市场，铸就兴齐创新眼药龙头 . 5 1.2 成熟市场产品力强，研发投入推进多项新药研发项目成熟市场产品力强，研发投入推进多项新药研发项目 . 7 2 0.01%阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，多因素驱动未来收入增长阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，多因素驱动未来收入增长 . 12 2.1 近视高发，药物治疗市场需求增加近视高发，药物治疗市场需求增加 . 12 2.2 关键临床数据支持关键临床数据支持 0.01%阿托品的疗效优势和安全性阿托品的疗效优势和安全

10、性 . 14 2.3 0.01%阿托品滴眼液为最可靠的近视防治手段，药品竞争格局极好阿托品滴眼液为最可靠的近视防治手段，药品竞争格局极好 . 17 2.4 0.01%阿托品滴眼液销售规模有望达到阿托品滴眼液销售规模有望达到 32 亿元以上亿元以上 . 20 3 0.05%环孢素滴眼液：为干眼病治疗更佳选择，国内首家获批上市环孢素滴眼液：为干眼病治疗更佳选择，国内首家获批上市 . 22 3.1 干眼病市场规模巨大，环孢素滴眼液迎来春天干眼病市场规模巨大，环孢素滴眼液迎来春天 . 22 3.2 0.05%环孢素滴眼液源于国外，高于国外环孢素滴眼液源于国外，高于国外 . 23 3.3 国内唯一获批的

11、治疗干眼症的环孢素类药物，竞争格局良好国内唯一获批的治疗干眼症的环孢素类药物，竞争格局良好 . 26 3.4 0.05%环孢素滴眼液销售规模有望达到环孢素滴眼液销售规模有望达到 17 亿元以上亿元以上 . 27 4 业绩预测与估值评级业绩预测与估值评级 . 28 4.1 公司业绩预测公司业绩预测 . 28 4.2 估值评级估值评级 . 29 风险提示：风险提示： . 30 财务报表与盈利预测：财务报表与盈利预测： . 31 Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 32 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1

12、公司发展历程公司发展历程 . 5 图表图表 2 公司股权结构公司股权结构 . 6 图表图表 3 公司管理层公司管理层 . 6 图表图表 4 公司主要上市产品公司主要上市产品 . 7 图表图表 5 公司公司 22 项研发项目项研发项目 . 9 图表图表 6 公司研发费用情况公司研发费用情况 . 9 图表图表 7 公司营业收入及增长率公司营业收入及增长率 . 10 图表图表 8 公司扣非归母净利润及增长率公司扣非归母净利润及增长率 . 10 图表图表 9 公司收入拆分（单位：亿元）公司收入拆分（单位：亿元） . 10 图表图表 10 销售毛利率和销售净利率销售毛利率和销售净利率 . 11 图表图表

13、 11 期间费用率期间费用率 . 11 图表图表 12 据预测据预测 2000-2030 年每十年估计患有近视和高度近视的人数年每十年估计患有近视和高度近视的人数 . 12 图表图表 13 我国儿童青少年近视率变化和我国儿童青少年近视率变化和 2030 年全国近视率防控要求年全国近视率防控要求 . 12 图表图表 14 防治近视手段防治近视手段 . 13 图表图表 15 眼科医疗相关政策法规眼科医疗相关政策法规 . 14 图表图表 16 阿托品延缓近视进展的作用机制阿托品延缓近视进展的作用机制 . 15 图表图表 17 ATOM 系列试验系列试验 1.0%、0.5%、0.1%、0.01%阿托品

14、阿托品 SE(D)两年实验结果两年实验结果 . 15 图表图表 18 ATOM2 试验试验 0.5%、0.1%、0.01%阿托品轴长（阿托品轴长（MM）两年实验结果）两年实验结果. 15 图表图表 19 ATOM2 试验试验 0.5%、0.1%、0.01%阿托品实验结果阿托品实验结果 . 16 图表图表 20 ATOM2 试验安全性分析试验安全性分析 . 16 图表图表 21 北京同仁医院北京同仁医院 0.01%阿托品临床实验有效性分析阿托品临床实验有效性分析 . 17 图表图表 22 儿童近视防控方法的近视控制效率儿童近视防控方法的近视控制效率 . 18 图表图表 23 0.01%阿托阿托品

15、滴眼液联合品滴眼液联合 OK 镜治疗有效性分析镜治疗有效性分析. 18 图表图表 24 获得低浓度阿托品滴眼液院内制剂批件的公司梳理获得低浓度阿托品滴眼液院内制剂批件的公司梳理 . 19 图表图表 25 延缓近视进展的在研眼药（近视）产品管线延缓近视进展的在研眼药（近视）产品管线 . 19 图表图表 26 0.01%阿托品滴眼液销售收入预测阿托品滴眼液销售收入预测 . 20 图表图表 27 中国干眼病患者人数（亿人）中国干眼病患者人数（亿人） . 22 图表图表 28 干眼病治疗方式干眼病治疗方式 . 23 图表图表 29 中国干眼病市场规模（中国干眼病市场规模（2016-2030E） . 2

16、3 图表图表 30 环孢素用于干眼的作用机理环孢素用于干眼的作用机理 . 24 图表图表 31 环孢素滴眼液临床试验有环孢素滴眼液临床试验有效率效率 . 24 图表图表 32 全分析集试验组和对照组患者各随访时间点全分析集试验组和对照组患者各随访时间点 SCHIRMER I 试验结果比较试验结果比较 . 25 图表图表 33 全分析集试验组和对照组患者各随访时间点泪膜破裂时间检测结果比较全分析集试验组和对照组患者各随访时间点泪膜破裂时间检测结果比较 . 25 图表图表 34 AILIC-TECH专利技术专利技术 . 25 图表图表 35 国内治疗干眼病主要国内治疗干眼病主要在研药物在研药物 .

17、 26 图表图表 36 0.05%环孢素滴眼液销售收入预测环孢素滴眼液销售收入预测 . 27 图表图表 37 公司业绩拆分（单位：百万元）公司业绩拆分（单位：百万元） . 28 图表图表 38 可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2022/03/04） . 29 图表图表 39 DCF 法公司估值法公司估值 . 29 Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 32 证券研究报告 1 专注眼科用药市场，产品管线布局全面专注眼科用药市场，产品管线布局全面 1.1 四十余年四十余年专注眼科用药市场专注眼科用药市场，铸就兴

18、齐创新眼药龙头，铸就兴齐创新眼药龙头 公司前身为沈阳市铁西区兴齐制药厂，建于 1977 年。2000 年，沈阳市兴齐制药有限责任公司正式成立。历经 11 年，公司进行企业第二次改制，成为沈阳兴齐眼药股份有限公司，并于 2016 年在创业板上市。 公司成立多年来专注于眼药的研发、 生产和销售， 主要产品为眼科处方药物， 覆盖眼科药物十个细分类别；在研管线布局全面，覆盖干眼症、近视、结膜炎、黄斑水肿、青光眼等疾病。重磅产品 0.01%硫酸阿托品滴眼液（延缓儿童近视进展）的药品注册申请于 2018 年获得国家药监局受理，目前正开展期临床试验，有望成为全球首批。0.05%环孢素滴眼液（） （干眼症）于

19、 2020 年 6 月获批上市，且已被纳入国家医保目录（2021 年版） ，是国内首个获批上市的治疗干眼症的环孢素眼用制剂。 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网，公司年报，华安证券研究所 公司股权结构稳定，公司股权结构稳定，控股股东、控股股东、实际控制人为刘继东实际控制人为刘继东先生先生。刘继东先生是公司董事长、总经理，持股比例 28.58%，是公司第一大股东。刘继东先生为大学本科学历、药学专业，高级工程师，其主持研发的多项产品获得多种成果认定和荣誉。 全资子公司沈阳兴齐眼科医院（有限公司）全资子公司沈阳兴齐眼科医院（有限公司）主要开展主要开展医疗服务医疗服务，运营良好

20、运营良好。兴齐眼科医院于 2017 年注册成立。2018 年，兴齐眼科医院获得硫酸阿托品滴眼液（降低近距离工作引起的短暂性近视 （ “NITM” ） ） 的院内制剂批件 （规格： 0.4ml:0.04mg） 。2019 年 12 月，互联网医院正式成立。患者患者可以就地就医，通过可以就地就医，通过上传上传本地的本地的病例、检病例、检查单和处方，等待查单和处方，等待互联网医院互联网医院医生审核医生审核通过通过后远程购买药品后远程购买药品。2020 年 3 月，兴齐眼科医院干眼治疗中心成立，并陆续整合了视光中心、设立视功能康复训练中心等科室。 2020 年 6 月， 兴齐眼科医院获辽宁省卫生健康委

21、员会审批“基因检验实验室二级生物实验室”备案成功，并具有新型冠状病毒核酸检测资质。2020 年 8 月，兴齐眼科医院的医保等级提升，成为“沈阳市医保市二级定点医院”。 Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 32 证券研究报告 图表图表 2 公司股权结构公司股权结构 资料来源：公司年报，公司公告，华安证券研究所 图表图表 3 公司管理层公司管理层 姓名姓名 职位职位 履历履历 刘继东 董事长、总经理 刘继东先生为大学本科学历，药学专业，高级工程师。1989 年至 2000 年历任沈阳市兴齐制药厂副厂长、代理厂长、厂

22、长；自 2000 年公司成立以来，担任董事长、总经理。刘继东先生先后荣获“东北三省优秀民营科技实业家”、“沈阳市劳动模范”等荣誉，多次被评为沈阳市优秀集体企业家，其主持研究开发的多项产品曾被认定为省级、市级科学技术研究成果，荣获省级优秀新产品等奖项，为沈阳市第十五届人民代表大会代表。 高峨 董事、副总经理 高峨女士为大学本科学历，药物制剂专业，工程师。2000 年至今先后担任生产、研发、人力资源、质量、市场部等部门负责人，现任公司董事、副总经理。 张少尧 董事、副总经理、董事会秘书 张少尧先生为大学专科学历，药学专业。1999 年加入公司从事销售管理工作，现任公司董事、副总经理、董事会秘书。

23、程亚男 董事、财务总监 程亚男女士为大学本科学历，会计专业。2003 年加入公司从事财务工作，现任公司董事、财务总监。 杨强 董事、研发总监 杨强先生毕业于沈阳药科大学药物制剂专业，博士学位。2012 年加入公司，曾任公司研发中心工艺研究室主任，现任公司董事、研发总监。 黎春华 董事 黎春华先生初中学历。1994 年至 2006 年曾于沈阳军区服役。2008 年加入公司，曾任公司京津地区大客户经理、中区销售总监、公司办公室主任等职务，现任公司行政管理部部长、公司全资子公司沈阳兴齐眼科医院有限公司院长。 戴晓滨 独立董事 戴晓滨先生毕业于沈阳药科大学药学专业，大学本科学历，主管药师；戴晓滨先生自

24、1979-2006 年 9 月任职于沈阳军区总医院药剂科，后续曾就职于沈阳北方制药厂、沈阳诺亚荣康生物制药股份公司，公司现任独立董事。 王忠诚 独立董事 王忠诚先生毕业于大连海事大学国际经济法学专业，硕士学位；2000 年 3 月取得律师职业资格，曾就职于北京中关村建设集团、广东江山宏律师事务所北京分所；2006 年 3 月至今任北京市环球律师事务所合伙人；2014-2017 年曾任陕西宝光真空电器股份有限公司独立董事；2017 年 5 月至今，王忠诚先生兼任中国国际经济贸易仲裁委员会仲裁员，公司现任独立董事。 李地 独立董事 李地先生毕业于中国人民大学会计学专业，大学专科学历。1995 年

25、4 月取得注册会计师资格；曾就职于安永华明会计师事务所（特殊普通合伙），任执行总监；2015 年 3 月获得中Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 32 证券研究报告 国注册会计师协会资深会员（执业）称号；2017 年 10 月至 2018 年 12 月任职于大华会计师事务所(特殊普通合伙)。公司现任独立董事。 徐啟 监事会主席、行政管理部行政主管 徐啟女士毕业于锦州市渤海大学市场营销专业，大学本科学历。2013 年加入公司，现任公司行政管理部行政主管。现任公司监事会主席。 曲晓禹 非职工代表监事、市场准入部助理

26、 曲晓禹女士毕业于牡丹江师范学院，计算机科学与技术专业，大学本科学历。2014 年加入公司，现任市场准入部助理。公司现任非职工代表监事。 高钰晗 职工代表监事、总裁办行政专员 高钰晗女士毕业于沈阳药科大学，药物制剂专业，大学本科学历。2009 年加入公司，历任实验员、现场 QA、生产线督导等职务，现任公司总裁办行政专员。现任公司职工代表监事。 资料来源：公司年报，华安证券研究所 1.2 成熟市场产品力强，研发投入推进多项新药研发项目成熟市场产品力强，研发投入推进多项新药研发项目 公司已构建“系列多、品种全”的眼科药物产品体系，公司已构建“系列多、品种全”的眼科药物产品体系，覆盖眼用抗感染药、营

27、养与角膜修复药等其他眼科用药、眼用非类固醇消炎药、人工泪眼和眼润滑剂等十项眼科药物产品细分类别。公司拥有眼科药物批准文号 51 个，其中 29 个产品被列入国家医保目录（2021 年版） ，6 个产品被列入国家基本药物目录 。 成熟市场产品力强，主要上市产品销售格局好。成熟市场产品力强，主要上市产品销售格局好。根据 2021 年 H1 样本医院销售数据，0.05%环孢素滴眼液、维生素 A 棕榈酸酯眼用凝胶、小牛血去蛋白系列等产品在同通用名市场中拥有绝对的销售优势，竞争格局极好。氧氟沙星眼膏市场中，兴齐眼药占据 56.54%的市场份额，参天制药为 36.83%。 图表图表 4 公司主要上市产品公

28、司主要上市产品 药品药品类别类别 药品名称药品名称 上市时间上市时间 注册分类注册分类 适应症适应症 功能特点功能特点 国家医保国家医保目录目录（2021） 2021H1 同通用名市同通用名市场份额（销售额）场份额（销售额） 人工泪液人工泪液和眼润滑和眼润滑剂剂（S01K） 0.05% 环 孢素 滴 眼 液（） 2020 年 化药 3 类 与角结膜干燥症相关的眼部炎症所导致的泪液生成减少症状 目前国内唯一获批干眼症的环孢素类药物。有效治疗干眼，精准控制炎症，改善泪液质量，长期安全舒适 兴齐眼药兴齐眼药 100% 维生素 A 棕榈酸酯眼用凝胶 2007 年 化药 6 类 作为角膜保护的辅助治疗，

29、各种原因引起的干眼症等 含有维生素 A 的第五代人工泪液， 促进角膜杯状细胞数量增加及粘蛋白分泌， 延长泪膜破裂时间，促进角膜愈合 兴齐眼药兴齐眼药 100% 其他眼科其他眼科用药用药（S01X） 小牛血去蛋白提取物眼用凝胶 2008 年 化药 3.3 各种起因的角膜溃疡，角膜损伤，由碱或酸引起的角膜灼角膜修复与眼表营养一线用药，双重作用，起效迅速，天然提取，舒适安全 兴齐眼药兴齐眼药 91.88% 兆科药业(合肥)8.12% Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 32 证券研究报告 小牛血去蛋白提取物滴眼液 2

30、008 年 化药 5 类 伤，大泡性角膜炎，神经麻痹性角膜炎，角膜和结膜变性 兴齐眼药兴齐眼药 100% 眼用抗感眼用抗感染药染药（S01A） 氧氟沙星眼膏 化药 细菌性结膜炎、角膜炎、角膜溃疡、泪囊炎、术后感染等外眼感染 第三代喹诺酮类产品， 水凝胶型基质软膏、组织结合力好、无视力模糊，生物利用度较高、舒适度较好 兴齐眼药兴齐眼药 56.54% 参天制药 36.83% 辰欣佛都药业(汶上)6.64% 氧氟沙星滴眼液 化药 第三代喹诺酮类产品， 含有玻璃酸钠，除抗菌作用外，还具有一定的润滑、修复的作用，舒适度较好 参天制药 94.63% 兴齐眼药兴齐眼药 2.64% 博士伦福瑞达 1.18%

31、天朗制药 0.45% 加替沙星眼用凝胶 2009 年 化药 3.1 敏感菌所引起的急性细菌性结膜炎 中国首个第四代喹诺酮类眼用凝胶， 抗菌力强， 耐药性低，凝胶剂型，安全舒适。对前三代治疗效果不佳的病原体表现出良好的作用 兴齐眼药兴齐眼药 100% 眼用非类眼用非类固醇消炎固醇消炎药药（S01R） 双氯芬酸钠滴眼液 化药原 6类 葡萄膜炎、角膜炎、巩膜炎、 春季结膜炎、围术期抗炎等 中国首个含有透明质酸钠的非甾体抗炎滴眼剂，舒适度好、刺激性小。产品与领先的进口产品相比价格较低 兴齐眼药兴齐眼药 91.16% 远大天天明 5.54% 汉晨药业 1.04% 联邦制药 0.78% 散瞳药和散瞳药和睫

32、状肌麻睫状肌麻痹剂痹剂（S01F） 硫酸阿托品眼用凝胶 2005 年 化药 5 类 虹膜睫状体炎、检查眼底前散瞳、验光配镜屈光度检查前散瞳 稳定散瞳，舒适验光，是最适合 3-14 岁儿童的验光检查用药，生物利用度较高 兴齐眼药兴齐眼药 100% 复方托吡卡胺滴眼液 2005 年 化药 6 类 诊断及治疗为目的的散瞳和调节麻痹 拥有单剂量剂型， 单次使用可避免交叉污染。快速散瞳，快速恢复 参天制药 47.50% 兴齐眼药兴齐眼药 40.39% 永光制药 10.17% 资料来源：公司年报，米内网，华安证券研究所 公司打造丰富、多样化的在研产品管线公司打造丰富、多样化的在研产品管线，目前共有，目前共

33、有 22 项研发项目项研发项目，6 项处于注册审评阶段，3 项处于临床试验研究。其中化药 2.4 类改良型新药 0.01%阿托品滴眼阿托品滴眼液（延缓近视进展）液（延缓近视进展）处于期临床试验阶段，研发进度全球领先。另有两款化药 2 类新药他克莫司混悬滴眼液（角膜移植术后的免疫排斥反应）他克莫司混悬滴眼液（角膜移植术后的免疫排斥反应） 、伏立康唑滴眼液（真菌、伏立康唑滴眼液（真菌性角膜炎）性角膜炎）也处于临床研究阶段。公司先进研发中心和专业研发团队助力在研管线持续推进和拓展。公司研发中心为辽宁省兴齐眼科药物工程技术研究中心、辽宁省省级企业技术中心。经过多年发展，公司研发中心已拥有眼用凝胶等七个

34、工艺技术平台及质量研究、药理研究、药代动力学研究三个评价技术平台，同时设有临床医学部、注册审评部等覆盖眼科药物研发各阶段的职能部门。目前，公司拥有发明专利 36 项。2020 年，公司研发人员共 121 名，较 2019 年增加 8 名。 Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 32 证券研究报告 图表图表 5 公司公司 22 项项研发项目研发项目 项目名称项目名称 进展情况进展情况 项目介绍项目介绍 类别类别 1 SQ-716M 注册审评阶段 细菌性结膜炎 4 类 2 SQ-755S 注册审评阶段 眼干燥症的治疗

35、 4 类 3 SQ-718 注册审评阶段 眼干燥症的治疗 4 类 4 SQ-739 注册审评阶段 青光眼的治疗 4 类 5 SQ-758S 注册审评阶段 青光眼的治疗 4 类 6 SQ-758M 注册审评阶段 青光眼的治疗 4 类 7 SQ-727 临床研究阶段 真菌的治疗 2.2 类 8 SQ-729 临床研究阶段 延缓近视进展用药 2.4 类 9 SQ-708 临床研究阶段 预防和治疗角膜移植术后的免疫排斥反应 2.4 类 10 SQ-129(原SQ-732) 临床前研究阶段 黄斑水肿的治疗 2.2 类 11 SQ-702 临床前研究阶段 细菌性结膜炎的治疗 3 类 12 SQ-759 药

36、学研究阶段 促睫毛增长 3 类 13 SQ-773 药学研究阶段 青光眼的治疗 3 类 14 SQ-801 药学研究阶段 敏感菌引起的外耳道炎、中耳炎的治疗 4 类 15 SQ-762 药学研究阶段 眼部细菌感染的治疗 4 类 16 SQ-738S 药学研究阶段 眼部炎症性疾病的对症治疗 4 类 17 SQ-738M 药学研究阶段 眼部炎症性疾病的对症治疗 4 类 18 SQ-795 药学研究阶段 眼干燥症的治疗 4 类 19 SQ-723 药学研究阶段 散瞳和睫状肌麻痹 4 类 20 SQ-798 药学研究阶段 青光眼的治疗 4 类 21 SQ-766 药学研究阶段 缓解视疲劳和慢性结膜炎

37、中药 4 类 22 SQ-735M 药学研究阶段 细菌性结膜炎的治疗 4 类 资料来源：公司 2021 年半年报，华安证券研究所 公司始终坚持自主研发，持续加大研发投入。公司始终坚持自主研发，持续加大研发投入。2020 年、2021 年 H1 研发投入分别为 8,356 万元（+51.35pct） 、4,914 万元（+47.69pct） ，分别占营业收入 12.13%、10.63%。2020 年资本化研发支出占研发投入 24.37%。2017-2020 年，公司研发费用率一直保持在 9%以上，2021 年前三季度研发费用率 8.08%，全年有望突破 2 位数。 图表图表 6 公司公司研发费用

38、研发费用情况情况 资料来源：公司年报，半年报，华安证券研究所 3428.16 4096.80 5396.68 6319.35 6226.66 9.52%9.50%9.95%9.18%8.08%0%2%4%6%8%10%12%004000500060007000200202021Q1-Q3研发费用(万元)研发费用率（%）Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 32 证券研究报告 1.3 疫情影响逐渐消除，业绩稳步增长疫情影响逐渐消除，业绩稳步增长 营收和扣非归母净利润持续

39、增长，医疗服务贡献更多收入。营收和扣非归母净利润持续增长，医疗服务贡献更多收入。2021 年前三季度营业收入持续增长至 7.70 亿元，同比增长 64.13%，扣非归母净利润 1.55 亿元，同比增长 196.56%。2021 年 H1 医疗服务创造收入 1.33 亿元，占比 28.79%，同比增长254.99%。同期，医药制造营业收入为 3.28 亿元（+67.85pct） ，占比 80%。医药制造中占比最大的凝胶剂/眼膏剂营业收入 1.66 亿元（+51.67pct） ，占比第二大的滴眼剂营业收入 1.38 亿元（+84.81pct） 。 图表图表 7 公司营业收入及增长率公司营业收入及增

40、长率 图表图表 8 公司公司扣非扣非归母净利润及增长率归母净利润及增长率 资料来源：公司年报，季报，华安证券研究所 资料来源：公司年报，季报，华安证券研究所 图表图表 9 公司公司收入拆分收入拆分（单位：单位：亿元）亿元） 资料来源：公司年报，半年报，华安证券研究所 销售销售毛利率和净利率保持增长态势，销售费用率呈下降趋势，公司支出管控得毛利率和净利率保持增长态势，销售费用率呈下降趋势，公司支出管控得3.39 3.60 4.31 5.42 6.89 7.70 17.97%6.17%19.78%25.80%26.96%64.13%0%10%20%30%40%50%60%70%0123456789

41、2001920202021Q1-Q3营业收入(亿元)营业收入同比增长率(%)4190.96 3575.72 1074.98 3316.43 8513.38 15513.87 133.21%-14.68%-69.94%208.51%156.70%196.56%-100%-50%0%50%100%150%200%250%020004000600080004000001920202021Q1-Q3扣非归母净利润（万元）扣非归母净利润同比增长率（%）3.36 3.59 4.31 5.15 5.46 3.28 0.2

42、4 1.38 1.33 0.03 0.01 0.01 0.04 0.05 0.01 0%20%40%60%80%100%2001920202021H1分行业分行业医药制造医疗服务其他2.23 2.33 2.60 3.10 2.91 1.66 1.03 1.14 1.54 1.75 2.17 1.38 0.10 0.12 0.17 0.29 0.37 0.25 0.241.381.330%20%40%60%80%100%2001920202021H1分品种分品种凝胶剂/眼膏剂滴眼剂溶液剂医疗服务Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐

43、眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 32 证券研究报告 当。当。 2021 年前三季度销售毛利率高达 78.43%， 净利率为 21.97%。 销售费用率自 2018年逐年降低，2021 年前三季度下降至 32.48%。管理费用率和财务费用率保持稳定比例，分别维持在 11%左右和 1%以下的水平。 图表图表 10 销售销售毛利率和毛利率和销售销售净利率净利率 图表图表 11 期间费用率期间费用率 资料来源：公司年报，季报，华安证券研究所 资料来源：公司年报，季报，华安证券研究所 75.20%73.91%72.32%73.26%73.13%78.43%16.01%10

44、.68%2.09%5.44%13.57%21.97%00.10.20.30.40.50.60.70.80.92001920202021Q1-Q3销售毛利率(%)销售净利率(%)38.80%37.17%44.85%40.43%35.46%32.48%16.71%21.34%12.43%13.41%11.20%11.15%2.16%0.81%0.72%0.83%0.91%0.65%00.050.10.150.20.250.30.350.40.450.52001920202021Q1-Q3销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）Table_Comp

45、anyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 32 证券研究报告 2 0.01%阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，阿托品滴眼液：开拓近视眼药新蓝海，多因素驱动未来多因素驱动未来收入收入增长增长 兴齐眼药的 0.01%硫酸阿托品滴眼液用于延缓近视进展，目前正处于期临床阶段，相比于其他防治近视手段成本更低、疗效更好，使用风险更小。该产品研发进度遥遥领先，有望成为全球首批，加之兴齐眼科医院互联网医疗的优势，未来的市场潜力无限，有望达到 32 亿元以上的市场规模。 2.1 近视高发，药物治疗市场近视高发，药物治疗市场需求增加需求增加 全球近视率不

46、断攀升。全球近视率不断攀升。根据 WTO 发布的世界视觉报告 ，全球所有年龄的近视患者将增至 2030 年的 33.61 亿人，通常伴随严重并发症的高度近视人数将增至2030 年的 5.12 亿人。 图表图表 12 据预测据预测 2000-2030 年每十年估计患有近视和高度近视的人数年每十年估计患有近视和高度近视的人数 资料来源：世界视觉报告，华安证券研究所 中国已成为世界第一近视大国，青少年近视率高中国已成为世界第一近视大国，青少年近视率高。2020 年我国总体近视率为52.7%，近视患者已超过 7 亿人次。 青少年近视率居世界第一，20 岁以下近视人口近1.7 亿人，且青少年高度近视比例

47、呈上升趋势。北京大学中国健康发展研究中心信息化时代儿童青少年近视防控报告研究数据显示，2021 年，我国儿童青少年近视的患病率已超 60%，未来至少有 9.6 亿近视人口。若无有效遏制， 我国未来将至少有11 亿近视人口。 图表图表 13 我国儿童青少年近视率变化和我国儿童青少年近视率变化和 2030 年年全国近视率防控要求全国近视率防控要求 资料来源：中国政府网，国家卫健委，华安证券研究所 14.0619.526.233.611.632.773.995.020E2030E近视（亿）高度近视（亿）14.5%14.3%3.0%31%46%36.0%35.6%38.0%58%

48、74%71.6%71.7%60.0%76%83%81.0%80.5%70.0%0%20%40%60%80%100%200202030E6岁小学初中高中Table_CompanyRptType1 兴齐眼药（兴齐眼药（300573） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 32 证券研究报告 按照患者基数计算，近视成为国内眼科领域内第一大疾病。目前针对近视的防治手段有半飞秒、全飞秒等近视手术，光学矫正和药物治疗等非手术方式。近视手术价格昂贵，术后需要恢复期。光学矫正中的 OK 镜（角膜塑形镜）有延缓近视进展的作用，不过价格较高，且有一些条件限制。低浓度阿托品滴眼液能够控制近

49、视，且使用方便，价格较低，逐渐受到各界关注。无论是全球还是中国，高发病率无论是全球还是中国，高发病率的近视的近视疾病疾病、稀少且昂贵的、稀少且昂贵的有效有效现存防治手段将带来防治近视的眼药巨大的市场规模。现存防治手段将带来防治近视的眼药巨大的市场规模。 图表图表 14 防治近视手段防治近视手段 治疗类型治疗类型 治疗方式治疗方式 特点特点 光学矫正 框架眼镜 单/双/多焦镜 使用方便，单焦镜性价比高，双焦镜/多焦镜为功能性镜片 容易用眼疲劳，也没有控制近视的作用，且明显外隐斜/外斜的青少年佩戴双焦镜/多焦镜眼镜可能会加重症状 渐进镜 渐进镜可增加视物远近范围 适应时间长，散光较大的患者不宜佩戴

50、 角膜接触镜 软性接触镜 美观，视野更加真实宽广 没有控制近视的作用，长期佩戴容易增加微生物感染的风险、眼镜干涩、视觉模糊等状况 硬性接触镜（RGP） 高透氧，能够减少异物感 佩戴时间长，增加感染及干眼症风险 角膜塑形镜角膜塑形镜（OK 镜）镜） 可逆性非手术的物理矫形方法，可有效延缓眼轴延长，控制近视加深 价格较高，有角膜状况、睡眠时间等条件限制、有角膜缺氧，乳酸堆积进而导致角膜上皮水肿脱落甚至感染的风险 药物治疗 M-胆碱受体阻断药 低浓度阿托品滴低浓度阿托品滴眼液眼液 用药方便，价格低，控制屈光度和眼轴方面有明显的效果 有畏光、视近模糊、眼压升高等不良反应，不过症状较轻 手术方式 半飞秒