1、2022 年深度行业分析研究报告 2 / 39 目 录 1. 能量饮料：软饮料高光赛道，本土品牌加速崛起 . 5 1.1 消费场景刚性+轻度成瘾性，能量饮料步入高速增长期 . 5 1.2 行业格局：龙头式微，诸侯并起 . 6 1.2.1 泰国红牛深度绑定重体力群体，开创大众化能量饮料市场 . 6 1.2.2 红牛高举高打培育中国市场，一度成为国内能量饮料代名词 . 7 1.2.3 红牛商标之争旷日持久，本土品牌乘势崛起 . 9 1.3 行业空间：大众化趋势延续推动消费者基数提升，人均消费量相对成熟市场仍有较大空间. 11 1.3.1 能量饮料消费场景多元化，助力消费者基数持续提升 . 11 1

2、.3.2 对标成熟市场，国内人均能量饮料消费量提升空间广阔 . 14 2.东鹏饮料：战略嗅觉敏锐，以高性价比破局能量饮料赛道 . 15 2.1 东鹏团队深耕饮料行业，私有化改制释放企业活力 . 15 2.2 战略嗅觉敏锐，以极致性价比站稳能量饮料赛道脚跟 . 16 2.3 以经销为主，精耕搭配大流通运营双管齐下 . 18 2.4 财务视角：强营运能力助推高 ROE，盈利能力改善驱动 ROE 上升 . 19 2.4.1 盈利能力：500ML 金瓶放量，业绩持续兑现 . 19 2.4.2 品牌处于高速成长期，高营销投入下公司净利率略低于同业 . 20 2.4.3 产能释放充足，营运能力强于同业 .

3、 24 2.4.4 强营运能力助推高 ROE，盈利能力改善驱动 ROE 上升 . 24 3.延续优秀产品力与品牌宣传力，战略机遇期大力扩渠道加速全国化 . 25 3.1 极致性价比持续蚕食红牛份额，丰富产品矩阵紧跟消费潮流 . 25 3.2 多维度打造全国化高效营销网络，支撑新兴市场扩张 . 27 3.2.1 加多宝团队赋能渠道管理，重激励打造渠道推力 . 27 3.2.2 渠道数量快速扩张，渠道管理能力同步提升 . 28 3.2.3 让利终端，终端网点覆盖广度深度有望持续优化 . 31 3.3 新零售探索践行者，创新营销打造品牌力 . 33 3.4 募资扩产支撑营收高增，发力营销构建品牌护城

4、河 . 35 图表目录 图 1：2021 年中国网民喝能量饮料的原因（%） . 5 图 2：软饮料咖啡因、糖含量 . 5 图 3：软饮料行业热度模型 . 5 图 4：软饮料行业满意度测评结果 . 5 图 5：能量饮料增速稳居软饮料赛道第一（亿元）. 6 图 6：软饮料细分行业市场集中度 . 6 图 7：1999-2001 年泰国市场能量饮料竞争格局 . 7 WWnUjUdUqUrUoPmOmP6MdN7NsQpPoMsQkPqQoNlOnPsR7NmMxOwMqQsQNZtRmN 3 / 39 图 8：泰国红牛发展历程 . 7 图 9：固定资产投资增速显著提升 . 8 图 10：劳动力由农业向

5、第二产业转移 . 8 图 11：红牛发展历程（亿元） . 9 图 12：“红牛”商标之争梳理 . 10 图 13：2020 年中国能量饮料市场竞争格局（按销售额计算） . 10 图 14：功能/运动饮料消费人群月收入 . 11 图 15：后发者纷纷入局 . 11 图 16：2012-2021 年能量饮料行业市场份额变化（按销售额，%） . 11 图 17：中国劳动人口结构 . 12 图 18：货车司机劳动强度大 . 12 图 19：2016-2021 年中国快递业务量 CAGR 达 28% . 12 图 20：快递人员普遍工作时间长、强度大 . 12 图 21：职场人加班现状调查 . 13 图

6、 22：各年龄段加班情况调查 . 13 图 23：中美健身人口渗透率对比（%） . 13 图 24：能量饮料消费新场景 . 13 图 25：亚太地区国家能量饮料市场发展状况（亿美元） . 14 图 26：中美两国能量饮料市场发展状况（亿美元）. 14 图 27：各国能量饮料人均消费量(升) . 15 图 28：各国能量饮料人均消费额(美元) . 15 图 29：中国能量饮料市场规模及预测 . 15 图 30：东鹏饮料发展历程 . 16 图 31：500ML 东鹏特饮包装的细节创新 . 17 图 32：能量饮料是东鹏的核心收入来源（万元） . 17 图 33：500ml 金瓶已成为东鹏核心单品（

7、万元） . 17 图 34：各销售渠道销售收入情况（万元） . 18 图 35：公司销售模式 . 19 图 36：2017-2021 营收和归母净利润 . 19 图 37：2017-2021 年销售毛利率、销售净利率（%） . 19 图 38：公司能量饮料产品毛利率 . 20 图 39：公司 2020 年原材料结构白砂糖和瓶胚占比较高 . 20 图 40：公司毛利率高于行业均值（%） . 20 图 41：公司销售净利率略低于行业均值（%） . 21 图 42：2017-2021 年公司费用率结构 . 21 图 43：公司销售费用率略高于行业均值 . 21 图 44：公司 2017-2021 年

8、销售费用构成 . 22 图 45：公司广宣费投入较大 . 23 图 46：公司销售人员薪酬支出占比高于同业均值 . 23 图 47：公司人均创收仍有较大优化空间（万元/人）. 24 图 48：公司人均创利仍有较大优化空间（万元/人）. 24 图 49：公司存货周转率远高于行业均值 . 24 4 / 39 图 50：公司总资产周转率远高于同业均值 . 24 图 51：盈利能力改善驱动 ROE 上升 . 25 图 52：东鹏 ROE 高于同业均值 . 25 图 53： 东鹏加気带来全新口感 . 27 图 54：顺应“0 糖”潮流推出新品，动销良好 . 27 图 55：公司全国营销本部管理架构 .

9、27 图 56：2017-2021 年公司各区域营业收入（万元） . 28 图 57：公司经销商数量 . 29 图 58：公司 2021 年经销商区域分布 . 29 图 59：2017-2021 年公司各区域经销商数量变化 . 29 图 60：公司经销商数量已达行业中上游，单经销商规模较大（家；万元） . 30 图 61：鹏讯云商解决方案 . 31 图 62：东鹏产品终端毛利率可达 36% . 32 图 63：东鹏春节终端陈列 . 32 图 64：对比同业，东鹏渠道广度/深度仍有较大扩容空间 . 33 图 65：对标广东，东鹏渠道深度仍有较大优化空间. 33 图 66：广告词突出产品满足体力需

10、求 . 33 图 67：广告词突出产品满足精神诉求 . 33 图 68：功能饮料品牌力变化 . 34 图 69：功能饮料类微博信息热度东鹏位列第三 . 34 图 70：公司加强地推布局（万元） . 34 图 71：公司电视电台广告占比下降（万元） . 34 图 72：“饱和地推”叠加多元化营销方式 . 35 图 73：“壹元乐享”扫码促销活动 . 35 图 74：公司扫码红包促销活动 . 35 图 75：公司全业务线产能及产能利用率情况 . 36 图 76：公司能量饮料产能及产能利用率 . 36 表 1：各大品牌拓展电竞、音乐节、极限运动等消费场景 . 14 表 2：东鹏饮料核心管理团队从业经

11、验丰富 . 16 表 3：东鹏在当前主流能量饮料产品中性价比明显. 26 表 4：公司能量饮料产品矩阵持续丰富 . 26 表 5：公司各区域单经销商规模（万元） . 30 表 6：行业销售人员数量对比，东鹏领先 . 31 表 7：募投项目介绍（万元） . 36 表 8：2021 年产能扩张进展 . 36 表 9：2021 年公司目前产能情况 . 37 表 10：可比软饮料企业估值对比 . 37 5 / 39 1. 能量饮料：能量饮料：软饮料高光赛道，本土品牌软饮料高光赛道，本土品牌加速加速崛起崛起 1.1 消费场景消费场景刚性刚性+轻度成瘾性轻度成瘾性，能量饮料步入高速增长期能量饮料步入高速增

12、长期 能量饮料兼能量饮料兼备备刚需属性和轻度成瘾性刚需属性和轻度成瘾性，消费者粘性高，消费者粘性高。能量饮料成分多包含咖啡因、牛磺酸和水溶性维生素，以实现提神、提升运动表现的效果，适合的消费场景为体力工作、运动健身、加班熬夜等，可满足消费者缓解疲劳、提振精神和补充能量的刚性诉求。根据艾媒咨询数据，2021 年中国消费者喝能量饮料的原因中，快速提神与抗疲劳、补充能量分别占比 69.4%、61.4%，其次补充微量元素、补充水分分别占比 44.4%、40.2%，19.2%的消费用于激发运动潜力。可见，国内能量饮料的消费场景非常明确且具有刚需属性。此外，能量饮料的咖啡因含量和咖啡相仿，明显高于茶类饮品

13、，而糖含量和可乐相仿。因此，能量饮料同样表现出轻度的成瘾性，使得这一赛道具有较高的用户粘性和更长的生命周期。 图图 1：2021 年中国网民喝能量饮料的原因（年中国网民喝能量饮料的原因（%） 图图 2：软饮料咖啡因软饮料咖啡因、糖、糖含量含量 软饮料品类软饮料品类 咖啡因含量咖啡因含量(/100g)(/100g) 糖糖(/100g)(/100g) 能量饮料 31mg 9g 可乐 8mg 12g 咖啡 40mg 0g 茶 11mg 0g 资料来源：艾媒咨询、国元证券研究所 资料来源：USDA、国元证券研究所 图图 3：软饮料行业热度模型：软饮料行业热度模型 图图 4：软饮料行业满意度测评结果：软

14、饮料行业满意度测评结果 资料来源： 2016 年中国饮料行业满意度测评结果 、国元证券研究所 资料来源： 2016 年中国饮料行业满意度测评结果 、国元证券研究所 经过多年培育，能量饮料市场进入快速渗透期。经过多年培育，能量饮料市场进入快速渗透期。根据欧睿咨询的数据，2021年我国软饮料市场规模已经达到 4868.33 亿元人民币，近五年的复合增速达 8.62%，预计到 2025 年市场规模将达到 7753 亿元左右。软饮料细分板块中，口味型饮料发展更007080 6 / 39 为成熟，但竞争更为激烈且整体增速放缓。相比之下，我国能量饮料市场起步较晚，1995 年红牛进入

15、中国市场以后投入了大量的资金与精力进行消费者培育并逐步进入收获期。根据欧睿咨询的数据，2021 年我国能量饮料的市场规模为 513.14 亿人民币，2007 至 2021 年的 CAGR 高达 23.04%，增速稳居软饮料赛道第一，近五年持续渗透，CAGR 超过 10%。 图图 5：能量饮料增速稳居软饮料赛道第一能量饮料增速稳居软饮料赛道第一（亿元）（亿元） 图图 6：软饮料细分行业市场集中度软饮料细分行业市场集中度 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所（注：2016 列为 2007-2021 年CAGR，2021 列为 2016-2021 年 CAGR） 资料来源：Euromon

16、itor、国元证券研究所 1.2 行业格局：行业格局：龙头式微龙头式微，诸侯并起，诸侯并起 1.2.1 泰国红牛深度绑定重体力群体泰国红牛深度绑定重体力群体，开创大众化能量饮料市场开创大众化能量饮料市场 能量饮料可追溯至 1962 年日本大正制药推出的“力保健” （Lipovitan-D） ，其通过加入牛磺酸和 B 族维生素以实现抗疲劳等功效。但从产品定位看，早期的力保健更接近于药品而非饮料。1965 年，力保健开始进入泰国市场，虽然在相当长的时间内，其在泰国市场都被作为药品进行监管，但不妨碍精明的商人在其中看到的市场前景。1975 年，泰国天丝制药的创始人许书标创立了红牛品牌，1979 年推

17、出功能性饮料品牌红牛(Krating Daeng)，配方与力保健类似，但同时加入咖啡因以提神，改进口味。 泰国红牛在创立之初，便定位广大的劳动者市场，除了产品提神和补充体力的功能与体力劳动者的需求高度吻合，其定价亦较为亲民（10 泰铢/150ML，当时其消费人群的收入约为 5,000-10,000 泰铢/月，可以负担每天购买 1-2 瓶） 。1976-1995 年，红牛在泰国市场快速渗透，自 1984 年其市场占有率以大约 10%-15%的速度发展，1994 年红牛的市场占有率达 53%。随后，泰国红牛开启出海战略，走向国际市场，2007 年在全球的销售额超过 40 亿美元，销量超过 40 亿

18、罐。 28.14316.57513.1410.14%23.04%3.73%8.62%0%5%10%15%20%25%01,0002,0003,0004,0005,0006,000200720162021瓶装水碳酸饮料浓缩饮料果汁即饮咖啡即饮茶能量饮料运动饮料亚洲特色饮料能量饮料yoy软饮料yoy31.5%95.6%100.0%38.4%67.0%72.7%87.8%52.1%87.0%33.3%0%20%40%60%80%100%120%CR3CR5 7 / 39 图图 7：1999-2001 年泰国市场能量饮料竞争格局年泰国市场能量饮料竞争格局 资料来源： A Studying Market

19、ing Structure and Strategy of Energy Drink 、国元证券研究所 图图 8：泰国红牛发展历程泰国红牛发展历程 资料来源：中国知网、国元证券研究所 1.2.2 红牛高举高打培育中国市场，一度成为国内能量饮料代名词红牛高举高打培育中国市场，一度成为国内能量饮料代名词 （1）1995-1998 年：年：红牛红牛高举高打培养消费者认知高举高打培养消费者认知，能量饮料在国内市场处于导，能量饮料在国内市场处于导入期入期。1995 年，泰国华商严彬将红牛（红牛维他命饮料）引入中国，并在 1996 年斥资一亿，以一句“红牛来到中国”首次在央视春晚广告中亮相，以高举高打的姿

20、态开启了国内能量饮料市场的消费者培育之路。不过，由于红牛维他命饮料的高定价（1996-1999 年为 7 元/250ml，后降价为 6 元/250ml，而当时百事可乐和可口可 8 / 39 乐的售价皆为 2-3 元） ，与彼时国内消费水平脱节，红牛在国内市场陷入长达多年的导入期。 （2）1999-2007 年：年：固定资产投资持续高景气，体力劳动者基数与劳动强度扩大，固定资产投资持续高景气，体力劳动者基数与劳动强度扩大，带动能量饮料市场需求爆发，带动能量饮料市场需求爆发，红牛维他命饮料红牛维他命饮料进入收获期进入收获期。2003年开始，基建和房地产等固定资产投资增速显著提升，大量劳动力转向第二

21、产业，从而刺激了能量饮料的需求。截至2007年，能量饮料市场规模达28.14亿元，1999至2007年CAGR高达 42%。虽然这一时期市场规模的快速扩大吸引了不少国内企业入局，但由于市场绝对体量仍然较小且消费群体相对小众，大多数参与者仅是山寨红牛的小作坊而非独立品牌，红牛维他命饮料市场占有率维持在 90%以上，是当之无愧的能量饮料代名词。 图图 9：固定资产投资增速显著提升固定资产投资增速显著提升 图图 10：劳动力劳动力由农业向由农业向第二产业转移第二产业转移 资料来源：Wind、国家统计局、国元证券研究所 资料来源：Wind、国家统计局、国元证券研究所 （3）2008-2015 年：年：

22、国内居民消费水平显著提升，北京国内居民消费水平显著提升，北京奥运奥运会催化全民体育热情，会催化全民体育热情，能量饮料向大众消费者渗透，能量饮料向大众消费者渗透，CAGR 达达 32%。随着国民收入的持续增长以及北京奥运会带动全民体育热情的提升，能量饮料开始向大众消费者加速渗透，市场规模从39 亿增长至 263 亿元，CAGR 仍然高达 32%。虽然这一时期国内能量饮料的绝对龙头仍是红牛维他命饮料（市占率保持在 75%之上） ，但其逾百亿体量的市场规模以及持续多年的超高速增长使得同行觊觎已久，其中既包括东鹏等本土的竞争者，也包括能量饮料的鼻祖泰国红牛。红牛维他命饮料在享受行业红利的同时，即将面临

23、行业格局的剧变。 0554045020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000城镇基建类固定资产投资(亿元)yoy（%）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,000第一产业第二产业第三产业 9 / 39 图图 11：红牛发展历程（亿元）红牛发展历程（亿元） 资料来源：无冕财经、欧睿、国元证券研究所 1.2.3 红牛商标之争旷日持久，本土品牌乘势崛起红牛商标之争旷日持久，本土品牌乘势崛起 2016 年爆发的年爆发的红牛商标之争红牛商标之争旷日持久，旷日持久， “红牛”品牌“红

24、牛”品牌在国内市场形象受损在国内市场形象受损。借着红牛在泰国市场的风靡，1993 年许书标在海南设立海南红牛饮料有限公司（简称“海南红牛” ） ，意图中国市场。但囿于彼时中国消费者收入水平、消费心理以及外商投资政策等，海南红牛举步维艰。1995 年，中浩集团公司、食品总公司、红牛泰国公司、天丝医药签订 95 年合资合同，成立合资公司（红牛维他命饮料） ，授权严彬先生负责管理合资公司在中国当地运营。2016 年，泰国天丝医药宣布商标许可合同到期，但中国红牛仍在继续生产红牛产品，自此，围绕商标之争，中泰双方展开了一系列的诉讼，2021 年最高人民法院作出二审判决，认定商标归属于泰国天丝，但是对于商

25、标权限究竟 20年还是 50年的判定仍不明确。2022年 3月，中国红牛公告提供 50年协议原件（其中明确约定：1995年开始的 50年之内，只有中国红牛才能独家生产销售红牛饮料） ，给红牛商标纠纷再添变数。旷日持久的商标纠纷使得“红牛”品牌在国内市场严重受损，停止重金投入的中国红牛无法保持足够的品牌露出，渠道商囿于未来的不确定性以及潜在的法律风险而积极性受到打击，国内市场同时存在的三款包装和名字高度一致的红牛产品亦使得消费者产生困惑。2016 年之前，红牛在国内能量饮料市场的占有率一直保持在75%以上，而仅仅5年后的2020年，中国红牛的市占率已下滑至 53%，其在国内的强劲发展势头戛然而止

26、。 10 / 39 图图 12： “红牛”商标之争梳理： “红牛”商标之争梳理 资料来源：裁判文书网、虎嗅网、中国红牛官网、国元证券研究所 图图 13：2020 年中国能量饮料市场竞争格局（按销售额计算）年中国能量饮料市场竞争格局（按销售额计算） 资料来源：欧睿咨询、国元证券研究所 龙头式微龙头式微，诸侯并起。，诸侯并起。红牛进入中国市场之初，一方面为了保持品牌调性，另一方面为了弥补市场培育所需的大量营销投入，采取了高定价策略。虽然后来红牛在国内大获成功，但其消费人群大部分为价格敏感型消费者，根据 CNRS 的数据，消费人群中月收入低于 3000 元的占比较高，2007-2009 年均超过六成

27、，充足的利润空间和消费者对平替产品的潜在需求吸引众多后来者入局，而红牛的商标纠纷为诸侯53.00%12.10%10.10%6.20%4.20%2.60%2.50%7.50%红牛东鹏特饮达利乐虎中沃战马红牛安奈吉安利XS怪兽奥地利红牛日加满黑卡启力其他 11 / 39 的崛起创造了天时。近年来，本土品牌代表东鹏特饮/达利乐虎/中沃/战马等持续蚕食红牛市场份额，2020 年上述品牌占率分别达到 12.10%/10.10%/6.20%/4.20%。 图图 14：功能功能/运动饮料消费人群月收入运动饮料消费人群月收入 图图 15：后发者纷纷入局后发者纷纷入局 资料来源：CNRS、国元证券研究所 资料来

28、源：国元证券研究所 图图 16：2012-2021 年能量饮料行业市场份额变化（按销售额，年能量饮料行业市场份额变化（按销售额，%） 资料来源：欧睿、各公司官网、国元证券研究所 1.3 行业空间：行业空间：大众化趋势延续推动消费者基数提升，人均消费量相对成大众化趋势延续推动消费者基数提升，人均消费量相对成熟市场仍有较大空间熟市场仍有较大空间 1.3.1 能量饮料能量饮料消费消费场景多元化场景多元化，助力助力消费者基数持续提升消费者基数持续提升 蓝领工人数量庞大且工作强度高，蓝领工人数量庞大且工作强度高，支撑能量饮料消费基本盘支撑能量饮料消费基本盘。目前中国蓝领工人达到 4 亿人，广泛分布在制造

29、业、建筑业及服务业等领域。虽然我国蓝领数量增长趋缓，但其工作强度日益提升，仍能支撑对能量饮料的消费需求。长途驾驶：长途驾驶：根据2021 年货车司机从业状况调查报告 ，37.3%的货车司机日均工作时长在 12 小时以上；工作时长在 10 小时和 8 小时左右的分别为 27.6%和 17.5%，可见其普遍工21.15%23.87%33.55%20.98%25.21%34.82%22.63%22.74%15.66%15.94%12.18%5.83%0%20%40%60%80%100%2009200820071000元以下1000-1999元2000-2999元3000-3999元4000-4999

30、元5000元以上 12 / 39 作时间长、劳动强度大。快递、外卖等服务业：快递、外卖等服务业：随着电商的蓬勃发展，快递业务量不断增长，快递员的人数及其平均工作时长也随之增长。2021 年，我国快递年业务量首次突破千亿件，2016 年至 2021 年的复合增长率达到 28%。而从 2016 年至2018 年，中国快递员数量增长了 50%，总数量已经突破 300 万人。并且，我国快递从业人员每天工作 8-10 小时的占 46.85%，每天工作 10-12 小时的占 33.69%，近两成从业人员工作 12 小时以上，末端揽投人员每天工作 10 小时以上的比例更高。根据美团2020年财报和2020饿

31、了么蓝骑士调研报告 ，两大平台合计外卖骑手已超过 1200 万人，在疫情背景下，外卖配送人员有望进一步扩张。 图图 17：中国劳动人口结构：中国劳动人口结构 图图 18：货车司机劳动强度大：货车司机劳动强度大 资料来源：时代数据、国家统计局、国元证券研究所 资料来源： 2021 年货车司机从业状况调查报告 、国元证券研究所 图图 19：2016-2021 年中国快递业务量年中国快递业务量 CAGR 达达 28% 图图 20：快递人员普遍工作时间长、强度大：快递人员普遍工作时间长、强度大 资料来源：中华人民共和国交通运输部、前瞻物流产业研究院、国元证券研究所 资料来源：中华人民共和国交通运输部、

32、前瞻物流产业研究院、国元证券研究所 能量饮料向能量饮料向新型休闲化新型休闲化消费场景消费场景渗透，支撑消费者基数扩大。渗透，支撑消费者基数扩大。随着消费者教育的持续推进，能量饮料不仅从传统的蓝领工人向经常需要熬夜加班的白领群体延伸，还开始渗透进运动健身、考试培训、聚会派对、电竞、旅行等更多休闲化的消费场景，消费者基数持续扩大。加班熬夜：加班熬夜：根据 BOSS 直聘联合微博职场得出的2019 职场人加班现状调查报告 ，仅一成的职场人可以基本不加班，24.7%的职场人每天都加班，其中年龄越小的群体加班的比例越高，95 后的职场新人每周都加班的占比达7.5%10.2%17.5%27.6%37.3%

33、0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%4个小时6个小时9个小时10个小时12小时以上312.8400.6507.1635.23833.6108551.0%28.0%27.0%25.0%31.2%30.2%0%10%20%30%40%50%60%02004006008006200202021快递业务量（亿件）同比增速（%）46.85%33.69%19.46%8-10h10-12h12h以上 13 / 39 到31%。并且从加班时长来看， “90后”职场人加班时长在1-3小时的占比超9成，其次为 3 小时以

34、上，占比 5.83%。运动健身：运动健身：功能饮料与运动场景存在强连接，健身场景的即饮需求旺盛，并且货柜低SKU促使消费者一旦产生购买，就有可能形成复购行为。此外，随着国民健康意识不断增强，我国的健身场景也在不断扩大，根据2018-2019 健身行业白皮书中显示，2018-2019 年全国健身房总数量达97746 家，2020 年经常参加体育锻炼的人数达到约 4.35 亿人。电竞市场：电竞市场：根据电竞分析公司 Newzoo 的数据，在中国市场有 36%的玩家会在玩游戏时喝功能饮料，能量饮料厂商赞助电竞、音乐节等活动更能贴合新时代年轻人的消费场景，符合年轻化趋势。 图图 21：职场人加班现状调

35、查：职场人加班现状调查 图图 22：各年龄段加班情况调查：各年龄段加班情况调查 资料来源： 2019 职场人加班现状调查报告 、国元证券研究所 资料来源： 2019 职场人加班现状调查报告 、国元证券研究所 图图 23：中美健身人口渗透率对比（：中美健身人口渗透率对比（%） 图图 24：能量饮料消费新场景：能量饮料消费新场景 资料来源： 2021 年中国健身行业数据报告 、国元证券研究所 资料来源：天猫、国元证券研究所 24.70%45.50%19.20%10.60%每天都加班每周加班2-3天平均每周加班1次基本不加班31.28%26.42%19.22%12.79%40.60%48.53%46

36、.37%25.58%15.08%16.73%23.10%40.70%13.04%8.32%11.31%20.93%0%20%40%60%80%100%95后90后80后70后及以前每天都加班每周加班2-3天平均每周加班1次基本不加班3.14.9520.320.315.205820192020中国（不含港澳台）美国 14 / 39 表表 1：各大品牌拓展电竞、音乐节、极限运动等消费场景：各大品牌拓展电竞、音乐节、极限运动等消费场景 电竞电竞 音乐节音乐节 极限运动极限运动 东鹏特饮 2016 年赞助七彩虹 CGU； 2017 年赞助 NESO 全国电子竞技公开赛； 2018

37、 年至今成为 RNG 指定官方能量饮料 2017 年中国大学生音乐节 - 乐虎 - - 2017 年，赞助国际汽联 F4 中国锦标赛，成为官方战略合作伙伴、官方指定功能性饮料、中国方程式大奖赛总冠名及 2017 赛季漂移活动冠名 战马 2017 年成为 LPL 官方赞助商； 2018 年赞助 EDG 电竞俱乐部 2020 年西湖音乐节 2021 战马 X 潮运汇极限运动嘉年华 Monster 2017 年牵手 LPL 著名战队 WE； 2018 年成为 PSG.LGD 的官方饮料合作伙伴； 2019 年与王者荣耀合作推出了联名款瓶罐； 2021 年赞助滔博电竞俱乐部 多次赞助音乐节如草莓音乐节

38、、330金属音乐节等； 赞助多支国内乐队，如窒息乐队、夜叉乐队等 - 奥地利红牛 2021 年赞助 EDG 战队征战英雄联盟 S11； 推出手游电竞赛事 Red Bull M.E.O. - 截止到 2012 年，红牛在全球赞助了600 名极限运动员，涉及了 160 种惊险的运动项目 XS - - 2018 年成为环塔拉力赛的特约赞助商 外星人 2021 年赞助 KPL 王者荣耀职业联赛春季赛（KPL） 2020 年北京草莓音乐节 - 资料来源：各公司官网、国元证券研究所 1.3.2 对标对标成熟市场，国内人均能量饮料消费量提升空间广阔成熟市场，国内人均能量饮料消费量提升空间广阔 根据欧睿的数据

39、，2021 年美国、日本和泰国的人均能量饮料消费量分别为 8.9L、3.9L和 4.5L，而中国人均消费量仅为 1.8L。同期美国、日本和泰国的人均能量饮料消费额更是中国市场的 8.3 倍、4.2 倍和 1.9 倍。可见，相比成熟市场，我国能量饮料还有广阔的发展空间。根据欧睿的数据，2021 年中国能量饮料的销售量/销售额已经达到 25.79 亿升/513 亿元，预测 2021-2026 年的销售量/销售额 CAGR 可以达到 6%/7%。 图图 25：亚太地区国家能量饮料市场发展状况（亿美元）亚太地区国家能量饮料市场发展状况（亿美元） 图图 26：中美两国能量饮料市场发展状况（亿美元）：中美

40、两国能量饮料市场发展状况（亿美元） 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所 -20.0-10.00.010.020.030.040.050.060.070.000708090中国日本泰国中国yoy(%)日本yoy(%)泰国yoy(%)-10.00.010.020.030.040.050.060.070.00204060800180中国美国中国yoy(%)美国yoy(%) 15 / 39 图图 27：各国能量饮料人均消费量各国能量饮料人均消费量(升升) 图图 28：各国能量饮料人均消费额各国能

41、量饮料人均消费额(美元美元) 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所 图图 29：中国能量饮料市场规模及预测中国能量饮料市场规模及预测 资料来源：Euromonitor、国元证券研究所 2.东鹏饮料东鹏饮料：战略嗅觉敏锐，以高性价比破局能量饮料赛战略嗅觉敏锐，以高性价比破局能量饮料赛道道 2.1 东鹏东鹏团队深耕饮料行业，团队深耕饮料行业，私有化改制释放企业活力私有化改制释放企业活力 深圳深圳本土老牌本土老牌饮料饮料企业企业，私有化后释放活力。，私有化后释放活力。东鹏饮料起步于 1994 年，是深圳本土的老牌饮料企业但经营效益长期不佳

42、。2003 年，时任销售总经理的林木勤接手东鹏并进行私有化改制。2010年，东鹏的产值达到 2.5亿元，而2003年仅有 1500万元，公司私有化后经营活力得以释放。东鹏核心管理团队均拥有丰富的软饮料行业从业经验，且通过股权激励深度绑定团队利益。2003 年改制至今，公司管理团队稳定，核心管理成员均未流失。 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.0英国美国日本中国0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.0美国日本泰国中国00050002500300035004000能量饮料销售量(

43、百万升)yoy(%) 16 / 39 图图 30：东鹏饮料发展历程：东鹏饮料发展历程 资料来源：公司官网、国元证券研究所 表表 2：东鹏饮料核心：东鹏饮料核心管理团队从业经验丰富管理团队从业经验丰富 姓名姓名 职务职务 背景背景 林木勤 董事长、总裁 毕业于中山大学工商管理专业，硕士学历；深耕饮料行业 23 年。 林木港 董事、执行总裁 毕业于北京大学工商管理专业，硕士学历；深耕饮料行业 21 年。 林戴钦 董事、大区销售总监 2008 年加入公司，历任区域经理、事业部副总经理；深耕饮料行业 13 年。 李达文 董事、服务处经理 1992 年加入公司，历任大区销售总监；深耕饮料行业 29 年。

44、 刘美丽 董事、副总裁 2000 年加入公司，深耕饮料行业 21 年。 刘丽华 副总裁、董事会秘书 毕业于四川大学工商管理专业，硕士学历；历任中铁信托高级研发经理、招商证券投行部董事；2018 年加入公司历任财务管理中心负责人。 卢义富 副总裁 历任加多宝分公司总经理、香飘飘营销中心总经理；2018 年加入公司，历任全国营销本部负责人。 蒋薇薇 副总裁 2017 年加入公司，从事营销类工作逾 19 年。 胡海娥 核心技术人员 2001 年加入公司，历任品控部经理、质量技术中心总经理、质量技术研发中心总工程师、研发管理中心总工程师；拥有 3 项发明专利、5 项实用新型专利。 李学莉 核心技术人员

45、 2014 年加入公司，历任东鹏饮料及其前身产品研发工艺工程师、质量技术中心技术经理、质量技术研发中心技术副总监、研发管理中心研发管理副总监；拥有 1 项发明专利、3 项实用新型。 资料来源：公司公告、国元证券研究所 2.2 战略嗅觉敏锐，以极致战略嗅觉敏锐，以极致性价比性价比站稳站稳能量饮料赛道能量饮料赛道脚跟脚跟 前瞻布局能量饮料赛道，前瞻布局能量饮料赛道，以极致性价比以极致性价比站稳脚跟。站稳脚跟。2009年，国内能量饮料行业虽然正处于高速发展期，但总体规模相对于软饮料行业仍然很小，且红牛一家独大的地位看似难以撼动，因此彼时本土能量饮料品牌大多是红牛的山寨品。而曾任红牛代工厂厂长的林木勤

46、先生敏锐地抓住了能量饮料行业的爆发窗口，打着“同样的品质，零售价只有别人一半”的旗号，以包装和价格的极致差异化产品入局能量饮料市场。虽然红牛在产品研发、品牌宣传以及渠道布局等方面具有多年的先发优势，但能量饮料的主要客群广大体力劳动者属于价格敏感者，东鹏通过推出售价仅 2.5 元的250ml 金瓶东鹏特饮，直击消费者痛点并大获成功。渠道方面，东鹏饮料则避开了红牛的“大本营”北方区域和一部分重点城市，选择以广东省为主要根据地和地级市、县乡镇等下沉市场。2013 年，能量饮料市场同比增长 36%，而东鹏特饮则以 17 / 39 100%的年增长率创下了华南销售支数第一、全国销量领先的市场业绩。自 2

47、018 年起，东鹏开始大力推广 500ml金瓶，新包装一方面以 PET为材料降低成本从而保证产品的高性价比售价，另一方面通过众多细节的创新更好地满足消费者需求。500ml 金瓶东鹏快速接棒 250ml 金瓶产品成为公司爆品，2017-2021 年的销售收入同比增长 1241.53%、171.24%、42.40%和 60.84%，至 2021 年，其占能量饮料的比例达到 76.21%。 图图 31：500ML 东鹏特饮包装东鹏特饮包装的细节创新的细节创新 资料来源：天猫、国元证券研究所 图图 32：能量饮料是东鹏的核心收入来源能量饮料是东鹏的核心收入来源（万元）（万元） 图图 33：500ml

48、金瓶已成为东鹏核心单品金瓶已成为东鹏核心单品（万元）（万元） 资料来源：东鹏饮料招股说明书、国元证券研究所 资料来源：东鹏饮料招股说明书、国元证券研究所 050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,00020020能量饮料非能量饮料包装饮用水050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,00020020500ml金瓶250ml金瓶250ml金罐250ml金砖 18 / 39 2.3 以以经

49、销为主，经销为主，精耕搭配大流通运营双管齐下精耕搭配大流通运营双管齐下 公司销售模式以经销模式为主，公司销售模式以经销模式为主，与直营、线上等多种销售模式相结合，形成了全方与直营、线上等多种销售模式相结合，形成了全方位、立体化的销售体系。位、立体化的销售体系。截至 2021 年年末，公司已形成广东、安徽、广西等辐射全国主要地区的生产基地，共有 2,312 家经销商，销售网络覆盖全国超 200 万家终端门店。2017-2021 年经销渠道的销售收入占比均超过 85%，同比增长迅速。此外，公司发力线上销售，与天猫、京东等主流线上销售平台建立合作关系，2021 年线上销售金额同比增长 88.42%，

50、增速超过主营收入增长一倍。 图图 34：各销售渠道销售收入情况（万元）：各销售渠道销售收入情况（万元） 资料来源：公司公告、东鹏饮料招股说明书、国元证券研究所 全国化战略进行时，精耕搭配大流通运营双管齐下。全国化战略进行时，精耕搭配大流通运营双管齐下。公司针对全国不同的区域，因地制宜，采用精耕和大流通两种模式进行渠道铺设和运营。精耕模式：精耕模式：公司在广东、广西、华东、华中等核心市场采取精耕运营模式，通过配备经验丰富的销售业务人员与经销商、邮差/批发商及终端门店共同进行销售市场和消费者的维护及开发。大大流通模式：流通模式：公司在华北、西南、北方等潜力市场采取大流通运营模式。公司先让直营团队进