1、 1 / 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 01 月 07 日 公司研究证券研究报告 南微医学南微医学（688029.SH） 公司分析公司分析 进口替代持续发力，微创诊疗龙头未来可期进口替代持续发力，微创诊疗龙头未来可期 投资要点投资要点 内镜耗材市场维持高景气度。内镜耗材市场维持高景气度。根据招股说明书及波士顿科学的统计和预测数据， 2020 年全球内镜诊疗器械市场规模有望达到接近 60 亿美元，预计 2022 年我国消 化内镜诊疗器械市场规模将会至少达到 48.92 亿元。由于由于 1）我国消化系统疾病高）我国消化系统疾病高 发，内镜下早诊早治是消化道癌症的主要防治手段

2、，市场需求广阔；发，内镜下早诊早治是消化道癌症的主要防治手段，市场需求广阔；2）内镜诊治）内镜诊治 渗透率及人均内镜医师数量和发达国家相比仍有较大提升空间；渗透率及人均内镜医师数量和发达国家相比仍有较大提升空间；3）内镜下切除术）内镜下切除术 技术难度相对较低，且息肉存在癌变可能，内镜医生学习热情高；内镜耗材市场快技术难度相对较低，且息肉存在癌变可能，内镜医生学习热情高；内镜耗材市场快 速增长。速增长。 止止血夹大单品一骑绝尘， 内镜产品梯队逐渐完备。血夹大单品一骑绝尘， 内镜产品梯队逐渐完备。 公司明星产品软组织夹性能优异，公司明星产品软组织夹性能优异， 价格优势明显价格优势明显， 2016

3、-2018 销售额 CAGR 达 106%。 目前公司内镜产品梯队逐渐完 备， 形成包括活检类、 止血及闭合类、 EMR/ESD 类、 扩张类、 ERCP 类、 EUS/EBUS 类六大类内镜诊疗产品，全面覆盖内镜下所能做的诊断和治疗。随着消化内镜技术 的发展，针对 EMR/ESD 等内镜下切除技术快速发展，公司 EMR/ESD 产品 2015-2018 年销售额 CAGR 达到 122%，增速迅猛。目前目前 2018 年推出的高频电刀年推出的高频电刀 性价比突出，有望推动公司性价比突出，有望推动公司 EMR/ESD 产品持续增长，成为未来增长驱动力。产品持续增长，成为未来增长驱动力。 肿瘤消

4、融和肿瘤消融和 EOCT 市场需求广阔，是公司未来业绩增长新的支撑点市场需求广阔，是公司未来业绩增长新的支撑点。目前公司肿 瘤消融产品主要针对肝癌治疗领域， 未来增长动力一方面来自于肝癌患者数量的不 断增长，另外一方面也来自于应用领域向肺部肿瘤、骨肿瘤、子宫肌瘤、甲状腺结 节、乳腺结节等领域的拓展。此外公司海外销售的拓展也将带动产品销售的增长。 公司 EOCT 产品弥补了公司目前在消化内镜介入微创诊断领域的空白，对于早期 的癌症筛查的布局能够完善公司的产品生态，形成消化内镜介入领域完整解决方 案。未来随着 EOCT 产品的持续开发推广，相关的配套耗材也将成为新的利润增 长点。公司 EOCT 系

5、统已获得美国 FDA 批准，在预计 2020 年底或 2021 年初可 在国内上市。 进口替代和基层下沉持续发力， 海外销售进口替代和基层下沉持续发力， 海外销售迅猛增长。迅猛增长。 公司国内产品覆盖了全国 2900 多家医院，其中三甲医院超过 780 家，三甲医院覆盖率达到了 55%以上。公司产 品在三级医院直接面对进口产品进行竞争，受到主流医院认可。过硬的质量和较低过硬的质量和较低 的价格对进口竞品替代能力较强，在集采降价的政策背景下，公司产品有望抢占进的价格对进口竞品替代能力较强，在集采降价的政策背景下，公司产品有望抢占进 口产品市场。此外，随着国家政策对于内镜诊疗的普及推广，口产品市场

6、。此外，随着国家政策对于内镜诊疗的普及推广，ESD 等内镜诊疗术等内镜诊疗术 式向基层医疗机构下沉，以及内镜医生学习热情的不断提高，内镜耗材需求仍将不式向基层医疗机构下沉，以及内镜医生学习热情的不断提高，内镜耗材需求仍将不 断提升。断提升。公司产品海外认可度较高，在美国覆盖了 1126 家医疗机构，在德国覆盖 601 家机构，2014-2018 年海外收入复合增长率 43%。 投资建议：投资建议： 公司作为内镜诊疗领域的龙头企业， 明星单品和谐夹质量比肩进口产品， 主流医院认可度高，性价比优势突出，进口替代优势明显。EMR/ESD、ERCP 耗 材快速发展，有望成为未来增长驱动力。未来国内客户

7、进口替代和基层医疗下沉均 有较大拓展潜力， 海外持续发力。 预计公司 2019-2021 年净利润分别为 2.71 亿元、 医药 | 医疗器械 III 投资评级 买入-A(首次) 股价(2020-01-06) 156.12 元 交易数据交易数据 总市值（百万元） 20,817.04 流通市值（百万元） 4,776.04 总股本（百万股） 133.34 流通股本（百万股） 30.59 12 个月价格区间 87.10/185.25 元 一年一年股价表现股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.78 11.11 -22.61 绝对收益 -2.9 17.24 分析师 周

8、新明 SAC 执业证书编号：S09 分析师 王睿 SAC 执业证书编号：S09 相关报告相关报告 南微医学： 微创医疗器械排头兵 2019-07-08 -1% 8% 17% 26% 35% 44% 53% 62% 2019!-012019!-052019!-09 南微医学 医疗器械 上证指数 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3.7 亿元及 49 亿元，分别同比增长 40.8%、36.5%、32.4%，对应 PE 分别为 2.04 元、2.78 元、3.68 元，给予买入-A 建

9、议。 风险提示：风险提示：无实际控制人风险；境外经营风险；医疗器械行业政策变化风险；新产 品市场需求未达到预期风险 财务数据与财务数据与估值估值 会计年度会计年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万元) 640.7 922.1 1,292.2 1,764.4 2,315.1 同比增长(%) 54.6% 43.9% 40.1% 36.6% 31.2% 营业利润(百万元) 131.7 225.7 337.1 461.3 603.7 同比增长(%) -1016.8% 71.3% 49.4% 36.8% 30.9% 净利润(百万元) 101.2 192.7 271.

10、3 370.4 490.3 同比增长(%) -377.6% 90.4% 40.8% 36.5% 32.4% 每股收益(元) 0.76 1.45 2.04 2.78 3.68 PE 205.7 108.0 76.7 56.2 42.5 PB 47.8 35.9 23.0 16.6 12.2 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、内镜耗材维持高景气度一、内镜耗材维持高景气度 . 4 （一）我国消化系统疾病高发，内镜检查开展率仍有提升空间 . 4 （二）内镜耗材产品性能比肩国际品牌，市场份额逐步提升 . 5 二、肿瘤消融平稳二

11、、肿瘤消融平稳增长，增长，EOCT 应用场景广阔应用场景广阔 . 7 （一）肿瘤消融平稳增长 . 7 （二）EOCT 市场需求广阔 . 8 三、基层医疗持续拓展，海外销售节节攀升三、基层医疗持续拓展，海外销售节节攀升 . 9 四、在研产品储备丰富，打造完备内镜产品梯队四、在研产品储备丰富，打造完备内镜产品梯队 . 10 五、盈利预测五、盈利预测 . 11 六、风险提示六、风险提示 . 13 图表目录图表目录 图 1：前八位癌症发病病种及比例 . 4 图 2：我国医院胆石病、胆囊炎及胰腺炎的出院患者人数（人） . 4 图 3：全球内镜诊疗器械市场规模(亿美元) . 5 图 4：我国内镜诊疗器械市

12、场规模预测（亿元） . 5 图 5：全球肿瘤消融设备及耗材行业市场规模(亿美元) . 7 图 6：2018 公司主营业务销售金额构成 . 9 图 7：公司境外销售额情况（分地区，亿元） . 10 图 8：公司境外分产品销售额情况（万元） . 10 图 9：公司研发支出稳定 . 11 图 10：公司研发人员数量持续增长 . 11 表 1：2018 年我国内镜诊疗器械细分品类市场规模测算 . 5 表 2：公司产品线较全 . 5 表 3：南微的软组织夹主要参数 . 6 表 4：公司（康友医疗）的肿瘤消融产品与竞品对比 . 8 表 5：公司 EOCT 产品与美国同类产品 Ninepoint Nvisi

13、onVLE 对比 . 9 表 6：2018 年公司国内销售医院以三级医院为主 . 10 表 7：公司分产品盈利预测情况（单位：百万元） . 11 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、内镜耗材维持高景气度 内镜诊疗技术是将内镜插入人体自然腔道， 并通过内镜工作管道插入器械进行检查和治疗的 一一项全新的临床技术，广泛应用于消化道和呼吸道疾病的临床诊断及治疗，公司主要生产配合内 镜使用的检查及微创手术器械。 （一）我国消化系统疾病高发，内镜检查开展率仍有提升空间 我国我国消化系统疾病高发，市场需求广阔。消化系统疾病高发，市场需求广阔。由于我国饮食习惯的原因，我国消化道癌发病形势

14、 严峻，根据中华医学会 2018 年公布的数据，我国新发胃癌、食管癌和结直肠癌的病例占我国全 部新发恶性肿瘤病例的 13.06%、9.30%和 8.89%，发病率排在第二、第三位和第五位。作为消 化道癌症高发的国家，我国有着巨大的消化内镜治疗需求。消化内镜检查是目前公认对消化道癌 症最有效的检查方法。对于内镜检查出的消化道早期癌症，以 ESD/EMR 手术为代表的内镜下 治疗手术与传统手术疗效相当，还具有创伤小、并发症少，费用低及无需长期住院等特点，可以 有效降低患者的生理和经济负担，并为国家节约大量的医疗资源。 图 1：前八位癌症发病病种及比例 图 2：我国医院胆石病、胆囊炎及胰腺炎的出院患

15、者人数（人） 资料来源：2015年中国恶性肿瘤流行情况分析，华金证券研究所 资料来源：公司招股说明书（注册稿），华金证券研究所 内镜检查开展率仍有提升空间内镜检查开展率仍有提升空间，内镜医生学习热情较高，内镜医生学习热情较高。2012 年我国 10 万人胃镜检查开 展率为 1663.51 例，而美国在 2009 年就已达到 2234.82 例；2012 年中国每 10 万人肠镜检查开 展率为 435.98 例，而美国 2009 年的数据为 3724.70 例，差距十分巨大。在 ERCP 方面，2012 年我国每 10 万人 ERCP 开展率仅为 14.62 例， 开展率最高的奥地利在 2006

16、 年就已达到 181.40 例，2009 年美国开展率为 74.82 例，ERCP 普及率较低。随着人们对于内镜检查的越发重视， 加之我国人口老龄化的加剧，居民消费能力及医保普及率的提高，我国内镜诊疗市场有着广阔的 发展空间。内镜下内镜下切除术技术难度相对较低，且息肉存在癌变可能，内镜医生学习热情高切除术技术难度相对较低，且息肉存在癌变可能，内镜医生学习热情高。 根据波士顿科学的统计和预测数据，2017 年全球内镜诊疗器械市场规模为 50 亿美元亿美元，预 计未来三年复合增长率为 5%， 2020 年市场规模有望达到接近 60 亿美元亿美元。 在消化内镜诊疗领域， 2018 年全球应用于胆胰管

17、疾病、消化道癌症、消化道出血领域的内镜器械市场规模分别为 14 亿美元、14 亿美元及 6 亿美元，预计到 2021 年，将会分别达到 17 亿美元、18 亿美元及 6.75 亿美元。 肺癌 20% 胃癌 10% 结直肠癌 10% 肝癌 9% 乳腺癌 8% 食管癌 6% 甲状腺癌 5% 子宫颈癌 3% 其他 29% 0 200000 400000 600000 800000 1000000 1200000 1400000 1600000 200162017 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 3：全球内镜诊疗器械市场规模(亿美元) 图 4：我国内镜诊

18、疗器械市场规模预测（亿元） 资料来源：公司招股说明书（注册稿），华金证券研究所 资料来源：公司招股说明书（注册稿），华金证券研究所 我国消化内镜诊疗市场规模仍将保持快速增长我国消化内镜诊疗市场规模仍将保持快速增长，预计预计 2022 年市场规模将达到年市场规模将达到 48.92 亿亿。根 据公司招股说明书测算，保守估计 2018 年我国内镜诊疗器械市场规模约为 34.34 亿元，其中活 检钳5.28 亿元， 圈套器 4.53 亿元， 注射针 4.54亿元， 软组织夹5.02 亿元， 超声穿刺活检针 0.4024 亿元， ERCP11.25 亿元， 非血管支架 3.3 亿元。 根据 FROST&

19、SULLIVAN 的预测数据， 2018 年 至 2022 年我国内窥镜市场复合增长率为 9.25%， 与内窥镜配套使用的内镜诊疗器械的市场增速 应高于 9.25%。 以 2018 年我国内镜诊疗器械市场规模 34.34 亿元为基数进行测算， 预计至 2022 年，我国消化内镜诊疗器械市场规模将会至少达到 48.92 亿元。 表 1：2018 年我国内镜诊疗器械细分品类市场规模测算 产品产品 数量（万件数量（万件/万套）万套） 单价（元）单价（元） 市场规模（万元）市场规模（万元） 活检钳 2,699.10 19.55 52,767.41 圈套器 768.55 58.93 45,290.65

20、注射针 768.55 59.04 45,375.19 软组织夹 768.55 65.33 50,209.37 超声穿刺活检针 7.09 567.59 4,024.23 ERCP 耗材 37.5 2,999.00 112,462.50 合计合计 310,129.35 资料来源：公司招股说明书（注册稿） ，华金证券研究所 （二）内镜耗材产品性能比肩国际品牌，市场份额逐步提升 产品线齐全，构筑持续增长动力。产品线齐全，构筑持续增长动力。内镜诊疗器械重磅产品是进入市场的敲门砖，但是完整的 产品线对于公司持续增长至关重要。公司早期以支架业务起家，2012 年活检类产品销售旺盛， 2015 年以后公司可旋

21、转重复开闭软组织夹 （和谐夹）上市并迅速放量，成为驱动公司业绩快速 增长的明星产品。目前公司 6 大内镜诊疗产品聚焦主流术式，覆盖主流内镜医生从诊断、扩张、 手术到闭合的全流程。 表 2：公司产品线较全 分类分类 南微医学南微医学 波士顿科学波士顿科学 常州久虹常州久虹 止血和闭合 套扎器 和谐夹可旋转重复开闭软组织夹 7 环套扎器 带有推送器的一次性使用止血夹 活检类 消化道活检钳、气道取样钳 消化道活检钳 消化道活检钳、气道取样钳 46.00 48.00 50.00 52.00 54.00 56.00 58.00 60.00 20172018E2019E2020E 市场规模（亿美元） 0.

22、00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 20182019E2020E2021E2022E 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 分类分类 南微医学南微医学 波士顿科学波士顿科学 常州久虹常州久虹 细胞刷、气道细胞刷 靛胭脂粘膜染色剂 一次性使用细胞刷、隔离功能细 胞刷 EMR/ESD 类 圈套器 一次性内窥镜用注射针 一次性使用高频切开刀 一次性息肉勒除器 一次性使用息肉切除器 （圈套器） 扩张类 可携带 125I 放射粒子支架、胆道支架、 肠道支架、食道支架、气管支架 消化道球囊扩张导管、气道

23、球囊扩张导 管 胆道支架、肠道支架、食道支架 消化道球囊扩张导管、胆道球囊 扩张导管 萨氏扩张器 消化道球囊扩张导管、椎体扩张 球囊导管 ERCP 类 一次性乳头括约肌切开刀 取石网篮 取石球囊 鼻胆引流导管、一次性使用胆管内引流 管 斑马导丝 括约肌切开刀 取石网篮 取石球囊导管 子镜推送导管 导丝 直视可视化探头和目镜 取石网篮 取石球囊 斑马导丝 资料来源：公司招股说明书（注册稿） ，波士顿科学、常州久虹官网，华金证券研究所 产品性能比肩国际品牌，市场份额逐渐提升。产品性能比肩国际品牌，市场份额逐渐提升。公司明星产品软组织夹性能优异，可以无限次 开闭、弯曲下 360 度旋转、残留段短、手

24、感清晰、操作舒适。此外软组织夹产品价格优势明显， 进口竞品价格 1000 元以上，公司软组织夹标准款 199，高端款 299。因此公司软组织夹产品 2016-2018 销售量 CAGR 达到 84%，销售额 CAGR 达到 106%，收入占比从 22.13%提高到 41.82%。根据 BSC 于美国消化病周（DDW2018）公布的数据，2018 年全球消化道止血产品的 市场规模约为 6 亿美元，南微的止血及闭合类产品全球市占率约为 10%。扩张类产品更齐全， 可携带放疗粒子食道支架、Y 形气管等均为行业首创，2016-2018 年复合增长率达 24.12%。 表 3：南微的软组织夹主要参数 主

25、要公司主要公司 南微医学南微医学 波士顿科学波士顿科学 库克库克 奥林巴斯奥林巴斯 型号 最大插入直径* 工作长度(mm) 2.6*（1550/1650、 1800/1950/2300/2350/2700） 2.6*（1550/2350） 2.4*2300 2.6*（1650/1950、 23002700） 参数 凸轮结构凸轮结构 弹性悬臂梁结构 连杆结构 弹性悬臂梁结构 无限次重复开闭无限次重复开闭 5 次重复开闭 无限次重复开 闭 不可重复开闭 可在弯曲状态下实现可在弯曲状态下实现 360 度精确旋转度精确旋转 360 度旋转 360 度旋转 可在弯曲状态下实现 360 度精确旋转 残留体

26、内长度残留体内长度 10mm 残留体内长度 16mm 残留体内长度 15mm 残留体内长度 10mm 资料来源：公司招股说明书（注册稿） ，华金证券研究所 EMR/ESD 快速发展，有望成为未来增长驱动力。快速发展，有望成为未来增长驱动力。随着消化内镜技术的发展，针对黏膜内的 早期癌症（息肉）的内镜下黏膜切除术( EM) 和内镜下黏膜下剥离术( ESD)等内镜下切除技术 快速发展。 我国 2016 年 EMR 和 ESD 院均年例数达到 608 例/年和 41 例/年， 同比分别增长 49% 和 30%，拉动 EMR/ESD 相应耗材持续增长。公司 EMR/ESD 产品 2015-2018 年

27、销售额 CAGR 达到 122%，增速迅猛。目前公司 EMR/ESD 核心产品为圈套器、注射针，2018 年高频电刀推 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 出后销售占比稳步提升，高频电刀性价比突出，有望推动公司 EMR/ESD 产品持续增长，成为未 来增长驱动力。 内镜诊疗手术下沉，内镜诊疗手术下沉，进口替代空间较大。进口替代空间较大。根据招股说明书数据，公司内镜诊疗设备在国内市 占率 15%左右，外资仍占市场大部分份额。公司内镜诊疗耗材产品三甲医院覆盖率达到 55%， 收到专业医生认可，过硬的质量和较低的价格对进口竞品替代能力较强，在集采降价的政策背景 下，公司产品有望抢占

28、进口产品市场。此外，随着国家政策对于内镜诊疗的普及推广，ESD 等 内镜诊疗术式向基层医疗机构下沉，以及内镜医生学习热情的不断提高，内镜耗材需求仍将不断 提升。 二、肿瘤消融平稳增长，EOCT 应用场景广阔 （一）肿瘤消融平稳增长 肿瘤消融市场具有增长潜力。肿瘤消融市场具有增长潜力。根据 CACANCER J CLIN 杂志发表的 2018 年全球癌症数据 显示，2018 年全球新增癌症患者 1807.90 万人，增长势头迅猛，肿瘤消融设备及耗材的市场需 求量很大。根据 Grand View Research 的统计数据，2017 年全球肿瘤消融设备及耗材相关行业 市场规模为 9.34 亿美元

29、，预计 2025 年市场规模将会达到 21.71 亿美元，年复合增长率达到 11.12%。根据招股书披露数据，2017 年中国热消融产品销售额约合 7 亿元人民币，年复合增长 率约 20%，2018 年中国肿瘤消融市场空间约为 8.4 亿元人民币，预计 2020 年，我国肿瘤消融 市场将会达到 11.2 亿元。 图 5：全球肿瘤消融设备及耗材行业市场规模(亿美元) 资料来源：公司招股说明书（注册稿），华金证券研究所 公司肿瘤消融产品竞争力较强， 得到市场认可。公司肿瘤消融产品竞争力较强， 得到市场认可。 公司的肿瘤微博消融设备主要依托控股子公 司康友医疗运营（持股 51%） ，核心产品市场竞争

30、力较强，目前覆盖了全国 525 家医院，得到了 301 医院、第二军医大学第三附属医院（东方肝胆外科医院，东方肝胆外科研究所）等国内知名 肿瘤医院的认可，目前国内市场占有率 23%仅次于南京亿高（38%） 。 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 201720182019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 4：公司（康友医疗）的肿瘤消融产品与竞品对比 可比公司可比公司 康友医疗康友医疗 维京九洲维京九洲 南京亿高南京亿高 长城医疗长城医疗 微 波 消 融 仪 型号 2450MHz

31、、915MHz（工作频率） 2450MHz（工作频率） 2450MHz（工作频率） 2450MHz（工作频率） 参数 同机双源双频；输出功率范围： 单源单频；输出功率范 围：5100W 同机双源单频；输出功 率范围：0150W 同机双源单频；输出功 率范围：0120W 工作方式：连续或间歇。间歇比值为 3:。 在间歇工作状态功率输出 3S，停止 2S； 工作方式：连续 工作方式：连续 工作方式：连续 工作时间可在 130 分钟内任意设定； 工作时间可在 030 分钟任意设定； 工作时间可在 031 分钟任意设定； 工作时间可在 032 分钟任意设定； 具有杆温测量功能，范围：10.0 45.0

32、 无杆温测量功能 具有杆温测量功能，范 围：10.045.0 具有杆温测量功能，范 围：10.045.0 可测量肿瘤边缘组织温度，范围为 35 99.9； 无此功能 无此功能 无此功能 有天线检测 无天线检测 无天线检测 无天线检测 有监控和病例管理软件 无监控和病例管理软 件 无监控和病例管理 软件无监控和病例管 理软件 微 波 消 融 针 型号 外径 （14G-18G） *长度 （70mm-300mm） 外径（14G-18G）*长 度（100mm-250mm） 外径（15G-17G）*长 度（100mm-250mm） 外径（15G-17G）*长 度（140mm-200mm） 参数 包含圆锥

33、形、三棱型、斜楞型多种形状 供临床选择；两种手柄可满足不同客户 操作手法；具有杆温监测功能。 一种圆锥型针头；一种 手柄形式；无杆温监测 功能。 包含圆锥形、三棱型两 种针头供临床选择；两 种手柄满足不同客户 操作手法；具有杆温监 测功能。 一种圆锥型针头；两种 手柄满足不同客户操 作手法；具有杆温监测 功能。 资料来源：公司招股说明书，华金证券研究所 目前公司肿瘤消融产品主要目前公司肿瘤消融产品主要针对肝癌治疗领域，未来增长动力一方面来自于肝癌患者数量针对肝癌治疗领域，未来增长动力一方面来自于肝癌患者数量 的不断增长，另外一方面也来自于应用领域向肺部肿瘤、骨肿瘤、子宫肌瘤、甲状腺结节、乳的不

34、断增长，另外一方面也来自于应用领域向肺部肿瘤、骨肿瘤、子宫肌瘤、甲状腺结节、乳 腺结节等领域的拓展。此外公司海外销售的拓展也将带动产品销售的增长。腺结节等领域的拓展。此外公司海外销售的拓展也将带动产品销售的增长。 （二）EOCT 市场需求广阔 EOCT 具有广阔的市场需求。具有广阔的市场需求。 近 10 多年来， 我国恶性肿瘤发病率每年保持约 3.9的增幅。 其中发病率前十的消化道疾病分别占第 2，第 4，第 6 及第 10 位，其中食管癌发病率为 6.26% （或 24.6 万例） ，占第 6 位。以食道癌为例，早期食道癌的五年存活率可以达到 95%，而进入 二期后就降到了 35%， 扩散后

35、的食管癌不足 10%。 EOCT 产品可为内镜下 ESD 治疗指征提供影 像学依据、进行高级别上皮内瘤变及食管早癌的筛查，其具有广阔的市场需求。 公司公司 EOCT 产品弥补了公司目前在消化内镜介入微创诊断领域的空白。产品弥补了公司目前在消化内镜介入微创诊断领域的空白。公司目前在消化内 镜介入微创领域主要是治疗阶段，对于早期的癌症筛查的布局能够完善公司的产品生态，形成消 化内镜介入领域完整解决方案。未来随着 EOCT 产品的持续开发推广，相关的配套耗材也将成 为新的利润增长点。 公司产品优势突出。公司产品优势突出。公司的 EOCT 产品在国内没有相同或类似的产品， ，与美国市场上 Ninepo

36、int Medical公司的NvisionVLE产品用途类。 公司EOCT比NvisionVLE 扫描速度快一倍， 大大降低由于食道蠕动造成的图像失真；成像导管规格型号丰富，适用于各种类型病人的检查。 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 5：公司 EOCT 产品与美国同类产品 Ninepoint NvisionVLE 对比 项目项目 南微医学南微医学 EOCT Ninepoint NvisionVLE 成像技术 采用 1300 纳米近红外光扫频光源的光学相干断层成 像技术 采用 1300 纳米近红外光扫频光源的光学 相干断层成像技术 成像扫描速度 A-scan 每秒 10

37、 万线（24.4 帧/每秒） A-scan 每秒 5 万线（12.2 帧/每秒） 球囊扩张方式 支持智能球囊导管压力扩张控制系统 每个耗材配套一个手动充气泵 耗材规格 分成球囊探头和非球囊探头两种型号。其中球囊探头 有长度为 30，55，80 毫米，直径 16，18，20 毫米 共 9 种规格。 只有球囊探头一种型号。有长度 14，17， 20 毫米 ，直径 80 毫米共 3 种规格。 临床应用 针对亚洲地区的疾病特征，主要用于食管高级别上皮 内瘤变及鳞状上皮细胞癌的检查 针对欧美地区疾病特征，主要用于巴雷特 食管，食管高级别异性增生及食管腺体癌 资料来源：公司招股说明书，华金证券研究所 公司

38、公司 EOCT 产品预计产品预计 2020 年底或年底或 2021 年初在国内上市。年初在国内上市。 公司 EOCT 系统已获得美国 FDA 批准，并在美国梅奥诊所、斯坦福大学医院等地开展临床试验研究。在我国该产品已进入国家药 监局创新医疗器械审批绿色通道，正在首都医科大学附属北京友谊医院、中国人民解放军总医院 （301 医院） 、复旦大学附属中山医院等地开展临床试验，预计 2020 年底或 2021 年初可在国 内上市。 三、基层医疗持续拓展，海外销售节节攀升 公司 2018 年在国内销售占比 55%左右，在国外销售额占比 45%左右。在国内主要采用经 销模式，经销模式帮助公司快速覆盖更多医

39、院终端，也能够节省公司的销售费用。在国外不同市 场有所不同，美国主要是直销，针对 GPO 直销能够更好开拓市场；德国原本公司参股经销商 MTE 公司 20%股份，2018 年完全收购经销商，目前也是直销模式；其他地区基本为经销，利用 当地经销商的区位优势。此外公司在海外为 CONMED、库克等国际知名品牌代工贴牌生产的业 务占比 14%左右，贴牌业务一方面能够帮助公司初期迅速开拓国际市场，另一方面也能拓宽公 司海外收入。 图 6：2018 公司主营业务销售金额构成 资料来源：公司招股说明书，华金证券研究所 国内：国内：三级医院贡献大部分国内收入，公司产品认可度较高。三级医院贡献大部分国内收入，公司产品认可度较高。公司目前覆盖全国 2800 多家 医院，其中覆盖三甲医院 1376 家，包括上海复旦附属中山医院、长海医院、解放军总医院、北 国内经销 54% 海外经销 18% 海外直销 13% 海外贴牌 14% 海外销售 百分比 公司分析/医疗器械 请务必阅读正文之后的免责条款部分 京协和医院等知名三甲医院，三级医院销售金额占比达 82%。公司产品在三级医