1、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 中小盘中小盘 审慎增持审慎增持 ( 维持维持 ） marketData 市场数据市场数据 市场数据日期市场数据日期 2020/07/09 收盘价（元） 64.52 总股本（百万股） 606.96 流通股本 （百万股） 431.80 总市值（百万元） 39161.06 流通市值 （百万元） 27859.74 净资产（百万元） 1493.65 总资产（百万元） 1606.02 每股净资产 3.41 related

2、Report 相关报告相关报告 产品升级， 渠道为王， 视光细 分赛道先行者2020-05-08 国内角膜塑形镜领域寡头， 产 能释放或助业绩再腾飞2017- 06-25 emailAuthor 分析师： 代凯燕 S01 assAuthor 研究助理： 团队成员： 投资要点投资要点 summary 国内首家眼视光科技上市企业国内首家眼视光科技上市企业，业绩高速增长业绩高速增长。2019 年公司实现营业收入 6.5 亿 元（+41%） ，三年 CAGR 达 40%，实现归母净利润 3.07 亿元（+42%） ，三年 CAGR39%，公司毛利率高达 78%，净利率达 46%。

3、分产品来看分产品来看，核心产品角膜塑核心产品角膜塑 形镜依旧是公司主要的收入和利润来源。形镜依旧是公司主要的收入和利润来源。角膜塑形镜、日戴维、护理产品、普通框 架镜分别实现收入 4.37、0.15、1.07、0.85 亿元，分别占比 68%、2%、17%、13%， 毛利率分别达 91%、73%、45%、58%。 角膜塑形镜赛道优质，角膜塑形镜赛道优质，出厂出厂规模或超百亿规模或超百亿。1）角膜塑形镜具有高价、高频次、 客户粘性强等特点，属性优质。2）成长可期，多因素推动渗透率提升：）成长可期，多因素推动渗透率提升：民 营终端崛起， 营利性机构推广意识更强； 教育部大力推动视光师等人才培养，

4、弥补空缺；消费升级，用户购买能力和意愿增强；国家重视近视控制，利 好视光行业。3）对标港台，角膜塑形镜出厂规模或可超可超百百亿亿。 快速扩充产品线，形成了核心产品、核心配套、视光其他产品三大品类。快速扩充产品线，形成了核心产品、核心配套、视光其他产品三大品类。1） 角膜接触镜：角膜接触镜：梦戴维稳定更新，推出 DV 系列高端镜片，更广泛的客户覆盖。 2）硬镜配套产品：）硬镜配套产品：自主研发取得硬镜护理液注册证，实现进口替代；逐步推 出综合检测仪、抛光机、智能小梦等配套产品，提升客户体验。3）视光其他视光其他 产品：产品：近视矫正，高端框架镜即将放量，滴眼液进入研发；收购卫视康拓 展高端眼科；

5、泪液分泌检测试纸等多方面拓展。 投资收购优质经销商与视光终端，把握渠道打造“欧普联盟” 。投资收购优质经销商与视光终端，把握渠道打造“欧普联盟” 。公司目前已有 115 家子公司， 新设 6 家医院， 自有视光服务终端 160 多家， 产品成功进入 900 多家视光服务终端。直销成为主要销售途径，19H1 收入占比达 54%，毛利率 高达 82%。 行业壁垒明确竞争行业壁垒明确竞争有序有序，公司，公司优势显著优势显著市占率企稳市占率企稳。1）三类器械审批严格， 市场参与者有限。2）竞争优势：竞争优势：对比新加入者，对比新加入者，渠道覆盖广，对比老牌厂对比老牌厂 商，商，自有终端将成未来持续开拓

6、市场的关键，公司展现强执行力快速布局； 作为国内品牌，发货速度快售后服务及时，疫情期间更为凸显；深耕行业十 余年，品牌知名度打响，产品安全性值得信赖，培养大量技术人才；产品覆 盖面广，配套完善；3）公司市占率已企稳，将随行业共同增长。公司市占率已企稳，将随行业共同增长。 盈利预测与估值：盈利预测与估值： 公司所处行业赛道优质成长空间大， 在行业内具备竞争优势，公司所处行业赛道优质成长空间大， 在行业内具备竞争优势， 核心主核心主业高增长的同时扩容视光全产业链。业高增长的同时扩容视光全产业链。采用 DCF 估值模型发现公司每股 内在价值为 99.83 元，相对 7 月 9 日收盘价 64.52

7、元仍有 55%的提升空间。我 们看好公司的短中长期发展，预计 20-22 年净利润分别为 3.81/5.46/7.30 亿元， 对应 EPS 为 0.63/0.9/1.25 元，当前股价对应 PE 为 102.8、71.7、51.5 倍。维持 给予公司“审慎增持”评级。 风险提示： 风险提示：市场竞争加剧，市场竞争加剧，近视矫正竞品上市，投资收益不及预期等近视矫正竞品上市，投资收益不及预期等。 dyCompany 欧普康视欧普康视 dyStockcode 300595 title 角膜塑形镜角膜塑形镜百亿空间待释放百亿空间待释放，抢先布局终端抢先布局终端扩大优势扩大优势 createTime1

8、 2020 年年 07 月月 09 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 深度研究报告深度研究报告 目目 录录 一、欧普康视：首家眼视光科技上市企业 . - 5 - 二、民营终端崛起渗透率提升，行业空间或超百亿. - 6 - 2.1、角膜塑形镜：近视矫正效果最佳，青少年首选 . - 6 - 2.2、角膜塑形镜行业优质，高频高价高粘性大群体 . - 8 - 2.3、民营终端崛起，多因素赋能渗透率有望持续增长 . - 11 - 2.4、对标港台，角膜塑形镜出厂规模或超百亿 . - 16 - 三、渠道扩张+产品拓展，快速成长的眼科商业帝国 .

9、 - 18 - 3.1、商业模式：定制化+订单式的生产模式，直销与经销并行 . - 18 - 3.2、产品：立足硬镜多维创新近视矫正，布局产业链备战中长期 . - 19 - 3.3、渠道：经销商与视光终端齐发展，打造“欧普联盟” . - 24 - 3.4、内生增长是业绩增长的主要原因，投资子公司风险可控 . - 27 - 四、深耕行业十余年优势显著，将与行业共同成长. - 28 - 4.1、竞争格局：三类器械审批严格壁垒明确，参与者有限 . - 28 - 4.2、欧普康视竞争优势分析 . - 31 - 4.2.1、地理位置：发货速度快，售后服务及时，疫情期间更加凸显- 31 - 4.2.2、先

10、发优势：产品安全性高，培养大量技术人员 . - 31 - 4.2.3、产品优势：覆盖面广，配套产品完整 . - 32 - 4.2.4、渠道优势：自有终端助力长期拓展，欧普展现强执行力 . - 33 - 4.3、欧普康视市占率企稳，将与行业共同获益增长 . - 35 - 五、财务分析：各项指标优秀，高成长高回报企业. - 36 - 5.1、经营状况简析：业绩高速增长，净利率达 46% . - 36 - 5.2、低费率快周转偿债无虞，具备长期投资发展能力 . - 37 - 5.3、杜邦分析法：优质医疗器械公司特质ROE 高达 26% . - 39 - 六、投资建议与估值 . - 40 - 6.1、

11、盈利预测与 DCF 估值预测 . - 40 - 6.2、可比估值分析 . - 42 - 七、风险提示 . - 42 - 图 1、公司发展历史 . - 5 - 图 2、公司核心产品：梦戴维、DV . - 5 - 图 3、公司股权结构（截至 2020 年 Q1） . - 6 - 图 3、角膜塑形镜是特殊的硬性角膜接触镜 . - 6 - 图 4、角膜塑形镜使用 . - 7 - 图 5、角膜塑形镜市场规模公式 . - 8 - 图 6、中国近视患者人数 . - 9 - 图 7、儿童青少年近视率居高不下 . - 9 - 图 8、不同近视矫正手段单价对比（万元/副（双） ） . - 9 - 图 9、角膜塑形

12、镜配套产品使用步骤及单价 . - 10 - 图 10、角膜塑形镜不同使用情况展示 . - 10 - 图 11、角膜塑形镜续戴率高 . - 11 - 图 12、角膜塑形镜渗透率驱动因素分析 . - 12 - 图 13、视光服务终端分类 . - 13 - 图 14、民营眼科医院数量快速提升 . - 13 - 图 15、民营眼科医院诊疗人次（百万人次）. - 13 - 图 16、优质专业眼科门诊部快速崛起 . - 13 - 图 17、视光师在角膜塑形镜行业举足轻重 . - 14 - 图 18、全国开设眼视光相关专业高校数量 . - 14 - 图 19、各省教育部鼓励支持设立、发展眼视光专业 . -

13、14 - oPpQoQxPpPpQqQsNoQtNsR9P9RaQsQqQoMpPiNoOsNfQnMrR7NnNwPvPoPnQuOqMtM 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 深度研究报告深度研究报告 图 20、全国城镇居民人均消费支出稳定增长. - 15 - 图 21、中国眼科高值医用耗材市场规模提升. - 15 - 图 22、角膜塑形镜用户人数 . - 17 - 图 23、04-17 角膜塑形镜占角膜接触镜用户比例 . - 17 - 图 24、角膜接触镜占近视人口比例 . - 17 - 图 25、行业空间测算（年度） . - 18

14、- 图 26、公司主要商业模式（截至 2019 年末）. - 19 - 图 27、欧普康视产品一览（2020 年 4 月）. - 20 - 图 28、镜特舒家族产品 . - 22 - 图 29、普通框架镜收入及增速 . - 23 - 图 30、BrightKids 智能近视防控镜 . - 23 - 图 31、控股公司数量激增（家） . - 25 - 图 32、公司终端布局 . - 25 - 图 33、欧普康视子公司（截至 2019 年底）. - 26 - 图 34、角膜塑形镜各阶段利润分配 . - 26 - 图 35、直销占比逐年提升 . - 27 - 图 36、母公司、子公司营业收入 . -

15、 27 - 图 37、子公司业绩贡献较少 . - 27 - 图 38、三类器械产品注册审批时间长 . - 29 - 图 39、欧普康视是国内首家取得角膜塑形镜注册证的企业 . - 29 - 图 40、药监局角膜塑形镜历年不予（退审）注册批件梳理 . - 29 - 图 41、2018 年各公司角膜塑形镜销量占比 . - 30 - 图 42、欧普康视先发优势显著 . - 32 - 图 43、发展自有终端是必然趋势 . - 34 - 图 44、角膜塑形镜厂商直销优势 . - 34 - 图 45、各厂商/代理商布局终端情况：欧普具备显著优势 . - 35 - 图 46、角膜塑形镜销量及欧普康视市占率

16、. - 36 - 图 47、营业收入（百万元） . - 36 - 图 48、毛利润（百万元） . - 36 - 图 49、各业务毛利率 . - 37 - 图 50、归母净利润（百万元） . - 37 - 图 51、管理费用率 . - 38 - 图 52、销售费用率 . - 38 - 图 53、存货周转天数（天） . - 38 - 图 54、应收账款周转天数（天） . - 38 - 图 55、资产负债率 . - 39 - 图 56、速动比率 . - 39 - 图 57、经营性净现金流及期末现金 . - 39 - 图 58、净资产收益率对比 . - 40 - 表 1、近视矫正方式对比：角膜塑形镜适

17、合青少年近视矫正 . - 7 - 表 2、角膜塑形镜和低浓度阿托品矫正效果明显. - 8 - 表 3、角膜塑形镜配套产品年度支出可超 2000 元. - 11 - 表 4、国家对青少年近视问题十分重视 . - 15 - 表 5、地方政府近视防控政策措施 . - 16 - 表 6、欧普康视硬性角膜接触镜产品介绍 . - 20 - 表 7、硬镜价格与毛利率分析 . - 21 - 表 8、硬性接触镜护理液 . - 22 - 表 9、其他眼科投资情况 . - 24 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 深度研究报告深度研究报告 表 10、欧普康视

18、主要营销措施 . - 24 - 表 11、欧普康视营销成果 . - 25 - 表 12、业绩承诺完成情况：八成达标 . - 28 - 表 13、我国角膜塑形镜行业参与者 . - 30 - 表 14、预计行业新加入者 . - 30 - 表 15、各品牌发货时效对比 . - 31 - 表 16、产品对比（基于注册证） . - 32 - 表 17、各公司角膜塑形镜配套产品 . - 33 - 表 18、杜邦分析法 . - 40 - 表 19、主营业务拆分（百万元） . - 41 - 表 20、公司自由现金流预测 . - 41 - 表 21、公司每股内在价值敏感性分析（元/股） . - 41 - 表 2

19、2、同业估值比较 . - 42 - 附表 . - 43 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 深度研究报告深度研究报告 报告正文报告正文 一一、欧普康视：、欧普康视：首家眼视光科技上市企业首家眼视光科技上市企业 欧普康视是一家专业于眼健康和近视防控技术与服务的高新技术企业，专注眼视欧普康视是一家专业于眼健康和近视防控技术与服务的高新技术企业，专注眼视 光产品及相关配套产品的研发、生产、销售，以及眼视光服务。光产品及相关配套产品的研发、生产、销售，以及眼视光服务。业务包括眼科及 视光医疗器械与医疗服务二大板块， 目前主要业务为非手术视力矫正

20、， 逐步向 “全 面的眼视光产品研发制造及专业的眼视光医疗服务企业”发展。 2001 年欧普康视科技(合肥)有限公司成立，同年 12 月取得生产许可证。2004 年 产品通过 FDA 认证， 2005 年获得产品试产注册证， 2008 年获得产品准产注册证， 2013 年整体升级为欧普康视股份有限公司， 2017 年于深交所创业板上市，年于深交所创业板上市， 成为成为国国 内首家上市的眼视光科技企业。内首家上市的眼视光科技企业。 深耕行业十余年，深耕行业十余年，角膜塑形镜角膜塑形镜知名品牌知名品牌。角膜塑形镜是公司的核心产品，梦戴维 和 DreamVision 系列产品已经成为知名品牌，技术领

21、先，已进入全国除西藏以外 30 个省市中的 900 多家知名医疗机构，累计用户超过 90 万例。 图图 1、公司发展历史、公司发展历史 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 2、公司核心产品：梦戴维、公司核心产品：梦戴维、DV 资料来源：公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理 公司实控人技术出公司实控人技术出身，研究背景深厚身，研究背景深厚。截至 2019 年年报，公司前三大股东分别为 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 深度研究报告深度研究报告 陶悦群、 南京欧陶信息， 合肥欧普民生持股比例分别为 37.15%、 14.

22、45%、 6.15%。 其中陶悦群博士为公司的创办人、董事长、总经理，曾在国内外学术杂志上发表 多篇科技论文，多次参加全球角膜塑形镜大会，参与编写现代角膜塑形学专 著。整体来看，公司股权结构清晰，各大股东之间无其他关联关系。 图图 3、公司股权结构（截至、公司股权结构（截至 2020 年年 Q1） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 二二、民营民营终端终端崛起崛起渗透率提升渗透率提升，行业，行业空间或超空间或超百亿百亿 2.1、角膜塑角膜塑形镜形镜：近视矫正效果最佳：近视矫正效果最佳，青少年首选，青少年首选 角膜塑形镜角膜塑形镜特殊的硬性角膜接触镜特殊的硬性角膜接触镜 角膜接触镜

23、是一种戴在眼球角膜上， 用于矫正视力或保护眼球的特殊镜片。角膜接触镜是一种戴在眼球角膜上， 用于矫正视力或保护眼球的特殊镜片。 目前， 角膜接触镜主要有两类，一类是软性角膜接触镜，一类是透气性的硬性角膜接触 镜。 “隐形眼镜”主要为软性角膜接触镜，硬性角膜接触镜的一种特殊设计类型便 是角膜塑形镜。硬性角膜接触镜相比软镜而言具备高透氧性、高耐用性、视觉效 果更好以及可矫正散光等优势。 图图 3 3、角膜、角膜塑形镜塑形镜是特殊的硬性角膜接触镜是特殊的硬性角膜接触镜 资料来源：兴业证券经济与金融研究院整理 角膜接触镜 软性角膜接触镜 如：隐形眼镜 硬性角膜接触镜 硬性角膜接触镜 日戴型（RGP）

24、角膜塑形镜 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 深度研究报告深度研究报告 角膜塑形镜是根据用户角膜几何形状和角膜塑形镜是根据用户角膜几何形状和屈光度个性设计制作，通过暂时性的改屈光度个性设计制作，通过暂时性的改变变 角膜形态达到暂时性的降低近视度数的效果角膜形态达到暂时性的降低近视度数的效果。用户通常睡觉的时候佩戴，起床后 摘下， 可以拥有一个完整的白天的清晰裸眼视力， 最终达到延缓近视加重的效果。 角膜塑形镜在国内外经过了大量的临床认证，在我国也有 20 多年的发展历史。 图图 4 4、角膜塑形镜使用、角膜塑形镜使用 资料来源：普瑞眼科，

25、兴业证券经济与金融研究院整理 安全可逆效果佳，适合青少年近视矫正安全可逆效果佳，适合青少年近视矫正 从矫正效果来看，角膜塑形镜和低浓度阿托品滴眼液是目前全球眼科学界公认的 近视矫正效果最佳的手段。我国药监局还没有批准生产用于儿童近视控制的低浓 度阿托品滴眼液。因此，角膜塑形镜对于近视问题正处于发展期、希望用有效手角膜塑形镜对于近视问题正处于发展期、希望用有效手 段加以控制的青少年是最为合适的近视矫正方式。段加以控制的青少年是最为合适的近视矫正方式。 表表 1、近视矫正方式对比、近视矫正方式对比：角膜塑形镜适合青少年近视矫正：角膜塑形镜适合青少年近视矫正 类型类型 矫正方式矫正方式 适合人群适合

26、人群 价格价格 安全性安全性 矫正效果矫正效果 美观度美观度 认可度认可度 便捷度便捷度 框 架 眼镜 一般框架 眼镜 近视度数高于100度 或裸眼视力低于 0.6 以下，所有年龄段 300-1000 元为主 最安全 较弱 一般 佩戴方便， 验配方便 渐进多焦 点镜片 老花或有视疲劳的 人群 略高于一般框架 眼镜 正确验配情况下 安全 暂无权威数据表 明对延缓度数加 深的效果 一般 佩戴方便， 验配方便 角 膜 接 触 镜 角膜塑形 镜 8 岁以上，青少年为 主 进口1-1.3万/副； 国产7000- 12000 元/副为主；一般 一年一配 正确验配、听从医 嘱，安全 可延缓青少年眼可延缓青少年眼 轴长度进展，减轴长度进展，减 缓近视度数增长缓近视度数增长 美观 须 专 业 验 配，定期复 检 硬性接触 镜 （RGP） 青少年及成年人 2000-4000 元， 使 用寿命 2-3