1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 计算机 2020 年 04 月 02 日 长亮科技 (300348) 产品化追求者的海内外进阶（Fintech 系列深度之十 三） 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 长亮科技是银行 IT 领军企业，公司银行高附加值业务增长及海外扩张带来较多预期差。长 亮科技从银行系统厂商起家，发展至为客户提供金融、互联金融及大数据类的一体化解决 方案。在产品线、话语权、费用率、核心系统、互联网公司合作及海外业务存在预期差 核心系统中标率 54%，金融类核心业务收入占比 52%。银行 IT 业务较为琐碎影响企业发

2、 展上限，同时重实施压低行业净利润率。长亮科技选择了聚焦高附加值领域即核心软件的 拓展路径，业务粘性带来了银行客户数量及市占率提升，预计 2019 年金融类核心类解决 方案收入占比为 52.09%，2018 年核心系统中标率 53.85%，逐渐形成领军地位。 选择轻资产及产品化。还原后毛利率高于 50%、实施费用率 38%，行业领先。盈利能力 和持续性兼具一直困扰着众多银行 IT 厂商，长亮科技在制定银行业务发展思路时，已选择 轻资产及产品化路径， 2018 年实施费用率估算为 38%，印证了公司聚焦产品化的持续发 展。此外公司毛利率在 50%，竞争对手们毛利率区间在 22%-40%，显示长期

3、回报能力。 纵览计算机所有下游，对甲方议价权最重要。长亮本在“红海行业 ”，目前有逐渐有利的 “波特五力” 。银行 IT 本在红海，宇信/神州/南天/高伟达/文思/润和等质量/增速/现金流 是证明。但话语权的天平发生转变。长亮科技五力分析：1）重壁垒和人才培养对上游话 语权增加；2）长期聚焦产品能力对下游话语权慢慢反转；3）潜在竞争者亏损投入 3-5 年 最后选择合作；4）终究会到来的 AI 替代；5）用最低实施费用率优势面对竞争。 海外空间 5-10 倍是“蓝海” ，地域对标 Silverlake 产品对标 Temenos 产品粘性/服务比 例/人均利润证据充足。公司于 2015 年开始海外

4、布局，2018 年实现合同与收入，同时标 杆客户落地，2019 年实现高增但基数较小。若未来取得与对标公司 Silverlake 市场地位， 远期收入达到 10.80 亿元，按照 40%净利润率，增加 4.32 亿元利润。 2019-2022 年收入与利润预测。 预计 2019-2022 年收入为 13.15/16.16/20.29/25.37 亿 元。预计 2019-2022 年净利润分别为 1.29/1.75/2.19/2.86 亿元。当前合理市值为 105 亿元，2025 年估值 182 亿元，首次覆盖给予 “增持”评级。1）2020 年长亮科技可比 公司平均估值为 55 倍，考虑到公司

5、在银行核心系统中标率较高，同时中标率、毛利率等 关键指标均领先对手，在行业内处于领军地位，所以选择 60 倍 PE 较为公允，因此得到合 理估值为 105 亿元。2）若 2025 年长亮科技远期取得与 Silverlake 类似地位，收入达到 10.80 亿元，按照 40%净利润率，给予计算机行业稳态估值 30 倍得到市值 182 亿元。首 次覆盖给予 “增持”评级。 催化剂： 2020-2021 年海外业务加速，国内银行核心系统需求爆发。核心假设风险：海 外业务推广放缓。海外业务竞争加剧。海外交付及文化影响收入增长。 市场数据： 2020 年 04 月 01 日 收盘价（元） 20.68 一

6、年内最高/最低（元） 31.07/12.05 市净率 7.4 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 7391 上证指数/深证成指 2734.52/9951.84 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2019 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 2.81 资产负债率% 46.03 总股本/流通 A 股 （百万） 482/357 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 刘洋 A0230513050006 刘畅 A0230516090003 研究支持 刘畅 A0230516090003 联系人 刘畅 (8621)23

7、2978187391 财务数据及盈利预测 2018 19Q1-Q 3 2019E 2020E 2021E 营业总收入（百万元） 1,088 734 1,315 1,616 2,029 同比增长率（%） 23.6 18.5 20.9 22.9 25.6 归母净利润（百万元） 56 24 129 175 219 同比增长率（%） -35.6 -21.1 127.8 36.3 24.8 每股收益（元/股） 0.12 0.05 0.27 0.36 0.45 毛利率（%） 50.8 46.6 51.0 50.9 50.8 4.6 1.8 4.6 5.9 6.9 172 77 57 46 每股收益;“净资

8、产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 04-03 05-03 06-03 07-03 08-03 09-03 10-03 11-03 12-03 01-03 02-03 03-03 -50% 0% 50% 100% 长亮科技沪深300指数 2 2 公司深度 第 2 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 逐项分拆收入、毛利率、销售费用和管理费用后预计 2019-2022 年收入分别为 13.15/16.16/20.29/25.37 亿元，利润为 1.29/1.75/2.19/2.86 亿元。 两种估值方法讨论及投资

9、评级。1）合理市值为 105 亿元：2020 年长亮科技可比 公司平均估值为 55 倍，考虑到公司在银行核心系统中标率较高，同时中标率、毛利率 等关键指标均领先对手，在行业内处于领军地位，所以 2020 选择 60 倍 PE 较为公允， 因此得到合理估值为 105 亿元；2）考虑海外业务顺利，收入假设成立 2025 年对应为 182 亿元：2025 年保守估计公司业务主要聚焦海外，国内业务增长较为平淡，可估计 为与 2020 年利润相当，为 1.75 亿元利润，这样得到国内外总利润 6.07 亿元。考虑计 算机软件行业公司稳态估值 30 倍，因此 2025 年 PE 选择 30XPE 对应 1

10、82 亿元市值。 3）综合考虑，给予增持评级。 关键假设点 1）预计金融核心类解决方案业务开始加速，2019-2022 年收入同比增速为 16%/25%/29%/27%。2）预计大数据类解决方案 2019-2022 年收入同比增速为 24%/18%/22%/32%。 3） 预计互联网金融类解决方案在海外推广较为顺利， 2019-2022 年收入同比增速为 31%/25%/26%/26%。4）海外业务地位对标 Silverlake 远期收入 达到 10.80 亿元。 有别于大众的认识 1）业务预期差。投资者认为银行 IT 产品较为琐碎，难以梳理出公司成长主线。实 际上长亮科技选择了聚焦高附加值领

11、域即核心软件的拓展路径， 银行实施还原后毛利率 高达 86.4%远高于对手， 业务粘性带来了银行客户数量及市占率的提升， 形成领军地位。 2）乙方话语权预期差。投资者认为银行 IT 市场空间巨大，但是较强的甲方地位决定了 供应商的盈利能力往往不及预期，其次较多的定制化需求导致服务商毛利率普较低。我 们认为银行对供应商影响依旧，但是长亮科技凭借核心业务的高粘性优势，拉长提供产 品线将业务范畴及盈利空间不断提升。3）轻资产及实施费用率改善的预期差。投资者 预期银行 IT 公司集成及硬件业务占比高，费用率问题突出。我们认为长亮科技在制定 银行业务发展思路时，已经选择追求轻资产及产品化路径，2018

12、年实施加回及剔除硬 件后毛利率高到 86.4%远高于对手。 2018 年实施费用率估算为 38%在甲方强势的银行 IT 领域中凸显优异。4）核心系统业务发展预期差。长亮科技整合进入第三阶段，金融 类业务占比提升增长加快，同时选择与腾讯、阿里、华为的合作带来话语权提升。5） 海外业务预期差。投资者预期国内软件公司出海往往面临较多阻碍。公司海外布局始于 2015 年，2018 年实现合同与收入同时标杆客户落地，2019 年实现高增。若未来取得 与 Silverlake 市场地位，2025 年收入达到 10.80 亿元，按照 40%净利润率，增加 4.32 亿元利润。 股价表现的催化剂 2020-2

13、021 年海外业务加速，国内银行核心系统需求爆发。 核心假设风险 公司风险来自海外业务推广放缓。海外业务竞争加剧。海外交付及文化影响收入增 rQrOnNqMnQoQtRqRsNwPmP8OcM6MpNpPmOrRlOrRrNjMrRqP6MoOwPwMqNnOMYmRqR 3 3 公司深度 第 3 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 1. 银行 IT 高附加值的追求者 .6 1.1 银行 IT 琐碎的前中/后/台产品线划分 . 6 1.2 长亮的选择为聚焦高附加值产品领域 . 7 2. 国内银行 IT 的“实际红海”？ . 10 2.1 “红海”源自甲乙方话语权 . 10 2.2 A 股软件

14、领军数据充分佐证 . 11 3. 产品化的竞争优势与波特五力 . 13 3.1 竞争策略：产品化、轻资产化 . 13 3.2 逐渐有利的“波特五力” . 14 4. 国内的垂直纵深及与时俱进 . 17 4.1 历经三大业务阶段 . 17 4.2 所有对手选择合作：腾讯 . 19 4.3 互联网巨头金融云的冲击：阿里 . 20 4.4 与华为合作 . 21 5. 海外的另一扇窗：5-10 倍空间. 22 5.1 地域对标 Silverlake：单合同接近 3 倍差距 . 22 5.2 产品对标 Temenos：人均利润 10 倍差距 . 26 5.3 海外五步，水到渠成 . 29 5.4 出海交

15、付与文化风险目前可控 . 31 6. 公司治理：重员工、重自下而上组织 . 32 6.1 管理架构重员工重自下而上 . 33 6.2 股权激励 . 34 7. 盈利预测与估值 . 34 7.1 核心业务增长稳定，海外加速 . 34 7.2 业务扩张加速驱动费用增长 . 35 7.3 可比公司 PE . 37 7.4 合理估值 105 亿元 . 37 7.5 给予增持评级，海外高增可期 . 39 目录 4 4 公司深度 第 4 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：长亮科技营业收入及同比增速（百万元） . 6 图 2：长亮科技利润及同比增速（百万元） . 6 图 3：银行 IT

16、 产品线长，至少包括渠道类、业务类、管理类 . 7 图 4：公司最新银行核心系统中标率在 55%左右 . 9 图 5：2018 年主要厂商银行核心系统业务收入及市场占有率（百万元） . 9 图 6：2018 年主要厂商银行核心系统业务收入及市场占有率（百万元） . 12 图 7：多家公司通过 IT 重资产业务获得规模 . 13 图 8：长亮科技在波特五力分析中的话语权在增加 . 15 图 9：京东金融与神州数码的合作架构 . 16 图 10：业务架构三阶段 . 17 图 11：初始阶段分产品营收结构 . 18 图 12：初始阶段分产品毛利及毛利率（百万元） . 18 图 13：2016 年转型

17、阶段分产品营收结构 . 18 图 14：2016 年转型阶段分产品毛利及毛利率（百万元） . 18 图 15：整合阶段分产品营收结构 . 18 图 16：整合阶段分产品毛利及毛利率（百万元） . 18 图 17：腾讯金融云银行业解决方案总体架构 . 19 图 18：阿里云银行行业解决方案业务架构 . 20 图 19：阿里云银行行业解决方案技术架构 . 20 图 20：阿里云互联网银行解决方案总体架构 . 21 图 21：单客户附加值持续增加是 Silverlake 成长重要原因 . 23 图 22：Temenos 披露持续成长的银行 IT 产品线 . 26 图 23：从客户考核指标开始推导 I

18、T 需求 . 27 图 24：Temenos 从客户银行绩效指标开始分解需求 . 27 图 25：拓展格局图 . 30 图 26：海外拓展分为 5 步骤，属于“水到渠成” . 31 表 1：主要银行 IT 公司重，长亮科技聚焦轻资产模式（单位：百万元） . 8 . 9 5 5 公司深度 第 5 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 表 3：典型银行 IT 公司的人均效率、毛利率、现金流、ROE 不高（单位：万元）11 表 4：A 股软件领军往往先从“狭小领域”成为对甲方有约束力的乙方（单位：万元） . 12 表 5：四家金融 IT 财务分拆比较，可以发现长亮科技特色。且四家代表了全行业不同类型

19、 . 14 表 6：阿里合作或投资的银行业 IT 解决方案提供商 . 16 表 7： 东南亚 Silverlake 持续性的服务收入占比约 80%， 国内长亮持续性服务收入占比低 于 5% . 23 表 8：推测单合同价值 3 倍价格差 . 25 表 9：Silverlake 的人均利润约为长亮科技 6 倍. 25 表 10：Temenos 持续性的服务收入占比约 50%，国内长亮持续性服务收入占比低于 5% . 28 表 11：即使采用国际化薪酬，人均净利依然约长亮科技 10 倍 . 28 表 12：拓展格局表 . 29 表 13：公司员工构成（单位：个） . 33 表 14：长亮科技股权激

20、励历史沿革 . 34 表 15：长亮科技 2017-2022 年收入拆分和主要预测（单位：百万元，%） . 35 表 16：2019-2022 年公司人员、人均薪酬及费用预测（单位：百万元） . 36 表 17：可比公司 PE (单位：元） . 37 表 18：长亮科技 2019-2025 年海外收入增速 CAGR 达到 44%（单位：亿元）38 表 19：长亮科技合理估值、长期市值的计算，区间为 105 亿至 182 亿 . 38 6 6 公司深度 第 6 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 1. 银行 IT 高附加值的追求者 长亮科技为金融机构（商业银行为主）提供信息化解决方案与技术服务

21、（软件技术开 发为主）。目前其以银行核心系统业务为核心，提供金融核心系统解决方案、互联网金融 系统解决方案、大数据应用系统解决方案、价值链管理平台解决方案等产品。 长亮科技银行核心系统的业务占比大， 中标率高， 相对于各可比公司又具有显著优势， 已经成为业内领军者。2019 年 7 月权威咨询机构 Forrester 发布报告，认为长亮科技在银 行互联网和数字化转型业务方面位列亚太地区前三甲，进一步肯定了长亮科技的领军地位。 2015 年之后，其开始战略转型，增加产品线长度、拓展客户广度、进入海外市场。新投入 虽一定程度影响了营收及营利增速，但此为着眼于高质量发展，为巩固银行核心系统业务 领军

22、地位的必然结果。 图 1：长亮科技营业收入及同比增速（百万元） 图 2：长亮科技利润及同比增速（百万元） 资料来源：Wind，长亮科技 2012-2018 年报，申万宏 源研究 注：2019Q3 为前三季度 资料来源：Wind，长亮科技 2012-2018 年报，申万宏源研 究 注：2019Q3 为前三季度 1.1 银行 IT 琐碎的前中/后/台产品线划分 国内银行 IT 始于“数据大集中”的“9991”工程1。由于早年客户盈利丰厚，其 IT 供 应商众多，21 世纪前期即有“两联两天”2之说。近 20 年，仅在银行 IT 软件与服务具备知 名度的公司至少包括神州信息、宇信科技3、长亮科技、南

23、天信息、文思海辉、软通动力、 赞同科技、润和软件、中软国际、高伟达、信雅达、柯莱特等。 1 根据新浪科技 2009 年 9 月1999 年 9 月：工行数据大集中(9991 工程)正式立项：1999 年 9 月 1 日，工商银行“9991” 工程启动是我国数据大集中的里程碑工程。截止“十一五”末，各大商业银行、全国性股份制银行都几乎完成包括核心交易系统在 内的各种业务系统的集中。 2 “两联两天”是金融 IT 早年的重要企业，分别是联想、中联、南天、长天。这些企业为银行 IT 培养了众多人才。 市商务委员会核发北京市商务委员会关于北京宇信易诚 科技有限公司 0% 10% 20% 30% 40%

24、 50% 60% 70% 80% 0 200 400 600 800 1000 1200 营业收入同比增速 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 20 40 60 80 100 120 营业利润归母净利润 同比增速（营利）同比增速（归母净利） 7 7 公司深度 第 7 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 众多 IT 供应商，促进客户产品线的琐碎划分。按照诸多上市公司划分，银行 IT 业务流 程包括前台、中台及后台。前者处理人机互动，后者处理机器交易，中间者处理渠道与分 析。IDC 咨询将银行 IT 划分为渠道类、业务类、管理类等。其中，渠道类硬件恰与前台对 应

25、，渠道类软件属于中台，业务类软件与服务属于后台，管理类软件横跨中后台，如下图。 图 3：银行 IT 产品线长，至少包括渠道类、业务类、管理类 资料来源：IDC 咨询，信雅达历年年报，南天信息历年年报，长亮科技历年年报，申万宏源研 究 1.2 长亮的选择为聚焦高附加值产品领域 上述细分而琐碎的银行 IT，为 IT 供应商的差异化生存提供土壤。 部分企业选择爆发性强、但持续性弱的银行 IT 硬件；部分企业选择持续性强、但规模 有限的银行 IT 服务。即使在选择银行 IT 软件的企业中，部分选择渠道类软件，部分选择重 实施的发展方式，部分选择集成代销产品的方式。详见下表。 宇信科技、长亮科技、神州信

26、息、润和软件、南天信息、文思海辉、高伟达均为银行 IT 业务具备口碑的上市公司，但宇信科技、神州信息、润和软件有非金融 IT 和硬件业务， 这从 CAPEX 资本流出较高可以推断。宇信科技、神州信息、文思海辉、高伟达有金融 IT 的低附加值业务，这从并不高的原始毛利率/软件毛利率可以推断。 变更为外商投资股份有限公司的批复 （京商务资字2015666 号） ，同意宇信易诚变更为外商投资股份有限公司，并更名为北京 8 8 公司深度 第 8 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 长亮科技选择了聚焦高附加值领域的方式，长期回报应当最高之一。2018 年，长亮科 技原始毛利率 50.7%，推测实施还原

27、后毛利率 86.4%，近 3 年平均购买固定资产等现金流 出仅仅 0.61 亿元，独辟蹊径的采用了聚焦高附加值领域（即核心软件）的发展路径。 表 1：主要银行 IT 公司重，长亮科技聚焦轻资产模式（单位：百万元） 主要业务环节 毛利率 资产轻重 渠道类 管理类 核心之 业务类 核心之信 贷管理 原始 毛利率 软件 毛利率 实施还原 后的毛利率 近 3 年平均购买固 定资产等现金流出 300674.sz 宇信科技 1 1 1 32.7% 38.3% 78.1% 126.2 300348.sz 长亮科技 1 1 50.7% 50.7% 86.4% 60.5 000555.sz 神州信息 1 1 1

28、 18.6% 37.5% - 115.9 300339.sz 润和软件 1 41.0% 44.4% - 116.1 000948.SZ 南天信息 1 1 23.3% 58.8% 31.6% 4.6 PACT.O 文思海辉 1 1 1 28.9% - - 116.7 300465.sz 高伟达 1 1 22.9% 34.3% - 48.0 注 1：2016 年宇信业务类 5.53 亿收入，核心业务类 1.77 亿，核心业务类排名不高 注 2：软件毛利率，神州信息选择最新披露的 2017 年，其他选择 2018 年 注 3：南天信息软件毛利率高，但软件系统集成合并后毛利率仅 22.4% 注 4：“

29、实施还原后毛利率”为把实施与二次开发薪酬从营业成本剔除后的毛利率，这反映软件附加值高低。根据三表薪酬 披露明细可以测算实施人员薪酬成本，因此可以还原。仅还原宇信、长亮与南天，因多家公司的非银行 IT 业务占比高。 注 5：文思海辉并非 A 股上市，“近 3 年购买固定资产等现金流出”用 2011-2013 年平均资本性支出代替 资料来源：IDC中国银行业 IT 解决方案市场份额，2016：市场竞争日趋激烈，wind,申万宏源研究 一方面，这种“聚焦高附加值领域”与董事长描述、年报表述的战略一致。 招股说明书中， “公司发展战略”环节首先论述了“将加大具有核心竞争力的业务类、 渠道类解决方案的投

30、入力度”。”发展目标“环节论述了”正在升级研发核心业务系统、 综合前置系统、客户关系管理系统等解决方案“，以及”加大技术研发投入，并与国际知 名 IT 企业、国内著名高校及研究所进行技术合作，通过对前瞻性技术的研发”。 2012-2018 年年报均浓墨重彩了研发，披露 2016-2018 年 55、82、118 项研发，佐 证继续寻找高附加值领域的发展方式。 董事长的公开表述与此一致。2017 年 8 月，董事长王长春公开表述4 ：“长亮科技的 特点就是专注于技术，专注于专业，我们不是一个什么都做的公司”。2018 年 12 月，他 表述5 :“过去企业可能追求速度和模式创新。进入产业互联网时

31、代后，企业的发展思路应 该是高壁垒、重公司”。 另一方面，聚焦高附加值领域尽管早期增速未必快，却由于业务粘性(Stickness)，换 来客户数量、市占率的成果。 4 ”长亮科技王长春：着眼未来 从金融 IT 时代步入 Fintech 时代“，搜狐网，2017/8/25 2018/12/15 9 9 公司深度 第 9 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 公司银行客户数量快速增长，根据 2018 年年报，服务银行已达 392 家。银行核心系 统具有较强路径依赖性，正在加速奠基更广阔的国内市场。目前公司以服务中小型银行为 核心，约占 50%的市场份额，优势显著。 表 2：长亮科技银行客户数量快速

32、增长 2016A 2017A 2018A 银行客户数 183 266 392 客户总数 291 414 555 资料来源：公司 2016-2018 年报、申万宏源研究 中标率高，且经常依靠高附加值甚至高报价。根据 2017-2018 年报，2017 年公司参 与银行核心系统项目投标 16 个，中标 9 个，中标率 56.25%。2018 年投标的 13 个银行核 心系统项目中标 7 个，中标率 53.85%，在银行核心系统业务领域保持了传统优势。长亮科 技的中标并非追求低价模式，而是依靠附加值，如上述 2018 年 12 月公开发言表述：”近 年来，长亮科技在传统核心业务领域中标率超过 80%

33、，其中不少订单都是以“标王”（报 价最高）中标“。 图 4：公司最新银行核心系统中标率在 55%左右 资料来源：长亮科技 2017-2018 年报，申万宏源研究 已成为琐碎市场的市占率领军者。2018 年，长亮科技银行核心系统业务的收入超过 4 亿人民币，市占率达到 5.1%，在主要厂商中位列前三，是无可争议的领军企业。同时，其 在银行 IT 解决方案行业的传统竞争对手难以撼动其银行核心系统业务的地位。 图 5：2018 年主要厂商银行核心系统业务收入及市场占有率（百万元） 53.85% 56.25% 52.50% 53.00% 53.50% 54.00% 54.50% 55.00% 55.5

34、0% 56.00% 56.50% 20172018 银行核心系统中标率 1010 公司深度 第 10 页 共 41 页 简单金融 成就梦想 资料来源：IDC 咨询、申万宏源研究 2. 国内银行 IT 的“实际红海”？ 2.1 “红海”源自甲乙方话语权 在投资者最简单的事6中，涉及了互联网金融（金融 IT 的一种形态）的甲乙方关 系，即甲方银行强大限制了乙方银行 IT 公司的盈利。文章通过甲方（银行、零售）是否强 大， 论证了乙方 IT 公司存在成长机会。 即为何国内银行 IT 公司盈利微薄， 而互联网零售 （京 东、阿里巴巴等）存在机会： 1）“美国的线下零售业在互联网出现时就已经很强大了，涌现了沃尔玛、家得宝、塔 吉特、百思买等一批世界级的零售巨头，因此美国互联网很难彻底颠覆线下零售”。 2）“中国的线下零售业由于地方保护主义的影响，并未形成沃尔玛、家得宝那样的全 国性大企业，所以天猫、京东、唯 品会等电商企业才能一路以摧枯拉朽之势攻城 略 地，可以说，中国线下零售的分散和低效是中国线上电商迅速崛起的重要原因。” 3）“中国的线下银行业比美国的线下银行业要集中得多，五大国有银行和上市股份制 银行的市场份额、资本实力、品牌认知、网点优势都远胜于美国同行，因此，互联网银行 想要颠覆中国银行业，难度远大于颠覆零售行业” 4）“举个简单的例子，银行是有资本充足率